CAP RATES, YIELDS E AVALIAÇÃO DE IMÓVEIS pelo método do rendimento

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1 CAP RATES, YIELDS E AALIAÇÃO DE IMÓEIS pelo étodo do rendento Publcado no Confdencal Iobláro, Março de 2007 AMARO NAES LAIA Drector da Pós-Graduação de Gestão e Avalação Ioblára do ISEG. Docente das caderas de Avalação Ioblára e de Análse de Investentos Iobláros. Drector Geral da Ecocênca De fora genérca e e prera aproxação, a cap rate, yeld corrente ou splesente yeld, é o ráco (taxa) que resulta da dvsão entre o rendento anual do nvestento e o valor ou preço de aqusção desse eso nvestento: y R e que: y - cap rate ou yeld corrente R - rendento do nvestento no ano - valor ou preço de aqusção do nvestento no ano anteror No caso de ua acção o rendento é consttuído pelo dvdendo, enquanto que no obláro é consttuído pela renda, ou qualquer outra reuneração equvalente, nerente à utlzação de u deternado espaço. Se corresponder ao prero ano de exploração do nvestento, y desgna-se noralente por yeld ncal ou cap rate de entrada. Se corresponder ao últo ano do período para o qual se está a fazer a análse, então y desgna-se de yeld fnal ou cap rate de saída. Quando splesente se utlza o tero cap rate, se qualquer outra especfcação, está-se a pensar na cap rate de entrada ou yeld ncal. 1

2 A yeld corrente (ou cap rate) ass defnda estabelece ua relação lnear entre o rendento e o preço (ou valor), traduzndo, no caso do obláro, a relação exstente e deternado oento teporal entre o ercado de arrendaento e o ercado de copra e venda para ua deternada zona geográfca e para u deternado segento de produto obláro, co dêntco rsco e co dêntca evolução das rendas. Coo se verfca através da fórula apresentada, a yeld corrente (ou cap rate) sgnfca anda a rendbldade corrente resultante do rendento de ua deternada propredade. Mas para alé da rendbldade corrente, baseada no rendento corrente (dvdendos no caso das acções, rendas no caso do obláro ou juros no caso das obrgações), exste anda a rendbldade resultante da valorzação do actvo e análse, por exeplo u óvel. Essa valorzação resulta do valor desse óvel e deternado oento coparatvaente ao valor que o eso tnha (ou terá) nu oento anteror (ou posteror), podendo traduzr-se na segunte expressão: g e que: g - valorzação do actvo obláro - alor do óvel no fnal do período - alor do óvel no fnal do período anteror Do soatóro da rendbldade corrente ( y ) co a rendbldade resultante da valorzação do actvo ( g ) resulta u outro conceto de rendbldade desgnado por rendbldade total ou yeld total, que se traduz na segunte fórula: ( R + 1) R + r 1 y + g Onde: 2

3 r - yeld total ou rendbldade total Esta é a taxa de rendbldade total equvalente à yeld to aturty, no caso das obrgações do tesouro, ou à TIR, na análse de nvestentos e geral. Se esta taxa traduzr a rendbldade requerda pelo nvestdor então corresponderá ao custo do captal (custo de oportundade do captal). Coo faclente se verfca, r (rendbldade total, TIR, yeld total) só será gual a y (rendbldade do rendento ou das rendas, cap rate, yeld corrente, yeld das rendas ou splesente yeld) quando g 0, ou seja quando o actvo não se valorzar. Nua perspectva de fluxos de rendento gerados pelo actvo, sso sgnfca que não haverá qualquer crescento dos esos, antendo-se sepre ao eso nível. Ou, no caso de haver a possbldade de crescento constante das rendas do ercado e dêntca valorzação dos respectvos actvos, essa taxa de crescento constante ( g ) será anulada pela deprecação do óvel à taxa constante d. Caso se verfque estes pressupostos, e sabendo-se que nua perspectva fnancera o valor de qualquer actvo depende do rendento (ou as precsaente do fluxo de caxa) por ele gerado e da rendbldade fxada, a fórula ncal pode agora reescreverse da segunte fora: R y a qual pertrá estar o valor de u deternado actvo obláro, desde que se conheça o rendento por ele gerado e a cap rate y verfcada no ercado para óves co as esas característcas e dêntco rsco. Trata-se da fórula da perpetudade se crescento, e que se pressupõe que o rendento do óvel se anté sepre gual e constante no futuro. No entanto, nunca é de as realçar que a utlzação drecta da cap rate, recolhda no ercado para estar o valor de ua deternada propredade, coo se acaba de ndcar, só é possível se as propredades da aostra a partr das quas se estou a cap 3

4 rate (éda) fore dêntcas à propredade a avalar, noeadaente quanto ao rsco, localzação, taanho, dade, condções de arrendaento e, nclusve, eventuas condções de fnancaento. Caso contráro, duas stuações poderão verfcar-se: a) a dvergênca prncpal entre as propredades da aostra e a propredade a avalar resde apenas no crescento constante ou não crescento dos rendentos futuros, sendo o rsco dêntco; b) a dvergênca é as profunda, para alé do padrão de evolução dos rendentos. a) a dvergênca prncpal entre as propredades da aostra e a propredade a avalar resde apenas no crescento constante ou não crescento dos rendentos futuros, sendo o rsco dêntco. Neste caso o enfoque deverá agora ser colocado no custo do captal (rendbldade total desejada - r ) e não na cap rate. Co efeto, de acordo co o odelo de avalação de Gordon: 0 FC1 r g o valor de qualquer actvo, cujos rendentos futuros se verfcarão e perpetudade crescente, depende, para alé dos respectvos rendentos, da taxa de crescento g e do custo do captal ( r ). Adtndo que g 0 e que FC 1 R, parece à prera vsta que esta fórula é gual à anteror, as não é. A dferença pode ser substancal e resde no facto de r ser dferente de y. Co efeto, é precso não confundr a rendbldade total desejada ou custo do captal ( r ), co a cap rate ( y ), coo já se vu. Ass, torna-se agora necessáro deternar o custo do captal e aplcar o odelo de Gordon, para estar o valor de deternada propredade oblára. Adta-se, por exeplo, que a propredade a avalar gera u rendento anual constante de , não se prevendo qualquer crescento futuro. 4

5 Adta-se, anda, que a partr do ercado se encontrou ua cap rate éda de 6% e que a aostra dos óves para o efeto utlzada é consttuída por propredades, co dêntco rsco e co u crescento édo anual de rendento de 2%. Então, o custo do captal a aplcar será gual a: r caprate + g 6% + 2% 8% Dado que: R r g E sabendo-se que o óvel a avalar gerará u rendento anual constante de , te-se: % 0% Se fosse expectável que o rendento da propredade a avalar crescesse à taxa anual de 1%, sendo tabé gual a no prero ano, então o respectvo valor vra gual a: % 1% E se a taxa de crescento anual expectável do rendento da propredade a avalar fosse de 2%? % 2% 6% Neste caso estar-se-a perante a stuação e que a avalação podera ser efectuada através da aplcação drecta da cap rate (6%), dado que as propredades a partr das quas se calculou a cap rate apresenta exactaente o eso padrão de rendento da propredade a avalar, para alé de apresentare dêntco rsco. 5

6 Generalzando, pode reescrever-se a fórula de avalação de u qualquer óvel, e coparação co outros óves de dêntco rsco recenteente transacconados no ercado, dos quas se conhece os valores de transacção, o rendento do prero ano e o padrão de evolução futura dos respectvos rendentos (se crescento ou co crescento constante). Conhece-se tabé o rendento do prero ano do óvel a avalar be coo o padrão expectável (se crescento ou co crescento constante) de evolução do respectvo rendento. Ass, a fórula de avalação vrá gual a: R1 ( caprate + g ) g e que: - alor do óvel a avalar R1 - Rendento no ano 1do óvel a avalar Caprate - Cap rate do ercado g - Taxa éda de crescento do rendento dos óves da aostra do ercado g - Taxa de crescento do rendento do óvel a avalar b) a dvergênca entre as propredades da aostra, que é possível recolher no ercado, e a propredade a avalar é as profunda, para alé do padrão de evolução dos rendentos. Neste caso os fluxos futuros de rendento dos óves não obedece a qualquer dos padrões referdos (constantes ou co crescento constante) e o rsco dos óves é dferente. Ass sendo, o étodo de avalação a aplcar deverá ser o dos fluxos de caxa actualzados e o custo do captal será estado de acordo co os étodos 6

7 fnanceros adequados, noeadaente tendo por base o étodo do CAPM, que se pode traduzr na segunte forulação ateátca splfcada: e que: r r + β r f r ( f ) r - custo de oportundade do captal rf - taxa de juro se rsco β - índce de rsco do actvo e análse r - rendbldade do ercado Ass, verfca-se que quanto aor é o rsco aor é a taxa de rendbldade total (custo de oportundade do captal) exgda pelos nvestdores. As rendbldades totas das aplcações alternatvas exstentes no ercado fnancero, co dêntco rsco, concorrentes co as aplcações no ercado obláro, serão deternantes para a foração do custo do captal. O nvestdor no ercado obláro terá e conta esse custo do captal, be coo os rendentos futuros expectáves dos óves e respectva valorzação ou desvalorzação, para a fxação do respectvo preço. O racocíno fnancero subjacente é o eso que se utlza para a deternação do valor actualzado. Deste odo, o preço (ou valor) dos óves ass obtdo é que deterna a cap rate, calculada de acordo co a fórula apresentada no níco deste artgo e não o nverso, coo parece decorrer do processo de avalação através da cap rate. Neste sentdo, a cap rate é apenas u ponto de chegada, que reflecte a percepção global e futura que o nvestdor te do óvel quanto à sua capacdade de gerar rqueza. É apenas u ráco entre o rendento corrente ncal (no caso da cap rate de entrada) e o valor (ou preço), que na prátca da avalação oblára se utlza coo dvsor (ou coo ultplcador no caso de se trabalhar co o seu nverso ultplcador do rendento ou das rendas) para encontrar de fora expedta o valor dos óves a partr dos respectvos rendentos. Coo já se vu, esta taxa não é ua taxa de custo de oportundade do captal que possa ser drectaente aplcada a fluxos de caxa futuros. É apenas u ráco entre o 7

8 rendento corrente ncal (no caso da cap rate de entrada) e o preço da propredade oblára. Janero de