APLICAÇÃO DA DURATION EM EMPRESAS NÃO FINANCEIRAS

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1 APLICAÇÃO DA DURATION EM EMPRESAS NÃO FINANCEIRAS Autores: NARA ROSSETTI (UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO) FLÁVIO LEONEL DE CARVALHO (UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO) RAPHAEL PAZZETTO GONÇALVES (UNIVERSIDADE DE SÃO PAULO) ALEXANDRE ASSAF NETO (FEARP - USP) RESUMO O presete trabalho aalisou o casameto etre os fluxos e ativos e passivos e uma amostra e empresas ão fiaceiras através o cálculo a uratio e os comparou com a ifereça etre meias e retabiliae e custo e capital. A uratio foi cosieraa como seo o prazo méio os fluxos e ativos e passivos levao em cosieração o valor o iheiro o tempo. Para este estuo foram selecioaas empresas listaas a BOVESPA, seo as três e maior faturameto bruto méio por setor e ativiae, etre as que possuíam toas as iformações ispoíveis para o cálculo a uratio para os aos e 003, 004 e 005, perfazeo um total e 4 empresas. Os resultaos sugerem que empresas que apresetam escasameto as uratio os ativos e os passivos ão apresetam resultao positivo a ifereça etre as meias e retabiliae e custo e capital, ou seja, empresas que apresetam fluxo os ativos superiores aos fluxos o passivo levam a crer que este poe ser um os fatores causaores a ão geração e valor. Espera-se etão que o estuo cotribua para mostrar aos gestores as empresas que a utilização o coceito e uratio em seus fluxos e ativos e passivos poe ser uma importate ferrameta o apoio à tomaa e ecisões. INTRODUÇÃO Os gestores as empresas buscam caa ia mais o aprimorameto o cohecimeto e técicas e coceitos que proporcioem um melhor gereciameto e que garatam a geração e valor por parte as istituições. Seja para atrair ovos ivestiores, seja para garatir a sobrevivêcia o mercao, além e prouzir bes e alta qualiae e emaa, estas empresas ecessitam e uma boa amiistração e caixa, e com isso, e capital e giro. Sem um bom moitorameto e prazos e os fluxos e etraa e saía, ificilmete uma empresa coseguirá garatir liquiez, e mater aequaos íveis e eiviameto.

2 Para cohecimeto os prazos estes fluxos, a uratio mostra-se uma poerosa ferrameta, pois calcula o prazo méio tato e recebimeto como pagameto, levao em cota o valor o iheiro o tempo, possibilitao esta forma, um efetivo acompahameto e quão casaos se mostram os fluxos e ativos e passivos. Diate este cotexto, o presete trabalho buscou verificar se empresas que possuem a uratio o ativo maior que a uratio o passivo estão gerao valor aos acioistas e à empresa. Assim seo, o trabalho espera cotribuir e forma a emostrar como o coceito e uratio poe ser utilizao para uma melhor amiistração o capital e giro as empresas ão fiaceiras, colocao em iscussão a possibiliae o escasameto os fluxos os ativos e passivos poerem ser uma as causas a ão geração e valor. REVISÃO BIBLIOGRÁFICA Em um estuo o Natioal Bureau of Ecoomic Research realizao em 938 sobre retoro e bos, Freerick Macaulay utilizou-se a meia e uratio como substituta o períoo méio e tempo em que um ivestimeto em bo permaece peete e liquiação, que ficou cohecia como Duratio e Macaulay (FABOZZI, 000). A expressão esevolvia por Macaulay para o cálculo a uratio foi: oe: P = preço o bo; C= juros o cupom semestral (em moea); y= retoro exigio; = úmero e períoo; M= valor o vecimeto (em moea). tc M + t t = ( + y) ( + y) DM = P De acoro com Assaf Neto (005), o cálculo a uratio esevolvio por Macaulay, é o prazo méio e um título, levao em cota o valor o seu iheiro o tempo. Quao realizaa para uma carteira, a uratio represeta o prazo méio e pagameto ou recebimeto a mesma. Assim também é efiia a uratio o trabalho e Zachi (00, p. 36), que poera que a mesma é uma forma e cálculo o prazo méio e um fluxo e caixa que procura levar em cota o valor o iheiro o tempo. Sauers (000, p. 9) efie uratio como uma meia ireta a sesibiliae ou elasticiae e um ativo ou passivo em relação à taxa e juros, em outras palavras Carvalho (994, p. ), potua que a uratio e um portfólio e ativos ou e passivos é obtia as iformações os futuros fluxos e caixa e as taxas e juros o mercao. Securato (005) sugere um moelo para cálculo a uratio o carregameto e ativos e passivos, através a costrução e seus fluxos e caixa para aplicação em tesourarias tato e empresas fiaceiras como ão fiaceiras. Para formulação e tal metoologia,,

3 utilizou-se a fórmula o prazo méio poerao corrigio os fluxos (F) por uma taxa (i) até uma ata fixaa: D = F. ( + i F ( + i ) ) F. + ( + i F + ( + i ) ) F.... ( + i F... ( + i ) No caso a proposta e Securato (000), o cálculo eve ser empregao para um fluxo e ativos e outro para o fluxo e passivos obteo iformações a respeito o escasameto e o sprea etre ativos e passivos. O ível e escasameto é obtio através a comparação as uratio os ativos e as uratio os passivos, e o sprea através a comparação etre as taxas e títulos sitéticos etre os ativos e passivos. Abe e Famá (999) estuaram a uratio e o gap e empresas iustriais e comerciais o setor e aparelhos eletroomésticos, para etectar se uma empresa poerá ter ificulaes fiaceiras quao aalisaa exteramete, e acoro com os aos ispoíveis. Equato para os autores Abe e Famá (999, p.5) o gap é a ifereça etre os ativos e passivos sesíveis às taxas e juros a curto prazo a uratio é efiia como a uração a exposição a fatores exteros que afetam a exposição os recursos a receber e a pagar, ou seja, procura-se etermiar qual será o prazo méio e pagameto ou recebimeto e uma seqüêcia e etraas e saías e iheiro uma empresa. O coceito e uratio tem sio mais iscutio por pesquisaores o tratameto e empresas fiaceiras, como é o caso o estuo e Sue et al (997), em que aplicou o moelo e Duratio a amiistração o risco as taxas e juros em bacos, e e Haforth (003) que aplicou o coceito e Duratio à amiistração e portfólios e hipotecas e às muaças e reimetos que sofrem esses portfólios. Na pesquisa e Carvalho (994) sobre a amiistração o risco as taxas e juros em istituições fiaceiras, foi calculaa a uratio como um íice e risco a taxa e juros que capta um fluxo e caixa parão e multipagametos. No exemplo exposto o trabalho, como a uratio a captação foi superior a uratio a aplicação, a volatiliae o valor e mercao a captação aumetou quao comparaa à aplicação, evio a estar mais sujeita às oscilações as taxas e juros o períoo. O autor cocluiu etão que para graes variações as taxas e juros a uratio possibilita uma meia mais precisa o cálculo o valor presete o que apeas o cálculo o prazo méio. Como poucos estuos aboraram a aplicação a uratio para empresas ão fiaceiras, o presete artigo com o objetivo e verificar o escasameto as uratio os ativos e os passivos e a criação e valor e empresas ão fiaceiras, visa cotribuir para emostrar a importâcia o uso o períoo e maturação e ativos e passivos para geração ou estruição e valor essas empresas. ) 3 METODOLOGIA E OBJETIVOS 3. Objetivo Geral a Pesquisa

4 Verificar se empresas que possuem a uratio o ativo maior que a uratio o passivo, ou muito próxima, coseguem remuerar seus acioistas acima o custo e capital e próprio, e se essas empresas estão se apresetao ecoomicamete viáveis. 3. Metoologia a Pesquisa As iformações cotábeis foram toas extraías o baco e aos Ecoomática, e o filtro utilizao para a seleção iicial foi icluir primeiramete toas as empresas ão fiaceiras listaas a BOVESPA, com emostrações cotábeis ispoíveis a Ecoomática para os aos e 003, 004 e 005. Em seguia, foram excluías as empresas que possuíam algus os campos ecessários para o cálculo as variáveis com valor ulo. Das empresas que traziam toas os aos ecessários, foram escolhias três por setor e ativiae, seo as três e maior faturameto bruto méio os três aos aalisaos. Os setores que apresetaram meos e três empresas após o filtro os valores ulos, foram escosieraos, como foi o caso os setores agro e pesca e mierais ão metálicos. As empresa classificaas o setor e ativiae como outros também ão foram icorporaas à amostra por ão estarem iserias em algum setor específico. Após as exclusões, o trabalho foi realizao com uma amostra e 4 empresas, represetao 4 setores e ativiae. As empresas que compõe a amostra estão listaas o Quaro. Empresas Setores Empresas Setores Ambev Ipiraga Petróleo Alimetos e Ipiraga Perigão Petróleo e Gás Bebias Distribuiora Saia Petrobrás Globex Braskem Comércio Lojas Americaas Química Copesul Pão e Açúcar Ultrapar Costrução Cyrela Realty Gerau Metalúrgica Sierurgia & Gafisa Sierúrgica Nacioal Metalurgia Sultepa Usimias Brasmotor Brasil Telecom Eletroeletrôicos Itautec Telecomuicações Telemar-Tele NL Par Whirpool Telesp CPFL Eergia Guararapes Eergia Elétrica Eletropaulo Metropolitaa Têxtil Vicuha Têxtil Light Wembley Caemi ALL América Latia Mieração Magesita Trasporte Serviços TAM Vale Rio Doce Varig Aracruz Embraer Papel e Celulose Klabi Veículos e peças Marcopolo Votoratim C P Rao Participações Quaro : Empresas selecioaas a amostra

5 Foi realizao o cálculo as uratio os ativos e passivos para toas as empresas a amostra, o objetivo era aalisar se estas empresas mostram prazos e pagametos e recebimetos escasaos ou ão, ou seja, se o prazo e recebimeto está iferior ao prazo e pagameto, e se isto está prejuicao a remueração os acioistas e a viabiliae ecoômica as empresas. A uratio foi calculaa através a seguite formulação: D = F. ( + i F ( + i ) ) F. + ( + i F + ( + i ) ) F.... ( + i F... ( + i ) ) em que F represeta o fluxo e caixa méio os três aos aalisaos as cota o ativo ou o passivo e o prazo méio e giro a cota. 3.. O valor presete os fluxos e caixa e os prazos méios (F e ) As cotas selecioaas para calcular a uratio os ativos foram Dispoibiliaes, Clietes e Estoques e para calcular a uratio os passivos, Cotas a Pagar e Empréstimos e Curto Prazo. Para cálculo e F foram utilizaas os salos méios essas cotas os aos e 003, 004 e 005. Como a variável represeta o prazo méio, foi calculao o Prazo Méio e Cobraça (PMC) para a cota clietes, e o Prazo Méio e Estocagem (PME), para estoques, os quais e acoro com Assaf Neto (005, p. 5 e 6) são obtios: PMC = Valores a Receber Proveietes e Veas a Prazo (Méia) x 360 Veas Auais a Prazo PME= Estoque Méio x 360 Custo os Proutos Veios Como a cota Dispoibiliaes possui liquiez imeiata, o prazo () cosierao para a mesma foi e zero. A soma o PMC e o PME implica o Ciclo Operacioal a empresa, o qual é o períoo e tempo que se leva ese a compra a mercaoria até o recebimeto a uplicata referete a sua vea. Para obteção os prazos méios os passivos, à cota Cotas a Pagar, foi calculao o Prazo Méio e Pagameto a Foreceores (PMF) e para os Empréstimos e Curto Prazo calculou-se o Ciclo Fiaceiro a empresa. De acoro com Assaf Neto (005, p. 5), o PMF é ao por: PMF = Cotas a Pagar a Foreceores (Méia) x 360 Compras auais a prazo Compras auais a prazo = Estoque fial Estoque iicial + CMV

6 Seguo Abe e Fama (999, p.4) o Ciclo Fiaceiro é o tempo ecessário para fiaciar o ciclo completo e uma operação e moo que se possa pagar os foreceores o tempo correto e receber as uplicatas referete à operação realizaa. Assim seo, o Ciclo Fiaceiro é ao por: CF = PME + PMC PMF, ou, em outras palavras, se refere ao ciclo operacioal meos o Prazo Méio e Pagameto a Foreceores. 3.. Taxa e Descoto o Fluxo e Caixa (i) Como taxa (i) que escotasse o fluxo e caixa apresetao a formulação o cálculo a uratio, foi cosierao o Custo Méio Poerao e Capital e caa empresa, também chamao e WACC (Weighte Average Cost of Capital). O custo méio poerao e capital é a méia poeraa os custos os iferetes compoetes o fiaciameto icluio ívia, patrimôio líquio e títulos híbrios usaos por uma empresa para fiaciar suas ecessiaes e capital (DAMODARAN, 004). O WACC, ou custo méio poerao e capital, é efiio pelo retoro míimo exigio por creores e acioistas, ou seja, a remueração méia exigia por ambos, em suas aplicações e capital, e maeira a remuerar o risco assumio o egócio. Desta forma, a equação que represeta o WACC é, seguo Assaf Neto (005, p. 375): WACC = N J = W J. K J, oe: KJ o custo específico e caa fote e fiaciameto (própria e e terceiros); e WJ a participação relativa e caa fote e capital o fiaciameto total. Os custos específicos e caa fote e fiaciameto foram estimaos através o Custo e Capital e Terceiros (Ki) e Custo e Capital Próprio (Ke). O Ki utilizao para caa empresa foi obtio juto ao baco e aos Ecoomática, e o mesmo escotou-se a taxa e Imposto e Rea e 34%, o qual é o total tributao e IR e Cotribuição Social por empresas brasileiras que se equaram o regime e Lucro Real. Para cálculo a participação relativa e caa fote e capital utilizou-se o Passivo Oeroso méio e o Patrimôio Líquio méio os três aos aalisaos. Um proceimeto bastate utilizao a etermiação o custo e capital próprio é o métoo o fluxo e caixa escotao os ivieos futuros esperaos o mercao, mas a grae ificulae e explicação prática esse métoo é a estimativa e valores futuros esperaos e caixa, pricipalmete a taxa e crescimeto os ivieos para prazos ietermiaos. Outro métoo e mesuração o custo e capital próprio é erivao a aplicação o moelo e precificação e ativos CAPM, que estabelece uma relação liear etre o retoro e um ativo e o retoro e mercao (ASSAF NETO, 005). De acoro com Damoara (004), o custo o capital próprio é a taxa e retoro que os ivestiores exigem sobre um ivestimeto em patrimôio líquio e uma empresa. O

7 moelo e precificação e ativos e capital (CAPM) formula os pressupostos mais restritivos sobre como os mercaos fucioam, mas chega ao moelo mais simples, com apeas um fator efiio o risco e exigio estimativa. Os moelos e risco e retoro ecessitam e uma taxa e risco zero e e um prêmio e risco (o CAPM). Eles também precisam e meias a exposição e uma empresa ao risco e mercao, ilustraa a forma e betas. Esses isumos são usaos para chegar a um retoro esperao sobre o ivestimeto em patrimôio líquio: Ke = Rf + (Rm Rf). β A ifereça etre o retoro a carteira e mercao e a taxa e juros efiia livre e risco é efiia como prêmio pelo risco e mercao. Assaf Neto (005a) propõe a estimação o custo e capital próprio pelo CAPM, teo como referêcia empresas o mesmo setor e escopo semelhate ietificaas a ecoomia os EUA. Para isso, algus proceimetos, em relação ao cálculo as variáveis o moelo, evem ser aotaos: Taxa livre e Risco (Rf): São geralmete utilizaas as taxas e juros méias os títulos públicos e logo prazo emitios pelo govero americao (T- Bos, treaury bos). Diate a estabiliae geralmete verificaa a cojutura o mercao e referêcia é possível amitir-se essa taxa e juros como sustetável a logo prazo. Coeficiete Beta (β) : para sua etermiação, é ietificaa o mercao e referêcia uma amostra e empresas o mesmo setor e com características operacioais e fiaceiras semelhates às a compahia em avaliação. O coeficiete beta méio essa amostra é eteio como a meia e risco sistemático a empresa em avaliação. Retoro a Carteira e Mercao (Rm): é também apurao pela méia as taxas e retabiliae o mercao e ações publicaas em certo itervalo e tempo. Para Assaf Neto (003), a alta volatiliae os íices fiaceiros o mercao brasileiro ificulta a utilização o moelo CAPM baseao esse mercao. Assim, o moelo CAPM será utilizao com base o prêmio pelo risco verificao a ecoomia os Estaos Uios, ou seja, os aos o mercao americao serão utilizaos como bechmark aicioao ao cálculo o prêmio pelo risco país ajustao (α) a ecoomia brasileira. Desta forma, a ova fórmula para o cálculo e custo o capital próprio, seria: Ke = [Rf + (Rm Rf).β]+α Com os outros fatores permaeceo iguais, um aumeto a alavacagem fiaceira irá aumetar o beta as ações e uma empresa. Uma alavacagem mais alta aumeta a variâcia o lucro líquio e tora o ivestimeto em ações a empresa mais arriscao. Se too o risco a empresa fica ao ecargo os acioistas (isto é, o beta a ívia é zero), e a ívia traz beefício fiscal para a empresa, etão, seguo Damoara (004): βl = βu x ( + (- t) x (Passivo/ Patrimôio Líquio))

8 oe: βl = Beta alavacao para ação a empresa βu = Beta ão alavacao a empresa ( isto é, o beta a ação sem qualquer ívia) t = Taxa e imposto e graes empresas À meia que cresce a alavacagem, ivestiores e ações assumem motates caa vez maiores e risco e mercao a empresa, levao a betas maiores. Visto que a alavacagem fiaceira multiplica o risco implícito e um egócio, é atural crer que empresas que têm alto risco relutem em buscar alavacagem fiaceira (DAMODARAN, 004). Para cálculo o Custo e Capital Próprio etão, foi utilizao como taxa e retoro e um ativo livre e risco, a taxa e 5,07%, o qual é taxa méia aual e retoro os últimos ez aos os T-Bos e para taxa e retoro e mercao, a taxa e 3,0%, que é a taxa méia os últimos ez aos os retoros auais as ações os EUA (S&P500). O βu (beta ão alavacao) utilizao para as empresas também foi um bechmark o mercao americao, e acoro com o setor em que a empresa estava iseria, e foi alavacao e acoro com a estrutura e capital e caa empresa. O risco país utilizao 3 (α) foi a taxa méia para o ao e 005 e 3,9%. Após o cálculo as uratio os ativos e os passivos, foram calculaos os ROEs (Retoro sobre o Patrimôio Líquio) e os ROIs (Retoro sobre o Ivestimeto) as empresas e comparaos aos custo e capital próprio (ROE Ke), para cohecer as empresas que estavam remuerao seus acioistas acima o custo e oportuiae estes, e ao custo e capital e terceiros (ROI Ki), com o objetivo e aalisar se as empresas estavam se mostrao ecoomicamete viáveis ou ão. O ROE foi calculao e acoro com Assaf Neto (005, p. 0): ROE = Lucro Líquio, Patrimôio Líquio oe foram utilizaas as méias os três aos tato para o Lucro Líquio, como para o Patrimôio Líquio. O ROI foi obtio através a formulação aalítica (ASSAF NETO, 00): ROE = ROI + (ROI Ki) x P/PL em que rearrajao os ois laos a equação, o ROI poe ser facilmete estimao por: ROI = ROE + Ki.P/PL As iformações o mercao americao para o cálculo o CAPM por bechmark foram toas levataas o site 3 A iformação sobre o risco país o mercao brasileiro foi coseguia o site

9 (+ P/PL) 4 RESULTADOS Após calcular as uratio os ativos e passivos para toas as empresas, comparou-se ambas com o objetivo e cohecer as empresas que se mostravam escasaas, ou seja, com prazo e pagameto méio iferior ao prazo e recebimeto méio. Para tal, subtraiu-se a uratio os passivos a uratio os ativos (DP DA). Às empresas que mostraram este resultao egativo sigificavam que seus prazos e pagameto estavam meores que seus prazos e recebimeto, estas empresas etão estavam com o fluxo e saía e recursos maior que o fluxo e etraa. As empresas que emostraram esta ifereça costam o Quaro : Empresas Duratio Duratio o Ativo o Passivo (em aos) (em aos) DP - DA ROE Ki P/PL ROI Ke ROE-Ke ROI-Ki EletropauloMetropo 0,09 0,07 (0,0) -,46% 3,86% 3,9 0,0%,55% -4,0% -3,65% Light 0, 0,08 (0,03) -,99% 6,% 6,79,47% 3,95% -45,94% -3,75% IpiragaPet 0,04 0,03 (0,0),9% 0,97% 0,6,7% 6,9% 5,99%,0% IpiragaDist 0,04 0,03 (0,0),99% 3,07% 3,08,8% 6,08% -4,09% -0,6% Telemar-TeleNLPar 0,08 0,07 (0,0) 8,49% 4,45%,88,38% 3,06% -,57% -,07% Telesp 0, 0,0 (0,0) 8,63% 5,48% 0,35 0,40%,0% -,46% -5,08% Varig 0,08 0,07 (0,0) 6,4% 8,59% -,0-65,96% 55,0% -535,79% -74,54% Quaro : Empresas que apresetaram escasameto a relação as uratio e ativos e passivos. Coforme observao, 7 empresas a amostra total apresetaram resultao egativo em DP DA (o que represeta 6,67% a amostra) e com exceção a Ipiraga Petróleo, 6 estão teo problemas a remueração e seus acioistas, já que o custo e oportuiae o capital próprio está superior a remueração este capital, coforme poe ser observao pela colua ROE Ke. Além isso, a empresa ão está se mostrao ecoomicamete viável, já que o custo e capital e terceiros também se mostrou superior ao retoro sobre o ivestimeto, exposto a colua ROI Ki. Novamete poe se observar que a Ipiraga Petróleo apreseta esse sprea positivo, porém a ifereça a relação tato o custo e capital próprio como e terceiros em relação aos retoros, foi uma ifereça relativamete baixa. Portato e toas as empresas que apresetaram escasameto as uratio e seus ativos e passivos, 85% ão evieciaram criação e valor. A próxima aálise realizaa foi como está a relação DP-DA as empresas que mostraram ão remuerar seus acioistas acima o custo e capital. O resultao está apresetao o Quaro 3:

10 Empresas Duratio o Ativo (em aos) Duratio o Passivo (em aos) DP - DA ROE Ki P/PL ROI Ke ROE-Ke ROI-Ki Ambev 0,08 0, 0,03 0,00%,3% 0,75 0,49% 4,45% -4,45% -0,64% Globex 0, 0,6 0,04 6,0% 4,45%,06 5,58% 0,86% -4,66% -8,87% Pão e Açúcar 0,05 0,0 0,05 7,06% 6,80%,7,3% 7,54% -0,48% -4,48% Cyrela Realty 0,57 0,59 0,0,63% 0,47% 0,8,66% 7,6% -4,63%,9% Gafisa 0,44 0,88 0,43 5,35%,03%,84 3,0% 0,95% -5,60%,7% Sultepa 0, 0,5 0,04 -,7% 4,66%,34 6,77%,74% -4,45% -7,89% Brasmotor 0,8 0,3 0,06,90% 3,08%,63 5,4% 9,% -6,% -7,67% Itautec 0,09 0,9 0, 8,33%,8% 0,90 9,99% 4,44% -6,% -,83% Whirpool 0,8 0,4 0,06,96% 4,88% 0,50 0,7%,87% -8,9% -4,6% CPFL Eergia 0,0 0, 0,0 8,6% 3,04%,7,4% 8,9% -0,3% -,80% Eletropaulo Metropo 0,09 0,07 (0,0) -,46% 3,86% 3,9 0,0%,55% -4,0% -3,65% Light 0, 0,08 (0,03) -,99% 6,% 6,79,47% 3,95% -45,94% -3,75% Magesita 0,4 0,34 0,0 5,90% 6,07% 0,48,7% 8,38% -,48% 6,66% Ipiraga Dist 0,04 0,03 (0,0),99% 3,07% 3,08,8% 6,08% -4,09% -0,6% Braskem 0,07 0, 0,05 4,4% 8,05%,6 9,9% 4,4% -0,0%,87% Gerau Met 0,7 0,9 0,0 37,39% 7,55% 4,99,53% 38,68% -,9% 4,98% Si Nacioal 0,0 0,6 0,06 4,4% 6,3%,4,08% 5,67% -,4% 5,76% Brasil Telecom 0,0 0,5 0,06-0,8% 5,3%,6 8,4% 7,03% -7,30% -6,90% Telemar-Tele NL Par 0,08 0,07 (0,0) 8,49% 4,45%,88,38% 3,06% -,57% -,07% Telesp 0, 0,0 (0,0) 8,63% 5,48% 0,35 0,40%,0% -,46% -5,08% Guararapes 0,5 0,3 0,09 0,37% 6,94% 0,6,7% 6,3% -5,76% -5,3% Vicuha Têxtil 0, 0,39 0,8-3,9%,%,70,56%,98% -5,90% -9,66% Wembley 0,3 0,44 0, 4,84% 7,96% 4,84 7,43% 34,67% -9,83% -0,53% ALL America Latia 0,0 0,05 0,04 6,56%,3%,83 9,5% 7,06% -0,50% -,6% Varig 0,08 0,07 (0,0) 6,4% 8,59% -,0-65,96% 55,0% -535,79% -74,54% Embraer 0,7 0,35 0,08 9,8% 7,95%,58,54% 0,36% -0,55% 4,59% Quaro 3: Empresas que ão remueraram seus acioistas acima o custo e capital próprio (ROE Ke < 0) Das 4 empresas a amostra, 6 ão coseguiram remuerar seus acioistas acima o custo e capital, estas, 6 empresas apresetaram a relação DP DA egativa, coforme já mostrao ateriormete, e 3 mostraram que esta relação está abaixo e 0,08 e um ao, ou

11 seja, iferior a trita ias. Em outras palavras, as 6 empresas, 9 (cerca e 73%) poem estar com problemas a criação e valor evio também aos seus prazos e pagametos e recebimetos. Também cerca e 73% (9) estas empresas apresetaram a relação ROI- Ki egativa, e logicamete, toas com este resultao estão iserias o Quaro 3. Por fim, verificou-se a situação a ifereça etre as uratio as empresas que mostraram remuerar seus acioistas acima o custo e oportuiae o capital próprio, e mostraram uma relação ROI Ki maior o que zero, e acoro com o apresetao o Quaro 4. Empresas Duratio o Ativo (em aos) Duratio o Passivo (em aos) DP - DA ROE Ki P/PL ROI Ke ROE-Ke ROI-Ki Perigão 0,09 0,4 0,06 6,39% 6,96%,6 4,4% 7,7% 9,% 7,45% Saia 0,07 0,5 0,08 8,% 3,44%,75,4% 7,54% 0,57% 8,97% LojAmericaas 0,0 0,0 0,0 5,% 5,4% 6,36 0,8% 45,33% 5,89% 4,87% Caemi 0,06 0,7 0, 57,97% 4,6% 0,85 33,6% 0,5% 37,8% 9,00% ValeRioDoce 0,09 0,5 0,06 37,46% 7,85%,6,53%,63% 5,83% 3,68% Aracruz 0, 0, 0,0 30,03%,8%,36 3,80% 6,50% 3,5%,98% Klabi 0,07 0,9 0,3 8,6%,90% 0,95 0,49% 5,43% 3,8% 8,58% VotoratimCP 0,08 0,5 0,7 9,07% 6,79%,,59% 5,88% 3,9% 5,79% IpiragaPet 0,04 0,03 (0,0),9% 0,97% 0,6,7% 6,9% 5,99%,0% Petrobras 0,07 0, 0,05 3,8% 7,%,07 8,75% 8,60%,58%,63% Copesul 0,05 0,08 0,03 36,75% 7,6% 0,49 30,33% 7,06% 9,69% 3,7% Ultrapar 0,03 0,09 0,05 0,% 0,88% 0,80 6,06% 8,35%,88% 5,8% Usimias 0,3 0,9 0,6 44,08% 8,43%,3 4,43%,50%,58% 6,00% TAM 0,04 0,07 0,03 70,74% 3,48% 4,33 4,3% 40,54% 30,0% 0,75% Marcopolo 0,4 0,0 0,06 9,5% 7,67%,9 8,5% 6,07% 3,44% 0,84% RaoPart 0,07 0,0 0,03 4,46% 9,96%,04 33,74% 8,30% 3,5% 3,78% Quaro 4: Empresas que apresetaram ROE Ke e ROI Ki > 0. Das 4 empresas, 6 mostraram que estão criao valor para os etetores e capital, cerca e 38% a amostra. Destas, 7 empresas (em toro e 44%) apresetaram a relação DP DA positiva e acima e 0,08, evieciao que para essas empresas o prazo méio e pagameto está cerca e trita ias ou mais acima o prazo méio e recebimeto. Mas e toas as 6 empresas, apeas uma apresetou escasameto as uratio, que é o caso já cometao a Ipiraga Petróleo. Toas as emais perfazeo um total e 94% as empresas que apresetaram criação e valor, mostraram prazos e pagametos superiores aos e recebimeto. 5 CONSIDERAÇÕES FINAIS

12 O presete trabalho buscou verificar a relação etre as uratio os ativos e passivos e a criação e valor as empresas brasileiras. Para tato, foi selecioaa uma amostra e 4 empresas em 4 setores e ativiaes iferetes. Os resultaos mostraram que as empresas que apresetam prazos méios e pagametos iferiores aos prazos méios e recebimetos, ou seja, que promovem saía e recursos ates a etraa efetiva esses, são empresas que o geral ão estão mostrao criação e valor. Estas empresas ão estão remuerao seus acioistas acima o custo e oportuiae o capital próprio, e ão estão apresetao viabiliae ecoômica, já que o custo e captação e terceiros se mostrou estes casos, superior ao retoro o ivestimeto. Já as empresas que se mostraram ecoomicamete viáveis e que remueram seus acioistas acima o custo e oportuiae o capital próprio, apresetaram em 94% os casos, prazos méios e pagameto superiores aos prazos méios e recebimeto, o que implica izer, que a etraa e recursos a empresa se á em um prazo iferior à saía estes recursos. Do que se poe cocluir o estuo, é que talvez, além e outras variáveis que poem estar prejuicao a criação e valor estas empresas, como uma alavacagem muito alta, o que altera sigificativamete o risco o egócio, estas empresas que ão apresetaram relações positivas em suas formas e remueração e capital (ROE Ke e ROI Ki), talvez precisem alogar mais seus prazos e pagameto e ecurtar seus prazos e recebimeto, imiuio esta forma, o Ciclo Operacioal e o Ciclo Fiaceiro. Apesar e ão ser muito comum o uso a uratio para avaliar ciclos fiaceiros as empresas ão fiaceiras, esse artigo mostrou que a geração e valor, ou seja, a retabiliae a empresa ser superior ao seu custo e capital, parece que está iretamete relacioaa ao casameto os prazos e a uma eficiete amiistração o capital e giro. Poe-se cocluir esta forma, que a uratio os ativos e passivos merece ser melhor cosieraa a tomaa e ecisões por parte os gestores as empresas. REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS. ABE, E. R; FAMÁ, R. A utilização a Duratio como istrumeto e aálise fiaceira. Caero e Pesquisa em Amiistração. São Paulo, v., o. 0, 3 Trim./99. ASSAF NETO, A. Cotribuição ao estuo a avaliação e empresas o Brasil Uma aplicação prática. Tese e livre Docêcia. Ribeirão Preto. FEA-USP Estrutura e aálise e balaços. 7.e. São Paulo, Atlas, 00. Fiaças corporativas e valor..e. São Paulo, Atlas, 005. CARVALHO, S. A. Amiistrao Riscos e Taxas e Juros em Istituições Fiaceiras. Caero e Estuos, São Paulo, 0, p. -, maio DAMODARAN, A. Fiaças corporativas.. e. Porto Alegre, Bookma, 004. FABOZZI JUNIOR, F. Mercao, aálise e estratégia e bôus. Rio e Jaeiro: Qualitymark, 000 HANDFORTH, F. Duratio a Covexity of Mortgages i the Cotext of Real Estate Ivestmet Aalysis. Joural of Real Estate Portfolio Maagemet. Bosto: Sep-Dec 004. Vol. 0, Iss. 3; p. 87 SAUNDERS, A. Amiistração e Istituições Fiaceiras. São Paulo: Atlas, 000.

13 SECURATO, J. R. (Org.). Cálculo fiaceiro as tesourarias bacos e empresas..e. São Paulo: Sait Paul, 999. ZANCHIN, R. A gestão e tesouraria e sua iterface com as estratégias fiaceiras as empresas e pequeo porte o setor metal-mecâico e Caxias o Sul. Dissertação e Mestrao. PPGA UFRS. 00.