CHOQUES DE PRODUTIVIDADE E FLUXOS DE INVESTIMENTOS ESTRANGEIROS PARA O BRASIL * Prof a Dr a Maria Helena Ambrosio Dias **

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1 CHOQUES DE PRODUTIVIDADE E FLUXOS DE INVESTIMENTOS ESTRANGEIROS PARA O BRASIL * Prof a Dr a Maria Helena Ambrosio Dias ** Resumo O inuio é invesigar como e em que grau um choque de produividade ocorrido em deerminado país pode afear o fluxo de recursos esrangeiros direcionados para invesimeno em oura economia, em paricular, a brasileira. O pressuposo é que exise inerdependência macroeconômica enre os países parceiros comerciais. Assim, a medida de produividade uilizada é a produividade por hora rabalhada para a economia brasileira relaiva à produividade americana. Enão, uma vez idenificado um choque de produividade que alere a razão enre o crescimeno da produividade da economia brasileira e americana, ou seja, uma mudança na esruura econômica de um país relaiva a ouro, oriunda dos Esados Unidos ou do próprio Brasil, qual será seu efeio sobre os fluxos de invesimenos esrangeiros, e movimenos de capiais, para o Brasil? Por meio da abordagem de modelagem eórica e empírica, as esimaivas dos parâmeros da economia brasileira para os reflexos de mudanças relaivas na produividade sobre os fluxos de invesimeno esrangeiro, a parir da década de 9 são enconradas. A meodologia empírica empregada é a de modelos SVAR (VAR Esruural) com análises de simulação de Resposa (fluxo de invesimeno esrangeiro) a Impulso (choques de produividade relaiva). Em geral, choques de produividade relaiva afeam os fluxos de invesimenos esrangeiros para o Brasil. Palavras-chave: fluxos de invesimeno esrangeiro, produividade, SVAR. Absrac The objecive of his paper is o analyze he effecs of shocks from produciviy changes on he flow of foreign invesmen o he Brazilian economy, over he period of 1992 o 211. The idea is ha relaive produciviy changes may inerfere in he flow of funds beween commercial parners, aking he Brazilian economy as he domesic one. Then, we compue he relaive produciviy beween Brazilian producion per labor hours and American producion per labor hours. This sands for relaive srucural changes in he economies. Taking heoreical and empirical models of SVAR (Srucural Vecor Auo- Regression), impulse response funcions are applied. The resuls imply ha changes in he Brazilian produciviy relaive o US produciviy affec he flow of foreign invesmen negaively, if we consider he raio of produciviy growh. While Brazilian produciviy shocks alone may impac posiively in he flow of invesmen o Brazil. Key-Words: flow of foreign invesmen, produciviy, SVAR models. JEL Classificaion: F4 ÁREA: Macroeconomia Abera. I. Inrodução O aumeno do grau de inegração da economia brasileira com as demais economias inernacionais em ocorrido de forma crescene, em especial por meio do invesimeno esrangeiro direo, ou dos fluxos de capiais inernacionais. Segundo os dados do Banco Cenral do Brasil (BCB) de 211, o invesimeno esrangeiro direo maneve uma axa de crescimeno equivalene a 2,7% do Produo Inerno Bruo (PIB) brasileiro, no período ene 1995 e 211, aingindo em 2 o pico de 5,1% do PIB. Apesar da recene crise inernacional, em que os * Pesquisa desenvolvida com o apoio financeiro do BNDES PDE 211 e da ANPEC. ** Professora Tiular em Teoria Econômica do Deparameno de Economia e do Programa de Pós-Graduação em Ciências Econômicas da Universidade Esadual de Maringá (UEM). mhadias@uem.br

2 invesimenos esrangeiros direos recuaram 37% na economia mundial, eses coninuaram de forma crescene para o Brasil, aingindo o recorde em volume financeiro de US$ 45,1 bilhões de dólares em 28, segundo o BCB (211). Desa forma, compreender ese grau de inerdependência e quais variáveis são preponderanes para explicar o fluxo de invesimeno esrangeiro para o Brasil, principal objeivo dese rabalho. Noe que o maior grau de inerdependência macroeconômica pode resular em variações relevanes nos movimenos de recursos enre as economias, conribuindo para as fluuações nos agregados econômicos e a ampliação ou não de riscos sisêmicos. Assim, idenificar os faores deerminanes dos fluxos de invesimenos esrangeiros ajuda a compreender os seus efeios emporários e permanenes sobre a economia. As eorias de inerdependência macroeconômica enre os países propõem que as economias paricipanes do comércio inernacional podem ransmiir choques para seus parceiros comerciais por meio da capacidade de afear os preços relaivos. Em especial, esa capacidade depende do amanho da economia domésica frene à economia mundial, porano seu peso relaivo nas rocas inernacionais, da esruura de deerminação de preços de bens comercializáveis em cada país, das fones dos choques e se eses são emporários ou permanenes. 1 Da mesma forma, os fluxos de invesimenos advindos do exerior em um país poderiam ser afeados pela esruura das economias esrangeiras, inerferindo na sua capacidade de capação de recursos juno à economia mundial. Uma simplificação uilizada pelos primeiros modelos de inerdependência macroeconômica era uma elasicidade subsiuição uniária enre bens domésicos e esrangeiros, uma função uilidade com pesos correspondenes enre bens domésicos e esrangeiros e mercados financeiros compleos. Esas hipóeses implicavam que a cona correne do sisema não respondia a choques enre países. Como conseqüência, o canal de ransmissão da cona correne era negligenciado na análise de choques de produividade. Ghironi (26, p. 43) enconra por um lado, que exisem relações relevanes dos movimenos nos ermos de roca para as especificações de mercados incompleos, e que, por ouro lado, choques permanenes de produividade aingem os diferenciais de produção, de rabalho e os aivos esrangeiros líquidos, e ampliam as diferenças enre mercados compleos e incompleos. Ese rabalho propõe analisar em que grau as variações na produividade de um país afeam os fluxos de invesimenos esrangeiros para sua economia, no caso a brasileira, e se a produividade brasileira relaiva à americana pode explicar pare dos fluxos de invesimenos do exerior para o Brasil. A produividade oal é medida com base no produo por horas rabalhadas enquano que a produividade relaiva assume diferenes conceios, a relação das axas de crescimeno da produividade por hora rabalhada do Brasil e dos Esados Unidos e a relação enre as produividades oais dos dois países. Nese conexo, conforme meodologia empírica SVAR (Veores Auo-Regressivos Esruurais) e a simulação de funções Impulso-Resposa, a análise dos efeios de choques de produividade absolua e relaiva sobre os fluxos de invesimeno esrangeiro no Brasil é avaliada. O modelo incorpora ainda a paricipação de ouras variáveis como deerminanes do fluxo de invesimeno esrangeiro, como uma medida de mercado inerno, consumo final, e uma medida de compeiividade, a axa de câmbio real efeiva. 2 Ese arigo esá dividido em cinco pares principais, incluindo esa inrodução. A segunda seção revisa alguns rabalhos da lieraura sobre a deerminação eórica dos invesimenos inernacionais, sob o pono de visa micro e macroeconômico. Em seguida, uma breve discussão é apresenada sobre as aplicações de modelos SVAR para a análise de ransmissão macroeconômica enre países. A quara pare descreve o modelo empírico aplicado 1 Obsfeld e Rogoff (1985), Corsei e Peseni (21), Devereux e Engel (23), Giuliodori (24). 2 Em Giuliodori (24), os modelos SVAR são uilizados para esimar a dinâmica da razão cona correne/produção com base razão produo domésico/produo mundial e a variação da axa de câmbio real efeiva. 2

3 para os fluxos de invesimenos esrangeiros direos para a economia brasileira, enfaizando a descrição dos dados, a meodologia empírica e a análise dos resulados. Enão, rês modelos são selecionados para idenificar os efeios dos choques de produividade na economia brasileira sobre os fluxos de invesimenos esrangeiros. Por úlimo, são aponadas considerações resulanes da análise empírica dos choques de produividade sobre os fluxos de invesimenos esrangeiros para a economia brasileira. II. As Teorias de Deerminação do Invesimeno Inernacional Inicialmene, os modelos que explicavam o comporameno dos invesimenos inernacionais uilizaram a eoria da organização indusrial, em que as empresas decidem realizar o invesimeno inernacional a parir de elemenos inernos, como cusos, ou exernos, como a esruura de mercado. Por exemplo, Vernon (1966) propôs a eoria do ciclo do produo, segundo a qual os invesimenos iniciais inensivos em ecnologia a medida que declinam em produividade são ransferidos para ouros países menos inensivos em capial. Ouro aspeco deerminane do invesimeno inernacional seria as imperfeições dos mercados inermediários. Segundo Hymer (1976), Buckley e Casson (1976, 1981) e Buckley e Ghauri (1991), as vanagens ecnológicas, como a deenção de paenes, de poder de mercado, marcas e design, fornecem vanagens compeiivas à realização de invesimenos inernacionais se comparadas à ransferência simples de ecnologias, por meio de paenes, marcas, ec., às empresas de ouros países. Assim, a inegração ao mercado inernacional aravés do invesimeno caparia esas vanagens e minimizaria cusos de inermediação/ransação fuura advindos das imperfeições dos mercados inermediários. Esa visão das vanagens compeiivas foi consolidada por Dunning (21) com a eoria denominada de OLI (Ownership, Locaion e Inernalizaion). De acordo com esa eoria, a empresa inernacional invese no país domésico (foreign direc invesmen) por possuir vanagens compeiivas em aivos angíveis, como paenes, e/ou inangíveis, como marca, qualidade de seus produos, design, ec., os quais se resumem nos seguines: i) Vanagens de propriedade (ownership), que minimizam os cusos e ampliam o mercado poencial, ou seja, o aprendizado do mercado esrangeiro; ii) Vanagens de localização (Locaion), pois ouros países oferecem aivos complemenares e vanagens para o invesimeno inicial; iii) Vanagens da inernalização (Inernalizaion), nese caso os reornos serão maiores do que a ransferência do negócio à empresa domésica e esá associado a esraégias de longo prazo, como por exemplo eviar compeição fuura. Em nível macroeconômico, um marco na lieraura sobre a deerminação dos invesimenos inernacionais é o rabalho de Cushman (1985), em que o papel da axa de câmbio real e o risco associado a esa surge como faores de araividade ou não do invesimeno esrangeiro direo. O auor consrói uma eoria dos invesimenos inernacionais relacionando aspecos macroeconômica com fundamenos microeconômicos, ou seja, uma eoria com base na decisão comporamenal da empresa que considera as diversas alernaivas de invesimeno e produção domésica e inernacional. Em odas as especificações alernaivas do modelo eórico, a axa de câmbio e o risco associado ao país, o amanho do mercado nacional e inernacional, os preços relaivos dos insumos (axa de câmbio real de longo prazo) e a disponibilidade de recursos para invesimeno parecem influenciar a decisão acerca do invesimeno inernacional. As esimaivas empíricas para vários países consideraram as variáveis descrias e os resulados confirmaram suas significâncias, sendo que axa de câmbio e o faor risco associada a esa receberam desaque. Por exemplo, um aumeno no crescimeno do produo da Alemanha de 1% aumena os invesimenos dos Esados Unidos (EUA) para o país em 18%. Os efeios das variações na axa de câmbio são maiores, mudanças de 1% na axa de câmbio real implicam em variações no invesimeno inernacionais em aé 28%. 3

4 Froo e Sein (1991) ampliaram o rabalho de Cushman (1985). O modelo de equilíbrio parcial dos auores considera além da axa de câmbio real na decisão de invesir inernacionalmene ouros elemenos, ais como: i) A esruura ribuária dos imposos e poenciais alerações e vanagens a invesidores inernacionais; ii) Os preços dos aivos podem ser fixos (esáveis) e as variações cambiais ornarem araivas a sua compra; iii) A exisência de barreiras ao comércio inernacional, porano, o invesimeno esrangeiro direo eviaria ese efeio; iv) O crescimeno seorial no país esrangeiro, criando uma oporunidade de invesimeno. Dessa forma, os modelos foram mudando o foco de análise da visão micro para a macroeconômica, com maior nível de agregação, ao verificar que as decisões dos empresários levavam em consideração os efeios de políicas econômicas, como imposos, axa de câmbio real e barreiras à enrada de produos. As esimaivas seoriais confirmaram a validade do rabalho de Froo e Sein (1991), demonsrando a influência de variáveis macroeconômicas nas decisões de invesimeno inernacional. A principal conclusão é que a axa de câmbio possui influência decisiva na aquisição de aivos (invesimenos direos) inernacionais. A parir desses rabalhos, a lieraura econômica passou a enfaizar o papel de variáveis macroeconômicas na decisão de invesir inernacionalmene. Enre as pesquisas recenes, Mooij e Ederveen (23) enfaizaram a paricipação dos imposos na decisão de invesir inernacionalmene, a elasicidade associada ao nível de imposos ainge -3,3, porano elásica, de valor significaivo e negaivo. Ouro elemeno desacado nos esudos é a qualidade das insiuições dos países, em especial medida pelo índice de corrupção. Por exemplo, Wei (2) enconrou uma relação negaiva enre os diversos índices de corrupção e os invesimenos esrangeiros direos. Os efeios das barreiras de comércio foram invesigados por Blonigen (22). Ese enconrou que as arifas específicas para as firmas eram em geral grandes e afeavam os invesimenos inernacionais ao criar uma barreira de proeção (ariff jumping) favorável aos invesidores. Os auores avaliaram se, nese caso, ambos seriam endógenos e deerminados por uma políica macroeconômica de incenivo a invesimenos inernacionais, o que explicaria os diferenes resulados da pesquisa. Dessa forma, a lieraura macroeconômica inernacional sobre a explicação dos invesimenos esrangeiros direos foi impulsionada por uma lieraura ampla que relaciona esa decisão microeconômicas, em nível de empresa, com as políicas macroeconômicas. No Brasil, o rabalho de Melo e Rodrigues Jr. (1998) iniciou as esimaivas dos deerminanes do invesimeno esrangeiro direo no país. O modelo de séries emporais para o período de indicou que os invesimenos direos privados foram inibidos pela insabilidade da políica macroeconômica e pelos invesimenos governamenais. O crescimeno econômico aparece como o faor posiivo. Nonnemberg e Mendonça (24) esenderam essa análise para um painel de 33 países enre 1985 e 2. Segundo os auores, o invesimeno dependeria do PIB, inflação, escolaridade, aberura comercial, axa de crescimeno dos úlimos cinco anos, risco e consumo de energia. Os resulados indicaram que a inflação e a escolaridade não foram significanes para explicar os invesimenos, enquano as demais foram odas posiivas e deerminanes. Maos e al. (25) efeuou esimaivas sobre os invesimenos esrangeiros para o Brasil para o período As variáveis esimadas aneriormene foram uilizadas, como inflação, risco, axa de crescimeno do PIB, inovando ao incorporar a axa de câmbio real. Os resulados da aplicação do VAR foram que, a axa de câmbio e o crescimeno do PIB foram 4

5 posiivos, enquano que a inflação e risco exerciam efeios negaivos sobre os invesimenos esrangeiros. Amal (25) efeuou esimaivas sobre os invesimenos inernacionais para o Brasil, mas considerando dados em nível seorial. A função de invesimeno considerou axa de câmbio seorial, produção seorial, exporações seoriais, renabilidade seorial, salários relaivos, reorno do nível de invesimeno anerior e aberura seorial. Os resulados indicaram que os invesimenos esrangeiros direos são explicados pelo nível de crescimeno da produção seorial, renabilidade seorial, salários relaivos e o reorno do nível de invesimeno anerior. Mais recenemene, Amal e Seabra (27) ampliaram as esimaivas ao considerar a América Laina. O modelo dinâmico esimado considerou variáveis macroeconômicas e insiucionais, como: as variações do PIB, do amanho do comércio inernacional, os fluxos de invesimenos em porfólios, inflação e axa de câmbio, corrupção, índice de avaliação do invesidor exerno, risco políico, liberdade econômica e inegração regional. As variáveis insiucionais risco políico e liberdade econômica foram significaivas para explicar os invesimenos esrangeiros direos na América Laina. O PIB afeou de forma posiiva, indicando que os invesimenos buscam um mercado; e a axa de câmbio negaiva, indicando que as oscilações no câmbio afeam os invesimenos esrangeiros. Nese senido, ese rabalho complemena os rabalhos aneriores ao avaliar se os invesimenos direos no Brasil esão associados a alerações na produividade brasileira e na produividade relaiva à economia dos EUA, comparando assim com uma economia avançada em nível inernacional. O amanho do consumo agregado será uilizado como proxy do amanho do mercado inerno e a axa de câmbio real efeiva ambém foram considerados no modelo. Como desacado, a meodologia empregada é de modelos SVAR (VAR Esruural). A seção a seguir apresena uma resenha deses modelos. III. Aplicações dos Modelos SVAR para Transmissão Macroeconômica Os primeiros rabalhos a uilizar os modelos SVAR no conexo de ransmissão macroeconômica iveram como objeivo esar a hipóese dos preços dos modelos NOEM New Open Economy Macroeconomics. Em especial, como os preços praicados inernamene nas economias aingiam o reso do mundo, ou os seus parceiros comerciais. Tesavam se os preços deveriam ser preços únicos para o mercado (mercado inerno e exerno), chamado de PCP (Producer Currency Pricing), ou preços diferenciados para o mercado domésico e inernacional, denominado de PTM (Price o Marke), ou ainda LCP (Local Currency Pricing). Clarida e Gali (1994) e Eichenbaum e Evans (1995) enconraram que choques moneários influenciam a axa de câmbio, esimando modelos compaíveis com preços PTM. Esses eses foram ampliados para considerar os saldos da balança comercial do país em Bes e Devereux (1996). Os auores enconraram que os modelos que preconizam preços PTM explicam movimenos na axa de câmbio e no produo melhor do que os modelos que consideram a PPP (Paridade do Poder de Compra), além de obedecem a lei de preço único em ambos os países, preços PCP. Um ese mais abrangene sobre a eoria foi realizado por Dhrymes e Dimirios (1997) por meio dos modelos SVAR. O inuio foi esar várias resrições dos coeficienes do modelo SVAR que são compaíveis com as hipóeses dos modelos eóricos. Os eses realizados uilizaram duas especificações para os modelos: forward looking e bakward looking. Os resulados comuns a ambos os modelos foram: i) a axa de juros inernacional e a axa de câmbio real são deerminanes do produo inerno bruo do país; ii) exise exogeneidade da moeda domésica e inernacional; e iii) não exise ilusão moneária. Mais recenemene, os modelos SVAR são novamene uilizados para esar as hipóeses de ransmissão inernacional, mas adicionando a rigidez salarial. Bergin (23, 24) eve como ênfase verificar se os preços dos países se apresenam como PCP, PTM e/ou flexíveis. Nos 5

6 eses para preços flexíveis, os salários são considerados rígidos. A hipóese de salários rígidos foi rejeiada em odas as especificações, indicando que a hipóese de preços rígidos é mais adequada para esses modelos. Os preços PTM se sobressaem na explicação de movimenos do produo e preços, mas não demonsram ser alamene adequados para a deerminação da axa de câmbio, quando comparado com os movimenos simulados no modelo esruural padrão (benchmarking). Porano, ese úlimo resulado de alguma forma conradiz os enconrados nos rabalhos iniciais realizados por Clarida e Gali (1994) e Eichenbaum e Evans (1995). Além disso, os modelos SVAR foram uilizados para esar os efeios de políicas moneárias sobre o balanço de pagamenos denro da lieraura NOEM. Um ese de longo prazo ou permanene de choques na produividade sobre o balanço de pagamenos foi realizado por Cavallari (21). Usando a primeira diferença da razão do produo domésico e mundial, balanço de pagamenos e produo e axas de juros domésica e inernacional, o rabalho de Cavallari enconrou que choques moneários não causam efeio conemporâneo na aividade real. No enano, o auor não incluiu a axa de câmbio, que é considerada crucial neses modelos para compreensão dos mecanismos de ransmissão inernacional de políicas moneárias. Lee e Chinn (22) esenderam o modelo anerior com a inclusão da axa de câmbio na análise. Eses esimaram os efeios de longo prazo, deixando os impacos de curo prazo agir livremene sem resrição. Como resulado, os auores obiveram que as ransmissões de políicas moneárias inernacionais possuem somene efeios ransiórios na axa de câmbio e, porano, concordando que os movimenos na axa de câmbio são compaíveis com o preconizado pela eoria de preços PTM. O principal problema dessa esraégia, permiir que os efeios de curo prazo sejam livres durane as esimações, esá relacionado ao problema de idenificação de choques esruurais do modelo SVAR uilizado pelos auores. Giuliodori (24) chama a aenção para essa dificuldade e propõe um sisema de rês equações, formadas pelas seguines variáveis: i) variação da razão do produo domésico e mundial; ii) variação da axa de câmbio; e iii) a razão balanço de pagamenos e produo; sendo odas esacionárias. Os choques são de rês naurezas: a) choques de ofera; b) choques de demanda; e c) choques moneários esruurais. No que se refere aos choques permanenes, são idenificados como endo origem no aumeno da ofera agregada, ou resulane de nova ecnologia. O modelo foi esimado para os 14 países que compõem a OCDE. Como resulado, choques permanenes causam efeios permanenes na axa de câmbio. Enquano nas principais economias, Áusria, Bélgica, Dinamarca, Holanda, Japão, Suécia, Reino Unido, ocorrem depreciação cambial, nos demais há apreciação real. Porano, um efeio conradiório, mas esperado, uma vez que, o modelo esruural VAR esá indicando que os resulados esão associados à esruura econômica de cada país. A próxima seção apresena a descrição da meodologia a ser aplicada para o Brasil em relação aos Esados Unidos, considerando os choques advindos de mudanças na razão enre a axa de crescimeno da produividade brasileira e a axa de crescimeno da produividade americana sobre os fluxos de recursos exernos para o Brasil, para fins de invesimeno, com base nos modelos SVAR. IV. Análise Empírica dos Fluxos de Invesimenos Esrangeiros Direos no Brasil: Esa seção apresena uma análise empírica sobre os deerminanes dos fluxos de invesimenos esrangeiros direos para o Brasil com a aplicação dos modelos SVAR. Em especial, são enfaizados os efeios de choques exógenos advindos de variações na produividade da economia brasileira e de variações relaivas à produividade americana sobre os fluxos de invesimenos direos para o Brasil. As variações da produividade são enendidas como choques esruurais das economias, brasileira como domésica e americana como esrangeira. Ainda são invesigados os efeios do consumo agregado inerno, como uma medida 6

7 de amanho de mercado, sobre os fluxos de invesimenos e os efeios da axa de câmbio real efeiva. Os choques são analisados com base nas funções Impulso-Resposa Base de Dados Para esimar os efeios dos choques de produividade sobre os fluxos de invesimenos esrangeiros para o Brasil no período de 1992:I a 211:I, em ermos rimesrais, as variáveis uilizadas são: i) Invesimeno esrangeiro direo: fluxo de invesimeno esrangeiro direo para o Brasil, dados aualizados conforme meodologia do Banco Cenral do Brasil, Cona Financeira; ii) Consumo agregado: consumo final deflacionados pelo índice de preços ao consumidor amplo (IPCA), conforme IBGE, Conas Nacionais; iii) Taxa de câmbio real: axa de câmbio efeiva real (exporações), deflacionada pelo índice nacional de preços ao consumidor (INPC), conforme IPEA 3 ; iv) Produividade do Brasil (PTVBR): valor do produo inerno bruo em ermos reais dividido pelo oal de horas rabalhadas, conforme dados do IBGE 4 ; v) Produividade dos Esados Unidos (PTVUS): valor do produo inerno bruo em ermos reais dividido pelo oal de horas rabalhadas, conforme Deparameno de Esaísicas do Trabalho dos Esados Unidos 5 ; vi) Produividade Relaiva (PTVRL): produividade do Brasil dividida pela produividade dos Esados Unidos, dados ransformados para a mesma unidade moneária (R$); vii) Produividade Relaiva (PTVDRL): axa de crescimeno da produividade do Brasil dividida pela axa de crescimeno da produividade dos Esados Unidos, em ermos reais nas suas respecivas moedas. A seguir dispomos os gráficos dos dados básicos uilizados nesa pesquisa. Noe as endências posiivas das produividades da economia brasileira e americana, apresenando as endências brasileiras maiores oscilações, gráficos 1a e 1b. No enano, ressale a diferença de magniudes, que se orna ainda maior quando ransformada a série de produividade brasileira em dólares, com valor menor do que 5% da produividade americana, considerando as séries ajusadas para a sazonalidade. Gráfico 1a PTVBR Gráfico 1b PTVUS Os gasos em consumo dos brasileiros ambém expõe uma endência posiiva no empo, porém com variações maiores que da produividade, sendo o ano de 1994 demonsra impaco do Plano Real sobre o consumo agregado, conforme gráfico 1d. 3 Insiuo de Pesquisa Econômica Aplicada. 4 Insiuo Brasileiro de Geografia e Esaísica, Séries Esaísicas e Séries Hisóricas. 5 US Bureau of Labor Saisics, Tabela 1. 7

8 3 Gráfico 1c TAXA DE CÂMBIO REAL EFETIVA 9, Gráfico 1d CONSUMO FINAL BR , 7, 6, , 4, 3, , No gráfico 1c, as variações da axa de câmbio real efeiva demonsram diferenes regimes de câmbio já vigenes na economia brasileira. Em especial, desaque o período da banda cambial do Plano Real (julho de 1994 a janeiro de 1999), a mudança do regime para câmbio flexível (janeiro de 1999), as oscilações de 21 e 22, que represenam fases de crises exernas e desconfianças com mudanças inernas eleiorais, ampliando as especulações sobre a economia brasileira, além dos movimenos mais recenes da crise de 28. Essas variações podem indicar a necessidade de esar para a significância esaísica de evenos ocorridos durane o período de análise. 24, Gráfico 2 INVESTIMENTO ESTRANGEIRO 2, 16, 12, 8, 4, O gráfico 2 represena o comporameno dos dados no período de análise para os invesimenos esrangeiros direos para a economia brasileira em dólares. Os invesimenos são marcados por oscilações relaivamene alas em vários ponos no empo, em especial nos anos 21, 24, e 21. No enano, como o objeivo desa pesquisa é idenificar que faores conribuem para o comporameno de longo prazo dos invesimenos esrangeiros direos na economia brasileira, nos concenramos nos resulados economéricos. 4. Meodologia Empírica A formulação dos modelos SVAR (Veor Auo-Regressivo Esruural) que serão aplicados aqui segue o arigo de Blanchard e Quahl (1989), que decompõe os choques específicos de um país em componenes permanenes e ransiórios. Os choques ransiórios e os permanenes obidos dos modelos SVAR (Srucural Vecor Auoregressive Models) são 8

9 considerados de curo e longo prazo, respecivamene. 6 Os modelos empíricos do SVAR permiem idenificar as marizes de resrição dos coeficienes das variáveis, conforme as relações proposas no modelo eórico. Logo, eses de exogeneidade conemporânea podem ser realizados para confirmar ou não as hipóeses do modelo eórico. Além disso, eses modelos SVAR permiem a simulação de funções impulso-resposa das variáveis exógenas conemporâneas sobre as endógenas. 7 Para idenificar a paricipação das variações relaivas na produividade do Brasil e dos EUA sobre os fluxos de invesimeno esrangeiros para a economia brasileira, especificamos uma esruura de equações simulâneas para represenar o modelo eórico. O modelo eórico nos informa que choques posiivos de produividade inernacional (crescimeno da produividade dos EUA maior que a do Brasil) afeam os fluxos de capiais esrangeiros para o Brasil, implicando em variações menores nos invesimenos esrangeiros direcionados à economia domésica (brasileira). Como resulado final haverá uma queda no consumo. A comprovação dos efeios desa aleração esruural pode ser feio aravés do modelo SVAR Veor Auo- Regressivo Esruural. Assim, nosso sisema SVAR possui a seguine especificação: y = PTV LTCR LCSR LINVX C(11) C(21) C = C(31) C(41) C(22) C(32) C(42) C(33) C(43) C(44) p r e = (1) d I De acordo com a equação (1), os choques sobre os fluxos de invesimenos esrangeiros direos poderiam ser de quaro ipos: i) Permanene (p ), mudanças de produividade relaiva dos países; ii) Devido à aleração nas preferências (demanda) por produos imporados pelos agenes domésicos ou exporados pelos domésicos (r ); iii) Exclusivamene de demanda agregada domésica (d ); e, finalmene, iv) Permanene advindo de aleração nas preferências por invesimeno no exerior por domésicos ou na preferência de inernacionais pela economia domésica (I ). Noe que, dado o peso da EUA na mundial, omamos a produividade da economia americana (e sua axa de crescimeno) como base de parâmero para medir variações nos fluxos de capiais para invesimenos para a economia brasileira. De al forma que, movimenos na razão enre a produividade brasileira e da produividade americana (produividade relaiva) êm capacidade de inerferir nos fluxos de recursos para invesimeno em direção ao mercado inerno brasileiro. Enão, a produividade relaiva seria um indicador para enender a capacidade de capação de recursos no exerior do Brasil. Como esamos raando de produividade relaiva (considerando oais e axas de crescimeno), classificamos ais movimenos como mudanças na esruura de uma economia domésica vis-à-vis a esrangeira. Como desacado, uma meodologia capaz de represenar a esruura do modelo eórico e medir o impaco de choques exógenos advindos do exerior ou inernamene se enconra nos 6 Veja Sims (198). O uso de modelos SVAR para esar hipóeses eóricas foi amplamene uilizado na lieraura RBC Real Business Cycles. Esa lieraura permie o leior compreender a relação enre eoria e eses empíricos usando a meodologia, em especial nos arigos de Chari e alli (25), Fernandez-Villaverde e alli (27), Dupaigne e alli (27). 7 Uma apresenação formal do modelo SVAR se enconra no Apêndice I. 9

10 modelos SVAR. Porano, esa meodologia empírica é uilizada para raar o problema proposo, sendo a esimação dos choques realizadas via funções de resposa ao impulso Análise Empírica dos Resulados Choques de Produividade Relaiva em Taxas de Crescimeno enre Brasil e EUA sobre os Fluxos de Invesimenos Esrangeiros para a Economia Brasileira: De acordo com o modelo empírico proposo, os fluxos de invesimenos esrangeiros (LINVX) para o Brasil dependem da axa de crescimeno da produividade domésica relaiva à esrangeira (PTVDRL), da axa de câmbio real efeiva (LTCR), como medida de compeiividade da economia domésica, e do consumo agregado (LCSR), como medida de amanho de mercado inerno. Os dados são considerados em ermos rimesrais, em valores reais, e em logarimos. O impaco da produividade relaiva sobre os invesimenos esrangeiros é enendido como um choque esruural da economia domésica relaiva à economia esrangeira, ou reso do mundo. No modelo SVAR, os impacos resulanes das simulações são de ordem esruural de longo prazo, pois realizam alerações nas médias móveis. Nas análises impulso-resposa a parir do SVAR, os choques acumulados são equivalenes a choques permanenes (longo prazo) da produividade sobre o fluxo de invesimeno esrangeiro para o Brasil e os não acumulados são inerpreados como choques emporários (curo prazo) das variáveis envolvidas. Assim, o sisema esimado possui a seguine especificação no SVAR: y = PTVDRL LTCR LCSR LINVX C(11) C(21) C = C(31) C(41) C(22) C(32) C(42) C(33) C(43) C(44) p r e = (2) d I Dessa forma, a inerdependência inernacional da economia domésica pode ser avaliada aravés de um choque permanene (p ), em que a produividade relaiva enre Brasil e Esados Unidos, considerando as axas de crescimeno desas, muda ao longo do empo afeando os fluxos de invesimenos. Ainda os efeios de um choque advindo da mudança na axa de câmbio real do Brasil e no consumo domésico sobre os fluxos de invesimeno esrangeiro podem ser observados. Os choques ransiórios ( ) avaliam choques que ocorrem uma única vez. Enre os eses iniciais realizados esão os de esacionariedade das séries. Os eses empregados ao longo da seção empírica são os Dickey e Fuller (1979) aumenado - (DFGLS) e Phillips e Perron (1988) - (PP). Todos os eses demonsraram que as variáveis são esacionárias em primeira diferença. O ese de especificação de defasagens do modelo SVAR indicou significância inicialmene para rês (3) defasagens. 8 Após a esimação do modelo SVAR foram realizados dois novos eses LM (Muliplicador de Lagrange) e Tese de Wald de Exclusão de Defasagens. Ambos indicaram que o número de defasagens ideal do modelo esruural de fao fosse rês (3). O modelo de longo prazo esimado SVAR seguiu a especificação eórica da equação (1) e o número de defasagens recomendada pelos eses. A mariz de coeficienes esimados que represena o modelo de longo prazo é: 8 Veja dealhes de eses de escolha de defasagens em Hamilon (1994). 1

11 y = PTVDRL LTCR LCSR LINVX 37 (3.7)*.3 (.5) C = -.88 (.75)* (1)* 6 ()* -.75 (.12)* - 11 (.32)*.83 (.7)* 2.31 (3)* 1.1 (.9)* p r e = (3) d I Os valores abaixo dos coeficienes são os desvios-padrão de longo prazo, enquano a esrela indica o grau de significância, nese caso 1%. Os eses de causalidade de Granger para a equação do fluxo de invesimeno esrangeiro para o longo prazo indicam um Qui-Quadrado (χ 2 )=17,59. A chance de exclusão de uma das variáveis da equação no conjuno é muio baixa, porém, individualmene o ese de Granger para exclusão de uma possível variável como exógena indicou probabilidade ala de excluir a axa de câmbio real efeiva como exógena da equação dos invesimenos esrangeiros para a economia brasileira. 9 O ese Jarque-Bera de normalidade dos erros da equação esimada indica χ 2 = 517,5, o que rejeia a hipóese de que os resíduos sejam normais. No enano, como o mais imporane é que a variância e a covariância dos resíduos sejam esacionárias, ou seja, possuam uma disribuição esacionária, fizemos um ese de esacionariedade nos mesmos. Os resulados foram os seguines: DFGLS = -7,42* e PP = -8,27*, indicando significância a 1%. Porano, os resíduos possuem uma disribuição que não é normal, mas é esacionária. O ese de esabilidade do SVAR indica que odos os valores caracerísicos (eigenvalues) esão denro do círculo uniário. Assim, o modelo empírico do sisema de equações (3) foi uilizado para a simulação de choques exógenos emporários e permanenes de produividade da economia brasileira relaiva à americana para 1 rimesres. Uma inovação do amanho de um desvio-padrão da produividade relaiva significa que houve uma variação da axa de crescimeno da produividade brasileira em relação à axa de crescimeno da produividade americana. O primeiro choque represena um impulso único na variável produividade relaiva sobre os fluxos de invesimenos esrangeiros para o Brasil, Figura 1a. O segundo apresena um impulso acumulado na variável PTVDRL e a resposa da variável LINVX, Figura 1b. Figura 1a Response of LINVX o Cholesky One S.D. PTVDRL Innovaion Figura 1b Accumulaed Response of LINVX o Cholesky One S.D. PTVDRL Innovaion Em conseqüência desse resulado, o modelo foi esado ambém com a exclusão da variável axa de câmbio real efeiva. Os resulados gerais para as variáveis remanescenes não mudaram em significância e direção de efeios posiivos e negaivos, apenas aumenaram em magniudes, como era esperado. As condições de esabilidade do VAR são ambém saisfeias nese experimeno e as análises de resposa ao impulso se manêm. 11

12 Figura 1c Response of LINVX o Cholesky One S.D. LTCR Innovaion Figura 1c Accumulaed Response of LINVEX o Cholesky One S.D. LTCR Innovaion Para o choque único da produividade relaiva brasileira, o fluxo de invesimeno esrangeiro responde de forma negaiva aé o quaro rimesre, seguindo de maneira posiiva a parir de enão. Assim, choques emporários êm efeios permanenes, o que resula da fone do choques ser de produividade. No enano, o efeio inicial não é favorável para os invesimenos esrangeiros. Porém, os choques de produividade relaiva podem ser inicialmene enendidos como oscilações na economia, que reraem a disposição dos esrangeiros em direcionar recursos para denro do país. Um choque permanene de produividade relaiva poderia ambém razer algum grau de desconfiança para o invesidor financeiro, em aé nove rimesres. No caso dos choques advindos da axa de câmbio real efeiva, ou preços relaivos, os invesimenos esrangeiros não respondem imediaamene ano a choques emporários quano a permanenes, apresenando uma defasagem em orno de dois rimesres para mudar de comporameno. Os choques de um única variação na axa de câmbio real causa maior oscilação nos fluxos de invesimenos esrangeiros, aingindo uma variação de aé +,5, do que quando o choques é acumulado no empo. No odo, os choques de axa de câmbio real causam efeios posiivos sobre os fluxos de invesimeno esrangeiros para a economia brasileira. Em geral, esa primeira invesigação apresena que os efeios de choques relaivos na produividade brasileira, omando como parâmero a axa de crescimeno da produividade americana, são negaivos para os fluxos de invesimenos para o Brasil, na ordem de -2,88. Porano, esamos ouro conceio de produividade relaiva para aprofundar a invesigação Choques de Produividade Relaiva em Valores Agregados enre Brasil e EUA sobre os Fluxos de Invesimenos Esrangeiros para a Economia Brasileira: Nesa seção a análise dos efeios dos choques de produividade relaiva da economia brasileira sobre os fluxos de invesimenos esrangeiros (LINVEX) para o Brasil foi alerada em duas formas. Primeiro, a produividade relaiva considera a razão enre as produividades do Brasil e dos EUA em valores absoluos, em ermos reais na mesma unidade moneária, (PTVRL). Segundo, a axa de câmbio real efeiva (LTCR) foi excluída da análise. A proxy para amanho do mercado inerno, aqui o consumo agregado (LCSRS), permanece na análise, agora em moeda nacional. Da mesma forma, os dados são rimesrais, expressos em valores reais e em logarimos. A meodologia SVAR é aplicada de maneira similar e nova análise sobre os efeios de choques de curo e longo prazo são apresenadas denro das simulações de funções impulsoresposa. 1 Os efeios de choques das ouras variáveis sobre os fluxos de invesimenos esão apresenados nas funções impulso-resposa do apêndice II. 12

13 Nese caso, o modelo de longo prazo esimado SVAR apresena uma mariz de coeficienes C (3x3), com o número de defasagens recomendada pelos eses. Assim, a mariz de coeficienes esimados é nesa aplicação a seguine: 11 y = PTVRL LCSR LINVEX (.17)*.33 (.19) C = 19 (.55)* 14 (.13)* 4.59 (.39)*.93 (.8)* p e = d I (4) Considerando os eses de esacionariedade das séries, o DFGLS e o PP indicaram variáveis esacionárias, como esperado. Os eses para seleção do número de defasagens indicou significância para apenas uma (1) defasagem, para odos os criérios de seleção exceo o LogL que não apresenou indicação. 12 Para a invesigação de exogeneidade em bloco Wald, os eses de causalidade de Granger nesa aplicação do modelo SVAR para a dinâmica do fluxo de invesimeno esrangeiro para o longo prazo indicam um χ 2 =22,3. A chance de exclusão de uma das variáveis da equação do fluxo de invesimeno esrangeiro para o Brasil no conjuno e individualmene é zero para a variável produividade relaiva e apenas 3% para o consumo agregado. O ese Jarque-Bera de normalidade dos erros da equação esimada indica χ 2 = 1391,53, o que rejeia normalidade dos resíduos do SVAR. Porém, se a variância e a covariância dos resíduos são esacionárias, com uma disribuição esacionária, os resulados do SVAR são aceiáveis. Os eses de esacionaridade dos resíduos do SVAR resulam em: DFGLS = -8,9* e PP = -8,23*, indicando significância a 1%. Porano, os resíduos possuem uma disribuição que não é normal, mas é esacionária. Da mesma forma que aneriormene, o ese de esabilidade do SVAR indica que odos os valores caracerísicos (eigenvalues) esão denro do círculo uniário. Os resulados da equação (4) colocam que a produividade relaiva do Brasil/EUA afea posiivamene os fluxos de invesimenos esrangeiros para a economia brasileira, em 1,49% para cada ganho de produividade brasileira acima da produividade americana. Além da produividade, o amanho do mercado inerno ambém se coloca como um faor araivo de invesimenos exernos para o Brasil, com coeficiene de 4,59% aos invesimenos para cada variação posiiva do mercado inerno. Os choques permanenes e emporários na produividade relaiva enre as produividades Brasil/EUA sobre os fluxos de invesimenos foram analisados por simulação de funções impulso-resposa, para 1 rimesres. Se a produividade brasileira aumenar acima da produividade americana, choques permanenes na produividade relaiva, a resposa dos fluxos de invesimenos esrangeiros direos para o Brasil aumenam sucessivamene para odo período considerado. Apenas enre o segundo e erceiro rimesre há leve queda no fluxo dos invesimenos advindos do exerior. Porém, um aumeno não acumulado (emporário) de produividade da economia brasileira perane a americana acarrea uma oscilação negaiva de curo prazo maior enre os rimesres dois e rês nos fluxos de invesimenos esrangeiros para o país. As Figuras 2a e 2b apresenam eses resulados. 11 Os valores em parêneses apresenam os desvios-padrão com grau de significância a 1% se *. 12 Apesar da robusez dos eses, aplicamos o modelo ambém para 2 e 3 defasagens e as condições gerais de esabilidade do SVAR permanecem, inclusive direção dos sinais e significância esaísicas. 13

14 4 Figura 2a Response of LINVEX o Cholesky One S.D. PTVRLRS Innovaion 1 Figura 2b Accumulaed Response of LINVEX o Cholesky One S.D. PTVRL Innovaion Porano, quando consideramos a produividade relaiva do Brasil e dos EUA em valores e não em axas de crescimeno, os efeios de choques de produividade no Brasil favorecem os invesimenos de forma predominane, no enano, causam uma breve oscilação negaiva inicial, sejam choques permanenes ou emporários. 13 Ainda, oura aplicação para a produividade foi selecionada para observar o efeio das produividades do Brasil e dos Esados Unidos como variáveis independenes, conforme segue Choques de Produividade do Brasil e dos EUA sobre os Fluxos de Invesimenos Esrangeiros para a Economia Brasileira: Esa análise considera as produividades da economia brasileira e americana de forma não relaiva, como variáveis independenes. Os fluxos de invesimenos esrangeiros (LINVEX) dependem aqui da produividade brasileira em unidades de horas rabalhadas (LPTVBR), da produividade americana em horas rabalhadas (LPTVUS), ransformada em moeda domésica, e do amanho do mercado consumidor, consumo agregado (LCSRS). A axa de câmbio real efeiva (LTCR) não é considerada nesa aplicação. Novamene, a periodicidade dos dados é rimesral, expressos em valores reais e em logarimos, com aplicação do modelo SVAR e simulações de funções de resposa ao impulso. O modelo de longo prazo esimado SVAR aqui produz uma mariz de coeficienes C (4x4) e número de defasagens indicada pelos eses. Dessa forma, a mariz de coeficienes é a seguine: 14 y = LPTVUS LPTVBR LCSRS LINVEX.86 (.7)* 1.52 (.15) C = 15 (.15)* 47 (6)*.7 ()*.76 ()* 24 (2)*.13 (.1)* -.51 (.8)*.58 (.5)* p px e = (5) d I Conforme obido aneriormene, as variáveis da análise são esacionárias, inclusive a produividade brasileira e americana individual. A seleção de defasagens opou por rês (3) defasagens no VAR, pela esaísica de Wald e os criérios para ordem Os demais impacos podem ser observados no apêndice III. 14 Os valores em parêneses apresenam os desvios-padrão com grau de significância a 1% se *. 15 Apesar a robusez dos eses, aplicamos o modelo ambém para 2 e 3 defasagens e as condições gerais de esabilidade do SVAR permanecem, inclusive a direção dos sinais e significância esaísicas. 14

15 As esimaivas de Wald para exogeneidade em bloco fornecem os eses de causalidade de Granger para a dinâmica do fluxo de invesimeno esrangeiro para o longo prazo, com um χ 2 =3,28. No conjuno, as variáveis aendem aos criérios de exogeneidade em bloco e individualmene, apenas a variável consumo apona alguma possibilidade de exclusão (Prob=14%). O ese Jarque-Bera de normalidade dos erros da equação esimada indica χ 2 = 38,52, rejeiando novamene normalidade dos resíduos do SVAR, porém com eses de esacionaridade dos resíduos do SVAR saisfaórios, sendo DFGLS = -6,84* e PP = -8,51*, aponando significância a 1%. Assim, os resíduos possuem uma disribuição não normal que é esacionária. O ese de esabilidade do SVAR indica que odos os valores caracerísicos (eigenvalues) esão denro do círculo uniário, sendo esacionários. A equação (5) indica que a produividade brasileira em efeios posiivos sobre o fluxo de invesimeno esrangeiro direo, sendo capaz de arair maiores fluxos de invesimenos quando de sua elevação. A elasicidade dos invesimenos com relação à produividade oal brasileira é de +2,44. No enano, o consumo agregado, represenando o mercado inerno apresena efeios negaivos, -,51. Além da produividade brasileira, a produividade americana ambém apresena coeficiene posiivo no modelo SVAR, +4,27. Porém, na análise de choques permanenes e emporários, uma inovação da produividade americana impõe queda nos movimenos dos fluxos de invesimenos esrangeiros direos para a economia brasileira. Em consonância aos posulados eóricos, choques de produividade na economia brasileira ampliam os fluxos de invesimenos para o Brasil, sejam eles acumulados no empo, Figuras 3c, ou não, Figura 3a. Conforme esperado, choques posiivos na produividade Americana endem a reduzir os fluxos de capiais para o Brasil. Conforme Figura 3b um choque ransiório equivalene a um desvio padrão ende a gerar efeios negaivos de fluxos de capiais a parir do erceiro rimesre. Os choques acumulados na produividade Americana, Figura 3d, causam um efeio acumulado a parir do segundo rimesre de forma crescene aé aingir 1,% do fluxo oal. Esses resulados podem ser observados nas Figuras 3a e 3d das simulações das funções resposa ao impulso. Figura 3a Response o Cholesky One S.D. Innovaions ± 2 S.E. Figura 3b Response of LINVEXRS o LPTVBR Response of LINVEXRS o LPTVUSRS

16 1. Figura 3c Figura 3d Accumulaed Response o Cholesky One S.D. Innovaions ± 2 S.E. Accumulaed Response of LINVEX o LPTVBR Accumulaed Response of LINVEXRS o LPTVUSRS Apesar de parecerem pequenos eses impacos, o efeio da produividade nos fluxos de capiais indicam que eses invesimenos são guiados para economias cuja produividade vem melhorando de forma relaiva à dos EUA. Porano, políicas que levam a melhoria da produividade nacional poderão capar pare dos invesimenos inernacionais, inclusive os Americanos. Além disso, os resulados das simulações de choques permanenes da produividade americana causam efeios relaivamene pequenos na produividade brasileira, podendo aingir efeio posiivo para o mercado inerno brasileiro. 16 Porano, nos parece haver cero grau de independência enre a produividade nacional e a americana, ou seja, aumenos de produividade nos EUA não geram efeio spillover sobre a economia brasileira. V. Considerações O desenvolvimeno das novas eorias de macroeconomia abera desde Obsfeld e Rogoff (1985) Redux possibiliou a inclusão de vários elemenos relevanes para a análise de relações inernacionais das economias. Recorde a evolução nos modelos com a inclusão das análises da dinâmica da cona correne e dos fluxos líquidos de aivos, conforme desacado por Giuliodori (24) e Ghironi (26). Ese arigo apresena uma proposa de análise dos fluxos de invesimenos esrangeiros direos para a economia brasileira denre da meodologia economérica SVAR, endo como referência a economia americana. A dinâmica dos fluxos de invesimenos esrangeiros é invesigada com base nas simulações de funções impulso resposa para os choques de produividade da economia brasileira, em ermos relaivos e absoluos, em relação à produividade da economia nore-americana. Além disso, a relação das axas de crescimeno da produividade dos dois países. Em geral, a produividade brasileira é faor araivo de invesimenos esrangeiros direos, enquano que, quando analisada de forma relaiva com a economia americana (em ermos de axa de crescimenos e valores absoluos), choques de produividade relaiva podem afear negaivamene os invesimenos esrangeiros direos. Além disso, choques de produividade americanos de maneira acumulada (ou permanenes) inerferem na dinâmica dos fluxos de invesimenos esrangeiros para o Brasil, reduzindo a capacidade de capação da economia brasileira no exerior. 16 Os resulados compleos do impulso-resposa se enconram no apêndice IV. 16

17 VI. Referências AMAL, M.; SEABRA, F. (27). Deerminanes do Invesimeno Direo (IDE) na América Laina: Uma Perspeciva Insiucional. Economia, Vol. 8, n. 2: BEGIN, P. (23). Puing he New Open Economy Macroeconomics o Tes. Journal of Inernaional Economics, Vol. 6, n. 1: BEGIN, P. (24). How Well he New Open Economy Macroeconomics Explain he Exchange Rae and Curren Accoun? NBER Working Paper, No. 1356, NBER, Cambridge, Mass. BERNANKE, B. S. (1986). Alernaive Explanaions of he Money-Income Correlaion. NBER Working Paper, No BETTS, C.; DEVEREUX, M. (1996). The Exchange Rae in a Model of Price-o-Marke. European Economic Review, Vol. 4, n.5: BLANCHARD, O. J.; KIYOTAKI, N. (1987). Monopolisic Compeiion and he Effecs of Aggregae Demand. American Economic Review, Vol.77, n. 3: BLONIGEN, B. A.; CHRISTOPHER J. E.; DIETRICH, F. (25) Indusrial Groupings and Foreign Direc Invesmen Journal of Inernaional Economics, V5, n. 1: BLANCHARD, O. J.; QUAH, D. (1989). The Dynamic Effecs of Aggregae Demand and Supply Disurbances. American Economic Review, Vol.74, n: BUCKLEY, P. J.; CASSON, M. The Opimal Timing of a Foreign Direc Invesmen. Economic Journal, V. 91, n. 361: BUCKLEY, P.J. & GHAURI, P. N. (1999). The Inernaionalizaion of a Firm: A Reader. London: Inernaional Thomson Business Press. CAVALLARI, L. (21). Curren Accoun and Exchange Rae Dynamics. Economic Noes, Vol. 3, n. 1: CHARI, V.V.; KEHOE, P.; MCGRATTAN, E. (25). A Criique of Srucural VARs Using Real Business Cycle Theory. Federal Reserve Bank of Minneapolis Working Paper, No. 631, Fevereiro. CLARIDA, R.; GALÌ, J. (1994). Sources of Real Exchange rae Flucuaions: How Imporan Are Nominal Shocks? Carnegie-Rocheser Conference Series on Public Policy, Vol. 41, n. 1: CHRISTIANO, L. J.; EICHENBAUM, M.; EVANS, C. (1996). The Effecs of Moneary Policy Shocks: Evidence from de Flow of Funds. The Review of Economics and Saisics, Vol. 78, n.1: CORSETTI, G.; PESENTI, P. (21). Welfare and Macroeconomic Inerdependence. The Quarerly Journal of Economics, (Maio): CUSHMAN, D. O. (1985) Real Exchange Rae Risk, Expecaions, and he Level of Direc Invesmen, Review of Economics and Saisics, Vol. 67, n: DAVIES, R. B. (24) Tax Treaies and Foreign Direc Invesmen: Poenial Versus Performance, Inernaional Tax and Public Finance, 11: DE MOOIJ, R. A.; EDERVEEN, S. (23) Taxaion and Foreign Direc Invesmen: A Synhesis of Empirical Research, Inernaional Tax and Public Finance, Vol.1, n: DESAI, M. A.; HIMES Jr., J. R. (1999) Baske Cases : Tax Incenives and Inernaional Join Venure Paricipaion by American Mulinaional Firms, Journal of Public Economics, Vol.71, n.3: DHRYMES, P. J.; DIMITRIOS, T. D. (1997). Srucural VAR, MARMA and Open Economy Models. Columbia Universiy Discussion Paper, Deparmen of Economics, No , New York. DUPAIGNE, M.; FÈVE, P.; MATHERON, J. (27). Avoiding pifalls in using srucural VARs o esimae economic models. Review of Economic Dynamics, Vol. 1: DUNNING, J. H. (21).The Eclecic (OLI) Paradigm of Inernaional Producion: Pas, Presen and Fuure. Inernaional Journal of Economics and Business, Vol.8, n: EICHENBAUM, M.; EVANS, C. (1995). Some Empirical Evidence on he Effecs of Shocks o Moneary Policy on Exchange Raes. Quarerly Journal of Economics, Vol. 11, n: ELLINGSEN, T.; WARNERYD, K. (1999) Foreign Direc Invesmen and he Poliical Economy of Proecion, Inernaional Economic Review, 4: ENDERS, W. (1995). Applied Economeric Time Series. Wiley Series in Probabiliies and Mahemaical Saisics. Wiley & Sons, New York. FERNANDEZ-VILLAVERDE, J.; RUBIO, J. F.; SARGENT, T.; WATSON, M. (27). A, B, C, (and D) s for Undersanding VARs. American Economic Review, Vol. 97: FROOT, K. A.; JEREMY C. S. (1991). Exchange Raes and Foreign Direc Invesmen An Imperfec Capial Markes Approach. Quarerly Journal of Economics, Vol.16, n:

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19 Apêndice I Modelos SVAR Os modelos SVAR desenvolvidos por Sims (198) e Bernanke (1986) inham como proposa principal modelar as inovações uilizando análise econômica, ou seja, a relação enre as previsões de erro e as inovações esruurais. 17 Aqui vamos seguir a apresenação proposa Hamilon (1994). Considere o modelo VAR de curo prazo represenado em sua forma genérica pela seguine expressão: (1) y = A + A1y A py p + u Em que: y =(y 1,..,y k ) é um veor randômico de k x 1 elemenos; A o é um veor conendo k x 1 parâmeros; A 1 aé A p são marizes de parâmeros de dimensão k x k; e u é um veor orogonalizado, sendo u ~ N(, S) e E(u u s )= para odo s. Ese modelo VAR pode ainda ser escrio da seguine forma: 2 p (2) A ( Ik A1 L + A 2L... A pl ) y = Aε = Be Em que L é o operador de defasagens; ε é o veor de inovações com ε ~ (, S) e E(ε ε s )= para odo s; u = Be sendo que o veor orogonalizado e possui as caracerísicas, e ~ N(, I k ) e E(e e s )= para s. Esa ransformação é obida aravés de resrições nos parâmeros das marizes A e B que represenam o esado do sisema no curo prazo. As resrições seguem direamene do modelo eórico. Assim, a equação (2) permie analisarmos a dinâmica do sisema de curo prazo aravés de choques em e. A ransformação para o longo prazo requer que o sisema da equação seja esável. Vamos assumir que o VAR é esável, ou seja, y fluua em orno de sua média e que as marizes A e B são não singulares. Assim, a mariz 2 p A = ( I A L + A L... A L ) k 1 2 p pode ser inverida e obemos _ 1 A, o que nos fornece a mariz de coeficienes de longo prazo ao pré-muliplicarmos a mesma na equação (2). 1 (3) y = A Be = Ce 1 Sendo que C = A B é a mariz de resposas de choques de longo prazo desejada. Ese resulado implica que S=BB seja a mariz de variância e covariância de u. Assim, resrições são imposas em elemenos de C de al forma que a mesma seja riangular e possamos ober resulados que sejam idenificados. Esas resrições são de duas ordens: i) ordem das equações e ii) a exogeneidade conemporânea das variáveis. Ambas deerminam a disposição e as resrições dos coeficienes da mariz C. Ambas as resrições devem ser derivadas do modelo eórico que eseja sendo esado empiricamene. 17 Veja uma apresenação formal em Enders (1995). 19

20 Apêndice II Accumulaed Response o Cholesky One S.D. Innovaions ± 2 S.E. Accumulaed Response of LINVEXRBR o LINVEXRBR Accumulaed Response of LINVEXRBR o LCSRBR Accumulaed Response of LINVEXRBR o LCBREFD Accumulaed Response of LINVEXRBR o PTVDRL Accumulaed Response of LCSRBR o LINVEXRBR Accumulaed Response of LCSRBR o LCSRBR Accumulaed Response of LCSRBR o LCBREFD Accumulaed Response of LCSRBR o PTVDRL Accumulaed Response of LCBREFD o LINVEXRBR Accumulaed Response of LCBREFD o LCSRBR Accumulaed Response of LCBREFD o LCBREFD Accumulaed Response of LCBREFD o PTVDRL Accumulaed Response of PTVDRL o LINVEXRBR Accumulaed Response of PTVDRL o LCSRBR Accumulaed Response of PTVDRL o LCBREFD Accumulaed Response of PTVDRL o PTVDRL