O RISCO IDIOSSINCRÁTICO E O RISCO SISTEMÁTICO DE MERCADOS EMERGENTES: EVIDÊNCIAS ACERCA DO BLOCO BRIC

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1 XXIX ENCONTRO NACIONAL DE ENGENHARIA DE PRODUÇÃO A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão. Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 O RISCO IDIOSSINCRÁTICO E O RISCO SISTEMÁTICO DE MERCADOS EMERGENTES: EVIDÊNCIAS ACERCA DO BLOCO BRIC André Asss de Salles (UFRJ) asalles@nd.ufrj.br Adrana Lu (UFRJ) adranalu@pol.ufrj.br Carolne Xaver de Abreu Rodrgues (UFRJ) carolnerodrgues@pol.ufrj.br Este artgo tem como propósto observar a evolução no tempo do rsco sstemátco e do rsco específco dos mercados de captas das prncpas economas emergentes, no que se refere ao crescmento econômco recente, comparando essas componeentes do rsco total com as dos prncpas mercados de captas dos países desenvolvdos da economa mundal. Enquanto o rsco sstemátco é observado pelo coefcente beta estmado através de um modelo estocástco heteroscedástco, o rsco específco, ou rsco dossncrátco, é estmado através de um modelo GARCH - Generalzed Autoregressve Condtonal Heteroscedastcty. As economas emergentes seleconadas são as desgnadas pela sgla BRIC, a saber: Brasl, Rússa, Índa e Chna. Assm procura-se verfcar a evolução do rsco sstemátco e do rsco específco através dos índces de lucratvdade dos mercados de ações dos BRIC s, de 005 até 008. Comparando os resultados obtdos com as componentes do rsco total dos mercados das prncpas economas mundas: Estados Undos, Japão, Alemanha e Reno Undo. Palavras-chaves: Rsco Idossncrátco, Rsco Sstemátco, Mercados de Captas, Ecoomas Emergentes

2 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de Introdução O conhecmento do rsco, ou da volatldade, de atvos fnanceros, ou de mercados fnanceros, é um dos mportantes parâmetros na alocação efcente de recursos. Os agentes econômcos envolvdos nas atvdades relaconadas ao nvestmento e ao fnancamento da produção devem ter estmatvas precsas do rsco e do retorno de atvos fnanceros, de mercados, de projetos e de empresas. Uma vez que as decsões de nvestr e de fnancar são realzadas à luz do trade-off rsco e retorno. Em geral a volatldade dos mercados aumenta nos períodos que antecedem essas crses e durante os períodos de crse. No período recente da economa mundal e como observa Kalra (008) com a crse subprme norte-amercana, ncada em meados de 007, e o recrudescmento da oferta de crédto no mercado global: observou-se um descontrole da economa mundal e dos mercados de captas, em partcular. Uma vez que é nesse mercado que são dsponblzados os recursos para fnancar projetos produtvos. O conhecmento da volatldade dos mercados de captas é nteressante para todos os agentes econômcos que partcpam de atvdades relaconadas: ao planejamento econômco, e às decsões de nvestmento e fnancamento da produção. Dentre os mercados de captas que ntegram o mercado de captas global merecem destaque os mercados de países de economas desenvolvdas, em especal, os que fazem parte do Grupo dos oto, ou o G8, a saber: Alemanha, Canadá, Estados Undos, França, Itála, Japão e Reno Undo. Devem ser destacados, também, os mercados de países de economas emergentes. E dentre os países com economas emergentes deve-se dstngur os países do bloco BRIC, países que possuem característcas comuns no que se refere ao crescmento econômco recente, a saber: Brasl, Rússa, Índa e Chna. Os países do bloco BRIC, ou os BRIC s, têm atraído atenção, dos partcpantes do mercado de captas global. Pos mutas prevsões, e especulações, ndcam que esses países terão papel mportante na economa mundal nas próxmas décadas e, anda, que as economas desses países podem ser fundamentas na retomada da economa mundal. Da observação do mercado de captas dos países, relaconados anterormente, pode-se fazer nferêncas sobre a capacdade de crescmento da economa e, outrossm, sobre as expectatvas dos agentes econômcos sobre as economas desses países. Cabe lembrar que o mercado de captas é essencal para o nvestmento, e fnancamento, de projetos que possbltem a nfra-estrutura necessára para o desenvolvmento dos países emergentes ctados de acordo com as expectatvas atuas. Um dos ndcadores avançados da economa e dos mercados de captas naconas é o índce de lucratvdade do mercado aconáro. Assm através desses índces pode-se observar o rsco, ou a volatldade desses mercados. O rsco total na teora de fnanças, ou smplesmente o rsco ou a volatldade, de atvos, ou mercados, tem dos componentes: o rsco sstemátco, ou rsco de mercado, e o rsco específco, ou rsco dossncrátco. Enquanto o rsco de mercado, denomnado também rsco não dversfcável, é a parcela que não se elmna em portfólos efcentemente dversfcados, a parcela que se refere ao rsco específco de atvos, ou de mercados, pode ser mnmzada, ou até elmnada, com a dversfcação efcente de um portfólo. A medda mas utlzada para mensuração do rsco é a varânca ou o desvo padrão. O rsco dossncrátco é defndo como o rsco únco, ou específco, de um atvo fnancero. E por defnção o rsco específco de um atvo é ndependente do movmento do mercado, do retorno ou do rsco de mercado. A partr do trabalho de Sharpe (1963) mutas pesqusas têm sdo realzadas procurando, de

3 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 uma forma adequada, determnar o rsco total e seus componentes. A estmação do modelo de mercado, ou o modelo de índce únco, sugerdo por Sharpe (1963) permte a determnação do coefcente beta, prncpal ndcador do rsco de mercado, e o rsco dossncrátco, denomnado também rsco específco, rsco únco, rsco dversfcável ou rsco não sstemátco. Em trabalho, mportante pelo ponersmo, Rosenberg & McKbben (1973) apresentaram resultados de pesqusa na qual procuram fazer prevsões do rsco sstemátco e do rsco específco de ações. Rosenberg & McKbben (1973) utlzam o modelo de índce únco e propõem modelos estocástcos para determnação do coefcente beta e do rsco específco. Pesqusas relevantes foram realzadas, nos anos que se sucederam ao do trabalho ctado, procurando, prncpalmente, estmar o rsco de mercado, a parcela do rsco total relevante para os nvestmentos em carteras dversfcadas efcentemente. Chauveau & Gatfaov (00) utlzam a dstnção entre o rsco sstemátco e o rsco dossncrátco no desenvolvmento de um modelo de precfcação de opções. Em trabalho recente Fu (008) procura, a partr de um modelo de três fatores sugerdo por Fama & Frech (1993), estmar o rsco dossncrátco e sua relação com os retornos mensas de ações. Nesse trabalho Fu (008) utlza alguns dos modelos de volatldade da famíla ARCH -- Autoregressve Condtonal Heteroscedastcty Models dsponíves na lteratura de fnanças. Em outro trabalho recente Angelds & Tessaromats (008) observa que o rsco específco, ou dossncrátco, tem sdo neglgencado em detrmento de um maor destaque dado ao rsco sstemátco na determnação do prêmo de rsco. Por sua vez Campbell et al. (008) enfatzam a mportânca da avalação do rsco específco. Neste trabalho procura-se observar a evolução no tempo do rsco sstemátco e do rsco específco dos mercados de captas dos BRIC s, comparando essas componentes do rsco total desses mercados com as dos prncpas mercados de captas dos países com desenvolvdos da economa mundal. Enquanto o rsco sstemátco é observado pelo coefcente beta, estmado através de um modelo estocástco heteroscedástco, o rsco dossncrátco é estmado através de um modelo GARCH Generalzed Autoregressve Condtonal Heteroscedastcty proposto por Bollerslev (1986). A seção segunte apresenta os objetvos deste trabalho. E o restante do trabalho está estruturado da segunte forma: a amostra utlzada está descrta na seção 3; na seção 4 é apresenta a metodologa utlzada; enquanto os resultados obtdos e os comentáros fnas são tratados, respectvamente, na seção 5 e 6. Por fm estão lstadas as referêncas utlzadas.. Objetvos Este trabalho tem por objetvos verfcar a evolução do rsco sstemátco e do rsco específco dos mercados de ações dos BRIC s ao longo do período estudado, novembro de 005 até outubro de 008, e comparar os resultados obtdos com os rscos dos mercados de ações representatvos das prncpas economas mundas: Estados Undos, Japão, Alemanha e Reno Undo. 3. Amostra Dados Utlzados Foram coletadas nformações de 34 países, e de seus respectvos índces de lucratvdade representatvos do mercado aconáro, a saber: Alemanha, Frankfurt Index; Argentna, Merval Index; Austrála, ASX All Ordnares; Áustra, ATX Venna Index; Bélgca, Belgum 0 Index; Bósna-Herzegovna, SASE Select Index; Brasl, Ibovespa; Canadá, Toronto Composte Index; Chna, Shangha Composte Index; Coréa, Seoul Composte Index; Egto, Egypt CMA Index; Estados Undos, Standard & Poors 500; Flpnas, PHS Composte Index; França, Pars CAC 40 Index; Holanda, Amsterdam Total Return General; Índa, Bombay Sensex Index; Indonésa, 3

4 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 Jakarta Composte Index; Israel, Israel TA 100 Index; Itála, Mlan BCI Index; Japão, Nkke 5 Index; Malása, Kuala Lumpur Composte Index; Méxco, Mexcan Bolsa IPC Index; Noruega, OSE Norway All Share; Paqustão, KSE Index; Reno Undo, FTSE 100 Index; Rússa, Russell 000; Sngapura, Sngapore Strats Tmes; Sr Lanka, Sr Lanka All Share; Suíça, Swss Market Index; e Tawan, Tawan Weghted. Os dados das cotações dos índces dos mercados de ações seleconados foram coletados no ste do Fnancal Content Servces Inc.. Esses dados correspondem às cotações dáras de fechamento desses trnta e quatro mercados de ações, no período de 30 de novembro de 004 até 16 de outubro de 008. A partr dessas nformações fo calculado um índce para cartera de mercado global utlzando como fator de ponderação o Produto Interno Bruto (PIB) dos países em um número índce baseado na méda artmétca. Para esse fator de ponderação de cada um dos índces de lucratvdade dos mercados de ações, dos países lstados anterormente, fo calculada a méda dos PIB s dos países para o período de 00 até 007, com dados anuas obtdos no ste do Fundo Monetáro Internaconal (FMI). Assm o fator de ponderação, para cada índce de lucratvdade, utlzado na construção de um número índce representatvo do mercado de ações global fo calculado da segunte forma: 34 1 PIBmédo PIBmédo Com esses fatores de ponderação foram calculadas cotações para o mercado global dáro, para o período de 30 de novembro de 004 até 16 de outubro de 008, da segunte forma: 34 ÍndceGlob al Índce E a partr dessas cotações foram calculados retornos semanas do mercado global e dos índces de lucratvdade dos nove mercados relevantes para este trabalho. Esses mercados são os referentes aos países do bloco BRIC, Brasl, Rússa, Índa e Chna, além de Estados Undos, Japão, Inglaterra e Alemanha. Os retornos semanas foram calculados com as cotações de fechamento de cada índce na semana t através da segunte fórmula: 1 Índce t R t ln. Índce t1 De posse desses dados dos retornos dos índces de lucratvdade, do mercado de ações global e dos mercados seleconados, foram calculados o rsco sstemátco e o rsco dossncrátco, para cada mercado, conforme a metodologa descrta na seção segunte. 4. Abordagem Metodológca Utlzada O modelo de mercado apresentado por Sharpe (1963), já menconado neste trabalho, permte se explctar cada uma das parcelas do rsco total, como se pode observar nas equações a segur. O conceto, e a determnação, do rsco sstemátco foram estabelecdos a partr do Sngle Index Model, ou smplesmente modelo de mercado, proposto por Sharpe (1963) que relacona o retorno de um atvo com o retorno da cartera de mercado da segunte forma: 4

5 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 R t R et. Sendo: R retorno do atvo no período t, ou do retorno do mercado do país no período t; t R retorno da cartera de mercado, ou retorno do mercado global, no período t ; e coefcente beta do atvo, ou do índce de lucratvdade do mercado de ações do país. A partr daí tem-se a méda condconal e varânca condconal dos retornos dos atvos fnanceros que podem ser determnadas da segunte forma: méda: E( R R ) R ; varânca: V R R ) V( R e ) V ( R R ) V ( R ) V ( e ) ( t Como o rsco total de um atvo, meddo pela varânca, pode ser dvddo em rsco de mercado, ou sstemátco, e rsco dossncrátco, ou não sstemátco, na equação da varânca condconal, descrta anterormente, a prmera parcela representa o rsco de mercado, ou rsco não dversfcável, enquanto a segunda parcela representa o rsco dossncrátco, ou dversfcável. A parcela dversfcável pode ser mnmzada, e até elmnada, com a dversfcação de nvestmentos. Assm a prmera parcela é a relevante para os admnstradores de recursos, que devem partr do prncípo que os nvestdores procuram dversfcar as aplcações dos seus recursos. E como a varânca de mercado é comum para todos os atvos deve-se observar com prncpal parâmetro do rsco de mercado, ou sstemátco, o coefcente beta. Enquanto o rsco sstemátco tem no coefcente beta o seu prncpal ndcador, o rsco específco, ou dossncrátco, é determnado pela varânca dos termos estocástcos do modelo de mercado na sua forma estocástca. A estmação do coefcente beta se dá através dos métodos econométrcos aplcados aos modelos de regressão lnear, como por exemplo nos trabalhos: de Scholes & Wllans (1993), utlzando correções de um modelo unvarado; e de Salles (006), utlzando um modelo multvarado. Ao passo que a estmação do rsco específco, ou dossncrátco, pode ser feta através de modelos de volatldade, como por exemplo os modelos: ARCH e GARCH sugerdos, respectvamente, por Engle (198) e Bollerslev (1986). O modelo GARCH é um modelo condconal autoregressvo heteroscedástco, o termo heteroscedástco refere-se a mudanças na varânca dos retornos de um atvo, de um projeto, de uma empresa, ou de um mercado. Proposto por Bollerslev (1986), o modelo GARCH tenta capturar um comportamento comum em séres de retorno de atvos fnanceros, no qual grandes valores são segudos por valores também altos nos períodos seguntes, não necessaramente no mesmo sentdo, segundo um processo prevsível. Sendo os parâmetros alfas e betas maores do que zero, um modelo GARCH (p,q) pode ser descrto em sua forma geral pela expressão: t t 0 q 1 r t p 1 r t Dessa forma pode-se construr um modelo que permta a obtenção de estmatvas das duas componentes do rsco total com sua estmação. Assm utlzou-se neste trabalho um modelo de regressão heteroscedástco com os termos estocástcos segundo um modelo GARCH (p,q) 5

6 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 que pode ser descrto pela segunte expressão: R t R e, e N(0, ) t t ~ t q j1 r r. t 0 t j p j1 t j Através deste modelo foram formadas séres temporas dos dos componentes do rsco total dos mercados seleconados para análse nesta pesqusa. Para determnação de séres temporas do ndcador do rsco de mercado, ou do coefcente beta: foram formadas séres semanas móves de tamanho 60, sto é com 60 nformações ou retornos. Posterormente fo estmado o modelo de mercado, apresentado anterormente neste trabalho, para cada uma das séres de 60 nformações obtendo-se assm cada uma das estmatvas das séres temporas do coefcente beta. Metodologa semelhante fo empregada por Chang & Wess (1991) utlzando modelos autoregressvos. No que se refere ao rsco dossncrátco: as séres temporas foram formadas com os resultados dos modelos GARCH (p,q) estmados através do modelo de mercado descrto anterormente para toda amostra de retornos de cada um dos índces de lucratvdade dos mercados seleconados. As estmatvas do modelo heteroscedástco, apresentado anterormente, foram fetas utlzando-se o software EVews, para todas as séres temporas dos índces de lucratvdade dos mercados sobre o índce de lucratvdade global, tomando o período de período de 30 de novembro de 004 até 16 de outubro de 008 perfazendo 01 observações de retornos. Os resultados obtdos estão apresentados na próxma seção. 5. Análse dos Resultados Obtdos Adante, na tabela 1, estão lstadas as meddas resumo das séres temporas, com as 01 observações de retornos, dos índces de lucratvdade dos mercados de ações representatvos das economas, emergentes e desenvolvdas, seleconadas para este trabalho. Da tabela 1, lembrando se tratar de retornos semanas, pode-se observar que os menores retornos médos, para o período estudado, foram os do mercado norte-amercano e do mercado japonês. Enquanto o maor fo o do mercado ndano. Deve-se destacar que o retorno mínmo ocorreu no mercado braslero de aproxmadamente -33% e que dentre os mercados desenvolvdos, onde os retornos mínmos foram os menores, o retorno mínmo do mercado japonês fo -8%, segudo do mercado alemão com -5% e do mercado norte-amercano e do nglês, ambos, com aproxmadamente -0%. Por outro lado os maores retornos ocorreram nos mercados emergentes estudados, ou seja, nos mercados do bloco BRIC. O mercado mas volátl parece ser o braslero, dentre os emergentes, e o japonês, dentre os desenvolvdos. Embora não exsta uma grande dferença entre os desvos padrão calculados cabe notar que a volatldade hstórca, medda pelo desvo padrão, é, em geral, menor se não levarmos em consderação o resultado do mercado japonês. Mercado Méda Medana Mínmo Máxmo Desvo Padrão Assmetra Curtose Jarque- Bera EUA -0,0014 0,0011-0,008 0,0476 0,038-3,3655,718 5,917 Brasl 0,0015 0,0063-0,39 0,0875 0,0415 -,7674,168 3,1795 Rússa -0,0010 0,004-0,170 0,0591 0,09-1,5166 9,1743 3,963 Índa 0,005 0,0076-0,1738 0,0878 0,0351-0,9903 6,0050 1,0848 6

7 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 Chna 0,000 0,0007-0,1490 0,134 0,045-0,3784 4,6919,877 Alemanha 0,0004 0,0031-0,465 0,0564 0,079-3,6136 3,079 7,5190 Reno Undo -0,0007 0,0011-0,1975 0,0437 0,09-3,401,8749 5,9404 Japão -0,0014 0,0007-0,788 0,0619 0,0317-3,5707 3,1159 7,0679 Tabela 1 Meddas Resumo das Séres de Retornos dos Mercados Seleconados No que se refere à assmetra: todas as séres apresentaram assmetra negatva, como se observa na Tabela 1, o que sgnfca retornos mas freqüentes acma da méda. Cabe destacar, também, que a sére de retornos do mercado braslero fo a únca que não apresentou um coefcente curtose elevado entre os mercados emergentes. Quanto a normaldade dos retornos: o teste de Jarque-Bera mostra que para todas as séres temporas de retornos estudadas a hpótese de normaldade dos retornos não deve ser aceta, o que podera ser esperado no caso de dados dáros ou semanas. A Tabela, a segur, lsta os resultados obtdos com as estmatvas desses modelos de regressão, com toda sére de dados, ou seja, com as 01 observações dos retornos de cada um dos índces. Dentre os resultados dos modelos de regressão estmados que constam na tabela são: os parâmetros α e β, com seus respectvos erros padrão; coefcentes de explcação ou de determnação; os crtéros de seleção de modelos de Akake (AIC) e de Schwarz (BIC); e os parâmetros estmados para os modelos GARCH (p,q) estmados. De modo geral, o modelo de volatldade para os termos estocástcos da regressão fo o GARCH (1,1). Entretanto, houve duas exceções que foram o mercado chnês, bolsa de Shangha, e o mercado alemão, bolsa de Frankfurt, cujas estmatvas dos parâmetros do modelo GARCH estavam volando os pressupostos do modelo ncalmente. Assm para esses mercados o modelo ARCH (1) fo utlzado para estmatva da varabldade dos termos estocástcos ou do rsco dossncrátco. Garch Mercado α Β R² AIC BIC Ω α Β EUA -0,0008 0,8075 0,8179-6,509-6,4387 0,0000 0,0801 0,9301 (0,0006) (0,080) (0,0000) (0,0377) (0,036) Brasl 0,0019 1,553 0,8004-5,147-5,0650 0,0000 0,096 0,8856 (0,001) (0,0554) (0,0000) (0,043) (0,0495) Rússa -0,0011 1,0573 0,6609-5,4690-5,3868 0,0000 0,148 0,8376 (0,0010) (0,0463) (0,0000) (0,056) (0,0517) Índa 0,0031 0,8857 0,4164-4,4115-4,393 0,0001 0,0638 0,8669 (0,0019) (0,0776) (0,0000) (0,041) (0,0880) Chna 0,007 0,5873 0,0978-3,5668-3,5011 0,0014 0, (0,009) (0,155) (0,0001) (0,0709) - Alemanha 0,0009 0,9797 0,7685-5,7545-5,6888 0,000 0, (0,0010) (0,033) (0,0000) (0,0698) - Reno Undo -0,0005 0,8091 0,7986-6,3558-6,737 0,0000 0,57 0,517 (0,0007) (0,0338) (0,0000) (0,176) (0,549) Japão -0,0011 1,106 0,7660-5,5073-5,451 0,0000 0,0516 0,9059 (0,0011) (0,0383) (0,0000) (0,050) (0,1055) Tabela Resultados dos Modelos de Regressão Na tabela pode-se observar que os valores de beta encontrados com a estmação dos modelos de regressão verfcamos que o ntervalo de varação do beta é [0,5873;1,553], sendo todos os betas estmados estatstcamente sgnfcantes. O menor valor de 0,5873 fo estmado para o mercado de Shangha, sso ndcando que o mercado de captas chnês apresentou o menor rsco sstemátco dentre os mercados estudados. Por outro lado o mercado de captas braslero apresentou o maor rsco sstemátco dentre os mercados 7

8 beta XXIX ENCONTRO NACIONAL DE ENGENHARIA DE PRODUCAO A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 estudados. Os mercados chnês e braslero se mostraram o menos e mas arrscado, respectvamente, em relação ao mercado de captas global. Os outros ndcadores do rsco sstemátco, ou coefcentes betas, mas próxmos do rsco de mercado, prncpalmente, o mercado de Frankfurt com beta de aproxmadamente um. Enquanto fo de aproxmadamente 1,1 para os mercados do Japão e da Rússa, o ndcador do rsco sstemátco fo de 0,9 para o mercado ndano e 0,8 para o norte-amercano. O coefcente de explcação dos modelos, como se pode verfcar na tabela, vara entre 0,0978 e 0,8179. A menor explcação com valor de 0,0978 fo encontrada para o mercado de ações de Shangha, sto é, apenas 9,78% dos retornos da bolsa de Shanga podemos ser explcados pelos retornos do Índce Global. Enquanto para o índce de lucratvdade do mercado de ações da maor economa, ou do prncpal mercado de captas da economa mundal, esse coefcente fo de 0,8179 de explcação, ou seja, o retorno desse mercado fo explcado pelo retorno do índce global em 81,76%. O modelo que apresenta os menores AIC e BIC é o modelo do mercado estmado para o mercado norte-amercano, ndcando ser esse o melhor modelo, ou seja o que melhor explca a da sére temporal em questão. Deve-se ressaltar, através dos crtéros de seleção de modelos AIC e BIC, que os modelos estmados para os mercados desenvolvdos se ajustaram melhor do que para os mercados do bloco BRIC. Quanto aos modelos ARCH e GARCH estmados, embora as estmatvas sejam, em geral, acetáves não se pode nferr serem todos os parâmetros estmados estatstcamente sgnfcantes.,0 Rsco Sstemátco - BRIC e EUA 1,6 1, 0,8 0,4 0, Brasl Russa Inda Chna EUA Fgura 1 Rsco Sstemátco BRIC e EUA A sére temporal de betas obtda, e apresentada na Fgura 1, permte observar que os valores do coefcente beta para o mercado braslero são os maores entre todos os mercados, ndcando que o mercado braslero é o que possu um maor rsco sstemátco durante todo período estudado. Além dsso, todos os valores de beta do mercado braslero são maores do que um o que ndca ser o mercado braslero é o mas arrscado dentre os mercados estudados na ótca de um nvestdor com a cartera de nvestmento dversfcada. O mesmo se observa com o rsco sstemátco do mercado de captas da Rússa, que somente em algumas partes da sére temporal apresenta coefcente beta menor do que mercado ndano ou do que o mercado chnês. E em toda sére o rsco sstemátco do mercado de captas russo está acma do mercado de captas norte-amercano, assm como o mercado braslero. O gráfco dos betas para mercado chnês está em sua maor parte abaxo do gráfco dos betas do mercado norteamercano, ndcando que o mercado de captas da Chna é menos arrscado que mercado de 8

9 rsco beta XXIX ENCONTRO NACIONAL DE ENGENHARIA DE PRODUCAO A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 captas dos EUA, sto é possu um menor rsco sstemátco. O período de junho de 007 até abrl de 008 observa-se uma mudança de patamar para os ndcadores do rsco sstemátco dos mercados ndano e chnês. Exclundo-se o período ctado quando se compara todas as séres, em geral, o rsco de mercado tem a segunte ordem crescente: Chna, EUA, Índa, Rússa e Brasl. Observando a Fgura, verfcamos que as séres dos mercados de captas do Reno Undo e dos EUA estão sempre abaxo da undade, ndcando que para qualquer período, estes mercados são menos arrscados que o mercado global. Por outro lado, a sére de betas do mercado japonês está em sua maor parte acma da undade O que ndca que para a maor parte do período analsado esse mercado de captas do Japão estava mas arrscado que o global. No que tange ao mercado de captas alemão de março de 006 até aproxmadamente feverero de 007, data a partr da qual os betas dos mercados desenvolvdos se aproxmam mas.,0 Rsco Sstemátco - Países Desenvolvdos 1,6 1, 0,8 0,4 0, EUA Alemanha tempo Japão RenoUndo Fgura Rsco Sstemátco Países Desenvolvdos 0,0030 Rsco Idossncrátco BRIC e EUA 0,000 0,0010 0, Brasl Russa tempo Inda Chna EUA Fgura 3 Rsco Idossncrátco BRIC e EUA 9

10 rsco XXIX ENCONTRO NACIONAL DE ENGENHARIA DE PRODUCAO A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 Da Fgura 3, que se refere ao rsco dossncrátco do bloco BRIC e EUA, pode-se nferr que o mercado de captas chnês fo o que apresentou um maor rsco. Segudo na maor parte do período estudado, pela ordem, do mercado de captas ndano, braslero e do russo. A partr de junho de 006 observa-se um aumento do rsco específco do mercado de captas da Rússa e do Brasl. E após feverero de 007 nota-se um aumento desse rsco para todos os mercados, exceto o chnês cuja sére temporal apresentou um padrão dferencado. Essa dferença no padrão pode ser atrbuída aos resultados da baxa performance do modelo de regressão estmado observado através das meddas apresentadas na tabela 1. 0,0005 Rsco Idossncrátco - Países Desenvolvdos 0,0004 0,0003 0,000 0,0001 0, EUA Alemanha tempo Japão RenoUndo Fgura 4 Rsco Idossncrátco Países Desenvolvdos Da Fgura 4 pode-se observar: que o rsco dossncrátco dos mercados de captas desenvolvdos está bem abaxo do rsco dossncrátco dos mercados de captas do bloco BRIC, salvo no período entre feverero de 007 e junho de 007. Cabe salentar na análse das Fguras 3 e 4 a dferença das escalas utlzadas. Dentre os mercados desenvolvdos deve-se destacar o aumento anormal do rsco específco do mercado de captas do Reno Undo no período de junho de 006 e em outubro de 008. Cabe destacar, também, que o mesmo acontece com o mercado alemão e japonês em dezembro de 006, esse mercado, o do Japão, é, em geral, o que apresenta o maor rsco dossncrátco dentre os mercados de economas desenvolvdas. Enquanto o mercado de captas norte-amercano tem duas mudanças de patamar sgnfcatvas, em junho de 006 e feverero de 007. Os comentáros fnas deste trabalho são apresentados na seção segunte. 6. Consderações Fnas Da análse das seções anterores pode-se verfcar que os objetvos deste trabalho foram atngdos. As séres temporas, do rsco sstemátco e do rsco dossncrátco, obtdas permtem se observar o comportamento das componentes da volatldade ou do rsco total dos mercados de ações, e por consegunte dos mercados de captas, das economas emergentes do bloco BRIC e comparando-as com os mercados das economas mas maduras do mercado mundal. Deve-se observar que os resultados obtdos para mercado chnês merecem ressalvas. Pos o coefcente de explcação do modelo estmado para o mercado chnês fo muto baxo, o que ndca que novos modelos devem ser construídos para que se obtenham resultados que permtam nferêncas mas confáves. Além dsso, observando-se esse crtéro de ajuste do 10

11 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 modelo, outros modelos devem construídos para o mercado ndano. Prossegundo esta pesqusa devem ser observados outros modelos de volatldade na estmação do rsco dossncrátco procurando seleconar modelos mas bem ajustados para todos os mercados estudados. Dada a mportânca dos resultados buscados com esta pesqusa outras metodologas devem ser utlzadas para que se verfque a possbldade de se obter um melhor desempenho para os modelos estmados. Uma alternatva, do ponto de vsta metodológco, é a utlzação de modelos dnâmcos e de modelos multvarados. Além dsso deve-se consderar dstrbuções não normas para dstrbução de probabldade dos retornos dos índces estudados. No que se refere aos procedmentos de nferênca estatístca deve-se nvestgar os métodos Bayesanos que podem vr a apresentar uma melhor performance. Em trabalhos futuros deve-se consderar um período maor para amostra, ou seja, nclur nformações mas recentes de forma a se observar as varações na volatldade dos mercados provocadas pela crse recente da economa mundal, e especalmente, dos mercados de captas nos quas são dsponblzados recursos para produção, tanto para o fnancamento quanto para o nvestmento em projetos produtvos. Além dsso deve-se verfcar as datas para atrelar aos eventos sgnfcatvos ocorrdos no mercado global de forma a se observar a ntensdade das mudanças na volatldade provocadas por esses eventos. Referêncas ANGELIDIS, T., TESSAROMATIS, N., (008), Idosyncratc Volatlty and Equty Returns: UK Evdence, Internatonal Revew of Fnancal Analyss, 17, BOLLERSLEV, T. (1986), Generalzed Autoregressve Condtonal Heteroskedastcty. Journal of Econometrcs, 31, p CAMPBELL, J., LETTAU, M., MALKIEL, B., XU, Y., (008), Have Indvdual Stocks Become More Volatle? An Emprcal Exploraton of Idosyncratc Rsk, the Journal of Fnance, 56, CHANG, W., WEISS, D. (1991), An Examnaton of the Tme Seres Propertes of Beta n the Market Model. Journal of the Amercan Statstcal Assocaton, v. 86, No. 416, CHAUVEAU, T., GATFAOVI, H., (00), Systematc Rsk and Idosyncratc Rsk: A Useful Dstncton for Valung European Optons, Journal of Multnatonal Fnancal Management, 1, ENGLE, R. (198), Autoregressve Condtonal Heteroskedastcty wth Estmates of the Varance of Unted Kngdom Inflaton. Econometrca, 50, p FAMA, E., FRECH, K., (1993), Common Rsk Factors n the Returns on Stocks and Bonds, Journal of Fnancal Economcs, 33, FU, F. (008), Idosyncratc Rsk and the Cross-Secton of Expected Stock Returns, Journal of Fnancal Economcs, 91, KALVA, S. (008), Global Volatlty and Forex Returns n East Asa. Internatonal Monetary Fund, IMF Workng Paper WP/08/08. ROSENBERG, B, MCKIBBEN, W., (1973), The Predcton of Systematc and Specfc Rsk n Common Stocks, The Journal of Fnancal and Quanttatve Analyss, 8, SALLES, A. A. (006), Evaluaton and Seasonalty of the Market Rsk n Latn Amérca: a Bayesan Approach, n XIII Congreso Latno-Iberoamercano de Investgacón Operatva, Anales del XIII Congreso Latno- Iberoamercano de Investgacón Operatva, Montevdeo, Asocacón Latno-Iberoamercano de Investgacón Operatva (ALIO). SCHOLES, M., WILLIAMS, J. (1977), Estmatng Betas from Nonsynchronous Data, Journal of Fnancal Economcs, v. 5,

12 A Engenhara de Produção e o Desenvolvmento Sustentável: Integrando Tecnologa e Gestão Salvador, BA, Brasl, 06 a 09 de outubro de 009 SHARPE, W. (1963), A Smplfed Model of Portfolo Analyss, Management Scence, January,