Palavras-chave: Índice de Sustentabilidade Empresarial, Q-Tobin e Valor de Mercado.

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1 ÁREA TEMÀTICA: Gestão Socoambental TÍTULO DO TRABALHO: Sustentabldade Empresaral versus Valor de Mercado: Uma Analse Empírca no Mercado de Captas Braslero AUTORES RONALD MARCELINO ABASTO MONTEIRO Faculdade de Flosofa, Cencas e Letras de Ituverava LUIZ EDUARDO GAIO Unversdade de São Paulo RESUMO Atualmente mutas empresas pratcam ações de caráter sustentável e socal, e nessa onda do selo verde nasceu à necessdade de desenvolver formas de avalar ou de promover as empresas adeptas dessa causa. O prmero passo fo a cração do índce Dow Jones Sustanablty Indexes (DJSI), para então no Brasl, em 005 a BOVESPA crar o Índce de Sustentabldade Empresaral (ISE). Este estudo tem como objetvo testar se as empresas pertencentes ao ISE possuem maor valor de mercado (Q de Tobn) comparadas com as demas. Como metodologa utlzou-se método de regressão lnear múltpla. Os resultados apresentados evdencam que as empresas pertencentes ao ISE não possuem qualquer dferença no seu valor de mercado. A prátca de sustentabldade empresaral não é um bom ndcatvo de cração de valor. Palavras-chave: Índce de Sustentabldade Empresaral, Q-Tobn e Valor de Mercado. ABSTRACT Actually many companes practce actvtes that are sustanable, socal, and that wave of green stamp was the need to develop ways to evaluate or promote busnesses fans that queston. The frst step was the creaton of the Dow Jones Sustanablty Indexes - (DJSI), and then n Brazl n 005 to create the Bovespa Corporate Sustanablty Index - (ISE). Ths study ams to test whether companes belongng to the ISE have hgher market value (Tobn s Q) compared wth the other. Methodology was used as method of multple lnear regresson. The results presented show that frms belongng to the ISE have no dfference n ther market value. The practce of corporate sustanablty s not a good ndcaton of creatng value. Key-words: Corporate Sustanablty Index, Tobn s Q and Market Value.

2 1. Introdução Atualmente é muto comum se deparar com algumas campanhas publctáras de empresas que realzam ações socas ou ambentas para seus funconáros, comundades e clentes. Essas ações refletem uma magem postva da empresa medante ao mercado em que atua. Seus potencas consumdores demonstram preferênca por produtos de empresas que se preocupam com fatores socas e ambentas. Essas empresas são benefcadas com selos ou ncentvos governamentas, com o objetvo de dvulgar as que demonstram qualdade e transparênca em suas ações sustentáves. Essa tendênca de preferênca por empresas sustentáves não se lmta ao mercado em que atuam. Ultmamente a prátca de responsabldade socal tem atraído uma grande atenção dos nvestdores do mercado de captas braslero. Exstem mutos motvos para uma empresa aderr ao movmento sustentável, motvos esses omtdos por algumas empresas devdo à estratéga adotada de cada uma. Dante do exposto, meddas foram adotadas para tentar mensurar a valorzação das ações de empresas que nvestem em sustentabldade, como o Balanço Socal do Insttuto Ethos e em 005, a Bolsa de Valores de São Paulo atual BM&FBOVESPA lançou o Índce de Sustentabldade Empresaral (ISE), composto por empresas de captal aberto que nvestem em ações sustentáves de caráter socoambental. Exstem controvérsas a respeto do retorno que as ações sustentáves apresentam para as empresas que as pratcam, espera-se segundo a teora dos Stakeholdes uma valorzação da empresa pelo fato de reduzr passvos ambentas e manutenção da magem nsttuconal da mesma, por outro lado ações sustentáves são gastos que mutas vezes não faz parte das responsabldades dretas da empresa, reduzndo o volume de captal da empresa, o que pode ocasonar em perda de valor para a mesma. Em conseqüênca do exposto no parágrafo anteror, mutas empresas que dspõem de algum recurso para crar projetos sustentáves acabam optando por não aderr a sustentabldade, pos não dspõem de conhecmento sobre o retorno oferecdo de tas nvestmentos. Assm, a proposta do trabalho busca responder a segunte questão: Empresas que utlzam prátcas de sustentabldade apresentam melhoras no valor de mercado de suas ações? Dessa forma este trabalho tem por objetvo verfcar se exste relação entre o valor de mercado das empresas socalmente responsáves que fazem parte da cartera ISE, com empresas que não pratcam ações socas, dentro do ambente do mercado de captas braslero. A prmera hpótese (Hpótese nula- H0) é que as empresas que pratcam ações sustentáves lstadas na cartera ISE da BOVESPA tem um desempenho maor quando comparado com empresas que não pratcam ações sustentáves. A segunda hpótese (Hpótese alternatva- H1) é que as empresas lstadas no ISE apresentam um desempenho equvalente ou nferor quando compradas com empresas que estão foram da cartera ISE. Este artgo esta estruturado em cnco partes, ncando pela ntrodução. A segur, apresenta-se a revsão da lteratura, onde contempla os aspectos sobre sustentabldade empresaral e a relação entre nvestmentos socalmente responsáves e o desempenho fnancero. Na tercera parte, defne-se o proceder metodológco e a técnca da pesqusa. Na quarta parte, é apresentado os resultados da pesqusa. Na qunta parte, a conclusão.. Revsão de Lteratura Bowen (1957) prefere utlzar em seu trabalho o termo responsabldade socal corporatva para evtar a expressão na empresa que tem um sentdo nterno e o da

3 empresa, mas utlzado, de sentdo externo. Pos a responsabldade socal corporatva tanto pode ser voltada para dentro da empresa quanto para fora. Bowen (1957) completa sua defnção consderando como snônmo de responsabldade socal corporatva, os termos: responsabldade socal da empresa, responsabldade socal empresaral e responsabldade socal nos negócos. Para Rbero e Lsboa (1999), a RSE (Responsabldade Socal Empresaral) é a preocupação empresaral com os rscos de contnudade do negoco que envolve: públco nterno, meo-ambente, fornecedores, clentes, comundade, governo, valores e transparênca do negoco. A partr de uma abordagem socológca Fscher e Falconer (1999) afrmam que a RSE é um valor que determna os padrões de comportamento acetos na cultura de uma socedade. Estes comportamentos referem-se às relações estabelecdas entre as pessoas, seja pelo contato nterpessoal, grupal ou no contexto da socedade como um todo. A RSE corresponde à absorção destes valores na esfera das organzações. Portanto Fscher e Falconer (1999) referem-se às formas de comportamento que, de acordo com a cultura organzaconal, são consderadas como responsáves no âmbto dos relaconamentos que ocorrem no desempenho dos papés e das atvdades da organzação. Segundo Slvera (003) a Responsabldade Socal Empresaral (RSE) é o comprometmento permanente dos empresáros de adotar uma postura étca e contrbur para o desenvolvmento econômco, smultaneamente com a qualdade de vda de seus empregados e de seus famlares, da comundade local e da socedade como um todo, assumndo dessa forma uma postura comprometda com o resgate da cdadana, assumndo dessa forma uma posção de co-responsabldade, na busca do bem-estar públco, em artculação com as polítcas socas (nsttuto, fundações, organzações, unversdades e comundades). Estes pensamentos evdencam a mportânca de valorzar aqueles que contrbuem para o ganho de rqueza da organzação, ou seja, contrbuem de forma decsva no objetvo da organzação de maxmzar o lucro. Em outras palavras, as ações provndas de polítcas baseadas em RSE tendem a benefcar de forma dreta ou ndreta toda a rede de Stakeholdes, contrbundo desta forma para um bom relaconamento e dnamsmo entre os envolvdos. A responsabldade socal pode ser lucratva, pos é necessáro agregar conteúdo étco as atvdades empresaras, o que atra credbldade e o respeto de consumdores e nvestdores (Stakeholdes). A utlzação de ações socas por organzações prvadas pode ser analsada através de duas ótcas determnantes, flantrópca e estratégca: a prmera, como defnda no Aurélo (Larousse Cultural, 1993), ajudar ao próxmo sem ntenção de qualquer retorno fnancero, já a segunda, que será abordada neste trabalho, espera-se um retorno postvo para organzação tanto tangível com ntangível. As ações socas antes dos anos 80 eram pratcadas por órgãos governamentas que se autodenomnavam responsáves a atender necessdades socas que, o própro Estado não consegua suprr à comundade, o que podemos chamar de Estado do bem-estar ; e a partr dos anos 90 com a grande ascensão do lberalsmo, que segundo Balda e Manzanete (003) mostrou sua verdadera face; sendo elas: concentração de renda; favorecmento das eltes; desgualdade e exclusão socal. Fo neste contexto que algumas empresas encontraram um ncho para poderem gerar valor e ao mesmo tempo serem vstas com bons olhos por toda sua rede de Stakeholdes, tanto que Sá (001) vsualza uma empresa como uma célula socal, tanto que a empresa que apenas se preocupa em maxmzar seus lucros sem oferecer benefícos a aqueles que fazem parte do seu contexto sóco econômco, pode sofrer algumas represaras nocvas ao seu negoco por seus Stakeholdes; Vellan (007) ressalta que as empresas são nterlgadas a uma rede de contatos econômcos e socas, e essa relação precsa ser de total qualdade para manter a contnudade do negoco.

4 Essas afrmações são sustentadas através da exposção de Freeman (1997) apud Bernardo et al (006) ao afrmar que o mercado reagu negatvamente a empresas que cometem atos rresponsáves ou legas de caráter socal, por outro lado Mcwllams e Segel (001) dzem que para evdencar tal relação é necessáros expermentos de longo prazo, afrmação essa que almentada por Bernardo et al (006) quando dz em seu estudo que um horzonte de tempo maor podera apresentar resultados pertnentes a tal questonamento. A déa de crar valor através da RSE adquru um maor foco em 1999, ano este que fo crado o Dow Jones Sustanablty Indexes (DJSI) prmero índce que mede o desenvolvmento fnancero de algumas empresas mundas que atuam de forma sustentável em caráter ecológco e na manutenção da qualdade de vda dos seus empregados e das comundades próxmas a suas undades admnstratvas ou produtvas. O DJSI adota a metodologa que selecona as empresas com melhor desempenho em cada um dos setores econômcos, exclundo apenas companhas do setor de defesa com mas de 50% do faturamento orundo da venda de armas (BM&FBOVESPA, 009). Em 001, a Bolsa de Londres em conjunto com o jornal Fnancal Tmes lançou um o índce FTSE4Good, que avala o desempenho de empresas lstadas através de três crtéros; sendo eles: Polítcas (comtês de montoramento, metas, códgo de conduta), Gestão (acdentes públcos, planos de assstênca, seguros) e Reportng (estatístcas, relatóro ambental); e assm com o índce amercano, DJSI, também exclu ndústras do tpo bélca, nuclear e tabagsta. (BM&FBOVESPA, 009) No grupo dos países emergentes a Áfrca do Sul fo ponera na cração de um índce de desempenho sustentável, o chamado SRI da Bolsa de Valores de Johanesburg que fo nsprado no modelo Brtânco do FTSE4Good em 003, porem seu crtéro de avalação é classfcado por setores de atuação onde são consderados crtéros de pontuação aspectos como polítcas nternas, gestão de pessoal, desempenho, Reportng e consulta publca. (BM&FBOVESPA, 009) No Brasl, em 005 a Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA), agora BM&FBOVESPA) em conjunto com algumas nsttuções focadas em RSE como a Assocação Braslera das Entdades Fechadas de Prevdênca Complementar (ABRAPP), Assocação Naconal dos Bancos de Investmento (ANBID), Assocação dos Analstas e Profssonas de Investmento do Mercado de Captas (APIMEC), Insttuto Braslero de Governança Corporatva (IBGC), Internatonal Fnance Corporaton (IFC), Insttuto ETHOS de Empresas e Responsabldade Socal e Mnstéro do Meo Ambente; reunram reforços para crarem um índce com o objetvo de refletr o retorno de um grupo de ações seleconadas (cartera) de empresas que se comprometam a desenvolver ações de RSE; este Índce fo nomeado como Índce de Sustentabldade Empresaral (ISE). (BM&FBOVESPA, 009) Através de um questonáro elaborado pelo Centro de Estudos de Sustentabldade da Fundação Getulo Vargas (CES-FGV) envado para as companhas emssoras dos 150 atvos mas negocados na BOVESPA que é consttuído a cartera do ISE. O questonáro parte do conceto do Trple Bottom Lne elaborado pela SustanAblty, uma consultora nglesa; onde é possível dentfcar ações realzadas de caráter ambental, socal e econômco-fnancero a déa base do Trple Bottom Lne segundo Norman e MacDonald (003) é de que o sucesso e saúde de uma empresa não devem ser avalados somente por meddas fnanceras tradconas, mas também por sua étca, responsabldade socal, e seu desempenho ambental. O exo econômco representa a cração de rqueza para todos pelo modo de produção e de consumo duráves de forma que a performance econômca abrange todos os aspectos das nterações econômcas que podem exstr entre uma organzação e as suas partes nteressadas, nclundo os resultados tradconalmente apresentados nos balanços fnanceros. Estes por sua

5 vez destacam prortaramente os ndcadores relaconados com a rentabldade da empresa; já os ndcadores de desenvolvmento sustentável respondem a outras prordades e devem permtr perceber quas são as mplcações da atvdade de uma organzação empresaral na saúde econômca dos seus stakeholders. O exo ecológco reporta-se à conservação e gestão de recursos; para as empresas, a dmensão ambental está relaconada com os seus mpactos sobre os sstemas naturas vvos e não vvos, nclundo ecossstemas, solos, ar e água. Uma empresa socalmente responsável va, assm, procurar mnmzar os mpactos negatvos e amplfcar os postvos. A área socal reflete a equdade e a partcpação de todos os grupos socas; onde a performance socal é abordada por meo da análse do mpacto da organzação sobre as suas partes nteressadas (colaboradores, fornecedores, consumdores/clentes, comundade, governo e socedade em geral) a nível local, naconal e global. Assm, em relação aos colaboradores, a empresa socalmente responsável faz compromssos para respetar o equlíbro entre o trabalho e a vda prvada; ncentva a partcpação dos empregados em sndcatos; favorece o desenvolvmento pessoal através da formação. Porem o questonáro utlzado para formar a cartera do ISE acrescenta mas três grupos de crtéros (Fgura 1) que somados em seus objetvos tende a expor a governança corporatva da companha, assm como a natureza e a vsão geral da mesma. Fgura 1: TBL + Crtéros ISE Fonte: BM&FBOVESPA Metodologa Esta pesqusa pode ser classfcada como descrtva e quanttatva. Segundo Martns e Theóphlo (007), descrtva devdo ao objetvo da pesqusa fazer a descrção ou análse dos dados para uma amostra de empresas negocadas na BOVESPA. Quanttatva devdo à abordagem do problema utlzar recursos e métodos estatístcos para análse dos dados. O estudo possu cunho bblográfco, pos faz uma revsão da lteratura referente às pesqusas e estudos na formação do constructo. Na vsão de Santos e Parra Flho (1998), a pesqusa bblográfca é necessára para se conhecer prevamente o estágo em que se encontra o assunto a ser pesqusado, ndependentemente de a qual campo do conhecmento pertença. De acordo com Fachn (003, p. 10), a pesqusa bblográfca se consttu num conjunto de conhecmentos reundos nas obras tendo como base fundamental conduzr o letor a determnado assunto e à produção, [...] e utlzação. Portanto, o apanhado da bblografa em conjunto com comparações qualtatvas, agrega valor à dscussão exstente Dados da Pesqusa A amostra dos dados correspondem às empresas de captal aberto pertencentes à Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) nos anos de 006 e 007, exclundo aquelas que apresentaram patrmôno líqudo negatvo. As empresas que não dsponblzaram

6 nformações va formuláro de Informações Anuas (IAN) ou estavam ncompletas foram excluídas da amostra. Os dados foram adqurdos junto à base de dados do Economátca, totalzando 3 empresas; sendo que 1,74% da amostra no ano de 006 corresponde a empresas lstadas na cartera ISE, em 007 o percentual fo para 34,78%%. 3.. Varáves A fm de realzar uma analse sgnfcatva, será consderado como varável dependente o Q de Tobn calculado para cada empresa, varável ndependente o (ISE) assumndo como dummy, atrbundo 0 para empresa que não fazem parte da cartera ISE e 1 para empresas que consttuem a cartera ISE e varáves de controle o ROA, patrmôno líqudo, endvdamento, tamanho da empresa e oportundade de crescmento Varável dependente Desenvolvdo pelo economsta James Tobn e popularmente conhecdo como Q de Tobn, trata-se de um método que prevê a comparação entre o valor de mercado e o seu custo de reposção dos atvos. O q de Tobn é normalmente usado como uma medda do valor real crado pela admnstração de uma empresa. É um índce bastante revelador do potencal de valorzação da empresa, ndcando a rqueza agregada pelo mercado como reflexo de seu poder de gerar lucros. Se o ndcador for menor do que 1,0 revela que o valor que a empresa pode alcançar no mercado é nferor ao que se gastara para construí-la. Um q de Tobn maor que 1,0, de outro modo, é determnado quando o valor de mercado da empresa for superor ao preço de reposção de seus atvos, verfcando-se a agregação de um goodwll (bens ntangíves) em seu preço. Assunção et al (000) demonstra de forma clara o conceto de goodwll como sendo a dferença entre o valor de mercado da empresa e o valor contábl; onde o valor de mercado é mensurado com base na capacdade de a empresa gerar benefícos para seus propretáros; e o valor contábl é mensurado através da dferença entre o somatóro dos atvos e o somatóro dos passvos exgíves. O grande atratvo do índce q de Tobn é que ele oferece uma estmatva dos atvos ntangíves da empresa, os quas ncluem este goodwll (força do mercado, o fundo de comérco, a qualdade da admnstração e as oportundades futuras de nvestmento). Segundo Cavalcante et al (004) quanto maor for o valor dos valores ntangíves, maor será o valor do q de Tobn. Será utlzado a segunte formula para calcular o q de Tobn: onde: BVA BVCE + MVCE Q = (1) BVA Q = q de Tobn; BVA = valor contábl dos atvos; BVCE = valor contábl do patrmôno lqudo; MVCE = valor de mercado do patrmôno lqudo 3.. Varáves ndependentes A varável ndependente utlzada refere-se às empresas que pertencem ou não ao Índce de Sustentabldade Empresaral da Bovespa. Para sto, será utlzado uma varável dummy para classfcar as empresas pertencentes ao ISE, assumndo o valor 0 para empresa que não fazem parte da cartera e 1 para as empresas que fazem parte da cartera.

7 3..3 Varáves de controle A prmera varável de controle é o nível de endvdamento da empresa onde segundo Assaf Neto (003) é possível aferr a composção das fontes passvas de recursos de uma empresa. No presente trabalho este nível será calculo através da segunte formula: CT NE = *100 () AT onde: CT = total de passvos exclundo o patrmôno lqudo; AT = atvos totas da empresa Segundo Mello (007) as empresas que apresentam melhor relação de endvdamento em relação ao atvo têm acesso a mas fnancamentos e ao captal mas barato. E, anda, pelo fato de que o endvdamento tende a dmnur os confltos de agênca, medante maor necessdade de montoramento. A segunda varável de controle é o nível de oportundade de crescmento que através da formula abaxo é possível obter a meda da varação das vendas no período analsado (006 e 007). RV RV 1 RV 1 OC = (3) onde: RV = vendas no período ; RV -1 = vendas no período -1; Esta meda caracterza a stuação de crescmento da empresa no que dz respeto às vendas efetuadas no período analsado. A tercera varável é o tamanho da empresa que é representado pelo valor do atvo total apresentado no Balanço Patrmonal da empresa. Conforme Mello (007) será utlzado o logartmo natural do atvo total com o ntuído de evtar possíves dstorções nos dados, devdo à dferença do tamanho das empresas da amostra. ( AT ) TAM = Ln (4) onde: Ln = Logartmo base 10; AT = Atvo Total. A quarta varável é o retorno sobre o atvo (ROA), ou rentabldade da empresa, onde é utlzado dados do balanço patrmonal como o lucro lqudo e o total do atvo; Segundo ASSAF NETO (003) este índce pode ser nterpretado como custo fnancero máxmo que uma empresa pode ncorrer, uma vez que demonstra o resultado produzdo pelo total das aplcações efetuadas através de seus atvos. onde: LL ROA = (5) AT LL = Lucro Lqudo AT = Atvo Total

8 A qunta e últma varável é o Patrmôno Lquda, calculado através da dferença entre o Atvo Total e soma do Passvo Crculante com o Exgível a Longo Prazo. onde: PL = AT ( PC + ELP) (6) AT = Atvo Total PC = Passvo Crculante ELP = Exgível a Longo Prazo Com o objetvo de facltar a letura e analse dos resultados adotou-se a segunte tabela de assocação: Tabela 1 Varáves Formula Códgo Descrção Formulas 1 Q Q de Tobn Q = BVA BVCE MVCE BVA CT NE Nível de Endvdamento NE = * 100 AT 3 OC Oportundade de Crescmento OC = RV RV RV TAM Tamanho da Empresa TAM = Ln( AT ) 5 ROA Retorno Sobre o Atvo ROA = LL AT 6 PL Patrmôno Lqudo PL = AT ( PC + ELP) ISE Varável dummy que ndca adesão da empresa no ISE 1 se a empresa é lstada no ISE e 0 se a empresa não for lstada 3.3. Análse dos dados O prmero passo da pesqusa empírca refere-se à estatístca descrtva da sere e aplcação do teste de normaldade. Para a verfcação da normaldade dos dados da amostra será aplcado o modelo de Jarque-Bera (Bera e Jarque, 1981), utlzando o nível de confança (p-valor) de 95%.

9 O segundo passo refere-se à análse da nfluenca de ncorporação da empresa ao ISE da Bovespa com o aumento do seu valor de mercado. Como métrca de análse, será utlzado o método de regressão lnear múltplas. Com o auxlo do solfware estatístcos Evews será possível realzar a estmação dos parâmetros do modelo de regressão múltpla, conforme formula 7, aplcando o método dos mínmos quadrados ordnáros (MQO), conforme descrto por (Hoffmann e Vera, 1977), a MQO consste em adotar os estmadores que mnmzam a soma dos quadrados dos desvos entre valores estmados e valores observados na amostra. Optou-se em utlzar mas de uma varável de controle para reduzr os resíduos estocástcos, aumentando dessa forma a força do teste de sgnfcânca e evtar a tendencosdade dos resultados. Onde: Q NE OC TAM ROA = α + β1 + β + β3 + β4 + β5 + β6 + ε (7) Q = Q de Tobn da -ésma empresa; α = Termo constante, ou ntercepto da equação; β = Coefcente angular da -ésma varável; NE = Nível de endvdamento da -ésma empresa; OC = Oportundade de crescmento da -ésma empresa; TAM = Tamanho da -ésma empresa; ROA = Retorno sobre atvo da -ésma empresa; PL = Patrmôno lqudo da -ésma empresa; PL ISE ISE = Varável dummy ndcando a adesão da -ésma empresa ao ISE; ε = Termo de erro para a -ésma empresa; 4. Resultados A tabela apresenta a estatístca descrtva e o resultado do teste de normaldade da varável dependente (Q de Tobn) nos anos 006, 007 e da meda do período. Tabela Estatístca descrtva do valor de mercado das empresas (Q de Tobn) Estatístca descrtva Q de Tobn Méda Méda,37 1,780,008 Medana 1,76 1,500 1,553 Máxmo 5,051 5,403 5,403 Mínmo 0,994 0,77 0,77 Desvo Padrão 1,196 1,039 1,13 Assmetra 1,319,14 1,630 Curtose 3,655 7,581 4,964. Jarque-Bera 7,084 37,413 7,771 p-valor 0,09 0 0

10 Através da tabela verfca-se que houve uma queda méda de 0,43% no valor de Q de Tobn das empresas entre 006 e sando de,37 para 1,78 -, devdo à dstrbução de juros realzado por algumas empresas no ano de 006, o que resultou num Q de Tobn médo superor (,008) Pode-se observar que os dados apresentam um comportamento não normal, devdo ao teste de normaldade de Jarque-Bera, rejetado ao nível de 1%, uma vez que p-valor é menor que 0,01. O elevado valor de 3,65 (006), 7,58 (007) e 4,96 (MÉDIA) da curtose pode ter contrbuído para a rejeção do teste de normaldade, pos os valores acma de 3 ndcam um comportamento leptocurtco, o que va de acordo com o esperado pela teora de fnanças. Conforme (Carvalhal da Slva, 004) os dados fnanceros possuem uma característca de caldas pesadas e excesso de curtose. Nas tabelas 3 e 4 é apresentado a estatístca descrtva e o resultado do teste de normaldade das varáves de controle (Tamanho da empresa, Oportundade de crescmento, Endvdamento, patrmôno lqudo e ROA) e da varável ndependente (ISE) nos anos 006, 007 e da méda do período. Tabela 3 Estatístca descrtva das varáves de controle 1 Estatístca descrtva Tamanho da Empresa (TAM) Oportundade de Crescmento (OC) Endvdamento (NE) Méda Méda Méda Méda 7,000 6,960 6,980-0,106 0,061-0,0 0,563 0,566 0,564 Medana 7,19 7,15 7,178-0,089 0,058 0,09 0,571 0,57 0,57 Máxmo 8,364 8,33 8,364 0,09 0,148 0,148 0,850 0,85 0,850 Mínmo 5,544 5,54 5,54-0,439 0,009-0,439 0,35 0,309 0,35 Desvo Padrão 0,686 0,679 0,675 0,147 0,035 0,135 0,134 0,140 0,136 Assmetra -0,11-0,138-0,18-0,497 0,505-1,30-0,367-0,006-0,174 Curtose,575,66,601,610,758,684 3,416,455,910 Jarque-Bera 0,9 0,08 0,431 1,091 1,033 15,656 0,681 0,85 0,47 p-valor 0,89 0,901 0,806 0,580 0,597 0,000 0,711 0,867 0,884 Tabela 4 Estatístca descrtva das varáves de controle Estatístca descrtva Patrmôno Lqudo (PL) ROA ISE Méda Méda Méda Méda 15,133 15,4 15,188 10,639 9,778 10,09 0,348 0,17 0,83 Medana 15,398 15,473 15,435 9,300 10,000 9,750 0,000 0,000 0,000 Máxmo 18,396 18,550 18,473 8,100 9,700 9,700 1,000 1,000 1,000 Mínmo 1,347 1,357 1,35 0,500 0,100 0,100 0,000 0,000 0,000 Desvo Padrão 1,489 1,499 1,494 6,791 7,190 6,99 0,487 0,4 0,455 Assmetra 0,108 0,16 0,135 0,755 0,851 0,793 0,639 1,370 0,966 Curtose,559,733,646 3,43 3,679 3,543 1,408,878 1,93 Jarque-Bera 0,31 0,169 0,00,359 3,19 5,386 3,993 7,1 9,333 p-valor 0,891 0,919 0,905 0,307 0,00 0,068 0,136 0,07 0,009

11 Observando a tabela 3 é possível afrmar que a varável tamanho da empresa se manteve estável no período de 006 a 007, assm como o nível de endvdamento, porem a oportundade de crescmento sofreu um aumento, sando de -0,106 em 006 para 0,061 em 007, alem de apresentar um comportamento não normal, devdo ao p-valor médo ser nferor a 0,01. As demas varáves da tabela apresentam comportamento médo normal. Na tabela 4 verfcou-se que o patrmôno lqudo aumentou de 15,133 em 006 para 15,4 em 007. A varável ROA demonstrou queda de 10,639 em 006 para 9,778 em 007, o que pode ser explcado pela dstrbução de juros demonstrado na nota explcatva de algumas empresas da amostra, fato esse exposto também como justfcatva da queda da varável dependente, Q de Tobn, alem de apresentar comportamento leptocurtco. A varável ISE apresentou um comportamento não normal ao nível de 1%, devdo o p-valor menor que 0,01. As demas varáves da tabela 3 apresentam comportamentos médos normal. Na tabela 5 é apresentado os valores da regressão lnear múltpla das varáves de controle e ndependente, calculada pelo método dos mínmos quadrados ordnáros. Tabela 5 Regressão das varáves de controle e ISE (varável ndependente) Varável Coefcente Erro Padrão Estatístca t Prob. ISE 0, , , ,1643 LOG(PL) 6, , , ,0009*** CRESCIMENTO (OC) -,4031 1, , ,5810 TAMANHO (TAM) -14, , , ,001*** ENDIVIDAMENTO (NE) 15, ,4931 3, ,0018*** LOG(ROA) -0, , , ,0113** R-quadrado 0,33565 R-quadrado ajustado 0,39010 Autocorrelação seral,4654 Estatístca F 3,86701 Prob(Estatístca F) 0, (*) sgnfcatvo a 10% (**) sgnfcatvo a 5% (***) sgnfcatvo a 1% O coefcente de determnação ( R ) é segundo (Hoffmann e Vera, 1977) a medda de quão bem a equação de regressão se ajusta aos dados amostras e um valor próxmo de 0 resulta num ajuste rum. O modelo apresentado na tabela 4 demonstra um R gual a 3,3%, ou seja, segundo (Hoffmann e Vera, 1977) é a quantdade de varação em que y (Q de Tobn) é explcada pela reta de regressão calculada pelas varáves de controle (PL, OC, TAM, NE e ROA) e ndependente (ISE). O valor R gual a 3,3% e R ajustado gual a 3,9% é satsfatóro para uma analse de dados cross-secton que segundo (Gujarat, 004) são dados coletados de númeras varáves onde os valores das mesmas são do mesmo espaço de tempo, assm como os dados da amostra. O teste Durbn Watson que segundo (Hoffmann e Vera, 1977) mostra a exstênca de autocorrelação nos erros, sendo que um valor próxmo de 0 há a exstênca de uma

12 autocorrelação postva nos erros e um valor próxmo de 4 ndca que os erros estão negatvamente autocorrelaconados; através da tabela 5 é possível conclur que a autocorrelação esta equlbrada pelo fato de apresentar um valor bem próxmo da medana entre 0 e 4. A tabela 5 mostra que as varáves NE, TAM e PL são sgnfcatvas ao nível de 1%, destaque para as varáves PL e NE, pos ambas apresentam coefcentes postvos o que podese conclur uma relação dreta ao valor da empresa. A varável ROA apresenta correlação estatstcamente sgnfcante ao nível de 5%; porem apresenta um coefcente negatvo o que é possível conclur que a varável tem uma relação nversa ao valor da empresa segundo o modelo adotado. A varável dummy ISE não é sgnfcatva pelo valor probablístco de 0,1643, porem apresenta um coefcente postvo à varável dependente e um erro padrão pequeno quando comparado com a maora das demas varáves. O fato de a empresa adotar ações sustentáves não é um fator determnante para que apresente um aumento no seu valor de mercado, sso quando comparamos com o resultado das demas varáves analsadas. No momento em que uma empresa atua de forma sustentável ela melhora sua magem nsttuconal o que contrbu para adqur recursos de terceros a custos menores (NE) e a alavancar recetas de vendas (PL), ou seja, a empresa mantém um nível de endvdamento equlbrado e lucros acumulados cada vez maores e conseqüentemente aumenta seu valor de mercado; em suma é possível afrmar que o fato de a empresa esta lstada na cartera ISE contrbu ndretamente para um Q de Tobn elevado. 5. Conclusão A presente pesqusa teve por objetvo demonstrar se empresas lstadas na cartera ISE apresentam valor de mercado (Q de Tobn) superor as que não consttuem a mesma. Para esta verfcação fo seleconado uma amostra de empresas lstadas no ISE e não lstadas, onde através de varáves de controle e ndependente fo possível realzar teste estatístcos que demonstrou não exstr uma relação sgnfcatva no valor de mercado das empresas da amostra por estarem lstadas na cartera do ISE. A lmtação encontrada na analse das varáves esta relaconada ao modelo utlzado, uma vez que as varáves de controle utlzadas são mportantes para uma melhor mensuração, porem outras varáves mportantes que podem nfluencar no desempenho das empresas lstadas no ISE não foram ncluídas. Outra lmtação se deve a qualdade das nformações dsponíves e ao período da analse. Devdo à exstênca de númeras varáves relaconadas ao desenvolvmento fnancero de empresas lstadas no ISE, é sugerdo estudos futuros que possam abranger um numero maor de varáves com um período maor utlzando metodologas dferentes que possam se somar aos resultados este trabalho. Referêncas ASSAF NETO, A. Fnanças Corporatvas e Valor. São Paulo: Atlas, 003 ASSUNÇÃO, A. B. A.; SILVA, G. S. e; SILVA, N. L. R. M.; LIMA, C. S. F.. Atvo Intangível: Goodwll ou Captal Intelectual.Ro Grande do Norte. 000 BALDA, R.; MANZANETE, C. M. Responsabldade Socal Corporatva. Belo Horzonte, 003

13 BERA, A.K.; JARQUE, C. M.. Effcent tests for normalty, homoscedastcty and seral ndependence of regresson redsuals: Monte Carlo evdence. Economc Letters 7. v.4, p BERNARDO, D. C. R. et. al. Investmentos em responsabldade socal empresaral cram valor para as empresas? Um estudo de caso das companhas de captal aberto no Brasl. Lavras MG. 006 BM&FBOVESPA. Bolsa de Mercadoras e Futuros & Bolsa de Valores de São Paulo. Dsponível em Acessado em 30 ma BOWEN, H. R. Responsabldades socas dos homens de negócos. Ro de Janero. Cvlzação Braslera CARVALHAL DA SILVA, A. Governança corporatva, valor, alavancagem e polítca de dvdendos das empresas brasleras. RA USP, v.39, out-dez 004 CAVALCANTE, F.; TOBIAS, A. C. B. Avalação Econômca de Atvos Intangíves. Dsponível em <http://www.expresstranng.com.br/exprtran/eollearn.nsf>. Acesso em 6 mao.009 DICKEY, D. A.; FULLER, W. A. (1979). Dstrbuton of the Estmators for Autoregressve Tme Seres wth a Unt Root. Journal of the Amercan Statstcal Assocaton. v. 74, p FACHIN, O. Fundamentos de metodologa. 4. Ed. São Paulo: Sarava 003. FISCHER, R. M.; FALCONER, A. P. Voluntarado Empresaral Estratégas de Empresas no Brasl. Centro de Estudos em Admnstração do Tercero Setor CEATS/USP. São Paulo, Dsponível em: <www.ceats.org.br>. Acesso em 7 mao. 009 GUJARATI, D. Basc Econometrc. 4º ED. Mc Graw Hll. 004 HART, S. L. Crando Valor Sustentável. Carolna do Norte. US. Mao 003. Traduzdo por Pedro F. Bendassoll HOFFMAN, R; VIEIRA, S. Analse de Regressão: Uma Introdução à Econometra. São Paulo. Edtora Huctec LAROUSSE CULTURAL. Dconáro da Língua Portuguesa. Edtora Nova Cultura. São Paulo SP MARTINS, G. A.; THEÓPHILO, C. R. Metodologa da Investgação Centífca para Cêncas Socas Aplcadas. São Paulo: Atlas, 007. MCWILLIAMS, A; SIEGEL, D. Corporate Socal Responsblty: A Theory of Frm Perspectve. Academy of Management Revew. [S.L.]: v. 6, n.1, p , 001.

14 MELLO, J. S. F. O Impacto da Governança Corporatva no Valor de Mercado das Companhas de Captal Aberto no Brasl. Belo Horzonte. 007 NORMAN, W.; MACDONALD, C. Gettng to the bottom of Trple Bottom Lne. Busness Ethcs Quarterly. March 003. RIBEIRO, M. S.; LISBOA, L. P. Balanço Socal. Revsta Braslera de Contabldade, São Paulo, n 115 jan/fev.1999 SÁ, A. L. A Função Socal do Contablsta. Revsta Mnera de Contabldade. Belo Horzonte, Abr/Jun 001. SANTOS, J. A; PARRA FILHO, D. Metodologa Centífca. SP: Futura, SILVEIRA, M. C. A.C. O Que é Responsabldade Socal Empresaral?Fortaleza- CE. 003 VELLANI, C. L. A Cênca Contábl e a Eco-efcenca dos Negócos. USP. Rberão Preto- SP. 000

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