Um Modelo Pós-Keynesiano de Crescimento e Distribuição de Renda Aplicado à Dinâmica das Economias Capitalistas Desenvolvidas e em Desenvolvimento

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1 Um Modelo Pós-Keynesiano de Crescimeno e Disribuição de Renda Aplicado à Dinâmica das Economias Capialisas Desenvolvidas e em Desenvolvimeno Breno Pascualoe Lemos José Luis da Cosa Oreiro Resumo: Nese arigo descreveremos as principais caracerísicas do modelo de crescimeno pós-keynesiano ormulado por Oreiro & Ono (2005), assim como ambém proporemos a sua reesruuração, paricularmene, aravés de mudanças nos módulos I e II do modelo. No módulo I, que raa da demanda eeiva, (i) será reormulada a unção invesimeno, colocando o invesimeno como unção da dierença enre o esoque de capial desejado no período correne e o esoque de capial do período anerior, a im de proporcionar a esabilização do grau de uilização da capacidade produiva, e (ii) a variável que descreve o animal spiris ou impulso dos empresários será endogeneizada. No módulo II, que raa da produção e da renda, endogeneizaremos o progresso ecnológico de acordo com as idéias de Kaldor (957). Como exercício de análise e ese de robusez do modelo apresenado, serão realizadas duas simulações em compuador para averiguar a aderência do modelo proposo a alguns aos esilizados ano das economias desenvolvidas, como das economias em desenvolvimeno. Os aos esilizados que preendemos demonsrar são os seguines: (i) a volailidade da axa de inlação é maior nos países em desenvolvimeno; (i) o nível de produo cresce mais rapidamene nas economias desenvolvidas, ampliando o gap enre países ricos e pobres; (iii) a volailidade da axa de crescimeno do nível de produo é maior nas economias capialisas em desenvolvimeno; e (iv) que a volailidade da axa real de juros é menor nas economias desenvolvidas. Os resulados das simulações mosram que o modelo consegue reproduzir a dinâmica capialisa ano de uma economia desenvolvida como de uma economia em desenvolvimeno. Palavras-Chave: Economia Pós-Keynesiana, Crescimeno Econômico, Disribuição de Renda e Fluuações. Classiicação JEL: O4, O, E2. Janeiro de Inrodução O ineresse dos economisas a respeio dos deerminanes do desenvolvimeno econômico de uma nação vem do manjedouro da ciência econômica, no úlimo quarel do século XVIII e primeira pare do século XIX. Os chamados economisas clássicos, ais como Adam Smih, David Ricardo, Thomas Malhus, Friedirich Lis e Karl Marx, muio embora sob ângulos dierenciados, em seus rabalhos e invesigações, esavam debruçados sobre a seguine quesão: como unciona o sisema capialisa e para onde ese sisema poderá levar a sociedade nele imersa? A preocupação deses auores era reproduzir a dinâmica capialisa a im de enender o desino de uma sociedade a ela associada. Com o adveno da revolução marginalisa, aqui enendida como o conjuno de obras publicadas a parir da segunda meade do século XIX, cujos expones são Carl Menger, William Jevons, Léon Walras e Alred Marshall, há um deslocameno do oco da ciência econômica da invesigação da dinâmica capialisa para seus aspecos microeconômicos. Somene após a revolução keynesiana que, a despeio de se prender a aspecos macroeconômicos vinculados ao curo prazo marshalliano, o enoque na dinâmica capialisa vola a cena. Os arigos de Harrod (939) e Domar (946) vinculam expliciamene a dinâmica capialisa a seus resulados de longo prazo. O objeivo de ambos, embora aravés de méodos dierenes, é demonsrar a insabilidade da rajeória de crescimeno das economias capialisas. Os auores demonsram analiicamene que o equilíbrio de seady-sae é algo improvável, iso é, as variáveis endógenas do sisema não endem a um esado de movimeno esável. Em ouras palavras, o equilíbrio com pleno emprego é um caso paricular e insável em uma economia capialisa. Aluno do Programa de Mesrado em Desenvolvimeno Econômico da UFPR e bolsisa CAPES. bplemos@uol.com.br. Douor em Economia (IE/UFRJ), Proessor do Deparameno de Economia da UFPR, Direor do Cenro de Pesquisas Econômicas da UFPR e Pesquisador do CNPq. joreiro@upr.br. Web-Sie: hp://

2 Conudo, é a parir dese resulado que surgem os chamados º e 2º problemas de Harrod. O º problema de Harrod raa da ala de aderência do insrumeno de análise proposo à realidade do capialismo do segundo pós-guerra, o qual passou pela experiência de cerca de 20 anos com pleno emprego. O 2º problema de Harrod esabelece que qualquer hiao enre a axa de crescimeno garanida e a axa eeiva de crescimeno se ampliará ao longo do empo, perpeuando o caráer acidenal do crescimeno com plenoemprego, o que conradiz a eoria dos ciclos. Os economisas, a parir dese inerim, volam mais uma vez suas aenções para os deerminanes do desenvolvimeno econômico de uma nação. Como uma resposa ao caráer oruio do equilíbrio com plenoemprego, Rober Solow (956) posula que a idenidade enre a axa garanida e a axa naural de crescimeno, aponada por Harrod como o aor gerado de insabilidade por serem deerminadas de orma independene, pode ser esável, na medida em que a relação capial-produo seja suicienemene lexível para maner aquela idenidade 2. Esa é a resposa neoclássica ao º problema de Harrod. A resposa neoclássica ao 2º problema de Harrod ambém é baseada na orma em que a ecnologia é empregada. Solow argumena que o modelo de Harrod não consegue reproduzir a experiência das economias capialisas avançadas em unção da hipóese de coeicienes ixos para as possibilidades écnicas de produção, o que reorça a hipóese neoclássica de lexibilidade da relação capial-produo. Os economisas pós-keynesianos, denro de uma radição neo-ricardiana, conesam o modelo de Harrod a parir do quesionameno a respeio da deinição de longo prazo. Economisas como Nicholas Kaldor e Luigi Pasinei enendem o longo prazo como o momeno em que se alcança consisenemene o plenoemprego. É o período em que os choques exógenos, ou emporários, se exuinguiram. Desa orma, ao conrário dos neoclássicos, Kaldor (956), Robinson (962) e Pasinei (962) esabelecem que, embora as propensões a poupar sejam dierenciadas, a propensão a poupar agregada pode variar, uma vez que esa é a média daquelas ponderada pela disribuição uncional da renda. Anes de avançarmos, porém, az-se necessário ressalar que os moivos pelos quais as propensões a poupar são dierenciadas são assuno de conrovérsia enre os economisas pós-keynesianos. Para Nicholas Kaldor, a propensão a poupar esá vinculada a um aspeco puramene econômico, qual seja, a one de renda, se lucro ou salário. A propensão a poupar dos salários é menor do que a dos lucros. Luigi Pasinei, denro de uma radição clássico-marxisa, explica a dierenciação das propensões a poupar em ermos sociológicos, em que os capialisas possuem uma propensão a poupar maior do que os rabalhadores. A emenda pasineiana ao modelo de Kaldor (956) abriu a guarda pós-keynesiana, ornando-a suceível a aaques neoclássicos, uma vez que abria-se a possibilidade para a chamada euanásia dos capialisas (c. Samuelson & Modigliani, 966) 3, o que colocaria em xeque a solução pós-keynesiana para os problemas de Harrod. Iso porque a euanásia dos capialisas elimina a possibilidade de variação da poupança agregada, o que inviabiliza a possibilidade de manuenção do pleno-emprego ao longo do empo, por que a axa de crescimeno de longo prazo é dierene da axa naural de crescimeno. A equação undamenal do modelo de Harrod pode ser escria como: s c = η + α em que s é a axa de poupança, c a relação capial-produo, η a axa de crescimeno da orça de rabalho e α é a relação produo por rabalhador. Na equação acima esá sub-enendida a idenidade enre a axa garanidade de crescimeno, a axa eeiva de crescimeno e a axa naural de crescimeno. 2 A lexibilidade da relação capial-produo pressupõe a possibilidade de mudança écnica. Esa por sua vez, só é possibiliada pela subsiuibilidade enre os aores de produção. Esa hipóese, basane resriiva, engendrou um inenso debae enre as correnes pós-keynesiana e neoclássica ao longo dos anos 60, episódio conhecido como a cownrovérsia do capial. 3 A possibilidade do cenário de euanásia dos capialisas é ão possível quano o chamado processo Pasinei, em que a razão enre o esoque de capial de propriedade dos capialisas e o esoque de capial de propriedade dos rabalhadores já convergiu para o seu valor de repouso. 2

3 Como podemos perceber, os modelos de crescimeno pós-keynesianos apresenam uma inima relação enre a disribuição uncional da renda e o crescimeno 4. Ao longo de sua evolução aé os dias de hoje, podemos ideniicar rês gerações de modelos de crescimeno e disribuição de renda pós-keynesianos. Os modelos de primeira geração posulam que disribuição uncional da renda, deerminada endogenamene, deve garanir a plena uilização da capacidade produiva, leia-se, a equivalência enre as axas garanida e naural de crescimeno. Merecem desaque os rabalhos de Nickolas Kaldor (956, 957), Joan Robinson (962) e Luigi Pasinei (962). Uma oura ineração enre disribuição de renda e crescimeno é a elaborada a parir dos rabalhos de Kalecki (954) e Seindl (952), caracerizando os chamados modelos de segunda geração. Aqui a disribuição uncional da renda é deerminada pela axa de mark up, a qual é considerada uma variável exógena. O ajusameno enre poupança e invesimeno, por seu urno, é eio não aravés da variação da paricipação dos lucros na renda, pois sim por meio de variações no grau de uilização da capacidade produiva. Como podemos noar, a relação enre crescimeno e disribuição de renda é a seguine: o aumeno da paricipação dos salários na renda é que deerminam o uma maior axa de crescimeno da economia 5. Mais recenemene, buscou-se inroduzir relações não-lineares enre as variáveis macroeconômicas dos modelos de segunda geração, o que causou um conjuno de soluções com equilíbrios múliplos. Eses ipos de modelos, chamados de modelos de erceira geração, dá especial ênase para as propriedades dinâmicas das economias capialisas em desequilíbrio. Auores como Marglin & Bhaduri (990), Du (994), Sko (989), Lima (2000) e Oreiro & Ono (2005) rabalham com esa geração de modelos. Nos modelos de erceira geração esá ausene a noção de equilíbrio embuida na noção de longo prazo ricardiano. Eses modelos se aasam do chamado empo lógico e se aproximam do empo hisórico (c. Robinson, 962, p. 322). Ao empo lógico correspondem os modelos de equilíbrio, enquano ao empo hisórico os modelos hisóricos. Os modelos de equilíbrio se limiam a enender os meios pelos quais se passa de um equilíbrio para ouro. Já os modelos hisóricos se prendem às condições iniciais ou hisóricas especíicas e a mecanismos de causação bem deinidos. Denro desa linhagem de modelos, Oreiro & Ono (2005), doravane OO, consrõem um modelo embasado nos principais elemenos do enoque eórico pós-keynesiano, como a deerminação do nível de produção pela demanda eeiva, a exisência de propensões a poupar dierenciadas com base na classe de rendimenos, a ixação de preços com base num mark-up sobre os cusos direos uniários de produção, a deerminação do invesimeno com base na eoria dos dois preços de Minsky, a inluência da esruura de capial das empresas, em especial o seu nível de endividameno, sobre a decisão de invesimeno e de ixação de preços, a deerminação da axa de inlação com base no conlio disribuivo enre capialisas e rabalhadores, e a endogenidade da oera de moeda. O objeivo dese rabalho é avançar com o modelo OO a im de alcançar uma maior aderência aos aos esilizados das economias capialisas desenvolvidas e em desenvolvimeno. Para ano, (i) a deerminação demanda eeiva, esabelecida pelo módulo I, será reesruurada, aravés da consrução de uma nova unção invesimeno que permia aumenar e esabilizar a uilização da capacidade produiva, e (ii) ambém será inroduzida, no módulo II do modelo, uma unção de progresso ecnológico nos moldes de Kaldor (956). Feio iso, aremos um exercício de simulação compuacional com a inenção de conronar os resulados do modelo com os aos esilizados das economias desenvolvidas e em desenvolvimeno, visando esar a aderência do modelo à realidade concrea. 4 Kaldor (956) esabelece uma relação enre a axa de lucro, r, e a razão enre a axa de crescimeno da orça de rabalho, η, e a propensão a poupar a parir dos lucros, sc, conhecida como equação de Cambridge, que pode ser expressa do seguine modo: η r = Vale dizer, a ecnologia expressa pela relação capial-produo não joga qualquer papel na deerminação da axa de lucro. Pasinei (962) chega a ese mesmo resulado, sem, no enano, esabelecer a hipóese resriiva de que os rabalhadores gasam o que ganham. 5 Esa geração de modelos se dierencia da anerior porque vincula a deerminação da axa de inlação ao conlio disribuivo enre rabalhadores e capialisas (c. Rowhorn, 980). 3 s c

4 Além da presene inrodução, ese arigo conará com mais 4 seções. A segunda seção ará a apresenação do modelo e dará ênase nas mudanças promovidas em relação ao modelo OO. Já a erceira seção raará da meodologia empregada e da calibragem dos parâmeros e condições iniciais. A quara seção apresenará os resulados das simulações, assim como alguns aos esilizados de economias desenvolvidas e de economias em desenvolvimeno para esar a aderência do modelo à realidade. Por im, serão proeridas algumas conclusões. 2- A esruura do modelo O modelo a ser desenvolvido se enquadra como um modelo macrodinâmico muli-seorial seor produivo e seor inanceiro de economia echada e com governo. Esão disponíveis dois aores de produção apenas, capial e rabalho, ambos homogêneos iso é, não exise assimeria na idade do equipameno de capial nem dierenças na qualiicação do rabalho. Ademais, um único bem é produzido nesa economia, servidon ano para consumo como para invesimeno. O modelo oi consruído a parir de 5 módulos inerdependenes enre si, quais sejam: (i) módulo - componenes da demanda eeiva; (ii) módulo 2 - deerminação do nível de produção, renda progresso ecnológico; (iii) módulo 3 deerminação da disribuição uncional de renda; (iv) módulo 4 inlação e políica moneária; e (v) módulo 5 sisema inanceiro e déici iscal. A esruura do modelo é al que o mesmo admie solução recursiva, ou seja, os valores das variáveis dependenes no período do empo podem ser odos expressos em ermos dos valores dessas mesmas variáveis no período -. Sendo assim, uma vez deerminados os valores dos parâmeros das equações dinâmicas e os valores iniciais das variáveis dependenes podemos compuar as rajeórias no empo para odas as variáveis dependenes do modelo 6. Deve-se ressalar que as rajeórias assim deerminadas não possuem araores ou endência pré-deerminada, ou seja, o modelo não pressupõe a exisência de nenhum ipo de equilíbrio, enendido como o esado erminal ou posição assinóica do sisema econômico. 2. Módulo : Demanda Eeiva Nese módulo são deinidos os componenes e as relações uncionais da demanda eeiva. Deve-se ressalar que esaremos rabalhando com uma economia echada, mas com governo, de orma que a demanda eeiva é consiuída pela soma dos gasos de consumo, invesimeno publico e privado e gasos do governo. Inicialmene, iremos assumir que os gasos do governo com invesimeno em capial ixo aumenam a uma axa exógena (h I ) por período, ou seja, que os mesmos são auônomos com respeio ao nível correne de aividade econômica. Dessa orma, podemos escrever a seguine equação: G I = I I ( + h ) G () 7 em que G I T é o invesimeno publico realizado no período. O governo ambém realiza gasos de consumo, os quais esão relacionados undamenalmene com o pagameno do uncionalismo público e ranserências de renda para o seor privado. Iremos assumir que os gasos de consumo do governo são pró-ciclicos, ou seja, variam na mesma direção do nível de aividade econômica. Sendo assim, emos que: G C C = h Y (2) em que h C represena o aor de indução das variações do nível de aividade econômica do período - sobre os gasos de consumo do governo no período. Por hipóese: >h C >0. O invesimeno privado na ampliação da capacidade produiva exisene é deerminado por um processo de dois eságios. No primeiro eságio, deermina-se o invesimeno que os empresários desejam realizar dadas as suas expecaivas quano aos rendimenos uuros do equipameno de capial, o seu esado de coniança e a sua preerência pela liquidez que se maniesam na deerminação do aor de descono 6 Nas simulações do modelo aqui apresenadas iremos uilizar a planilha EXCEL para o calculo das rajeórias emporais das variáveis endógenas do modelo. 7 Uma hipóese similar a esa é adoada por Hicks (950). O aumeno exógeno do invesimeno público em conjuno com o crescimeno da parcela auônoma do invesimeno privado são os elemenos deerminanes da endência de crescimeno do nível de aividade econômica no longo-prazo. 4

5 aplicado à série de rendimenos uuros esperados do novo equipameno de capial. No segundo eságio, os empresários conronam o invesimeno desejado com a resrição inanceira ao invesimeno, expressa pelo nível máximo de endividameno que a irma pode olerar. Se o invesimeno desejado or superior ao invesimeno possível, dada à resrição inanceira da irma, enão a irma só poderá invesir aé o máximo permiido pelo seu nível de endividameno. Por ouro lado, se o invesimeno desejado or inerior ao invesimeno possível enão a irma poderá execuar a oalidade das suas decisões de invesimeno. O invesimeno desejado é a dierença enre o esoque de capial desejado no período correne menos o esoque de capial observado no período anerior. O esoque de capial observado no período correne, por sua vez, possui um componene auônomo que capa o oimismo esponâneo ou o animal spiris dos invesidores. Iremos supor que ese componene auônomo é uma ração consane (α 0 ) do esoque de capial das empresas do período anerior. Além desse componene auônomo, o esoque de capial desejado depende da razão enre o valor presene dos rendimenos esperados do equipameno de capial ao longo de sua vida úil (P D ) e o cuso de reposição do capial (P S ). Esse segundo componene visa inserir a decisão de invesimeno no conexo mais geral da eoria da aplicação do capial, onde a compra de bens de capial é visa apenas como uma das ormas possíveis de acumulação de riqueza ao longo do empo, cuja araividade depende da sua renabilidade vis-à-vis a renabilidade das demais ormas de acumulação de riqueza. Dessa orma, as unçoes de invesimeno desejado e de esoque de capial desejado podem ser expressas por: I (3) 8 D D = K K α 0Y D K = α 0Y onde : α 0 P + α P σk, > 0; α > 0 D S σk ; se caso conrario P D > P S Vale dizer, o esoque de capial desejado não era considerado no modelo OO. A naureza das mudanças na unção invesimeno é a seguine: (i) o invesimeno desejado no período correne é a dierença enre o esoque de capial desejado no período correne e o esoque de capial no período anerior; (ii) o animal spiris diz respeio à expecaivas de variações no nível de produo em relação ao período anerior - as quais deerminam variações no esoque de capial desejado correne - e não a mudanças no esoque de capial eeivo do período anerior; (iii) o esoque de capial desejado no período correne só irá aumenar se o esoque de capial no período anerior não or suiciene para aender ao aumeno do produo esperado pelos capialisas, considerando P D = P S. É ineressane ressalar que o animal spiris diz respeio a mudanças esperadas, por razões diversas, no nível de produo real e não no esoque de capial. Também é imporane vincular o esoque de capial desejado no período correne à capacidade produiva disponível no período anerior, por que o nível de produo real desejado 9 pode ser comporado pela capacidade produiva exisene, não sendo necessário qualquer ampliação do esoque de capial. A modiicação no raameno da variável animal spiris serve para incluir ao modelo um pouco mais da realidade concrea. Os capialisas, imersos em um ambiene de incereza, agem pelo impulso e erraicamene. Assim, não há como maner ixa uma varável que lida com o lado psicológico do capialisa, que age como um peixe se debaendo ora da água. Iso poso, ao deinirmos o animal spiris como uma variável aleaória, resa-nos discuir a respeio de qual a melhor diribuição que se adequa às suas caraceríscas. A imposição de uma disribuição ad hoc poderia causar mal-esar enre os economisas pós-keynesinos, pois a enaiva de se impuar uma (4) 8 Vale dizer, esa especiicacao para a uncao invesimeno desejado, como a dierenca enre o esoque de capial desejado no periodo correne e o esoque de capial observado no periodo anerior nao esa conemplada em Oreiro & Ono (2005). Noe ambem que oi inroduzida a variavel esoquer de capial desejado, a qual e deerminada endogenamene. 9 Esamos chamando de nível de produo real desejado aquele nível de produo do período anerior vezes o componene animal spiris, o que dá uma proxy da quanidade de produo que os agenes desejam ober no período correne, seja para a realização de lucros, seja para assegurar marke share, ou para ormar esoques. 5

6 disribuição a uma variável aleaória qualquer signiica dizer que, em cera medida, esa variável é conrolada, o que, suposamene, equivaleria a negar o axioma da incereza não-probabilísica. No enano, raar o animal spiris como uma variável aleaória não vai de enconro o axioma da incereza não-probabilísica, na medida em que a incereza considerada pelos auores pós-keynesianos é proveniene de uma naureza episemológica, não necessariamene onológica, iso é, a incereza não probabilísica é uma propriedade do conhecimeno que os agenes em do mundo no qual vivem, mas não é necessariamene uma propriedade imanene dese mundo. Assim, não há qualquer conradição em supor incereza nãoprobabilísica no campo das decisões dos agenes e incereza probabilísica no campo dos processos que deerminam os resulados das decisões omadas por esses mesmos agenes. Dese modo, o conceio de enropia no senido de Shannon (948), embora não respondesse a odo ese quesionameno, poderia impor alguns graus de liberdade nese inerim. Enropia pode ser deinida como uma medida de incereza quano à ulização de uma deerminada disribuição de probabilidade. Enreano, o conceio de enropia remee a um esado de incereza probabilísica, em que são conhecidos os esados que uma variável pode assumir e ambém a disribuição de probabilidade para cada um deses esados (c. Maos & Veiga, 2002, p.). De maneira geral, quano maior a ampliude da disribuição de probabilidade, ou seja, dos esados possíveis de uma variável, maior a incereza probabilísica a respeio da disribuição uilizada. Como esamos rabalhando com uma variável em que são conhecidos seus esados possíveis porque esamos impuando uma resrição enre 0 e 5 para valorar o animal spiris 0, muio embora seja diícil de elencá-los, conudo, nada sabemos sobre sua disribuição de probabilidade o que caraceriza um cenário de incereza enrópica. Como orma de possibiliar a ormalização do impulso dos capialisas, digamos que a disribuição de probabilidades seja muio ampla. Desa maneira, minimizamos o problema da sapiência da disribuição probabilísica, colocando os conceios de incereza probabilísica na roneira com a incereza enrópica. Iso poso, podemos invocar o princípio da razão insuiciene de Laplace para jusiicar a uilização de uma disribuição randômica 2 para gerar os valores do impulso que move os capialisas. O valor presene dos rendimenos esperados do equipameno de capial, o qual podemos denominar de preço de demanda do equipameno de capial, pode ser calculado ao se assumir um comporameno convencional de ormação de expecaivas, ou seja, ao se assumir que os lucros uuros serão iguais aos lucros obidos no período imediaamene anerior ao da omada da decisão de invesimeno 3. Dessa orma, emos que: P D ( τ ) m P Y = d (5) em que τ é a alíquoa do imposo sobre os rendimenos não-salário, m - é a paricipação dos lucros na renda no período -, P - é o nível geral de preços do período -, Y - é a renda real do período - e d é a axa de descono aplicada aos rendimenos esperados do equipameno de capial. O cuso de reposição do equipameno de capial, o qual podemos denominar de preço de oera do reerido equipameno, nada mais é do que o valor do esoque de capial avaliado aos preços correnes desse 0 A maneira arbirária para deinição do inervalo enre 0 e 5 como valores possíveis para o animal spiris é jusiicada apenas para a realização dos eses em compuador. É imporane ressalar que poder-se-ia ixar quaisquer oura conselação de valores como sendo represenaivos dos valores possíveis para o animal spiris. O princípio da razão insuiciene de Laplace esabelece que a melhor maneira de releir nossa ignorância ou a ampliude de nossa incereza, é aribuindo as mesmas chances de ocorrência aos evenos ou esados possíveis de uma variável (c. Maos & Veiga, 2002, p. 4). Por exemplo, no caso de enamos ideniicar a disribuição de probabilidade de dois lançamenos de uma moeda sem sabermos se esa é viciada ou não, a melhor aiude, segundo ese princípio, é aplicar uma disribuição uniorme para os evenos possíveis. 2 Por disribuição randômica enenda-se uma disribuição na qual a probabilidade de ocorrência dos evenos é idênica, al qual uma disribuição uniorme com n evenos. 3 Sobre a racionalidade desse padrão de expecaivas ver Possas (993). 6

7 equipameno 4. Dada a esruura uni-seorial do modelo aqui apresenado, o preço correne do equipameno de capial é igual ao nível geral de preços prevalecene no período. Sendo assim, emos que: P S = P (5 K a ) Iremos assumir que a axa de descono aplicada aos rendimenos esperados do equipameno de capial depende de dois elemenos, a saber: a axa de juros bancaria (i - ) e o risco do omador 5, o qual é uma média ponderada do risco de solvência ( - ) e do risco de reinanciameno ou liquidez ( - ). Sendo assim, emos que: d L ( i γ ) + L + ( θ ) = i + θδ + ( θ ) m P Y = i + θ P K em que L é o oal de emprésimos concedidos pelos bancos às irmas, θ é o aor de ponderação enre os riscos de solvência e de liquidez (esse aor relee o grau de aversão das irmas ao risco de insolvência visà-vis o risco de liquidez), γ é o coeiciene de amorização das dívidas das empresas, δ - é o endividameno oal das empresas como proporção do esoque de capial (o qual deermina o risco de solvência), e é a razão enre os compromissos inanceiros das empresas (equivalene à soma dos juros devidos com a amorização do principal) e o lucro operacional da empresa (essa razão deermina o risco de liquidez da irma, ou seja, o grau no qual a irma esá exposa à siuação de não ser capaz de honrar os seus compromissos conrauais). Uma vez deerminado o invesimeno desejado, as irmas devem avaliar a real possibilidade de implemenação de suas decisões de invesimeno. Para ano, elas devem deerminar o monane de emprésimos que elas podem conrair juno ao seor bancário, endo em visa o grau máximo de endividameno que as mesmas esão disposas a aceiar; bem como o monane de recursos próprios eeivamene disponíveis para o inanciameno de suas decisões de invesimeno. Em ouras palavras, a resrição inanceira ao invesimeno é igual ao acréscimo no nível de endividameno juno aos bancos comerciais que as irmas esão disposas a aceiar mais o lucro operacional liquido não-disribuido aos acionisas 6. Sendo assim, o invesimeno que a irma pode realizar no período é deerminado por: F δ P K L [ P Y w N ( i γ ) L ] (7) s ( τ ) = max + c + O primeiro ermo do lado direio na expressão (7) represena o monane máximo de endividameno que as empresas esão disposas a conrair juno aos bancos comerciais no período. Ao subrairmos desse ermo o oal de emprésimos conraídos ae o período -, obemos o acréscimo máximo do endividameno que as empresas esão disposas a aceiar no período. O ermo em colchees na expressão (7) represena o lucro operacional, ou seja, o lucro bruo (igual à receia operacional das irmas menos o cuso operacional que, por hipóese, é igual à olha de salários) menos o pagameno dos encargos inanceiros devidos aos bancos comerciais (juros + amorizações). Sobre esse monane incide o imposo de renda cuja alíquoa é suposa ser igual a τ. Uma vez deduzido o pagameno do imposo de renda, obemos o lucro operacional líquido. Uma pare desse lucro será disribuída para os acionisas na orma de dividendos e boniicações. Nesse conexo, se os capialisas não orem apenas os proprieários das empresas, como ambém os seus eeivos adminisradores; enão poderemos supor que o coeiciene de reenção de lucros é, na verdade, igual à (6) 4 Para maner o caráer recursivo do modelo aqui exposo, iremos avaliar o cuso de reposição do equipameno de capial com base nos preços e no esoque de capial prevalecene ao inal do período -. 5 Keynes deine risco do omador da seguine orma: The irs is he enrepreneur s or borrower s risk and arises ou o doubs in his own mind as o he probabiliy o his acually earning he prospecive yield or which he hopes (936, p.44). As dúvidas quano à eeiva obenção dos rendimenos esperados devem se raduzir, porano, numa axa de descono sobre esses rendimenos que é mais ala do que a axa de juros eeivamene paga pelos emprésimos obidos juno aos bancos. 6 Com base em Securao (2002, p.7) deine-se o lucro operacional como sendo igual ao lucro bruo menos o pagameno dos encargos inanceiros da empresa (juros + amorizações do principal). O lucro operacional líquido é igual ao lucro operacional deduzido do pagameno (previso) de imposo de renda. O lucro reido será, porano, igual ao lucro operacional líquido menos o pagameno de dividendos e boniicações para os acionisas. 7

8 propensão a poupar a parir do lucro operacional líquido 7. Ou seja, poderemos supor que os lucros reidos são iguais à poupança dos capialisas 8. O invesimeno eeivamene realizado no período é dado por: I = min D ( I, F ) (8) No que se reere aos gasos de consumo, iremos assumir a exisência de propensões a consumir dierenciadas sobre salários e lucros, al como Kaldor (956) e Pasinei (96-62). Mais especiicamene, iremos assumir que os rabalhadores gasam udo o que ganham, ou seja, que a propensão a poupar dos rabalhadores é igual a zero 9. Por ouro lado, iremos assumir que os capialisas produivos (ou seja, os proprieários das empresas não-inanceiras da economia) êm uma propensão a poupar sobre o lucro operacional líquido igual à s c ; ao passo que os capialisas inanceiros (ou seja, os proprieários dos bancos) êm uma propensão a poupar sobre a receia liquida das operações de inermediação inanceira igual à s. Dese modo, os gasos nominais de consumo no período são deerminados pela seguine expressão: PC ( s )( τ )[ P Y w N ( i + γ ) L ] + ( s )( τ ) i L (9) = w N + c Dividindo-se a equação (8) por P, e após algumas manipulações algébricas, emos: C [ V N + ( sc )( τ )( Y V N ( i + γ ) δ K ) + ( s )( τ ) i δ K ] (0) ( + π ) = Por im, a demanda eeiva no período é deerminada pela seguine expressão: Z = C + I + G + G c I () 2.2 Módulo 2: Produção, Renda e Progresso Tecnológico. De acordo com o principio da demanda eeiva, o nível de produção é deerminado pela demanda eeiva por bens e serviços (c. Pasinei, 997, p.99). O único pressuposo eórico para a validade dese principio é a exisência de capacidade de produção ociosa 20. Nesse conexo, as irmas irão aender a qualquer variação da demanda por inermédio de variações do nível correne de produção 2. O limie de validade do reerido principio é dado, porano, pelo nível poencial de produção da economia, o qual é deinido como a quanidade máxima de bens e serviços que a economia pode produzir, num dado período, com o esoque de máquinas e de rabalhadores disponíveis. A deerminação do produo poencial envolve, no enano, limiações de duas naurezas disinas, a saber: as limiações quano à disponibilidade da orça de rabalho e as limiações quano à inensidade do uso da capacidade de produção exisene. No que se reere às limiações da disponibilidade da orça de rabalho, devemos aenar para o ao de que exise um nível mínimo abaixo do qual a axa de desemprego não pode cair 22. Essa axa mínima de desemprego pode ser considerada como o pleno-emprego da orça de rabalho. Denominando essa axa mínima de desemprego por U min, emos que a produção máxima de bens e serviços possibiliada pelo plenoemprego da orça de rabalho é dada por: 7 Em ouros ermos: esamos assumindo que não exise nenhuma dierença enre a poupança pessoal dos capialisas e a poupança das corporações, ou seja, os capialisas são as corporações. 8 Isso signiica que os capialisas consomem a oalidade dos lucros disribuídos. 9 Dessa orma, os rabalhadores não poupam e, porano, não podem acumular riqueza na orma de direios de propriedade sobre o esoque de capial exisene. Sendo assim, a emenda de Pasinei à unção consumo de Kaldor não se aplica ao modelo aqui apresenado. 20 Deve-se ressalar que a exisência de preços ixos não é condição necessária para a validade do principio da demanda eeiva. No modelo aqui apresenado, os preços são deerminados no inicio do período e permanecem consanes ae o inal do mesmo. Conudo, os preços são lexíveis ao longo de uma seqüência de períodos. De ao, os preços podem variar ao longo do empo ano em unção de variações do nível de salário nominal como em unção de variações da axa de mark-up. 2 Nas palavras de Pasinei: The producive capaciy and labor orce are whaever hey are: in he shor run hey canno be changed. Bu hey only represen poenial producion. Acual producion will be realized only or ha amoun or which demand is expeced. Acual producion will hus urn ou o be whaever expeced demand is expeced o be. In his sense, eecive demand generaes producion (Ibid, p.99). 22 Traa-se do assim chamado desemprego riccional e do desemprego volunário. 8

9 Y max, l N = q ( U ) (2) min em que q é o requisio uniário de mão-de-obra, ou seja, a quanidade de rabalhadores que é ecnicamene necessária para a produção de uma unidade de produo. A variável q pode ser escria como uma unção de progresso écnico, análoga a Kaldor (957), da seguine maneira: q ( ψ ) K + I + G ρ (3) i = q 0 + j q i ( ψ ) K 2 + I + G A inclusão de uma unção geradora de progresso ecnológico é a principal mudança nese módulo. A unção de progresso ecnológico adoada segue a inluência das idéias de Kaldor (957). O auor pondera que qualquer ipo de progresso ecnológico, seja ele poupador de capial ou poupador de mão-de-obra, no senido de ou gerar mudança da ecnologia adoada ou mudança na écnica uilizada, ao im, ao cabo, se raduz em um aumeno do esoque de capial. Por isso mesmo, o rímo de progresso ecnológico de uma economia em uma boa proxy a parir do rímo de acumulação de capial. Dese modo: A sociey where echnical change and adapaion proceed slowly, where producers are relucan o abandon radiional mehods and adop new echniques is necessarily one where he rae o capial accumulaion is small. The converse o his proposiion is also rue: he rae a which a sociey can absorb and exploi new echniques is limied by is abiliy o accumulae capial (Kaldor, 957, p. 595). Ao se uilizar uma unção de progresso ecnológico com ese aspeco esamos, impliciamene, assumindo uma ecnologia de coeicienes ixos, o que nos leva a ideniicar uma unção de produção do ipo Leonie denro da esruura do modelo. Porano, a endogeneização do progresso ecnológico, da maneira como oi proposa, implica na não validade da principal caracerísica da equação de Cambridge, qual seja, a possibilidade de se ober a rajeória de crescimeno de longo prazo de uma economia sem a necessidade a ideniicação de uma unção de produção, o que limia a robusez dos resulados alcançados por ese modelo 23. No ineno de melhorar as especiicações no que oca aos deerminanes do progresso ecnológico, oi inserida a variável j, que segue uma disribuição randômica no inervalo - e, iso é, ela pode assumir ininios valores enre - e com cada um dos evenos com igual probabilidade de ocorrência. A jusiicaiva para a adoção dese ipo de disribuição esaria no ao de o progresso ecnológico ainda possuir um caráer insabilizador no sisema capialisa, na medida em que o período de sua ocorrência, assim como os eeios de sua adoção para a produividade dos aores se produção, seja incero 24. Por ese moivo, seria basane conveniene aproximar o problema da inrodução e dos eeios do progresso ecnológico ao caso de uma variável com incereza probabilísica, uma vez que o progresso ecnológico, em grande medida, esá associado ao ríimo de acumulação de capial, variável cujos esados são conhecidos e que a ampliude da disribuição de probabilidade permie invocar o princípio da incereza de Laplace reduzindo, assim, o problema a uma disribuição uniorme com muios evenos. Por ouro lado, ambém exise um limie superior ao grau de uilização da capacidade insalada. Tal como enaizado por Seindl (952), as irmas desejam operar com uma cera capacidade excedene no longo-prazo. Isso devido à ocorrência de indivisibilidades na decisão de invesimeno em capial ixo, indivisibilidades essas que azem com que a capacidade insalada cresça obrigaoriamene na rene da demanda, gerando uma cera ociosidade na uilização da capacidade insalada. Denominando o grau maximo de uilização da capacidade produiva por u max, emos que a produção máxima de bens e serviços compaível com esse nível de uilização da capacidade insalada é dado por: 23 Esa resrição que a unção de progresso ecnológico nos impõe pode ser minimizada, ao menos no curo prazo, caso consideremos que os seus eeios cumulaivos são, em grande medida, ponuais para a unção de produção. 24 Esa variável randômica não em o poder de ornar negaiva a o requisio uniário de mão-de-obra predominanemene inluenciado pelo ríimo de acumulação de capial, muio embora possa ornar negaiva a sua variação. 9

10 Y max, c max = u Y (4) em que Y é o nível de produção máximo que poderia ser obido no período - com a plena-uilização da capacidade produiva exisene. Esse nível máximo de produção é deerminado pela seguine expressão: Y σ K = (5) em que é a produividade social do capial 25 ; ou seja, uma variável de naureza écnica que indica a quanidade de produo que pode ser obida por inermédio da uilização de uma unidade de capial. Nesse conexo, o produo poencial no período é menor valor enre (2) e (4). Temos, porano, que: max [ q N ( U ); u K ] (6) max Y = min min σ Se o nível eeivo de produção or menor do que o produo poencial deerminado pela equação (6), enão o produo real no período será deerminado pela demanda eeiva desse mesmo período, dada pela equação (). Ou seja: Y = min max [ Z, Y ] (7) No enano, devemos ambém levar em cona a exisência de um limie ao rimo no qual a produção pode aumenar enre períodos. Isso porque as irmas se deronam com um cuso não-desprezível para aumenar a produção enre um período e ouro, cuso esse dado pelas despesas que as mesmas em que incorrer na seleção, conraação e reinameno dos novos rabalhadores. Sendo assim, iremos assumir a exisência de uma axa máxima de crescimeno do produo real enre períodos, a qual é deerminada pelo cuso maximo de ajuse do nível de produo iner-periodos que as irmas esão disposas a aceiar. Denominando essa axa por g max, segue-se que o produo real no período em que obedecer a seguine resrição: Y max ( + g ) Y (8) Desse razoado se segue que o nível de produção no período é deerminado pela seguine expressão: max max [ Z, Y,( + g ) Y ] (9) Y = min Por im, o esoque de capial no período é dado por: I ( ψ ) K + I G (20) K + = em que ψ é a axa de depreciação do esoque de capial Módulo 3: Disribuição de Renda Numa economia indusrial, al como a suposa pelo modelo aqui considerado, a renda deve ser concebida como a riqueza expressa em ermos maeriais (produos) e criada ao longo de um deerminado período. Sendo assim, há somene duas modalidades de renda numa economia indusrial, a saber: salários e lucros bruos. O governo e o seor inanceiro não criam riqueza, eles apenas se apropriam de uma pare dos lucros gerados no processo produivo, sob a orma de imposos e juros. Dessa orma, os imposos e os juros não aeam o monane de lucros e, porano, de renda criada na economia ao longo de um deerminado período 26. Com base nessas idéias, a renda avaliada em ermos nominais e gerada ao longo do período é igual a soma da massa de salários e dos lucros bruos. Temos, enão, que: P Y = w N + r P K (2) 25 Essa erminologia é omada empresada de Domar (946). 26 Sendo assim, esa implício que a axa de juros não aea a disribuição de renda enre salários e lucros, mas causa apenas uma redisribuição dos lucros oais gerados ao longo do processo produivo enre os capialisas produivos (empresários) e os capialisas inanceiros (banqueiros). Essa idéia remona aos economisas clássicos e a Marx. Com eeio, Marx (988) considera no capiulo 2 do livro 3 de O Capial, iniulado O Capial como porador de juros, que os juros são uma pare da mais-valia criada pelos rabalhadores produivos, sendo assim uma dedução dos lucros apropriados pelos capialisas indusriais. 0

11 em que r é a axa de lucro. Dividindo-se (2) por P Y, obemos, após as manipulações necessárias, que: = V q r + σu (22) w em que V = é o salário real. P A axa de lucro r pode ser expressa como o produo enre a paricipação dos lucros na renda (m ), o grau de uilização da capacidade produiva (u ) e a produividade social do capial ( ). Sendo assim, a expressão (22) pode ser reescria como: m = V q (23) A expressão (23) mosra que, dada a produividade do rabalho, exise uma relação inversa enre o salário real e a paricipação dos lucros na renda Módulo 4: Inlação e Políica Moneária Na economia aqui considerada se supõe a exisência de uma esruura de mercado oligopolizada de orma que as empresas êm poder de ixação de preços. Eses são ixados com base na imposição de uma axa de mark-up sobre os cusos direos uniários de produção. Dessa orma, emos que: ( ) w q (24) P = + z em que z é a axa de mark-up ixada pelas empresas do seor produivo. Nesse conexo, os preços ixados pelas empresas do seor produivo podem variar enre períodos em unção da ocorrência de (i) uma variação dos salários enre períodos 27 ; e (ii) uma variação da axa de markup enre períodos e (iii) de uma variação do requisio uniário de mão-de-obra enre períodos 28. Sendo assim, a axa de inlação no período, deinida como a variação de preços enre o período e o período -, é dada por: ( + z ) ( + z ) P w q ( + π ) = = P w q em que π é a axa de inlação no período. (25) O primeiro passo para a deerminação da axa de inlação no período é, porano, a deerminação da inlação salarial, ou seja, a deerminação da axa de variação dos salários nominais enre o período e o período -. Para ano, iremos supor que os salários nominais são objeo de barganha enre as irmas e os sindicaos. No processo de negociação salarial, os sindicaos demandam reajuses salariais que sejam suicienes para (a) cobrir a inlação do período anerior e (b) aumenar o nível de salário real aé um cero paamar desejado pelos mesmos, o qual é inluenciado pelas condições vigenes no mercado de rabalho. Quano maior or o poder de barganha dos sindicaos maior será a imporância dese ulimo elemeno na deerminação da axa de reajuse dos salários nominais. Dessa orma, a equação de reajuse salarial é dada por 29 : w w w P = P P ϕ ( V V ) (26) em que V é o salário real desejado pelos rabalhadores no período. 27 Esamos supondo que, ao longo de um dado período, os salários nominais são ixos. 28 Ao conrario dos modelos Kaleckianos radicionais, esamos supondo que a axa de mark-up pode variar ao longo do empo como resulado do aumeno do poder de mercado das empresas ou em unção de uma maior necessidade de geração de undos próprios para o inanciameno das decisões de invesimeno. Ao longo de um dado período, no enano, a axa de mark-up permanece consane. 29 Essa equação de reajuse salarial é inspirada em Blanchard (999, pp ).

12 Iremos supor que o salário real desejado é uma unção inversa da axa de desemprego (U ), ou seja: V = φ φ0u (27) Subsiuindo (27) em (26), emos após os algebrismos necessários que: w w = ( + π ) + ϕφ ϕφ U ϕv (28) 0 No que se reere à variação da axa de mark-up enre períodos, iremos nos basear nas idéias de Eichner (980). Segundo esse auor, a margem de lucro é uma variável cenral na adapação da irma a conjunura econômica. Num cenário posiivo de aumeno do grau de uilização da capacidade produiva, as irmas aumenariam a axa de mark-up devido ao aumeno do seu poder de mercado decorrene do aumeno da demanda pelos seus produos. Por ouro lado, a margem de lucro é uma variável imporane na deerminação da capacidade inerna de inanciameno da irma. Dessa orma, num cenário de elevação da axa de endividameno, as irmas podem recorrer ao aumeno da axa de mark-up como pare de uma esraégia com visas ao aumeno dos undos auogerados. Sendo assim, propomos a seguine equação para a deerminação do mark-up das irmas do seor produivo: z = z0 + z u + z2 δ, z > 0, z2 > 0 (29) Daqui se segue que a variação da axa de mark-up enre períodos é deerminada com base na seguine equação: + z + z0 + z u + z2 δ = (30) + z + z0 + z u 2 + z2 δ 2 Subsiuindo (30) e (28) em (25), obemos a expressão que deermina a axa de inlação no período : + z0 + z u π = + z0 + z u 2 + z δ + z δ ( π + + ϕφ ϕφ U ϕv ) 0 ρ 0 ( ψ ) ( ψ ) K K 2 + I + I + G i + G O conrole da axa de inlação é um dos objeivos primordiais dos bancos cenrais, os quais são as insiuições responsáveis pela ormulação da políica moneária. Não há, odavia, um consenso sobre qual é a melhor condua na uilização dos insrumenos de políica moneária. Ainda que nenhum banco cenral aualmene busque conrolar a axa de crescimeno dos agregados moneários como deendiam os velhos monearisas não exise um consenso sobre a primazia das regras sobre as políicas discricionárias ou viceversa. Blinder (999, p.58) airma que os bancos cenrais são mais propensos a adoar uma regra baseada em resulados (esabelecendo, por exemplo, meas para a inlação ou para o crescimeno do PIB nominal) do que regras baseadas em insrumenos (como a regra de Friedman). Isso decorre da consaação de que os bancos cenrais não êm um conrole pereio sobre a axa de inlação e demais variáveis macroeconômicas; mas que podem exercer uma inluencia imporane sobre as mesmas por inermédio de seus insrumenos. Nesse conexo, se irmou um consenso de que o principal insrumeno de políica moneária é a axa de juros. Isso poso, iremos supor que a políica moneária é conduzida num regime de meas de inlação e que o Banco Cenral ixa a cada período o valor da axa básica de juros por inermédio de uma regra de Taylor (c. Taylor, 993), al como a apresenada abaixo: (3) A equação (3) nada mais é do que uma versão urbinada da curva de Phillips expandida pelas expecaivas. Observemos a presença de um claro componene inercial na axa de inlação, expresso pela dependência da axa de inlação correne com respeio à axa de inlação do período anerior (c. Bresser-Pereira, L.C; Nakano, Y. 984). Observemos ambém que, ceeris paribus, exise uma clara relação inversa enre a axa de inlação do período e a axa de desemprego do período -. A novidade inroduzida por essa versão urbinada é a possibilidade de deslocamenos ao longo do empo da curva de Phillips em unção do ajuse da axa de mark-up, o qual é moivado pelas variações no empo do grau de uilização da capacidade produiva e da axa de endividameno. 2

13 i * * ( λ ) i + λ[ β ( π π ) + β ( g η) + β ] (32) * = 0 2 em que i * é a axa básica de juros deinida pelo Banco Cenral 32 ; λ é o aor de inércia da axa de juros; os coeicienes 0 >0 e >0 represenam, respecivamene, o peso dado, na ormação da axa básica de juros, a divergência da axa de inlação do período anerior com respeio à mea inlacionaria (π * ) e a divergência da axa de crescimeno do produo real no período anerior com respeio à axa naural de crescimeno (η); e β 2 é uma consane. A única resrição à aplicação da equação (32) como regra de ixação da axa básica de juros pelo Banco Cenral é que a axa de juros básica não pode jamais ser negaiva. Dessa orma, deve-se esabelecer um piso para a axa básica de juros nessa economia. Denominando esse piso por i * min, o valor da axa básica de juros no período é dado por: i * * * { i ; ( λ ) i + λ[ β ( π π ) + β ( g η) + β ]} (33) * = max min Módulo 5: Seor Financeiro e Déici Fiscal Tal como no caso do seor produivo, iremos supor que a esruura de mercado prevalecene no seor bancário é oligopolisa, de orma que os bancos êm poder para ixar a axa de juros cobrada sobre os emprésimos que os mesmos realizam para as empresas daquele seor. Desa orma, os bancos comerciais deinem a axa de juros cobrada pelos seus emprésimos (i ) por inermédio da aplicação de um mark-up (z b ) sobre a axa básica de juros deinida pelo Banco Cenral (c. Rousseas, 986, pp.5-52). Temos, assim, que: b * ( ) i (34) i = + z Do mesmo modol como no caso das irmas do seor produivo, iremos supor que o mark-up bancário não é ixo, mas pode variar enre períodos em unção de mudanças na conjunura econômica e/ou no poder de mercado dos bancos. Nesse conexo, iremos supor que o mark-up bancário é conra-ciclico, variando na direção inversa do grau de uilização da capacidade produiva (c. Aronovich,994). A idéia é que aumenos no grau de uilização da capacidade produiva esão associados a aumeno das vendas e, porano, a uma redução do risco de deaul por pare das empresas do seor produivo. Essa redução do risco de deaul permie aos bancos reduzir o spread enre a axa de juros dos emprésimos e a axa básica de juros. Por ouro lado, iremos supor que aumenos da axa de inlação irão induzir os bancos comerciais a aumenar a axa de mark-up (Ibid.). A inuição aqui é que aumenos da axa de inlação obrigam o banco cenral a aumenar a axa básica de juros na enaiva de impedir uma divergência dos índices de inlação com respeio à mea inlacionaria. Isso aumena a volailidade da axa básica de juros, conribuindo para o aumeno do risco de juros (c. Ono e alli, 2004), obrigando os bancos comerciais a aumenar o spread enre a sua axa e a axa de juros ixada pelo banco cenral. Por im, iremos supor que o mark-up bancário possui um piso abaixo do qual ele não pode cair, o qual relee o grau de monopólio dos bancos. Dessa orma, a equação de deerminação do mark-up bancário é dada por: b b b b b ( z ; z z u + z ) ; z < 0 ; z 0 (35) b z = max 0 2π 2 min > Uma vez ixada a axa de juros dos emprésimos, os bancos comerciais aendem a oda a demanda de emprésimos das irmas do seor produivo. Isso signiica que não há nenhum ipo de resrição de credio, al como se observa nos modelos macroeconômicos de inspiração novo-keynesiana. Porano, o volume eeivo de credio concedido pelos bancos comerciais no período é ineiramene deerminado pela demanda de credio, em consonância com a hipóese de endogenidade da oera de moeda, apresenada por Kaldor (982) e Moore (988) Essa equação da regra de Taylor é inspirada na equação uilizada pelo sisema de meas de inlação implemenado pelo Banco Cenral do Brasil. 32 Segundo Barbosa (2004), os bancos cenrais não realizam mudanças abrupas na axa de juros de um período para o ouro, mas endem a se comporar de orma a realizar uma suavização dos movimenos da axa de juros ao longo do empo. Dessa orma, passa-se a observar um cero comporameno inercial da axa de juros. 33 O argumeno básico de Moore para jusiicar a endogenidade da oera de moeda é que, nas condições prevalecenes nos modernos sisemas moneários, caracerizado pela exisência conjuna de ia money e credi money, a base moneária é endógena, ou seja, o banco cenral acomoda oda e qualquer variação na demanda por reservas bancarias com uma variação da disponibilidade de reservas, manendo consane a axa de juros do mercado inerbancário. 3