UMA ANÁLISE DA RELAÇÃO ENTRE O RETORNO DAS AÇÕES DO SETOR DE CONSTRUÇÃO CIVIL BRASILEIRO E INDICADORES MACROECONÔMICOS

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1 UMA ANÁLISE DA RELAÇÃO ENTRE O RETORNO DAS AÇÕES DO SETOR DE CONSTRUÇÃO CIVIL BRASILEIRO E INDICADORES MACROECONÔMICOS Marcelo de Lma Balzana Flho 1 Rcardo BordeauxRêgo Resumo Ese rabalho eve como objevo esudar os reornos das ações do seor de consrução cvl braslero em relação a ndcadores macroeconômcos, vsando descobrr se é possível relaconar os reornos das ações com os dos ndcadores. A meodologa ulzada envolve o uso de eses de esaconaredade e análse de regressão mulvarada, sendo aplcados a um unverso de see ações e oo ndcadores econômcos. Os resulados aponam para a relevânca do ndcador de avdade Índce Bovespa no movmeno das ações do seor mobláro, nfluencando odas as ações do esudo. Logo arás daquele índce, vem a Taxa de Câmbo, que demonsrou poder explcavo em relação à maora dos avos do seor. A nfluênca da nflação permanece duvdosa, pos, afeou sgnfcavamene somene rês ações, e endo seu real efeo de forma dúba, nfluencando algumas ações posvamene e ouras negavamene. Palavraschave: Mercado de Ações, Ações da Consrução Cvl, Indcadores Macroeconômcos, Análse de Regressão. Absrac Ths sudy had he objecve of sudyng he sock reurns of he Brazlan consrucon ndusry n relaon o macroeconomc ndcaors, n order o dscover wheher s possble o relae he reurns of he socks wh he ndcaors. The mehodology nvolves he use of ess of saonary and mulvarae regresson analyss, all been appled o a unverse of seven socks and egh economc ndcaors. The resuls pon o he relevance of he ndex Ibovespa n he real esae ndusry, nfluencng every sock of he sudy. Jus afer ha ndex, comes he Exchange Rae, whch demonsraed explanaory power n relaon o he majory of he secor s asses. Influence of Inflaon could no be showed, as sgnfcanly affeced only hree socks, and affeced some socks posvely and ohers negavely. Keywords: Brazlan Sock Marke, Brazlan Consrucon Secor, Macroeconomc Indcaors, Regresson Analyss. 1 Depº de Engenhara de Produção, Unversdade Federal Flumnense. Campus Neró. Depº de Engenhara de Produção, Unversdade Federal Flumnense. Campus Neró. ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

2 1. Inrodução As operações em bolsa de valores são consderadas pela socedade braslera como uma forma de auferr ganhos de capal superores aqueles obdos pela cadernea de poupança e pelos íulos públcos. Enreano, é de conhecmeno de odos que há ambém a possbldade de alos prejuízos no mercado de ações para aqueles que não souberem aplcar o seu capal conhecendo o rsco assocado a ese po de nvesmeno. Esse rsco, embudo nos nvesmenos, nada mas é do que a chance dos resulados reas serem dferenes dos esperados. Essa varabldade, no movmeno dos avos, pode ser assocada a índces de mercado ou quasquer ouras varáves que se deseje, com nuo de crar um padrão para que se possa arbur um grau de rsco ao avo. Não mpora se as operações são de curo, médo ou longo prazo, sempre haverá um rsco assocado e enender so pode ser o dferencal enre o nvesdor que sabe o que esá fazendo e um que esá apenas jogando. Esse conhecmeno do rsco vem do vínculo que pode ser arbuído ao avo em relação a alguma oura varável. Usualmene se compara os reornos no mercado aconáro com o índce de ações mas usado na economa local, essa comparação resula no chamado rsco ssêmco, que corresponde a varabldade do reorno de uma ação em relação ao reorno do índce que represena o ssema no qual a ação esa nserda. Enender como dferenes avos se comporam em relação às varáves que o cercam é uma das formas de mapear o comporameno que o reorno desse avo em. No caso dese rabalho, serão avaladas as ações do seor de consrução cvl braslero em relação a ndcadores macroeconômcos exernos as empresas, buscando monar equações usando os ndcadores para explcar os reornos do seor mobláro Seor de Consrução Cvl Decduse por analsar o seor mobláro ou de consrução cvl devdo à enorme aenção que esá sendo despendda a ese ramo nos úlmos anos, que é resulado da grande ala nos preços dos móves, que pode ser consequênca drea de uma demanda moblára basane aquecda. Os números do seor, conforme dados do Relaóro Seoral da Consrução Cvl feo pelo Deparameno Inersndcal de Esaísca e Esudos Socoeconômcos (Deese) em abrl de 011, em mosrado que o mesmo esá em expansão desde 004, com aumeno dos nvesmenos em obras de nfraesruura e na consrução de móves habaconas. Mesmo durane a crse, ocorrda em 008, o PIB seoral cresceu 7,9%, cando em 009, mas volando a er um desempenho de desaque no ano de 010, com ala de 11,6%. O aumeno nos fnancamenos de undades mobláras nos úlmos 3 anos em ajudado o seor a er o bom desempenho apresenado. Comparando 010 com 009, houve um crescmeno de 73,09% nos valores conraados para fnancameno habaconal aravés do Fundo de Garana por Tempo de Servço (FGTS), e um aumeno de 65,0% no fnancameno habaconal com recursos advndos da poupança SBPE (Ssema Braslero de Poupança e Emprésmo). Toalzando, os crédos habaconas veram um apore de R$ 83 blhões no ano de 010, consequênca ambém da queda dos juros e de programas como o Mnha Casa, Mnha Vda que faclaram o acesso ao crédo para compradores com baxa renda. Além desses resulados, há a expecava de mas crescmeno, no caso da ndúsra de consrução pesada, decorrene das obras de nfraesruura para os preparavos da Copa do Mundo de 014 e das Olmpíadas de 016, que será sedada pela cdade do Ro de Janero. Há a necessdade de melhoras, com consequene uso do seor de consrução, nas áreas de: nfraesruura de ranspores, esádos, gnásos esporvos, aeroporos, readequação vára e saneameno. ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

3 1.. Movação e Objevos Consderando sua mporânca na econômca braslera, e sabendo que ese ramo anda é consderado novo em operações na Bolsa de Valores de São Paulo, com poucas ações alcançando represenavdade no Índce Bovespa, surge a movação dese rabalho que pode ser resumda em forma de perguna: Como esão se comporando as ações do seor de consrução cvl na bolsa de valores? Sera possível assocar seus reornos a algum po de ndcador macroeconômco, com poder esaísco? O objevo geral do rabalho é descobrr se há alguma relação enre os ndcadores macroeconômcos e as ações do seor de consrução cvl braslero. A hpóese ncal é de que os ndcadores econômcos nfluencam os reornos aconáros desse seor e que seja possível explcar eses reornos aravés das varações macroeconômcas. Sendo assm, serão feos eses de correlação e análses de regressão para enender a relação conemporânea que há enre os avos do seor e os ndcadores. Após sso, o rabalho segue para o seu objevo específco, o qual é monar equações de regressão que explquem os reornos aconáros do seor mobláro por meo das mudanças das varáves macroeconômcas.. REVISÃO DA LITERATURA.1. Prncpas Teoras: Mercado versus Indcadores Macroeconômcos Durane o século XX, foram cradas algumas hpóeses que servram para norear a relação do mercado com os faores econômcos, essas déas se ornaram o senso comum do mercado nernaconal e daram orgem a muos ouros rabalhos no sendo de confrmar ou conesar suas afrmações. Tano a confrmação quano a conesação ermnavam por gerar novas eoras para explcar as dferenes relações econômcas nos mercados do város países do mundo. As prncpas hpóeses cradas para explcar o funconameno das bolsas durane o século passado foram as segunes: 1. Hpóese Fsherana: Em Fsher (1930), é levanada a quesão de que o nvesmeno em ações sera um hedge para a nflação. Os reornos do mercado de ações seram ndependenes das axas de nflação, sendo nfluencados por faores reas da avdade econômca e funconaram como hedge da nflação no longo prazo. (Adrang e al., 00, p. 63). Hpóese do Proxy Effec: Fama (1981) ulza os dados dos reornos aconáros e da nflação do período pósguerra noreamercano ( ) para mosrar que as ações não funconam como hedge para a nflação. Na verdade, exse uma correlação negava enre a bolsa e a nflação, que sera uma consequênca da relação posva enre as ações e a avdade econômca, que por sua vez em uma correlação negava com a nflação. O argo anda enfaza que agrupando os dados anualmene, o efeo explcavo da nflação sobre as ações desaparece na presença da varável avdade real (Fama, 1981, p. 563). 3. Hpóese da Causaldade Reversa: Proposa por Geske and Roll (1983), pode ser consderado um complemeno a eora proposa por Fama (1981). A eora apresenada é de que os preços das ações varam anes das ouras varáves, porque os nvesdores se apressam em prever as mudanças que rão ocorrer na economa e rapdamene desconam os resulados de seus cálculos nos avos. Dane dessas eoras proposas por esses rês rabalhos, há uma sére de argos buscando comprovar, descarar ou anda sugerr novas explcações para os dversos mercados fnanceros ao redor do mundo. A segur serão apresenadas as conclusões de alguns rabalhos que esudaram as relações enre os mercados aconáros e ndcadores macroeconômcos para dversas econômcas ao redor do mundo e ambém ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

4 para o caso braslero, respecvamene A pesqusa de Mahmood e Dnnah nessa ordem. (009) analsa o mpaco das varáves.. Mercados Inernaconas macroeconômcas no mercado de ações de ses países do pacífco asáco Gulekn (1983) esuda as hpóeses de (Malása, Corea, Talânda, Japão, Fsher para 6 países (Áfrca do Sul, Ausrála e Hong Kong), que foram Alemanha, Ausrála, Ausra, Bélgca, escolhdos por erem sdo pouco afeados Canadá, Dnamarca, Espanha, Esados pela crse asáca. O esudo fo Undos, Flpnas, Fnlânda, França, conduzdo no período de janero de 1993 Holanda, Índa, Irlanda, Israel, Iála, a dezembro de 00 e foram ulzados Japão, Noruega, Nova Zelânda, Peru, como ndcadores macroeconômcos a Reno Undo, Sngapura, Suéca, Suíça e axa de câmbo, nflação e avdade Venezuela). O auor ulzou dados ndusral. O objevo ncal era enar mensas no período de janero de 1947 enconrar algum po de equlíbro de aé dezembro Foram crados longo prazo enre as varáves e descobrr modelos de regressão para medr o grau se exse alguma relação de causaldade de relação dos mercados com suas no curo prazo. Os resulados ndcam respecvas nflações e os resulados da que há uma relação de equlíbro no análse mosraram que os reornos longo prazo enre odas as varáves e as aconáros e a nflação não em relação ações no Japão, Corea, Hong Kong e esaísca sgnfcava para a maora das Ausrála. No curo prazo, deecouse bolsas. O poder explcavo das algum po de relação enre odas as regressões fo pequeno, sendo a varáves e o mercado aconáro para correlação negava enre as ações e a odos os países com exceção de Hong nflação deecada para 18 países. Denre Kong, que demonsrou relação apenas ses países, onde houve uma boa com a axa de câmbo, e Talânda, que sgnfcânca esaísca, quaro nham mosrou alguma neração somene com a uma correlação negava com a nflação. avdade ndusral. O desaque do esudo fo para o Reno O rabalho de Sngh (010) que Undo, sendo ese o únco país cuja aborda as relações enre o mercado da relação dos reornos aconáros e da Índa, a nflação, produção ndusral e a nflação fo consaada como posva e axa de câmbo, usando dados mensas do próxma de 1,0. O coefcene Bea da período de abrl de 1995 a março de regressão do Reno Undo fo de 0, São realzados eses de correlação A conclusão do esudo fo de que a e causaldade de Granger enre as quaro relação da nflação com as bolsas ao varáves, o objevo prncpal é descobrr redor do mundo é predomnanemene qual o grau de causaldade enre elas, seja negava. unlaeral ou blaeral. A análse dos O rabalho de Campbell (004) resulados se mosrou basane realza um esudo sobre a nfluênca da neressane, consaouse que odas as nflação, do prêmo por rsco e da varáves possuem correlações posvas volaldade dos preços das ações sobre os alas, com exceção da axa de câmbo que dvdendos. Esse esudo fo feo no possu uma correlação posva baxa com mercado nore amercano, no período de as ouras varáves. A causaldade de mao de 197 aé dezembro de 00. As Granger mosrou que o índce de ações equações formuladas para o reorno dos causa varações na avdade ndusral e dvdendos conseguem explcar aé 49%, na nflação, sendo que somene a sendo sua equação com maor poder de avdade ndusral em o mesmo efeo explcação em função da nflação no índce. A axa de câmbo não hsórca e do prêmo por rsco. As demonsrou causar e nem sofrer prncpas conclusões do argo são que a causaldade por nenhuma das varáves, nflação é posvamene correlaconada sugerndo que suas varações devem ser com o crescmeno dos dvdendos no explcadas por ouros ndcadores longo prazo. ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

5 exernos ao esudo. A conclusão do argo é de que o mercado de ações ndano anda é pouco desenvolvdo, com poucas pessoas nvesndo, e que desse modo a relação dese com as varáves econômcas anda não seja conssene e madura sufcene para se exrar relações conclusvas a respeo da economa da Índa. A ulzação de regressões ambém fo observada no rabalho de Dasgupa e. al. (011), que concluu que os reornos negavos da consane negocação nsuconal de ações não é explcada pelos reornos passados, se concenra nas ações de menor valor e apresena maor nensdade nas empresas com maor concenração de propredade nsuconal. Em seu rabalho sobre problemas de Agênca em empresas aéreas de capal abero, Edgeron (01) ulzou a regressão para conclur que as empresas de propredade de fundos de Prvae Equy êm em méda, froas quarena por ceno menores do que as ouras de capal abero. O rabalho de Bergh e Gbbons (011) esudou a reação das ações ao anúnco da conraação de consuloras de gesão. Os auores ulzaram a regressão para conclur que, para a amosra de 118 empresas que anuncaram publcamene a conraação de consuloras, o mercado reagu favoravelmene. A regressão aponou que a reação enda a ser maor nas empresas com maor lucravdade. O rabalho recene de Ferr e Maber (013) ulzou regressões para avalar o mpaco de uma nova regulamenação sobre ransparênca no pagamenos a execuvos na GrãBreanha. Os resulados aponam para uma reação posva das coações das ações de empresas que apresenavam poucas penaldades ao baxo desempenho. Devdo à ransparênca exgda pela regulamenação, as empresas brâncas elmnaram as prácas consderadas premação a maus resulados. A segur, a revsão de rabalhos focados no mercado braslero..3. Mercado Braslero Adrang e al. (00) esudam o mercado de ações braslero, no período de janero de 1986 a julho de 1997, com o objevo de esar a hpóese do proxy effec para uma econômca emergene, a qual era, e anda é, consderada a maor econômca da Amérca Lana. Os resulados aponaram para uma aceação da hpóese de Fama no longo prazo, pos embora enha sdo consaado que o mercado aconáro braslero possu uma relação negava com a nflação, essa relação connuava exsndo mesmo após rerar do modelo os efeos da correlação negava enre a avdade real e a nflação. Descobruse que os reornos aconáros, a nflação e a avdade econômca possuem uma curva de equlíbro apenas no longo prazo, não sendo ese equlíbro deecado no curo prazo. A conclusão é de que no caso do Brasl o proxy effec sera observado apenas em períodos mas longos. Em Grôppo (004), é nvesgada a exsênca de possíves relações causas enre um conjuno de varáves macroeconômcas e o Índce Bovespa, o qual fo escolhdo nese rabalho para represenar o mercado de ações. O período do esudo compreende janero de 1995 a dezembro de 003, e a écnca economérca de modelos de auoregressão veoral (VAR) fo usada para medr as relações do Ibovespa com a axa de câmbo, o preço do barrl de peróleo Hendersho e al (011) realzaram esudo para nferr a relação enre a ulzação de algormos e o aumeno da lqudez. Os auores se valeram da regressão para verfcar que o aumeno da negocação auomáca a parr de 003 esá relaconado à ulzação de algormos de negocação. O rabalho de Ch Mng Ho (011) emprega a regressão ao relaconar a auoconfança dos nvesdores de Tawan e sua dsposção de nvesr em mercados em baxa. O auor ambém conclu que os nvesdores confanes preferem nvesr em ações de empresas com pequena capalzação. no mercado nernaconal, a axa de juros ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

6 de curo prazo deflaconada e o índce de produção ndusral. Após a análse das relações de longo prazo do mercado com esses quaro ndcadores, descarouse a hpóese de Fsher e Fama, pos os resulados aponaram uma correlação negava de longo prazo do índce de ações com odas as quaro varáves ndependenes. Isso sgnfca que o Ibovespa responde negavamene a mpulsos ou choques que ocorram na ouras varáves, endo sdo meddo por Grôppo o nível de resposa da varável dependene para um aumeno de 10% nas varáves ndependenes: aumeno na SELIC, queda de 1,6%; aumeno na axa de câmbo, queda de 1,3%; aumeno no preço do barrl de peróleo, queda de 15,14% no segundo mês. O auor conclu o rabalho desacando que a axa básca de juros da economa é a varável com maor lgação com o mercado de ações, sugerndo que sso se deve aos nvesdores enxergarem a renda fxa como um subsuo para os nvesmenos em renda varável. A pesqusa de Casro (009) eve como prncpal objevo verfcar se o mercado braslero possuía a mesma relação negava enre a nflação e reornos aconáros, a qual fo observada por dversos argos para as economas nernaconas. A base esudada compreenda os reornos mensas do IPCA, IGPM, axa de câmbo, commodes, índces seoras e o Índce Bovespa, desde janero de 000 aé seembro de 008. No começo, Casro esou o IPCA como varável ndependene frene ao Ibovespa e concluu que não hava poder explcavo, esou enão o IGPM e obeve os mesmos resulados. Em seguda, decompôs o IPCA nas componenes anecpada e não anecpada e anda assm não enconrou resulados dferenes, passando para a análse das commodes e da axa de câmbo, onde enconrou sgnfcânca no modelo. Há anda, no fnal da pesqusa, uma análse dênca para os dversos seores econômcos do mercado de ações, nclundo o seor de consrução cvl, cabendo ressalar aqu que não foram enconradas relações sgnfcavas enre as varáves esudadas e ese seor. O argo de Berella e al. (009) busca relaconar o mercado de ações, de 1995 a 007, com ndcadores macroeconômcos, separando eses em nernos e exernos ao Brasl. Desse modo, são esudados como ndcadores nernos: índce de produção ndusral, índce de nflação, axa de juros real, rsco de crédo domésco e axa de câmbo real. Os ndcadores exernos que fazem pare do esudo são: Sandard e Poor`s 500, axa de juros amercana e o preço do barrl de peróleo. Ulzando dversas meodologas economércas, enconraramse relações posvas de longo prazo enre o Ibovespa com a bolsa amercana e o preço do peróleo, e relações negavas com a axa de juros amercana e a axa de câmbo real, as ouras varáves não verem sgnfcânca consderável. Esses resulados confrmam alguns enconrados por rabalhos anerores, como a axa de câmbo negava, e dvergem em ouros ponos, como a relação do preço do peróleo negava enconrada por Grôppo (004). Os auores ermnam o argo ressalando o peso que os ndcadores exernos ao Brasl em em seu mercado aconáro, mas desacam que de odos as varáves, o dólar fo aquela com maor grau de resposa sgnfcava. 3. METODOLOGIA 3.1. Análse de Regressão Será ulzada a análse de regressão lnear mulvarada para assocar os reornos das ações do seor de consrução cvl com os ndcadores macroeconômcos. A regressão mulvarada é um méodo usado para relaconar uma varável que será chamada de dependene ou condconada com ouras varáves que são denomnadas ndependenes ou condconas. É da lnear porque em como objevo monar uma equação com varáves de prmero grau, que srva para prever os valores que a varável explcada erá, dado os valores ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

7 das varáves explcavas. A equação de regressão mulvarada em o segune formao: Y 1 1 n n Onde Y é a varável dependene; é o valor base de Y, correspondendo ao nercepo da equação; é o coefcene lnear da ésma varável; represena a ésma varável explcava e Y Yˆ, represena o erro da medção e odos os faores resduas da equação. Para que a análse de regressão seja realzada correamene, fazse necessáro aenar para os pressuposos da lneardade, normaldade dos resíduos, homocedascdade, ndependênca dos resíduos e nexsênca de colneardade. Quase odas as condções podem ser verfcadas analsando o gráfco dos resíduos das regressões, com exceção da colneardade, que é verfcada observando se as correlações das varáves dependenes é nferor a 0,7. Ademas, o modo de medr se uma equação de regressão esá bem ajusada aos dados pode ser fea aravés do coefcene de deermnação R. Essa esaísca serve para medr o quano da varabldade oal das observações da sére pode ser explcada pela rea de regressão raçada, o que sgnfca que quano maor o valor de R, melhor será o ajuse do modelo. O coefcene segue a segune fórmula: SQR SQE R 1 SQT SQT R varânca para odos os seus valores ao longo do empo. A condção da esaconaredade é um requso mporane ao relaconar varáves econômcas, pos quando uma sére econômca é nãoesaconára qualquer regressão realzada com oura varável é consderada espúra, mesmo que essa regressão mosre ala sgnfcânca esaísca. Para descobrr se uma sére é esaconára, ese rabalho ulzará o ese de raz unára de DckeyFuller Aumenado (ADF), que é dervado do ese de DckeyFuller (DF), apresenado em Dckey e Fuller (1979), e se basea em esar os segunes processos auoregressvos: Onde SQRé a soma dos quadrados Se / / < 1, enão a sére rá devdo a regressão ou yˆ y ; convergr para uma sére esaconára no nfno, porém se o valor de / / = 1, a SQE é a soma dos quadrados dos sére será não esaconára e sua varânca resíduos ou e ˆ ; SQT é a soma dos será gual a, sendo Y mas quadrados oas ou y y. conhecda, nesse caso específco, como um passeo aleaóro. Em vrude dsso, o objevo do ese ADF é esar a hpóese 3.. Tese de Raz Unára de nula de que a sére é não esaconára DckeyFuller Aumenado ( / / = 1), conra a hpóese alernava Uma sére é chamada de de que a sére é esaconára ( / / < 1). esaconára se possu a mesma méda e Os valores crícos usados para rejear a ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho Y Y Y Y 1 Y p Y Y Y p Y p 1 1 Y Onde é o valor da sére no empo ; é o nercepo; é o ermo que represena a endênca deermnísca; p 1 Y Y Y 1 ; Y esa a 1 possbldade de Y ser nfluencado por observações mas defasadas de ordem Y, sendo > 1, e é uma sequênca de varáves aleaóras ndependenes e dencamene dsrbuídas, com dsrbução N (0, ) e sem auocorrelação.

8 hpóese de raz unára são exraídos da dsrbução que fo abulada por Fuller (Margardo e Anefalos, 1999, p. ). A dsrbução é usada no caso da equação (3), mas se o modelo possur nercepo usase a equação (4) e a esaísca, e se o modelo possur nercepo e endênca, equação (5) e a esaísca. O número de defasagens consderado deal para elmnar a auocorrelação dos resíduos será calculado pelo Créro de Informação de Akake (AIC), que ulza a segune fórmula para um número reduzdo de observações (quando n / k 40 ): SQE AIC n ln n k( k 1) k n k 1 Onde SQE é a soma dos quadrados dos resíduos; k é o número de parâmeros e n é o número de observações Base de Dados Prmeramene, as coações das ações foram recolhdas no se ofcal da Bolsa de Valores de São Paulo e em seguda foram seleconadas as ações do seor mobláro. O créro para essa seleção é feo com base nos avos que compõem o Índce Imobláro (IMOB) e ambém o Índce Bovespa (IBOV). Fo decddo ulzar apenas os avos que esvessem na nerseção dos dos índces para garanr a lqudez, que é essencal para que se consga medr as possíves nfluêncas dos ndcadores nos reornos das ações escolhdas. Desse modo, foram seleconadas see ações: segundo Ross (008), para a manuenção das avdades de uma empresa, esa erá que realzar nvesmenos em capal de gro líqudo além dos nvesmenos em avos a longo prazo. Esses valores consderarseão saídas de caxa ao longo período de avdade da companha. A maor pare dos ndcadores econômcos fo escolhda com base nos dversos rabalhos da leraura esudada. A nflação será represenada pelo INCC, IPCA e IGPM, o prmero fo escolhdo por represenar dreamene o aumeno dos cusos referenes à consrução cvl, o segundo é o índce mas dfunddo para medr a nflação da econômca braslera e o ercero é o índce ulzado para corrgr conraos de aluguel. O IPCA é calculado pelo Insuo Braslero de Geografa e Esaísca (IBGE), enquano o INCC e o IGPM são calculados pela Fundação Geúlo Vargas (FGV), a base de dados mensal dos rês índces fo exraída do Poral Brasl ( Em relação aos ndcadores fnanceros, a Taxa Selc, que será represenada pelos Cerfcados de Depóso Inerbancáro (CDI), eve seus dados mensas ambém rerados do Poral Brasl. A axa de câmbo no formao (R$/US$) fo exraída dreamene do se do Banco Cenral ( Por úlmo, os índces de avdade: PIB, Ibovespa e Taxa de Desocupação. O PIB esá represenando o crescmeno da avdade econômca do país e seu banco de dados mensal fo rerado do IPEADATA ( As coações de fechameno do Índce Bovespa foram exraídas do se Bolsap ( A axa de desocupação mensal fo obda no banco de dados do IBGE ( Análse Descrva dos Dados Em vrude das daas da prmera ofera públca das ações escolhdas como pare da pesqusa, conforme abela 1, fo decddo realzar a análse no período de 01 de agoso de 007 aé 31 de dezembro de 011. O esudo será feo ulzando os reornos mensas de odas as ações e ndcadores econômcos seleconados, conando com um oal de 53 observações. ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

9 Tabela 1: Informações das ações analsadas Códgo Ação Tpo 1 Ofera Par. IMOB (% ) Par. IBOV (% ) BISA3 BROOKFIELD ON 3/10/006,74% 0,8% BRML3 BR MALLS PAR ON 05/04/007 19,45% 1,00% CYRE3 CYRELA REALT ON 01/07/005 9,48% 1,9% GFSA3 GAFISA ON 17/0/006 4,35% 1,81% MRVE3 MRV ON 3/07/007 8,93% 1,89% PDGR3 PDG REALT ON 6/01/007 15,6%,99% RSID3 ROSSI RESID ON 05/01/005 3,45% 1,35% TOTAL 64,0% 11,78% Fone: em 19/03/01 A abela coném um resumo das prncpas esaíscas das varáves que serão usadas no esudo: Tabela : Esaíscas descrvas dos reornos mensas Varável Méda Arméca Desvo Padrão Mínmo Máxmo Amplude Ren. Acumulada Ações BISA3 0,41% 19,31% 3,31% 9,31% 14,6% 65,1% BRML3 1,6% 1,8% 30,43% 30,0% 60,63% 57,57% CYRE3 0,69% 17,13% 45,64% 48,6% 93,90% 3,70% GFSA3 0,77% 18,5% 4,60% 6,9% 105,5% 7,5% MRVE3 1,5% 16,98% 4,36% 54,55% 96,91% 3,88% PDGR3 1,4% 15,35% 31,48% 59,0% 90,68% 8,76% RSID3 0,10% 1,31% 46,00% 104,05% 150,05% 66,53% Indcadores Fnanceros CDI 0,87% 0,13% 0,59% 1,17% 0,58% 57,99% Dolar 0,13% 5,31% 9,43% 17,13% 6,56% 0,09% Indcadores de Preços INCC 0,59% 0,59% 0,5%,94% 3,19% 36,79% IPCA 0,46% 0,% 0,00% 0,83% 0,83% 7,0% IGPM 0,55% 0,63% 0,74% 1,98%,7% 33,7% Indcadores de Avdade IBOV 0,36% 7,30% 4,80% 15,55% 40,35% 4,75% PIB 0,98% 3,68% 9,66% 6,99% 16,65% 61,60% Txdes 1,15% 5,99% 10,53% 0,59% 31,1% 50,53% Fone: Elaborado pelos auores Podese noar que, denre as ações, BRML3 eve a maor méda dos reornos mensas, o menor desvo padrão e ambém a maor renabldade acumulada no período, mas anda assm, por muo pouco, não fo capaz de superar o CDI, o qual eve uma renabldade acumulada de aproxmadamene 58%. Percebese que o desvo padrão das ações fca enre 1,8% (BRML3) e 1,31% (RSID3), enquano o IBOV em um desvo padrão no valor de 7,30%, ndcando que as ações possuem um rsco maor que o índce do mercado. Segue o cálculo do coefcene de Correlação de Pearson com o ese assocado à hpóese nula dos coefcenes serem guas a zero, conforme a Tabela 3. ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

10 Tabela 3: Coefcene de Correlação de Pearson Varável CDI Dolar INCC IPCA IGPM IBOV PIB Txdes Ações BISA3 BRML3 CYRE3 GFSA3 MRVE3 PDGR3 RSID3 (0,380) (0,568) (0,193) (0,093) (0,13) 0,641 (0,001) (0,105) 0,005*** 0,000*** 0,166 0,507 0,16 0,000*** 0,994 0,455 (0,7) (0,83) (0,160) (0,070) (0,55) 0,604 0,011 0,10 0,103 0,04** 0,53 0,616 0,066* 0,000*** 0,936 0,469 (0,4) (0,616) (0,184) (0,304) (0,35) 0,770 0,088 (0,07) 0,107 0,000*** 0,186 0,07** 0,018** 0,000*** 0,531 0,607 (0,19) (0,550) (0,6) (0,) (0,67) 0,684 (0,008) 0,00 0,115 0,000*** 0,058* 0,110 0,053* 0,000*** 0,954 0,986 (0,79) (0,697) (0,143) (0,18) (0,60) 0,765 0,9 (0,006) 0,043** 0,000*** 0,306 0,363 0,06* 0,000*** 0,1* 0,966 (0,191) (0,644) (0,187) (0,104) (0,10) 0,736 0,188 0,00 0,171 0,000*** 0,181 0,457 0,130 0,000*** 0,177 0,986 (0,40) (0,614) (0,31) (0,137) (0,40) 0,681 0,146 0,014 0,084* 0,000*** 0,096* 0,39 0,083* 0,000*** 0,97 0,9 Indcadores Fnanceros 1,000 0,36 0,143 (0,119) (0,09) (0,386) (0,00) 0,077 CDI 0,000*** 0,008*** 0,306 0,398 0,834 0,004*** 0,987 0,585 0,36 1,000 0,017 0,005 (0,05) (0,675) (0,17) 0,049 Dolar 0,008*** 0,000*** 0,906 0,970 0,857 0,000*** 0,119 0,78 Indcadores de Preços 0,143 0,017 1,000 0,08 0,377 (0,60) 0,81 (0,050) INCC 0,306 0,906 0,000*** 0,134 0,005*** 0,061* 0,041** 0,74 (0,119) 0,005 0,08 1,000 0,513 (0,117) (0,083) 0,09 IPCA 0,398 0,970 0,134 0,000*** 0,000*** 0,405 0,554 0,133 (0,09) (0,05) 0,377 0,513 1,000 (0,3) 0,063 (0,065) IGPM 0,834 0,857 0,005*** 0,000*** 0,000*** 0,094* 0,655 0,641 Indcadores de Avdade (0,386) (0,675) (0,60) (0,117) (0,3) 1,000 0,093 (0,044) IBOV 0,004*** 0,000*** 0,061* 0,405 0,094* 0,000*** 0,509 0,755 (0,00) (0,17) 0,81 (0,083) 0,063 0,093 1,000 (0,149) PIB 0,987 0,119 0,041** 0,554 0,655 0,509 0,000*** 0,88 0,077 0,049 (0,050) 0,09 (0,065) (0,044) (0,149) 1,000 Txdes 0,585 0,78 0,74 0,133 0,641 0,755 0,88 0,000*** *** Sgnfcânca de 1% ** Sgnfcânca de 5% * Sgnfcânca de 10% Fone: Elaborado pelos auores 4. ANÁLISE DOS RESULTADOS Prmeramene, fo realzado o ese de DckeyFuller Aumenado (ADF) para denfcar se as séres dese esudo são esaconáras e para sso fo ulzado o sofware esaísco SAS. Tesouse a hpóese nula de não esaconaredade das séres para os rês modelos do ese ADF e a hpóese de esaconaredade fo rejeada para odas as séres com sgnfcânca esaísca de 5% e 1%, em nível, com exceção do CDI e do IPCA. Esses somene se ornaram esaconáros depos da prmera dferencação. Após a verfcação e confrmação da esaconaredade das séres emporas, é possível realzar a análse de regressão mulvarada das ações em relação aos ndcadores econômcos. ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

11 4.1. Análse de Regressão Mulvarada Fo realzada a análse de regressão mulvarada dos reornos das see ações com os oo ndcadores macroeconômcos, ulzando o sofware SPSS Para se ober o melhor modelo possível, fo escolhdo que o programa execuasse a regressão por meo do méodo backward, que sgnfca realzar a regressão com odos os ndcadores e r removendo aqueles que verem uma sgnfcânca acma de 10%. É removdo no máxmo um ndcador por regressão, aquele com a maor sgnfcânca, e uma nova regressão é modelada, de modo que no fnal sobrem apenas varáves ndependenes com sgnfcânca menor do que 10%. Acredase que por meo dese méodo odas as varáves condconas erão a mesma chance de mosrar seu poder explcavo em relação às ações. Um dealhe é que alguma varável excluída nos prmeros passos possa er um poder explcavo consderado elevado, mas fo rerada do modelo porque seu grau de explcação é fraco na presença de ouras varáves, o que ocorre normalmene quando duas varáves ndependenes medem o mesmo efeo na varabldade da regressão. Tabela 4: Modelos de regressão mulvarados Ações Consane CDI Dolar INCC IPCA IGPM IBOV PIB Txdes R² Ajusado BISA3 BRML3 CYRE3 GFSA3 MRVE3 PDGR3 RSID3 0,007 0,013 0,001 0,014 0,037 0,009 0,036 0,905 1,36 0,781 1,668 18,345 0,347 4,370 7,147 1,5 1,017 1,83 1,737 1,086 1,164 1,001 0,718 0,358 0,97 0,463 0,06* 0,508 0,3 0,088* 0,00*** 0,034** 0,005*** 0,00** 0,087* 0,071* 0,057* 0,00*** 0,000*** 0,000*** 0,000*** 0,000*** 0,000*** 0,03** 0,4 0,353 0,60 0,458 0,648 0,565 0,519 *** Sgnfcânca de 1% ** Sgnfcânca de 5% * Sgnfcânca de 10% Observando a abela 4, percebese que o IBOV é a únca varável ndependene que parece er algum relação com odas as ações que compõem o esudo, endo coefcene posvo e maor que 1,000, e sgnfcânca menor que 1% em ses ações, odos os avos parecem acompanhar concomanemene o IBOV de modo mas volál. Desacando que CYRE3 em o maor coefcene, 1,83, e RSID3 em o menor coefcene, da ordem de 1,001. A Taxa de Câmbo se mosra nfluene para quaro ações, endo sgnfcânca de 1%, 5% e 10% dependendo do avo. Seu valor é negavo para odos que nfluenca, varando do menor valor para RSID3, 1,668, e o maor valor para PDGR3, 0,781. Os resulados para a nflação são um ano conroversos, já que o IPCA se mosra posvamene relaconado a uma ação, mas negavamene relaconado a oura. Na RSID3, onde o IPCA em bea posvo, há um aenuane, onde o IPGM parece explcar algum efeo não capurado pelo IPCA. Cabe ressalar que os coefcenes do IPCA são consderavelmene maores em módulo, porque esa sére eve seus reornos ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

12 dferencados de prmera ordem para se ornar esaconára. O PIB e a Taxa de Desemprego esão no esudo para medr a relação das ações com a avdade econômca, enreano parece não haver uma relação sgnfcane enre essas varáves e os nvesmenos em ações da consrução cvl, pelo menos não de modo conemporâneo no período em que o esudo fo feo. O mesmo vale para o CDI, alvez seu efeo não ocorra de forma concomane, vndo a ser deecado somene em análses causas. Além dsso, devese aenar para a qualdade do ajuse do modelo medda pelo coefcene R ajusado das regressões. Observando a abela, emse que os modelos se ajusaram em orno de 0,353 (BRML3) e 0,648 (MRVE3), com quaro equações explcando mas do que 50% da varabldade das observações em relação a sua méda. 4.. Modelo versus Reornos Reas A melhor forma de vsualzar se um modelo é ou não bem ajusado, além de observar suas esaíscas, é esandoo em dados fuuros. Para fcar mas claro se o modelo é sufcenemene adequado para que se possa enar prever algo no mercado aconáro, consruuse a abela 5, comparando os reornos projeados pelo modelo crado e os reornos reas das ações no prmero semesre de 01. Chamouse de Modelo C os resulados referenes ao modelo e de Real, os reornos reas no período. Sabese que um período de ses meses é consderado uma amosra muo cura para se chegar a uma conclusão esascamene confável. Enreano, analsando os modelos em relação aos reornos reas, percebese que esses não chegam a acerar os resulados, mas parecem capar os rumos que o mercado segurá. Ressalando novamene que um período de ses meses é pequeno para avalar adequações dos modelos e que um bom ajuse no passado não garane aceros no fuuro. 5. CONSIDERAÇÕES FINAIS Incalmene, foram feos eses de raz unára para verfcar a esaconaredade das séres, e aquelas que foram consderadas não esaconáras receberam raamenos de dferencação. Após sso, a análse de regressão mulvarada fo ulzada e foram crados modelos relaconando os reornos das ações com os reornos dos ndcadores. Essas equações se mosraram bem smples, com os maores modelos possundo no máxmo cnco varáves ndependenes. Analsando esses modelos, concluuse que o ndcador de avdade Índce Bovespa fo o de maor relevânca esaísca enre odos os ndcadores escolhdos, demonsrando er uma relação conemporânea com o movmeno de odas as ações do seor mobláro dese esudo. Logo arás do Ibovespa, vem a Taxa de Câmbo, que demonsrou poder explcavo em relação a maora dos avos do seor. A nflação se mosrou de pequena nfluênca, afeando somene rês ações, e endo seu real efeo de forma dúba, nfluencando algumas ações posvamene e ouras negavamene. Todos os ouros ndcadores não demonsraram mpacar a forma como os nvesdores aplcam seus recursos no seor da consrução cvl, pelo menos não de modo conemporâneo. Porano, concluse que exse uma relação explcava concomane enre as ações do seor de consrução cvl braslero e alguns ndcadores econômcos, sendo possível crar modelos que ajudam a explcar o modo como as ações se comporam frene a mudanças econômcas represenadas por esses índces. ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

13 Tabela 5: Comparação enre os modelos e dados reas BISA3 BRML3 Mês Modelo C Real Mês Modelo C Real janero1 19,83% 4,04% janero1 1,6% 5,4% feverero1 6,30% 3,17% feverero1 5,7% 13,10% março1 9,16% 11,80% março1 0,71% 5,17% abrl1 9,39% 15,0% abrl1,94% 3,14% mao1 1,79% 30,66% mao1 10,76% 8,19% junho1 1,01% 7,8% junho1 1,01% 6,48% CYRE3 GFSA3 Mês Modelo C Real Mês Modelo C Real janero1 19,39% 9,03% janero1 17,94% 15,78% feverero1 10,08% 3,03% feverero1 6,15% 6,46% março1 0,88% 11,31% março1 4,83% 11,5% abrl1 15,43% 8,% abrl1 8,65% 0,63% mao1 16,49% 3,57% mao1,00% 9,16% junho1 4,7%,71% junho1 1,89% 3,95% MRVE3 PDGR3 Mês Modelo C Real Mês Modelo C Real janero1 3,70% 5,70% janero1 19,55% 0,00% feverero1 10,81% 1,98% feverero1 7,30% 0,55% março1 8,49% 8,35% março1 6,56% 16,4% abrl1 9,7% 15,9% abrl1 6,94% 30,0% mao1,16% 5,67% mao1 18,9% 8,66% junho1 0,57% 5,68% junho1 0,61% 3,4% RSID3 Mês Modelo C Real janero1 6,33% 18,00% feverero1 9,01% 4,15% março1 17,36% 4,46% abrl1 4,8% 1,57% mao1 3,77% 34,08% junho1 7,0% 9,04% Fone: Elaborado pelos auores Sugerese que rabalhos fuuros possam realzar o mesmo po de esudo no seor de consrução cvl em bases com uma quandade superor de dados, de modo que os reornos possam ser agrupados em rmesres, quadrmesres, semesres ou aé anualmene, para verfcar se as relações raçadas por ese rabalho se manêm. Sera neressane acrescenar varáves fundamenalsas, os preços dos móves brasleros e a ofera de crédo na economa naconal. Um rabalho analsando as relações causas dos ndcadores para com as ações do seor avalara o grau predvo dos ndcadores com as ações. Sugerese ambém que esudos parecdos sejam feos em ouros seores da economa braslera, se possível manendo o foco em ações em vez de índces de ações, que acabam por generalzar para odo um seor conclusões a respeo do seu agrupameno, algo que nem sempre é verdade. 6.REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS ADRANGI, B.; CHATRATH, A.; SANVICENTE, A. Z. Inflaon, Oupu, And Sock Prces: Evdence From Brazl. The Journal of Appled Busness Research, vol. 18, n. 1, 00, p ENGEVISTA, V. 16, n., p , Junho

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