Perspectivas: Cenário macro e curva de juros. Fernando Barbosa Pesquisa Macroeconômica Itaú Unibanco

Transcrição

1 Perspectivas: Cenário macro e curva de juros Fernando Barbosa Pesquisa Macroeconômica Itaú Unibanco Dezembro, 2014

2 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 EUA: atividade deve continuar crescendo em torno de 3% Crescimento real do PIB Ajustado sazonalmente, taxa anualizada, % 4,5% Desemprego e criação líquida de empregos %, milhares 10,0% 600 3,5% 2,5% 1,5% 0,5% -0,5% 3,9% 2,2% 3,0% 9,0% 8,0% 7,0% 6,0% ,5% 5,0% ,5% Trimestral Anual 4,0% -900 fev-08 jun-09 out-10 fev-12 jun-13 out-14 Payroll (direita) Desemprego Fonte: Itaú Unibanco, Bureau of Economic Analysis, BLS 2

3 Fed deve começar a elevar os juros em junho de 2015 Núcleo da inflação (PCE) Variação anual (%), dessazonalizado 3,0% Juros longos americanos %, média mensal 6,0% 2,5% 5,0% 2,0% 4,0% 3,0% 1,5% 1,0% 2,0% 1,0% 0,5% mar-05 fev-07 jan-09 dez-10 nov-12 out-14 Núcleo PCE 0,0% mar-07 abr-08 mai-09 jun-10 jul-11 ago-12 set-13 out-14 5 anos 10 anos Fonte: Itaú Unibanco,Bloomberg, Haver analytics, BLS 3

4 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 Europa: atividade segue fraca, mas não deve haver recessão Sinais mistos na Alemanha, fraqueza persistente na França e Itália PMI da Alemanha Maior que 50 indica expansão (PMI). 58 PIB da zona do euro Crescimento anualizado 5% 56 4% 3% 54 2% 52 1% 0% 0,7% 1,0% 50-1% 48-2% -3% 46 jan-14 mar-14 mai-14 jul-14 set-14 Trimestral Anual 4 Fonte: Itaú Unibanco,Bloomberg, Haver analytics, Eurostat

5 BCE provavelmente estenderá o afrouxamento monetário Inflação anual e inflação implícita %, título de 5 anos 5,0% 2,8% Ativo total BCE Trilhões de euros 3,5 4,0% 2,6% 3,0 3,0% 2,4% 2,5 2,0% 2,2% 2,0 1,0% 2,0% 1,5 0,0% 1,8% 1,0-1,0% 1,6% 0,5 Inflação Inflação ímplicita (direita) 0,0 fev-07 jan-09 dez-10 nov-12 out-14 5 Fonte: Itaú Unibanco,Bloomberg, Haver analytics, Eurostat, ECB

6 2012T1 2012T2 2012T3 2012T4 2013T1 2013T2 2013T3 2013T4 2014T1 2014T2 2014T3 China: PIB segue forte, mas demanda doméstica desacelera Decomposição do crescimento anual % 10,0% Crescimento do PIB Ajustado sazonalmente, taxa anualizada, % 11,0% 8,0% 6,0% 4,0% 2,0% 0,0% 0,8% 3,6% 3,0% 4,0% 3,6% -0,2% 10,0% 9,0% 8,0% 7,0% 7,4% 7,0% -2,0% 6,0% Consumo final Investimento Exportações líquidas 5,0% Trimestral Anual 6 Fonte: Itaú Unibanco,Haver analytics, NBS

7 Commodities: uma nova realidade para o petróleo Crescimento da demanda inferior ao da oferta (tanto dos países ex-opep quanto dos membros da OPEP politicamente instáveis Preço do petróleo (Brent, US$/barril) Índice de Commodities Itaú , , , , , out-13 jan-14 abr-14 jul-14 out-14 79, ,4 7 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

8 Brasil o que temos pela frente? 8

9 Política fiscal: superávit primário segue em queda Superávit primário do setor público % PIB Dívidas do setor público % do PIB 4,0% 65% 45% 3,5% 3,0% 2,5% 60% 40% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,6% 55% 35% 0,0% -0,5% -1,0% ,5% 50% % Convencional Recorrente Bruta Líquida (direita) 9 Fonte: Itaú Unibanco, BCB, STN

10 Política econômica: cobertor é curto Reajuste gasolina Petrobrás (situação financeira frágil) Inflação (IPCA próximo do teto da meta) Tarifas energia elétrica CIDE Selic Ajuste fiscal (Risco de downgrade, perda de investment grade) Crescimento (risco de recessão, aumento do desemprego IPI Popularidade (intolerância com impostos, eleição acirrada) Novos impostos 10

11 Atividade havia esboçado melhora no 3º trimestre... Índice de difusão da atividade (CAD)* Proporção de índices antecedentes que expandiram no mês, Média 3 meses 80,0% Produção industrial 2012=100, dessazonalizado ,0% 60,0% ,0% 40,0% 30,0% ,0% jan-10 set-10 mai-11 jan-12 set-12 mai-13 jan-14 set-14 CAD Média ( ) *Indicador em 47% é compatível com crescimento nulo do PIB Agosto/2014: 47 indicadores divulgados de 48 utilizados Setembro/2014: 19 indicadores divulgados de 48 utilizados Feb-10 Apr-11 Jun-12 Aug-13 Oct Fonte: Itaú Unibanco, IBGE

12 ... mas há dúvidas sobre a robustez da recuperação Confiança do empresário no setor industrial Índice com ajuste sazonal Confiança do consumidor Índice com ajuste sazonal Fonte: Itaú Unibanco, FGV

13 Mercado de trabalho perdendo força Criação de empregos formais. Milhares, com ajuste sazonal Emprego difícil de encontrar (FGV) vs. taxa de desemprego (IBGE) Mês MM3M 13 Fonte: Itaú Unibanco, FGV, IBGE, MTE

14 Inflação: IPCA ao redor de 6,5% em 2014 e 2015 Decomposição - IPCA Acumulado em 12 meses 9,0% 8,0% 7,0% 6,8% 7,2% 6,5% Reajuste de administrados Comentários Energia elétrica 17% 14% Custo de uso das térmicas 6,0% 5,0% 4,0% 6,5% 5,2% 6,3% Água e esgoto -3% 7% Efeito menor do programa de descontos da Sabesp Ônibus urbano 3,5% 8% Reajuste de 10% em SP 3,0% 2,0% 1,0% Gasolina 3% 7,5% Administrados 5,2% 7,2% Defasagem diminui, volta parcial da CIDE 0,0% IPCA Administrados Livres Fonte: Itaú Unibanco, IBGE 14

15 Câmbio: pressões para maior depreciação do real adiante Conta corrente e investimento estrangeiro direto 12 meses, % do PIB 4,0% 3,5% -4,0% -3,5% Taxa de câmbio Média do mês 2,80 2,70 2,60 2,70 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% jan-09 jan-10 jan-11 jan-12 jan-13 jan-14 IED - participação no capital Déficit em conta corrente (dirieta, invertido) -3,0% -2,5% -2,0% -1,5% -1,0% 2,50 2,40 2,30 2,20 2,10 2,00 1,90 jan-13 ago-13 mar-14 out-14 mai-15 dez Fonte: Itaú Unibanco, MDIC

16 Brasil: o que esperamos no curto prazo? Atividade econômica PIB (%) 1,0 2,5 0,2 1,1 Desemprego (%) - Dez 5,4 5,0 5,4 5,7 Inflação IPCA (%) 5,8 5,9 6,5 6,5 Política monetária Taxa SELIC (%) 7,25 10,00 11,75 12,50 Fiscal Superávit primário (% PIB) 2,4 1,9 0,2 1,2 Balança de pagamentos Câmbio (dez) 2,08 2,36 2,50 2,70 Conta corrente (% PIB) -2,4-3,6-3,8-3,6 16

17 Juros e o fator câmbio: riscos para inflação e Selic Simulações indicam que uma depreciação cambial para além de 2,70 poderia levar a inflação do IPCA a encerrar o ano de 2015 acima do teto da banda (6,5%). Isso explica condicionalidade a FX na ata do Copom. Nota-se um aumento recente na correlação de toda a curva DI (vértices curtos e longos) com a taxa de câmbio. No caso dos longos, presença de causa comum: percepção no mercado de riscos para nota soberana. Simulação: projeções de IPCA para cenários BRL Elevada correlação da curva de DI com USD/BRL Hipóteses de taxa de câmbio (USDBRL) Depreciação gradual (até 4T15) IPCA 2015 (%) Dif. em relação ao cenário base Hipóteses de taxa de câmbio (USDBRL) Depreciação rápida (no 4T14) IPCA 2015 (%) Dif. em relação ao cenário base ,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 Correlação (nível crítico para n=60 =>0.13) Nível Crítico -0,2-0,4-0,6-0,8 Nível Crítico Jan-21 DI Jan-18 DI Jan-17 DI Jan-16 DI -1,0 jul-14 ago-14 set-14 out-14 nov Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg, IBGE

18 Política monetária: juros voltam a subir e ajuste depende do BRL SELIC % a.a. 14% 7,5 Taxa de juros real NTN-B 2050 % a.a. 13% 12% 11% 10% 9% 8% 12,73% 12,50% 7,0 6,5 6,0 5,5 5,0 4,5 7% Projeção Itaú Unibanco Apreçamento da SELIC implícito na curva de DI futuro 4,0 mai-13 set-13 jan-14 mai-14 set Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

19 Expectativas de inflação do mercado: ajustes moderados A inflação implícita (BEs) das NTN-Bs segue apontando para expectativas de inflação acima da meta. Prêmio de risco de inflação segue elevado, tomando-se por base as projeções do relatório Focus. Cenários alternativos com mais ajustes macro poderiam levar à queda nos BEs, favorecendo juros nominais. Inflação implícita (NTN-Bs) - % a.a 8,00% 7,50% 7,00% Expectativas Focus (BCB) 2015: 6.5% 2016: 5.7% 2017: 5.4% 2018: 5.3% 7,7% 6,50% 6,6% 6,00% 6,1% 5,50% 5,00% 4,50% nov-11 fev-12 mai-12 ago-12 nov-12 fev-13 mai-13 ago-13 nov-13 fev-14 mai-14 ago-14 nov-14 1 ano 2 ano 5 ano 19 Fonte: Itaú Unibanco, Anbima, Banco Central do Brasil

20 Curva de juros: ajustes macros determinarão steady state Expectativas de juros seguem ajustando-se para o nível de ajustes macroeconômicos a serem vistos ao longo dos próximos anos. Esperamos cenário com manutenção do investment grade. Cenário de ajustes mínimos é consistente com ganhos de carry elevados, mantendo atratividade dos títulos públicos federais. Secular stagnation thesis pode ajudar. Dado risco de inflação, preferimos exposição a linkers. Curva de juro real (NTN-B) Curva de juro nominal (NTN-F) 6,50 6,38 12,80 13,00 6,20 6,00 12,50 5,90 12,20 12,19 5,60 5,84 11,90 12,10 11,60 5,30 11,30 5,00 ago-16 ago-21 ago-26 ago-31 ago-36 ago-41 ago-46 24/nov 17/nov 24/out 11,00 jan-15 jan-17 jan-19 jan-21 jan-23 jan-25 24/nov 17/nov 24/out 20 Fonte: Itaú Unibanco, Anbima

21 Análises econômicas no site do Itaú Acesse em: 21