Ilan Goldfajn. Economista-chefe e Sócio Itaú Unibanco. Novembro,

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1 IBEF Perspectivas Econômicas Ilan Goldfajn Economista-chefe e Sócio Itaú Unibanco Novembro,

2 Roteiro Crescimento resiliente no mundo. China: atividade melhor no segundo semestre traz alívio. Estabilização? EUA: Fed deve subir juros em dezembro, debate agora é sobre ritmo de alta. América Latina está enfrentando um choque de oferta : Desaceleração da atividade e inflação alta Ajustes moderados nas políticas fiscal e monetária em alguns países. No Brasil, fatores domésticos tornam as coisas mais complicadas. Sem ajustes, não há recuperação do crescimento. Economia está em recessão, sem sinais de estabilização. O cerne do problema é a dificuldade política de aprovar as medidas fiscais. Mercados melhores com cenário externo, e alguns sinais internos. Mas o núcleo do problema (político/fiscal) persiste. Cenário econômico deteriorando: PIB de -3,2% em 2015 e -2,5% em IPCA em 10,4% para 2015 eem7,0% para Câmbio de 4,00 em 2015 e 4,50 em Déficitit primário de -1,0% em 2015 e de -1,5% em Nem tudo está estagnado, ajustes importantes estão ocorrendo: (i) preços relativos (câmbio, preços administrados), (ii) balanço de pagamentos, (iii) parafiscal (bancos públicos, programas fora do orçamento), e (iv) mercado de trabalho. 2

3 China: estabilização da atividade deve ser temporária Crescimento do PIB %, taxa anualizada 9,0% Preços de commodities Deflacionadas pelo CPI americano 1,80 8,5% 80% 8,0% 1,60 1,40 7,5% 7,3% 1,20 70% 7,0% 69% 6.9% 100 1,00 6,5% 6,3% 0,80 6,0% 060 0,60 5,5% 0,40 5,0% 1T13 2T13 3T13 3 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 4 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 Trimestral Anual 0,20 0, Fonte: Itaú Unibanco. Bloomberg

4 Fed próximo de atingir seus objetivos Taxa de desemprego Inflação ao Consumidor 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% NAIRU: ~5,0% 2,00% Projeção 1,75% 1,50% 1,25% 1,00% 0,75% 0,50% 0,25% 0,00% Núcleo (ex-food & energy) Índice Cheio dez-13 dez-14 dez-15 dez ,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 Fed funds % a.a. Itaú FOMC Mercado mar- jun- set- dez- mar- jun- set- dez- mar- jun- set- dez- mar- jun- set- dez Fonte: Bloomberg, Itaú Unibanco

5 Nossas projeções de crescimento global Mundo 3,4 3,3 3,4 3,1 3,3 EUA 2,2 1,5 2,4 2,4 2,3 Zona do Euro -0,6 06-0, ,9 1,5 1,7 Jãpão 1,7 1,6 0,0 0,6 1,0 China 7,7 7,8 7,3 6,9 6,3 LatAm (ex, Brasil) 3,1 (3,9) 2,9 (3,0) 1,3 (1,9) -0,2 (1,5) 0,6 (1,7) 5 Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics

6 América Latina: desaceleração é generalizada... Crescimento do PIB: vs % 8,0% ,5% 7,3% 6,0% 5,5% 5,4% 5,9% 4,0% 4,8% 4,6% 2,0% 2,1% 3,5% 3,4% 2,4% 2,9% 3,2% 2,5% 0,0% -2,0% -0,9% -1,9% Argentina Brasil Chile Colômbia México Peru Paraguai Uruguai 6 Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics

7 ... e recuperação será mais lenta Crescimento do PIB 6,0 5, ,0 4,0 3,0 2,0 2,9 2,7 4,3 2,5 1,9 2,0 4,9 4,6 3,0 2,8 2,8 2,1 2,2 14 1, ,8 2,4 4,0 3,0 2,7 5,1 3,5 2,0 2,0 1,0 0,0 0,5 0,1-1,0-0,5-2,0-3,0 30-4,0-2,6 26-2,5 25-3,2 Argentina Brasil Chile Colômbia México Peru Paraguai Uruguai Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics

8 América Latina: ajuste fiscal ainda incipiente Indicadores fiscais % do PIB 0,0-2,0-0,6-1,6-1,3-2,3-2,2-2,1-0,3-2,8 28-2,9-3,0-3,2-3,5-4,0-6,0-6,2-8,0-8, e 2016e ,0 Brasil Chile Colombia Peru Mexico (resultado nominal (saldo estrutural (saldo estrutural (saldo nominal (saldo nominal setor púb.) gov. central) gov. central) SPNF) setor púb.) 8 Fonte: Haver Analytics, Itaú Unibanco

9 América Latina: ajuste também na política monetária Taxas de política monetária fim de período (%) 6,00 14,00 12,00 5,00 10,00 4, ,00 3,00 6,00 2,00 4,00 2,00 1,00 0,00 Brasil Chile Colômbia México Peru 0, Fonte: Haver Analytics, Itaú Unibanco

10 10 Brasil

11 Fiscal: atividade fraca, desempenho pior na margem e pagamento de despesas em atraso devem levar a primário mais baixo Resultado primário % do PIB Dívida bruta % do PIB 2,5 2,0 2,0 2,0 2,0 2, ,7 1,5 1,0 0,5 11 1,1 11 1, ,1 0,15 0,15 0,15 0,70 0,70 0, ,4 69,4 67,3 0,0 60-0,5-0,8-0,34-0,34-1,0-1,0 55-1,5-2, , Metas iniciais Metas iniciais Metas Meta iniciais Anterior Metas 1ª revisão iniciais Meta Nova 1ª revisão Cenário 2ª Itaú revisão (após 3ª revisão) 11 Fonte: Itaú Unibanco, BCB

12 Ajuste fiscal é o maior desafio (não só no curto prazo) Resultado primário (% do PIB) Onde estamos? (2015) -1,0 Onde precisamos chegar? (equilíbrio da dívida*) +2,5 +3,5 Questões estruturais: Previdência e outros tiram 0,5 p.p. do resultado primário a cada ano (efeito cumulativo). Ajuste necessário: 3,5 p.p. (uma vez) + 0,5 p.p. (todo ano). * Assumindo crescimento médio de 2%, juros reais entre 4-5% 12 Fonte: Itaú Unibanco

13 Política: muddling through é o cenário mais provável Brasil Muddling through Consenso Político Alívio Deterioração Guinada Eleições

14 Buffer: reservas brasileiras são relativamente grandes Reservas/ PIB (2015) Reservas/ M2 (2014) 35% 30% 80% 25% 60% 20% 15% 40% 10% 5% 20% 0% 0% Reservas/Dívida externa total (2015) Reservas/ Dívida externa curto prazo (2015) 100% 1000% 80% 60% 40% 20% 0% 800% 600% 400% 200% 0% 14

15 Reservas funcionam como um seguro Dívida bruta % do PIB Déficit nominal % do PIB 80% 75% 10% 9,7% 70% 8% 7,7% 65% 60% 58,9% 66,5% 6% 6,2% 5,9% 55% 50% 4% 4,3% 45% 40% 41,0% 40,9% 2% 1,2% 35% % Dívida bruta Déficit Nominal Dívida bruta ex-reservas Déficit nominal (reservas) Déficit nominal ex-perda com swaps cambiais 15 Fonte: Itaú, BCB, Ministério da Fazenda

16 ...mas dinâmica fiscal é dominante Dívida bruta % do PIB Déficit nominal % do PIB 80% 75% 70% 80,7% 77,4% 72,7% 10% 8% 9,7% 7,7% 8,9% 8,4% 8,0% 65% 60% 58,9% 66,5% 6% 6,2% 5,9% 7,4%7,5% 6,9% 55% 50% 45% 40% 56,1% 52,4% 47,2% 40,9% 41,0% 4% 2% 4,3% 1,2% 35% % Dívida bruta Déficit Nominal Dívida bruta ex-reservas Déficit nominal (reservas) Déficit nominal ex-perda com swaps cambiais 16 Fonte: Itaú, BCB, Ministério da Fazenda

17 Atividade na margem sem sinal de estabilização Índice de difusão da atividade (CAD) epib Índices de confiança dos empresários Julho/2010 = % 9% 110 7% % 5% 90 56% 3% 80 46% 1% 70 1% 36% Índice de difusão(12m, t-2) 3% 60 26% Cresc. PIB (12m) (direita) 5% 50 Índice de difusão (últimos 3 meses, t-2) Set. 16% 7% out-11 jun-12 fev-13 out-13 jun-14 fev-15 out-15 Indústria Serviços Comércio Construção Estoques (excessivo-insuficiente) 27% 22% 17% 12% 7% 2% -3% out-05 out-07 out-09 out-11 out-13 out-15 Vendas no varejo ampliado Dessazonalizado, média 2011= Fonte: Itaú Unibanco, FGV

18 PIB: esperamos crescimento de -3,2% em 2015 e -2,5% em 2016 Crescimento PIB %, trimestral Crescimento PIB %, anual 1,5% 1,0% 0,5% 0,7% 6,5 4,5 5,7 60 6,0 5,0 7,6 0,0% -0,5% -1,0% -1,5% -2,0% 20% -1,1% 0,1% 0,0% -0,1% -0,7% -1,9% -0,5% -0,9% 09% -1,0% 0,0% -0,2% 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T ,5 0,5-1,5-3, , , , , , , , , , Fonte: Itaú Unibanco, IBGE

19 2016: maior parte da retração já está contratada PIB em nível e carrego estatístico para Carrego: -1.7% 164 Piora adicional: -0.8% 162 dez-10 dez-11 dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez Fonte: Itaú Unibanco, IBGE

20 Mercado de trabalho: Caged fez nova mínima em setembro, desemprego deve continuar subindo Criação de empregos formais Milhares, com ajuste sazonal set-03 set-05 set-07 set-09 set-11 set-13 set-15 Desemprego %, com ajuste sazonal 12% 10% 8% 6% 8,6% 10,6% 8.0% 4% jul-06 ago-08 set-10 out-12 nov-14 dez % 90% 75% 60% 45% Emprego difícil de encontrar % das respostas 30% out-05 out-07 out-09 out-11 out-13 out Fonte: Itaú Unibanco, IBGE, MTE

21 Financiamento externo: nova realidade requer real mais depreciado para ajuste mais rápido da conta corrente Taxa de câmbio (R$/US$) Saldo conta corrente % PIB 5,50 5,20 3 5,00 4, ,50 4, ,50 4,75 4,50 4, , , ,0 3, ,6-2, ,50-3 2, ,9-3,9 1, , Cenário atual Alternativo (saldo em 0% do PIB em 2017) 21 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

22 Conta corrente está ajustando rápido Saldo em conta corrente Bilhões US$, média móvel 3 meses ago-10 ago-11 ago-12 ago-13 ago-14 ago Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

23 Inflação: recuo em 2016, mas para patamar ainda alto IPCA Acumulado em 12 meses 10% 10,4% 9% 8% 7% 6% 5,9% 6,5% 5,8% 5,9% 6,4% 7,0% 5% 4% 4,3% 3% E 2016E 23 Fonte: Itaú Unibanco, IBGE

24 Selic deve permanecer estável; Alta das expectativas é risco Taxa Selic Expectativas de inflação pesquisa FOCUS 17% 16% 15% 14,41% 16,14% 58 5,8 5, % 14,25% 5,4 13% 5,2 12% 11% 10% 9% 8% 5,0 48 4,8 4,6 5,0 7% ,4 fev-15 mai-15 ago-15 nov-15 Projeção equipe econômica Itaú Apreçamento da SELIC implícito na curva de DI futuro 24 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg

25 Discussão: o que entendemos por dominância fiscal? Efeito do aumento de juros Normalidade Dominância fiscal. Demanda Câmbio Expectativas Inflação Política monetária tem 3 principais canais de transmissão: atividade taxa de câmbio expectativas Política monetária não substitui boa política fiscal. 25

26 Nossas projeções para o curto prazo Atividade econômica PIB (%) 2,7 0,1-3,2-2,5 Desemprego (%) - Dezembro 5,1 5,1 8,6 10,6 Inflação IPCA (%) 5,9 6,4 10,4 7,0 Política monetária Taxa SELIC (%) 10,00 11,75 14,25 14,25 Fiscal Superávit primário (% PIB) 1,8-0,6-1,0-1,5 Balança de pagamentos Câmbio (fim de período) 2,36 2,66 4,00 4,50 Conta corrente (% PIB) -3,4-4,4-3,9-2,4 26 Fonte: Itaú Unibanco

27 Conclusão Crescimento resiliente no mundo. China: atividade melhor no segundo semestre traz alívio. Estabilização? EUA: Fed deve subir juros em dezembro, debate agora é sobre ritmo de alta. América Latina está enfrentando um choque de oferta : Desaceleração da atividade e inflação alta Ajustes moderados nas políticas fiscal e monetária em alguns países. No Brasil, fatores domésticos tornam as coisas mais complicadas. Sem ajustes, não há recuperação do crescimento. Economia está em recessão, sem sinais de estabilização. O cerne do problema é a dificuldade política de aprovar as medidas fiscais. Mercados melhores com cenário externo, e alguns sinais internos. Mas o núcleo do problema (político/fiscal) persiste. Cenário econômico deteriorando: PIB de -3,2% em 2015 e -2,5% em IPCA em 10,4% para 2015 eem7,0% para Câmbio de 4,00 em 2015 e 4,50 em Déficitit primário de -1,0% em 2015 e de -1,5% em Nem tudo está estagnado, ajustes importantes estão ocorrendo: (i) preços relativos (câmbio, preços administrados), (ii) balanço de pagamentos, (iii) parafiscal (bancos públicos, programas fora do orçamento), e (iv) mercado de trabalho. 27

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29 LatAm: Choque de oferta Made in China Peru México PIB - % 2,4 2,8 3,8 PIB - % 2,1 2,2 2,8 PEN / USD (dez) 3,0 3,35 3,45 MXN / USD (dez) 14,7 17,0 17,5 Taxa de juros (dez) - % 3,50 3,50 4,00 Taxa de juros (dez) - % 3,00 3,00 4,00 CPI 3,2 3,9 3,1 CPI 4,1 2,7 3,0 Colômbia Chile PIB - % 4,6 3,0 2,8 PIB - % 1,9 2,0 2,5 COP / USD (dez) CLP / USD (dez) Taxa de juros (dez) - % 4,50 5,50 5,50 Taxa de juros (dez) - % 3,00 3,50 3,50 CPI 3,7 5,5 3,5 CPI 4,6 4,8 3,5 Argentina PIB - % -2,6 0,5-0,5 ARS / USD (dez) 8,6 12,0 15,8 BADLAR (dez) - % 20,4 30,0 33,0 CPI - % (Estimativas privadas) 38,5 28,0 32,0 29 Fonte: Itaú Unibanco

30 Primário em 2015 pode ser ainda pior 30