RELATÓRIO RENDA FIXA

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1 RELATÓRIO RENDA FIXA FEVEREIRO DE 2016 TESOURO DIRETO NOSSA CARTEIRA Com o retorno do recesso, voltamos a acompanhar os imbróglios na tensa relação entre Executivo, Legislativo e Judiciário, o que deve nortear o comportamento dos investidores neste mês de fevereiro. A recuperação da economia estará atrelada ao avanço do ajuste fiscal, em processo de negociação no Congresso, assim como o desdobramento das apurações do Judiciário, como o impeachment da Presidente e o afastamento ou cassação do presidente da Câmara, Eduardo Cunha. Não devemos descartar também o desfecho em torno da investigação do ex-presidente Lula da Silva, assim como as denúncias contra Renan Calheiros. Neste escopo, os mercados devem se manter na espera, sem sinalização clara de tendência. Sendo assim, será crucial manter quase a mesma composição de carteira para a alocação ótima de títulos do Tesouro Direto neste mês de fevereiro. Dois pontos importantes devem ser reiterados: (1) maior participação dos títulos pós-fixados à Selic (Tesouro Selic) em virtude das incertezas do cenário político e econômico; e (2) manutenção da atual participação dos títulos prefixados e dos atrelados à inflação (Tesouro IPCA) para a manutenção do patrimônio investido. Sugerimos que esses títulos devem ser carregados até ao vencimento, pois oferecem ótimas taxas, mas recomendamos a alocação dos recursos nos títulos mais curtos, pois os longos oferecem maior nível de risco, dado o cenário de incertezas na economia e na política. Seguem as nossas sugestões: Indexados ao IPCA Vencimento Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/5/2017 Tesouro IPCA+ JS (NTNB Princ) 15/5/2019 Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/8/2020 Tesouro IPCA+ (NTNB Princ) 15/8/2024 Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/8/2024 Tesouro IPCA+ (NTNB Princ) 15/5/2035 Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/5/2035 Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/5/2045 Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/8/ % Prefixados Tesouro Prefixado (LTN) 1/1/2017 Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/2017 Tesouro Prefixado (LTN) 1/1/2018 Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/ % Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/2023 Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/2025 Indexados à Taxa Selic (pós-fixados) Tesouro Selic (LFT) 7/3/ % JS = juros semestrais 04.fev.16 - Pág. 1/6

2 CENÁRIO ECONÔMICO PERSPECTIVAS Para fevereiro prevemos novos focos de volatilidade nos mercados. No cenário externo, a trajetória de desaceleração do barril de petróleo deve continuar a capitalizar as atenções dos players, assim como o acompanhamento das economias norte-americana e da chinesa. No barril de petróleo, a expectativa é da normalização da produção, compatível com a demanda existente, neste momento em desaceleração. Nos EUA acontece a reunião do Fomc nos dias 1 e 2 de março e a dúvida é saber se o Fed elevará, ou não, a taxa de juros, diante de um dólar mais valorizado e a inflação recuando, pelo menor custo de energia. Na China, as medidas de estímulo seguem na ordem do dia, mas a desaceleração da economia é uma realidade. Com isto, as commodities devem se manter em baixa, gerando desinflação nos mercados. No Brasil, a agenda política volta a predominar sobre a econômica, mas não devemos deixar de estar atentos à inflação, mesmo depois do BACEN virar as costas para a urgência da situação. Atenção também para o câmbio depreciado e os indicadores econômicos, como um todo, em deterioração (exceção para o balanço de pagamentos). Será, também, importante observar como devem avançar as negociações no Congresso em torno das medidas fiscais, sendo destaque a CPMF e a Reforma da Previdência (temas mais debatidos). Risco País. Segue intensa a volatilidade nos mercados, mesmo com uma aparente estabilidade do EMBI, risco País, no início deste ano. Em dezembro este indicador estava em torno de 500 pontos, com a onda de boatos sobre a saída do ministro Joaquim Levy chegou a 550 pontos no final daquele mês, mas em fins de janeiro se acomodava em torno de 500 pontos básicos e assim permaneceu (dia 30/1 estava em 510 pontos). Nada garante, no entanto, que o EMBI se mantenha neste patamar ao longo de fevereiro. O acirramento das tensões políticas, no retorno do recesso do Judiciário e do Legislativo, deve nortear o comportamento dos mercados neste mês. T-Bonds T Bonds. Com o Banco do Japão tornando a taxa de juros de curto prazo negativa é possível que ocorra um fluxo maior de recursos para os EUA, valorizando o dólar e reduzindo ainda mais a inflação, já derrubada pela redução do custo de energia, decorrente da desaceleração do preço do petróleo. Desta forma, é possível que o Fed adie a elevação da taxa de juros de curto prazo, não mais na reunião do Fomc/Fed de março, mas em algum momento ao longo do ano. Isto é, inclusive, reforçado por declarações de diretores do Fed, como o de Nova York, afirmando que as condições financeiras do País pioraram desde a última elevação da taxa Fed Funds em dezembro. Diante disto, é possível que o Fed só eleve a taxa de juros de 0,5% a 1,0% ao longo deste ano, devendo haver talvez mais duas rodadas de reajuste de 0,25 ponto percentual na taxa. Ou seja, deve ser mantida a atual estratégia de gradualismos nos ajustes do Fed Funds. Inflação Juros futuros. No mercado futuro, as taxas de juros curtas devem se manter entre estáveis ou recuando e as longas em suave elevação. As taxas curtas estáveis se justificam pela postura mais parcimoniosa do BACEN na perseguição do centro da meta de inflação, ainda mais depois da virada de postura na decisão do Copom de janeiro. Observa-se agora uma visão mais preocupada com a desaceleração da economia e menos com o controle da inflação. Sobre as taxas longas, as incertezas causadas pela dificuldade de aprovação das medidas fiscais e o impasse político permanente entre governo e Congresso, devem nortear estas taxas em viés de alta ao longo deste mês de fevereiro. Inflação. Deu uma repicada neste início de ano, reflexo do impacto nos reajustes de transportes, choques agrícolas ocasionais derivados de fatores climáticos, causados pelo efeito El Niño, elevando os preços dos bens in natura (hortifrutigranjeiros), algo 04.fev.16 - Pág. 2/6

3 Taxa de Câmbio previsível neste mês. O câmbio depreciado, impacto do grupo Educação, contratos anuais e efeitos do reajuste do salário mínimo em 11% neste início de ano também contribuíram. Mesmo assim, comparando este primeiro trimestre com o mesmo do ano passado, não acreditamos em uma inflação tão pressioanda, até porque o tarifaço de 36% na energia não se repetirá. Decorrente disto, no primeiro trimestre de 2015 o IPCA se elevou 3,8%, enquanto que neste ano não deve passar de 2,5% a 3,0%. Taxa de Câmbio. O câmbio oscilou fortemente ao sabor dos acontecimentos externos em janeiro. Chegou em alguns momentos a R$ 4,15, mas ao fim deste mês, recuou forte, até se acomodar neste início de fevereiro próximo a R$ 3,90. Contribuiu para isto a elevada liquidez global e alguma atratividade para os investidores externos aproveitando o fato de muitos ativos estarem baratos. Ao fim deste ano estamos prevendo o dólar a R$ 4,50. RENTABILIDADE DOS TÍTULOS NEGOCIADOS EM JANEIRO Indexados ao IPCA Vencimento Últ. 30 dias Mês Anterior No ano 12 Meses Tesouro IPCA+ (NTNB Princ) 15/5/2017 2,12% 2,22% 2,09% 16,44% Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/5/2019 4,02% 4,37% 3,96% 14,58% Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/8/2020 3,36% 3,68% 3,25% 12,98% Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/8/2024 1,09% 1,28% 1,03% 6,64% Tesouro IPCA+ (NTNB Princ) 15/8/2024 0,27% 0,52% 0,19% 2,21% Tesouro IPCA+ (NTNB Princ) 15/5/2035-3,13% -4,23% -3,83% -14,37% Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/5/2035 0,03% -0,34% -0,28% -0,20% Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/5/2045-0,20% -0,51% -0,56% -2,81% Tesouro IPCA+ JS (NTNB) 15/8/2050-1,22% -1,53% -1,47% -2,92% Prefixados Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/2017 7,41% 2,21% 2,20% 10,73% Tesouro Prefixado (LTN) 1/1/2017 2,26% 2,24% 2,24% 10,47% Tesouro Prefixado (LTN) 1/1/2018 3,57% 3,56% 3,48% 6,70% Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/ ,08% 3,29% 3,56% -0,56% Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/ ,36% 3,11% 3,51% -4,35% Tesouro Prefixado + JS (NTNF) 1/1/ ,27% 2,85% 2,86% -7,56% Indexados à Taxa Selic (pós-fixados) Tesouro Selic (LFT) 7/3/2017 1,03% 0,98% 1,03% 13,44% Posição em 22/01/2016 O ano começou com as mesmas preocupações de 2015, sem avanços consistentes no processo de ajuste fiscal, ainda com sérias interferências da crise política na aprovação destas medidas. Com isso, os investidores seguiram em janeiro com elevado nível de aversão ao risco, buscando prêmios maiores na alocação de recursos em renda fixa, em particular, nos títulos do Tesouro Direto. Observamos ainda boa rentabilidade dos títulos de médio prazo (acima de 5 anos), na casa de dois dígitos, dada a maior pressão inflacionária no período, mantendo a taxa básica de juros (Selic) ainda em patamar elevado (14,25%). O Tesouro Direto chegou a divulgar a suspensão momentânea de negociações dos títulos ao longo de janeiro, devido à maior volatilidade nas taxas de juros. Essas taxas ficaram flutuando ao sabor da crise 04.fev.16 - Pág. 3/6

4 política, não trazendo nenhuma melhora no ambiente econômico, mesmo com as recentes medidas de estímulo ao crédito/financiamento da ordem de R$ 83 bilhões. Com isso, o mercado continuou exigindo prêmios elevados, que ficaram, em média, para os títulos do Tesouro IPCA (NTN-B) em 7,5% a.a. e o Tesouro Prefixado (LTN e NTN-F) em torno dos 16% a.a.. TABELA DE INDICADORES DO MERCADO Rentabilidade Indicadores de mercado Data Mês Ano 12 Meses CDI Jan/16 1,05% 1,05% 13,40% Selic Over Jan/16 1,06% 1,06% 13,42% CDB Jan/16 1,05% 1,05% 12,58% Poupança Jan/16 0,63% 0,63% 8,13% TJLP Jan/16 0,60% 0,60% 6,41% Ouro (BM&F) Jan/16 4,80% 4,80% 30,27% Dólar (Ptax) Jan/16 3,53% 3,53% 51,85% IMA-B (IPCA) Jan/16 1,91% 1,91% 7,22% IRF-M (Prefixado) Jan/16 2,79% 2,79% 7,99% IMA-S (Pós-fixado) Jan/16 1,05% 1,05% 13,46% 04.fev.16 - Pág. 4/6

5 BALANÇO MENSAL JANEIRO Iniciamos janeiro sobressaltados pela desaceleração da China, na opinião de alguns, pior do que o esperado. Em 2015, o PIB chinês cresceu em torno de 6,8% e neste ano deve desacelerar a algo entre 6,0% a 6,5%. Nos EUA, o ciclo de elevações da taxa de juros de curto prazo, antes previsto em quatro rodadas, perdeu força diante do recuo do barril de petróleo no mercado global e do desempenho da economia não tão uniforme. O crescimento de 0,7% no quarto trimestre acabou aquém do esperado, elevando a 2,4% no ano. A produção e os serviços não mostraram o mesmo dinamismo do mercado de trabalho, este sim detonador para o retorno da inflação. No Brasil, a decisão do Copom em manter o juro, quando era quase consensual o ajuste, acabou pegando mal. Parece que o BACEN cedeu às pressões do PT e de parte do governo, mais preocupado em impulsionar a economia, mesmo sem o ajuste fiscal. Iniciamos janeiro com os mercados mais voláteis em decorrência de uma série de eventos em simultâneo. Tivemos a desaceleração da China, o barril de petróleo beirando US$ 30 (ou abaixo disto), o Copom de janeiro na contramão do mercado, mantendo o juro em 14,25%, a ata da semana seguinte reforçando isto, o Fed também não alterando o juro, devendo adiar nova elevação diante das incertezas externas e por fim, o governo brasileiro optando por uma estratégia de tentar voltar a crescer pelos estímulos de crédito ao consumo. Façamos então um balanço. Na primeira semana de novidade tivemos os mercados de ações na China em forte movimento sell-off, decorrente da desconfiança sobre a atuação do governo de Pequim, intervindo de forma exagerada neste mercado. Contra eles pesou também o fato da economia do país estar em desaceleração. Sobre os dados de crescimento do PIB em 2015, vieram próximos a 6,8%, depois de crescer 7,3% em Foram vários pregões com quedas pesadas, o que levou o governo, inclusive, a cancelar o sistema de circuit breaker. Nos EUA o Fed passou a sinalizar quatro rodadas de elevação da taxa de juros de curto prazo, mas muitos as acharam muito prematuras, dadas as turbulências globais em curso. Soma-se a isto, a justificar este ceticismo sobre o ciclo de alta do juro, alguma fraqueza nas áreas de serviços e de produção da economia norte-americana e o mercado de trabalho aquecido, o que pode impulsionar a inflação nos próximos meses, numa espiral preços-salários. No Brasil, em destaque tivemos o pagamento das pedaladas fiscais ao final de 2015, elevando o déficit primário de dezembro a algo acima de R$ 65 bilhões e no ano a R$ 111,2 bilhões. Muito se comenta, no entanto, que estes recursos, pagos aos bancos públicos, R$ 30 bilhões, seriam usados como crédito para impulsionar a economia. Em paralelo, cresceram os debates em torno da necessidade ou não de elevar o juro no Copom de janeiro. Na segunda semana cresceram os que defendiam a não elevação da taxa Selic no Copom do dia 20/1. Até economistas mais ortodoxos passaram a defender esta tese, porque a inflação, já acima de 10%, considerada aberta, dificilmente seria reduzida apenas pelo choque de juros, dada a indexação mais disseminada pela economia e o ajuste fiscal ainda fragilizado. Por outro lado, o mergulho da cotação do barril de petróleo, chegando abaixo de US$ 30, acabou jogando mais lenha nos mercados sobre a possibilidade de desaceleração da produção e do comércio global neste Soma-se a isto também a desaceleração da economia chinesa, e aí teríamos o que chamam de novo normal, ou seja, um novo padrão de crescimento da economia global, não mais puxado pelos emergentes, como a China. No caso do barril de petróleo, desacelerou forte em janeiro, de US$ 53,67 ao fim de 2015 para US$ 32,55, decorrente do retorno do Irã ao mercado, depois do fim dos embargos, mas ao final do mês voltou a se recuperar, diante de sinalizações de acordo entre membros da Opep, com destaque para a Arábia Saudita, um dos grandes países produtores de petróleo e mentor desta estratégia de manter a oferta em excesso no mercado global. A terceira semana veio com a reunião do Copom capitalizando as atenções. No início, as expectativas eram de elevação da taxa Selic em 0,5 ponto percentual, até pela postura mais incisiva da autoridade monetária na carta ao Ministério da Fazenda justificando o não cumprimento da meta de inflação em 2015 (IPCA a 10,6%). No dia da reunião, no entanto, depois do encontro do BIS, na qual Alexandre Tombini compareceu e diante das projeções do FMI, bem mais fracas sobre a economia brasileira, acabou havendo um cavalo de pau na linha de ação do BACEN. Tombini soltou uma nota sobre as projeções do FMI (país recuando 3,8% em 2015, 3,5% no ano seguinte e estagnado em 2017) considerando estas revisões para baixo significativas e deixando as portas abertas para a manutenção da taxa Selic neste ano. Justificou esta decisão com as incertezas externas e domésticas, mas muitos acharam decisivas mesmo as pressões da presidente Dilma, do ministro Barbosa e do PT, ávidos por colocar a economia brasileira nos 04.fev.16 - Pág. 5/6

6 eixos do crescimento. Deve ter predominado a equação eleitoral, visto que temos eleições regionais em outubro. Deixou no ar, portanto, que a retomada do crescimento é mais importante neste momento do que o combate à inflação e o desajuste fiscal. A taxa de juros deve ser mantida em 14,25% e muitos já passam a enxergar a possibilidade de uma redução em Na quarta semana, na reunião do Fomc, o mercado acabou incorporando a possibilidade de manutenção do juro em 0,5%, diante da cotação do barril de petróleo em queda e também pela desaceleração da economia chinesa. Diante da depreciação do yuan, importante por impulsionar as exportações, o uso de reservas cambiais acabou preocupante por expor o país a uma situação limite, de fragilidade externa. Muitos já comentavam sobre a possibilidade de colocar a conta de capital fechada. No Brasil, a ata do Copom acabou repercutindo pela sinalização clara de que o BACEN deve se manter mais parcimonioso (ou menos vigilante) no combate à inflação, sendo a taxa de juros mantida estável por um período considerável. Mesmo com as projeções de inflação piorando semana a semana, tendo passado de 7% para 7,2% nestas duas últimas de janeiro, o BACEN se mostrou indiferente a esta perda de credibilidade dos mercados. Outro destaque na semana foi a sinalização de um pacote de crédito na reunião do Conselhão ao fim de janeiro, no total de R$ 83 bilhões, grande parte oriunda de recursos do FGTS. Claramente, o governo optou por pisar no acelerador, mesmo com o freio de mão puxado. Como dizem, levou o cavalo para beber água, mesmo ele não querendo. Com a economia no chão, credibilidade em baixa, empresas adiando projetos de investimento, famílias adiando consumo, pelo forte endividamento e receio de desemprego, como jogar crédito no mercado? O mais sensato seria emitir sinais mais fortes de ajuste das contas públicas, pensando em limitações para a evolução das despesas, avanço efetivo na Reforma da Previdência e até retorno da CPMF, desde que outros ajustes ocorressem em paralelo. Este Relatório de Análise foi preparado pela Lopes Filho & Associados, Consultores de Investimentos Ltda. para uso exclusivo do destinatário, não podendo ser reproduzido ou distribuído por este para qualquer pessoa sem expressa autorização da Lopes Filho. Este Relatório de Análise é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa, em nenhuma hipótese, uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer valor mobiliário ou instrumento financeiro. As informações contidas neste Relatório de Análise são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, a Lopes Filho não pode garantir a exatidão e a qualidade das mesmas. As opiniões contidas neste Relatório de Análise são baseadas em julgamentos e estimativas, estando, portanto, sujeitas a mudanças. Sem prejuízo do disposto acima e em conformidade com as disposições da Instrução CVM nº 483/10, o(s) analista(s) de valores mobiliários responsável(eis) pela elaboração deste Relatório de Análise declara(m) que: (I) é (são) certificado(s) e credenciado(s) pela APIMEC. (II) as análises e recomendações refletem única e exclusivamente suas opiniões pessoais, às quais foram realizadas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Lopes Filho. (III) sua(s) remuneração(ões) é (são) fixa(s). Informações adicionais sobre quaisquer emissores objeto dos Relatórios de Análise podem ser obtidas diretamente, por telefone, com o(s) analista(s) responsável(eis). Os Relatórios de Análise podem ser consultados no website cujo acesso é restrito aos assinantes e usuários do serviço de Assessoria em Mercado de Capitais da Lopes Filho. Informações sobre emissores que não são objeto dos Relatórios de Análise podem ser obtidas através de solicitação ao Departamento Comercial fev.16 - Pág. 6/6