RENDA FIXA TESOURO DIRETO

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1 DESTAQUES DO RELATÓRIO Carteira Recomendada Nossa Carteira Recomendada do Tesouro Direto para os próximos 30 dias considera os dois principais fatores impactando a curva de juros, a melhora recente do quadro fiscal e o arrefecimento da inflação. No ambiente externo, nosso cenário contempla o juro americano subindo somente no próximo ano, porém, membros do banco central americano continuam apresentando opiniões distintas, o que deve continuar gerando volatilidade nos juros. Acreditamos que a carteira de títulos públicos para os próximos trinta dias deve conter 80% dos novos recursos em Tesouro IPCA (vencimento em 2019) e 20% em títulos pós-fixados (Tesouro Selic). A exposição nula em prefixado deve-se a incerteza com relação ao quadro fiscal nos próximos trimestres, além do baixo prêmio contido nestes títulos em nossa opinião. Cenário Macroeconômico Ao longo do último mês, o mercado brasileiro de juros foi pautado principalmente pelas perspectivas positivas para o ajuste fiscal e uma certa melhora na inflação. Finalmente o tão aguardado ajuste fiscal saiu do terreno apenas das expectativas e começou a se delinear concretamente. A votação em primeiro turno da PEC 241 ( PEC dos Gastos ) na câmara foi favorável em larga margem (366 votos, 58 acima do necessário) e confirmou as perspectivas positivas para a continuidade do ajuste. Para que o objetivo da PEC (crescimento real zero dos gastos) seja cumprido, outras medidas impopulares deverão ser implementadas (não apenas a reforma da previdência) no futuro. Portanto, o tema ajuste fiscal continuará a direcionar os mercados de juros por alguns anos, e alguns potenciais escorregões neste caminho podem prejudicar os títulos pré-fixados mais longos. Projeções Econômicas Ano 2016E 2017E Crescimento Real do PIB (%) -3,0% 1,3% Taxa de câmbio - Final (R$/US$) 3,25 3,60 IPCA (% aa) 7,20 5,00 Meta SELIC - Final (%) 13,50% 11,00% Dívida Bruta total (% do PIB) 71,4% 78,4% Fonte: Bradesco Corretora

2 CARTEIRA RECOMENDADA Nossa Carteira Recomendada do Tesouro Direto para os próximos 30 dias considera os dois principais fatores impactando a curva de juros, a melhora recente do quadro fiscal e o arrefecimento da inflação. No ambiente externo, nosso cenário contempla o juro americano subindo somente no próximo ano, porém, membros do banco central americano continuam apresentando opiniões distintas, o que deve continuar gerando volatilidade nos juros. Para a composição da carteira, ainda consideramos a maior aversão ao risco no mercado interno diante das incertezas em relação a questão fiscal (apesar da recente aprovação da PEC 241). Com o cenário econômico atual de retração econômica, concomitante a inflação ainda em patamar elevado (apesar da recente desaceleração), e a manutenção do elevado patamar do juro real, continuamos alocando um percentual maior para os títulos indexados à inflação, com juro real próximo de 5,9% e vencimento curto (2019). Para os próximos 30 dias mantivemos uma porcentagem elevada da carteira em títulos indexados à inflação e uma pequena parcela em pós-fixados. Acreditamos que a carteira de títulos públicos para os próximos trinta dias deve conter 80% dos novos recursos em Tesouro IPCA (vencimento em 2019) e 20% em títulos pós-fixados (Tesouro Selic). A exposição nula em prefixado deve-se a incerteza com relação ao quadro fiscal nos próximos trimestres, além do baixo prêmio contido nestes títulos em nossa opinião. MACRO-OVERVIEW Ao longo do último mês, o mercado brasileiro de juros foi pautado principalmente pelas perspectivas positivas para o ajuste fiscal e uma certa melhora na inflação. Embora esse cenário favorável deva continuar no curto prazo, algumas dúvidas quanto as perspectivas do ajuste fiscal no médio e longo prazo impõem certa cautela com as taxas de juros mais longas. Finalmente o tão aguardado ajuste fiscal saiu do terreno apenas das expectativas e começou a se delinear concretamente. A votação em primeiro turno da PEC 241 ( PEC dos Gastos ) na câmara foi favorável em larga margem (366 votos, 58 acima do necessário) e confirmou as perspectivas positivas para a continuidade do ajuste. Na verdade, o mercado já veio antecipando esse cenário favorável ao longo do mês: a queda dos juros dos títulos préfixados mais longos foi um grande indicativo disto. Para os juros de curto prazo, os números de inflação mais bem comportados também contribuíram para a redução das taxas. De fato, os dados recentes do IPCA apontaram para uma melhora que vai além da mera reversão de preços de alimentos (os vilões da inflação nos últimos meses). Diante deste cenário mais favorável, acreditamos que o início dos cortes na Selic virá um pouco mais cedo, em outubro (0,25%), seguido de um corte de 0,50% em Novembro. No entanto, não mudamos nossa projeção de juros para um prazo mais longo: continuamos esperando a Selic em 11% no final de Mas quais seriam as razões para certa cautela com as taxas de juros mais longas? De fato, não seria uma surpresa que estas caiam ainda mais no curto prazo diante do atual momento favorável na tramitação da PEC 241. No entanto, devemos lembrar que está medida por si só não resolverá o problema das contas públicas brasileiras. Para que o objetivo da PEC (crescimento real zero dos gastos) seja cumprido, outras medidas impopulares deverão ser implementadas (não apenas a reforma da previdência) no futuro. Portanto, o tema ajuste fiscal continuará a direcionar os mercados de juros por alguns anos, e alguns potenciais escorregões neste caminho podem prejudicar os títulos pré-fixados mais longos.

3 Renda Fixa Títulos Públicos No último relatório disponível, as vendas do Tesouro Direto em Julho/2016 atingiram R$1.579,18 milhões, enquanto os resgates totalizaram R$554,8 milhões. Os títulos remunerados por índices de preços responderam pelo maior volume emitido, alcançando 60% do total. Na sequência, aparecem os títulos indexados a Selic, com participação de 26% e por fim, os títulos prefixados, com 14%. O estoque do Tesouro Direto alcançou R$34,15 bilhões, como uma alta de 4,1% em relação ao mês anterior. Títulos públicos disponíveis para compra Posição em Taxa % a.a. Título Vencimento Compra Indexados ao IPCA Tesouro IPCA (NTNB Princ) 15/05/2019 5,91 Tesouro IPCA (NTNB Princ) 15/08/2024 5,73 Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 2026 (NTNB) 15/08/2026 5,76 Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 2035 (NTNB) 15/05/2035 5,68 Tesouro IPCA (NTNB Princ) 15/05/2035 5,66 Tesouro IPCA+ com Juros Semestrais 2050 (NTNB) 15/08/2050 5,64 Prefixados Tesouro Prefixado 2019 (LTN) 01/01/ ,35 Tesouro Prefixado 2023 (LTN) 01/01/ ,38 Tesouro Prefixado com Juros Semestrais 2027 (NTNF) 01/01/ ,35 Indexados à Taxa Selic Tesouro Selic 2021 (LFT) 01/03/2021 0,04 Atualizado em: 09:11 Fonte: Tesouro Nacional Evolução dos Principais Indicadores nos Últimos 30 Dias A curva de juros neste mês refletiu principalmente as notícias sobre o ajuste fiscal e os últimos dados de inflação (ver próxima página). O ajuste fiscal segue sendo o principal driver para a curva de juros (principalmente a parte mais longa), sendo que a PEC 241 (teto dos gastos) deve ser aprovada no curto prazo (segunda votação na Câmara), depois de ter sido aprovada em primeira votação. Se ocorrer a aprovação no Congresso no curto prazo sem grandes alterações da proposta original a curva de juros pode ceder ainda mais, embora grande parte já tenha sido precificada. Neste cenário a curva de juros cedeu frente a curva do mês anterior conforme pode ser visto no gráfico ao lado. Curva DI Futuro (em %) BM&F 14,25 14,00 13,75 13,50 13,25 13,00 12,75 12,50 12,25 12,00 11,75 11,50 11,25 11,00 jan-17 jul-17 jan-18 jul-18 jan-19 jul-19 jan-20 jul-20 jan-21 jul-21 12/08/ /09/ /10/2016 Fonte: Bloomberg

4 No mês de setembro, o montante leiloado pelo Tesouro Nacional foi 21% superior ao mês de agosto, com destaque para alta dos títulos préfixados, +40%. Vale destacar também recuo de -40% no montante de NTN-B leiloado e que essa operação faz com que o tesouro encurte ainda mais a sua dívida, já que o prazo médio de vencimento das NTN-Bs leiloadas foi de 15 anos comparado aos 3 anos das LTNs e de 8 das NTN-Fs. Outro destaque do quadro ao lado foi mais um saldo negativo da poupança, que registrou retiradas líquidas de R$4,4 bilhões em setembro, acumulando no ano resgates de R$41,0 bilhões. No acumulado do ano de 2016 até setembro os resgates superaram os aportes em R$55,0 bilhões, volume 34% superior ao registrado em Vale lembrar que até setembro a rentabilidade da poupança voltou a superar o IPCA nos 9 meses de 2016 em 1,14% (veja quadro abaixo). Ativos Financeiros R$ Milhões Ago. Set. Var. Títulos Públicos * Leilão Tradicional % LTN % LFT % NTN-F % NTN-B % Ativos CETIP Estoque CDB CDI Cotas de Fundos Debêntures Letra Financeira Poupança SBPE Captação Líquida BM&F Vol. Negociado # DI Futuro FRA Dólar Comercial Futuro Ibovespa Futuro # Principais Ativos * Dados dos Leilões Diários Ago. 16 Set. 16 O destaque do quadro ao lado foi a divulgação do IPCA de setembro, que desacelerou para 0,08% em comparação a 0,44% de agosto, ficando abaixo da mediana das estimativas de mercado que apontava alta de 0,19%. Nos últimos doze meses o indicador mostra alta de 8,48% contra 8,97% do mês anterior e acumula no ano alta de 5,51%. Assim como no IPCA-15 do mesmo mês, o que surpreendeu positivamente foi a deflação de alimentos e bebidas de 0,29% enquanto o mercado esperava recuo de apenas 0,18%. Serviços também apresentaram desaceleração de 0,59% para 0,34% enquanto habitação mostrou aceleração de 0,30% para 0,63%. Taxas Proj (1) Nacional Set Ano Ano SELIC 1,11% 10,44% 13,50% Inflação IGP-M 0,20% 6,48% 8,00% Inflação IPCA 0,08% 5,51% 7,20% BRL/USD (BACEN) 0,18% -16,87% R$ 3,25 Rendimentos Mercado Secundário (%) 3 anos* 5 anos* 10 anos* Bonds Soberanos (US$) 1,79% NTN-B (IPCA + Spread) 5,91% - 5,76% LTN (Pré-fixado) 11,35% - - NTN-F (Pré-fixado) ,36% Outros 31/08/ /09/2016 Var. Bovespa (pontos) ,80% Poupança (Retorno Acumulado) 5,45% 6,25% 0,80% SWAP PRE x DI 13,15% 12,54% -0,61% *Aproximadamente ¹ Projeção Bradesco Corretora Research - Final do Ano ³ 2 anos Fonte: STN, Bloomberg, BACEN, BM&F, Cetip 3,22% 4,50%

5 Mercado Secundário Taxas Indicativas 14,00 LTN (pré-fixado sem cupom) - em % A curva de título prefixado teve queda em todos os vencimentos conforme pode ser visto ao lado, sendo que os vencimentos longos tiveram queda maior, atingindo 11,25%, reflexo principalmente da melhora das expectativas com relação as contas públicas. Rendimento (%) 13,75 13,50 13,25 13,00 12,75 12,50 12,25 12,00 11,75 11,50 Data da Curva 12/set/16 26/set/16 10/out/16 11,25 11,00 Vencimento do Título (mm/aa) 6,50 NTN-B (Indexado ao IPCA) - em % A curva de juro real também apresentou queda em praticamente todos os vencimentos, no entanto, a queda foi similar em todos os vencimentos, ao contrário da curva de títulos prefixados citada acima. O juro real longo (vencimento 2045) atingiu patamar próximo de 5,7%, ainda sendo um dos maiores juros reais do mundo. Rendimento (IPCA + %) 6,40 6,30 6,20 6,10 6,00 5,90 5,80 Datas da Curva 12/set/16 26/set/16 10/out/16 5,70 5,60 Vencimento do Título (mm/aa) 14,00 NTN-F (Pré-fixado com Cupom) - em % 13,75 A curva de títulos prefixados com cupom teve comportamento similar a curva de prefixados sem cupom. Quando comparamos as três curvas ao lado, percebe-se uma clara tendência de queda na curva, refletindo a desaceleração da inflação e principalmente a menor aversão ao risco com relação a política fiscal. Rendimento (%) 13,50 13,25 13,00 12,75 12,50 12,25 12,00 11,75 Datas da Curva 12/set/16 26/set/16 10/out/16 11,50 11,25 11,00 jan-17 jan-18 jan-19 jan-20 jan-21 jan-22 jan-23 jan-24 jan-25 jan-26 jan-27 Fonte: Anbima Vencimento do Título (mm/aa)

6 DISCLAIMER Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. ( Ágora ) bem como da Bradesco S.A. Corretora de Títulos e Valores Mobiliários ( Bradesco Corretora ), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. ( BBI ). O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da Bradesco Corretora. Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data em que este relatório foi publicado. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento, envolvido(s) na elaboração deste relatório ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. Declarações nos termos do art. 17 da Instrução CVM 483: O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre os títulos públicos e seus emissores e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Ágora, à Bradesco Corretora, ao BBI e demais empresas do Grupo Bradesco. A remuneração do(s) analista(s) de investimento está, direta ou indiretamente, influenciada pelo resultado proveniente dos negócios e operações financeiras realizadas pela Ágora, Bradesco Corretora e BBI. Analistas Renda Fixa Altair Maurílio Pereira Caio Lombardi André Sonnervig Economista Chefe Dalton Gardimam Economista Tarik Migliorini