RELATÓRIO RENDA FIXA

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1 RELATÓRIO RENDA FIXA JANEIRO DE 2016 TESOURO DIRETO NOSSA CARTEIRA Muitos fatos no cenário político, fiscal e econômico ainda deverão ser esclarecidos ao longo de 2016, com previsão de se iniciar os embates entre o Planalto e o Congresso após o recesso parlamentar, em fevereiro. Até lá, manteremos a composição da carteira para a alocação ótima de títulos do Tesouro Direto em janeiro. Reiteramos dois pontos importantes: (1) a maior participação dos títulos pós-fixados à Selic (Tesouro Selic) em virtude das incertezas do cenário político e econômico, somada à possibilidade de elevação da taxa básica de juros (Selic) em janeiro na primeira reunião do Copom; (2) e a manutenção da atual participação dos títulos prefixados e dos prefixados atrelados à inflação (Tesouro IPCA). Estes dois últimos, se carregados até ao vencimento, oferecem ótimas taxas, mas recomendamos cautela. Ou seja, procure alocar seus recursos nos títulos mais curtos, pois os longos oferecem maior nível de risco, dado o cenário de incertezas na economia e na política. Seguem as nossas sugestões: Indexados ao IPCA Vencimento Tesouro IPCA+ 15/5/2019 Tesouro IPCA+ JS 15/8/2020 Tesouro IPCA+ 15/8/2024 Tesouro IPCA+ JS 15/5/2035 Tesouro IPCA+ 15/5/2035 Tesouro IPCA+ JS 15/8/ % Prefixados Tesouro Prefixado 1/1/2018 Tesouro Prefixado 1/1/ % Tesouro Prefixado +JS 1/1/2025 Indexados à Taxa Selic (pós-fixados) Tesouro Selic 1/3/ % JS = juros semestrais 06.jan.16 - Pág. 1/6

2 CENÁRIO ECONÔMICO PERSPECTIVAS Para janeiro, Para janeiro o cenário segue indefinido. Em função do recesso parlamentar não teremos nenhuma definição política, mas muita movimentação nos bastidores, tanto na batalha de Eduardo Cunha pela preservação do seu mandato (e da presidência da Câmara) na Comissão de Ética, como pelas articulações da presidente Dilma, visando se livrar do impeachment e no esforço de uma agenda positiva para o País neste ano (visando sair do imobilismo atual). Neste caso estariam em estudo medidas visando estimular o crescimento, mais sem maiores custos fiscais, afastando, por exemplo, o uso de subsídios ao crédito, tão usual no primeiro mandato. Devemos salientar também o esforço do governo em tentar avançar no ajuste fiscal, muito mais pela geração de novas receitas, como o retorno da CPMF, do que pelo corte de despesas, limitado pela rigidez da Constituição. Risco País. Vivemos um período de intensa volatilidade no mercado doméstico. Em dezembro, depois do rebaixamento da nossa nota de crédito por duas agências à speculative grade, o Risco País EMBI acabou se elevando consideravelmente. Passou de 500 pontos básicos em 04/dez para 545 em 21/dez, depois da saída do ministro Levy, mas depois recuou um pouco, a 513 pontos no dia 30/dez, se acalmando, depois de declarações mais market friendly do substituto, Nelson Barbosa. No seu discurso de posse anunciou que manteria a mesma estratégia do ministro demissionário e perseguiria a aprovação da Reforma da Previdência e do ICMS. Neste ainda dependendo de um acordo com os governos regionais. No ano, o Risco País, baseado no EMBI, se elevou em cerca de 261 pontos básicos. T-Bonds T Bonds. Passada a elevação do Fed Funds (taxa de curto prazo) em dezembro, de 0,25% para 0,5%, o mercado parece ter se convencido de que este ciclo de juro deve ser bem gradualista em 2016, atento aos indicadores econômicos, com destaque para o ritmo de atividade, o mercado de trabalho e a inflação, esta em baixa, decorrente do recuo do custo de energia. No mercado de títulos públicos (Treasuries bonds), os mais negociados, de 10 e de 30 anos, se elevaram em dezembro, o primeiro passando de 2,15% em 01/dez para 2,27% em 30/dez, o segundo, de 2,91% para 3,01%, na mesma base de comparação. Não acreditamos, no entanto, que venha a ocorrer grandes variações nas próximas semanas, dada a sinalização mais gradualista do Fed. Por outro lado, devemos estar atentos aos imbróglios no Oriente Médio e aos próximos movimentos do governo chinês, visando estimular à economia. Inflação Juros futuros. Com a inflação sinalizando taxas mais elevadas neste início de ano, a tendência é que as taxas futuras de juros curtas operem mais pressionadas, ainda mais com o Copom, dias 19 e 20, devendo sancionar uma elevação da taxa Selic, na dúvida se em 0,25 ou 0,5 ponto percentual. Acreditamos, por ora, que a taxa vá a 15,0% ao final de 2016, não muito distante do consenso do mercado (15,25%). Já as taxas futuras longas devem continuar em alta, dada a dificuldade na aprovação do ajuste fiscal. Inflação. A tendência é que a inflação, pelo lado do consumidor, acelere neste mês de janeiro, em decorrência dos reajustes variados, dentre eles o de transportes nas nove principais capitais do País, entre 7% e 11%. Devemos salientar, também, os impactos da elevação do ICMS sobre as tarifas de energia, os reajustes das mensalidades escolares (em dois dígitos) e o impacto do câmbio depreciado, em especial nos índices da FGV, mais sensíveis aos bens tradeables no atacado. Decorrente disto, os índices de preços ao consumidor, em média, devem registrar taxas próximas a 1% em janeiro, e no atacado, um pouco abaixo disto (0,5/0,6%) jan.16 - Pág. 2/6

3 Taxa de Câmbio Taxa de Câmbio. O dólar acabou como o ativo mais valorizado em Pelo Ptax, a depreciação chegou a 47%, negociado no último dia útil do ano a R$ 3,90, mas nestes primeiros dias de janeiro já passava de R$ 4,00, dados os sinais de desaceleração da economia chinesa. Crescem os que acreditam que esta não deve crescer mais de 6,5% neste ano e 6% em Neste cenário, e também pelos imbróglios políticos domésticos e a política de aperto monetário nos EUA, trabalhamos com uma cotação da moeda norte-americana a R$ 4,50 ao fim deste ano, podendo chegar a R$ 4,75 no ano seguinte, caso esta crise de governabilidade se prolongue e o ajuste fiscal não avance. RENTABILIDADE DOS TÍTULOS NEGOCIADOS EM DEZEMBRO Indexados ao IPCA Vencimento Últ. 30 dias Mês Anterior No ano 12 Meses Tesouro IPCA+ 15/5/2019 1,59% -0,11% 13,39% 13,65% Tesouro IPCA+ JS 15/8/2020 1,75% 0,23% 12,67% 12,77% Tesouro IPCA+ JS 15/8/2024 0,47% 1,14% 9,36% 9,28% Tesouro IPCA+ 15/8/2024-0,19% 1,56% 6,52% 6,33% Tesouro IPCA+ 15/5/2035-5,65% 1,01% -6,38% -6,12% Tesouro IPCA+ JS 15/5/2035-1,93% 0,77% 3,88% 3,93% Tesouro IPCA+ JS 15/5/2045-3,10% 0,54% 1,91% 1,78% Tesouro IPCA+ JS 15/8/2050-3,01% 0,86% 2,66% 2,52% Prefixados Tesouro Prefixado + JS 1/1/2017 0,92% 0,74% 10,40% 10,57% Tesouro Prefixado 1/1/2017 0,89% 0,73% 10,05% 10,09% Tesouro Prefixado 1/1/2018-0,11% 0,37% 5,82% 5,83% Tesouro Prefixado + JS 1/1/2021-1,62% 0,85% -0,23% 0,42% Tesouro Prefixado + JS 1/1/2023-2,18% 1,01% -3,29% -2,56% Tesouro Prefixado + JS 1/1/2025-2,52% 1,08% -5,77% -4,84% Indexados à Taxa Selic (pós-fixados) Tesouro Selic 7/3/2017 1,03% 1,03% 13,01% 13,21% Posição em 23/12/2015 A consequente preocupação do mercado com o atual nível de incertezas no processo de ajuste fiscal e a interferência da crise política no andamento dessas medidas têm elevado o nível de aversão ao risco dos investidores. Estes têm buscado prêmios maiores e melhor alocação dos seus recursos na renda fixa, em particular nos títulos do Tesouro Direto. Próximo do encerramento de 2015, observamos boa rentabilidade no ano dos títulos mais curtos (abaixo de 5 anos), na casa de dois dígitos, demonstrando postura conservadora dos agentes aos títulos com vencimentos mais próximos e líquidos. Dentre os campeões na renda fixa, em tempos de taxa básica de juros (Selic) a 14,25%, destacamos o título Tesouro IPCA (NTN-B) mais curto (13,39%, última posição divulgada em 2015 pelo Tesouro), seguido pelo CDI (13,24%). O Tesouro Direto chegou a divulgar a suspensão momentânea de negociações dos títulos ao longo de dezembro, dada a volatilidade mais intensa nas taxas de juros dos títulos públicos. Essas taxas ficaram no mesmo patamar de novembro, que flutuaram devido ao sabor da crise política, afetando os rumos da economia, em virtude da pouca previsibilidade no avanço emergencial do ajuste fiscal no Congresso, que 06.jan.16 - Pág. 3/6

4 acabou acarretando novo dowgrade do País pelas agências de rating. Com isso, o mercado continuou exigindo prêmios elevados, que ficaram em média: os títulos Tesouro IPCA (NTN-B) ficaram pouco acima dos 7% a.a. e o Tesouro Prefixado (LTN e NTN-F) em torno dos 16,5% a.a.. TABELA DE INDICADORES DO MERCADO Rentabilidade Indicadores de mercado Data Mês Ano 12 Meses CDI Dez/15 1,16% 13,24% 13,24% Selic Over Dez/15 1,16% 13,27% 13,27% CDB Dez/15 1,05% 12,31% 12,31% Poupança Dez/15 0,73% 8,07% 8,07% TJLP Dez/15 0,57% 6,25% 6,25% Ouro (BM&F) Dez/15 2,65% 33,63% 33,63% Dólar (Ptax) Dez/15 1,41% 47,01% 47,01% IMA-B (IPCA) Dez/15 1,52% 8,88% 8,88% IRF-M (Prefixado) Dez/15 0,57% 7,13% 7,13% IMA-S (Pós-fixado) Dez/15 1,16% 13,27% 13,27% 06.jan.16 - Pág. 4/6

5 BALANÇO ANUAL 2015 Foi um ano de intensa volatilidade nos mercados, para muitos, mais um perdido. Isto se refletiu nas perdas de um importante balizador de expectativas, a bolsa de valores doméstica, que recuou 13%, operando próxima a 43 mil pontos neste final de ano, assim como o dólar, se valorizando mais de 45%, negociado próximo a R$ 3,95. Tudo isto aconteceu pelo clima político beligerante, o que dificultou na aprovação das medidas fiscais, desgastando o então ministro Levy, até a sua saída em meados de dezembro passado. Este, aliás, foi o fato doméstico mais importante a nortear os mercados no mês, além das escaramuças políticas em torno da possibilidade de impeachment da presidente ou cassação do seu principal rival na seara política, o presidente da Câmara, Eduardo Cunha (PMDB). Foram intensos os boatos, não mais sobre se ele cairia, mas quando e quem seria seu substituto. No cenário externo, os movimentos do Fed, no balizamento da taxa de juros norte-americana, acabaram como destaque no mês de dezembro. No fim, terminamos 2015 envolvidos numa crise de difícil solução, impactando na economia e na confiança dos agentes, já em patamar muito baixo. Não foi um ano fácil. Longe disto. Iniciamos 2015 até mais otimistas pela indicação de um ministro de perfil mais ortodoxo, menos afeito a invencionices, Joaquim Levy. Assumiu a Fazenda anunciando algumas medidas interessantes, como a readequação de alguns benefícios previdenciários e direitos trabalhistas, além de pensar numa ponte fiscal neste ano, desde que a CPMF fosse aprovada no Congresso. Seu objetivo era dar sustentação para que a agenda de reformas estruturais fosse colocada na mesa, a começar pela da Previdência. Não possível e a situação fiscal só piorou, dada a queda da arrecadação, impactada pela desaceleração da economia. O saldo primário, antes previsto para fechar positivo em 2,5% do PIB, foi sendo revisado até chegar, em fins de dezembro, negativo, a algo próximo a 2% do PIB, resultado da contabilização das pedaladas fiscais, em R$ 57 bilhões, corrigidos agora a R$ 72 bilhões. Claro que neste meio de caminho, várias medidas fiscais foram anunciadas, como a taxação sobre a repatriação de recursos de brasileiros no exterior, a elevação de várias alíquotas de impostos, uma tímida redução de ministérios e cortes de cargos de confiança (bem aquém do esperado), mas estas acabaram não evitando dois rebaixamentos, realizados pela S&P e a Fitch, nos colocando como speculative grade. Foram resultado de intervenções desastradas de parte da equipe econômica na gestão fiscal, uma enviando ao Congresso uma meta fiscal de déficit de 0,5% do PIB em 2016, outra, desta vez reconhecendo não ser possível atingir a meta de superávit de 1,2% do PIB, como defendia Joaquim Levy. Importante que se diga que Levy acabou isolado nestas duas oportunidades, sendo uma voz solitária a favor da maior austeridade fiscal. Nelson Barbosa, que acabou guindado ao Ministério da Fazenda, em lugar do Levy, sempre defendeu uma conduta mais gradualista no ajuste fiscal, visando tentar mitigar os riscos recessivos. Em paralelo a isto, diante dos impasses fiscais, dificuldade de aprovar medidas, um Congresso totalmente refratário, em parte contrário ao governo, um PMDB cindido ao meio, a economia do País acabou duramente impactada. O PIB de 2015, pelas projeções de mercado e desta Consultoria, deve recuar entre 3,6% e 4,0%, com a Indústria em forte retração, próxima a 7%, os Serviços recuando menos, 2,5% a 3%, e o Setor Agropecuário, pelo seu dinamismo próprio, em crescimento. Devemos destacar também neste impasse as repercussões da Operação Lava-jato, o que acabou derrubando o setor de petróleo e gás no País, recuando os investimentos, também impactados na infraestrutura, pelo envolvimento das grandes empreiteiras, já considerado o maior escândalo de corrupção da história. No comportamento dos chamados preços-chaves da economia, inflação, taxa de juros e de câmbio, o desempenho também não agradou. A taxa de juros acabou elevada a 14,25%, devendo passar de 15% neste ano de 2016, o que, se por um lado, foi bom para a indústria de fundos de renda fixa, acabou temerário, pelo impacto na capacidade de endividamento e de financiamento dos agentes. E muitos acham que não vai parar por aqui. Agora em janeiro (dias 19 e 20), uma nova elevação da taxa Selic é esperada, havendo dúvidas sobre sua intensidade, se em 0,25 ponto percentual, ou 0,5 p.p.. Ao final do ano de 2016, a Focus já trabalha com 15,25%, enquanto esta Consultoria vislumbra 15,0%, mais de olho na recessão ora em curso jan.16 - Pág. 5/6

6 Por fim, devemos estar atentos ao desempenho da taxa de câmbio, depois de uma depreciação próxima a 47% no ano, a R$ 3,909 (Ptax), em muito, estimulada pela instabilidade política interna, sem esquecer os movimentos do Fed, em processo de ajuste da taxa Fed Funds, além da desaceleração da China, reforçada por estes dias. Neste caso, são crescentes as opiniões dos que acreditam num crescimento desta economia mais próximo a 6,5% neste ano e abaixo disto nos próximos. Poderíamos também falar do péssimo desempenho fiscal neste ano, com o déficit primário acima de 0,8% em novembro, nos 12 meses, mas devendo chegar a 2%, caso incluídas as pedaladas, o déficit nominal acima de 9% do PIB e a dívida pública próxima a 70%. Não esqueçamos também do mercado de trabalho, com as demissões, segundo o CAGED, superando 1,5 milhão de empregos formais, os dados da PNAD Contínua com desemprego acima de 8% da PEA, ameaçando chegar a dois dígitos, assim como o nosso risco País já acima de 500 pontos básicos. Um ponto fora da curva, por outro lado, acabou sendo o setor externo, melhorando neste ano devido ao efeito câmbio, mas também pelo forte recuo da demanda, reduzindo as despesas com viagens internacionais, as despesas com serviços e até as importações. Neste ano, o saldo em conta corrente ainda fechou deficitário em torno de US$ 63 bilhões, em parte contra balançado pela balança comercial, superavitária em US$ 19,7 bilhões. Este Relatório de Análise foi preparado pela Lopes Filho & Associados, Consultores de Investimentos Ltda. para uso exclusivo do destinatário, não podendo ser reproduzido ou distribuído por este para qualquer pessoa sem expressa autorização da Lopes Filho. Este Relatório de Análise é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa, em nenhuma hipótese, uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer valor mobiliário ou instrumento financeiro. As informações contidas neste Relatório de Análise são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, a Lopes Filho não pode garantir a exatidão e a qualidade das mesmas. As opiniões contidas neste Relatório de Análise são baseadas em julgamentos e estimativas, estando, portanto, sujeitas a mudanças. Sem prejuízo do disposto acima e em conformidade com as disposições da Instrução CVM nº 483/10, o(s) analista(s) de valores mobiliários responsável(eis) pela elaboração deste Relatório de Análise declara(m) que: (I) é (são) certificado(s) e credenciado(s) pela APIMEC. (II) as análises e recomendações refletem única e exclusivamente suas opiniões pessoais, às quais foram realizadas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Lopes Filho. (III) sua(s) remuneração(ões) é (são) fixa(s). Informações adicionais sobre quaisquer emissores objeto dos Relatórios de Análise podem ser obtidas diretamente, por telefone, com o(s) analista(s) responsável(eis). Os Relatórios de Análise podem ser consultados no website cujo acesso é restrito aos assinantes e usuários do serviço de Assessoria em Mercado de Capitais da Lopes Filho. Informações sobre emissores que não são objeto dos Relatórios de Análise podem ser obtidas através de solicitação ao Departamento Comercial jan.16 - Pág. 6/6