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4 68 Apêndice 1 A Contrução da Estrutura a Termo de Dólar Futuro no Brasil Através dos Cotratos de DI e DDI negociados na BMF. No Brasil, a evolução da estrutura a termo do câmbio futuro não é diretamente observável e sua construção envolve um pouco de técnica. Para que o conteúdo de informação do preço de qualquer ativo seja relevante, ele tem que ser um instrumento líquido. Os contratos de dólar futuro negociados no Brasil só têm liquidez para vencimentos muito curtos enquanto que os contratos futuros de juros na moeda real (DI s) e contratos de juros futuros na moeda dólar (DDI s ou Cupom Cambial, que remuneram na data de vencimento a desvalorização observada mais o cupom do contrato) tem liquidez em vértices bem mais longos. Dessa forma, a estrutura a termo do dólar tem de ser construída através da relação de não arbitragem expressa pelo diferencial coberto da taxa de juros. f t /s t = (1+i)/(1+i*) Forward Premium t = (f t - s t )/s t DI t DDI t (i) (ii) Note que a taxa i* que utilizamos neste caso não são os juros observados no exterior (fed funds), mas sim, a taxa de juros em dólar negociada internamente. O risco país, ou soberano, é o risco de crédito (default) interno bem como o risco de conversibilidade. Dessa forma, o cupom cambial, por ser liquidado em reais e por agentes internos, é contaminado por estes dois riscos: o risco de crédito soberano e o risco de fronteira. Portanto ao se utilizar como i* o cupom cambial, ou seja o DDI, a relação da CIP vale com exatidão: não é preciso somar o termo de risco país. Em ambas as taxas estão embutidos o risco país e portanto estes se cancelam, fazendo com reste apenas o risco cambial, que é precisamente o que queremos medir. Mas os contratos de DI e DDI apresentam um problema adicional. Para que estes instrumentos tenham mais liquidez, a data de vencimento deles é fixa. É muito difícil de se encontrar um contrato de exatamente um ano como se deseja. Ao invés de vencerem sempre 1 ano a frente, os contratos mais longos tem vencimento fixo no primeiro dia útil de cada trimestre.

5 69 Por exemplo, caso esteja-se em fevereiro e se deseja saber qual a taxa de 1 ano, temos que interpolar a taxa do contrato que vence no primeiro dia útil de janeiro com o contrato que vence no primeiro dia útil de abril. Utilizou-se dois métodos de intepolação baseado nos preços unitários dos contratos (PU s) ou nas taxas efetivas implícitas nos contratos: Interpolação linear e exponencial, cujas expressões encontram-se abaixo Interpolação Exponencial: Taxa 1 ano = ((1/PU1)*((PU1/PU2)^((252-ndu1)/(ndu2-ndu1))))-1 Onde: PU1 é o preço unitário do contrato mais curto. PU2 é o preço unitário do contrato mais longo. ndu1 é o números de dias úteis até o vencimento do contrato mais curto. ndu2 é o números de dias úteis até o vencimento do contrato mais longo. Interpolação Linear: Taxa 1 ano = Taxa Efetiva1+(252-ndu1)*((Taxa Efetiva2-Taxa Efetiva1)/(ndu2- ndu1)) Onde: Taxa Efetiva1 é a taxa efetiva do contrato mais curto. Taxa Efetiva2 é a taxa efetiva do contrato mais longo. ndu1 é o números de dias úteis até o vencimento do contrato mais curto. ndu2 é o números de dias úteis até o vencimento do contrato mais longo. Os resultados da análise no Brasil não variaram em função da metodologia empregada para interpolar as taxa. Assim, decidiu-se apresentar os resultados obtidos através da interpolação exponencial, seguindo o que é feito no mercado.

6 7 Apêndice 2 Gráfico da evolução dos riscos em todos os países da amostra Argentina: Embi global vs % % 14.% 12.% 5 1.% % 6.% 4.% Embi global ss %.% -2.% 31/dez/98 16/fev/99 3/mar/99 12/mai/99 24/jun/99 6/ago/99 2/set/99 2/nov/99 17/dez/99 1/fev/ 15/mar/ 26/abr/ 6/jun/ 19/jul/ 3/ago/ 12/out/ 24/nov/ 8/jan/1 15/fev/1 29/mar/1 15/mai/1 25/jun/1 8/ago/1 24/set/1 6/nov/1 2/dez/1 5/fev/2 2/mar/2 3/mai/2 17/jun/2 3/jul/2-4.% Argentina: Embi global vs. 18.% 16.% 14.% 12.% 1.% 8.% 6.% 4.% 2.%.% % -4.% Embi global spread

7 71 África do Sul: Embi vs. 14.% % % 6.% ano Embi+ 4.% 2.% 3/4/22 6/5/ /5/22 16/5/22 22/5/22 29/5/22 4/6/22 1/6/22 14/6/22 2/6/22 26/6/22 2/7/22 9/7/22 15/7/22 África do Sul: Embi+ vs 19/7/22 25/7/22 31/7/22 6/8/22 12/8/22 16/8/22 22/8/22 28/8/22 4/9/22 1/9/22 16/9/22 2/9/22 26/9/22 2/1/22 8/1/ Spread Embi % 4.% 6.% 8.% 1 12.% 14.%

8 72 África do Sul: CID vs % 1 1ano 5.% 14/2/ /6/ /1/ /2/ /6/ /1/ /2/ /6/ /1/ /2/ /6/ /1/ /2/ /6/ /1/ /2/2 14/6/2 14/1/2 14/2/21 14/6/21 14/1/21 14/2/22 14/6/22-5.% Aurtalia: CID vs. 4.% 3.% 2.% 1.% 5/1/1995 5/5/1995 5/9/1995 5/1/1996 5/5/1996 5/9/1996 5/1/1997 5/5/1997 5/9/1997 5/1/1998 5/5/1998 5/9/1998 5/1/1999 5/5/1999 5/9/1999 5/1/2 5/5/2 5/9/2 5/1/21 5/5/21 5/9/21 5/1/22 5/5/22 5/9/22-1.% -2.%

9 73 Brasil: Embi+ spread vs. 25.% % 1 5.% 6/7/1999 1/8/ /9/ /1/1999 2/12/ /2/2 21/3/2 27/4/2 2/6/2 1/7/2 11/8/2 18/9/2 24/1/2 3/11/2 8/1/21 13/2/21 22/3/21 26/4/21 1/6/21 1/7/21 13/8/21 21/9/21 29/1/21 6/12/21 15/1/22 25/2/22 1/4/22 6/5/22 Forward Premium 8 6 Spread Embi+ exp 1ano Embi+Spread 4 2 Brasil: Forward Premium vs. Spread Embi Spread Embi % 1 15.% 2 25.% Forward Premium

10 74 Brasil: CID vs. 25.% 2 15.% 1 5.% 1/6/1999 1/8/1999 1/1/1999 1/12/1999 1/2/2 1/4/2 1/6/2 1/8/2 1/1/2 1/12/2 1/2/21 1/4/21 1/6/21 1/8/21 1/1/21 1/12/21 1/2/22 1/4/22 Chile: Embi global vs. 3 8.% 25 7.% 6.% 2 5.% 15 4.% Embi global ss 1 3.% 2.% 5 1.%.% 21/7/2 21/9/2 21/11/2 21/1/21 21/3/21 21/5/21 21/7/21 21/9/21 21/11/21 21/1/22 21/3/22 21/5/22 21/7/22 21/9/22 21/11/22 21/1/23 21/3/23

11 75 Chile: Embi global vs. 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.%.% Spread embi global Canadá: CID vs. 2.5% 2.% 1.5% 1.%.5% -.5% date 3/5/1995 7/8/1995 9/11/ /2/ /5/ /8/ /11/ /3/ /6/ /9/ /12/1997 1/4/1998 8/7/1998 9/1/ /1/ /4/ /7/1999 1/11/1999 1/2/2 22/5/2 24/8/2 29/11/2 7/3/21 11/6/21 17/9/21 2/12/21 28/3/22 8/7/22-1.% -1.5% -2.% -2.5%

12 76 Colombia: Embi+ Spread vs. 15.% % 6 embi+ spread 26/8/1999 7/1/ /11/ /1/2 18/2/2 31/5/2 12/7/2 16/8/2 21/9/2 26/1/2 6/12/2 17/1/21 21/2/21 27/3/21 1/5/21 5/6/21 1/7/21 13/8/21 19/9/21 25/1/21 3/11/21 8/1/22 12/2/22 19/3/22 24/4/22 29/5/22 3/7/22 7/8/22 12/9/ % 2-1 Colômbia: Embi+ e Spread Embi % 5.% 1 15.%

13 77 Colombia: CID vs. 3.% 25.% 2.% 15.% 1.% 1 ano CID 1 ano 5.%.% -5.% 26/8/ /1/ /12/ /2/2 26/4/2 26/6/2 26/8/2 26/1/2 26/12/2 26/2/21 26/4/21 26/6/21 26/8/21 26/1/21 26/12/21 26/2/22 26/4/22 26/6/22 26/8/22-1.% Coréia do Sul: CID e 5.% 4.% 3.% 2.% 1.% -1.% 14/4/ /6/ /8/ /1/ /12/ /2/2 14/4/2 14/6/2 14/8/2 14/1/2 14/12/2 14/2/21 14/4/21 14/6/21 14/8/21 14/1/21 14/12/21 14/2/22 14/4/22 14/6/22 14/8/22-2.%

14 78 Coréia do Sul: Embi+ Spread vs. 3 5.% 25 4.% 2 3.% 15 2.% 1.% Embi+Spread 1ano % 14-abr mai-99 8-jun-99 2-jul jul ago-99 1-set out-99 4-nov-99 2-dez dez jan- 23-fev- 21-mar- 17-mai- 14-jun- 7-jul- 7-ago- 5-set- 11-out- 14-nov- 18-jan-1 6-abr-1 3-jul-1 29-ago-1 22-out-1 23-nov-1 31-dez-1 24-jan-2 27-fev-2 3-abr-2-2.% Coréia do Sul: Embi+ vs. 5.% 4.% 3.% 2.% 1.% % -2.% Spread Embi+

15 79 Filipinas: Embi+ spread vs. 16.% 9 14.% 8 12.% % 6.% ano Embi+ spread 4.% 2 2.% 1 Date 1/7/ /8/1999 2/9/ /1/1999 1/12/ /1/2 1/3/2 14/4/2 26/5/2 5/7/2 8/8/2 13/9/2 18/1/2 4/12/2 1/1/21 22/2/21 2/4/21 17/5/21 6/7/21 29/8/21 18/12/21 7/2/22 2/3/22 6/5/22 18/6/22 29/7/22 5/9/22 Filipinas Embi+ vs Spread Embi % 4.% 6.% 8.% 1 12.% 14.% 16.%

16 8 Filipinas: CID vs. 18.% 16.% 14.% 12.% 1 8.% 6.% 4.% 2.% -2.% 29/3/ /5/ /7/ /9/ /11/ /1/2 29/3/2 29/5/2 29/7/2 29/9/2 29/11/2 29/1/21 29/3/21 29/5/21 29/7/21 29/9/21 29/11/21 29/1/22 29/3/22 29/5/22 29/7/22 29/9/22-4.% Indonésia: CID vs Date 2/12/ /1/ /3/ /5/ /7/1997 3/9/ /1/ /12/ /2/1998 8/4/1998 4/6/1998 3/7/ /9/ /11/ /1/ /4/ /6/ /8/1999 8/1/1999 3/12/ /1/2 23/3/2 23/5/2 18/7/2 11/9/2 3/11/2 29/12/2-2

17 81 Japão: CID vs. 2.% 1.% -1.% 15/5/ /9/ /1/ /5/ /9/ /1/ /5/ /9/ /1/ /5/ /9/ /1/ /5/ /9/ /1/2 15/5/2 15/9/2 15/1/21 15/5/21 15/9/21 15/1/22 15/5/22 15/9/22-2.% -3.% -4.% -5.% -6.% -7.% -8.% México: CID vs ano Risco CID 1 5/11/1997 5/1/1998 5/3/1998 5/5/1998 5/7/1998 5/9/1998 5/11/1998 5/1/1999 5/3/1999 5/5/1999 5/7/1999 5/9/1999 5/11/1999 5/1/2 5/3/2 5/5/2 5/7/2 5/9/2 5/11/2 5/1/21 5/3/21 5/5/21 5/7/21 5/9/21 5/11/21 5/1/22 5/3/22 5/5/22 5/7/22 5/9/22-1 Obs.: Para construção do CID mexicano, utilizou-se a taxa TIIE 28 dias ao invés da taxa Swap de 1 ano pq esta última continha muitos buracos na série. Como na maioria das vazes a estrutura a termo é positivamente inclinada, o nível médio das taxas TIIE 28 é bem menor que a taxa de 1 ano. Por esta razão a CID calculada com esta taxa tem um valor muito baixo, por vezes até negativo. Mesmo assim, como o objeto de estudo é a inter-relação e não o nível, decidiu-se adotar esta taxa por ter uma amostra mais completa.

18 82 México: Embi+ spread vs % % % 2 embi+ 1ano 4 15.% % 31-dez fev-98 2-abr jun-98 4-ago-98 5-out-98 3-nov jan mar- 14-mai-99 8-jul ago out dez fev- 6-abr- 2-jun- 25-jul- 15-set- 9-nov- 4-jan-1 28-fev-1 25-abr-1 15-jun-1 8-ago-1 3-out-1 28-nov-1 22-jan-2 26-mar- 21-mai-2 12-jul-2 3-set-2 México: Spread Embi + vs % 4 35.% Forward Premium 3 25.% 2 15.% 1 5.% Spread Embi+

19 83 Noruega: CID vs. 8.% 6.% 4.% 2.% -2.% 15/12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/2 15/6/2 15/9/2 15/12/2 15/3/21 15/6/21 15/9/21 15/12/21 15/3/22 15/6/22 15/9/22-4.% -6.% Nova Zelandia: CID vs. 5.% 4.% 3.% 2.% 1.% -1.% 5/1/1995 5/5/1995 5/9/1995 5/1/1996 5/5/1996 5/9/1996 5/1/1997 5/5/1997 5/9/1997 5/1/1998 5/5/1998 5/9/1998 5/1/1999 5/5/1999 5/9/1999 5/1/2 5/5/2 5/9/2 5/1/21 5/5/21 5/9/21 5/1/22 5/5/22 5/9/22-2.%

20 84 Peru: Embi+ spread vs % % % 4.% embi+ ss 1 ano % 21-jul- 16-ago- 13-set- 1-out- 3-nov- 3-nov- 28-dez- 25-jan-1 21-fev-1 19-mar-1 12-abr-1 9-mai-1 5-jun-1 29-jun-1 26-jul-1 22-ago-1 21-set-1 18-out-1 15-nov-1 12-dez-1 9-jan-2 5-fev-2 4-mar-2 28-mar-2 24-abr-2 2-mai-2 14-jun-2 12-jul-2 8-ago-2 4-set-2 3-set-2 Peru: Embi+ vs. 12.% 1 8.% 6.% 4.% 2.% spread embi+

21 85 Peru: CID vs. Fp ano CID /7/2 21/8/2 21/9/2 21/1/2 21/11/2 21/12/2 21/1/21 21/2/21 21/3/21 21/4/21 21/5/21 21/6/21 21/7/21 21/8/21 21/9/21 21/1/21 21/11/21 21/12/21 21/1/22 21/2/22 21/3/22 21/4/22 21/5/22 21/6/22 21/7/22-4 Polonia: CID vs. 1 9.% 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.% 18/1/2 18/11/2 18/12/2 18/1/21 18/2/21 18/3/21 18/4/21 18/5/21 18/6/21 18/7/21 18/8/21 18/9/21 18/1/21 18/11/21 18/12/21 18/1/22 18/2/22 18/3/22 18/4/22 18/5/22 18/6/22 18/7/22 18/8/22 18/9/22

22 86 Polônia: Embi+ vs % 4 8.% 35 7.% 3 6.% % 4.% embi+ ss 6meses 15 3.% 1 2.% 5 1.% 23-jul-98 4-set out-98 8-dez jan-99 9-mar abr-99 8-jun jul-99 1-set out-99 2-dez jan- 16-mar- 8-mai- 27-jun- 25-ago- 2-nov- 21-dez- 6-mar-1 27-abr-1 5-jul-1 17-ago-1 4-out-1 28-nov-1 15-jan-2 28-fev-2 15-abr-2 28-mai-2 11-jul-2 22-ago-2 4-out-2.% Polônia: Embi+ vs. 9.% 8.% 7.% 6.% 5.% 4.% 3.% 2.% 1.%.% spread embi+

23 87 Rússia: Embi Global vs % 3 1.% % 15 1.% Embi global spread 5-5.% -1.% 9/12/1999 9/2/2 9/4/2 9/6/2 9/8/2 9/1/2 9/12/2 9/2/21 9/4/21 9/6/21 9/8/21 9/1/21 9/12/21 9/2/22 9/4/22 9/6/22 9/8/22 9/1/22 9/12/22 9/2/23 9/4/23 Russia: Embi Global vs. 15.% 1.% 5.%.% % -1.% Spread Embi Global

24 88 Rep. Tcheca: CID vs. 14.% 12.% 1.% 8.% 6.% 4.% 2.%.% -2.% Date 28/8/1997 6/4/ /9/ /1/ /3/ /5/ /7/1999 8/9/1999 2/11/1999 6/1/2 2/3/2 5/5/2 11/7/2 22/9/2 17/11/2 16/1/21 9/3/21 4/5/21 29/6/21 22/8/21 18/1/21 12/12/21 8/2/22 5/4/22 29/5/22 23/7/22 13/9/22-4.% Singapura: CID vs. 8.% 6.% 4.% 2.% -2.% Date 21/4/1995 1/8/ /11/1995 7/3/1996 2/6/1996 1/1/ /1/1997 6/5/1997 3/9/1997 9/1/ /5/ /8/ /12/ /4/ /7/1999 4/11/ /2/2 2/6/2 13/9/2 22/12/2 5/4/21 17/7/21 29/1/21 11/2/22 23/5/22 3/9/22-4.% -6.%

25 89 Suécia: CID vs. 3.% 2.% 1.% -1.% 15/12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/ /6/ /9/ /12/ /3/2 15/6/2 15/9/2 15/12/2 15/3/21 15/6/21 15/9/21 15/12/21 15/3/22 15/6/22 15/9/22-2.% -3.% Suíça: CID vs. 2.% 1.% -1.% 11/4/ /7/ /1/ /1/ /4/ /7/ /1/ /1/ /4/ /7/ /1/ /1/ /4/ /7/ /1/ /1/2 11/4/2 11/7/2 11/1/2 11/1/21 11/4/21 11/7/21 11/1/21 11/1/22 11/4/22 11/7/22-2.% -3.% -4.% -5.%

26 9 Tailândia: CID vs % 2 15.% 1 5.% -5.% Date 1/9/ /3/1997 1/6/1997 2/9/ /11/1997 2/2/ /5/1998 6/8/ /1/ /1/ /5/ /8/1999 8/11/1999 1/2/2 1/5/2 4/8/2 31/1/2 25/1/21 19/4/21-1 Turquia: vs. CID 3.% 25.% 2.% 15.% 1.% 5.%.% -5.% 25/11/ /1/ /3/ /5/ /7/ /9/ /11/ /1/2 25/3/2 25/5/2 25/7/2 25/9/2 25/11/2 25/1/21 25/3/21 25/5/21 25/7/21 25/9/21 25/11/21 25/1/22 25/3/22 25/5/22 25/7/22 25/9/22-1.% -15.% -2.% -25.%

27 91 Turquia: Embi+ Spread vs spread embi jul ago set out-99 1-dez-99 3-jan- 2-fev- 2-mar- 3-abr- 4-mai- 13-jun- 5-out- 1-nov- 22-jan-1 22-mar-1 3-mai-1 28-jun-1 17-set-1 1-nov-1 3-dez-1 7-jan-2 5-fev-2 8-mar-2 8-abr-2 7-mai-2 5-jun-2 5-jul-2 2-ago-2 3-set-2 1-out-2-5 Venezuela: Embi global vs % % 12 8.% % Emi global ss 6 4.% %.% 31/12/ /2/1999 3/4/1999 3/6/ /8/ /1/ /12/ /2/2 3/4/2 3/6/2 31/8/2 31/1/2 31/12/2 28/2/21 3/4/21 3/6/21 31/8/21 31/1/21 31/12/21 28/2/22 3/4/22 3/6/22

28 92 Venezuela: Embi global vs. 12.% 1.% 8.% 6.% 4.% 2.%.% Embi global spread Turquia: embi+ vs spread embi+

29 93 Ingalterra: CID vs. 3.% 2.5% 2.% 1.5% 1.%.5% -.5% Date 9/4/ /6/1997 5/9/1997 2/11/1997 6/2/ /4/1998 8/7/ /9/1998 7/12/ /2/1999 7/5/ /7/1999 5/1/ /12/ /3/2 3/5/2 11/8/2 27/1/2 16/1/21 3/3/21 14/6/21 28/8/21 19/11/21 6/2/22 23/4/22 8/7/22 19/9/22-1.% -1.5%

30 94 Apêndice 3 Fontes dos dados Definições e Fontes das Variáveis Utilizadas no Trabalho (exceto dívida) VARIÁVEL: NOME REAL: FONTE: DEFINIÇÃO: Exportação (% PIB) Exports of goods and services (% of GDP) WDI - Bco Mundial Identica ao nome Importação (% PIB) Imports of goods and services (% of GDP) WDI - Bco Mundial Identica ao nome Saldo Conta Corrente (% PIB) Current account balance (% of GDP) WDI - Bco Mundial Identica ao nome Tarifa de importação média em Simple Mean tarif WDI - Bco Mundial Identica ao nome Saldo do BP (% PIB) Balance of Payments: Overall Balance IFS - FMI Identica ao nome Reservas Internacionais (% PIB) Gross international reserves (includes gold, current US$) WDI - Bco Mundial Identica ao nome Dívida Externa Total (Pública + Privada % PIB) External debt, total (DOD, current US$) WDI - Bco Mundial Identica ao nome Poupança Doméstica Bruta (% PIB) Gross domestic savings (% of GDP) WDI - Bco Mundial PIB menos gastos totais Dívida Pública Externa (% PIB) Diferente em Cada País: ver página seguinte Dívida Pública Interna (% PIB) Diferente em Cada País: ver página seguinte Superávit Nominal (% PIB) Crédito doméstico para o setor privado (% PIB) Overall budget balance, including grants (% of GDP) Domestic credit to private sector (% of GDP) WDI - Bco Mundial WDI - Bco Mundial Receitas correntes, de capital e de concessões menos os gastos totais e empréstimos menos repagamentos É a soma dos créditos para os diversos setores com a exceção do setor público Valor de mercado das empresas listadas em bolsa (% de PIB) Market capitalization of listed companies (% of GDP) WDI - Bco Mundial Preço das ações vezes o número de ações em circulação dividido pelo PIB.

31 95 Continuação do Apêndice 3: fonte dos dados de dívida Fonte de Dados: dívida Dívida Interna Dívida Externa África do Sul IFS - FMI IFS - FMI Argentina Ministerio de Economia y Producción Ministerio de Economia y Producción Australia OECD RBA - Reserve Bank of Australia Brasil BCB - Banco Central do Brasil BCB - Banco Central do Brasil Canada OECD SDSS - FMI Chile Ministério da fazenda do chile (Deuda del Gobierno Central) Ministério da fazenda do chile (Deuda del Gobierno Central) Colombia Banco de la República - Colômbia Banco de la República - Colômbia Coréia do Sul Ministry of Finance - Korea Bank of Korea Filipinas Department of Economic Research - Bangko Sentral ng Pilipinas Department of Economic Research - Bangko Sentral ng Pilipinas Indonésia Banco Mundial Banco Mundial Japão OECD Ministry of Finance - Japan México Secretaria de Hacienda - Mexico Secretaria de Hacienda - Mexico Noruega SDSS IMF SDSS IMF Nova Zelândia OECD Reserve Bank of New Zealand Peru Banco Central de Reserva del Perú Ministerio de Economia y Finanzas Polônia IFS - FMI IFS - FMI Reino Unido OECD - República Tcheca IFS - FMI IFS - FMI Russia Ministry of Finance Ministry of Finance Singapura Singapore Department of Statistics Singapore Department of Statistics Suécia Statistiska centralbyrán Statistiska centralbyrán Suíça - - Tailândia IFS - FMI IFS - FMI Turquia Central Bank of the Republic of Turkey Central Bank of the Republic of Turkey Venezuela The Ministry of Finance The Ministry of Finance

32 96 Apêndice 4 Resultados dos modelos quando estimados por Logit Modelos Logit Univariados Variável Dependente: Riscos Primos (1=Tem, =Não Tem) número de observações: 25 Modelo 1 Modelo 2 Modelo 3 Modelo 4 Modelo 5 Modelo 6 Modelo 7 Modelo 8 constante p-value Divida Externa-Reservas (%PIB) p-value Poupança (% PIB) p-value Crédito Doméstico para o Setor Privado (% PIB) p-value Dívida Total (% PIB) p-value Superávit Fiscal (% PIB) p-value Exportação+Importação (% PIB) p-value Saldo em Conta Corrente (% PIB) p-value Tarifa de Importação p-value Critério de Akaike Critério de Schwartz R2 de McFadden Modelos Logit Multivariados Variável Dependente: Riscos Primos (1=Tem, =Não Tem) número de observações: 25 Modelo 9 Modelo 1 Modelo 11 Modelo 12 Modelo 13 Modelo 14 Modelo 15 constante p-value Divida Externa-Reservas (%PIB) p-value Poupança (% PIB) p-value Crédito Doméstico para o Setor Privado (% PIB) p-value Dívida Total (% PIB) p-value Superávit Fiscal (% PIB) p-value Exportação+Importação (% PIB) p-value Saldo em Conta Corrente (% PIB) p-value Tarifa de Importação p-value Critério de Akaike Critério de Schwartz R2 de McFadden

33 97 Apêndice 5 Teste de Robustez do Modelo: Resultado dos modelos quando se retira da amostra África do Sul, Chile, Polônia e Turquia. Modelos Probit Univariados (sem África do Sul, Chile, Polônia e Turquia) Variável Dependente: Riscos Primos (1=Tem, =Não Tem) número de observações: 25 Modelo 1 Modelo 2 Modelo 3 Modelo 4 Modelo 5 Modelo 6 Modelo 7 Modelo 8 constante p-value Divida Externa-Reservas (%PIB) p-value Poupança (% PIB) p-value Crédito Doméstico para o Setor Privado (% PIB) p-value Dívida Total (% PIB) p-value Superávit Fiscal (% PIB) p-value Exportação+Importação (% PIB) p-value Saldo em Conta Corrente (% PIB) p-value Tarifa de Importação p-value Critério de Akaike Critério de Schwartz R2 de McFadden Modelos Probit Multivariados (sem África do Sul, Chile, Polônia e Turquia) Variável Dependente: Riscos Primos (1=Tem, =Não Tem) número de observações: 25 Modelo 9 Modelo 1 Modelo 11 Modelo 12 Modelo 13 Modelo 14 Modelo 15 constante p-value Divida Externa-Reservas (%PIB) p-value Poupança (% PIB) p-value Crédito Doméstico para o Setor Privado (% PIB) p-value Dívida Total (% PIB) p-value Superávit Fiscal (% PIB) p-value Exportação+Importação (% PIB) p-value Saldo em Conta Corrente (% PIB) p-value Tarifa de Importação p-value Critério de Akaike Critério de Schwartz R2 de McFadden

34 98 Apêndice 6 O caso brasileiro é um pouco distinto dos demais países que apresentam riscos primos. Além da dívida indexada ao câmbio, o governo é o principal provedor de hedge cambial para o mercado, através da venda de títulos indexados ao câmbio e swaps. Com efeito, a dívida interna indexada ao câmbio representa hoje cerca de 2% do total da dívida pública interna. A evolução da composição da dívida interna indexada ao câmbio pode ser acompanhada no gráfico abaixo. Brasil: Dívida Interna Indexada ao Câmbio como % da dívida interna total % da dívida interna total jan/95 abr/95 jul/95 out/95 jan/96 abr/96 jul/96 out/96 jan/97 abr/97 jul/97 out/97 jan/98 abr/98 jul/98 out/98 jan/99 abr/99 jul/99 out/99 jan/ abr/ jul/ out/ jan/1 abr/1 jul/1 out/1 jan/2 abr/2 jul/2 Quando há um descasamento cambial considerável, os agentes tendem a pagar caro por instrumentos que façam a conversão de fluxo em moeda local para dólar. O mercado parece gostar dessa separação de riscos para se livrar de correlações indesejadas entre eles e estar disposto a pagar um prêmio por isso. No Brasil, quem toma este risco é o governo, principal provedor de hedge cambial para o mercado, como pode ser vislumbrado no gráfico acima. Isto é feito em parte para obter financiamento a taxas mais baixas e em parte para evitar que, por falta de hedge nos mercados, os agentes comprem dólar pronto para se proteger, o faria com que o câmbio se desvalorizasse e afetasse a inflação, principal target do Banco Central brasileiro.