Seu Investimento em Foco

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1 Seu Investimento em Foco Abril 2008 Preços das residências continuam recuando... o que torna mais frágeis as garantias dos bancos. Mas os preços continuam em níveis bem acima do que estavam no início da década, sugerindo espaço para quedas adicionais Fonte: S&P Índice Case Shiller deflacionado pela inflação ao consumidor 100 jan/87 jan/90 jan/93 jan/96 jan/99 jan/02 jan/05 jan/08 Início da recuperação ou apenas uma pausa na crise? Somente o futuro dirá, mas podemos estar próximos do pior momento. Pontos-Base Spread High Yield Fonte: Bloomberg/CSFB ago-07 set-07 out-07 nov-07 dez-07 jan-08 fev-08 IMA fica para trás Devido ao mês de março bastante negativo, o IMA fica para trás do CDI nos últimos 12 meses. 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 11,6% 11,5% 11,3% 11,1% 11,0% 10,1% 9,4% IMA-B 5+ IMA-S CDI CETIP 12 meses IMA-B 5 IMA-Geral IMA-B IRF-M 0,85%0,84% -0,04%-0,09% IMA-S CDI CETIP IRF-M Março IMA-Geral -0,76% -2,00% -3,44% IMA-B 5 Fonte: BDS IMA-B IMA-B 5+ Acomodação Os preços do petróleo recuaram cerca de 10% desde os seus picos, uma vez removida uma camada de stress desse mercado, mas permanece acima dos US$ dez 7-jan Petróleo - valorização em diferentes moedas 14-jan 21-jan 28-jan 4-fev 11-fev 18-fev Transações correntes surpreendem para baixo Mercado de câmbio reflete saldo negativo em contas correntes acima do esperado, além da volatilidade externa, queda dos preços das commodities e o novo IOF Câmbio (final do mês) Expectativa para o próximo COPOM Tudo indica que, após muitos avisos, o Banco Central comece a apertar a política monetária a partir da próxima reunião do COPOM. % ao ano fev 3-mar 10-mar Transações Correntes (mês anterior) Fonte: BDS 17-mar 24-mar Fonte: Banco Central 31-mar US$ R$ Euro 1,65 abr/07 mai/07 jun/07 jul/07 ago/07 set/07 out/07 nov/07dez/07 jan/08 fev/08 mar/08 Taxa SELIC Fonte: Banco Central 11 ago-05 nov-05 fev-06 mai-06 ago-06 nov-06 fev-07 mai-07 ago-07 nov-07 fev-08 2,05 2,00 1,95 1,90 1,85 1,80 1,75 1,70? R$ / US$ Western Asset 1

2 Comentário Econômico Cenário Internacional O mês de março encerra o 3º trimestre da crise que se abate sobre o mercado financeiro americano e, secundariamente, também sobre o europeu. Dois foram os eventos que marcaram o mês, e que definiram o comportamento dos mercados: o colapso do Bear Stearns e o corte de 75 pontos-base nos FED Funds. Após insistentes rumores, e logo após uma sexta-feira negra para o seu caixa, a venda do Bear Stearns para o JP Morgan foi fechada durante o fim de semana, sob a coordenação do FED. O preço: US$ 240 MM, o que significa US$ 2 por ação, contra uma cotação de US$ 92 no final de 2007 e US$ 153 em abril do ano passado. Ainda que a oferta tenha sido elevada para US$ 10 alguns dias depois, talvez tenha sido uma das evaporações de ativos mais rápidas de todos os tempos. Além da oferta do JP, que ainda está pendente de aprovação por parte dos acionistas, o FED entrou com uma linha de US$ 30 bi para garantir os passivos do Bear Stearns junto ao mercado. Nos dias seguintes, sobraram boatos sobre outras instituições supostamente em dificuldades. Lehman Brothers chegou a quebrar na imaginação do mercado, até que publicou balanço com resultados positivos. Dois dias depois, o FED postou-se conservadoramente em relação às expectativas do mercado, que esperava um corte de 100 pontos-base nos FED Funds depois do pânico que se seguiu à quebra do Bear Stearns. Se é que se pode chamar de conservador um corte de 75 pontos-base, o que levou a taxa básica para 2,25% ao ano, 300 pontos-base abaixo do nível a partir do qual o FED começou a afrouxar a política monetária. A decisão não foi unânime, com dois diretores votando por um corte menor, mostrando que o receio com a inflação começa aos poucos a contrabalançar o receio de uma desaceleração mais abrupta da economia. Depois dessa decisão, os preços das commodities recuaram, enquanto o dólar se fortaleceu em relação a todas as moedas, refletindo um cenário de um FED não tão leniente com relação à inflação. Com relação à atividade econômica, vários dados mostram que a economia norte-americana vem desacelerando a olhos vistos, desde os números de emprego (novos empregos criados de contra consenso de ) até as vendas no varejo (-0,2% contra consenso de +0,2%), passando pela confiança do consumidor (64,5 contra consenso de 73,0). Dados especialmente importantes referem-se aos preços dos imóveis residenciais, medidos pelo índice Case-Shiller, que continuaram recuando: já acumulam queda de 13,4% em relação ao pico, em julho/06. Mesmo assim, ainda estão cerca de 18% acima de seus valores há 5 anos, em termos reais, o que, ao lado dos estoques ainda altos, sugere que há espaço para realizações adicionais. Os preços dos imóveis são uma variável especialmente importante, dado que medem o valor das garantias dos empréstimos imobiliários, que são o pivô da crise. A deterioração destes preços enfraquece as garantias nas mãos dos bancos, o que poderia levar a perdas adicionais em seus balanços. O FED continuou em sua linha de reforçar as defesas do sistema financeiro contra uma crise sistêmica: além da operação-resgate do Bear Stearns, reforçou suas linhas de liquidez nos leilões semanais de recursos, chegando a oferecer US$ 200 bi com prazo de 28 dias em uma nova linha de crédito, que aceita como lastro outros papéis que não títulos federais (incluindo títulos hipotecários), e pode ser concedido para instituições que não aceitam depósito em conta corrente, como os bancos de investimento. Além disso, o governo reduziu a exigência de capital mínimo para as agências federais de hipotecas, o que pode injetar até US$ 200 bi em novos empréstimos imobiliários. Western Asset 2

3 Comentário Econômico (cont.) Brasil O mês de março foi complicado para o chamado kit Brasil. Chamado assim por representar as apostas que vão na direção do sucesso da economia brasileira, estar comprado em kit Brasil significa investir em títulos prefixados, vender dólar e comprar bolsa. Estas três posições foram perdedoras neste mês. Comecemos pelo mercado de renda fixa. Podemos listar três fatores responsáveis pela elevação das taxas de juros: a) a ata do COPOM e o Relatório de Inflação, ambos trazendo uma leitura bastante pesada sobre a atividade econômica doméstica, e sinalizando aumento iminente da taxa de juros, em uma atuação preventiva; b) o IOF de 1,5% sobre investimentos de estrangeiros em títulos públicos; c) o stress externo. Os dados de atividade econômica continuaram a apontar aquecimento do ritmo de crescimento. Entre outros, os números do PIB do 4º trimestre indicam crescimento anualizado acima de 6%, enquanto os dados de produção e vendas mostram um início de ano em ritmo ainda mais acelerado. Não por outro motivo, a ata da reunião do COPOM em que a SELIC foi mantida mais uma vez em 11,25% novamente mostra preocupação, por parte da autoridade monetária, com relação a este ponto. Paralelamente, o IGP-10 bem mais forte do que o esperado parece ter posto um fim na lua-de-mel entre o mercado e a inflação corrente, que vinha abaixo das expectativas neste início de ano. Não bastassem as incertezas que cercam o futuro da política monetária e o stress no mercado financeiro internacional, o Ministério da Fazenda fez a sua parte no processo de elevação das taxas de juros, ao estabelecer um IOF de 1,5% sobre investimentos de estrangeiros em títulos públicos. Ao diminuir potencialmente a demanda pelos títulos, o imposto atuou na direção da elevação das taxas. O Real depreciou-se neste mês de março, basicamente refletindo uma certa preocupação com o saldo em conta corrente, que vem deteriorando-se acima das expectativas e já está no campo negativo. Também o stress no mercado financeiro internacional, o recuo dos preços das commodities e o IOF sobre investimentos de estrangeiros ajudaram a empurrar o Real para baixo. A bolsa seguiu os humores do mercado internacional, além de refletir o recuo dos preços das commodities durante o mês. Perspectivas Internacional A operação de resgate do Bear Stearns bancada pelo FED pode ter significado a consolidação da percepção do mercado de que a autoridade monetária vai agir de forma agressiva de modo a não permitir que uma crise sistêmica atinja proporções catastróficas. Além disso, muito aumento de inadimplência e muita deterioração de garantias já estão embutidos nos preços dos ativos. Apesar de ser difícil fazer afirmações definitivas no calor da crise, parece razoável supor que estejamos próximos, ou até tenhamos ultrapassado o pior da crise do crédito, depois de 3 trimestres do seu início. Afinal, foram tantas e tão variadas as iniciativas do FED para tentar trazer o mercado de crédito de volta à normalidade nos últimos meses, que seria surpreendente que nada disso tivesse efeito. Obviamente, há ainda um longo caminho a percorrer até a recuperação da situação anterior, mas seria reconfortante saber que estamos no caminho de volta. Somente daqui a alguns meses poderemos ter certeza sobre isso. Não obstante uma possível melhora no mercado de crédito, os efeitos da crise sobre a economia real ainda devem se fazer sentir durante alguns trimestres. O sentimento de recessão continua predominando, e não por outro motivo o FED cortou a taxa básica em 75 pontosbase, para 2,25% ao ano. No entanto, a decisão não foi unânime, o que já começa a colocar dúvidas com relação aos próximos passos. Parece razoável esperar mais um corte de 25 pontos-base na reunião do final deste mês, o que já seria suficiente para trazer a taxa de juros real para zero. Os últimos números de inflação ao consumidor, Western Asset 3

4 Comentário Econômico (cont.) mais próximos da zona de conforto, também ajudaram a esfriar as expectativas. Com este pano de fundo, ainda é nosso cenário-base a continuidade do bom ritmo de crescimento mundial, ainda que em patamares inferiores aos de 2007, impulsionado principalmente pelo crescimento das economias emergentes, crescimento este sustentado pelos seus mercados domésticos. Entretanto, os efeitos da crise nos EUA sobre o crescimento global podem estender-se para o início de Em nossa avaliação, dois são os riscos estruturais deste cenário: extensão e profundidade da crise do mercado de crédito bastante maiores do que o que está atualmente embutido nos preços dos ativos, e o recrudescimento da inflação nas economias centrais e emergentes. Atribuímos baixa probabilidade a estes dois cenários conjuntamente. O problema da inflação parece ser mais preocupante na Europa e países emergentes, especialmente na China, mas deverá ocupar o centro das atenções de todos os Bancos Centrais uma vez que passe o pior da crise. O comportamento dos preços dos imóveis nos EUA é chave para definir a dinâmica de recuperação dos bancos no curto prazo. Brasil O conteúdo do último Relatório de Inflação fez o mercado dar como certo o início do processo de aperto monetário já na próxima reunião, dia 16, o que veio ao encontro de nosso cenário-base de já alguns meses. No entanto, enquanto não ficar clara qual será a linha de atuação do Banco Central, toda a curva de juros continuará refletindo essa incerteza. Em nossa avaliação, os vencimentos mais longos têm um prêmio razoável, dado que, se o Banco Central começar a elevar a taxa SELIC agora, não precisará subir mais do que 200 pontos-base, e poderá começar a reduzi-la a partir do 2º ou 3º trimestre de O câmbio deve permanecer pressionado para baixo. Apesar do resultado negativo acima do esperado nas contas correntes, o fluxo de recursos para portfólio (bolsa e renda fixa) e os investimentos estrangeiros diretos devem mais do que compensar. A liquidez internacional continua elevada, e são poucas oportunidades de investimento tão atraentes, em termos de risco x retorno, quanto o Brasil. O aumento de percepção do risco pode, eventualmente, fazer com que o Real se deprecie pontualmente, mas sem mudar a sua tendência estrutural. Nossas projeções apontam para um saldo comercial em torno de US$ 26 bi em 2008, levando a um saldo negativo em transações correntes da ordem de US$ 17 bi. Ainda que amplamente financiável, este saldo negativo pode, em determinados momentos de stress, ser um bom motivo para um eventual aumento na volatilidade do câmbio ao longo do ano de 2008, como aconteceu neste mês de março. A bolsa deve continuar beneficiando-se do cenário de crescimento mundial e brasileiro em 2008, e especialmente dos preços das commodities, mas a volatilidade deve permanecer nos próximos meses, em função das incertezas ainda presentes no cenário internacional. Especificamente no Brasil, apesar das incertezas com relação aos EUA, a economia brasileira deve continuar apresentando taxas expressivas de crescimento, sustentadas basicamente pela demanda doméstica. Assim, apesar de ainda esperarmos uma menor expansão em 2008, mantemos nossa projeção de PIB em 4,7%, com a demanda doméstica ainda crescendo acima de 6,5%. Os efeitos de uma desaceleração do crescimento dos EUA sobre a economia mundial não são nulos, mas dadas as incertezas que cercam este quadro, parece-nos ser ainda cedo uma reavaliação mais ampla do cenário para o crescimento brasileiro. Western Asset 4

5 Fundos e Carteiras de Renda Fixa Fundos e carteiras de benchmark composto: de maneira geral, apresentaram performance abaixo da dos benchmarks.... as incertezas com relação aos próximos passos da política monetária aumentaram, tornando os vencimentos curtos mais arriscados. Por outro lado, os vencimentos mais longos ofereciam um bom prêmio.... a inflação implícita nos títulos atrelados ao IPC-A permanecia bastante alta, principalmente nos vencimentos mais curtos.... os títulos privados continuariam gerando retornos positivos ao longo do mês, com os spreads pouco se movimentando.... permanecemos abaixo do benchmark no IMA-S e acima do benchmark no IRF-M, privilegiando os vencimentos da parte intermediária da curva de juros, entre 3 e 5 anos.... mantivemos posições aproximadamente neutras para esta classe de ativo, privilegiando os vencimentos mais longos.... mantivemos grande parte das atuais posições em títulos privados. Enersul e Ipiranga Petróleo recompraram suas debêntures, enquanto uma parte da posição de Cerj venceu. Com o fluxo, fizemos operações compromissadas com um grande banco, a 105% do CDI e vencimento no 1º semestre de Refletindo o stress do mercado internacional, o aumento da probabilidade de aperto monetário e o IOF sobre investimentos de estrangeiros, a curva prefixada subiu entre 60 e 80 pontos-base dependendo do vencimento. - O cupom de IPC-A subiu praticamente 80 pontos-base ao longo de toda a curva. A exposição aos vencimentos mais longos prejudicou a carteira. + O carregamento dos prêmios de crédito beneficiou a rentabilidade da carteira. Fundos e carteiras de benchmark CDI: de maneira geral, apresentaram desempenho abaixo do parâmetro de performance.... as incertezas com relação aos próximos passos da política monetária aumentaram, tornando os vencimentos curtos mais arriscados. Por outro lado, os vencimentos mais longos ofereciam um bom prêmio.... a inflação implícita nos títulos atrelados ao IPC-A permanecia bastante alta, principalmente nos vencimentos mais curtos.... os títulos privados continuariam gerando retornos positivos ao longo do mês, com os spreads pouco se movimentando.... continuamos privilegiando os vencimentos na parte intermediária da curva, entre 3 e 5 anos, aumentando a exposição na medida em que o mercado se deteriorava.... mantivemos baixo o posicionamento nesta classe de ativo.... mantivemos grande parte das atuais posições em títulos privados. Enersul e Ipiranga Petróleo recompraram suas debêntures, enquanto uma parte da posição de Cerj venceu. Com o fluxo, fizemos operações compromissadas com um grande banco, a 105% do CDI e vencimento no 1º semestre de - Refletindo o stress do mercado internacional, o aumento da probabilidade de aperto monetário e o IOF sobre investimentos de estrangeiros, a curva prefixada subiu entre 60 e 80 pontos-base dependendo do vencimento. - Mesmo com exposição baixa, a carteira foi prejudicada pela elevação do cupom de IPC-A, que subiu praticamente 80 pontosbase ao longo de toda a curva. + O carregamento dos prêmios de crédito beneficiou a rentabilidade da carteira. Western Asset

6 Fundos e Carteiras de Renda Fixa (cont.) WA Pension Fund: desempenho superior ao benchmark (CDI).... os títulos privados continuariam gerando retornos positivos ao longo do mês, com os spreads pouco se movimentando.... mantivemos grande parte das atuais posições em títulos privados. Enersul e Ipiranga Petróleo recompraram suas debêntures, enquanto uma parte da posição de Cerj venceu. Com o fluxo, fizemos operações compromissadas com um grande banco, a 105% do CDI e vencimento no 1º semestre de O carregamento dos prêmios de crédito beneficiou a rentabilidade da carteira. WA Multitrading Institutional: desempenho inferior ao benchmark (CDI).... as incertezas com relação aos próximos passos da política monetária aumentaram, tornando os vencimentos curtos mais arriscados. Por outro lado, os vencimentos mais longos ofereciam um bom prêmio.... a inflação implícita nos títulos atrelados ao IPC-A permanecia bastante alta, mas havia recuado um pouco em fevereiro.... apesar das turbulências internacionais, que agregam incertezas no curto prazo, o cenário para o câmbio continuaria tranqüilo estruturalmente, em função do forte fluxo de divisas que continua ingressando no país.... apesar da desvalorização de janeiro, o nível da bolsa não estava coerente com a crescente deterioração do cenário internacional.... as treasuries norte-americanas haviam recuado demasiadamente, refletindo o crescente receio de uma recessão na economia dos EUA.... aumentamos a exposição na parte intermediária da curva, entre 3 e 4 anos, e a exposição vendida até 2 anos ao longo do mês, na medida em que o mercado se deteriorava.... voltamos a montar uma pequena posição nesta classe de ativo.... mantivemos a posição vendida em dólar ao longo do mês.... mantivemos o posicionamento vendido ao longo do mês.... montamos posição vendida em treasuries. - Refletindo o stress do mercado internacional, o aumento da probabilidade de aperto monetário e o IOF sobre investimentos de estrangeiros, a curva prefixada subiu entre 60 e 80 pontos-base dependendo do vencimento. A posição short na parte curta compensou em parte as perdas das posições mais longas. = O cupom de IPC-A subiu praticamente 80 pontos-base ao longo de toda a curva, mas a posição ainda era muito pequena para influenciar a performance da carteira. - O real se desvalorizou quase 4% no mês em relação ao dólar, em função de incertezas com relação à trajetória do saldo em conta corrente, e o IOF sobre investimentos de estrangeiros. + O Ibovespa fechou com baixa de 5,5% no mês. - As treasuries de 10 anos recuaram ainda mais durante o mês, de 3,53% para 3,45%, com muita volatilidade no meio do caminho. A posição cumpriu o seu objetivo de servir como hedge para as outras exposições. Western Asset 6

7 Fundos e Carteiras de Renda Fixa (cont.) Temas e Estratégias Temas de Investimento A curva de juros prefixados subiu bastante, em função das incertezas com relação aos próximos passos da política monetária. A inflação implícita nas NTNs-B, principalmente nas de prazos mais curtos, está entre 4,6% e 4,8%, o que torna pouco atrativos os títulos atrelados à inflação, dadas nossas expectativas. Apesar de estimarmos um déficit em conta corrente entre 10 e 15 bilhões de dólares, esperamos que os investimentos estrangeiros diretos bem como os investimentos em portfólio sejam bem mais do que o suficiente para financiá-lo. A bolsa parece-nos pouco atrativa no curto prazo, dado o rally dos últimos meses e as incertezas atuais. As taxas das treasuries norte-americanas parecem estar muito baixas, embutindo grande probabilidade de uma recessão na economia americana. O dólar parece ter se desvalorizado demasiadamente em relação ao euro, já apreçando um grande diferencial de crescimento econômico entre EUA e Europa. Estratégias Como já aumentamos posições recentemente, a tendência é manter nosso posicionamento em taxas prefixadas enquanto os prêmios continuarem elevados, mas podemos reavaliar a qualquer momento e reduzir exposições. Pretendemos manter NTNs-B na carteira apenas como um hedge contra surpresas inflacionárias, ou para diversificar o risco de taxas de juros. A tendência estrutural ainda é de apreciação do real, mas não se espera que a exposição ao câmbio seja apenas na ponta da venda. O posicionamento dependerá do cenário bem como do nível da moeda. Esperamos um mercado mais volátil. A exposição atual é vendida, porém pode ser alterada dependendo da avaliação do valor relativo entre as classes de ativos. Uma posição vendida em treasuries parece interessante, pois avaliamos que estão caras, além de servirem como instrumento de diversificação. Uma posição comprada em dólar e vendida em euro pode fazer sentido em um cenário de desaceleração do crescimento da economia européia mais adiante, enquanto uma boa parte da fraca performance da economia americana já parece apreçada. Western Asset 7

8 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados Fundos e carteiras de benchmark Ibovespa: em geral, apresentaram rentabilidade abaixo do benchmark, que recuou 5,5% no mês.... incertezas em relação às taxas de retorno de novos projetos de geração devem sinalizar que o retorno marginal para investimentos das empresas do setor de geração de energia elétrica é decrescente.... o setor de agribusiness apresentava boas perspectivas em função principalmente do rally dos preços das commodities agrícolas no ano passado e também neste ano. Por outro lado, avaliamos que o setor sucroalcooleiro apresentaria uma dinâmica um pouco diferente das outras commodities agrícolas, pois o forte crescimento da oferta no curto prazo não seria acompanhada por um crescimento proporcional na demanda, com potenciais impactos negativos sobre os preços do açúcar e do álcool.... no setor de energia, apesar de avaliarmos os resultados de Petrobrás pouco atrativos nos próximos trimestres, um posicionamento tático de curto prazo poderia justificar-se considerando um possível fluxo positivo de notícias (novas descobertas) nos próximos meses e a tendência de valorização do petróleo.... o setor de comércio varejista tinha boas perspectivas com o bom cenário econômico doméstico. Preferimos o setor de semiduráveis e vestuário, em função da crescente oferta de crédito.... o setor de autopeças seria um grande beneficiário do aumento da oferta de crédito, tanto em termos de volume quanto de alongamento de prazos.... nos posicionamos abaixo do benchmark no setor.... permanecemos posicionados em Fosfértil (fertilizantes), empresa que, em nossa avaliação, deveria beneficiar-se do bom momento do setor agrícola, além da provável incorporação da Bunge Fertilizantes, o que é benéfico para o papel. Além disso, permanecemos fora do setor sucroalcooleiro.... assumimos posição acima do benchmark em Petrobrás, preferindo as PNs em função do desconto em relação às ONs.... mantivemos posição acima do benchmark em Lojas Renner, com uma história de forte crescimento orgânico e excelente governança corporativa. Também mantivemos posição em Lojas Marisa, bem posicionada para aproveitar o potencial consumidor das classes C/D, e com um preço atrativo em relação aos seus pares.... posicionamo-nos em Randon, fabricante de carrocerias para caminhões, beneficiário a um só tempo do bom momento dos setores automobilístico e agrícola. + O fracasso do leilão de Cesp fez com que o papel recuasse 42%. + Cosan recuou 11% no mês, em função da queda dos preços do açúcar no mercado internacional. Fosfértil, por outro lado, subiu 1% no período, refletindo a escassez de fosfatados no mundo todo, devido à alta das commodities agrícolas, o que por sua vez puxa o consumo de fertilizantes. - Petrobrás recuou quase 12% no mês, em função da divulgação de números de produção, relativos ao mês de fevereiro, que decepcionaram. - Marisa recuou 15%, refletindo um ambiente macroeconômico mais incerto para os varejistas, em função de uma possível elevação das taxas de juros. Por outro lado, Natura (que não temos na carteira) subiu quase 7% no mês, em uma recuperação técnica depois de vários meses de performance abaixo do benchmark. - As ações de Randon recuaram 17%, sem um motivo aparente. Western Asset 8

9 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Fundos e carteiras de benchmark Ibovespa (cont.)... o setor de tecnologia se beneficiaria do aumento de oferta de crédito ao consumidor (computadores) e da busca de aumento de produtividade por parte das empresas (softwares).... permanecemos posicionados em Positivo Informática, fabricante de PCs, que se destaca como uma empresa de alto crescimento de vendas, em função de sua sólida rede de distribuição, dólar barato e combate crescente ao mercado cinza (computadores sem marca). - Positivo voltou a recuar, dessa vez 22%, ainda com base no receio de um aumento da competição no setor, o que poderia afetar margens. Fundos e carteiras de benchmark IBrX: IBrX10: em geral, tiveram rentabilidade abaixo do benchmark, que recuou 6,6% no mês. IBrX50: em geral, tiveram rentabilidade abaixo do benchmark, que recuou 6,7% no mês.... incertezas em relação às taxas de retorno de novos projetos de geração devem sinalizar que o retorno marginal para investimentos das empresas do setor de geração de energia elétrica é decrescente. (Somente para models IBrX10)... o setor de agribusiness apresentava boas perspectivas em função principalmente do rally dos preços das commodities agrícolas no ano passado e também neste ano. Por outro lado, avaliamos que o setor sucroalcooleiro apresentaria uma dinâmica um pouco diferente das outras commodities agrícolas, pois o forte crescimento da oferta no curto prazo não seria acompanhada por um crescimento proporcional na demanda, com potenciais impactos negativos sobre os preços do açúcar e do álcool.... nos posicionamos abaixo do benchmark no setor.... permanecemos posicionados em Fosfértil (fertilizantes), empresa que, em nossa avaliação, deveria beneficiar-se do bom momento do setor agrícola, além da provável incorporação da Bunge Fertilizantes, o que é benéfico para o papel. Além disso, permanecemos fora do setor sucroalcooleiro. + O fracasso do leilão de Cesp fez com que o papel recuasse 42%. + Cosan recuou 11% no mês, em função da queda dos preços do açúcar no mercado internacional. Fosfértil, por outro lado, subiu 1% no período, refletindo a escassez de fosfatados no mundo todo, devido à alta das commodities agrícolas, o que por sua vez puxa o consumo de fertilizantes.... no setor de energia, apesar de avaliarmos os resultados de Petrobrás pouco atrativos nos próximos trimestres, um posicionamento tático de curto prazo poderia justificar-se considerando um possível fluxo positivo de notícias (novas descobertas) nos próximos meses e a tendência de valorização do petróleo.... assumimos posição acima do benchmark em Petrobrás, preferindo as PNs em função do desconto em relação às ONs. - Petrobrás recuou quase 12% no mês, em função da divulgação de números de produção, relativos ao mês de fevereiro, que decepcionaram. Western Asset 9

10 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Fundos e carteiras de benchmark IBrX (cont.)... o setor de autopeças seria um grande beneficiário do aumento da oferta de crédito, tanto em termos de volume quanto de alongamento de prazos. (Somente para models IBrX50)... a atividade de construção civil, principalmente aquela ligada à incorporação de imóveis residenciais, continuaria forte, com o número de lançamentos e a velocidade de vendas indicando forte demanda. Em nossa avaliação, trata-se de uma rara combinação de bom valor com crescimento muito acelerado.... o setor de tecnologia se beneficiaria do aumento de oferta de crédito ao consumidor (computadores) e da busca de aumento de produtividade por parte das empresas (softwares).... posicionamo-nos em Randon, fabricante de carrocerias para caminhões, beneficiário a um só tempo do bom momento dos setores automobilístico e agrícola.... permanecemos investidos em Tecnisa e Company, em nossa opinião empresas muito bem posicionadas para aproveitarem o boom do setor, e voltamos a investir em Rossi, mais voltada para o público da classe C, aproveitando uma oportunidade gerada pela queda acentuada das ações da empresa, em função de uma chamada de capital (depois cancelada) mal entendida pelo mercado, que avaliou que a empresa estava sem caixa para cumprir suas metas de lançamentos, quando na verdade tinha como objetivo tirar proveito de boas oportunidades de negócios (tanto M&A quanto aquisição de terrenos).... assumimos posição acima do benchmark em Petrobrás, preferindo as PNs em função do desconto em relação às ONs. - As ações de Randon recuaram 17%, sem um motivo aparente. - Rossi recuou 24% no mês e 10% depois da aquisição para a carteira. - Positivo voltou a recuar, dessa vez 22%, ainda com base no receio de um aumento da competição no setor, o que poderia afetar margens.... no setor financeiro, a manutenção ou até o aumento da Selic, associada a um bom desempenho das atividades de crédito deveriam favorecer o setor.... mantivemos posição acima do benchmark nos grandes bancos: Itaú, Banco do Brasil, Unibanco e Bradesco, por terem mais potencial de alta do que os bancos menores. - Itaú, Banco do Brasil, Unibanco e Bradesco recuaram entre 8% e 17%, refletindo, em nossa avaliação injustamente, a grande desvalorização de seus pares internacionais, além de refletir potenciais medidas administrativas para a contensão do ritmo de crescimento do crédito. Western Asset 10

11 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Temas e Estratégias Temas de Investimento As ações dos bancos parecem ter sido penalizadas além do justo, em função da crise do mercado financeiro nos EUA. A comparação entre o P/L dos bancos americanos com o dos bancos brasileiros não parece fazer sentido neste momento, tendo em vista a incerteza com relação aos lucros recorrentes nos EUA. Os lucros dos bancos locais, atualmente, são muito mais previsíveis e crescem no futuro próximo. A atividade de construção civil, principalmente aquela ligada à incorporação de imóveis residenciais, continuará forte, com o número de lançamentos e a velocidade de vendas indicando forte demanda, mesmo em um cenário de alta moderada da taxa Selic. Em nossa avaliação, trata-se de uma rara combinação de bom valor com crescimento muito acelerado. Avaliamos que o setor de logística apresenta bom potencial de apreciação, por se beneficiar particularmente do crescimento econômico em geral. Igualmente, o setor de autopeças deve ser, indiretamente, um grande beneficiário do aumento da oferta de crédito, tanto em termos de volume quanto de alongamento de prazos, que tem ajudado o setor automobilístico como um todo. Ainda que os preços internacionais da celulose possam ter alguma recuperação em 2008, a desvalorização do dólar continuará prejudicando as empresas dos setores de papel e celulose. Incertezas em relação às taxas de retorno de novos projetos de geração devem sinalizar que o retorno marginal para investimentos das empresas do setor de geração de energia elétrica é decrescente. Estratégias É de se esperar posicionamento acima do benchmark no setor, principalmente nos bancos de grande porte. Devemos manter posição acima do benchmark em empresas do setor que mostram comprovada capacidade de execução no longo prazo. Pretendemos manter os portfólios acima do benchmark no setor. Deveremos manter posição abaixo do benchmark no setor, mas eventualmente procurando oportunidades de proteção contra eventuais desvalorizações do real. Continuaremos mantendo posição abaixo do benchmark no setor. Western Asset 11

12 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Asset Allocation: em geral, teve efeito positivo sobre os portfólios balanceados.... o aumento das incertezas com relação ao real estado da economia norteamericana recomendava cautela.... reduzimos as posições para o ponto neutro da alocação. + A bolsa desvalorizou-se em 5,5% durante o mês, ajudando marginalmente a rentabilidade das carteiras balanceadas. Março em Foco Mercados Internacionais 29/fev 31/mar Variação EMBI pontos-base EMBI Brasil pontos-base FED Funds 3,00% 2,25% -75 pontos-base Treasury 10Y 3,54% 3,46% -8 pontos-base Dow Jones S&P US$/Euro 1,519 1,578-0,03% -0,60% 3,91% Mercados Locais 29/fev 31/mar Variação Selic 11,25% 11,25% 0 pontos-base IMA-S (LFTs) 1.505, ,62 0,85% IMA-C (NTNs-C) 1.601, ,47 0,88% IMA-C , ,56 1,00% IMA-B (NTNs-B) 1.598, ,39-2,00% IMA-B , ,53-0,76% IRF-M (LTNs) 3.425, ,66-0,04% Swap 1 ano pré 11,92% 12,70% 78 pontos-base Swap 1 ano IGP-M 6,40% 7,20% 80 pontos-base Cupom IPC-A ago/10 7,43% 8,25% 82 pontos-base Dólar (PTAX) 1,68 1,75 3,91% Cupom Dólar 6 meses 4,30% 3,54% -76 pontos-base Ibovespa Médio ,53% IBrX Médio ,59% Este material é um breve resumo de determinados assuntos econômicos, sob a ótica dos gestores da Western Asset Management Company Limitada ( Western Asset ) e possui finalidade meramente informativa. O conteúdo deste material não tem o propósito de prestar qualquer tipo de consultoria financeira, de recomendação de investimentos, nem deve ser considerado uma oferta para aquisição de produtos da Western Asset. A relação das instituições distribuidoras dos produtos da Western Asset pode ser obtida por meio do telefone: (11) Recomenda-se ao leitor consultar seus analistas e especialistas particulares antes de realizar qualquer investimento. A Western Asset não se responsabiliza pelas decisões de investimento tomadas pelo leitor. Rentabilidade passada não é garantia de rentabilidade futura FUNDOS DE INVESTIMENTO NÃO CONTAM COM GARANTIA DO ADMINISTRADOR DO FUNDO, DO GESTOR DA CARTEIRA, DE QUALQUER MECANISMO DE SEGURO OU, AINDA, DO FUNDO GARANTIDOR DE CRÉDITOS - FGC. A RENTABILIDADE OBTIDA NO PASSADO NÃO REPRESENTA GARANTIA DE RENTABILIDADE FUTURA. É RECOMENDADA A LEITURA CUIDADOSA DO PROSPECTO E DO REGULAMENTO DO FUNDO DE INVESTIMENTO PELO INVESTIDOR AO APLICAR SEUS RECURSOS. Western Asset 12