Seu Investimento em Foco

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1 Seu Investimento em Foco Janeiro 2008 Um certo alívio O spread Libor x Treasuries, ainda que em nível ainda bastante alto, mostra que a atuação dos bancos centrais para injetar liquidez no sistema ajudou a aliviar as tensões. 6,00 5,50 Spread Libor x Treasuries Libor 3 meses Fonte: Bloomberg Inflação: surpresa desagradável Todos os índices divulgados em dezembro ficaram acima das expectativas. Os preços dos alimentos, mais uma vez, foram o vilão. IGP-M dezembro Taxas (% a.a.) 5,00 4,50 4,00 3,50 3,00 dez- jan Treasury 3 meses fev- 07 mar- 07 Spread abr- mai- jun jul- 07 ago- set out- 07 nov- dez Pontos-base IGP-10 dezembro IPC-Fipe novembro IGP-DI novembro IPC-A novembro Real Expectativa Fonte: Bacen, IBGE, FGV, MCM 0,00% 0,50% 1,00% 1,50% 2,00% Taxa anual Inflação: ajuste nas expectativas A pressão dos preços de alimentos e o aquecimento da atividade levaram os agentes a rever suas projeções para a inflação nos próximos 12 meses. 4,40 4,30 4,20 4,10 4,00 3,90 3,80 3,70 3,60 3,50 3,40 dez jan 28- fev Expectativas para o IPC-A Relatório Focus mar abr 2007 mai jun jul ago 12 meses set Fonte: Bacen out nov Inflação (%) Inflação: subindo no mundo inteiro A pressão dos preços de alimentos e energia pressiona a inflação nas economias centrais e emergentes. No Brasil, o IPC-A deve fechar em 4,3% em ,00 6,00 5,00 4,00 3,00 2,00 1,00 Fonte: Bloomberg dez/06 jan/07 fev/07 Inflação ao consumidor acumulado 12 meses mar/07 abr/07 China Alemanha mai/07 jun/07 jul/07 Chile ago/07 EUA set/07 Brasil out/07 nov/07 Performance da renda fixa Em função das surpresas na inflação no atacado, os títulos atrelados ao IGP-M continuaram a ser o destaque em dezembro. No ano, também o IPC-A destacou-se. 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 24,87% IMA-C 14,04% 12,63% 11,91% 11,82% 10,73% IMA-B IMA-Geral 2007 IMA-S CDI IRF-M 1,79% 0,85% 0,84% 0,71% 0,68% 0,29% IMA-C IMA-S CDI Dezembro IMA-B Fonte: BDS IMA-Geral IRF-M Bolsa fechou positiva mais um ano, mas Petrobras e Vale, que juntas representam mais de 30% do índice, foram os destaques, com os preços do petróleo e expectativas para o minério de ferro batendo recordes jun-07 Fonte: BDS, Western jul-07 Ibovespa com e sem Petrobrás e Vale 29/jun/07 = 100 ago-07 VALE5 set-07 out-07 PETR4 Ibovespa Ibovespa ex-vale/petr nov-07 dez-07 Western Asset 1

2 Comentário Econômico Cenário Internacional Em contraste com o mês de novembro, dezembro começou relativamente bem, com o anúncio, por parte do governo Bush, de um plano de congelamento das taxas de juros para os créditos hipotecários mais problemáticos. Lembremos que os problemas no setor imobiliário começaram com a elevação das taxas de juros entre 2004 e 2005, e o conseqüente aumento das prestações reajustáveis. Com as taxas congeladas, espera-se que a inadimplência pare de crescer, o que deveria aliviar o stress nos mercados de crédito. Além disso, o número de casas retomadas reduzir-se-ia, resultando em uma diminuição dos estoques de casas à venda e, consequentemente, reduzindo a pressão sobre os preços das residências. O plano está longe de ser uma unanimidade: há um grande receio do chamado moral hazard, ou seja, o risco de acostumar mal o consumidor americano, principalmente aquele que não paga suas contas em dia, e os agentes que concedem créditos sem critério. Portanto, há ainda um longo caminho até que o pacote de salvamento possa realmente influenciar os mercados. Também ajudaram o humor do mercado no início do mês dados de desemprego e criação de novos empregos melhores do que o consenso. Fora dos EUA, o Banco Central Inglês surpreendeu ao cortar a taxa básica de juros em 0,25%, para 5,50%, em um movimento não totalmente antecipado pelo mercado, reconhecendo que a situação é mais delicada do que inicialmente se pensava. No dia 11, frustrando aqueles que esperavam uma ação mais ousada, o FED voltou a cortar as taxas básicas em 25 bps, para 4,25% ao ano. Também a taxa do redesconto foi reduzida, no mesmo montante, para 4,75%. Em compensação, sinalizando preocupação com a liquidez do sistema financeiro, o banco central americano e os bancos centrais europeus lançaram um programa conjunto de financiamento da liquidez, o Term Auction Facility, em que os banco podem tomar dinheiro emprestado por prazos mais longos (até 28 dias), podendo dar como garantia vários tipos de títulos. Alguns desses leilões ocorreram durante o mês, ajudando a aliviar o cenário de falta de liquidez. Outro fato marcante foi o anúncio, por parte do Citigroup, de assumir em seus balanços um montante de US$ 58 bilhões que estavam em SIVs 1 sob sua responsabilidade. O maior banco norte-americano segue assim os passos do HSBC e outros, na direção do reconhecimento de potenciais perdas. Com esses movimentos, o super-fundo de resgate dos SIVs, articulado pelo Citigroup, BofA e outros grandes bancos, perdeu o seu sentido, e foi deixado na prateleira das idéias. Ao mesmo tempo em que os bancos centrais lidavam com o problema da liquidez no mercado interbancário, outro ponto de preocupação, que tem sido uma ameaça latente ao cenário de redução de taxas de juros, surgiu com força na metade do mês: a inflação. A divulgação dos dados da inflação norte-americana em novembro (CPI 2 de 0,8% e PPI 3 de 3,2%) assustou os mercados. Muito dessa alta deveu-se ao item energia (petróleo), mas, mesmo expurgando esse item, os números vieram bem acima do consenso, lembrando aos mercados que existem limites para a redução das taxas básicas de juros. Brasil O COPOM reuniu-se logo no início do mês, e decidiu manter a taxa SELIC em 11,25% pela segunda reunião seguida. Decisão já esperada, dado que a atividade econômica continua bastante aquecida e os dados correntes de inflação vêm surpreendendo negativamente. Com relação ao ritmo de atividade, alguns dados: o nível de utilização da capacidade instalada (FIESP) atingiu 83,4%, pico histórico; o desemprego (IBGE) bateu 8,2%, menor nível desde o início da série; a produção industrial e as vendas no varejo vêm crescendo na faixa de 10% ao ano. Neste ritmo, é bastante provável que o PIB cresça acima de 5% em 2007, coincidentemente o mesmo nível considerado pelo governo como objetivo para que os gastos com o PAC, anunciados no início do ano, não comprometessem a meta de superávit primário. 1 SIV: Structured Investment Vehicle. São estruturas financeiras que emitem commercial papers (títulos de curto prazo) que são comprados por investidores, e utilizam esses recursos para investir em títulos de crédito dos mais diferentes tipos e prazos, incluindo hipotecas subprime. 2 CPI: Consumer Prices Index ou Índice de Preços ao Consumidor. Mede a inflação no varejo. 3 PPI: Producers Price Index ou Índice de Preços ao Produtor. Mede a inflação no atacado. Western Asset 2

3 Comentário Econômico (cont.) Ocorre que esse crescimento realizou-se apesar de grande parte dos gastos com o PAC não terem saído do papel, sendo função de outros fatores, como por exemplo, a firme expansão da oferta de crédito, que atingiu 34% do PIB, contra 30% no início do ano. De toda forma, e isso foi deixado claro na ata da reunião do COPOM e no relatório trimestral de inflação, publicado no dia 27, o PIB parece estar crescendo acima do seu potencial, puxado pela demanda doméstica, o que pode pressionar os preços de serviços e dos bens não comercializáveis ao longo do ano que vem. E por falar em inflação, todos os índices de novembro e dezembro surpreenderam negativamente: IPC-A novembro: 0,39% contra consenso de 0,30%. IGP-DI novembro: 1,05% contra consenso de 0,73%. IPC-Fipe novembro: 0,47% contra consenso de 0,30%. IGP-M dezembro: 1,76% contra consenso de 1,32%. Espera-se um IPC-A de dezembro entre 0,70% e 0,80%, o que fará o IPC-A acumulado no ano ficar entre 4,4% e 4,5%. Lembremos que, no melhor momento do ano, no final de maio, a expectativa para o IPC-A de 2007 estava em 3,5%. Como regra geral, os preços dos alimentos foram os grandes vilões dos índices, tanto aqui quanto no exterior, sendo por enquanto limitado o efeito do aquecimento da atividade sobre a inflação corrente. Ao contrário de novembro, quando o comportamento das taxas de juros foi ditado basicamente pelo cenário externo, em dezembro as taxas refletiram principalmente as preocupações com a inflação. Também a rejeição da CPMF pelo Senado influenciou negativamente, em função do seu potencial impacto no equilíbrio fiscal. Como resultado, as taxas prefixadas fecharam 2007 nas máximas do ano, embutindo várias altas da taxa SELIC ao longo de Enquanto isso, a bolsa continuou em seu hábito de bater recordes históricos de alta, chegando a ultrapassar pontos durante o mês, e fechando 2007 perto das máximas, subindo 0,8% no mês. Esta leve alta mascara a grande volatilidade da bolsa durante o mês, que chegou a estar subindo 3,8% no seu melhor momento, e recuando 4,2% no pior. Além disso, assim como vem ocorrendo ao longo desse segundo semestre, houve duas bolsas em dezembro: por um lado, Petrobras, que subiu cerca de 20%, e, por outro lado, as empresas de mais baixa capitalização e liquidez, que voltaram a sofrer em função da preferência dos investidores pela liquidez, em um cenário internacional dominado pela incerteza. Perspectivas Internacional Os números um pouco mais altos de inflação fizeram ressurgir temores com relação a um cenário de estagflação, ou seja, estagnação combinada com inflação. Seria um pesadelo para as autoridades monetárias, pois limitaria o seu raio de ação na tarefa de mitigar a desaceleração da economia via política monetária. Avaliamos como muito baixa a probabilidade de um cenário deste tipo se materializar, dado que os índices de inflação estão sob o efeito de choques de alimentos e de energia, e a própria desaceleração da economia deverá ser suficiente para que esses choques não se propaguem de maneira generalizada para outros preços. Por outro lado, os bancos centrais devem continuar em sua política de aplicar o remédio certo para a doença certa: prover liquidez para o sistema bancário, onde está localizado o núcleo da crise, e, ao mesmo tempo, sendo um pouco mais parcimonioso no manejo da política monetária, até que a inflação mostre-se mais bem comportada. Sendo assim, apesar do mercado continuar aumentando a probabilidade de uma recessão nos EUA no 1º semestre de 2008, o nosso cenário-base continua sendo o de uma desaceleração da economia americana, como já vem ocorrendo, mas sem chegar a uma recessão mais profunda, o que permitiria a continuidade do crescimento mundial, ainda que em patamares inferiores aos de Em nossa avaliação, dois são os riscos estruturais deste cenário: extensão e profundidade da crise do mercado de crédito bastante maiores do que o que está atualmente embutido nos preços dos ativos, e o recrudescimento da inflação nas economias centrais e emergentes. Atribuímos baixa probabilidade a estes dois cenários. O problema da inflação parece ser mais preocupante na Europa e países Western Asset 3

4 Comentário Econômico (cont.) emergentes, especialmente na China. O governo chinês deve continuar apertando a política monetária e a permitir a valorização do yuan, movimentos que podem ajudar a limitar a propagação do choque de preços de alimentos para outros setores da economia. Brasil Os altos índices de inflação corrente acenderam o sinal amarelo. A boa notícia é que este repique foi devido basicamente ao choque dos preços de alimentos, que vêm maltratando a inflação no mundo inteiro. Tratando-se de um choque, espera-se que pelo menos uma parte deste aumento de preços retorne aos níveis anteriores, ajudando a ancorar a inflação nos próximos meses. A má notícia é que o atual nível de aquecimento da demanda pode eventualmente sancionar a transmissão dessa alta dos preços dos alimentos para outros setores, principalmente serviços. Por isso, avaliamos que o Banco Central deverá ser bastante conservador ao longo do 1º semestre de A manutenção da taxa SELIC em 11,25% é o cenário mais otimista, não sendo descartada elevação, caso o crescimento da demanda continue pressionando o hiato do produto 4. Além disso, deve-se acompanhar as sinalizações do governo com relação à substituição da CPMF, o que pode eventualmente se tornar um fator extra para um aperto adicional da política monetária. O câmbio deve permanecer pressionado para baixo. Apesar da diminuição do ritmo de crescimento das exportações e do aumento do ritmo de crescimento das importações, a balança comercial deve continuar positiva por ainda muitos meses. Também o fluxo de recursos para portfólio (bolsa e renda fixa) e os investimentos estrangeiros diretos devem atuar na mesma direção. O aumento de percepção do risco pode, eventualmente, fazer com que o Real se desvalorize pontualmente, mas sem mudar a sua tendência estrutural. A bolsa deve continuar beneficiando-se do cenário de crescimento mundial e brasileiro em 2008, e especialmente dos preços das commodities, mas a volatilidade deve ser uma constante nos próximos meses, em função das incertezas ainda presentes no cenário internacional. Especificamente no Brasil, esperamos um crescimento do PIB acima de 5% em 2007 e não vemos riscos para este cenário diante do novo quadro externo. Para 2008 já esperávamos uma desaceleração neste ritmo (para um crescimento de 4,2%) e ainda avaliamos que é cedo para uma reavaliação desta projeção dada a dificuldade de identificarmos a magnitude do ajuste no quadro internacional. 4 Hiato do produto: é a diferença entre o PIB efetivo e o PIB potencial. Quanto maior for a diferença a favor do PIB real, maior a pressão potencial sobre a inflação. Western Asset 4

5 Fundos e Carteiras de Renda Fixa Fundos e carteiras de benchmark composto: em geral, tiveram desempenho inferior ao benchmark.... mesmo um choque razoável na taxa SELIC ao longo de 2008 (algo como 200 pontos-base de alta) já estava apreçada na curva de juros. Como o nosso cenário-base não contemplava um choque dessa magnitude, avaliamos que o prêmio oferecido pelas taxas prefixadas estava bastante atrativo, principalmente nos vencimentos mais longos.... apesar de a inflação implícita nos títulos atrelados ao IPC-A parecernos bastante alta, principalmente nos vencimentos mais curtos, as taxas de juros reais dos títulos longos continuavam bastante atrativas, tornando essa classe de ativo uma boa diversificação para a carteira.... a inflação implícita nas NTNs-C já havia subido bastante, embutindo as perspectivas mais pessimistas de inflação no atacado, principalmente nos vencimentos mais curtos.... os títulos privados continuariam gerando retornos positivos ao longo do mês, com os spreads pouco se movimentando.... permanecemos abaixo do benchmark no IMA-S e acima do benchmark no IRF-M, privilegiando os vencimentos da parte intermediária da curva de juros (2012).... mantivemos exposição praticamente neutra em relação ao benchmark no IMA-B, ligeiramente abaixo na parte curta e ligeiramente acima na parte longa.... nos posicionamos abaixo do benchmark na parte curta da curva, e permanecemos em nossa posição neutra na parte longa do IMA-C, principalmente por conta da baixa liquidez desses títulos.... mantivemos as atuais posições em títulos privados, com exceção de Cosern e Coelba, que recompraram suas debêntures. - As incertezas sobre o nível de inflação em 2008 e 2009, e as surpresas negativas sobre a inflação corrente, colocaram dúvidas com relação à trajetória da taxa SELIC a ser definida pelo COPOM ao longo de 2008, o que pressionou as taxas prefixadas em todos os vencimentos, as quais subiram entre 40 e 70 pontos-base durante o mês. = O cupom dos títulos com vencimento entre 2010 e 2015 subiu entre 10 e 30 pontos-base. Como as taxas prefixadas subiram mais, a inflação implícita continuou a elevar-se, principalmente nos vencimentos mais curtos. O resultado final foi neutro para a carteira. - O IGP-M continuou surpreendendo negativamente, fazendo com que o IMA-C5 apresentasse performance acima do IMA Geral. Os cupons das NTNs-C mais curtas recuaram entre 60 e 90 pontos-base. + O carregamento dos prêmios de crédito beneficiou a rentabilidade da carteira. Western Asset 5

6 Fundos e Carteiras de Renda Fixa (cont.) Fundos e carteiras de benchmark CDI: em geral, tiveram desempenho inferior ao benchmark.... mesmo um choque razoável na taxa SELIC ao longo de 2008 (algo como 200 pontos-base de alta) já estava apreçada na curva de juros. Como o nosso cenário-base não contemplava um choque dessa magnitude, avaliamos que o prêmio oferecido pelas taxas prefixadas estava bastante atrativo. Além disso, os vencimentos mais longos pareciam embutir um choque permanente de taxas de juros.... apesar da inflação implícita nos títulos atrelados ao IPC-A parecernos bastante alta, principalmente nos vencimentos mais curtos, as taxas de juros reais dos títulos longos continuavam bastante atrativas, tornando essa classe de ativo uma boa diversificação para a carteira.... os títulos privados continuariam gerando retornos positivos ao longo do mês, com os spreads pouco se movimentando.... concentramos nossas posições principalmente no vencimento 2012 e secundariamente no vencimento 2010, eliminando a posição short no vencimento mantivemos nossos posicionamentos principalmente nos prazos 2,5 3 anos e, secundariamente, nos prazos 4,5 5 anos.... mantivemos as atuais posições em títulos privados, com exceção de Cosern e Coelba, que recompraram suas debêntures. - As incertezas sobre o nível de inflação em 2008 e 2009, e as surpresas negativas sobre a inflação corrente, colocaram dúvidas com relação à trajetória da taxa SELIC a ser definida pelo COPOM ao longo de 2008, o que pressionou as taxas prefixadas em todos os vencimentos, as quais subiram entre 40 e 70 pontos-base durante o mês. - O cupom das operações nesses prazos subiu entre 20 e 30 pontos-base. Mesmo assim, como subiram menos que as taxas prefixadas, essas posições serviram como diversificação do risco. + O carregamento dos prêmios de crédito beneficiou a rentabilidade da carteira. Pension Fund: desempenho superior ao benchmark (CDI).... os títulos privados continuariam gerando retornos positivos ao longo do mês, com os spreads pouco se movimentando.... mantivemos as atuais posições em títulos privados, com exceção de Cosern e Coelba, que recompraram suas debêntures. + O carregamento dos prêmios de crédito beneficiou a rentabilidade da carteira. Western Asset 6

7 Fundos e Carteiras de Renda Fixa (cont.) Temas e Estratégias Temas de Investimento A curva de juros prefixados já considera uma elevação da taxa SELIC para algo entre 13,00% e 13,50% ao longo de 2008, o que parece um pouco exagerado, mesmo com a piora das expectativas para a inflação. Estratégias Como já estamos posicionados para aproveitar os prêmios da curva, devemos manter ou diminuir nosso posicionamento na parte intermediária/longa da curva prefixada. Podemos eventualmente ficar passivo na ponta curta, com o objetivo de hedge. A inflação implícita nas NTNs-B, principalmente nas de prazos mais curtos, está acima de 5%, o que torna pouco atrativos os títulos atrelados à inflação, dadas nossas expectativas..apesar de estimarmos um déficit em conta corrente entre 5 e 10 bilhões de dólares, esperamos que os investimentos estrangeiros diretos bem como os investimentos em portfólio sejam bem mais do que o suficiente para financiá-lo. A bolsa parece-nos pouco atrativa no curto prazo, dado o rally dos últimos meses e as incertezas atuais. Pretendemos manter NTNs-B na carteira apenas como um hedge contra surpresas inflacionárias, privilegiando os prazos mais longos. Não se espera que a exposição ao câmbio seja apenas na ponta da venda. O posicionamento dependerá do cenário bem como do nível da moeda. Esperamos um mercado mais volátil. A exposição atual é vendida, porém pode ser alterada dependendo da avaliação do valor relativo entre as classes de ativos. Western Asset 7

8 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados Fundos e carteiras de benchmark Ibovespa: em geral, tiveram desempenho inferior ao benchmark, que subiu 0,8% no mês.... o cenário de grande competição por market share faria com que as empresas do setor de telefonia móvel tivessem suas margens prejudicadas. Além disso, as incertezas com relação a eventos corporativos continuariam a prejudicar a visibilidade sobre os vencedores/perdedores do setor.... o setor de agribusiness apresentava boas perspectivas de recuperação após dois anos ruins, em função principalmente do rally dos preços das commodities agrícolas no ano passado e também neste ano. Por outro lado, avaliamos que o setor sucroalcooleiro apresentaria uma dinâmica um pouco diferente das outras commodities agrícolas, pois o forte crescimento da oferta no curto prazo não será acompanhada por um crescimento proporcional na demanda, com potenciais impactos negativos sobre os preços do açúcar e do álcool.... no setor de siderurgia, os preços do aço devem continuar se recuperando ao longo de 2008, com os estoques em níveis razoáveis por conta da severa redução de produção observada nos EUA e Europa. Dado, no entanto, o aumento esperado do preço do minério de ferro, os aumentos de preços no setor não devem significar expansão das margens de lucro das siderúrgicas.... o setor de comércio varejista tinha boas perspectivas com o bom cenário econômico doméstico. Preferimos o setor de semiduráveis e vestuário, em função da crescente oferta de crédito.... permanecemos abaixo do benchmark no setor.... permanecemos posicionados em Fosfértil (fertilizantes), empresa que, em nossa avaliação, deveria beneficiar-se do bom momento do setor agrícola, além da provável incorporação da Bunge Fertilizantes, o que é benéfico para o papel. Além disso, permanecemos fora do setor sucroalcooleiro. Permanecemos posicionados em Usiminas, em nossa avaliação a melhor empresa do setor. Também temos posição em Metalúrgica Gerdau, em função de sua diversificação internacional.... mantivemos posição acima do benchmark em Lojas Renner, com uma história de forte crescimento orgânico e excelente governança corporativa. Também mantivemos posição em Lojas Marisa, adquirida em recente IPO. + Vivo e TIM recuaram, respectivamente, 11% e 12%, como efeito do leilão das freqüências para a nova tecnologia 3G, que foram negociadas por um ágio acima das expectativas. Além disso, continuam as incertezas referentes ao ambiente competitivo. + Fosfértil subiu 8% no mês, continuando a recuperar-se de alguns meses de performance fraca. - Usiminas recuou 13% no mês, em função do anúncio de que Gerdau estaria planejando entrar no segmento de aços planos (chapas grossas), sendo mais um concorrente no setor. Por outro lado, CSN, que não temos na carteira, subiu quase 18% no mês, em função do ganho de causa definitivo contra a Vale na questão sobre os direitos da mina Casa de Pedra. - Lojas Renner recuou 13% no mês, em função de comunicado ao mercado informando que as Western Asset 8

9 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Fundos e carteiras de benchmark Ibovespa (cont.)... dentro do setor de mídia/ telecom, Net é a empresa mais bem posicionada, pois tem o mais completo conteúdo, a maior rede de cobertura via cabo, e o melhor posicionamento no mercado de triple play (TV + telefone + banda larga) de maneira mais completa.... o setor de logística apresentava bom potencial de apreciação por se beneficiar particularmente do crescimento econômico em geral e dos investimentos em infra-estrutura em particular.... incertezas em relação às taxas de retorno de novos projetos de geração devem sinalizar que o retorno marginal para investimentos das empresas do setor de elétrico é decrescente. Com relação às distribuidoras, avaliamos que não há grande potencial de crescimento de resultados.... mantivemos posição acima do benchmark em Net.... assumimos posição acima do benchmark em ALL (empresa de ferrovias que tem boa parte de seu faturamento ligado ao setor agrícola, o qual passa por um bom momento) e Tegma (empresa de transporte de automóveis e de soluções integradas de logística).... mantivemos posição abaixo do benchmark no setor elétrico como um todo, preferindo o investimento nas companhias integradas. - A regulamentação proibindo a cobrança pelos pontos adicionais, aliado ainda ao temor do aumento da concorrência no setor, fizeram com que as ações de Net recuassem 17% no mês. - As ações de Tegma continuam a sofrer (recuaram 13%) por conta da preferência do investidor estrangeiro por liquidez, apesar do setor automobilístico estar passando por um de seus melhores momentos na história. - CESP subiu 39%, após o anúncio de que será privatizada. Fundos e carteiras de benchmark IBrX: IBrX10: em geral, tiveram desempenho inferior ao benchmark, que subiu 1,8% no mês.. IBrX50: em geral, tiveram desempenho inferior ao benchmark, que subiu 2,3% no mês.... o setor de agribusiness apresentava boas perspectivas de recuperação após dois anos ruins, em função principalmente do rally dos preços das commodities agrícolas no ano passado e também neste ano. Por outro lado, avaliamos que o setor sucroalcooleiro apresentaria uma dinâmica um pouco diferente das outras commodities agrícolas, pois o forte crescimento da oferta no curto prazo não será acompanhada por um crescimento proporcional na demanda, com potenciais impactos negativos sobre os preços do açúcar e do álcool.... permanecemos posicionados em Fosfértil (fertilizantes), empresa que, em nossa avaliação, deveria beneficiar-se do bom momento do setor agrícola, além da provável incorporação da Bunge Fertilizantes, o que é benéfico para o papel. Além disso, permanecemos fora do setor sucroalcooleiro. + Fosfértil subiu 8% no mês, continuando a recuperar-se de alguns meses de performance fraca. Western Asset 9

10 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Fundos e carteiras de benchmark IBrX (cont.)... o cenário de grande competição por market share faria com que as empresas do setor de telefonia móvel tivessem suas margens prejudicadas. Além disso, as incertezas com relação a eventos corporativos continuariam a prejudicar a visibilidade sobre os vencedores/perdedores do setor.... os preços da celulose, medidas em reais, estariam pressionados ainda por um bom tempo, não seguindo o boom das commodities, e prejudicando o setor de papel e celulose.... no setor de siderurgia, os preços do aço devem continuar se recuperando ao longo de 2008, com os estoques em níveis razoáveis por conta da severa redução de produção observada nos EUA e Europa. Dado, no entanto, o aumento esperado do preço do minério de ferro, os aumentos de preços no setor não devem significar expansão das margens de lucro das siderúrgicas.... a atividade de construção civil, principalmente aquela ligada à incorporação de imóveis residenciais, continuaria forte, com o número de lançamentos e a velocidade de vendas indicando forte demanda. Em nossa avaliação, trata-se de uma rara combinação de bom valor com crescimento muito acelerado.... o setor de comércio varejista tinha boas perspectivas com o bom cenário econômico doméstico. Preferimos o setor de semiduráveis e vestuário, em função da crescente oferta de crédito.... o setor de logística apresentava bom potencial de apreciação por se beneficiar particularmente do crescimento econômico em geral e dos investimentos em infra-estrutura em particular.... permanecemos abaixo do benchmark no setor.... ficamos fora do setor. Permanecemos posicionados em Usiminas, em nossa avaliação a melhor empresa do setor. Também temos posição em Metalúrgica Gerdau, em função de sua diversificação internacional.... permanecemos acima do benchmark no setor, investidos em Tecnisa e Company, em nossa opinião empresas muito bem posicionadas para aproveitarem o boom do setor.... mantivemos posição acima do benchmark em Lojas Renner, com uma história de forte crescimento orgânico e excelente governança corporativa. Também mantivemos posição em Lojas Marisa, adquirida em recente IPO.... assumimos posição acima do benchmark em ALL (empresa de ferrovias que tem boa parte de seu faturamento ligado ao setor agrícola, o qual passa por um bom momento) e Tegma (empresa de transporte de automóveis e de soluções integradas + Vivo e TIM recuaram, respectivamente, 11% e 12%, como efeito do leilão das freqüências para a nova tecnologia 3G, que foram negociadas por um ágio acima das expectativas. Além disso, continuam as incertezas referentes ao ambiente competitivo. + Aracruz, Klabin e VCP recuaram respectivamente 4%, 7% e 6%, compensando a alta, sem motivo aparente, observada em novembro. - Usiminas recuou 13% no mês, em função do anúncio de que Gerdau estaria planejando entrar no segmento de aços planos (chapas grossas), sendo mais um concorrente no setor. Por outro lado, CSN, que não temos na carteira, subiu quase 18% no mês, em função do ganho de causa definitivo contra a Vale na questão sobre os direitos da mina Casa de Pedra. - Company e Tecnisa recuaram, respectivamente, 14% e 7% no mês, em mais um exemplo de como a preferência do investidor estrangeiro por liquidez pode afetar as cotações das ações menos negociadas. - Lojas Renner recuou 13% no mês, em função de comunicado ao mercado informando que as vendas de Natal estavam abaixo das expectativas. Na esteira desse comunicado, também Lojas Marisa sofreu, recuando 25% no mês. - As ações de Tegma continuam a sofrer (recuaram 13%) por conta da preferência do investidor estrangeiro por liquidez, apesar do setor automobilístico estar passando por um de seus melhores momentos na história. Western Asset de logística). 10

11 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Fundos e carteiras de benchmark IBrX (cont.)... dentro do setor de mídia/telecom, Net é a empresa mais bem posicionada, pois tem o mais completo conteúdo, a maior rede de cobertura via cabo, e o melhor posicionamento no mercado de triple play (TV + telefone + banda larga) de maneira mais completa.... mantivemos posição acima do benchmark em Net. - A regulamentação proibindo a cobrança pelos pontos adicionais, aliado ainda ao temor do aumento da concorrência no setor, fizeram com que as ações de Net recuassem 17% no mês. Temas e Estratégias Temas de Investimento O setor de agribusiness continuará sendo um dos mais dinâmicos da economia, em função do rally dos preços das commodities agrícolas. Por outro lado, avaliamos que o setor sucroalcooleiro apresentará uma dinâmica um pouco diferente das outras commodities agrícolas, pois o forte crescimento da oferta no curto prazo não será acompanhada por um crescimento proporcional na demanda, com potenciais impactos negativos sobre os preços do açúcar e do álcool. O setor automobilístico continuará sendo amplamente beneficiado pelo aumento da oferta de crédito. Além disso, as empresas do setor que também estão expostas ao setor agrícola serão duplamente beneficiadas. A atividade de construção civil, principalmente aquela ligada à incorporação de imóveis residenciais, continuará forte, com o número de lançamentos e a velocidade de vendas indicando forte demanda. Em nossa avaliação, trata-se de uma rara combinação de bom valor com crescimento muito acelerado. Incertezas em relação às taxas de retorno de novos projetos de geração devem sinalizar que o retorno marginal para investimentos das empresas do setor de energia elétrica é decrescente. Com relação às distribuidoras, avaliamos que não há grande potencial de crescimento de resultados. Ainda que os preços internacionais da celulose possam ter alguma recuperação em 2008, a desvalorização do dólar continuará prejudicando as empresas do setor de setor de papel e celulose. Estratégias Manteremos posição acima do benchmark no setor, principalmente nas empresas de fertilizantes, sem exposição a usinas de açúcar e álcool. Privilegiaremos investimentos em empresas do setor que estejam, de alguma maneira, também ligadas ao setor agrícola. Devemos manter posição acima do benchmark em empresas do setor que mostram comprovada capacidade de execução no longo prazo. Pretendemos manter os portfólios abaixo do benchmark no setor. Eventuais investimentos poderão estar ligados a eventos societários (privatização, aquisições). Manteremos posição abaixo do benchmark no setor. Western Asset 11

12 Fundos e Carteiras de Ações e Balanceados (cont.) Asset Allocation: em geral, teve efeito negativo sobre os portfólios balanceados.... apesar da crise internacional, a bolsa ainda possuía potencial de alta no longo prazo, em função da queda das taxas de juros e do crescimento da economia local acima do esperado.... mantivemos posição acima do ponto neutro ao longo do mês, diminuindo este posicionamento em função das incertezas do cenário internacional. - O Ibovespa avançou apenas 0,8% no mês, o equivalente ao CDI. Já o IBrX recuou 2,1%, prejudicando as carteiras balanceadas. Dezembro em Foco Mercados Internacionais 30/nov 31/dez EMBI pontos-base EMBI Brasil pontos-base FED Funds 4,50% 4,25% -25 pontos-base Treasury 10Y 3,94% 4,07% 13 pontos-base Dow Jones S&P US$/Euro 1,469 1,471 Mercados Locais 30/nov 31/dez Variação Selic 11,25% 11,25% 0 pontos-base IMA-S (LFTs) 1.466, ,47 0,85% IMA-C (NTNs-C) 1.535, ,61 1,79% IMA-C , ,27 2,61% IMA-B (NTNs-B) 1.532, ,18 0,71% IMA-B , ,44 0,60% IRF-M (LTNs) 3.334, ,24 0,29% Swap 1 ano pré 11,59% 12,07% 48 pontos-base Cupom IGP-M abr/08 6,08% 3,69% -239 pontos-base Cupom IPC-A ago/10 7,34% 7,66% 32 pontos-base Dólar (PTAX) 1,78 1,77-0,70% Cupom Dólar 6 meses 5,66% 4,93% -73 pontos-base Ibovespa Médio IBrX Médio Variação -0,04% -0,18% 0,13% 0,80% 1,81% Este material é um breve resumo de determinados assuntos econômicos, sob a ótica dos gestores da Western Asset Management Company Limitada ( Western Asset ) e possui finalidade meramente informativa. O conteúdo deste material não tem o propósito de prestar qualquer tipo de consultoria financeira, de recomendação de investimentos, nem deve ser considerado uma oferta para aquisição de cotas de fundos de investimento. Recomenda-se ao leitor consultar seus analistas e especialistas particulares antes de realizar qualquer investimento. A Western Asset não se responsabiliza pelas decisões de investimento tomadas pelo leitor. FUNDOS DE INVESTIMENTO NÃO CONTAM COM GARANTIA DO ADMINISTRADOR DO FUNDO, DO GESTOR DA CARTEIRA, DE QUALQUER MECANISMO DE SEGURO OU, AINDA, DO FUNDO GARANTIDOR DE CRÉDITOS - FGC. A RENTABILIDADE OBTIDA NO PASSADO NÃO REPRESENTA GARANTIA DE RENTABILIDADE FUTURA. É RECOMENDADA A LEITURA CUIDADOSA DO PROSPECTO E DO REGULAMENTO DO FUNDO DE INVESTIMENTO PELO INVESTIDOR AO APLICAR SEUS RECURSOS. Os fundos de investimento em referência utilizam, direta ou indiretamente, estratégias com derivativos como parte integrante de suas respectivas políticas de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus cotistas, podendo inclusive, conforme o caso, acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a conseqüente obrigação do cotista de aportar recursos adicionais para cobrir os prejuízos do fundo. Western Asset 12