Macro Visão 20 de junho de 2016

Transcrição

1 Macro Visão 20 de junho de Teto de gastos pode estabilizar dívida abaixo de 8 do PIB Como estratégia para reverter o desequilíbrio fiscal, o governo propôs uma reforma constitucional para limitar o crescimento anual dos gastos públicos federais à variação da inflação do ano anterior. A medida é uma reforma estrutural da economia brasileira capaz de reverter a dinâmica de deterioração das contas públicas. Com o teto para o crescimento dos gastos, estimamos que a dívida pública possa ficar abaixo de 80 e passar a cair até. Ao implicar uma perspectiva mais benigna para a trajetória do gasto público, as reformas criariam condições para uma retomada cíclica da economia com ganho de confiança e queda de juros. Vale notar que os juros reais tem espaço para cair para níveis historicamente baixos à medida que os gastos públicos estiverem caindo como percentual do PIB. Essas implicações para o equilíbrio geral da economia são importantes e permitem que a dívida pública estabilize antes do superávit primário atingir o nível que a estabiliza no longo prazo. Para o limite de gastos ser viável, no entanto, uma reforma da Previdência é fundamental. I Um teto para o crescimento dos gastos Como primeira medida de reforma fiscal, a nova equipe econômica propôs um limite constitucional para o crescimento total das despesas primárias federais. A proposta restringe o crescimento do gasto primário federal total à inflação do ano anterior. Assim, as despesas cairiam como percentual do PIB à medida que a economia volte a crescer. O seu principal mérito é rediscutir o orçamento público, hoje extremamente engessado e composto por 9 de despesas consideradas obrigatórias. Com o teto, se alguma despesa (por exemplo, a Previdência) tiver aumentos reais, terá que ser compensada por quedas reais em outras despesas. A medida é importante dado o aumento real contínuo do gasto público observado nos últimos 20 anos. Entre 1998 e, os gastos primários do governo central cresceram em média 6% em termos reais por ano, subindo de 14,8% para 19,6 no período. Essa trajetória foi viabilizada pelo crescimento acelerado da arrecadação tributária federal, reflexo de aumentos de impostos, mudanças estruturais (como o aumento da formalização da força de trabalho), alta dos preços das commodities e crescimento forte da economia. Esses fatores dificilmente se repetirão a frente, o que reforça a necessidade de redução de gastos e flexibilização do orçamento público. O limite reduzirá o gasto como percentual do PIB quando a economia voltar a crescer. Com o gasto total do governo federal próximo de 20, a cada 1% de crescimento da economia, a despesa primária federal reduz em cerca de 0,2 por ano. Com crescimento de 4% ao ano por 4 anos, por exemplo, a despesa primária seria 2,9 menor ao final deste período. A mudança fundamental é impor uma política fiscal anticíclica durante a expansão da economia, quando a tentação política de gastar sobe e as restrições orçamentárias de longo prazo são menos evidentes. A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.

2 II Dinâmica da dívida pública, com o teto para crescimento dos gastos A partir de um modelo de equilíbrio geral, simulamos a trajetória fiscal e das demais variáveis econômicas com o limite de gastos 1. Assumimos que o limite de gastos é implementado a partir de. Projetamos um déficit primário de 2,4 em e de 1,5 em, o que inclui algumas medidas além do limite de gastos 2. A partir de, supomos apenas o limite de gastos. Consideramos, por hipótese, o primário dos estados, municípios e estatais como zero em toda a simulação. Os principais resultados da simulação para as variáveis macroeconômicas são: 1 - A economia tem uma retomada cíclica entre e. Estimamos um crescimento médio do PIB de 3,3% no período. 2 - A partir de, o crescimento do PIB retorna gradualmente ao potencial (em torno de 2,). 3 - A taxa de juros real declina enquanto o limite de gastos é válido. Estimamos uma taxa de juros real média de 4,1% entre e. É razoável esperar uma retomada cíclica e redução de juros reais com a aprovação do teto de gastos? Acreditamos que sim. A medida é uma mudança estrutural que traria uma perspectiva mais benigna de trajetória fiscal, gerando um choque positivo de expectativas. Esse choque positivo seria reforçado pela aprovação de uma reforma da Previdência, que é necessária para viabilizar o limite de gastos (ver discussão abaixo). Adicionalmente, com a diminuição do gasto público, a taxa de juros real poderia cair, principalmente enquanto os gastos públicos estiverem reduzindo como percentual do PIB. Com todos esses efeitos, o crescimento da economia seria acima do potencial por alguns anos, ajudando a fechar o hiato do produto, que estimamos que esteja atualmente em torno de 6%. Essa retomada e a queda dos juros após a aprovação das reformas, como veremos abaixo, são importantes determinantes para a melhora na dinâmica de dívida nos próximos anos. Limite do gasto: primário zero em e melhora progressiva do primário até 21% 2 19% 18% 17% 16% 15% 14% 13% 12% Arrecadação líquida do governo central Gasto primário do governo central Resultado primário consolidado (dir.) % 4% 3% 2% 1% -1% -2% -3% Fonte: Tesouro Nacional, Itaú 1 Os resultados apresentados a partir de são uma simulação considerando a aprovação do limite para o gasto e podem diferir de projeções oficiais divulgadas pelo Itaú em outros relatórios. 2 Nossa projeção para é superior em 0,2 em relação à meta fiscal de -2,6 refletindo um cenário melhor para a atividade econômica (-3,5%) do que o previsto na meta (-3,8%) e receitas extraordinárias. Em, consideramos esforços de redução de 0,2 no gasto e de aumento de 0,8 da receita. Página 2

3 Os principais resultados da simulação para as variáveis fiscais são: 1 - O gasto primário recua de 19,4 em para 17,8 em e 15,8 em. 2 - O resultado primário zera em (ver gráfico acima) e alcança superávit de 1,9 em. 3 - A dívida bruta estabilizaria em torno de 80 até e passaria a cair até (ver gráfico). A melhor dinâmica ocorre antes mesmo do superávit primário atingir o nível que estabiliza a dívida no longo prazo. Limite para o crescimento de gastos pode reverter tendência ascendente da dívida 85% % 7 65% Dívida Bruta do Governo Geral 77% 6 55% Fonte: Banco Central, Itaú Para entender como a dívida pública estabiliza, decompomos os fatores que determinam a sua evolução. A variação da dívida pública ( ) é determinada pela diferença (r-g) entre a taxa de juros real (r) e o crescimento do PIB (g), o superávit primário (s) e por outros fatores (e), como swaps cambiais, esqueletos, venda de ativos e abatimentos, conforme a equação simplificada: ( ) Entre e, a dívida bruta aumentou em 14,6 com contribuição negativa de todos os fatores (ver gráfico). A contribuição da diferença entre a taxa de juros real e o crescimento do PIB foi de 5,7%, dos déficits primários foi de 2,2%, enquanto a de outros fatores como prejuízos com swaps cambiais foi de 6,7%. Entre e, a piora no déficit primário e no diferencial de crescimento-juros são os principais fatores elevando a divida em 9,4. Outros fatores como a reversão de parte da perda com swaps cambiais devem ajudar para uma queda no crescimento da dívida. Entre e, a retomada cíclica reduz significativamente a relação crescimento-juros e permite que divida comece a estabilizar próxima de 80 (ver gráfico). A diferença entre os juros reais e o crescimento econômico cai para uma média de 1,2% comparada com 6,6% entre e. Essa redução e a queda gradual do déficit primário começam a estabilizar a dívida bruta. Entre e, a dívida bruta passa a cair como percentual do PIB. O teto de gastos continua reduzindo o gasto público em percentual do PIB, mantendo a taxa real de juros em patamar baixo. O crescimento do PIB converge gradualmente ao potencial de 2%. Assim, a diferença entre juros e crescimento volta a cresce lentamente, mas mantendo níveis reduzidos. O resultado primário vira positivo, mas deve ainda Página 3

4 ficar abaixo dos 2,5, que estimamos necessário para manter a divida estável em equilíbrio. Mesmo assim, a dívida bruta já começa a cair. Efeito cíclico favorável ajuda a melhorar dinâmica da dívida pública 1 8% 6% 4% Contribuição para incremento anual da dívida bruta Primário Juro Real - PIB Outros Delta total dívida 2% -2% -4% Esqueletos são um risco para esta simulação. Não consideramos na simulação nenhum pagamento de passivos contingentes, como uma eventual capitalização de empresas estatais. Caso ocorra algum pagamento de esqueletos no período, não haveria mudança de tendência, mas apenas um aumento paralelo no nível de dívida. III - Um limite de gasto é viável? Fonte: Banco Central, Itaú A reforma da Previdência é essencial. A despesa com previdência aumentará em termos reais nos próximos anos, devido ao crescimento do estoque de beneficiários e à regra de reajuste do salário mínimo. Com isso, para manter o gasto total constante em termos reais, como previsto na regra de limite de crescimento de gastos, as outras despesas tem que crescer abaixo da inflação. Sem reforma da previdência, estimamos que essa despesa, que em equivale a 4 do total dos gastos (8), corresponderia a 5 dos gastos (9) em e a 65% dos gastos (10) em (ver gráfico). Uma reforma da previdência, que aumente a idade mínima e desvincule os benefícios do salário mínimo, diminuiria o ritmo de aumentos reais dessa despesa, aliviando a necessidade de cortes no restante do orçamento. Pedro Schneider Julia Gottlieb Sem reforma, previdência ocuparia grande parte do orçamento e inviabilizaria teto de gastos 10 % do gasto primário do governo central 9 Despesas com Previdência % Fonte: Tesouro Nacional, Itaú Página 4

5 Pesquisa macroeconômica Itaú Para acessar nossas publicações e projeções visite nosso site: Informações relevantes 1. Este relatório foi preparado e publicado pelo Departamento de Pesquisa Macroeconômica do Banco Itaú Unibanco S.A. ( Itaú Unibanco ). Este relatório não é um produto do Departamento de Análise de Ações do Itaú Unibanco ou da Itaú Corretora de Valores S.A. e não deve ser considerado um relatório de análise para os fins do artigo 1º da Instrução CVM n.º 483, de 6 de Julho de Este relatório tem como objetivo único fornecer informações macroêconomicas, e não constitui e nem deve ser interpretado como sendo uma oferta de compra ou venda ou como uma solicitação de uma oferta de compra ou venda de qualquer instrumento financeiro, ou de participação em uma determinada estratégia de negócios em qualquer jurisdição. As informações contidas neste relatório foram consideradas razoáveis na data em que o relatório foi divulgado e foram obtidas de fontes públicas consideradas confiáveis. O Grupo Itaú Unibanco não dá nenhuma segurança ou garantia, seja de forma expressa ou implícita, sobre a integridade, confiabilidade ou exatidão dessas informações. Este relatório também não tem a intenção de ser uma relação completa ou resumida dos mercados ou desdobramentos nele abordados. As opiniões, estimativas e projeções expressas neste relatório refletem a opinião atual do analista responsável pelo conteúdo deste relatório na data de sua divulgação e estão, portanto, sujeitas a alterações sem aviso prévio.] O Grupo Itaú Unibanco não tem obrigação de atualizar, modificar ou alterar este relatório e de informar o leitor. 3. O analista responsável pela elaboração deste relatório, destacado em negrito, certifica, por meio desta que as opiniões expressas neste relatório refletem, de forma precisa, única e exclusiva, suas visões e opiniões pessoais, e foram produzidas de forma independente e autônoma, inclusive em relação ao Itaú Unibanco, à Itaú Corretora de Valores S.A. e demais empresas do Grupo. 4. Este relatório não pode ser reproduzido ou redistribuído para qualquer outra pessoa, no todo ou em parte, qualquer que seja o propósito, sem o prévio consentimento por escrito do Itaú Unibanco. Informações adicionais sobre os instrumentos financeiros discutidos neste relatório se encontram disponíveis mediante solicitação. O Itaú Unibanco e/ou qualquer outra empresa de seu grupo econômico não se responsabiliza, e tampouco se responsabilizará por quaisquer decisões, de investimento ou de outra forma, que forem tomadas com base nos dados aqui divulgados. Observação Adicional nos relatórios distribuídos no (i) Reino Unido e Europa: Este material foi preparado pelo Itau BBA International plc (IBBAI) somente para fins de informação. O único propósito deste material é fornecer informação apenas, e não constitui ou deve ser interpretado como proposta ou solicitação para aderir a qualquer instrumento financeiro ou participar de qualquer estratégia de negócios específica. Os instrumentos financeiros discutidos neste material podem não ser adequados a todos os investidores e são voltados somente a Contrapartes Elegíveis e Profissionais, conforme definição da Autoridade de Conduta Financeira. Este material não leva em consideração os objetivos, situação financeira ou necessidades específicas de qualquer cliente em particular. Os clientes precisam obter aconselhamento financeiro, legal, contábil, econômico, de crédito e de mercado individualmente, com base em seus objetivos e características pessoais antes de tomar qualquer decisão fundamentada na informação aqui contida. Ao acessar este material, você confirma estar ciente das leis em sua jurisdição referentes a provisão e venda de produtos de serviço financeiro. Você reconhece que este material contém informações proprietárias e concorda em manter esta informação em confidencialidade. O IBBA UK se isenta de qualquer obrigação por perdas, sejam diretas ou indiretas, que possam decorrer do uso deste material e de seu conteúdo e não tem obrigação de atualizar a informação contida neste documento. Você também confirma que compreende os riscos relativos aos instrumentos financeiros discutidos neste material. Devido a regulamentos internacionais, nem todos os instrumentos/serviços financeiros podem estar disponíveis para todos os clientes. Esteja ciente e observe tais restrições quando considerar uma potencial decisão de investimento. A informação aqui contida foi obtida de fontes internas e externas e é considerada confiável até a data de divulgação do material, porém o IBBA UK não faz qualquer representação ou garantia quanto à completude, confiabilidade ou precisão da informação obtida por terceiros ou fontes públicas. Informações adicionais referentes aos produtos financeiros discutidos neste material são disponibilizadas mediante solicitação. O Itau BBA International plc tem escritório registrado no endereço 20 th floor, 20 Primrose Street, London, United Kingdom, EC2A 2EW e é autorizado pela Prudential Regulation Authority e regulamentado pela Financial Conduct Authority e pela Prudential Regulation Authority (FRN ) O braço em Lisboa do Itau BBA International plc é regulamentado pelo Banco de Portugal para conduzir negócios. O Itau BBA International plc tem escritórios de representação na França, Alemanha e Espanha autorizados a conduzir atividades limitadas e as atividades de negócios conduzidas são regulamentadas por Banque de France, Bundesanstalt fur Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) e Banco de España, respectivamente. Contate seu gerente de relacionamento se tiver perguntas; (ii) U.S.A: Itau BBA USA Securities, Inc., a FINRA/SIPC member firm, is distributing this report and accepts responsibility for the content of this report. Any US investor receiving this report and wishing to effect any transaction in any security discussed herein should do so with Itau BBA USA Securities, Inc. at 767 Fifth Avenue, 50th Floor, New York, NY 10153; (iii) Asia: Este relatório é distribuído em Hong Kong pela Itaú Asia Securities Limited, licenciada em Hong Kong pela Securities and Futures Commission para a atividade regulamentada do Tipo 1 (negociação de ativos financeiros). A Itaú Asia Securities Limited aceita toda a responsabilidade regulatória pelo conteúdo deste relatório. Em Hong Kong, investidores que desejam comprar ou negociar os instrumentos financeiros avaliados neste relatório devem entrar em contato com a Itaú Asia Securities Limited no endereço 29th Floor, Two IFC, 8 Finance Street Central, Hong Kong; (iv) Japão: Este relatório é distribuído no Japão pela Itaú Asia Securities Limited Agência Tóquio, Registro (FIEO) 2154, Diretor, Escritório Local de Finanças Kanto Associação: Japan Securities Dealers Association; (v) Oriente Médio: Este relatório é distribuído pela Itau Middle East Limited. A Itau Middle East Limited é regulamentada pela Autoridade de Serviços Financeiros de Dubai, com endereço na Suite 305, Level 3, Al Fattan Currency House, Dubai International Financial Centre, PO Box , Dubai, United Arab Emirates. Este material é voltado somente a Clientes Profissionais (conforme definição do módulo DFSA Conduta de Negócios) e outras pessoas não devem tomar decisões com base no mesmo; (vi) Brazil: Itaú Corretora de Valores S.A., a subsidiary of Itaú Unibanco S.A authorized by the Central Bank of Brazil and approved by the Securities and Exchange Commission of Brazil, is distributing this report. If necessary, contact the Client Service Center: * (capital and metropolitan areas) or (other locations) during business hours, from 9 a.m. to 8 p.m., Brasilia time. If you wish to re-evaluate the suggested solution, after utilizing such channels, please call Itaú s Corporate Complaints Office: (on business days from 9 a.m. to 6 p.m., Brasilia time) or write to Caixa Postal , São Paulo-SP, CEP *Custo de uma Chamada Local Página 5