Cenário Macroeconômico

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1 JUROS ALTOS POR MAIS TEMPO 1 23 de agosto de 2016 Continua a deterioração das contas públicas no curto prazo, com o governo optando por um ajuste mais gradual. Entretanto, as perspectivas seguem positivas para os próximos anos, com a possibilidade de reformas estruturais importantes que ajudem a atenuar a dinâmica crescente das despesas do governo nos próximos anos. Tanto fatores externos (maior liquidez global) quanto internos (mudança nos rumos da política fiscal) têm mantido a taxa de câmbio R$/US$ mais valorizada no curto prazo. Acreditamos que a liquidez global se manterá e algumas reformas fiscais importantes serão aprovadas, o que tenderá a beneficiar a nossa moeda. Diante desse cenário, alteramos a nossa projeção da taxa de câmbio de R$3,65/US$ para R$3,10/US$ este ano. Para 2017, vemos uma pequena desvalorização da nossa moeda (R$3,40/US$), uma vez que parte da liquidez global deverá retornar para os EUA em decorrência de prováveis aumentos de juros no próximo ano no país. A atividade econômica tem se mostrado melhor que o antecipado no segundo trimestre e indicadores de confiança já sinalizam estabilização da atividade econômica na segunda metade do ano. Desse modo, alteramos a projeção de queda do PIB de 3,5% para 3,1%. Para 2017, ainda vemos um crescimento modesto (1,0%), uma vez que o consumo permanecerá fraco, devido ao mercado de trabalho deteriorado, e os juros deverão permanecer em patamar elevado por mais tempo do que o antecipado. Devido à apreciação do câmbio maior que a prevista, sendo parcialmente ofuscada pela forte elevação dos preços de alimento, reduzimos, ligeiramente, nossa projeção de inflação de 7,4% para 7,1% neste ano. Em 2017, projetamos IPCA de 5,0%. A taxa de juros Selic deverá ser mantida em 14,25% a.a. até o início de 2017, uma vez que o Banco Central tem afirmado o seu compromisso com o centro da meta de 4,5% no próximo ano e o atual balanço de risco não permite uma flexibilização monetária no momento. Para 2017, projetamos Selic a 12,00% a.a., com o cenário de ajuste fiscal mais lento do que o necessário e redução gradual da liquidez global. A desaceleração da carteira de crédito do Sistema Financeiro Nacional tem ocorrido de forma mais forte do que a esperada, crescendo apenas 1,0% nos últimos 12 meses. Contudo, devido à elevação contínua do spread e permanência maior da taxa de juros em patamar elevado, reduzimos nossa projeção para queda de 4,5% (antes 0,0%) este ano. Grandes bancos, inclusive, já projetam contração das suas carteiras de crédito, em Cenário Político e Ajuste Fiscal O ambiente político tem se apresentado estável recentemente, com o principal destaque ficando por conta da renúncia do deputado Eduardo Cunha (PMDB-RJ) e, consequentemente, a eleição de Rodrigo Maia (DEM-RJ) para a presidência da Câmara dos Deputados. O partido de Maia faz parte da base aliada e vem defendendo, nos últimos anos, a contenção dos gastos públicos. Nos atos públicos de que participa, o novo presidente da Câmara sinaliza ser favorável à Reforma Constitucional, em que o crescimento anual das despesas do governo ficaria 1 Relatório realizado com dados até 22/08/2016

2 limitado à variação da inflação do ano anterior. Dessa forma, o governo interino parece ganhar mais um aliado na defesa do ajuste fiscal. Adicionalmente, o processo de impeachment avançou no Senado Federal, com os senadores aprovando o parecer da Comissão, o que tornou Dilma Rousseff ré no processo. O desfecho deverá ocorrer entre os dias 30 e 31 de agosto. As contas públicas continuam em deterioração. Em junho, o setor público consolidado Governo Central, Governos Regionais e Empresas Estatais registrou resultado primário 2 negativo de R$ 10,1 bilhões. É válido destacar que o resultado foi negativo mesmo com a receita extraordinária de R$ 5,2 bilhões decorrente do pagamento da segunda parcela das concessões de usinas hidrelétricas, que impulsionou a arrecadação no referido mês. Com isso, o déficit acumulado nos últimos doze meses manteve-se estável, em torno de 2,5% do PIB (ou R$ 151,2 bilhões). Consequentemente, a dívida bruta do governo geral também se manteve praticamente estável, em torno de 68,5% do PIB. As receitas do governo continuam ampliando suas quedas contra o mesmo período do ano anterior e variaram -8,2%, refletindo queda na atividade econômica. Pelo lado da despesa, vemos que no segundo trimestre, o governo interino segurou um pouco mais o avanço dos gastos, fazendo a despesa total subir 4,3%, ante um crescimento de 16,0% no primeiro trimestre, ambos percentuais em relação ao mesmo período do ano anterior. Apesar da melhora na dinâmica do gasto, ao longo dos próximos meses, o governo deverá continuar apresentando resultados negativos, por conta - além da trajetória dos gastos - da queda contínua na arrecadação. Portanto, mantemos a nossa projeção de uma ampliação do déficit, passando para 2,8% do PIB (R$ 170,5 bilhões) este ano. Recentemente, o governo interino anunciou a meta de 2017 a qual contempla um déficit primário de R$ 143 bilhões o que representará o quarto resultado negativo anual consecutivo ( ). Apesar da meta ser melhor do que a proposta para este ano (-R$ 170,5 bilhões), a mesma só será viabilizada com um esforço fiscal adicional de R$ 55 bilhões nas receitas, que até o momento não foi especificado no Projeto de Lei Orçamentária. Este montante poderá ter origem em concessões, venda de ativos e, inclusive, aumento de impostos. Caso não se tenha sucesso em obter tais receitas, o déficit seguirá se ampliando, pela forte inércia do gasto público. Assim, mudanças das regras do gasto público são essenciais para que esta trajetória possa ser revertida, e a nova equipe econômica parece estar trabalhando para tornar viáveis tais alterações. Contudo, as medidas deverão ser apresentadas de forma mais clara e objetiva à sociedade brasileira apenas após o julgamento do impeachment e as eleições municipais. As duas principais propostas são a imposição de um teto ao gasto público, em proporção do PIB, e a Reforma da Previdência, que representa o maior percentual do gasto da união. Caso o governo não consiga, após o desfecho do processo de impeachment, aprovar estas medidas, haverá deterioração nas perspectivas de que o governo realizará um ajuste fiscal rigoroso, podendo inviabilizar a mudança da dinâmica perversa da dívida pública nos próximos anos. Taxa de Câmbio Nos últimos meses, a taxa de câmbio (R$/US$) tem se mantido em patamar mais apreciado, não apenas por conta de fatores internos, mas principalmente devido ao cenário internacional. Internamente, a melhora nas 2 Diferença entre as receitas e despesas do setor público, excluindo o pagamento dos juros da dívida.

3 perspectivas futuras para o cenário fiscal, com uma equipe econômica disposta a realizar as reformas estruturais necessárias para reverter a tendência de crescimento real dos gastos públicos verificada nos últimos anos, bem como uma base aliada no Congresso mais propensa a aprovar as propostas fiscais, continuou trazendo uma melhora na percepção dos investidores em relação à economia brasileira. Além disso, o compromisso do Banco Central em cumprir a meta de inflação (4,5%) em 2017, sinalizando que os juros serão mantidos em 14,25% a.a. por mais tempo, também contribuiu para a manutenção da moeda brasileira em patamar mais valorizado. Externamente, as moedas dos países emergentes têm apresentado valorização nos últimos meses. A vitória do Brexit 3 no referendo no Reino Unido realizado dia 23 de junho trouxe, inicialmente, momentos de volatilidade no mercado financeiro, com a redução de posições em ativos de risco - como a bolsa - e aumento da busca por investimentos mais seguros - como os títulos de 10 anos das maiores economias desenvolvidas -, o que levou a um fortalecimento temporário do dólar. No entanto, após alguns dias de aversão ao risco, o mercado passou a observar com maior atenção os possíveis desdobramentos da decisão sobre a desaceleração da economia mundial e, consequentemente, uma possível postura mais frouxa dos principais Bancos Centrais em relação aos juros. Dessa maneira, a reação dos investidores foi uma redução da precificação das taxas de juros da maioria dos países, com um aumento da liquidez global vindo das principais praças financeiras, dentre elas a Europa, Japão e Estados Unidos. No caso deste último, dados de atividade mostraram que o PIB cresceu apenas 1,2%, ao passo que no mesmo trimestre de 2015, o crescimento havia sido de 2,6% indicando um crescimento mais modesto da economia americana. Além disso, a inflação, medida pelo PCE, encontra-se em 0,9%, permanecendo abaixo dos 2%, que é o objetivo do Federal Reserve (Fed, o Banco Central do país). Por fim, diante do atual cenário doméstico, com a possibilidade da aceitação de reformas fiscais estruturais que irão melhorar a dinâmica da dívida pública ao longo dos próximos anos, e com a precificação de juros mais baixos nos principais países desenvolvidos, gerando uma elevação da liquidez global que tende a continuar beneficiando os países emergentes, acreditamos que a taxa de câmbio (R$/US$) permanecerá em um patamar mais valorizado por um período mais prolongado. Na nossa visão, a liquidez global continuará beneficiando o Real, mesmo com um provável aumento dos juros pelo Fed no final deste ano. Assim, alteramos o nosso cenário de R$ 3,65/US$ para R$ 3,10/US$ este ano. Para 2017, a moeda brasileira deverá voltar a se depreciar, uma vez que parte da liquidez global deverá voltar aos EUA em decorrência do provável aumento de juros no país. Com isso, nossa projeção é de R$ 3,40/US$. Já num cenário sem ajuste fiscal, projetamos que a taxa de câmbio poderá chegar a R$3,70/US$. Atividade Os dados de atividade divulgados até o momento indicam mais uma contração do PIB no segundo trimestre. A indústria cresceu 1,2%, enquanto os insumos típicos da construção civil e os bens de capital tiveram variações de 1,3% e 6,6%, respectivamente, indicando que o investimento deverá apresentar crescimento, o que não ocorre desde o terceiro trimestre de Por outro lado, as vendas do varejo ampliado (que contempla a venda de veículos e de materiais de construção) recuaram 2,2%, enquanto o varejo restrito (que exclui os segmentos citados) recuou 0,4%. Adicionalmente, o volume de serviços teve queda de 1,2%. Os resultados do comércio e dos 3 Brexit é a abreviação de Britain Exit, ou Saída Bitânica. É o termo utilizado para se referir ao plano de saída do Reino Unido da União Europeia (EU).

4 serviços mostram que o consumo deve ter tido uma nova redução no segundo trimestre, uma vez que a renda das famílias tem se reduzido e a taxa de juros elevada tem inibido a compra de bens. Os resultados do mercado de trabalho corroboram esta análise, com a taxa de desemprego atingindo 11,1% em junho, na série com ajuste sazonal, segundo os dados da PNAD 4. De acordo com o Caged 5, o mercado de trabalho formal brasileiro perdeu 91 mil vagas em junho e 550 mil no ano, sinalizando piora em relação ao mesmo período do ano passado (-390 mil). Além disso, o aumento do desemprego tem se refletido nos salários reais, os quais recuaram 4,2% em junho, em comparação com o mesmo período do ano anterior. Assim, com base nos dados disponibilizados até junho, projetamos uma queda de 0,4% no PIB do segundo trimestre deste ano, resultado similar ao verificado no primeiro trimestre (-0,3%). Por outro lado, indicadores antecedentes já apontam melhora da atividade no segundo semestre. Os principais índices de confiança, principalmente dos empresários e dos consumidores, têm aumentado nos últimos meses, indicando que a atividade econômica poderá voltar a crescer no segundo semestre deste ano. Com a volta da confiança, a apreciação recente da taxa de câmbio e a redução dos juros futuros, os empresários poderão ter melhores condições para investir. No entanto, o retorno sobre o patrimônio das empresas brasileiras segue próximo de zero 6, o que tende a limitar um avanço mais rápido do investimento enquanto o consumo não reage. Este deverá permanecer enfraquecido por conta da deterioração do mercado de trabalho e as altas taxas de juros, as quais devem se arrefecer apenas ao longo de Adicionalmente, o setor externo deverá desacelerar a sua recuperação, com resultados mais modestos da balança comercial (exportações menos importações), uma vez que a recente apreciação do câmbio, bem como uma recuperação da atividade no segundo semestre, levará a um aumento das importações nos próximos meses. Assim, levando em consideração o atual cenário, alteramos a nossa proje ção para o PIB de -3,5% para -3,1% este ano, com uma melhor perspectiva para o segundo semestre. Projetamos um crescimento modesto, de 1,0%, em 2017, uma vez que o consumo continuará fraco, devido ao mercado de trabalho deteriorado e os juros mantidos elevados por mais tempo do que o antecipado (com um início de ciclo de queda apenas no próximo ano). Além disso, caso o ajuste fiscal seja implementado com aumento de impostos e queda de gastos no próximo ano, haverá uma contribuição negativa do consumo do governo na composição do PIB do próximo ano. Inflação e Taxa de Juros O IPCA de julho subiu 0,52%, levando a taxa acumulada em doze meses a recuar marginalmente de 8,8% em junho para 8,7% em julho. A taxa de variação em doze meses dos preços monitorados (administrados pelo governo) cedeu para 8,6%, ante 9,9% no mês anterior, sofrendo impacto principalmente da queda de aproximadamente 3% da energia elétrica, por conta de reajuste negativo nas tarifas em Curitiba e São Paulo. Por outro lado, a taxa de variação em doze meses dos preços livres (determinados pelo mercado) avançou para 8,8%, ante 8,5% no 4 Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios Contínua (PNAD Contínua), divulgada pelo IBGE. 5 Cadastro Geral de Empregados e Desempregados (Caged), divulgado pelo MTE. 6 O IBX (índice da Bolsa de Valores de São Paulo que avalia o retorno de uma carteira teoricamente composta pelas cem ações mais negociadas na Bolsa) aponta 1,39 para o segundo trimestre deste ano.

5 sexto mês deste ano, puxados pela inflação de alimentos. Os preços de alimentos vêm pressionando o IPCA. As maiores contribuições de alta têm vindo de leite e feijão. O primeiro ainda sofre os efeitos do aumento do custo com ração (pela quebra da safra de milho), e o segundo sofreu com duas quebras de safras, o que tem limitado a oferta. Para frente, ainda vemos uma desaceleração da inflação, em grande parte vinda do recuo dos preços administrados, que projetamos ficar em torno de 6,0% (ante 18,1% em 2015). Adicionalmente, na parte dos preços livres, acreditamos que os preços dos alimentos deverão ceder ao longo do segundo semestre, com alguma devolução das altas verificadas nos preços do leite e dos feijões. Por sua vez, a queda na atividade verificada no ano passado e ao longo deste ano, bem como a recente apreciação da nossa taxa de câmbio, também contribuirão para desinflacionar a economia. Assim, projetamos inflação de 7,1% para este ano. Para 2017, o IPCA deverá desacelerar para 5,0%, por conta da menor pressão dos alimentos, dos efeitos de uma taxa de câmbio mais valorizada e da atividade econômica ainda debilitada. Por outro lado, o ajuste fiscal traz riscos, caso o mesmo seja feito através de aumento de impostos, tais como a CIDE, o que não está contemplado no nosso cenário. Em relação à política monetária, o Comitê de Política Monetária (Copom) decidiu manter a taxa de juros Selic no atual patamar de 14,25% a.a. na primeira reunião sob o comando do novo presidente do Banco Central, Ilan Goldfajn. De acordo com a ata da decisão, em um cenário que contempla as trajetórias esperadas pelo mercado para a taxa de câmbio (R$3,39/US$ em 2016 e R$3,50/US$ em 2017) e juros (13,25% a.a. em 2016 e 11,00% a.a. em 2017), a projeção de inflação fica em 5,3% - acima do centro da meta de 4,5% - indicando que não há espaço para flexibilização monetária neste momento. Adicionalmente, a autoridade monetária tem reforçado o compromisso em atingir o centro da meta em É válido destacar também que um dos fatores importantes que o BC considera para a decisão de juros é o ajuste fiscal, indispensável para que a projeção de inflação possa recuar ainda mais, abrindo espaço para redução dos juros. Sendo assim, alteramos o nosso cenário de taxa de juros Selic de 13,50% a.a. para 14,25% a.a. até o início de 2017, uma vez que a inflação corrente ainda permanece em patamar elevado e, na nossa visão, o ajuste fiscal ocorrerá de forma mais lenta do que o necessário para alterar ainda em 2016 as projeções do BCB. Para 2017, ainda trabalhamos com 12,00% a.a., dado que o ajuste fiscal será focado para os próximos anos, com a continuidade da deterioração das contas públicas neste e no próximo ano (déficit de 2,8% este ano e 2,1% em 2017). Por outro lado, caso o ajuste fiscal ocorra de maneira mais rápida, com a aprovação de reformas estruturais importantes, o Banco Central poderá ver suas projeções de inflação para 2017 se reduzirem, permitindo uma queda mais rápida e maior da Selic. Crédito A trajetória de desaceleração do crédito continuou ocorrendo ao longo do primeiro semestre deste ano, com a carteira de crédito do Sistema Financeiro Nacional saindo de um crescimento de 6,7% em dezembro de 2015 para apenas 1,0% em junho de 2016, movimento que tem se intensificado nos últimos meses. Apesar de, tanto o crédito para a Pessoa Física quanto para Pessoa Jurídica, estar apresentando esse movimento, o que se percebe é uma deterioração maior no volume da PJ, que apresentou queda de 2,2% no comparativo anual, enquanto para a PF tem se verificado alta de 4,6%. Para os recursos direcionados, o crescimento saiu de 4,6% em maio para 3,7% em junho, reflexo da queda nas concessões desse segmento, principalmente no que diz respeito ao financiamento imobiliário com queda de 15,6% para Pessoa Física e empréstimos do BNDES para Pessoa Jurídica, com recuo de 46,2%. Tais restrições ao crédito direcionado são consequência do maior compromisso do governo em segurar os gastos públicos. Por sua vez, a carteira de recursos livres ampliou sua queda em junho para -1,7% (ante -0,2% em

6 maio), em razão da queda de 7,1% nas concessões das instituições financeiras que têm mantido uma postura seletiva, optando por não ampliar sua carteira. A taxa de inadimplência total do sistema financeiro brasileiro recuou pela primeira vez desde junho de 2015, passando de 3,7% em maio para 3,5% em junho. A redução foi verificada tanto na carteira de Pessoa Física (de 4,3% para 4,0%) quanto para Pessoa Jurídica (de 3,2% para 3,0%). Apesar do recuo, acreditamos que a inadimplência voltará a aumentar, principalmente no caso do crédito das empresas, dado que as mesmas continuam com dificuldade de aumentar o lucro devido à queda na demanda e encarecimento dos custos, o que tem impactado a capacidade de cumprimento de suas dívidas. Por fim, a carteira de crédito do Sistema Financeiro Nacional continuará em trajetória de desaceleração ao longo deste ano e em 2017, uma vez que as instituições continuarão restritivas na concessão, impactando diretamente a concessão de recursos livres. Recentemente, grandes bancos revisaram suas projeções para a carteira, considerando quedas de até 11% para este ano. Além disso, o governo deverá manter a postura de maior austeridade nos gastos públicos, o que continuará afetando a concessão de recursos direcionados (BNDES e financiamento imobiliário). Por sua vez, os tomadores de crédito também deverão ter uma postura mais conservadora, mantendo o apetite por crédito ainda arrefecido. Portanto, alteramos nossa projeção de uma estabilidade (0,0%) no volume total de crédito este ano para uma queda de 4,5%. Para 2017, vemos um pequeno crescimento (5,0%). Taxa de Juros Selic (% a.a) Crescimento do PIB Ac. em 4 trimestres (%) Taxa de câmbio nominal (R$/US$) Taxa de inflação - IPCA

7 Os intervalos de confiança das projeções (contrastes de verde) apontam a incerteza que há em relação à projeção central, send o que, quanto maior o horizonte, maior a incerteza em relação à projeção, como podemos observar com as bandas em verde se ampliando durante o horizonte de previsão. Um intervalo de confiança revela com a probabilidade selecionada (30, 50, 70 ou 95%) os valores mínimos e máximos de cada banda conterem o valor que ocorrerá no futuro. Fonte: IBGE e Sicredi Dados e Projeções Econômicas P 2017P Atividade Econômica PIB Nominal (R$ bi) 4.373, , , , , , ,2 PIB Nominal (US$ bi) 2.326, , , , , , ,9 Crescimento Real do PIB (%) 3,9 1,9 3,0 0,1-3,8-3,1 1,0 Taxa de Desemprego c/ Ajuste, PNAD, Fim de Período (%) - 7,3 6,7 7,1 9,8 12,0 13,0 Inflação IPCA (%) 6,5 5,8 5,9 6,4 10,7 7,1 5,0 IGP-M (%) 5,1 7,8 5,5 3,7 10,5 7,8 5,0 Juros Taxa Selic, Fim do Período (%) 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 14,25 12,00 Taxa Selic, Média do Período (%) 11,76 8,57 8,38 10,96 13,58 14,25 12,63 Taxa de Juros Real, Fim do Período (%) 4,23 1,33 3,86 5,03 3,21 6,64 6,67 Taxa de Câmbio Taxa de Câmbio (R$/US$), Fim de Período 1,88 2,04 2,34 2,66 3,90 3,10 3,40 Taxa de Câmbio (R$/US$), Média do Período 1,66 1,96 2,16 2,35 3,39 3,40 3,21 Setor Público Resultado Primário (% do PIB) 3,1 2,4 1,9-0,6-1,9-2,8-2,1 Crédito Crescimento da Carteira de Crédito (%) 18,8 16,4 14,6 11,3 6,1-4,5 5,0 Obs: Dados destacados em cinza referem-se às projeções. Para dúvidas ou sugestões, favor enviar para analise_economica@sicredi.com.br Disclaimer Esse documento foi produzido pela do S.A. e tem por objetivo fornecer informações de indicadores econômicos. Ressaltamos, no entanto, que as análises bem como as projeções contidas refletem a percepção da no momento em que o texto é produzido, podendo ser alteradas posteriormente. O S.A. não se responsabiliza por atos/decisões tomadas com base nos dados divulgados nesse relatório.