Dollars 4 Dollars 4 4/8/ Tópicos Risco, Retorno e Custo de Capital Prof DSc Claudio Barbedo Mercado de Capitais Risco de Carteiras Beta Diversificação Valor de um Investmento de $ em 9 Valor de um Investmento de $ em 9 $. Retornos Nominais Retornos Reais $. $. Common Stock US Govt Bonds T-Bills 5,578 $. $ Equities Bonds Bills 79 $ 47 6 $ $ 9 9 9 93 94 Start of Year 95 96 97 98 99 $ $ 9 9 9 93 94 Start of Year 95 96 97 98 99 6.8.8
-5 to -4 Denmark -4 to -3 Belgium -3 to - Switzerland Spain - to - Canada - to Ireland Germany to UK Average to Netherlands to 3 USA Sweden 3 to 4 South Africa 4 to 5 Australia France 5 to 6 Japan Italy Percentage Return 4/8/ Prêmio Médio do Risco de Mercado (por país) Prêmio % 9 8 7 6 5 4 3 4,3 4,7 5, 5,3 5,8 5,9 5,9 6,3 6,4 6,6 7,6 8, 8, 8,6 9,3,7 Taxas de Retorno9-3 Stock Market Index Returns 8% 6% 4% % % -% 9 9 94 96 98-4% País -6% Source: Ibbotson Associates Year Risco Medindo Risco Histograma dos Retornos Anuais # de anos 4 4 9 5 6 3 8 4 3 4 Retorno % Variância Dispersão do valor médio. Desvio-Padrão Raiz da variância. Medida de volatilidade. () Taxa de Retorno + 4 + + - () Desvios da Média + 3-3 (3) Desvio ao quadrado 9 9 Variância = soma dosdesvios quadrados = 8/4 = 45 Desvio Padrão = 45 =.%
Portfolio standard deviation 4/8/ Medindo Risco Risco e Retorno de carteiras Diversificação - Estratégia de redução de risco através da distribuição do investimento. Risco do Negócio Fator de risco que afeta uma empresa. É um risco diversificável. Risco de Mercado Fator de risco global que afeta todo o mercado de ações. É o risco sistemático. Retorno Esperado (xr ) (xr ) Variância xσ xσ (xx ρσσ ) Medindo Risco Medindo Risco 5 5 Number of Securities 3
4/8/ Risco de Carteira Exemplo Risco de Carteira Ativo Ativo x x σ Ativo x σ x x ρ σ σ Ativo x x σ x x ρ σ σ x σ Suponha que você invista 6% dos seus recursos em Exxon Mobil e 4% em Coca Cola. O retorno esperado de Exxon Mobil é % e Coca Cola é 5%. O retorno esperado da carteira é: Expected Return (.6 ) (.4 5) % Risco de Carteira Agora, assuma que o desvio-padrão anual dos retornos diários é 8.% e 7.3%, respectivamente. Assuma uma correlação de. e calcule a variância da carteira. Risco de Carteira Exxon - Mobil Coca- Cola x σ Exxon - Mobil x x ρ σ σ (.6) 8..4 7.3 (8.).6 Coca- Cola x x ρ σ σ.4 x σ 8. 7.3 (.4).6 (7.3) Portfolio Variance Standard Deviation [(.6) x(8.) ] [(.4) x(7.3) ] (.4x.6x 8.x7.3) 333.9 8.3 % 333.9 4
4/8/ Nas diagonais, temos a variância e no restante, a covariância. Ativo 3 4 5 6 N Risco de Carteira 3 4 5 6 N Ativo A variância da carteira é a soma de todos os termos. Risco Total = risco diversificável + risco de mercado. O Risco de Market é medido pelo beta Copyright 996 by The McGraw-Hill Companies, Inc Expected stock return +% -% Beta - % + % -% beta Expected market return Beta Carteira de Mercado Carteira composta por todos os ativos da economia. Na prática é representada por um índice de bolsa. A Decisão de Investimento e o Risco Beta Sensibilidade do retorno da ação ao retorno da carteira de mercado. B i im m 5
4/8/ Custo do Capital Acionário - Modelo CAPM É um modelo de equilíbrio do mercado acionário É o mais utilizado na prática, embora com premissas pouco realistas. Required return 3 5.5.6 SML Company Cost of Capital Project Beta CAPM Todos os investidores são eficientes no sentido de Markowitz, ou seja, buscam portfolios target na fronteira eficiente. Investidores podem tomar empréstimos e aplicar capital à taxa livre de risco. Todos os investidores possuem expectativas homogêneas. Todos os investidores tem o mesmo horizonte de investimentos. Todos os ativos são infinitamente divisíveis. Não existem impostos ou custos de transação. Não há inflação O mercado de capitais está em equilíbrio. CAPM A SML mostra o relacionamento entre retorno e risco. O Beta é a proxy para o risco. O Beta é estimado por regressão. Medindo o Risco de mercado de um ativo : Beta do ativo i = cov (Ri, Rm) + Var (Rm) Dell Computer Price data: May 9- Nov 97 R =. B =.87 Estimando Betas Dell return (%) Ri = retorno do ativo Rm = retorno do índice de mercado Slope determined from plotting the line of best fit. Market return (%) 6
4/8/ Estabilidade dos Betas % IN SAME % WITHIN ONE RISK CLASS 5 CLASS 5 CLASS YEARS LATER YEARS LATER (High betas) 35 69 9 8 54 8 6 45 7 3 4 6 4 39 5 4 4 4 3 4 3 6 45 6 (Low betas) 4 6 Source: Sharpe and Cooper (97) CAPM Retornos Esperados de um ativo : Ri = Rf + beta x ( Rm Rf ) Taxa livre de risco Carga de Risco do ativo Prêmio de risco de mercado Estrutura de Capital r assets = WACC = r debt (D) + r equity (E) (V) (V) Betas Fluxo de Caixa = Receitas CF CV VP(Ativo) = VP(receitas) VP(CF) VP(CV) Como o de receitas é igual ao dos custos variáveis e considerando que o do custo fixo é zero: B assets = B debt (D) + B equity (E) (V) (V) B asset PV(asset) B revenue (PV(revenue ) - PV(variabl e cost)) r equity = r f + B equity ( r m - r f ) B revenue PV(fixed cost) PV(asset) O que isto significa? 7
4/8/ Betas DETERMINANTES FUNDAMENTAIS DO BETA Tipo de negócio: quanto maior sensibilidade do setor às condições econômicas, maior o beta. Empresas cíclicas e com maior elasticidade possuem maior beta. Alavancagem operacional e Financeira Como o Beta varia no tempo? Mudanças nas características da empresa: fusões e aquisições, novos negócios, mudanças estratégicas, mudanças operacionais Mudanças na economia e na estrutura regulatória Betas Assumindo o mesmo endividamento, qual das seguintes empresas deve ter maior beta?. Empresa de Alimentos. Empresa de Serviços de Beleza 3. Empresa de fabricação de automóveis r Fluxo Equivalente Certo O Projeto A produzirá um fluxo de caixa de $ mil para cada um dos próximos 3 anos. Dado uma risk free rate de 6%, prêmio de mercado de 8% e beta de,75, qual o VP do projeto? Project A r 6 f % B ( rm f.75(8) r ) Year 3 Cash Flow Total PV PV @% 89.3 79.7 7. 4. Fluxo Equivalente Certo Agora, considere um projeto B, cujos fluxos são seguros. Neste caso, assuma que os fluxos de caixa são livres de risco. Qual o VP do projeto? Year 3 Project B Cash Flow 94.6 89.6 84.8 Total PV PV @ 6% 89.3 79.7 7. 4. 8
4/8/ Fluxo Equivalente Certo Conclusão: 94,6 é o equivalente certo de. Os dois fluxos tem o mesmo VP. Os investidores estão dispostos a prescindir de $5,4, no ganho esperado do ano, a fim de se verem livres do risco. Para eliminar a incerteza do momento, os investidores estão dispostos a prescindir de $,4 e $5, para o 3. Certo ou Errado: Fluxos de caixa mais distantes no tempo devem ser descontados a uma taxa mais elevada. Caso com Taxas de Desconto A Vegetron apresenta um projeto, cuja fase preliminar dura ano e custa $5. Existe uma probabilidade de 5% dos testes de mercado serem bem sucedidos. Se isto ocorrer, a fábrica, cujo custo é $., gera um FC perpétuo de $5 ano. Os gestores adotam o seguinte raciocínio: Categoria Venture Projetos Capital Arriscados Custo de Capital Taxa 3% 5% % VPL 5 5,5 t 5 t (,5) 5 Caso com Taxas de Desconto Alternativa: Estratégia e a Decisão de Investimento Teste de mercado fracasso (5%) VPL sucesso (5%) VPL 5, 5 9
4/8/ Investimento Investimento Suponha que uma nova loja custe $ com um FC de $8 por anos. A empresa acredita que o preço dos imóveis cresce a 3% ano. VPL 8 8 8 34..., (,) (,) Mas, e se o preço final do imóvel for $? VPL = -$5 A análise deve ser dividida em varejista e imobiliária. Por exemplo, se verificarmos que o espaço pode ser alugado por $, vale a pena o projeto? Investimento Suponha que a loja possa ser alugada por $7. O aluguel dos imóveis cresce a 3% ano. O VPL é positivo, vale a pena o projeto? VPL 8 7, 8 7, (,) 8 9,3... (,) Investimento Sim, mas somente até o ano 5, pois a partir daí, a despesa de aluguel é maior que a renda da loja. Conclusão: O preço de mercado do aluguel é essencial para a tomada de decisão.
4/8/ Exemplo: Mina de Ouro O Investimento é de $ para anos. O preço de mercado do ouro é de $4 e o custo da produção, $. A taxa de desconto do negócio extração de ouro é %. Supondo uma previsão de aumento do preço do ouro de 5% ao ano: NPV = - + (4 - )/. + (44, - )/(.) +... = - $ m. Exemplo: Mina de Ouro Mas se o preço do ouro hoje é o justo, você não precisa adivinhar o preço futuro: NPV = -investment + PV revenues - PV costs = + 4 - /(.) t = $77 million Conclusão: O VP dos rendimentos do ouro é o preço de mercado hoje em cada um dos anos. Como Evitar um Erro de $ milhões A empresa iria modificar uma fábrica para produzir um produto especial. Year Year Year Year 3- Investment Production, Millions of pounds per year 4 8 Spread, dollars per pound.... Net revenues 48 96 Production costs 3 3 Transport 4 8 Other costs Cash flow - - -6 38 NPV (at r=8%) = $63.6 million Como Evitar um Erro de $ milhões A empresa não possuia nenhuma vantagem tecnológica sobre os concorrentes. De onde viria o VPL? A empresa calculou a margem para um VPL zero. Year Year Year Year 3- Investment Production, Millions of pounds per year 4 8 Spread, dollars per pound.95.95.95.95 Net revenues 38 76 Production costs 3 3 Transport Other costs Cash flow - - - 6 NPV (at r=8%) =
4/8/ Como Evitar um Erro de $ milhões A pergunta agora era: Quanto tempo até que os concorrentes empurrassem a margem para,95? Consultoria: 5 anos Year 3 4 5 - Investment Production, Millions of pounds per year 4 8 8 8 Spread, dollars per pound......95 Net revenues 48 96 88 76 Production costs 3 3 3 3 Transport 4 8 8 8 Other costs Cash flow - - -6 38 3 8 NPV (at r= 8%)= -9.8 EXPANSÃO A Marvin tem um projeto de expansão para produção de milhões de unidades a um baixo custo (taxa de desconto %). Capacity, Millions of Units Technology Industry Marvin Capital Cost per Unit ($) Manufacturing Cost per Unit ($) Salvage Value per Unit ($) First generation (4) _ 7,5 5,5,5 Second generation () 4 7,5 3,5,5 Third generation (Marvin) 3 Marvin Enterprises EXPANSÃO Segundo a curva de demanda deste mercado, 34 milhões de unidades significam um preço de 5,75. Demanda 8 4 3 4 Demanda = 8 ( - Preço) Preço = x quant/8 A $5,75, o VPL das concorrentes de a. Geração é -,5 + (5,75 5,5)/% = -,5. Com a saída de concorrentes, o preço se elevará até que este VPL seja zero. Isto significa um preço de $6. Por especulação, ao fim de 5 anos, os concorrentes irão aderir a 3a. Geração e o preço irá para $5. 5 6 7 Preço
4/8/ EXPANSÃO VPL nova planta = x [- + ((6-3)/.t ) + / 5 *(5-3)/,] = $99 milhões Novas condições (perda de $ no preço hoje) = 4 x (/.t ) = $7 milhões Benefício Líquido = 99-7 = $7 milhões 3