O efeito dos ciclos econômicos nas Avaliações de Empreendimentos refletido nas Taxas de desconto

Transcrição

1 Teresina/PI, 23 de novembro de 2016 O efeito dos ciclos econômicos nas Avaliações de Empreendimentos refletido nas Taxas de desconto Por: Brício de Melo

2 Ciclos

3 Ciclos

4 UK - Commercial property prices (a) Sources: Investment Property Databank and Thomson Reuters Datastream. (a) The data are non seasonally adjusted.

5 Manhattan Condo Price Index (b) (b) Sources:

6 Ciclo de Vida Produtos

7 Riscos CONCEITOS RISCO : Incerteza que pode ser medida INCERTEZA: Risco que não pode ser avaliado Taxa de desconto METODOLOGIAS SIMULAÇÃO (PVP) CAPM (SML Security Market Line ) TDAR- Taxa de desconto ajustada ao risco APT Arbitrage Pricing Theory

8 QUANTIFICAÇÃO DO RISCO 0 f ( VA) dva, f ( V A ) é a f u n ç ã o d e n s i d a d e d o V a l o r A t u a l

9 Metodologia N 1 SIMULAÇÃO

10 CONCEITO É uma abordagem baseada em estatística, através da aplicação de distribuições probabilísticas predeterminadas e/ou números aleatórios para se estimar os resultados (Método Monte Carlo). Reúne-se os vários componentes do fluxo de caixa em um modelo matemático e repetindo o processo várias vezes, obtém-se a distribuição probabilística dos valores atuais.

11 Etapas de Cálculo 1. Análise de sensibilidade, variação percentual nos diversos parâmetros e observação na variação do valor presente do resultado, sendo elencadas as variáveis mais significativas no modelo e que serão consideradas aleatórias.

12 Etapas de Cálculo 2. Adoção de distribuição de probabilidade das variáveis onde é comum recorrer-se a (Beta Pert), distribuição caracterizada por 3 pontos: MPS (mais pessimista), MPR (mais provável) e MO (mais otimista) na qual a média é obtida pela formulação: {1/6*(MPS+4*MPR+MO)} e a variância por: {1/6*(MO- MPS) 2 }.A soma de distribuições conduz a uma distribuição normal;

13 Etapas de Cálculo 3. Estabelecer a função de densidade de distribuição de probabilidade (f.d.p.) do valor presente do resultado, no caso a normal, e para facilidade de cálculos, a normal padronizada, definida através da média e do desvio - padrão do resultado; sendo que a média da soma (resultado) é igual a soma das médias (variáveis) e que a variância da soma é igual a soma das variâncias;

14 Etapas de Cálculo 4. Da f.d.p. obtém-se a probabilidade do valor presente do resultado ser maior ou igual a zero, ou seja, a probabilidade de atingir-se a remuneração do capital considerado o montante do investimento inicial;

15 Etapas de Cálculo 5. Estabelecida a probalidade do sucesso, temos, a do insucesso, ou seja o risco, já que a soma das probabilidades é o evento certo, ou seja, 1.

16 Simplificando SENSIBILIDADE CENÁRIOS FDPs TAXA DE RISCO OU ATRAVÉS DE Fluxograma

17 FLUXOGRAMA Repita Gera número aleatório Gera número aleatório Receitas Custos Modelo Matemático VPL= Valor presente das Receitas Valor presente dos Custos f d p Valor presente

18 Case Study : Hotel* UpScale *Fase Pré Operacional S E N S I B I L I D A D E VARIÁVEIS Receita Receita Cut Cut Cf EM ANÁLISE Gradiente Variação % ,00% Grad Corrigido Var.% Resultado 19,26 14,26 1,09% Var.% Resultado -19,26-14,26 V A R I A Ç Ã O P A R A M É T R I C A Receita Cut Cf INVESTIMENTO VMO 1,2 0, VMPR VMPS 0,85 1,2 1 1 Média 1, , Desvio-Padrão 0, ,

19 Taxa remuneração / Valor atual Cenário MO Receita Cut Cf INVESTIMENTO Resultado 4, , , , , , Taxa remuneração / Valor atual Incremento Cenário MPR 0,3 Receita Cut Cf INVESTIMENTO Resultado 4, , , , , , Taxa remuneração / Valor atual Cenário MPS Receita Cut Cf INVESTIMENTO Resultado 4, , , , , ,

20 F L U X O S P A R A M É T R I C O S P A R A D I V E R S A S T A X A S Método r = 4,35% r = 4,65% r = 4,95% P V P Média Desvio-Padrão Média Desvio-Padrão Média Desvio-Padrão Receita Cut Cf Investimento Resultado Z 2, , , Prob. (X > 0) 97,96% 97,00% 95,66% Risco 2,04% 3,00% 4,34%

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23 Case Study : Hotel* UpScale *Fase Operacional V A R I A Ç Ã O P A R A M É T R I C A Receita Cut Cf INVESTIMENTO VMO 1,2 0, VMPR VMPS 0,85 1,2 1 1 Média 1, , Desvio-Padrão 0, , Taxa remuneração / Valor atual Cenário MPS Receita Cut Cf INVESTIMENTO Resultado 5, , , , , ,

24 Cenário MPR Taxa remuneração / Valor atual Incremento 0,24 Receita Cut Cf INVESTIMENTO Resultado 5, , , , , , Cenário MO Taxa remuneração / Valor atual Receita Cut Cf INVESTIMENTO Resultado 5, , , , , ,

25 Método P V P F L U X O S P A R A M É T R I C O S P A R A D I V E R S A S T A X A S r = 5,40% r = 5,64% r = 5,88% r = Média Desvio-Padrão Média Desvio-Padrão Média Desvio-Padrão Média 6,12% Desvio-Padrão Receita Cut Cf Investimento Resultado Z 2, , , , Prob. (X > 0) 99,07% 98,56% 97,82% 96,78% Risco 0,93% 1,44% 2,18% 3,22% Atratividade 6,38% 7,16% 8,19% 9,54%

26 PROBABILIDADE DE INSUCESSO X Tx REMUNERAÇÃO 7,50% 6,50% 5,50% 4,50% risco 3,50% 2,50% 1,50% 0,50% 5,40% 5,64% 5,88% 6,12% 6,36% 6,60%

27 RISCO X Tx REMUNERAÇÃO X ATRATIVIDADE 14,50% 13,50% 12,50% 11,50% 10,50% 9,50% 8,50% 7,50% 6,50% 5,50% 4,50% 3,50% 2,50% 1,50% 0,50% 5,40% 5,64% 5,88% 6,12% risco Atratividade

28 Metodologia N 2 SECURITY MARKET LINE Modelagens Inferenciais

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32 ßeta Sensibilidade do retorno do título em relação ao retorno do mercado, SIMPLIFICANDO : Mede as variações nas cotações do título provocadas pelas variações no mercado

33 Desempenho de Ações 100,00% Rendimentos 80,00% 60,00% 40,00% 20,00% A IBOVESPA C B 0,00% ,00% ,00% Mêses ( 1 - jan 94 a 49 - jan 98 )

34 ANÁLISE DE AÇÕES A Variável dependente é o retorno; Procura-se modelar a VOLATILIDADE (Variância ou desvio - padrão) da série; O preço segue um passeio aleatório, sendo, portanto, IMPREVISÍVEL; A Volatilidade da série num dado instante é previsível, pois apresenta correlações significativas com o passado.

35 CÁLCULOS DE BETA Regressão Linear Simples : Y - % ação e Xi - % mercado; Regressão Múltipla : Y- Beta e Xij - variáveis fundamentais: Receita Operacional, Ativo Total, Gradiente de Lucros, etc. CAPM Capital Asset Pricing Model ( MODELO DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS FINANCEIROS) ; Desenvolvimento teórico completo levou o prêmio NOBEL em 1990.

36 CÁLCULOS DE BETA i M = COV R, R i VAR R M M

37 Avaliação de ativos pelo fluxo de caixa descontado a valor presente. Por meio desse calculo, projeta-se o fluxo de caixa futuro e calcula-se o valor presente desse fluxo de caixa, realizando o desconto com base numa taxa de desconto. Essa taxa de desconto deve ser equivalente a taxa mínima de atratividade do capital e varia de acordo com o risco do investimento, o rendimento livre de risco do mercado (em geral, títulos públicos federais, como a NTNB) e o retorno médio de mercado por investimento de capital próprio. Matematicamente: Tx desconto: O U Rf +[{(E( Rm ) - Rf)/Sm }*COV(Rj,Rm)/Sm] Rf + ( Rm - Rf )*Beta

38 Cuidados nos Detalhes Taxa Livre de Risco (Rf) É a taxa mínima de retorno Rf pode ser NTN-B Cuidados: Greenfield (projetos a desenvolver) x Brownfield (empreendimento concluso e com geração de caixa) Cuidado com fontes de Betas (Reuters?) No Brasil eu uso a Economática Prêmio de Risco (Rm-Rf) Recompensa por assumir risco Rm - Retorno do mercado Rf - Retorno de títulos com risco mínimo Demais Cuidados no 3º próximo slide

39 RESULTADOS Brasil MERCADO IMOBILIÁRIO CARTEIRA COM 21 AÇÕES Beta - 1,5572 (2010) Efeito Local * da Crise Global Tx c/ risco minimo (Poupanca, LTNs) * Setor Imobiliário Brasileiro Premio de Risco Hist (Damodaran) Depois Antes # Tx Desc c/ Capital proprio 18,91% 16,54% 14,33% Centrado 16,48% 11,76% 40,17% Mínimo 21,34% 21,32% insensível Máximo

40 (c) Sources: Zillow Home Value Index (c)

41 Valuation É calculado o valor de cada ativo por meio do cálculo de fluxo de caixa futuro descontado a valor presente. C U I D A D O Esse método, que não é incorreto per se, acaba sendo manipulado fraudulentamente a fim de: (i) (ii) (iii) Superestimar o fluxo de caixa futuro, por meio da superestimação de receitas futuras e subestimação de despesas futuras; Escolher taxa de desconto desproporcional ao risco dos Empreendimentos, aos rendimentos de mercado livres de risco e ao lucro esperado da atividade; Conferir valor econômico a empreendimentos que só existem como projeto, meramente no papel (os chamados greenfields ).

42 Metodologia T D A R Analogia de Betas com COEFICIENTE DE VARIAÇÃO

43 T D A R Em se tratando de ativos reais, tais como instalações e equipamentos, o método CAPM não pode ser aplicado diretamente a tomadas de decisões de investimentos, pois estes não são títulos negociados em um mercado eficiente. Por essa razão, geralmente procura-se avaliar o risco total através do desvio-padrão (proxy de RISCO) ou coeficiente de variação. COEFICIENTE DE VARIAÇÃO Desenvolver uma função risco-retorno um gráfico das taxas de desconto associadas a cada nível do coeficiente de variação.

44 CASOS EXEMPLO Analogia de Betas com COEFICIENTE DE VARIAÇÃO

45 17 TAXA DE DESCONTO AJUSTADA AO RISCO Estudo de Caso - Shopping Center ,000 0,100 0,200 0,300 0,400 0,500 0,600 0,700

46 17 TAXA DE DESCONTO AJUSTADA AO RISCO Estudo de Caso - Hotéis ,00 0,10 0,20 0,30 0,40 0,50 0,60

47 Taxa de Desconto Ajustada ao Risco X Coeficiente de Variação Case Study : Indústria Aeronáutica T D A R 9,40 9,30 9,20 9,10 9,00 8,90 8,80 8,70 8,60 8,50 8,40 y = 8,5436e 0,012x R 2 = 0,9092 8,30 3,45% 3,62% 3,98% 4,58% 5,50% 6,87% C V

48 16,00% Taxas de Desconto (Tx) e Remuneração (R) - Setor Shoppings Tx = (1+R)*(1+W) onde W = Risco 14,00% 12,00% % a a 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% Ano Tx R

49 Taxas de Desconto (Tx) e Remuneração (R) - Setor Hotéis Tx = (1+R)*(1+W) onde W = Risco % a a 16,00% 14,00% 12,00% 10,00% 8,00% 6,00% 4,00% Ano Tx R

50 Valor X PLM* *Product Lifecycle Management Gestão de Ciclo de Vida do Produto

51 Sources: Oracle Ciclos

52 Flow diagram of the A life cycle

53 Ciclos fase design do KC

54 Ciclos 9 (nove) anos depois fase protótipo do KC

55 E o Ciclo continua 11 anos depois... fase de ensaios em vôo com 2 protótipos do KC-390 A Embraer fabrica a aeronave e A Boeing dará o suporte operacional

56 Muito Obrigado!