Custo de Oportunidade do Capital

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1 Custo de Oportunidade do Capital É o custo de oportunidade de uso do fator de produção capital ajustado ao risco do empreendimento. Pode ser definido também como a taxa esperada de rentabilidade oferecida nos mercados de capitais para empreendimentos na mesma classe de risco.

2 Custo de Oportunidade do Capital Importância na avaliação econômica: Auxilia na tomada de decisões de investimento que têm forte impacto sobre a empresa; Define a estrutura de capital (forma com a qual a empresa financia seus ativos) afetando seu risco e valor de mercado.

3 Custo de Oportunidade do Capital Distinção entre os custos de capital: Custo do capital da empresa: atual estrutura de capital e rentabilidade dos atuais ativos da empresa; Custo do capital do acionista ou custo do capital próprio: retorno esperado pelo capital próprio (dos acionistas) investido no empreendimento; Custo ajustado do capital: taxa mínima de atratividade do empreendimento com o ajuste necessário para o risco do projeto.

4 Custo Médio Ponderado do Capital (WACC) Admite que a empresa é financiada simultaneamente por capital próprio e por capital de terceiros. Ou seja: Retorno dos ativos Custo dos capitais próprios Proporção dos capitais próprios Custo líquido da dívida Proporção da dívida Então: WACC = K CP CP V + K D D ( ) 1 T V

5 Custo Médio Ponderado do Capital (WACC) Observações Esta fórmula é aplicável para a empresa em sua totalidade e não necessariamente para um projeto em particular pois as variáveis refletem a empresa em seu conjunto; Ao passo que a fórmula pode ser usada para estimar o custo de capital de um determinado projeto se no cálculo forem usados os custos das fontes de recursos que financiam esse projeto;

6 Custo Médio Ponderado do Capital (WACC) Observações As proporções CP/V e D/V devem ser calculadas com base em valores de mercado; Na variável T estão resumidos todos os efeitos fiscais e tributários incidentes; Se uma empresa consegue identificar que uma estrutura de capital maximiza seu valor de mercado, essas variáveis devem ser usadas; A fórmula considera perpetuidade na geração de fluxo de caixa.

7 Custo da Dívida É o custo dos financiamentos e empréstimos contratados para o projeto. Marginalidade do custo da dívida Como os juros são despesas dedutíveis, estes diminuem o custo líquido da dívida, fazendo com que o custo de capital de terceiros seja inferior ao custo bruto do empréstimo. Então: ( 1 T) custo líquido da dívida = K D

8 Custo ajustado do capital Utiliza-se o WACC somente para estrutura de capital da empresa ou para projetos que repliquem a empresa patrocinadora. Não é correto o seu uso para projetos que alteram o risco e a estrutura de capital da empresa. Então, para este fim existem duas fórmulas de custo de capital: Custo de capital por Modigliani-Miller; Custo de capital próprio pelo Modelo CAPM.

9 Custo de capital por Modigliani-Miller Proposição I de Modigliani-Miller: V = V + 0 T.D Fórmula de Modigliani-Miller para cálculo do custo de capital: [ ] K = K 1 T *.L 0 D onde L = V

10 Custo de capital por Modigliani-Miller Observações L representa a contribuição marginal do projeto para a capacidade de endividamento da empresa; K0 taxa para a empresa não alavancada; T* taxa efetiva do benefício fiscal do uso de capital de terceiros; Esta fórmula considera que a empresa e o projeto geram fluxos de caixa perpétuos e suportam um nível de endividamento constante.

11 Custo de capital por Modigliani-Miller Proposição II de Modigliani-Miller: K CP = K 0 + D CP ( K K )( 1 T) 0 d Observa-se que o custo de capital próprio aumenta proporcionalmente à razão dívidacapital próprio, e a taxa de crescimento da diferença entre o custo do capital da empresa sem dívida e o custo da dívida.

12 Custo de capital próprio pelo CAPM O custo do capital próprio é a taxa de retorno requerida pelos acionistas. Um investidor irá adquirir um ativo de risco apenas se o retorno compensar o risco. Quanto maior o risco maior será o retorno exigido. O CAPM (Capital Asset Pricing Model) resolve simultaneamente os problemas da oferta e alocação de recursos de capital, proporcionando uma estimativa de custo de capital em um contexto de mercado.

13 Custo de capital próprio pelo CAPM O CAPM é expresso em termos de valores esperados, e o retorno esperado é a soma de dois fatores: O primeiro é a rentabilidade dos ativos sem risco; O segundo é o prêmio de risco. R = R f + β Onde β é a volatilidade dos retornos do ativo em relação ao índice de mercado. [ ] R R m f prêmio de risco do ativo

14 Custo de capital próprio pelo CAPM O prêmio de risco pode ser visto como o retorno adicional exigido pelos investidores. É função de duas variáveis: o beta (reflete a correlação entre os retornos do ativo e a carteira de mercado) e a diferença entre o retorno esperado da carteira de mercado e a taxa livre de risco.

15 Custo de capital próprio pelo CAPM No contexto do CAPM o único risco relevante é o risco de mercado ou sistemático (risco que não pode ser eliminado por diversificação primária, ou seja, está relacionado a mudanças macroeconômicas). Se o beta de uma ação for 1, seus retornos acompanharão o mercado; se seu beta for 0,5 e o mercado subir ou cair 10% esta ação subirá ou cairá 5% e assim por diante.

16 Custo de capital próprio pelo CAPM Linha de Mercado de Títulos Retorno Esperado Rm Rf 0,5 1,0 1,5 Beta

17 Custo de capital próprio pelo CAPM Linha de Mercado de Títulos Qualquer ativo localizado acima da LMT será considerado sub-avaliado, pois seu retorno esperado estará acima do apropriado para seu nível de risco; Já, qualquer ativo localizado abaixo da LMT será considerado super-avaliado, pois seu retorno esperado estará abaixo do apropriado para seu nível de risco; Essas anomalias serão corrigidas pelo mercado.

18 Custo de capital próprio pelo CAPM A determinação do custo do capital próprio pelo CAPM segue os passos: Obter o beta dos títulos da empresa; Situar o beta do projeto em relação ao mercado, caso o projeto a avaliar altere o risco ou a estrutura de capital da empresa; Escolher a taxa livre de risco; Definir a carteira de mercado e medir seu retorno esperado; Calcular o custo do capital usando o CAPM.

19 Custo do capital - exemplo Uma empresa sem dívidas pretende tomar um financiamento de longo prazo no valor de $ a juros de 8% a.a.. A empresa espera gerar fluxos de caixa perpétuos, antes de juros e imposto de renda, de $ /ano. A alíquota de IR é 30%. Empresas do mesmo setor, que só usam capital próprio têm custo de capital de 10%. Pede-se estimar o valor da empresa após o levantamento do empréstimo; o custo do capital próprio; e o WACC depois de levantado o financiamento.

20 Custo do capital - exemplo Conclusão Sob as proposições de Modigliani-Miller o aumento da dívida de longo prazo eleva o valor de empresa e diminui o WACC, devido ao benefício fiscal do uso de capital de terceiros. Entretanto este resultado pode induzir conclusões erradas tais como que elevandose o grau de endividamento, o valor da empresa aumentaria indefinidamente.

21 Risco financeiro e custo do capital Risco financeiro diz respeito aos custos financeiros fixos decorrentes dos financiamentos da empresa. Refere-se ao risco de não conseguir cobrir as despesas financeiras fixas e indica em que medida a empresa utiliza dívida para financiar seu ativo.

22 Risco financeiro e custo do capital Mix de composição estrutura de capital D CP V D/V KCP WACC 0 $1000 $ ,1 0,1 $100 $930 $1030 0,0971 0,1015 0,0971 $200 $860 $1060 0,1887 0,1033 0,0943 $300 $790 $1090 0,2752 0,1053 0,0917 $400 $720 $1120 0,3571 0,1078 0,0893 $500 $650 $1150 0,4348 0,1108 0,0870 Dados: T=30%; K0=10%a.a.; Kd=8%a.a.; LAJIR=$

23 Risco financeiro e custo do capital Gráfico da composição de estrutura de capital K KCP Valor da Empresa V KCP K0 $1.120 WACC WACC $1.000 V0 Kd 0,3571 D/V 0,3571 D/V

24 Risco financeiro e custo do capital Observações O maior uso de capital de terceiros aumenta o custo do capital próprio, diminui o WACC e aumenta o valor da empresa (graças ao benefício fiscal do uso de capital de terceiros); Como o Kd permanece (teoricamente) constante, pode-se concluir (erroneamente) que o aumento do endividamento aumentaria o valor da empresa tendendo a optar-se por uma estrutura de capital composta só por capital de terceiros;

25 Risco financeiro e custo do capital Entretanto isto é incompatível com a realidade. A partir de certo nível de endividamento existe um efeito contrário, pois o maior uso de capital de terceiros aumenta o risco financeiro, incrementa a possibilidade de dificuldades financeiras e de falência, e conseqüentemente, eleva os custos da dívida e do capital próprio; O aumento desses custos vão de encontro com as vantagens fiscais associadas ao capital de terceiros, reduzindo-as, bem como reduzindo o valor da empresa.

26 Limite de estrutura de capital de uma empresa Exemplo Suponha que uma empresa sem dívidas pretenda tomar um financiamento de longo prazo no valor de $20 milhões a juros de 7%a.a.. A empresa espera gerar fluxos de caixa perpétuos, antes de juros e impostos, de $22 milhões/ano. O beta de empresa é 1,0 e seu IR é de 30%. A rentabilidade dos ativos sem risco é de 7%a.a. e a rentabilidade esperada da carteira de mercado é de 17%a.a..

27 Limite de estrutura de capital de uma empresa Exemplo (cont.) D Kd β KCP CP V D/V WACC 0 0,06 1,0 0, , ,07 1,1 0, ,1990 0, ,07 1,2 0, ,2510 0, ,08 1,3 0, ,3026 0, ,08 1,9 0, ,4037 0, ,10 3,0 0, ,5692 0, ,16 4,2 0, ,7143 0,2200

28 Limite de estrutura de capital de uma empresa Exemplo (cont.) As fórmulas utilizadas são: K CP = R f + β ( ) ( ) ( ) R R + β β R R m f 0 m f CP = WACC ( LAJIR - D.K )( 1 T) = K CP CP V K + CP K d d D ( ) 1 T V

29 Comportamento dos custos de capital 0,6 0,5 Custo de capital 0,4 0,3 0,2 Kd Kcp WACC 0, , , , , , , D/ V

30 Comportamento do valor da empresa em relação ao endividamento R$ 120,00 R$ 100,00 R$ 80,00 Valor da empresa R$ 60,00 R$ 40,00 R$ 20,00 R$ - 0 0, , , , , , D/ V

31 Limite de estrutura de capital de uma empresa Conclusões O custo da dívida, o beta e o custo do capital próprio são funções diretas do aumento do endividamento; O valor da empresa atinge um valor máximo quando o WACC atinge seu valor mínimo, após esse ponto o valor da empresa começa a diminuir devido ao aumento do WACC;

32 Limite de estrutura de capital de uma empresa O aumento do WACC se deve ao maior grau de endividamento, que aumenta a probabilidade de dificuldades financeiras (risco financeiro); Então, a Proposição I de Modigliani-Miller pode ser ajustada como: V = V + T.D 0 Custos Dificuldades Financeiras