CONTEÚDO DA AULA DE HOJE

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1 CONTEÚDO DA AULA DE HOJE DECISÕES FINANCEIRAS DE LONGO PRAZO: VISÃO GERAL DO CUSTO DE CAPITAL CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS CUSTO DAS AÇÕES PREFERENCIAIS CUSTO DAS AÇÕES ORDINÁRIAS CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL CUSTO MARGINAL E DECISÕES DE INVESTIMENTO LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 1

2 VISÃO GERAL DO CUSTO DE CAPITAL CUSTO DE CAPITAL: taxa de retorno que uma empresa deve obter nos projetos em que investe, para manter seu valor de mercado e atrair fundos O CUSTO DE CAPITAL É O NÚMERO MÁGICO USADO PARA DECIDIR SE UM INVESTIMENTO PROPOSTO PODERÁ AUMENTAR OU DIMINUIR O PREÇO DA AÇÃO DA EMPRESA: se o risco for mantido constante, os projetos com taxa de retorno superior ao custo de capital elevarão o valor da empresa, e aqueles com taxa de retorno inferior reduzirão o valor da empresa O CUSTO DE CAPITAL É ESTIMADO EM UM MOMENTO ESPECÍFICO E REFLETE O CUSTO FUTURO MÉDIO ESPERADO DOS FUNDOS NO LONGO PRAZO LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 2

3 VISÃO GERAL DO CUSTO DE CAPITAL AS EMPRESAS CONTAM COM QUATRO FONTES BÁSICAS DE FUNDOS DE LONGO PRAZO: dívida de longo prazo, ações preferenciais, ações ordinárias e lucros retidos BALANÇO PATRIMONIAL CADA FONTE DE FINANCIAMENTO POSSUI UM CUSTO ESPECÍFICO, MAS A TOMADA DE DECISÃO SOBRE UM DETERMINADO INVESTIMENTO DEVE CONSIDERAR SEMPRE O CUSTO MÉDIO PONDERADO DA EMPRESA LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 3

4 VISÃO GERAL DO CUSTO DE CAPITAL EXEMPLO: Suponha que uma empresa possua atualmente a seguinte oportunidade de investimento: Investimento total: $ ; Vida útil: 20 anos; TIR: 7% Custo da melhor fonte de financiamento disponível: 6% (capital de terceiros) Como consegue obter um retorno de 7% sobre investimento de fundos que custam apenas 6%, a empresa decide aproveitar a oportunidade. Imagine que uma semana depois apareça uma nova oportunidade de investimento: Investimento total: $ ; Vida útil: 20 anos; TIR: 12% Custo da melhor fonte de financiamento disponível: 14% (capital próprio) Nesse caso, a empresa rejeita a oportunidade de investimento, pois o custo de financiamento de 14% é superior ao retorno esperado de 12%. LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 4

5 VISÃO GERAL DO CUSTO DE CAPITAL EXEMPLO (continuação): As decisões da empresa atenderam aos interesses de seus proprietários? Não, porque ela aceitou um projeto com retorno de 7% e rejeitou outro de 12%. Para evitar esse tipo de problema, a empresa deve considerar o custo médio ponderado que reflete como as decisões de financiamento se inter-relacionam. Supondo que o mix de capital da empresa seja de 50% de capital de terceiros e 50% de capital próprio, o custo médio ponderado seria: Considerando o custo médio ponderado, a primeira oportunidade de investimento teria sido rejeitada (TIR = 7% < custo médio ponderado = 10%) e a segunda, aceita (TIR = 12% > custo médio ponderado = 10%). Esse resultado atende melhor aos interesses dos proprietários. LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 5

6 CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS DE LONGO PRAZO: custo atual, após o imposto de renda, da contração de novos empréstimos de longo prazo A MAIOR PARTE DAS DÍVIDAS EMPRESARIAIS DE LONGO PRAZO É ASSUMIDA POR MEIO DA VENDA DE OBRIGAÇÕES: nesse caso, o custo do capital de terceiros antes do imposto de renda é a TIR dos fluxos de caixa da obrigação, levando em consideração apenas os recebimentos líquidos de sua emissão Recebimento líquido Recebimento esperado Custos de lançamento LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 6

7 CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS EXEMPLO: Uma grande fabricante de computadores está estudando a possibilidade de vender $ 10 milhões em obrigações com prazo de 20 anos, cupom de 9% (taxa de juros anual declarada), cada uma com valor de face de $ Como outras obrigações com risco semelhante rendem mais do que 9%, a empresa deve vender suas obrigações a $ 980, para compensar o cupom inferior. Os custos de lançamento são de 2% do valor de face da obrigação (0,02 x $1.000 = $ 20). Os recebimentos líquidos pela empresa com a venda de cada obrigação serão, portanto, de: LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 7

8 CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS DO PONTO DE VISTA DA EMPRESA QUE EMITE A OBRIGAÇÃO, SEU FLUXO DE CAIXA É O INVERSO DE UM FLUXO DE CAIXA CONVENCIONAL RECEBIMENTO LÍQUIDO n 0 PAGAMENTOS DE JUROS LIQUIDAÇÃO DO PRINCIPAL Custo do capital de terceiros antes do imposto de renda TIR dos fluxos de caixa da dívida de longo prazo (do ponto de vista da empresa) LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 8

9 CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS EXEMPLO: No exemplo anterior, determinamos que os recebimentos líquidos de uma obrigação de $ 1.000, com cupom de 9% e prazo de 20 anos, seriam $ 960. À essa entrada inicial de $ 960, seguem-se saídas anuais de juros de $ 90 (cupom de 9% * valor de face de $ 1.000) ao longo dos 20 anos do prazo da obrigação. No vigésimo ano, ocorre uma saída de $ (a quitação do principal). O custo de capital de terceiros antes do imposto de renda pode ser calculado por meio da TIR, que é a taxa de desconto que faz com que o valor presente das saídas seja igual à entrada inicial: VPL 0 r TIR VPL FC t1 VPL $960 $90 0 $960 $90 0 n FC 1 r 20 t1 t t 20 t1 $1.000 t 1 r 1 r 1 1 $ t 20 1 TIR 1 TIR 1 LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 9

10 CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS O CUSTO DE CAPITAL DEVE SER MEDIDO SEMPRE APÓS O IMPOSTO DE RENDA: como os juros do capital de terceiros são dedutíveis para os fins de apuração do imposto de renda, o custo do capital de terceiros após o imposto de renda pode ser calculado da seguinte forma: Custo do capital de terceiros após o impostode renda Custo do capital de terceiros antes do imposto de renda 1 alíquota do imposto de renda ( r i ) (TIR) LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 10

11 CUSTO DO CAPITAL DE TERCEIROS EXEMPLO: Se a empresa do exemplo anterior está sujeita à alíquota do imposto de renda de 40% e considerando o custo de capital de terceiros antes do imposto de renda de 9,45% calculado anteriormente, o seu custo de capital de terceiros após o imposto de renda será: Custo do capital de terceiros após o impostode renda Custo do capital de terceiros antes do imposto de renda 1 alíquota do imposto de renda ( r i ) (TIR) Para qualquer empresa, o custo do capital de terceiros de longo prazo normalmente é menor do que o de quaisquer outras formas de financiamento de longo prazo, principalmente por causa da dedutibilidade fiscal dos juros LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 11

12 CUSTO DAS AÇÕES PREFERENCIAIS OS DIVIDENDOS PAGOS POR UMA EMPRESA AOS ACIONISTAS PREFERENCIAIS NORMALMENTE SÃO UM VALOR FIXO: por isso, o modelo de crescimento nulo para as ações ordinárias também pode ser utilizado para calcular o valor de uma ação preferencial D D2 D P0 1 D r CUSTO DAS AÇÕES PREFERÊNCIAIS (r p ): quociente entre o dividendo prometido ao acionista preferencial (D p ) e o recebimento líquido pela empresa com a venda das ações (N p ) r p D N p p LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 12

13 CUSTO DAS AÇÕES PREFERENCIAIS EXEMPLO: A grande fabricante de computadores também está examinando a possibilidade de emitir ações preferenciais que espera vender ao valor de face de $ 87 por ação, devendo pagar ao titular $ 8,70 ao ano em dividendo. O custo de emissão e venda deve ser de $ 5 por ação. Como Recebimento líquido Recebimento esperado Custos de lançamento Assim, o custo de capital das ações preferenciais será LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 13

14 CUSTO DAS AÇÕES ORDINÁRIAS NO CASO DAS AÇÕES ORDINÁRIAS, UM DOS MODELOS MAIS UTILIZADOS PARA CALCULAR SEU VALOR É O MODELO DE GORDON: como o valor dos dividendos pagos varia ao longo do tempo, esse modelo presume que isso acontece a uma taxa de crescimento constante D t D1 1 g t P 0 D 1 r g CUSTO DAS AÇÕES ORDINÁRIAS (r n ): quociente entre o dividendo por ação esperado ao final do primeiro ano (D 1 ) e o recebimento líquido pela empresa com a venda das ações (N n ) mais a taxa esperada de crescimento (g) r n D N 1 g LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 14 n

15 CUSTO DAS AÇÕES ORDINÁRIAS EXEMPLO: Para determinar o custo de novas ações ordinárias, a fabricante de computadores estimou que ações com valor de face de $50 podem ser vendidas a $47. O custo de lançamento da ação, pago para emitir e vender novas ações é de $2,50. Como Recebimento líquido Recebimento esperado Custos de lançamento Considerando que a empresa espera pagar dividendos de $4 ao fim do próximo ano e que a expectativa de taxa de crescimento anual dos dividendos é de 5%, o custo de capital das ações ordinárias será: LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 15

16 CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL (CMPC, ou WACC - weighted average cost of capital): reflete o custo futuro médio esperado dos fundos de longo prazo. É a média ponderada do custo de cada tipo específico de capital pela sua participação na estrutura de capital da empresa WACC w r w r w r i i w i = participação do capital de terceiros de longo prazo na estrutura de capital r i = custo do capital de terceiros após o imposto de renda w p = participação das ações preferenciais na estrutura de capital r p = custo de capital das ações preferenciais w n = participação do capital próprio (ações ordinárias + lucros retidos) na estrutura de capital r n = custo de capital das ações ordinárias w i + w p + w n = 1 p p n LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 16 n

17 CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL EXEMPLO: Nos exemplos anteriores, identificamos os custos dos diversos tipos de capital para a fabricante de computadores: Custo de capital de terceiros: 5,6% Custo das ações preferenciais: 10,6% Custo das ações ordinárias: 14,0% A empresa usa os seguintes pesos para calcular o custo médio ponderado de capital: FONTE DE CAPITAL PESO (1) Capital de terceiros de longo prazo 0,40 Ações preferenciais 0,10 CUSTO (2) CUSTO PONDERADO [(1) x (2)] Capital próprio 0,50 TOTAL 1,00 O custo médio ponderado de capital (WACC) da empresa é de 10,3%. Ou seja, admitindo um nível constante de risco, a empresa deveria aceitar todos os projetos com retorno superior a 10,3%. LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 17

18 CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL O CUSTO MÉDIO PONDERADO DE CAPITAL (CMPC ou WACC) PODE VARIAR COM O TEMPO: com o aumento do volume de financiamento, os custos dos diversos tipos de financiamento aumentarão, elevando o WACC da empresa CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL (CMgPC, ou WMCC de weighted marginal cost of capital): custo associado à próxima unidade monetária de novo financiamento de capital PONTO DE RUPTURA: nível do novo financiamento total em que o custo de um dos componentes do financiamento é elevado, causando um aumento do custo marginal ponderado de capital (WMCC) LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 18

19 CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL DETERMINAÇÃO DOS PONTOS DE RUPTURA: PR j VF w j j PR j = ponto de ruptura da fonte de financiamento j VF j = volume de fundos disponível a partir da fonte de financiamento j a um determinado custo w j = peso na estrutura de capital da fonte de financiamento j CÁLCULO DO WMCC: uma vez determinados os pontos de ruptura, o passo seguinte é calcular o custo médio ponderado de capital para cada faixa de novo financiamento total entre os pontos de ruptura LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 19

20 CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL EXEMPLO: Voltando ao exemplo, a fabricante de computadores espera tomar apenas $ em capital de terceiros a um custo de 5,6%; qualquer endividamento adicional terá custo depois do imposto de renda de 8,4%. Além disso, se a empresa emitir mais de $ em ações ordinárias, estima-se que a diluição dos acionistas existentes eleve o custo de capital das ações ordinárias de 14,0% para 16,5%. Existem, portanto, dois pontos de ruptura: (1) Quando é ultrapassado o limite de $ de capital de terceiros de longo prazo (2) Quando são emitidos mais de $ em ações ordinárias FONTE DE CAPITAL PESO Capital de terceiros de longo prazo 0,40 Ações preferenciais 0,10 Capital próprio 0,50 PR j VF w j j PR capitaldeterceiros PR capitalpróprio LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 20

21 CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL EXEMPLO (continuação): PR j VF w j j PR PR capitalpróprio capitaldeterceiros Esses dois pontos de ruptura criam três faixas de custo de novos financiamentos para a fabricante de computadores: (de $0 a $ ), (de $ a $ ) e (acima de ): CUSTO POR FAIXA DE FINANCIAMENTO de $0 a $ Capital de terceiros de longo prazo 5,6% Ações preferenciais 10,6% Capital próprio 14,0% de $ a $ acima de $ LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 21

22 CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL EXEMPLO (continuação): FAIXA DO NOVO FINANCIAMENTO TOTAL de $0 a $ de $ a $ acima de $ FONTE DE CAPITAL PESO (1) Capital de terceiros 0,40 Ações preferenciais 0,10 CUSTO (2) CUSTO PONDERADO [(1) x (2)] Capital próprio 0,50 Capital de terceiros 0,40 Ações preferenciais 0,10 WACC: Capital próprio 0,50 Capital de terceiros 0,40 Ações preferenciais 0,10 WACC: Capital próprio 0,50 WACC: LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 22

23 CUSTO MARGINAL PONDERADO DE CAPITAL EXEMPLO (continuação): LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 23

24 BIBLIOGRAFIA GITMAN: Capítulo 11 Custo de capital LES-718 / Luiz Fernando Satolo / ESALQ 24