Petrobras. Petrobras: Preços, preços, preços... Análise de Investimentos Relatório de Análise. 22 de agosto de 2013

Transcrição

1 set-12 out-12 out-12 dez-12 jan-13 jan-13 mar-13 abr-13 abr-13 jun-13 jul-13 jul-13 : Preços, preços, preços... A questão dos preços da tem sido muito discutida, não sem razão. A política atual tem determinado perdas expressivas para a empresa. Estimamos que a tenha perdido somente nos primeiros seis meses do ano, um total de R$10 bilhões em seu faturamento bruto com a atual política de preços para diesel e gasolina. Seguramente, a alta do dólar e do petróleo em julho e agosto elevou em muito estas perdas. Assim, como a empresa precisa muito aumentar sua geração de caixa para cumprir seu plano de investimentos, além de já estar próximo de seu limite de endividamento, um aumento de preços se torna imperioso. Não cremos que este aumento virá em um percentual que permita zerar a diferença com o mercado externo, mas em menor percentual uma correção deve acontecer. Estimamos que um aumento de 10% para o diesel e gasolina teria um impacto direto no IPCA de 0,19%. Para a, um aumento deste percentual elevaria a geração de caixa (EBITDA) anual em R$13 bilhões e o lucro líquido em R$9 bilhões. Um aumento deste percentual, a partir de setembro, traria um incremento em nossa projeção para 2013 de R$4,3 bilhões no EBITDA e R$3,3 bilhões (R$0,25/ação) no lucro líquido. Políticas de preços para os derivados: A corrige os preços de forma regular para todos os derivados que produz, com exceção do GLP, diesel e gasolina. O GLP (gás de cozinha) está com seu preço do produtor fixo já há bastante tempo, sem perspectiva de mudança. No caso do diesel e gasolina, que são os mais importantes produtos vendidos pela empresa (62% das receitas no mercado interno), a afirma que busca um alinhamento com o mercado externo no longo prazo, mas certamente não iria corrigir estes preços em desacordo com o Governo Federal, seu controlador. Neste momento, a elevação dos preços do petróleo e derivados no exterior, em função das tensões no Oriente Médio, conjugado com a forte desvalorização do real (20,7% desde o final de abril), colocou a defasagem entre os preços do diesel e gasolina vendidos pela e as cotações internacionais em patamares elevadíssimos. Figura 2: Defasagem de Preços Diesel S10 Gasolina Preços ANP - R$/litro 1, ,61098 PIS + Confins - R$/litro 0, ,26200 Preços de Realização - (*) - R$/litro 1, ,34898 Preços nos EUA - US$cents/Galão - 21Ago/2013 (**) 305,68 288,52 Galões/Litros 3,785 3,785 Preço por litro - US$cents/litro 80,76 76,23 Taxa de Câmbio - 21/Ago/2013 2,4169 2,4169 Preço por litro - R$/litro 1, ,84234 Código Luiz Francisco Caetano, CNPI* lcaetano@plannercorretora.com.br Disclosure e certificação do analista estão localizados na última página deste relatório. PETR4 Recomendação COMPRAR Cotação atual (R$) R$ /ação 17,34 Preço justo R$ /ação 23,00 Potencial % 32,7 Var. 52 sem. (Min/Max) Dados da Ação R$ /ação Total de ações milhões ,5 Ações Ordinárias % 57,1 Free Float % 51,1 Vol. Méd, diário (1 mês) R$ milhões 550,49 Valor de Mercado R$ milhões Desempenho da Ação Dia Ano 52 Sem. PETR4 1,2% -7,6% -15,1% Ibovespa -0,2% -17,3% -14,4% Cotação de 21/8/2013 Principais Múltiplos E 2014E P/L (x) 12,0 9,0 7,0 VE/EBITDA (x) 7,6 6,8 6,2 ROE (%) 6,1 6,9 7,9 Div. Liq./EBITDA (12m) (x) 3,1 3,5 3,4 Receita Líquida (R$ mm) Lucro Líquido (R$ mm) Margem Bruta (%) 24,7 26,2 28,6 Margem EBITDA (%) 20,3 21,7 24,9 Margem Líquida (%) 7,2 8,0 9,8 Payout (%) 0,3 30,0 30,0 Retorno Dividendo (%) 2,6 3,3 4,3 Cotação/VPA (x) 0,7 0,6 0,6 Fonte: Economática. Projeções: Planner Corretora. Figura 1: Desempenho da ação em 12M ,94-22,93 Necessidade de aumentos 28,0% 36,6% Fonte: ANP e Bloomberg (*) Preço efetivo recebido pela (**) Diesel e Gasolina no Golfo do México - Bloomberg Fonte: Economatica. PETR4 IBOV Página 1

2 fev-07 mai-07 ago-07 nov-07 fev-08 mai-08 ago-08 nov-08 fev-09 mai-09 ago-09 nov-09 fev-10 mai-10 ago-10 nov-10 fev-11 mai-11 ago-11 nov-11 fev-12 mai-12 Defasagem de preços: Calcular com exatidão a real diferença entre os preços no mercado interno e externo para gasolina e diesel é tarefa que somente a pode fazer. Na verdade, somente a empresa sabe o custo total do combustível importado, que envolve não só o preço efetivo de compra (certamente diferente das cotações de mercado), mas também as despesas com transporte internacional e local, tarifas aduaneiras, estocagem, etc. Porém, para acompanhar o diferencial de preços aproximado no longo prazo (dois gráficos seguintes) usamos dados da Agência Nacional de Petróleo ANP para os preços no mercado interno, deduzidos dos custos dos impostos e contribuições federais apontados no Relatório do Mercado de Derivados de Petróleo do Ministério das Minas e Energia. Comparamos então os preços do mercado interno com as cotações fornecidas pela Energy Information Administration, órgão do governo dos Estados Unidos. Para os números dos EUA, usamos aqueles dados para o Golfo do México, região que é mais próxima do Brasil e base para os preços das importações para o país. Com isso, temos a melhor estimativa possível para um analista externo. A partir desta metodologia calculamos que a perdeu R$10 bilhões com a defasagem de preços no primeiro semestre/2013, sendo R$1,8 bilhão por perdas efetivas na importação e tenha também deixado de ganhar R$8,2 bilhões ao vender mais barato no mercado interno combustíveis produzidos em suas refinarias. Figura 3: Defasagem de Preços do Diesel 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% -45% Fonte: e Planner Corretora O gráfico anterior e o seguinte mostram um histórico da relação de preços Brasil versus exterior. Desde o início de 2011, os preços nacionais estão defasados, em função da alta do petróleo e derivados no exterior, sem repasse. Porém, os aumentos de preços realizados no ano passado (junho/12 3,94% no diesel e 7,83% para gasolina), que se somaram aos 10,7% concedidos este ano para o diesel e também aos 6,6% para gasolina, fizeram com que a defasagem praticamente ficasse zerada em meados de maio/13. No entanto, novos aumentos das cotações do petróleo no exterior, que normalmente antecedem ao verão no hemisfério Norte e, principalmente, a desvalorização do real a partir do final de junho, fizeram com que a defasagem chegasse aos altos níveis atuais. Página 2

3 fev-07 mai-07 ago-07 nov-07 fev-08 mai-08 ago-08 nov-08 fev-09 mai-09 ago-09 nov-09 fev-10 mai-10 ago-10 nov-10 fev-11 mai-11 ago-11 nov-11 fev-12 mai-12 Figura 4: Defasagem de Preços da Gasolina 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% -50% -60% -70% Fonte: e Planner Corretora Deixando de ganhar: Com os preços defasados no mercado interno, a deixa de ganhar com o combustível produzido no Brasil, que poderia ser vendido a preços maiores (no nível dos internacionais). Para fazer este cálculo, usamos os números das vendas no mercado interno () que, deduzidos das importações líquidas (ANP), nos permitem chegar ao volume produzido internamente e vendido no país. Com estes dados, ponderados pela defasagem com o mercado externo, chegamos ao valor estimado do que a deixa de ganhar ao manter preços desalinhados. Calculamos que a no 1S13 deixou de ganhar R$8,2 bilhões nas vendas de combustíveis produzidos no Brasil. Como os preços dos combustíveis subiram e tivemos também um taxa de câmbio mais alta nos meses de julho e agosto, esta perda seguramente se ampliou nestes dois meses. Perdas efetivas: A configuração das unidades petroquímicas nacionais e o modal de transporte brasileiro fizeram com que a produção de diesel ficasse sempre aquém das nossas necessidades. Com isso, o Brasil é tradicional importador de diesel. A novidade em termos de importações é a gasolina. Com o advento dos motores flex e o crescimento da produção nacional de etanol, o país teve por vários anos sobra de gasolina, que era exportada. No entanto, os preços defasados da gasolina, o forte crescimento da frota nacional e o pequeno aumento da produção de etanol transformaram o Brasil em importador deste combustível. Assim, as importações brasileiras de combustíveis têm crescido forte nos últimos dois anos. No ano passado, usando dados da ANP, temos que as importações de gasolina e diesel foram de 73,9 milhões de barris, que custaram US$9,6 bilhões. Nos primeiros seis meses de 2013, a importação custou US$6,3 bilhões (49,7 milhões/barris 67% do volume de 2012). Em 2012, considerando os dados já citados de importação e defasagem, estimamos que a teve perdas de R$4,3 bilhões entre o custo das importações e as vendas no mercado local. No 1S13, nossa estimativa é de que esta perda tenha chegado a R$1,8 bilhão. Vale insistir que esta situação certamente piorou nos meses de julho e agosto. Sem uma correção dos preços urgente, a empresa vai perder ainda mais dinheiro no restante do ano com as importações de diesel e gasolina. Página 3

4 1T08 2T08 3T08 4T08 1T09 2T09 3T09 4T09 1T10 2T10 3T10 4T10 1T11 2T11 3T11 4T11 1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 R$ Bilhões O nível de endividamento: O crescimento das dívidas da é um lembrete claro da necessidade de aumento de preços, que elevaria a geração de caixa e permitiria reduzir a dívida líquida. Entre o segundo semestre de 2008 e o 2T13, a dívida líquida da cresceu 476% e, nos últimos doze meses, houve um aumento de 19%. No 2T13, a Dívida Líquida/EBITDA dos últimos doze meses atingiu 2,9x. Figura 5: Evolução do Endividamento Líquido Fonte: Página 4

5 Parâmetros do Rating da Ação Nossos parâmetros de rating levam em consideração o potencial de valorização da ação, do mercado, aqui refletido pelo Índice Bovespa, e um prêmio, adotado neste caso como a taxa de juro real no Brasil, e se necessário ponderação do analista. Dessa forma teremos: Compra: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for superior ao potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. Neutro: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for em linha com o potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. Venda: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for inferior ao potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. EQUIPE Silvia Chandrowski Zanotto, CNPI-T szanotto@plannercorretora.com.br Andre Seiti Tanaka atanaka@plannercorretora.com.br Mario Roberto Mariante, CNPI* mmariante@plannercorretora.com.br Luiz Francisco Caetano, CNPI lcaetano@plannercorretora.com.br Gustavo Pereira Serra, CNPI gserra@plannercorretora.com.br Victor Luiz de Figueiredo Martins, CNPI vmartins@plannercorretora.com.br Cristiano de Barros Caris ccaris@plannercorretora.com.br Ricardo Tadeu Martins, CNPI rmartins@plannercorretora.com.br DISCLAIMER Este relatório foi preparado pela Planner Corretora e está sendo fornecido exclusivamente com o objetivo de informar. As informações, opiniões, estimativas e projeções referem-se à data presente e estão sujeitas às mudanças como resultado de alterações nas condições de mercado, sem aviso prévio. As informações utilizadas neste relatório foram obtidas das companhias analisadas e de fontes públicas, que acreditamos confiáveis e de boa fé. Contudo, não foram independentemente conferidas e nenhuma garantia, expressa ou implícita, é dada sobre sua exatidão. Nenhuma parte deste relatório pode ser copiada ou redistribuída sem prévio consentimento da Planner Corretora de Valores. (*) Conforme o artigo 16, parágrafo único, da ICVM 483, declaro ser inteiramente responsável pelas informações e afirmações contidas neste relatório de análise. Declaração do(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento), nos termos do art. 17 da ICVM 483 O(s) analista(s) de valores mobiliários (de investimento) envolvido(s) na elaboração deste relatório declara(m) que as recomendações contidas neste refletem exclusivamente sua(s) opinião (ões) pessoal(is) sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Planner Corretora e demais empresas do Grupo. Declaração do empregador do analista, nos termos do art. 18 da ICVM 483 A Planner Corretora e demais empresas do Grupo declaram que podem ser remuneradas por serviços prestados à(s) companhia(s) analisada(s) neste relatório. Página 5