Perspectivas Econômicas Pesquisa Macroeconômica Itaú Unibanco Setembro 2016
Roteiro Internacional Ambiente externo ainda favorável para os mercados emergentes O Fed, o banco central americano, deve voltar a elevar juros este ano. Acreditamos que uma alta em dezembro seja o mais provável, mas o risco de acontecer em setembro parece subestimado pelo apreçamento dos ativos. O Banco Central Europeu (BCE) vem mantendo os juros estáveis, à medida que a atividade mostra alguma resiliência após o Brexit. Mas o viés é expansionista, dada a inflação substancialmente abaixo da meta. Com a expectativa de que as taxas de juros globais permaneçam em níveis muito baixos e os riscos de atividade na China limitados, o cenário externo permanece favorável para os mercados emergentes. Brasil Retomada à vista, mas crescimento sustentado depende das reformas A atividade econômica começa a se estabilizar e deve voltar a crescer a partir do último trimestre do ano. Os indicadores recentes sugerem uma retomada mais intensa do que tínhamos em nosso cenário. Revisamos nossa projeção de crescimento do PIB para -3,2% este ano (antes, -3,5%) e 2,0% em 2017 (antes, 1,0%). Ajustamos nossa projeção de resultado primário de -2,5% para -2,6% do PIB em 2016, em razão da expectativa de receitas extraordinárias mais baixas, mas mantivemos em -2,2% do PIB a projeção para 2017. Mantivemos nossa projeção de câmbio em 3,25 reais por dólar, ao fim de 2016, e 3,50 reais por dólar, ao fim de 2017. Mantivemos a projeção para o IPCA para este ano em 7,2%. Apesar da maior pressão dos preços de alimentos na margem, acreditamos em moderação ao longo do segundo semestre. Para 2017, a melhora das expectativas reforça nosso cenário de desaceleração do IPCA para 4,8%. O Banco Central (BC) mudou sua comunicação para tornar os próximos passos da política monetária mais dependentes dos dados. A mudança da comunicação e nossa expectativa para a economia nas próximas semanas são consistentes com nosso cenário de início do ciclo de cortes de juros em outubro. Mantemos nossa projeção da taxa Selic em 13,50%, ao fim de 2016, e 10,00%, ao fim do ano que vem. 2
Economia global: nossas projeções 2013 2014 2015 2016 2017 Mundo 3,4 3,4 3,1 3,1 3,4 EUA 1,5 2,4 2,4 1,5 2,2 Zona do Euro -0,4 0,9 1,5 1,5 1,3 Japão 1,4 0,0 0,5 0,5 0,7 China 7,8 7,3 6,9 6,5 6,0 3 Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics
1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 EUA: Fed mantém postura gradual e cautelosa A probabilidade de alta de juros no segundo semestre de 2016 vem aumentando nos últimos meses, diante da recuperação do mercado de trabalho e das condições financeiras mais favoráveis. No entanto, a trajetória de alta para as taxas de juros nos EUA deve permanecer gradual e cautelosa, diante do balanço de riscos para as perspectivas econômicas e a inflação ainda baixa. Mantivemos nossa projeção de crescimento do PIB em 1,5%, em 2016, mas ajustamos marginalmente nossa estimativa de 2,1% para 2,2%, em 2017. Inflação (Deflator PCE) Variação anual 2,7% 2,4% 2,2% 1,9% 1,7% 1,4% 1,2% %, Var. anual 0,9% Cenário Base (Desemprego = 4,5%, 0,7% Expectativas de Inflação (*) = 1,7%) Cenário Alternativo (Desemprego = 3.8%, 0,4% Expectativas de inflação (*) = 2,0%) 1T04 2T06 3T08 4T10 1T13 2T15 3T17 4T19 (*) Pesquisa com Economistas Profissionais, Projeção do CPI de 5-10 anos (ajustado para a diferença CPI-PCE) Crescimento do PIB %, anualizado 5,5% 4,5% 3,5% 2,5% 1,5% 0,5% -0,5% -1,5% -2,5% QoQ 2,6% 1,5% Annual 2,2% 4 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg, Haver Analytics
1Q12 2Q12 3Q12 4Q12 1Q13 2Q13 3Q13 4Q13 1Q14 2Q14 3Q14 4Q14 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17 2Q17 3Q17 4Q17 Europa: BCE mantém taxa de juros, mas com viés expansionista O banco central europeu manteve a taxa de juros, mas com um viés expansionista, uma vez que a inflação segue muito baixa. A inflação da zona do euro registrou alta de 0,2% (acumulado em 12 meses), em agosto, e o núcleo da inflação recuou para 0,8%, vindo de 0,9%, em julho. Ambas as medidas continuam longe da meta do BCE, que é um número "próximo, porém abaixo, de 2%". A atividade mostrou alguma resiliência na Europa. PMI de Manufatura se recuperou no Reino Unido. Contágio para a Zona do Euro ainda é baixo. Mantemos nossa projeção de crescimento do PIB da zona do euro em 1,5% para 2016, e 1,3% para 2017. Índice de gerentes de compras Manufatura (PMI) Índice Crescimento do PIB (Zona do euro) % 2,5% 60 55 2,0% 1,5% 1,6% 1,5% 1,3% 1,0% 0,9% 50 0,5% 0,0% 45 Reino Unido Zona do Euro -0,5% -1,0% 40 ago-10 ago-11 ago-12 ago-13 ago-14 ago-15 ago-16 Trimestral Anual 5 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg, Haver Analytics, Eurostat
1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 1T17 2T17 3T17 4T17 China: riscos continuam contidos Os últimos dados econômicos estão em linha com um cenário de estabilidade, ou seja, desaceleração gradual da atividade, inflação bem comportada e fluxos de capital sob controle. Temos reforçado que atualmente o principal risco para esse cenário é a desaceleração contínua do investimento fixo. No entanto, alta nos lucros da indústria pode melhorar investimentos à frente. Mantemos nossas projeções de crescimento do PIB em 6,5%, em 2016, e em 6,0%, em 2017. Lucros da indústria e investimento %, variação anual 30% 20% 10% Investimento Fixo(FAI) Lucros da Indústria (dir) 30% 15% 0% 0% -15% jul-13 jan-14 jul-14 jan-15 jul-15 jan-16 jul-16 Crescimento do PIB %, anualizado 9,0% 8,5% 8,0% 7,5% 7,0% 6,5% 6,0% 5,5% 5,0% 4,5% 4,0% Trimestral 7,3% 6.9% Anual 6,3% 6,0% 6 Fonte: Itaú Unibanco, NBS, CEIC
LatAm: política monetária diverge (parcialmente) do Fed Taxas de câmbio não devem ter forte depreciação em resposta à alta de juros pelo Fed. A atividade econômica permanece fraca na região, com sinais mistos na margem. Elevamos a projeção de crescimento do PIB para o Brasil, mas mantivemos as projeções para a maioria dos demais países. Esperamos que Brasil e Argentina liderem a recuperação da região no ano que vem em ambos os casos, o patamar baixo do PIB ajuda a retomada. Com a inflação menos pressionada, a política monetária na região está se tornando mais expansionista. A exceção é o México. Taxa de câmbio Variação anual, moeda local por dólar 60% 50% 40% 30% 20% 2015 2016p 2017p 10% 00% -10% -20% -30% BRL CLP COP MXN PEN 7 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg, Haver Analytics
LatAm: nossas projeções Peru Mexico 2014 2015 2016 2017 2014 2015 2016 2017 PIB - % 2.4 3.3 3.8 4.0 PIB - % 2.1 2.5 2.1 2.4 PEN / USD (Dez) 2.98 3.41 3.35 3.40 MXN / USD (Dez) 14.7 17.2 17.5 17.5 Taxa de juros - (Dez) - % 3.50 3.75 4.25 4.25 Taxa de juros - (Dez) - % 3.00 3.25 4.50 5.00 IPC 3.2 4.4 2.8 2.5 IPC 4.1 2.1 3.0 3.0 Colombia Chile 2014 2015 2016 2017 2014 2015 2016 2017 PIB - % 4.6 3.1 2.3 2.7 PIB - % 1.9 2.1 1.5 2.0 COP / USD (Dez) 2377 3175 3050 3150 CLP / USD (Dez) 606 709 685 695 Taxa de juros - (Dez) - % 4.50 5.75 7.75 6.50 Taxa de juros - (Dez) - % 3.00 3.50 3.50 3.50 IPC 3.7 6.8 6.9 4.0 IPC 4.6 4.4 3.5 3.0 Argentina 2014 2015 2016 2017 PIB - % -2.6 1.9-1.6 3.0 ARS / USD (Dez) 8.6 13.0 16.2 19.5 Lebac 35 d (Dez) - % - 33.0 25.0 22.0 IPC - % (Est. privadas) 38.5 26.9 42.8 23.0 8 Fonte: Itaú Unibanco
Brasil: o que esperamos no curto prazo? 2013 2014 2015 2016 2017 Atividade econômica PIB (%) 3,0 0,1-3,8-3,2 2,0 Desemprego (%) Dezembro (PNAD cont.) 6,8 7,0 10,0 12,5 12,2 Inflação IPCA (%) 5,9 6,4 10,7 7,2 4,8 Política monetária Taxa SELIC (%) 10,00 11,75 14,25 13,50 10,00 Fiscal Superávit primário (% PIB) 1,8-0,6-1,9-2,6-2,2 Balança de pagamentos Câmbio (fim de período) 2,36 2,66 3,96 3,25 3,50 Conta corrente (% PIB) -3,0-4,3-3,3-1,2-1,7 9 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg, BCB, IBGE
mar-03 mar-05 mar-07 mar-09 mar-11 mar-13 mar-15 mar-17 Brasil: recuperação mais intensa. Mas sustentável? Os indicadores recentes sugerem que a retomada da economia deve ser mais intensa do que o esperado. Indicadores antecedentes sugerem crescimento no quarto trimestre e o aumento na confiança permanece disseminado. Projetamos agora uma queda menor do PIB (de -3,5% para -3,2%), este ano, e uma recuperação mais intensa em 2017 (de 1% para 2% de crescimento). No entanto, a sustentabilidade da retomada depende da reaceleração da demanda, e esse cenário depende crucialmente da aprovação das reformas fiscais. Índice de difusão Confiança e Produção Industrial var. anual 80% 72% 64% 56% 48% 40% 32% 24% 16% Índice de difusão (12m, t-2) ìndice de difusão (3m, t-2) Crescimento PIB (12m) (dir.) 9% 7% 5% 3% 1% -1% -3% -5% -7% 50% 30% 10% -10% -30% 25% 20% 15% 10% -5% -10% -15% Produção Industrial -20% -50% Confiança na Indústria (T-1, dir.) -25% ago-06 ago-08 ago-10 ago-12 ago-14 ago-16 5% 0% 10 Fonte: Itaú Unibanco, IBGE
PIB deve voltar a crescer no 4T16 2013.I 2013.II 2013.III 2013.IV 2014.I 2014.II 2014.III 2014.IV 2015.I 2015.II 2015.III 2015.IV 2016.I 2016.II 2016.III 2016.IV 2017.I 2017.II 2017.III 2017.IV Economia ainda não saiu da recessão, mas vem se estabilizando. O PIB recuou 0,6% no segundo trimestre ante o trimestre anterior, em linha com nossas estimativas. Olhando adiante, no entanto, a tendência é de acomodação. O crescimento deve ser puxado pela indústria (pela ótica da oferta) e pelo investimento (pela ótica da demanda). PIB Índice desszonalizado, 1995=100 Crescimento do PIB % trimestral 180 170 160 150 140 130 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% -0,5% -1,0% -1,5% -2,0% -2,5% Realizado Projeção -1,0% -2,3% -0,4% -1,3% 0,2% - 0.5% -0,6% 0,9% 120 2004.II 2006.II 2008.II 2010.II 2012.II 2014.II 2016.II 11
Emprego formal segue em declínio A redução de vagas deve continuar até o primeiro semestre do ano que vem, devido às defasagens com que o mercado de trabalho reage à atividade econômica, mas a recuperação mais rápida da atividade econômica deve possibilitar uma queda do desemprego já no ano que vem. Dessa forma, mantivemos nossa projeção de 12,5% para o fim deste ano, mas alteramos nossa projeção de desemprego para 12,2% para dezembro do próximo ano (antes, 13,0%). Taxa de desemprego e emprego difícil de encontrar %, com ajuste sazonal 100 13 Criação de emprego formal (CAGED) Milhares, com ajuste sazonal 300 90 80 Emprego difícil de encontrar - ( T-12 ) Desemprego (dir.) 12 11 200 100 70 60 50 10 9 8 0-100 -91,0 40 *Com base na pesquisa de 30 Confiança do Consumidor 6 jul-09 jul-11 jul-13 jul-15 jul-17 7-200 -300 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 12 Fonte: IBGE, Itaú Unibanco, FGV
Fiscal: reformas fiscais serão aprovadas? Reduzimos nossa projeção de resultado primário em 2016 de -2,5% (R$ 155 bilhões) para -2,6% do PIB (R$ 162 bilhões), igualando a meta fiscal. Para 2017, mantivemos nossa projeção de resultado primário de -2,2% do PIB (R$ 143 bilhões), em linha com a meta do governo. Os resultados fiscais continuam em trajetória desfavorável. Acreditamos que a aprovação das medidas, caso se materialize, será um passo importante para estabilizar a dívida pública no médio prazo. Dívida bruta do governo geral % PIB 75% 70% 65% 60% 55% 50% 45% jul-07 jan-09 jul-10 jan-12 jul-13 jan-15 jul-16 13 Fonte: Itaú Unibanco, Receita Federal
Pressão de curto prazo não muda perspectiva de desinflação Mantivemos a projeção para a inflação medida pelo IPCA em 2016 em 7,2%. Apesar da maior pressão nos preços de alimentos no curto prazo, acreditamos em moderação das altas ao longo do segundo semestre. O nível elevado de ociosidade da economia também tende a contribuir para uma queda maior da inflação mais à frente. Nesse cenário, mantivemos a projeção de que a inflação do IPCA recue para 4,8% no ano que vem. IPA agrícola e preços de alimentos Variação em 12 meses 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% Alimentação no domicílio IPA Agrícola projeção -5% dez-11 dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16 dez-17 Decomposição IPCA Variação em 12 meses 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% IPCA Livres (76%) Administrados (24%) 18,1% 10,7% 8,5% 7,2% projeção 4,8% 0% dez-11 dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16 dez-17 14 Fonte: Itaú Unibanco, IBGE
Taxa de câmbio estável, com equilíbrio entre fatores externos e domésticos Taxa de câmbio se manteve em torno dos 3,20 reais por dólar em agosto, com cenários externos e domésticos atuando em sentidos contrários. Membros do comitê de política monetária do Fed indicaram que a taxa de juros pode subir ainda este ano nos EUA. A sinalização gerou um movimento de apreciação do dólar frente às moedas de economias emergentes, entre elas o real. No Brasil, ainda que persistam as incertezas, o esforço do governo em promover ajustes e reformas continua sustentando a moeda. Taxa de Câmbio BRL/USD, final de período Déficit em conta corrente % PIB, anual 4,50 3% 4,00 3,50 3,25 3,50 2% 1% 0% 3,00 3,23-1% -1,2% 2,50-2% -3% -1,8% -1,7% 2,00-4% 1,50 dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16 dez-17-5% 15 Fonte: Itaú Unibanco, BCB
Política monetária: Copom abre as portas, esperamos corte em outubro O Banco Central manteve o foco em trazer a inflação para a meta em 2017, o que não permitiu cortes de juros até agora. No entanto, o Copom decidiu alterar sua comunicação para tornar os próximos passos mais dependentes dos dados. Entendemos que essa mudança e nossa expectativa para a evolução da economia nos próximos meses são consistentes com nossa projeção de início dos cortes de juros na reunião de outubro. Projetamos que o ciclo expansionista continuará em 2017, até a Selic atingir 10,00% ao ano. 15% Selic % p.a. 14% 13% 13,50% 13,80% 12% 11% 10% 9% 10,00% 11,33% 8% 7% 2008 2010 2011 2013 2014 2016 2017 Projeção equipe econômica Itaú Apreçamento da SELIC implícito na curva de DI futuro 16 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg
Conclusão Internacional Ambiente externo ainda favorável para os mercados emergentes O Fed, o banco central americano, deve voltar a elevar juros este ano. Acreditamos que uma alta em dezembro seja o mais provável, mas o risco de acontecer em setembro parece subestimado pelo apreçamento dos ativos. O Banco Central Europeu (BCE) vem mantendo os juros estáveis, à medida que a atividade mostra alguma resiliência após o Brexit. Mas o viés é expansionista, dada a inflação substancialmente abaixo da meta. Com a expectativa de que as taxas de juros globais permaneçam em níveis muito baixos e os riscos de atividade na China limitados, o cenário externo permanece favorável para os mercados emergentes. Brasil Retomada à vista, mas crescimento sustentado depende das reformas A atividade econômica começa a se estabilizar e deve voltar a crescer a partir do último trimestre do ano. Os indicadores recentes sugerem uma retomada mais intensa do que tínhamos em nosso cenário. Revisamos nossa projeção de crescimento do PIB para -3,2% este ano (antes, -3,5%) e 2,0% em 2017 (antes, 1,0%). Ajustamos nossa projeção de resultado primário de -2,5% para -2,6% do PIB em 2016, em razão da expectativa de receitas extraordinárias mais baixas, mas mantivemos em -2,2% do PIB a projeção para 2017. Mantivemos nossa projeção de câmbio em 3,25 reais por dólar, ao fim de 2016, e 3,50 reais por dólar, ao fim de 2017. Mantivemos a projeção para o IPCA para este ano em 7,2%. Apesar da maior pressão dos preços de alimentos na margem, acreditamos em moderação ao longo do segundo semestre. Para 2017, a melhora das expectativas reforça nosso cenário de desaceleração do IPCA para 4,8%. O Banco Central (BC) mudou sua comunicação para tornar os próximos passos da política monetária mais dependentes dos dados. A mudança da comunicação e nossa expectativa para a economia nas próximas semanas são consistentes com nosso cenário de início do ciclo de cortes de juros em outubro. Mantemos nossa projeção da taxa Selic em 13,50%, ao fim de 2016, e 10,00%, ao fim do ano que vem. 17
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