Macro Visão. Opinião Macroeconômica. China: rumo a um novo equilíbrio? Relatório Semanal de Macroeconomia

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1 Opinião Macroeconômica Macro Visão terça-feira, 8 de setembro de 2009 Relatório Semanal de Macroeconomia China: rumo a um novo equilíbrio? Na semana passada o Macro Visão destacou o aumento da participação chinesa nas exportações brasileiras. O peso da economia chinesa na atividade global deve aumentar ao longo do tempo. Os rumos tomados por essa economia tornam-se cada vez mais importantes, especialmente para o Brasil. Nesta semana, analisaremos alguns aspectos estruturais da economia chinesa, em particular o seu investimento e poupança. O crescimento da China, nos últimos anos, foi liderado pelo investimento, associado a uma alta taxa de poupança doméstica. A demanda externa também desempenhou papel relevante, tanto pelo aumento das exportações, como por ser indutora de parte dos investimentos realizados. Face à crise global e à queda na demanda externa, a resposta inicial do governo chinês foi um pacote de estímulos, focado em investimentos em infraestrutura, juntamente com uma forte expansão do crédito, que propiciou a retomada do crescimento neste ano e no próximo. Entretanto, para o médio prazo, a necessidade de a China reequilibrar sua economia tornou-se mais premente devido à perspectiva de uma demanda externa fraca nos próximos anos. Isso envolveria o consumo passar a ser o principal indutor do crescimento e reduções nas taxas de poupança doméstica e nos saldos em conta corrente. Avaliamos que o conjunto de medidas anunciado pelo governo chinês aponta na direção correta. Contudo, as magnitudes envolvidas ainda são relativamente baixas. Há, também, a necessidade de diminuir a poupança corporativa. Gráfico 1 Crescimento real do PIB e componentes (% anual) 18% Ilan Goldfajn Economista-Chefe 16% Adriano Lopes Aurélio Bicalho Darwin Dib Fernando Avalos Giovanna Siniscalchi Guilherme da Nóbrega Laura Haralyi Luiz G. Cherman Murilo Cavalcanti Mauricio Oreng Roberto Prado Tomás Málaga macroeconomia.itau-unibanco@itaubba.com.br 14% 12% 8% 6% 4% * PIB Demanda Doméstica Consumo Total Investimento * Para 2009, taxa de crescimento dos 6 primeiros meses com relação ao mesmo período do ano anterior. Fonte: Estimativas do a partir das contribuições para o crescimento do PIB divulgadas pelo National Bureau of Statistics A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.

2 O consumo das famílias e do governo cresceu, entre 2001 e 2008, a uma taxa média relativamente elevada, de 7.6% ao ano (Gráfico 1). Entretanto, esta ficou abaixo da taxa de crescimento do PIB, de 10.2% para os mesmos períodos, e da taxa de crescimento dos investimentos, de 12.1%. A participação do consumo das famílias no PIB declinou de uma média de 45.8%, entre 1996 e 2000, para 35.3%, em 2008, enquanto a dos investimentos aumentou de 36.6% para 43.5%. Houve também aumento das exportações líquidas, as quais, entre 2005 e 2007, contribuíram com uma média anual de 2.4% para o crescimento do PIB. Concomitantemente, houve um aumento nos saldos em conta corrente (Gráfico 2). Gráfico 2 Conta Corrente Semestral (% PIB, a.s) 14% 12% 8% 6% 4% 2% 0% -2% jun/02 jun/03 jun/04 jun/05 jun/06 jun/07 jun/08 jun/09 Bens Serviços Rendas Transferências Conta Corrente Fontes: State Administration of Foreign Exchange, estimativas A contrapartida, tanto para o aumento da participação dos investimentos no PIB quanto dos saldos em conta corrente, foi a elevação da poupança doméstica, que atingiu estimados 51% do PIB, em 2007 (último ano com dados disponíveis, Gráfico 3), ante uma média de 37.2% entre 1996 e Gráfico 3 Poupança doméstica por setores institucionais (% PIB) 60% 50% 40% 30% 11% 15% 14% 16% 13% 12% 13% 14% 16% 17% 17% 17% 22% 20% 21% 23% 20% 4% 4% 3% 3% 4% 4% 3% 3% 3% 4% 5% 6% 5% 8% 8% 8% 20% 18% 22% 20% 20% 22% 22% 20% 18% 17% 18% 19% 19% 20% 19% 20% 0% Famílias Governo Empresas Fontes: National Bureau of Statistics,People s Bank of China, estimativas É importante ressaltar que a maior contribuição para o aumento da poupança doméstica foi a do setor corporativo (Gráfico 3). Isso ocorreu, primeiramente, em função do aumento dos lucros das empresas como proporção do PIB. Houve grande ampliação na capacidade instalada da indústria, principalmente pesada, mais intensiva em capital do - 2 -

3 que em outros setores, na qual a parcela de remuneração do capital também é proporcionalmente maior que a do trabalho. Em segundo lugar, houve a influência da baixa distribuição de dividendos. Até 2007, não havia política formal de distribuição de dividendos das empresas estatais para o governo central, e estes permaneciam retidos, sendo em quase sua totalidade reinvestidos. Para o setor privado, o mercado de capitais pouco desenvolvido e um sistema bancário cuja estrutura favorece empresas estatais faz com que os lucros retidos sejam fonte fundamental de financiamento do investimento. Assim, no balanço de poupança-investimento dos setores (Gráfico 4), vemos que o financiamento do investimento marginal das empresas passou a ser feito cada vez mais com recursos próprios. Gráfico 4 Balanço Poupança Investimento (% PIB) 20% 15% 5% 0% -5% % -20% Famílias Empresas Governo Externo Fontes: National Bureau of Statistics, People s Bank of China, estimativas Para as famílias, o principal fator na redução do consumo como proporção do PIB foi a queda relativa da renda disponível (Gráfico 5), que contribuiu com 9.7% da queda de 10.4%, observada entre a média de 1996 a 2000 e o ano de Mesmo assim, a taxa de poupança das famílias é alta e também se elevou na margem. Isso está associado, em grande parte, à fraca rede de proteção social. No setor de saúde, os custos arcados diretamente pelos indivíduos passaram a ser progressivamente maiores, além de serem muito altos em comparativos internacionais. O sistema de previdência nunca chegou a ser efetivo para os trabalhadores rurais, em que a proporção de cobertura é baixa. Já para os trabalhadores urbanos, a transição para um sistema unificado representou uma diminuição do valor presente esperado das aposentadorias. Gráfico 5 Renda disponível, consumo e taxa de poupança das famílias 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 35% 30% % 38% 36% 34% 32% 30% 28% 26% 24% 22% 20% Renda Disponível/PIB Consumo/PIB Taxa de Poupança* (direita) * taxa de poupança calculada como 1 Consumo/Renda Disponível Fontes: National Bureau of Statistics, People s Bank of China, estimativas - 3 -

4 Finalmente, a taxa de poupança do governo, como proporção do PIB, também é elevada. Apesar de o governo ter apresentado déficits nominais médios de 1.3% do PIB entre 2001 e 2008, o consumo governamental é baixo, principalmente em saúde e educação, e parte considerável dos gastos é destinada a investimentos. Quanto ao reequilíbrio da economia chinesa, os dados do primeiro semestre de 2009 apontam para uma mudança importante de composição entre demanda externa e demanda doméstica. Parte do ajuste externo já está sendo realizado, com as exportações líquidas contribuindo com -2.9% para o crescimento acumulado no ano. Houve redução, também, no saldo em conta corrente, o qual estimamos que fique este ano em torno de 6.0% do PIB, ante 9.8% ano passado. Contudo, o reequilíbrio entre os componentes da demanda doméstica ainda não ocorre. O investimento continua a liderar o crescimento, com taxa estimada de 14.2% neste ano. Há uma mudança na sua composição, com maior foco em setores destinados a atender mais a demanda doméstica que a externa. Esses estão sendo liderados por infraestrutura, e o investimento residencial volta a se recuperar, em parte devido a estímulos específicos. Os investimentos em manufatura mostram um ímpeto marginal menor, principalmente em setores diretamente ligados à demanda externa, como os de eletrônicos e têxteis, e segmentos de bens intermediários, nos quais a capacidade ociosa é grande, como o siderúrgico. O consumo permanece sustentado, crescendo 7.8%, em parte em função de estímulos de curto prazo, como a redução nos impostos de automóveis e de bens duráveis para consumidores rurais. No médio e longo prazo, o reequilíbrio envolve o consumo vir a ser a principal fonte de crescimento. Para isso, é necessário, primeiramente, que haja uma redução na poupança das empresas e um aumento proporcional na renda disponível das famílias e no consumo do governo. Em segundo lugar, é preciso que haja uma redução na taxa de poupança das famílias. Algumas medidas tomadas pelas autoridades chinesas vão nessa direção. Foi introduzida, em 2007, uma política para o pagamento de dividendos de empresas estatais do governo central, com estes variando entre 5% e dos lucros. Contudo, eles permanecem relativamente baixos, somando RMB 38.5 bn em 2008 (equivalente a 0.13% do PIB), com a maior parte destinada a investimentos em outras empresas. Notícias circuladas na imprensa indicam planos para estender o pagamento de dividendos, mas ainda não há anúncio formal. Também estão sendo tomadas algumas medidas no sentido de liberar os mercados financeiros que, se aprofundadas, podem permitir melhor acesso a financiamentos tanto a pequenas e médias empresas como a consumidores. O governo anunciou uma reforma no sistema de saúde que visa no longo prazo melhorar a qualidade de atendimento e a cobertura e garantir um seguro básico efetivo a toda a população. Contudo, os gastos anunciados para os anos de 2009 a 2011, de RMB 850 bn (apenas parcialmente incrementais), em termos absolutos, não são muito elevados, correspondendo a 0.9% do PIB por ano. Foi também anunciada uma reforma do sistema de previdência rural, mas o subsídio governamental envolvido é baixo, de RMB 3 bn no primeiro ano. Estimamos que no caso de ampliação e adesão integral, ele alcance 0.11% do PIB. Assim, o conjunto de medidas anunciado acima aponta para a direção correta, o que sinaliza que o governo chinês tem o diagnóstico correto dessa situação. Diagnóstico, inclusive, que se encontra presente no discurso de várias autoridades. No entanto, as magnitudes envolvidas ainda são relativamente baixas, o que se deve, em parte, à maneira cautelosa com a qual o governo chinês implementa reformas estruturais. No médio prazo, para que a economia chinesa consiga reequilibrar sua economia, é necessário que haja uma ampliação dessas reformas. Ilan Goldfajn Economista-Chefe - 4 -

5 Calendário da Semana Brasil Quando Evento Projeção Consenso Segunda-feira, 7 de Setembro Feriado Nacional Terça-feira, 8 de setembro 9:00 AM IBGE Emprego e Salário Industrial (jul) 4:00 PM EUA Crédito ao consumidor Quarta-feira 9 de setembro 8:00 AM FGV IGP-DI (ago) - % M/M :00 AM CNI Indicadores Industriais (jul) 3:00 PM EUA Livro Bege do fed Quinta-feira, 10 de setembro 8:30 AM BACEN Ata do Copom 9:00 AM IBGE IPCA (ago) - % M/M Sexta-feira, 11 de setembro 9:00 AM PIB Real - % T/T :00 AM PIB Real - % A/A Fonte: Bloomberg, Banco Central, Broadcast,. Projeções Economia Mundial E 2010E PIB mundial 5.1% 5.2% 3.2% -1.3% 3.0% EUA 2.8% 2.0% 1.1% -2.4% 1.5% Zona do Euro 2.9% 2.7% 0.9% -4.0% 0.8% Japão 2.0% 2.4% -0.6% -6.2% 0.5% China 11.6% 11.9% 9.7% 8.0% 8.0% Setor Externo & Taxa de Câmbio BRL / USD final de período BRL / USD média no ano Exportações US$ bi Importações US$ bi Balança Comercial US$ bi Fluxo Comércio (exp + imp) % PIB 21.0% 21.1% 23.6% 17.7% 15.2% Conta Corrente US$ bi Conta Corrente % PIB Invest Estrangeiro Direto - US$ bi Invest Estrangeiro Direto - % PIB 1.7% 2.6% 2.9% 2.0% 2.3% Reservas Internacionais US$ bi Reservas Internacionais % PIB 7.9% 13.5% 12.3% 15.2% 13.1% Atividade Econômica PIB Nominal R$ bi PIB Nominal US$ bi Cresc. Real do PIB 4.0% 5.7% 5.1% -0.7% 4.3% Inflação IPCA 3.1% 4.5% 5.9% 4.3% 3.8% IGP M 3.8% 7.8% 9.8% -0.8% 4.0% Taxa de Juros Selic final de período 13.25% 11.25% 13.75% 8.25% 8.75% Selic média no ano 15.1% 12.0% 12.5% 9.8% 8.3% Juros Reais (Selic/IPCA) - final per 9.8% 6.5% 7.4% 3.8% 4.7% Finanças Públicas Resultado Primário % PIB 3.4% 3.5% 3.4% 2.5% 2.0% Resultado Nominal - % PIB -3.4% -2.7% -2.2% -3.3% -3.6% Dívida Líquida - % PIB 46.1% 43.9% 39.1% 42.6% 43.1% Fonte:

6 Informações Relevantes As informações contidas neste relatório foram produzidas pelo Holding, dentro das condições atuais de mercado e conjuntura econômica, com base em informações e dados obtidos de fontes públicas. Tais informações não constituem, tampouco devem ser interpretadas como sendo uma oferta ou solicitação de compra ou venda de um instrumento financeiro, ou de participação em uma determinada estratégia de negócios em qualquer jurisdição. Todas as recomendações e estimativas aqui apresentadas derivam de nosso julgamento e podem ser alteradas a qualquer momento sem aviso prévio. O Holding não se responsabiliza por quaisquer decisões de investimento tomadas com base nos dados aqui divulgados. Este material é para uso exclusivo de seus receptores e seu conteúdo não pode ser reproduzido, redistribuído publicado ou copiado de qualquer forma, integral ou parcialmente, sem a expressa autorização prévia do Holding