Quem Paga a Conta? Rodrigo R. Azevedo. Setembro 2013

Transcrição

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2 Quem Paga a Conta? Rodrigo R. Azevedo Setembro

3 Melhoras institucionais do Brasil desde 1994: aceleração do crescimento e queda da inflação 9% Brasil: Crescimento do PIB 24% IPCA Inflação Anual 7% 20% 16% 5% 12% 3% 8% 4% 1% 0% -1% % Fonte: IBGE Fonte: IBGE 3

4 Melhoras institucionais do Brasil desde 1994: consolidação fiscal e queda dos juros reais 80% Dívida Líquida do Setor Público (% do PIB) 35% Juros Reais 70% 30% 60% 50% 25% 20% 40% 30% 15% 20% 10% 10% 5% 0% % Fonte: BCB Fonte: BCB 4

5 Thousands Melhoras institucionais do Brasil desde 1994: destino atrativo para IED e alta nas reservas internacionais 70 Investimento Estrangeiro Direto (US$ Bilhões) 400 Reservas Internacionais (US$ Bilhões) Fonte: BCB Fonte: BCB 5

6 Melhoras institucionais do Brasil desde 1994: queda do desemprego e aumento do crédito disponível 14% Taxa de Desemprego (ajustada sazonalmente) 60% Estoque de Crédito (% do PIB) 13% 50% 12% 11% 40% 10% 30% 9% 8% 20% 7% 10% 6% 5% % Fonte: IBGE Fonte: BCB 6

7 Melhoras institucionais desde 1994: boas políticas nos 15 anos anteriores e perspectivas de crescimento pós crise = euforia de investidores em 2009/10 7

8 No entanto, crescimento no Governo Dilma está frustrando as expectativas Média de crescimento dos últimos Presidentes 4.6% 3.5% 2.5% 2.1% 2.1%* FHC 1 FHC 2 Lula 1 Lula 2 Dilma Fonte: IBGE *Projeção 2013: Ibiuna Investimentos / 2014: Relatório Focus - BCB 8

9 E projeções de curto e médio prazo do mercado continuam sendo revisadas para baixo 4.9 FOCUS Projeções de PIB Fonte: BCB 2.1 mar-11 ago-11 jan-12 jun-12 nov-12 abr-13 set

10 Levando a uma piora significativa de percepções sobre o país desde meados de O que deu errado? 10

11 Ponto crítico: assimetria entre investimento (manufatura) e consumo (serviços/varejo) exacerbada por políticas pós-crise de % GDP Consumo vs. Investimento (Crescimetno Trimestral) 160 Vendas no Varejo vs. Produção Industrial (Level, 2007 = 100) 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% Consumo Investimento Fonte: IBGE Fonte: IBGE Vendas no Varejo Produção Industrial 11

12 Políticas sociais do governo Lula e boom no crédito fomentaram a construção, serviços e emprego de baixa qualificação 55% 50% Estoque de Crédito (% do PIB) 53.4% 45% 40% 35% 30% 25% 20% Fonte: BCB 12

13 Levando a um mercado de trabalho apertado, rápido crescimento nos salários e crescimento do mercado interno. 14% Taxa de Desemprego (ajustada sazonalmente) 10% Massa Salarial Real (% YoY) 13% 9% 12% 8% 11% 7% 10% 6% 5% 9% 4% 8% 3% 7% 2% 6% 1% 5% % Fonte: IBGE Fonte: IBGE, Ibiuna Investimentos 13

14 Mas isso está pressionando os custos acima dos ganhos de produtividade no setor industrial... 6% Produtividade do Trabalho (Crescimento % Anual) 1.12 Custo Unitário da Mão-de-Obra Indústria de Transformação 5% 4% 3% % % % % -2% % % CUT Real Média Móvel de 3 meses Fonte: IBGE, CNI, Ibiuna Investimentos Fonte: IBGE, Ibiuna Investimentos 14

15 Indústria também está sofrendo com moeda valorizada e alta carga tributária Taxa de Câmbio Real Efetiva (Jun/1994 = 100) 36% Carga Tributária (% do PIB) 35% 160 Apreciação Real 34% 33% % % 30% 29% 28% 27% % 25% Fonte: Bloomberg Fonte: Tesouro 15

16 ... baixa qualidade de infraestrutura... Fonte: FT beyondbrics, Bloomberg 16

17 ... e baixa qualificação da mão-de-obra... Fonte: FT - beyondbrics 17

18 Resposta: a agenda da indústria 1. Desvalorização cambial Taxa de câmbio R$/US$ Moedas de emergentes (Base 100 = Jul/11) jan-11 jun-11 nov-11 abr-12 set-12 fev-13 jul-13 Fonte: Bloomberg jul-11 nov-11 mar-12 jul-12 nov-12 mar-13 jul-13 BRL AUD RUB TRY MXN Fonte: Bloomberg 18

19 Resposta: a agenda da indústria 2. Queda agressiva de juros 14.0 SELIC 7.0 Juro Real NTN-B 14 (%a.a.) set-10 mar-11 set-11 mar-12 set-12 mar-13 set-13 Fonte: BCB Fonte: Anbima 19

20 Resposta: a agenda da indústria 3. Expansão de crédito público subsidiado 11% Carteira do BNDES (como % do PIB) 11% 10% 9% 8% 7% 6% 5% Fonte: BCB 20

21 Resposta: a agenda da indústria 4. Queda do custo de energia IPCA Energia Elétrica (variação anual) Fonte: IBGE / Projeção: Ibiuna Investimentos 21

22 Resposta: a agenda da indústria 5. Maior proteção comercial: alta do imposto de importação em uma economia já bastante fechada 11% Importações (% do PIB) 10% 9% 8% 7% 6% 5% 4% Fonte: BCB 22

23 Resposta: a agenda da indústria 6. Ampliação de gastos com infraestrutura (PAC) e concessões ao setor privado. 1.5% Investimento Governamental OCC (% do PIB) 1.4% 1.3% 1.2% 1.1% 1.0% 0.9% 0.8% 0.7% Fonte: Tesouro 23

24 Problema: não parece ter funcionado. Confiança da indústria segue abaixo de outras retomadas Ciclos de recuperação da confiança (base 100 no começo de cada retomada) Meses após início da recuperação Oct-95 Feb-99 Oct-01 Jul-03 Jan-09 Nov-11 Fonte: FGV 24

25 Problema: arcabouço ruim de políticas, políticas discricionárias e não horizontais, e fraca implementação aumentaram as incertezas regulatórias => Investimento como % do PIB caiu desde % Investimento como % do PIB 19% 18% 17% 16% 15% Fonte: IBGE Investimento (% do PIB) Acumulado em 4 trimestres 25

26 Resultado: PIB cresce pouco e fragilidades crescem. Riscos adicionais à popularidade dão pouco incentivo a ajustes pré Avaliação do Presidente (% Ótimo/Bom) Fonte: Datafolha 26

27 Vulnerabilidades crescem: Menor atividade e desonerações impactam arrecadação e dificultam ajuste em % 12% Receitas da União em termos reais (crescimento % em 12M) 4.5% 4.0% 3.5% Primário Recorrente (%PIB) 9% 3.0% 6% 2.5% 3% 2.0% 1.5% 0% 1.0% -3% 0.5% -6% % Fonte: Tesouro Receita Líquida de Transferência para Estados e Mun. Primário (Tesouro) - %PIB Fonte: Tesouro Primário Recorrente - %PIB 27

28 Vulnerabilidades crescem: ganho fiscal com a queda dos juros está sendo gasto 8.0 Selic vs custo do serviço da dívida (% do PIB) Despesa de Juros (% PIB) Meta Taxa Selic 6 Fonte: BCB 28

29 Vulnerabilidades crescem: dívida bruta em tendência de alta no governo Dilma Dívida Líquida vs Bruta (como % do PIB) Rousseff 59% 59% % % Fonte: BCB Dívida Líquida Dívida Bruta 29

30 Vulnerabilidades crescem: expansão de crédito público subsidiado: lucro ou vulnerabilidade mais à frente? Crédito por tipo de banco originador (Variação em % 12 meses) Bancos Públicos (Ex-BNDES) Bancos Privados Nacionais Bancos Privados Estrangeiros BNDES Fonte: BCB 30

31 Vulnerabilidades crescem: Bancos públicos já demandaram R$ 332bi em capitalização entre Quanto mais, à frente? BNDES BB e CAIXA Total no ano * Total *Fonte e projeção para 2012: Credit Suisse 31

32 Vulnerabilidades crescem: regime cambial flutuante pero no mucho Taxa de Câmbio R$/US$ jun-09 out-09 fev-10 jun-10 out-10 fev-11 jun-11 out-11 fev-12 jun-12 out-12 fev-13 jun-13 out-13 Fonte: BCB 32

33 Vulnerabilidades crescem: Câmbio real segue apreciado, em meio a aperto de liquidez global e fim do super ciclo de commodities Apreciação Taxa de Câmbio Real Efetiva (Jun/1994 = 100) Fonte: Bloomberg 33

34 Vulnerabilidades crescem: Déficit de conta corrente em alta, fluxos passando a negativo, forte demanda por hedge cambial. 3 2 Brasil: déficit em conta corrente (% do PIB) 80 Fluxo Cambial - Câmbio Contratado (Acumulado em 12 meses, US$ bilhões) mar/08 dez/08 set/09 jun/10 mar/11 dez/11 set/12 jun/13 Fonte: BCB / Projeção Ibiuna Investimentos Fonte: BCB 34

35 Impacto instantâneo no IPCA tri. em p.b. Efeito cumulativo no IPCA em p.b. Depreciação do Real traz desafios adicionais importantes à política monetária. 35 Repasse do câmbio para o IPCA trimestral 60 Repasse cumulativo do câmbio para o IPCA* Trimestres após desvalorização cambial de 10% Fonte: Ibiuna Investimentos; * Assume zero de impacto nos preços administrados; Trimestres após desvalorização cambial de 10% Fonte: Ibiuna Investimentos; * Assume zero de impacto nos preços administrados; 35

36 Esqueleto inflacionário *: O que ocorrerá quando administrados convergirem à média de inflação da economia? 9% IPCA administrados vs. livres (% ac 12m) 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% Fonte: IBGE 1% IPCA Administrados Livre Meta * Expressão sugerida por Mário Mesquita. 36

37 Vulnerabilidades crescem: inflação: Incerteza sobre correção da defasagem do preço da gasolina mantém expectativas elevadas Defasagem no preço da gasolina % Fonte: Bloomberg, ANP Realização na Refinaria Gasolina no Golfo 37

38 Inflação: Gradual porém consistente desancoragem das expectativas de inflação em curso. 6.5 Focus: IPCA 12 meses à frente 6.00 Focus: IPCA mar-11 ago-11 jan-12 jun-12 nov-12 abr-13 set-13 Centro da Meta IPCA 12 meses à frente Centro da Meta Fonte: BCB Fonte: BCB 38

39 Inflação mensal deve acelerar até o primeiro trimestre, mesmo com inflação 12 meses em queda IPCA (% inflação mensal)* Projeção Ibiuna IPCA (% Acum. 12 meses)* mar-13 mai-13 jul-13 set-13 nov-13 jan-14 mar-14 mai jun-11 dez-11 jun-12 dez-12 jun-13 dez-13 jun-14 Fonte: IBGE; Projeção: Ibiuna Investimentos; *Simulação sem reajuste de combustíveis; Fonte: IBGE; Projeção: Ibiuna Investimentos; *Simulação sem reajuste de combustíveis; 39

40 Vulnerabilidades crescem: Inflação nos ciclos eleitorais e a fragilização do regime de metas Inflação alta, expectativas desancoradas, baixo desemprego e ciclo eleitoral dificultam reação a choque cambial. Risco: inflação acima do teto em 2014/15. 18% 16% Inflação IPCA Acumulada 12M 14% 12% 10% 8% 7.3% 6% 4% 4.1% 5.1% 2% 3.1% 0% Banda de Tolerância IPCA (var. 12 meses) Meta (centro) Fonte: IBGE; Projeção: FOCUS 40

41 Inflação implícita: No teto do intervalo recente mas retornos esperados parecem assimétricos. 6.4 Inflação Implícita (%a.a) ? set-11 jan-12 mai-12 set-12 jan-13 mai-13 set-13 15/Ago/ /Ago/16 15/Ago/22 Fonte: Anbima 41

42 Quem paga a conta? Juros reais de longo prazo: alta temporária Juro real de longo prazo ? NTNB 24 Fonte: Anbima 42

43 Quem paga a conta? Juros reais de longo prazo:...ou normalização também por aqui? 10.0 Juro real de longo prazo NTNB 24 TIPS 10y Fonte: Anbima & Bloomberg 43

44 Quem paga a conta? Frustração com crescimento = Bolsa sob Dilma: EUA vs. Brasil S&P 500 vs Ibovespa (jan/2010 = 100) 130 Eleição Dilma Fonte: Bloomberg jan-10 jun-10 nov-10 abr-11 set-11 fev-12 jul-12 dez-12 mai-13 S&P IBOV 44

45 Quem paga a conta? Rebaixamento de expectativas de crescimento potencial. 4.9 FOCUS Projeções de PIB Fonte: BCB 2.1 mar-11 ago-11 jan-12 jun-12 nov-12 abr-13 set

46 Rodrigo R. Azevedo CFA Society - Setembro

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