COMPRA. Relatório de Acompanhamento Unipar Participações S.A

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1 COMPRA Código em Bolsa UNIP6 Setor de Atuação Químico Porte da Empresa Médio Cotação em 23/12/2010 R$ 0,57 Preço Alvo R$ 0,95 Potencial de Valorização 66,67% Preço/Lucro (L09) 17,62 anos Preço/Vendas (V09) 1,20 Preço/VPA (3T10) 137,10% Pay Out (2009) ND Dividend Yield (2009) ND Lucro Líquido (2009) mil R$ Faturamento (2009) mil R$ Valor de Mercado (mil) R$ Número de Ações (mil) Free Float (Atual) 72,85% Valorização Ibovespa (ano) -0,15% Valorização Ação (ano) -50,00% Valorização Ação (52 sem) -49,57% Cotação Min/Max (52 sem) 0,51/1,26 A Companhia 30/12/2010 Atualmente, a UNIPAR é um grupo investidor que tem como foco os setores químico e petroquímico brasileiro. Na época da fundação em 1969, a companhia já possuía participações em um complexo petroquímico, formado pela Quattor Químicos Básicos (ex Petroquímica União), Poliolefinas (Polietilenos União, atual Quattor - Unidade PE S. André e Cubatão), Empresa Brasileira de Tetrâmero (posteriormente, Unipar Química, sociedade incorporada à UNIPAR em 1990, sendo transformada em filial sob a denominação de UNIPAR - Divisão Química, atual Quattor Químicos Intermediários) e a Carbocloro. Em 1973, a empresa abriu capital, depois de ter consolidada a sua base industrial em 1980 e teve participação ativa no processo de privatização, adquirindo participações na Petroflex e Poliolefinas e aumentou sua participação na Quattor Químicos Básicos, da qual se tornou principal acionista. Hoje, após se desfazer da parcela que possuía na Quattor Participações, a Unipar concentra agora suas atividades exclusivamente no setor químico de cloro/soda, através da Carbocloro. A Quattor S.A. representava o canal de atuação da Unipar no setor petroquímico nacional. Criada através da fusão dos principais ativos petroquímicos da Unipar e da Petrobrás, a Quattor nasceu em um momento delicado e desafiador para o setor petroquímico mundial. O ciclo de baixa do setor e a alta volatilidade dos preços do petróleo/nafta, aliados a forte crise financeira global desencadeada no final de 2008, prejudicaram a performance e rentabilidade da Quattor e pressionaram sua estrutura de capital. A Quattor foi criada com um perfil de dívida de médio/longo prazo, mas com uma estrutura de capital fortemente alavancada e com um ambicioso programa de investimentos em andamento. Em 31 de dezembro de 2009, a dívida total da Quattor era de R$ 7,4 bilhões e a posição de caixa de R$ 672,7 milhões. A geração de caixa operacional, medida pelo EBITDA, acumulou R$ 534,6 milhões no decorrer de A tendência internacional de atuação do setor petroquímico de forma mais integrada com a economia de escala, combinado com a necessidade de fortalecimento da estrutura de capital, motivaram a negociação da participação da Unipar na Quattor e a criação de uma única empresa petroquímica brasileira, com porte internacional de produção e plena integração produtiva entre 1ª e 2ª gerações, em parceria da Petrobrás e Odebrecht S.A, principais acionistas da Braskem. Cabe destacar que depois de concluída a operação, a Unipar voltou a apresentar perfil confortável e conservador de crédito e liquidez, com baixa alavancagem e forte índice de cobertura da dívida, baseado na posição de caixa e expectativa de dividendos a receber da Carbocloro, sendo hoje a Companhia uma holding com participação na Carbocloro. Rafael Lage de Almeida (CNPI-P) tecnica@tecnicaassessoria.com.br tecnica@tecnicaassessoria.com.br

2 Setor Químico / Petroquímico A petroquímica é o setor mais expressivo e dinâmico da diversificada indústria química nacional. O setor Petroquímico é dividido em oito setores, dentre os quais, o setor de Produtos Químicos de uso Industrial é o mais importante. O setor petroquímico é formado por empresas de primeira, segunda ou terceira geração. As empresas de primeira geração são produtoras de petroquímicos básicos (eteno, propeno e butadieno) e aromáticos (benzeno, tolueno e xilenos). As empresas de segunda geração são as produtoras intermediárias de resinas termoplásticas. Por fim, as de terceira geração, são as que transformam os produtos da segunda geração e intermediários em produtos finais. A cadeia petroquímica constitui-se de unidades ou empresas de primeira geração, que são as produtoras de básicos petroquímicos olefinas (eteno, propeno e butadieno) e aromáticos (benzeno, tolueno e xilenos), e de unidades ou empresas de segunda geração, que são, sobretudo, as produtoras de intermediários e resinas termoplásticas. As empresas de terceira geração, mais conhecidas por empresas de transformação plástica, são os clientes da indústria petroquímica que transformam os produtos da segunda geração e intermediários em materiais e artefatos utilizados por diversos segmentos, como o de embalagens, construção civil, elétrico, eletrônico e automotivo. Os principais insumos usados no setor Petroquímico são a Nafta e o Eteno. A Nafta é, mundialmente, a principal matéria prima usada e responde por mais da metade da produção da Petroquímica. Os custos fixos envolvidos no uso do eteno são menores e seu rendimento é melhor. No entanto, ao longo da cadeia produtiva os ganhos envolvidos no uso da Nafta superam o do eteno. O setor petroquímico no Brasil está concentrado em três pólos que utilizam Nafta (São Paulo, Camaçari na Bahia e Triunfo no Rio Grande do Sul) e um pólo que utiliza eteno (Rio Polímeros no Rio de Janeiro). No Brasil é utilizada mais a Nafta, em função, das indústrias petroquímicas usarem esta matéria prima. A indústria petroquímica reúne elementos de um oligopólio, já que tem como principais características: fortes barreiras a entradas, concentração em grandes empresas e movimentos cíclicos de investimentos, preços e margem de lucro. Nesse setor, com barreiras a entrada, em função do alto investimento, ocorre um descasamento entre a demanda e a oferta, resultando numa baixa demanda num período em que há muita capacidade instalada; e gerando desta forma um desequilíbrio de preços. Desta forma, podemos considerar esta a maior ameaça para o setor. Atualmente a grande expectativa do setor é a construção do pólo petroquímico de Comperj, no Rio de Janeiro, pela Petrobrás. O projeto prevê a duplicação do pólo petroquímico, que terá duas refinarias e produzirá combustíveis. Desta forma, os gastos previstos, saltaram de R$ 8,5 bilhões para R$ 20 bilhões e a previsão de conclusão do projeto que antes era para 2013 foi alterada para Caso este projeto venha a ser concluído, muitas oportunidades surgirão para os produtores de Nafta, que vendem diretamente seus produtos para a confecção de plásticos térmicos. 2

3 Desempenho Recente Para analisar o desempenho recente da empresa tomamos como base os últimos demonstrativos publicados, tanto em base trimestral, quanto em valores acumulados, e avaliamos tanto a evolução das margens de lucratividade, quanto à variação dos principais números da companhia. RÚBRICA 3T10 % RL 3T09 % RL Variação Receita Líquida ,00% ,00% -94,83% Lucro Bruto ,00% ,69% -90,01% Lucro EBITDA ,62% ,14% -97,39% Resultado Financeiro ,32% (8.234) -0,59% -146,59% Lucro Operacional ,74% ,73% -94,83% Lucro Líquido ,04% ,23% -90,34% RÚBRICA 9M10 % RL 9M09 % RL Variação Receita Líquida ,00% ,00% -93,34% Lucro Bruto ,95% ,81% -84,02% Lucro EBITDA ,23% ,55% -73,85% Resultado Financeiro (3.747) -1,63% ,42% -107,67% Lucro Operacional ,09% ,86% -88,27% Lucro Líquido ,98% ,90% -68,55% A análise do desempenho recente da Unipar está comprometida devido á alienação de quase todas as empresas do grupo, ficando apenas com o saldo em caixa, ou seja, as receitas referentes à operação da venda citada e a participação de 50% que mantém na Carbocloro, fruto de uma joint-venture com a Oxychem. Portanto os números nesses quadros de desempenho são praticamente os resultados da Carbocloro dividido por dois. A Receita Líquida da Unipar foi de 72,14 milhões no terceiro trimestre de Contribuiu para este resultado o aumento de produtos exportados, as vendas no mercado interno e a recuperação dos preços da soda cáustica, principal produto da companhia (esta recuperação só será completa nos meses seguintes, quando os novos contratos de exportação tiverem incorporado os novos preços). O lucro bruto da companhia somou R$ 28,85 milhões no 3T10, apresentando significativa queda de 90,01% em relação ao valor obtido pela empresa no 3T09, de R$ 288,69 milhões. Vale mais uma vez lembrar, que este decréscimo pode ser explicado pela venda, por parte da Unipar, de suas operações petroquímicas. Apesar da retração, a margem bruta da Unipar apresentou incremento, passando de 20,69% no 3T09 para 40,00% no 3T10. No acumulado de janeiro a setembro deste ano, o lucro bruto atingiu R$ 87,12 milhões, com queda de 84,02% frente ao mesmo período do ano anterior, de R$ 545,32 milhões. Assim como na comparação trimestral, a margem bruta apresentou aumento, passando de 15,81% nos 9M09 para 37,95% nos 9M10. Em termos de geração de caixa, o EBITDA totalizou R$ 4,06 milhões no 3T10, com significativa retração de 97,39% em relação ao valor obtido pela companhia no 3T09, de R$ 155,48 milhões. O motivo da queda também é explicado pela venda das operações petroquímicas da Unipar. A margem EBITDA apresentou decréscimo, passando de 11,14% no 3T09 para 5,62% no 3T10. No acumulado de janeiro a setembro deste ano, o EBITDA somou R$ 122,22 milhões, com queda de 73,85% frente ao mesmo período do ano anterior, de R$ 467,41 milhões. Desta forma, a margem EBITDA apresentou crescimento, passando de 13,55% nos 9M09 para 53,23% nos 9M10. Por fim, o lucro líquido da companhia apresentou o mesmo comportamento das rubricas acima. Desta forma, apesar da queda de 90,34% na comparação trimestral e de 68,55% na comparação do acumulado do ano, as margens líquidas apresentaram incremento, passando de 3,23% no 3T09 para 6,04% no 3T10 e de 1,90% nos 9M09 para 8,98% nos 9M10. 3

4 Indicadores Além da evolução dos resultados, é necessário analisar os indicadores econômico-financeiros da Companhia, tanto em termos históricos, quanto em valores projetados. Para tanto, é tomado como base os três últimos anos e projetado os próximos dois. Neste sentido, consideramos indicadores de rentabilidade, de crescimento, de liquidez e de endividamento. INDICADORES Retorno Patrimonial (%) -14,76% -196,04% 7,35% 16,30% 12,03% Crescimento da Receita Bruta (%) 60,13% 10,59% -94,59% 8,00% 8,00% Liquidez Corrente (x) 1,36 6,83 5,44 4,25 3,23 Dívida Bruta / Patrimônio Líq. (%) 872,69% 282,91% 163,02% 66,67% 56,12%, OBS: Retorno Patrimonial Indica a rentabilidade do capital do acionista, através da relação entre lucro e patrimônio líquido. OBS: Crescimento da Receita Bruta Indica a evolução da vendas da empresa e reflete o crescimento como um todo. OBS: Liquidez Corrente Mede a capacidade da empresa de atender suas obrigações a curto prazo, relacionando ativo e passivo circulante. OBS: Dívida bruta sobre Patrimônio Líquido Avalia a alavancagem financeira da empresa, relacionando recursos próprios e de terceiros. O ano de 2010 foi marcado por grandes mudanças na Unipar, já que no início do ano, a companhia alienou a participação em todas as suas empresas do setor petroquímico (com destaque para a Quattor), ficando apenas com uma participação na Carbocloro. O ganho obtido com a operação gerou um impacto extraordinário na conta receitas e despesas operacionais a partir do 2º trimestre de Vale destacar, que a participação que a Unipar possuía na Quattor, deixava boa parte do seu caixa comprometido, já que devido à grandiosidade do projeto da Quattor, este demandava grandes desembolsos. Desta forma, a capacidade de endividamento da empresa estava comprometida, devido ao significativo montante que era necessário para desenvolver os projetos da Quattor. Importante salientar, que esta grande mudança na companhia comprometeu sua análise. Neste sentido, a Unipar passou a ter participação em apenas uma empresa química, diferentemente do seu negócio anterior, onde também atuava no setor petroquímico. Diante disso, analisar retrospectivamente os indicadores comprometerá a análise. Assim, estaremos comentando apenas a evolução projetiva para os mesmos. O retorno patrimonial deverá atingir 7,35% em 2010, sendo que posteriormente, em 2011, deverá subir para o patamar de 16,30%. Em 2012, acreditamos na diminuição do lucro líquido, frente a Desta maneira, com o aumento do Patrimônio Líquido dos últimos anos, o retorno patrimonial deverá ser de 12,03%. Em relação ao nível de endividamento, com a venda da Quattor e das outras participações, a Unipar aumentou seu caixa e reduziu seu grau de endividamento, tornando-se uma companhia mais saudável. Desta forma, a liquidez da companhia deverá permanecer alta, num primeiro momento. No entanto, para os anos seguintes, com investimentos da companhia no aumento de capacidade, esta liquidez tende a se reduzir gradativamente, se estagnando em patamar bastante conservador. 4

5 PROJEÇÕES 2010(R$ Mil) Receita Líquida Lucro Líquido Lucro EBITDA Dívida Líquida Fluxo Caixa Operacional Divida Líquida / EBITDA (x) 1,65 Preço / Lucro (anos) 17,62 VM / Fluxo Cx Operac. (x) 0,93 VM / Lucro EBITDA (x) 3,29 Retorno Patrimonial (%) 7,35% PROJEÇÕES 2011 (R$ Mil) Receita Líquida Lucro Líquido Lucro EBITDA Dívida Líquida Fluxo Caixa Operacional Divida Líquida / EBITDA (x) 1,66 Preço / Lucro (anos) 6,65 VM / Fluxo Cx Operac. (x) 4,40 VM / Lucro EBITDA (x) 5,27 Retorno Patrimonial (%) 16,30% PROJEÇÕES 2012 (R$ Mil) Receita Líquida Lucro Líquido Lucro EBITDA Dívida Líquida Fluxo Caixa Operacional (84.547) Divida Líquida / EBITDA (x) 2,45 Preço / Lucro (anos) 7,92 VM / Fluxo Cx Operac. (x) NE VM / Lucro EBITDA (x) 4,80 Retorno Patrimonial (%) 12,03% Perspectivas Para os exercícios futuros, a Carbocloro deverá continuar a se beneficiar diretamente dos altos preços da Soda no mercado externo, principalmente, porque outros protutores internacionais, como o Iraque, saíram do mercado. A principal rota da Soda brasileira é a China. Vale destacar, que os Estados Unidos e a Europa Ocidental já importam quantidades bem menores do que importavam até o final dos anos 90. O cenário atual se mostra favorável, caso a Unipar aumente sua parcela de investimentos no setor. Neste sentido, o mercado interno está se mantendo em níveis constantes, a China se mostra cada vez mais como um mercado promissor, não havendo, portanto, tanta necessidade de depender de Europa e Estados Unidos. Além disso, os preços no mercado internacional estão em trajetória ascendente. Desta maneira, pode ser um bom momento das Índustrias do setor ampliarem suas plantas produtivas. Dentre as principais ameaças do setor, está a redução da demanda da China pela Soda brasileira e o arrefecimentos nos preços da soda no mercado internacional. O grande entrave para o setor continua sendo o preço da energia elétrica, já que o mercado da Soda-Cloro é eletro intensivo, onde o custo de energia representa 40% do custo variável e 75% do custo fixo. Outro fator importante é que o Brasil já atingiu 91% da capacidade produtiva de Soda- Cloro. Neste contexto, o mercado interno carece dessa matéria prima, que é essencial para o mercado imobiliário. Como uma planta de Soda-Cloro leva no mínimo dois anos do inicio da sua contrução até o início da produção. Neste contexto, haverá uma insuficiência interna na produção de matéria prima intensiva em cloro-soda, que não será capaz de suprir os setores imobiliário, celulose e de limpeza. Dessa forma, ou se recorre ao mercado externo, ou notaremos um esforço no aumento da capacidade produtiva do setor. A partir das perspectivas futuras da companhia, acreditamos que o Índice Preço / Lucro da companhia, considerando a cotação de 23/12/2010, de R$ 0,57, fique em 17,62 anos para 2010 e 6,65 anos para Vale destacar, que a relação média de Índices Preço / Lucro analisadas pela Técnica é de 17,4 anos. Neste sentido, o múltiplo da Unipar para 2010 se encontra no mesmo patamar do mercado. Já para 2011, o múltiplo da empresa se encontra atrativo, estando bem abaixo da média do mercado. Já a relação cotação / valor patrimonial da companhia (com base no patrimonio líquido do 3T10) está em 137,10%, abaixo da relação média da Técnica, de 208,5%. Desta forma, consideramos este sendo mais um múltiplo atrativo da Unipar. Outro múltiplo atraente é a relação entre Valor de Mercado / EBITDA, que está sendo projetada em 3,29x para o final de 2010 e em 5,27x para

6 Premissas Para encontrarmos o valor econômico da Companhia, utilizamos o método do fluxo de caixa descontado, que exige a projeção dos resultados anuais para os próximos dez anos. Assim, para os primeiros cinco anos estimamos: FLUXO DE CAIXA LIVRE (=) Lucro da Atividade (EBIT) (-) Imp. de Renda e Cont. Social (12.881) (28.470) (30.747) (33.207) (38.520) (41.602) (+) Depreciação e Amortização (=) Incremento de Caixa Operacional (-) Investimentos em Bens de Capital ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) (+/-) Alteração do Capital de Giro (3.045) (3.288) (7.103) (4.119) (=) Fluxo de Caixa Operacional (R$) (84.547) (48.348) (30.356) (10.071) Os componentes do fluxo de caixa livre foram projetados segundo a evolução histórica da empresa, perspectivas macro-econômicas, setoriais e projetos, bem como estratégias, adotados e/ou anunciados. Além disso, consideramos as seguintes premissas: Para o cálculo da Receita foi considerada a manutenção dos preços externos das comoditties transacionadas pela Carbocloro e o aumento da demanda no mercado interno. Dessa forma, foi estimado um crescimento real médio entre 8,0% e 16,0% até Posteriormente, após um breve período de queda nas taxas de crescimento, esta taxa voltará a se expandir em 2016, com um crescimento médio 8,0%. Atualmente, com uma estrutura menor, um aumento na receita passará a impactar o EBTIDA de forma mais direta. Sendo assim, o EBTIDA para o ano de 2010 ficou projetado em R$ 144,47 milhões e, após um período de reestruturação, estimamos que seu EBTIDA apresentará queda em 2011, mas voltará a crescer a taxas constantes a partir de Os investimentos futuros sofrerão queda, em comparação ao investimento promovido na Quattor, que ultrapassava R$ 1 bilhão. No entanto, estes novos investimentos terão como destino o aumento da capacidade produtiva da Carbocloro, que está próxima do seu limite. A alíquota de imposto de renda adotada foi de alíquota integral de 25% com um adicional de 9%. Além das premissas mencionadas, utilizamos uma taxa de desconto de 9,32% para os primeiros dez anos de projeção e de 6,91% para a perpetuidade, de acordo com a participação de capital próprio e de terceiros sobre a estrutura de capital da empresa. Por fim, adotamos uma perpetuidade de 3,5% ao ano, refletindo o crescimento médio esperado para a economia brasileira após o 10º ano de projeção. 6

7 Preço Alvo A partir da evolução de seus resultados e de suas perspectivas futuras, obtivemos o preço-alvo de R$ 0,95 por ação da Companhia (UNIP6), representando um potencial de valorização de 66,67% em relação ao preço de fechamento do dia 23/12/2010, que foi de R$ 0,57. Este potencial de valorização se encontra acima da amostra da Técnica, que é de 35%, e em função disso, acreditamos que o desempenho das ações da empresa seja superior à média do mercado. PERÍODO VALOR PRESENTE TAXA DE DESCONTO 9,32 FCLE Taxa livre de risco 6,00% FCLE Taxa de Mercado 8,00% FCLE 2012 (77.338) Risco País BR 1,74% FCLE 2013 (40.455) Beta Histórico 0,29 FCLE 2014 (23.234) FCLE 2015 (7.051) Custo Cap Próprio 8,32% FCLE 2016 (402) FCLE Custo Cap Terceiros 9,88% FCLE FCLE WACC (10 anos) 9,32% (+) Soma dos Fluxos (+) Perpetuidade WACC (Perpet) 6,91% Fluxos + Perpetuidade (+) Caixa Excedente Valor de Mercado (mil) (+) Ativos não operacionais 15 (-) Dívidas Financeiras ( ) Potencial de Valorização 66,67% (+/-) Ajustes Finais 0 Valor Econômico (mil) Preço Alvo R$ 0,95 Diante do exposto acima, recomendamos a COMPRA das ações da Unipar (UNIP6) e acreditamos que, após a reestruturação da companhia, sua estrutura de capital está mais flexível, com seu nível de endividamento em patamar confortável e com espaço para investir em novas empresas e na Carbocloro. Associado a este aspecto, os múltiplos da companhia estão atraentes, refletindo a queda das ações de 50% no ano e a melhora dos seus resultados nos próximos anos. Desta forma, recomendamos o investimento nas ações da Unipar (UNIP6), apesar dos seus atuais controladores não terem definido ainda o caminho que a empresa irá seguir e quais investimentos serão feitos com os recursos provenientes da venda das participações no início de

8 Análise Gráfica Projeção para 31/12/2011 R$ 0,71 Cotação em 23/12/2010 R$ 0,57 Potencial de Valorização 24,56% Suporte Imediato (SU) 0,56 Resistência Imediata (RE) 0,63 Objetivo de Alta (OA) 0,77 Objetivo de Baixa (OB) 0,53 Tendência de Curto Prazo Baixa Tendência de Médio Prazo Lateral Tendência de Longo Prazo Baixa A cotação (UNIP6) na periodicidade diária está vendida, sem tendência segundo o ADX/DMI (indicador de tendência). No entanto, o Trix (indicador) e o e Estocástico (oscilador) no diário estão sinalizando Compra. Existe importante suporte aos R$ 0,56. No entanto, o suporte fundamental se encontra no patamar de R$ 0,51. A cotação só acelera se ganhar os R$ 0,60, quando poderá buscar os R$ 0,66 e R$ 0,71. 8

9 Projeções Fluxo de Caixa Livre da Empresa (R$ mil) FLUXO DE CAIXA LIVRE (=) Lucro da Atividade (EBIT) (-) Imp. de Renda e Cont. Social (12.881) (28.470) (30.747) (33.207) (38.520) (41.602) (+) Depreciação e Amortização (=) Incremento de Caixa Operacional (-) Investimentos em Bens de Capital ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) (+/-) Alteração do Capital de Giro (3.045) (3.288) (7.103) (4.119) (=) Fluxo de Caixa Operacional (R$) (84.547) (48.348) (30.356) (10.071) Demonstração de Resultados pela Legislação Societária (R$ mil) DRE Receita bruta (-) Impostos e deduções (90.967) (94.352) ( ) ( ) ( ) ( ) (=) Receita líquida (-) Custo dos Produtos Vendidos ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) (=) Lucro bruto (-) Despesas comerciais (39.792) (43.481) (46.960) (50.717) (58.831) (63.538) (-) Despesas administrativas (46.596) (50.916) (54.989) (59.389) (68.891) (74.402) (+/-) Outras desp./rec. operac (=) Lucro da atividade (EBIT) (+) Depreciação e amortização (=) Lucro EBITDA (+) Receitas financeiras (-) Despesas financeiras (81.992) (54.666) (42.859) (45.661) (52.325) (57.897) (+/-) Equivalência patrimonial ( ) (=) Lucro operacional (+/-) Resultado não operacional (=) Lucro antes do IR e CS (-) Provisão para CS e IR (12.429) (36.895) (30.965) (30.022) (33.806) (36.768) (-/+) CS e IR Diferidos (=) Lucro antes de participações (+) Reversão dos JSCP (-) Participações minoritários (-) Participações estatutárias (=) Lucro Líquido (-) Proventos Distribuídos (=) Lucro Retido

10 Balanço Patrimonial pela Legislação Societária (R$ mil) ATIVO Ativo Circulante Disponibilidade Crédito Comercial Estoques Totais Outros Ativos Realizável a LP Créditos Diversos Crédito Empresas Ligadas Outros ativos Permanente ( + ) Empresas Ligadas ( + ) Outros Investimentos (=) Investimento Total Imobilizado Total Diferido e intangível TOTAL PASSIVO Passivo Circulante Financiamento I Financiamento II Fornecedores Impostos e Contribuições Dividendos e Participações Passivo Contigencial Dívidas Empresas Ligadas Outros Passivos Exigível a LP Financiamento I Financiamento II Passivo Contigencial Dívidas Empresas Ligadas Aumento de Capital Outros Passivos Particip de Minoritários Patrimônio Líquido Capital Social Reservas de Capital Reserva de Reavaliação Reservas de Lucros (715) (715) (715) (715) (715) (715) Ajuste Patrimonial Lucros Acumulados ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) ( ) Aumento de Capital TOTAL

11 ANALISTA Rafael Lage de Almeida CNPI-P DISCLAIMER Para os fins dispostos na Instrução CVM nº 483 de 06/07/2010, o analista de investimentos envolvido na elaboração deste Relatório declara que as recomendações contidas neste refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre as companhias e suas ações, e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à TÉCNICA Assessoria de Mercado de Capitais e Empresarial Ltda. INFORMAÇÕES ADICIONAIS Este Relatório foi preparado pela Técnica Assessoria de Mercado de Capitais e Empresarial (Técnica) para uso exclusivo do destinatário contratante dos serviços de consultoria de investimentos, não podendo ser reproduzido ou distribuído por este a qualquer pessoa sem expressa autorização da Técnica. Este Relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações, e o retorno e o risco associado de quaisquer decisões de investimento ou desinvestimento tomadas a partir de suas informações, são exclusivamente do cliente ou usuário do relatório As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não representam por parte da Técnica garantia de exatidão das informações prestadas e projeções efetuadas. As opiniões contidas neste Relatório são baseadas em julgamentos e estimativas, estando, portanto, sujeitas a mudanças. 11