XXIII ENANGRAD. Finanças (FIN)

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1 XXIII ENANGRAD Finanças (FIN) ANÁLISE DA POSIÇÃO RELATIVA DAS EMPRESAS DO RAMO DE SIDERURGIA EM RELAÇÃO AO RISCO E RETORNO DE INVESTIMENTOS EM AÇÕES COM A UTLIZAÇÃO DOS MODELOS DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E A TEORIA DE ARBITRAGEM Priscila Fonseca de Almeida Lucimeire Cordeiro da Silva Bento Gonçalves, 2012

2 FINANÇAS Código: FIN ANÁLISE DA POSIÇÃO RELATIVA DAS EMPRESAS DO RAMO DE SIDERURGIA EM RELAÇÃO AO RISCO E RETORNO DE INVESTIMENTOS EM AÇÕES COM A UTLIZAÇÃO DOS MODELOS DE PRECIFICAÇÃO DE ATIVOS E A TEORIA DE ARBITRAGEM JULHO/ 2012

3 RESUMO Esta pesquisa teve como proposta identificar a posição relativa das empresas do ramo de siderurgia em relação ao risco médio e o retorno mínimo exigido para investimentos em ações. Para atingir este objetivo obteve-se os betas de quatro empresas para os períodos de 2004 a 2010, bem como suas taxas de retornos com a utilização do modelo de precificação de ativos de capital (capital asset pricing model) e o APT teoria da arbitragem (Arbitrage Pricing Theory). com a inclusão de mais um fator: a taxa de câmbio.a metodologia adotada foi bibliográfica e documental. De acordo com os resultados encontrados, verificou-se a posição relativa de cada empresa sendo a Gerdau destacada como a empresa de maior risco (1,22) e de maior retorno de 34% utilizando o CAPM e de 66% utilizando a APT. A Ferbasa é o investimento mais seguro, pois obteve um beta médio menor que um, porém, com a menor taxa de retorno, de 3% com o CAPM e de 25% com o APT. Identifica-se a CSN como um investimento intermediário. Verificou-se que ao introduzir no modelo outro fator (taxa de câmbio), utilizando a teoria da arbitragem, os resultados não alteraram a posição relativa das empresas embora a taxa mínima de atratividade tenha aumentado consideravelmente. Palavras-chave: Modelo de Precificação de Ativos de Capital. Teoria da Arbitragem. Risco. Retorno.. ABSTRACT This research was proposed to identify the relative position of companies in the steel industry in relation to average risk and minimum return required for equity investments. To achieve this we obtained the betas of four companies for the periods from 2004 to 2010, as well as their rates of returns using the pricing model of capital assets (capital asset pricing model) and APT - theory of arbitration (arbitrage Pricing Theory). with the inclusion of one more factor: the rate of change. A methodology was bibliographical and documentary. According to the results, we verified the relative position of each company Gerdau is highlighted as the company increased risk (1.22) and higher return of 34% using the CAPM and 66% using APT. The Ferbasa is the safest investment, since it has an average beta of less than one, but with a lower rate of return of 3% to 25% of the CAPM and the APT. CSN is identified as an investment intermediary. It was found that by introducing another factor in the model (exchange rate), using the theory of arbitrage, the results did not change the relative position of the companies while the minimum rate of attractiveness has increased considerably. Keywords: Asset Pricing Model Capital. Theory of Arbitration. Risk. Return.

4 1. INTRODUÇÃO Diante das turbulências do mercado, o administrador financeiro ao realizar um investimento está assumindo risco e conseqüentemente deverá esperar um retorno suficiente para assumir o risco inerente de uma carteira. A decisão de qualquer investidor é resultante da análise de risco-retorno, o risco sendo entendido como uma mudança das expectativas dos retornos esperados, e o retorno sendo associado as freqüências com que ocorrem. Existem muitos modelos para otimização de retornos Este estudo terá como ferramentas para determinação dos retornos dois modelos: O CAPM modelo de precificação de ativos de capital (capital asset pricing model) e o APT teoria da arbitragem (Arbitrage Pricing Theory). O risco de um investimento em ações decorre da tendência de uma ação se mover para cima ou para baixo com o mercado e esta tendência está refletida em seu coeficiente beta. Diante do exposto acima, o problema deste estudo pode ser colocado da seguinte maneira: Qual é o risco médio e o retorno mínimo exigido para investimentos em ações de empresas no ramo da siderurgia utilizando o modelo de CAPM e APT? O objetivo final deste estudo será identificar o risco médio e o retorno mínimo exigido para investimentos em ações de quatro empresas no ramo da Siderurgia: USIMINAS, CSN, GERDAU e FERBASA. Para atingir este objetivo serão calculados os betas de quatro empresas acima para os períodos de 2004 a 2010, bem como suas taxas de retornos com a utilização do CAPM e da APT com a inclusão de mais um fator: a taxa de câmbio. 2. DESENVOLVIMENTO 2.1 Referencial Teórico Os Grupos estudados A Gerdau 1 Possui uma capacidade instalada superior a 20 milhões de toneladas de aço bruto. Em 1948, comprou a Siderúrgica Riograndense. Produz atualmente, aços longos e representa uma das maiores fornecedoras de aços longos especiais no mundo. No Brasil, possui operações em quase todos os Estados, que produzem aços longos comuns, especiais e planos. Com presença no mercado de capitais há mais de 60 anos, possui cinco empresas de capital aberto a Metalúrgica Gerdau S.A., a Gerdau S.A. e a Aços Villares S.A., no Brasil, a Gerdau Ameristeel Corporation, subsidiária na América do Norte, e a Empresa Siderúrgica del Peru S.A.A. - Siderperú, no Peru. Suas ações são negociadas nas bolsas de valores de São Paulo, Nova York, Toronto, Madri e Lima, contando com mais de 140 mil acionistas. Em 2009, as ações da Gerdau movimentaram R$ 89,4 bilhões (US$ 44,7 bilhões) nas diversas bolsas de valores. 1 Informações extraídas do site da Comissão de Valores Mobiliários acessado em 20/01/2012

5 Usiminas2 É uma empresa do setor siderúrgico, produz e comercializa aços planos laminados a frio e a quente, bobinas, placas e revestidos, destinados principalmente aos setores de bens de capital e de bens de consumo da linha branca, além da indústria automotiva. Foi Atualmente designa um pool de diversas empresas, estando empenhada com a transparência no relacionamento com o mercado de capitais. Ferbasa 3 Fundada em 23 de fevereiro de 1961 pelo engenheiro José Corgosinho de Carvalho Filho, a FERBASA iniciou suas atividades no município de Campo Formoso, Bahia, no ramo de mineração, com o objetivo de produzir ferro cromo. A empresa é produtora de ferro cromo alto carbono (FeCrAC), ferro cromo baixo carbono (FeCrBC), ferro silício cromo (FeSiCr) e ferro silício 75%, comemorou 50 anos em É a maior fabricante de Ferro ligas do Brasil e única produtora integrada de ferro cromo das Américas, exercendo as atividades de mineração, reflorestamento e metalurgia CSN 4 Situa-se na cidade de Volta Redonda, no médio Paraíba, no sul do estado do Rio de Janeiro, tendo suas minas de minério de ferro e outros minerais na região de Congonhas e Arcos, ambas cidades do estado de Minas Gerais e também de carvão na região de Siderópolis no estado de Santa Catarina. Produz aço bruto e laminados O Coeficiente Beta Segundo LEMES JÚNIOR et all (2010: 149), a conceituação de beta surgiu dentro do modelo CAPM modelo de precificação de ativos de captal (capital asset pricing model), desenvolvido nos anos de 1960 pelos professores Harry Markowitz e Willian Sharpe, objetivando a busca de carteira eficiente de títulos, ou seja, aquela que tivesse o maior retorno e o menor risco. O beta representa a co-variância do retorno de um título ou investimento individual com o da carteira (mercado) dividido pela variância do retorno dessa carteira. Cov x, y β = (a) 2 σ Onde: β = Beta σ 2 = Variância do retorno do mercado Cov x,y = Covariância entre a variação do retorno do mercado e dos investimentos Portanto, o beta representa o comportamento médio da rentabilidade da empresa em relação a rentabilidade média do mercado, visto que, existe relação entre risco e retorno e portanto, se há retornos maiores é porque há riscos maiores. O beta portanto, é uma medida de risco. 2 Informações extraídas do site acessado em 20/01/ Informações extraídas do site acessado em 20/01/ Informações extraídas do site acessado em 20/01/2012.

6 Segundo BRIGHAN et all (2001: p200), A tendência de uma ação se mover para cima ou para baixo com o mercado está refletida em seu coeficiente beta. Beta é um elemento chave do CAPM (Modelo de Precificação de Ativos de Capital) O Modelo de Precificação de Ativos de Capital CAPM (capital asset pricing model) Segundo LEMES JUNIOR et all (2010;p149), o modelo do CAPM considera dois tipos de risco: o diverisficável (que pode ser minimizado através da diversificação de investimento) e o risco não diversificável proveniente da fatores externos (inflação, taxa de juros e outros). Portanto o risco de uma carteira é a média ponderada de todos os betas dos títulos individuais. Segundo HAWAWINI & VIALLET (2009:325), as ações ordinária possuem risco maior por não existir promessa de pagamento fixo, os acionistas recebem o que sobrra depois de toda retirada. Portanto, aplicar em açõe ordinárias é mais arriscado e não o investimento mais seguro como em letras do tesouro. Em geral, a diferença entre o retorno esperado de qualquer título, e a taxa livre de risco é chamada de prêmio por risco. Sabendo-se que o beta mede o risco, o prêmio por risco de um investimento deve ser igual ao prêmio por risco do mercado multiplicado pelo coeficiente beta. R T = RF + ( RM RF ) β (b) Onde: R T = Retorno esperado do título R F = Taxa livre de risco R M = Retorno do mercado R M R F = prêmio por risco de mercado A Teoria da Arbitragem APT (Arbitrage Pricing Theory) Segundo LEMES JÚNIOR et all (2010: 152), o modelo APT é construido com base nos fatores que podem influenciar os retornos das ações e da carteira. Como por exemplo a taxa de cãmbio (fator utilizado neste estudo). O modelo é fatorial porque os riscos que influenciam nos retornos são divididos em fatores. K = R + ( ) β + ( ) β + F RM RF Rw RF 2... (c) Onde: K = taxa observada de retorno R F = Taxa livre de risco R M = Retorno do mercado (primeiro fator) Rw = Fator de risco (segundo fator) Β2 = Índice de variação da ação ao fator 2

7 2.2. Metodologia Tipo de Pesquisa A pesquisa será quanto aos fins e aos meios da seguinte forma: a) quanto aos fins: pesquisa descritiva: exposição dos principais modelos para cálculo da taxa de retorno e do risco. b) quanto aos meios: pesquisa bibliográfica: consulta de material (livros didáticos, artigos, e sites) relacionado ao tema. Pesquisa documental: este estudo utilizará os dados de Informação Financeiras públicas das empresas das empresas do setor de siderurgia (USIMINAS, GERDAU e FERBASA e a CSN). Os períodos estudados se limitarão aos anos de 2004 a Coleta de Dados Serão utilizadas diversas publicações relacionadas ao tema em questão. Os dados serão obtidos através do site da Comissão de Valores Mobiliários, o IBOVESPA e o site do Banco Central Tratamento dos Dados A amostra será composta de empresas do setor de siderurgia (USIMINAS, GERDAU, FERBASA e a CSN) e todos os dados levantados serão referentes aos períodos de 2004 a O tratamento dos dados será da seguinte forma: a) obtenção dos dados das empresas em estudo através do site da Comissão de Valores Mobiliários; b) levantamento da cotação das ações da empresas através de pesquisa ao site da BOVESPA; c) levantamento do histórico da taxa de câmbio; e) cálculo dos betas; f) cálculo da taxa de retorno utilizando o CAPM; g) calculo do índice de variação da ação ao fator 2 h) cálculo da taxa de retorno utilizando a APT; i) análise dos resultados Resultados e Discussão Fatores de Mercado e Livre de Risco Para o cálculo dos betas das empresas estudadas serão utilizados os fatores abaixo. Será considerado como taxa livre de risco a taxa SELIC. Tabela 1: Fatores para utilização do modelo CAPM e APT Fonte: o autor

8 Cálculo e análise dos betas Para cálculo do primeiro coeficiente de risco, leva-se em consideração a variação do IBOVESPA e a variação das ações das empresas estudadas pelos períodos de 2004 a Tabela 02: Beta estimado Fonte: o autor Figura 01: Comparação dos coeficientes betas Verifica-se que no ano de 2004, as empresas que apresentaram um beta muito acima de um e, portanto, maior variação em relação à variação do mercado e conseqüentemente maior risco foram a Usiminas e a CSN. A Usiminas liderou o ranking durante os anos de 2004 e A Gerdau liderou em 2005 e em 2010, sendo, no ano de 2005, riscos idênticos para as empresas Usiminas e CSN. A Ferbasa liderou com maior beta durante os períodos de 2007 e 2008 e a CSN destaca-se com betas maiores durante os períodos de 2004 e Tabela 03: Média dos betas Ao analisar a média dos betas de cada empresa verifica-se que das quatro empresas estudadas, três apresentam betas médios acima de um. Significando,

9 empresas com risco médio maior ou seja, com uma variação média das ações maiores que a variação do mercado. Destaca-se neste caso, a Gerdau como a empresa de maior risco. A empresa identificada com o menor risco médio foi a FERBASA com um coeficiente beta médio de 0,83. Ou seja, uma variação média menor que a do mercado Cálculo da taxa de retorno com a utilização do CAPM Tabela 03: Cálculo do CAPM Figura 02: Relação entre o Risco e o Retorno médios Verifica-se que o modelo apresenta uma taxa de retorno negativa no ano de 2008, sendo o mesmo atípico, pois, a variação do IBOVESPA foi negativa durante este período. Identifica-se um comportamento inverso entre o risco e o retorno.

10 Figura 03: Comparativo entre as taxas de retorno Ao analisar a taxa de retorno das ações com a utilização do CAPM, verifica-se como destaque a CSN que liderou por três períodos, 2004, 2009 e 2010 com a maior taxa de retorno. Sendo os outros anos, liderados pelas outras três. Em segundo lugar no ranking, destaca-se a Gerdau, que liderou com a maior taxa de retorno durante os anos de 2005 e Ficando em segundo lugar a empresa Usiminas com a maior taxa em No ano de 2008 o IBOVESPA apresentou uma variação negativa de 41,2%. Ao considerar o mesmo como taxa de mercado para aplicação do modelo de precificação de capitais diante do cálculo da recompensa para o risco representado pelo beta β ( k R ) a taxa de mercado é somada a taxa livre de risco por * m f apresentar valores negativos. Portanto, por ser um período atípico, o modelo é prejudicado pois, durante este período, conjunturalmente, valeu mais a pena investir em títulos públicos e não em ações da empresa, sendo a taxa livre de risco maior que a taxa de mercado. Verifica-se que mesmo com essa debilidade a Ferbasa é a empresa que possui a menor taxa negativa. Ao extrair o ano de 2008, verifica-se que as médias encontradas para análise da taxa de retorno foram: Tabela 04: Média do CAPM Ao calcular a média da taxa de retorno com a utilização do modelo de precificação de capitais (CAPM), identifica-se a CSN com a maior taxa de retorno e a Ferbasa com a menor.

11 Portanto, iaô confrontar o risco com o retorno, é possível identificar a empresa de maior e menor risco e de maior e menor taxa de retorno: Figura 04: Comparativo entre as médias dos riscos e das taxas de retornos Verifica-se que a Gerdau é a empresa de maior risco com a segunda maior taxa de retorno. A Ferbasa é o investimento mais seguro, porém, com a menor taxa de retorno. Identifica-se a CSN como um investimento intermediário. Apesar de apresentar um beta acima de um (1,04), possui a maior taxa de retorno Cálculo da taxa de retorno com a utilização do APT (Teoria da Arbitragem) Resultante das empresas do Setor serem muito vulneráveis a taxa de câmbio por exportarem muito, adota-se a mesma como mais um fator para cálculo da taxa de retorno das empresas resultando nos dados abaixo: Tabela 05: Cálculo dos betas considerando a taxa de câmbio

12 Tabela 06: Cálculo da Taxa de Retorno com a utilização da Teoria da Arbitragem Ao inserir no modelo outro fator (taxa de câmbio) verifica-se que em 2004 a Usiminas apresentou maior taxa de retorno. Em 2005, 2006 e 2010 destaca-se a Gerdau, em 2007 a Ferbasa e em 2009 a CSN. Ao extrair o ano de 2008 para cálculo das médias, obtém-se os resultados abaixo: Tabela 7: Tabela comparativa entre as taxas de retornos utilizando o CAPM e o modelo da Teoria da Arbitragem (APT) Fonte: o autor Calculando as médias das taxas de retorno e comparando com as médias dos betas das empresas obtém-se o gráfico abaixo: Figura 05: Comparativo entre as médias dos riscos e das taxas de retornos com a APT

13 Verifica-se que os resultados não alteraram a posição relativa das empresas. Confirma-se a Gerdau como a empresa de investimento mais arriscado e com maior retorno e a Ferbasa como o investimento mais conservador. A CSN se posiciona como um investimento intermediário. 3. CONSIDERAÇÕES FINAIS Este estudo se propôs analisar e identificar o risco médio e o retorno mínimo exigido para investimentos em ações de quatro empresas no ramo da Siderurgia: USIMINAS, CSN, GERDAU e FERBASA. Para isso utilizou-se beta como medida de risco e dois modelos para definição da taxa de retorno: o CAPM (capital asset pricing model) e o APT (Arbitrage Pricing Theory). Sendo este último realizado com a inclusão de outro fator (taxa de cãmbio). O beta mostra o comportamento da variação das ações em relação a variação do retorno do mercado ou do fator 2 (dois). Portanto quanto maior a variação das ações em relação ao mercado maior será o risco. Os modelos CAPM e APT calculam a taxa mínima de retorno a ser exigida pelos investidores. Através dos resultados pode-se verificar que a Gerdau é a empresa de maior risco (1,22) com a segunda maior taxa de retorno de 34%. A Ferbasa é o investimento mais seguro pois obteve um beta médio menor que um, porém, com a menor taxa de retorno (3%). Identifica-se a CSN como um investimento intermediário. Apesar de apresentar um beta acima de um (1,04), possui a maior taxa de retorno 36%. Ao introduzir no modelo outro fator (taxa de câmbio), utilizando a teoria da arbitragem, os resultados não alteraram a posição relativa das empresas. Confirmase a Gerdau como a empresa de investimento mais arriscado e com maior retorno (66% com a introdução de outro fator) e a Ferbasa como o investimento mais conservador cuja a taxa de retorno que antes era de 3% elevou-se para 25%. A CSN se posiciona como um investimento intermediário. Este estudo não se encerra por aqui. Para continuidade deste estudo propõese a inclusão e teste de outros fatores relativos como inflação, taxa de juros e outros. 4. REFERÊNCIAS ASSAF NETO, Alexandre. Finanças Corporativas. 3ª. Ed. São Paulo: Atlas, ASSAF NETO, Alexandre; LIMA, Fabiano Guasti. Fundamentos de Administração Financeira. São Paulo: Atlas, BRIGHAM, Eugene F., GAPENSKI, Louis C. e EHRHARDT, Michael C. Administração Financeira Teoria e Prática. São Paulo, Atlas, BANCO CENTRAL. Histórico da taxa de câmbio. Último acesso 22/12/2011 BOVESPA - BOLSA DE VALORES DO ESTADO DE SÃO PAULO, Acervo Histórico da cotação das ações de 2004 a Último acesso: 20/01/2012. COELHO, Cláudio Ulysses; LINS, Luiz dos Santos. Teoria da Contabilidade: Abordagem contextual, Histórica e Gerencial. São Paulo: Atlas, 2010.

14 COMISSÃO DE VALORES MOBILIÁRIOS, Relatórios da Administração e Demonstrações Financeiras das empresas: CSN, USIMINAS, GERDAU e FERBASA, dos anos de 2007, 2008, 2009 e último acesso 20/01/2012. DAMODARAN, Aswath. Avaliação de Empresas. 2ª. Ed. São Paulo: Prentice Hall, HAWAWINI, Gabriel; VIALLET, Claude. Finanças para Executivos: Gestão para a Criação de Valor. São Paulo: Cengage Learning, LEMES JÚNIOR, Antônio Barbosa; RIGO, Cláudio Miessa; CHEROBIM, Ana Paula Mussi Szabo. Administração Financeira: Princípios, Fundamentos e práticas Brasileiras. 3ª Ed. Rio de Janeiro: Elsevier, MEGLIORINI, Evandir; VALLIM, Marco Aurélio. Administração Financeira: uma abordagem brasileira. São Paulo: Pearson Prentice Hall, SANTOS, José Odálio dos. Valuation: um guia prático. São Paulo: Saraiva, VERGARA, Sylvia Constant. Projetos e Relatórios de Pesquisa em Administração. 3 ª ed. São Paulo. Atlas, WIKIPEDIA, informações conceituais da empresa CSN e da USIMINAS. último acesso 20/12/2012.