Destaque Depec - Bradesco

Transcrição

1 18 de outubro de 2017 Desemprego baixo e inflação comportada: um padrão que vai além dos Estados Unidos Thomas Pires Estevão Scripilliti Nos últimos trimestres, a atividade econômica global tem mostrado sólido crescimento acompanhado de inflação bastante comportada. Esse crescimento, com uma expansão trimestral do PIB ao redor de 4% em termos anualizados, e que se dá de forma bastante disseminada entre os países, tem sido impulsionado pela retomada dos investimentos, crescimento do consumo privado e queda das taxas de desemprego ao redor do mundo. Porém, não se observam até aqui pressões sobre os salários e, consequentemente, sobre a inflação, na magnitude historicamente evidenciada e sugerida pela relação inversa entre a taxa de desemprego e os preços 1 (relação conhecida como Curva de Phillips). Nos EUA, essa aparente mudança da sensibilidade da relação entre taxa de desemprego e salários tem sido bastante documentada pela literatura 2. No período pós-crise (2008 a 2017), houve uma queda da sensibilidade da inflação ao desemprego em relação ao período entre 1996 a Após a crise de 2008, para uma mesma redução na taxa de desemprego, a inflação passou a subir menos do que ocorria anteriormente. Essa mudança da sensibilidade entre as variáveis resultou em uma Curva de Phillips mais horizontal, que pode ser evidenciada pela comparação das inclinações da curva dos Gráficos 1 e 2. Gráfico 1 Curva de Phillips dos EUA sugerida pelos dados anteriores à crise ( ) EUA: Curva de Phillips sugerida Gráfico 2 Curva de Phillips dos EUA sugerida pelos dados após a crise ( ) EUA: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( De forma ainda mais intrigante, para o período entre 2016 e 2017, os dados de desemprego e inflação se comportaram de forma contrária ao que seria sugerido pela Curva de Phillips nos EUA. Ou seja, os dados mostraram uma relação positiva entre as variáveis, como visto no Gráfico 3. Por mais que esta curva se baseie em poucas observações (20 meses), o que torna frágil qualquer afirmação mais conclusiva, permite destacar o recente comportamento contra intuitivo dos dados de desemprego (baixo e em queda) e inflação (baixa e em desaceleração) nos EUA. 1 Usaremos indistintamente a expressão preços e inflação neste Destaque. 2 Também discutimos esse tema no Conjuntura Macroeconômica de 18/8/

2 Gráfico 3 Curva de Phillips dos EUA sugerida pelos dados mais recentes ( ) EUA: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( ) Essa baixa resposta da inflação ao desemprego também tem se reproduzido em outros países, com intensidades distintas. Encontramos evidências de que após a crise de 2008, ocorreu uma alteração da sensibilidade da relação entre a taxa de desemprego e a inflação em diversos países, tendo em vista o comportamento dos indicadores agregados de inflação mundial, que continuam abaixo de suas médias INFLAÇÃO ACUMULADA EM 12 MESES: MUNDO, DESENVOLVIDOS E EMERGENTES históricas e respectivas metasfonte: de inflação, Bloomberg, apesar FMI, Bradesco de toda a melhora do PIB global e a queda do desemprego para níveis próximos da mínima histórica. Gráfico 4 Inflação ao consumidor dos países emergentes, emergentes ex-china, desenvolvidos e do mundo 1% 8,0% EMERGENTES DESENVOLVIDOS MUNDO EMERGENTES EX-CHINA 6,0% % % 4,40% 0% 2,18% 1,84% % -% Fonte: Bloomberg, FMI, Bradesco 2

3 Percentual de países com inflação corrente acima do centro da meta Fonte: Bloomberg; Bancos Centrais Destaque Depec - Bradesco Gráfico 5 Percentual de países com inflação acima da meta do BC 90% 83% 83% 60% 66% 65% 50% 30% 23% Taxa de desemprego agregada: Mundo, Desenvolvidos e Emergentes 8% 0% Fonte: Bloomberg; FMI Fonte: Bloomberg; Bancos Centrais, Bradesco Gráfico 6 Taxa de desemprego agregada emergentes, desenvolvidos e mundo 9,00 8,50 8,00 MUNDO DESENVOLVIDOS EMERGENTES 7,50 7,00 6,50 6,00 5,50 5, ,7 5,5 5,4 Fonte: Bloomberg, FMI, Bradesco Analisando separadamente alguns países desenvolvidos 3, é possível observar claramente o padrão descrito acima. Na grande maioria deles, houve melhora recente da taxa de desemprego, com quedas consistentes desde a crise de 2008, em velocidades distintas, e aceleração desse movimento nos últimos anos. Porém, a queda da taxa de desemprego não resultou até aqui em uma aceleração da inflação, ao menos não na magnitude que seria sugerida pela Curva de Phillips do período anterior à crise (1996 até 2007). Na França, por exemplo, o padrão de mudança do perfil da curva de Phillips se assemelha muito ao dos EUA. Além disso, Nova Zelândia, Canadá, Áustria, Japão e Noruega mostram dados compatíveis com uma redução da sensibilidade da inflação à taxa de desemprego 4. Já no caso da Suécia e da Austrália, não observamos mudança relevante da inclinação, ao passo que na Alemanha, os dados já não sugeriam uma curva de Phillips negativamente inclinada no período anterior à crise e passaram a indicar uma curva quase horizontal após esse momento. A partir dessa constatação, é possível inferir qual seria a inflação sugerida segundo a Curva de Phillips histórica (amostra de ), dado o atual patamar da taxa de desemprego, para cada um desses países. A Tabela 1 mostra que, na maioria dos casos, a inflação sugerida seria significativamente maior do que a observada. 3 Escolhemos um grupo de países desenvolvidos (nove, além dos EUA). Porque são economias mais consolidadas, de tal forma que sua inflação é menos suscetível à variação cambial, às oscilações nos preços das commodities e outros choques que possam levar a mudanças cíclicas na relação entre taxa de desemprego e inflação para o horizonte de análise. 4 Como pode ser evidenciado nos gráficos do apêndice. 3

4 Gráfico 7 Curva de Phillips da França sugerida pelos dados anteriores à crise ( ) França: Curva de Phillips sugerida Gráfico 8 Curva de Phillips da França sugerida pelos dados após a crise ( ) França: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( ,5 8 8,5 9 9, ,5 8 8,5 9 9, Tabela 1 Inflação sugerida pela Curva de Phillips Inflação atual Inflação sugerida ( ) EUA 1,7 2,4 Nova Zelândia 2,1 Japão -0,1 Canadá 1,8 França 0,6 0,8 Áustria 2,1 1,2 Noruega 1,8 Suécia 0,7 Austrália 1,6 Alemanha 1,6 0,9 Diante das evidências de que esse fenômeno não se restringe aos EUA, é possível especular fatores comuns por trás dele. Dentre estes, destacamos: (i) maior integração das cadeias globais de valor; (ii) maior concorrência do comércio eletrônico em diversos setores, que limita a alta dos preços; (iii) queda de produtividade do fator trabalho (reduzindo a pressão salarial); (iv) ganho de escala das inovações tecnológicas que reduzem barreiras à entrada em diversos mercados; (v) mudanças demográficas e (vi) maior ancoragem das expectativas de inflação. Adicionalmente, há uma consequência importante desse fenômeno, que é o provável gradualismo e aumento da incerteza acerca do processo de normalização da política monetária no mundo. Enquanto essa dinâmica recente se reproduzir, o ambiente de liquidez farta, com bom crescimento global, continuará favorável para as economias emergentes e para os preços de ativos. Vale ressaltar, entretanto, que assim como fomos incapazes de prever essa nova realidade de crescimento sólido com inflação baixa, não podemos descartar que a relação histórica entre inflação e desemprego volte a prevalecer, resultando em necessidade de forte ajuste nos juros adiante. Entretanto, ao menos neste momento não parece ser esse o caso. 4

5 Por fim, para o Brasil, esse ambiente proporciona uma janela de oportunidade estendida para continuarmos avançando nas reformas. O risco país, as exportações e a taxa de câmbio têm sido bastante beneficiados por esse movimento global. Ainda assim, as agendas de sustentabilidade fiscal e de maior produtividade e competitividade são fundamentais para assegurar condições de crescimento e juros baixos ao país quando o ambiente dos mercados internacionais se alterar. Apêndice Gráfico 9 Curva de Phillips da Nova Zelândia sugerida pelos dados anteriores à crise 2007) ( ) Gráfico 10 Curva de Phillips da Nova Zelândia sugerida Nova Zelândia: Curva de Phillips sugerida pelos dados anteriores à crise (1996 Nova - Zelândia: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( Gráfico 11 Curva de Phillips da Áustria sugerida Gráfico 12 Curva de Phillips da Áustria sugerida Áustria: Curva de Phillips sugerida Áustria: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( ,5 5 5,5 6 6,

6 Gráfico 13 Curva de Phillips da Suécia sugerida pelos dados anteriores à crise ( ) Suécia: Curva de Phillips sugerida Gráfico 14 Curva de Phillips da Suécia sugerida Suécia: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( ,0 5, Gráfico 15 Curva de Phillips da Noruega sugerida Gráfico 16 Curva de Phillips da Noruega sugerida Noruega: Curva de Phillips sugerida Noruega: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( ,5 5 5, ,5 5 5,5 6 Gráfico 17 Curva de Phillips da Alemanha sugerida Alemanha: Curva de Phillips sugerida pelos dados anteriores à crise ( ) Gráfico 18 Curva de Phillips da Alemanha sugerida Alemanha: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise (

7 Gráfico 19 Curva de Phillips do Japão sugerida pelos dados anteriores à crise ( ) Japão: Curva de Phillips sugerida Gráfico 20 Curva de Phillips do Japão sugerida Japão: Curva de Phillips sugerida ,5 5 5, ,5 5 5,5 6 Gráfico 21 Curva de Phillips do Canadá sugerida Canadá: Curva de Phillips sugerida Gráfico 22 Curva de Phillips do Canadá sugerida Canadá: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( Gráfico 23 Curva de Phillips da Austrália sugerida Austrália: Curva de Phillips sugerida Gráfico 24 Curva de Phillips da Austrália sugerida Austrália: Curva de Phillips sugerida pelos dados após a crise ( ,0 6,0 5, ,0 6,0 5,

8 Equipe Técnica Diretor de Pesquisas e Estudos Econômicos Economistas Fernando Honorato Barbosa Ana Maria Bonomi Barufi / Andréa Bastos Damico / Constantin Jancso / Daniela Cunha de Lima / Ellen Regina Steter / Estevão Augusto Oller Scripilliti / Fabiana D Atri / Igor Velecico / Leandro Câmara Negrão / Marcio Aldred Gregory / Myriã Tatiany Neves Bast / Priscila Pacheco Trigo / Regina Helena Couto Silva / Thomas Henrique Schreurs Pires Estagiários Alexandre Stiubiener Himmestein / Camila Medeiros Tanomaru / Felipe Yamamoto Ricardo da Silva / Mariana Silva de Freitas / Rafael Martins Murrer / Thaís Rodrigues da Silva economiaemdia.com.br O DEPEC BRADESCO não se responsabiliza por quaisquer atos/decisões tomadas com base nas informações disponibilizadas por suas publicações e projeções. Todos os dados ou opiniões dos informativos aqui presentes são rigorosamente apurados e elaborados por profissionais plenamente qualificados, mas não devem ser tomados, em nenhuma hipótese, como base, balizamento, guia ou norma para qualquer documento, avaliações, julgamentos ou tomadas de decisões, sejam de natureza formal ou informal. Desse modo, ressaltamos que todas as consequências ou responsabilidades pelo uso de quaisquer dados ou análises desta publicação são assumidas exclusivamente pelo usuário, eximindo o BRADESCO de todas as ações decorrentes do uso deste material. Lembramos ainda que o acesso a essas informações implica a total aceitação deste termo de responsabilidade e uso. A reprodução total ou parcial desta publicação é expressamente proibida, exceto com a autorização do Banco BRADESCO ou a citação por completo da fonte (nomes dos autores, da publicação e do Banco BRADESCO) 8