Conjuntura Macroeconômica Semanal

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1 Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos Conjuntura Macroeconômica Semanal 14 de julho de 2017 Resultado primário de 2018: perspectivas para as receitas e despesas Myriã Tatiany Neves Bast Ainda estamos em meados de 2017, mas com a necessidade de aprovação do Orçamento federal para o próximo ano, as atenções já começam a se voltar para o resultado primário de Na proposta da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO), aprovada nesta semana pelo Congresso, a meta para o resultado primário do ano que vem é um déficit de R$ 129 bilhões, considerando apenas o governo central. No entanto, levando em conta as projeções de mercado para PIB e inflação, medidas adicionais de contenção de despesas e/ou elevação de impostos podem ser necessárias. CONJUNTURA MACROECONÔMICA SEMANAL Desde a aprovação do teto dos gastos, o foco da análise da viabilidade de cumprimento da meta primária tem se voltado ao acompanhamento das receitas. Dessa maneira, é importante ter em mente que para a meta de déficit de R$ 129 bilhões, o governo considera as premissas de crescimento do PIB de 2,5% e de variação da inflação de 4,5%. O consenso do mercado, no entanto, segundo a Pesquisa Focus, aponta para crescimento de 2,0% do PIB e alta do IPCA de 4,2%. Mantida a relação histórica entre o crescimento das receitas e do PIB, adotando o cenário de mercado para o PIB, a meta passaria por um ajuste de R$ 13,1 bilhões. Com a perspectiva de uma variação menor da inflação, a arrecadação também tende a ser menor. Dessa forma, incorporando essas projeções, a meta passaria de um déficit de R$ 129 bilhões para R$ 143,9 bilhões. Nossas simulações, sem medidas adicionais, sugerem um resultado semelhante. Neste ano, para cumprir a meta de déficit de R$ 139 bilhões, o governo fez um contingenciamento de aproximadamente R$ 40 bilhões. Fazer um esforço adicional de R$ 15 a R$ 30 bilhões parece crível, ainda que desafiador. Portanto, ainda que o cenário econômico e para as contas públicas para 2018 siga bastante desafiador, mantendo a necessidade de esforço para o cumprimento da meta de déficit, existem medidas e instrumentos que ainda podem ser adotados, como se tem observado no debate público recentemente. Crescimento dos salários nos Estados Unidos deverá ser mais lento do que nos ciclos anteriores Estevão Augusto Oller Scripilliti Há um crescente debate relacionado à dinâmica salarial nos Estados Unidos na atual fase do ciclo econômico que contempla as seguintes características do mercado de trabalho: baixa taxa de desemprego; empregos em tempo parcial por razões econômicas perdendo participação no total de empregos; duração do desemprego médio se reduzindo, com recolocação mais acelerada dos demitidos; maior rotatividade em determinados setores e crescimento do número de vagas não preenchidas. Todos esses elementos sugerem uma pressão salarial latente na economia, que não tem se confirmado até aqui: os ganhos salariais têm acontecido em ritmo mais moderado do que o previsto por boa parte dos analistas. A economia norte-americana continua com crescimento saudável e consistente e caminha para uma condição de baixo desemprego. Contudo, as características específicas da economia e do mercado de trabalho neste momento sinalizam que a alta salarial será menor e mais lenta do que a sugerida pelos padrões anteriores da economia. Isso deve ser capturado nos modelos dos analistas ao longo do tempo, com tendência a reavaliações das estimativas para a elevação dos salários, a variação da inflação e a velocidade do aperto monetário.. Isso já tem ocorrido com as frustrações com o comportamento dos preços neste ano e com as próprias revisões das estimativas do mercado e do próprio Fed para as taxas de juros ao longo do tempo. Um olhar mais atento e detalhado sobre as diversas estratificações do mercado de trabalho aumenta nossa confiança de que ainda levará algum tempo para observarmos pressões salariais espalhadas e difusas que preocupem o Fed. 1

2 Resultado primário de 2018: perspectivas para as receitas e despesas Myriã Tatiany Neves Bast Ainda estamos em meados de 2017, mas com a necessidade de aprovação do Orçamento federal para o próximo ano, as atenções já começam a se voltar para o resultado primário de Na proposta da Lei de Diretrizes Orçamentárias (LDO), aprovada nesta semana pelo Congresso, a meta para o resultado primário do ano que vem é um déficit de R$ 129 bilhões, considerando apenas o governo central 1. No entanto, levando em conta as projeções de mercado para PIB e inflação, medidas adicionais de contenção de despesas e/ou elevação de impostos podem ser necessárias. No projeto inicial, a meta do governo é de entregar um déficit de R$ 129 bilhões no ano que vem. Para esse resultado, as despesas seguirão a regra do teto dos gastos, isto é, estarão limitadas a R$ 1,368 trilhão no ano 2. Segundo o último relatório de avaliação bimestral das receitas e despesas, neste ano, o governo pretende ficar abaixo do limite do teto. Assim, para o ano que vem, poderá ocorrer um aumento das despesas de até R$ 80 bilhões. Ainda que o valor seja expressivo, é importante notar que boa parte desse espaço para aumentar os gastos será consumida com a ampliação das despesas obrigatórias. Apenas como referência, o governo estima um aumento de R$ 52 bilhões das despesas com previdência em Consideradas as características desse tipo de gasto, no ano que vem, esse crescimento do gasto deverá chegar mais perto dos R$ 60 bilhões. De qualquer forma, o teto será cumprido, uma vez que os ajustes que já vêm ocorrendo do lado das despesas continuarão presentes em Desde a aprovação do teto dos gastos, o foco da análise da viabilidade de cumprimento da meta primária tem se voltado ao acompanhamento das receitas. Dessa maneira, é importante ter em mente que para a meta de déficit de R$ 129 bilhões, o governo considera as premissas de crescimento do PIB de 2,5% e de variação da inflação de 4,5%. O consenso do mercado, no entanto, segundo a Pesquisa Focus, aponta para crescimento de 2,0% do PIB e alta do IPCA de 4,2% 3. Mantida a relação histórica entre o crescimento das receitas e do PIB, adotando o cenário de mercado para o PIB, a meta passaria por um ajuste de R$ 13,1 bilhões. Com a perspectiva de uma variação menor da inflação, a arrecadação também tende a ser menor. Dessa forma, incorporando essas projeções, a meta passaria de um déficit de R$ 129 bilhões para R$ 143,9 bilhões. Nossas simulações, sem medidas adicionais, sugerem um resultado semelhante. No entanto, existem incertezas para o cenário prospectivo sobre qual será a elasticidade das receitas ao crescimento do PIB na saída da crise. Com referência nos anos anteriores ao período recessivo, essa elasticidade era elevada, por conta, por exemplo, da formalização do mercado de trabalho. Diante disso, julgamos válido fazer exercícios que mostram como variações diferentes do PIB podem levar a resultados distintos de primário. Também estimamos qual seria a receita e o primário, se as elasticidades não forem as históricas, mas sim 20% menor e 20% maior do que esse padrão. Para uma elasticidade maior no próximo ano, valeria o argumento de que algumas empresas deixam de pagar parte de seus tributos em momentos de recessão, o que poderia ser revertido com a recuperação da atividade. Cenário Doméstico PIB >> 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% Primário 1-192,5-179,4-166,2-153,1-139,9-126,8-93,8 Primário 2-193,7-183,4-173,1-162,8-152,5-142,2-109,2 Primário 3-180,5-167,4-154,2-141,1-127,9-114,8-81,8 Nota: Primário 1: com elasticidade receita/pib histórica Primário 2: com elasticidade receita/pib 20% abaixo do histórico Primário 3: com elasticidade receita/pib 20% acima do histórico Fonte: LDO 2018, relatório bimestral de avaliação de receitas e despesas, Bradesco 1 Para o governo consolidado, incluindo entes subnacionais, a meta é de déficit de R$ 131 bilhões. 2 Considerando o teto para 2016 corrigido pela variação acumulada da inflação até junho de 2017, de 3%. 3 Segundo relatório Focus de 10/07/17. Tabela 1 Primário estimado para diferentes cenários de PIB, considerando cumprimento do teto de gastos apenas variação do PIB (R$ bilhões) 2

3 Tabela 2 Primário estimado para diferentes cenários de PIB, considerando cumprimento do teto de gastos IPCA 4,2% para 2018 (R$ bilhões) PIB >> 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% Primário 1-196,5-183,4-170,2-157,1-143,9-130,8-97,8 Primário 2-197,7-187,4-177,1-166,8-156,5-146,2-113,2 Primário 3-184,5-171,4-158,2-145,1-131,9-118,8-85,8 Nota: Primário 1: com elasticidade receita/pib histórica Primário 2: com elasticidade receita/pib 20% abaixo do histórico Primário 3: com elasticidade receita/pib 20% acima do histórico Fonte: LDO 2018, relatório bimestral de avaliação de receitas e despesas, Bradesco Podemos notar, na tabela 1, que para um intervalo entre 1,5% e 3,0% de crescimento do PIB, o resultado primário varia de um déficit de R$ 82 bilhões a R$ 163 bilhões. Nesse caso, sem considerar os efeitos da inflação sobre as receitas. Na tabela 2, consideramos que a alta do IPCA seria 4,2% como esperado pelo mercado e replicamos os mesmos exercícios. Essa é uma simplificação desse exercício, já que com um crescimento do PIB de 0,5%, por exemplo, o IPCA poderia ser menor. Mas, para termos uma ideia dos impactos, no mesmo intervalo de 1,5% a 3,0% de crescimento, o déficit variaria de R$ 85 bilhões a R$ 167 bilhões. Com base nesses exercícios, podemos estimar qual seria o esforço adicional necessário para cumprimento da meta de déficit de R$ 129 bilhões. PIB >> 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% Esforço 1 63,5 50,4 37,2 24,1 10,9-2,2-35,2 Esforço 2 64,7 54,4 44,1 33,8 23,5 13,2-19,8 Esforço 3 51,5 38,4 25,2 12,1-1,1-14,2-47,2 Nota: Primário 1: com elasticidade receita/pib histórica Primário 2: com elasticidade receita/pib 20% abaixo do histórico Primário 3: com elasticidade receita/pib 20% acima do histórico Tabela 3 Esforço adicional estimado para diferentes cenários de PIB, considerando cumprimento do teto de gastos apenas variação do PIB (R$ bilhões) Fonte: LDO 2018, relatório bimestral de avaliação de receitas e despesas, Bradesco Tabela 4 Esforço adicional estimado para diferentes cenários de PIB, considerando cumprimento do teto de gastos IPCA 4,2% para 2018 (R$ bilhões) PIB >> 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% Esforço 1 67,5 54,4 41,2 28,1 14,9 1,8-31,2 Esforço 2 68,7 58,4 48,1 37,8 27,5 17,2-15,8 Esforço 3 55,5 42,4 29,2 16,1 2,9-10,2-43,2 Nota: Primário 1: com elasticidade receita/pib histórica Primário 2: com elasticidade receita/pib 20% abaixo do histórico Primário 3: com elasticidade receita/pib 20% acima do histórico Fonte: LDO 2018, relatório bimestral de avaliação de receitas e despesas, Bradesco Cenário Doméstico No cenário traçado pelo mercado, com expansão do PIB de 2% e variação da inflação de 4,2%, para atingir a meta, seria necessário um esforço adicional de R$ 15 bilhões. Em um cenário em que a receita está respondendo menos ao crescimento do PIB, esse esforço poderia ser de até R$ 27 bilhões. Neste ano, para cumprir a meta de déficit de R$ 139 bilhões, o governo fez um contingenciamento de aproximadamente R$ 40 bilhões. Fazer um esforço adicional de R$ 15 a R$ 30 bilhões parece crível, ainda que desafiador. Nesse sentido, algumas opções começam a ser consideradas. Por um lado, ventila-se a possibilidade de acabar com o abono salarial, o que geraria uma economia de aproximadamente R$ 18 bilhões praticamente atingindo a meta, dado o cenário de mercado. Para tanto, um projeto de lei precisaria ser aprovado no Congresso mas, em se tratando de um tema delicado, outros ajustes podem ser necessários. As despesas já estão sofrendo forte ajuste, o que aumenta a probabilidade de medidas adicionais virem do lado das receitas. Nesse sentido, algumas opções têm sido ventiladas: a elevação de alguns impostos, como o Imposto sobre Produto Industrializado (IPI), Pis/Cofins de combustíveis e Contribuição de intervenção no domínio econômico (CIDE). No caso da CIDE, por exemplo, o aumento da arrecadação é da ordem de R$ 3,5 bilhões ao ano. O aumento do IPI, por sua vez, tende a ter efeito menor: com aumento de 2 p.p. da alíquota média, poderia se chegar a um ganho de R$ 1 bilhão. Outras possibilidades para aumento de 3

4 receitas incluem privatizações e concessões, inclusive as que podem não ocorrer neste ano. Em suma, ainda que o cenário econômico e para as contas públicas para 2018 siga bastante desafiador, mantendo a necessidade de esforço para o cumprimento da meta de déficit, existem medidas e instrumentos que ainda podem ser adotados, como se tem observado no debate público recentemente. Cenário Doméstico 4

5 Crescimento dos salários nos Estados Unidos deverá ser mais lento do que nos ciclos anteriores Estevão Augusto Oller Scripilliti Há um crescente debate relacionado à dinâmica salarial nos Estados Unidos na atual fase do ciclo econômico que contempla as seguintes características do mercado de trabalho: baixa taxa de desemprego; empregos em tempo parcial por razões econômicas perdendo participação no total de empregos; duração do desemprego médio se reduzindo, com recolocação mais acelerada dos demitidos; maior rotatividade em determinados setores e crescimento do número de vagas não preenchidas. Todos esses elementos sugerem uma pressão salarial latente na economia, que não tem se confirmado até aqui: os ganhos salariais têm acontecido em ritmo mais moderado do que o previsto por boa parte dos analistas. Algumas teses para essa dinâmica atual devem ser consideradas: i) a ancoragem da inflação dos últimos anos foi tão intensa que os salários (e os preços em geral) estão com maior resistência para serem aumentados; ii) depois da crise financeira de 2008, a produtividade do trabalho está baixa, o que não sanciona aumentos salariais mais robustos; iii) o avanço recente da robotização cria um potencial de substituição de mão-de-obra maior do que o existente no passado, contendo pressões salariais mesmo em ambiente de desemprego baixo; iv) há uma mudança de composição dos empregos na economia americana, em favor de setores com menores salários (serviços em geral), que contém a alta do salário médio da economia. Cabe então analisar as estatísticas de salários em algumas estratificações, para melhor compreensão da dinâmica salarial recente da economia norteamericana a partir dos controles e cálculos feitos pelo Fed de Atlanta com os dados do BLS (Bureau of Labor Statistics). Se considerarmos os salários dos empregados que permanecem em seus empregos, e dos que mudaram de emprego em menos de 12 meses, observamos que há uma alta consistente dos salários desde 2014 (gráfico 1). 7,0 6,0 5,0 4,0 3,0 2,0 6,4 4,2 4,5 6,5 2,9 4,0 4,6 3,3 Trabalhadores que permaneceram no emprego Trabalhadores que trocaram de emprego (12 meses) 4,8 3,8 3,8 2,9 2,7 4,4 3,9 3,0 Gráfico 1 Variação dos salários em doze meses 1,0 1,1 1,3 1,6 0,0 abr/97 out/97 abr/98 out/98 abr/99 out/99 abr/00 out/00 abr/01 out/01 abr/02 out/02 abr/03 out/03 abr/04 out/04 abr/05 out/05 abr/06 out/06 abr/07 out/07 abr/08 out/08 abr/09 out/09 abr/10 out/10 abr/11 out/11 abr/12 out/12 abr/13 out/13 abr/14 out/14 abr/15 out/15 abr/16 out/16 abr/17 Fonte: Federal Reserve Atlanta, Bradesco Cenário Externo Enquanto os salários dos trabalhadores, que mudaram de emprego subiram 3,9% nos últimos 12 meses, os salários dos empregados que se mantiveram no mesmo emprego cresceram 3,0% na mesma base de comparação. Vale dizer que a velocidade atual de expansão dos salários (3,0% no caso dos empregados sem alteração de função) ainda é inferior à observada nos dois últimos episódios de inflação elevada nos Estados Unidos (4,5% em 1998 e 3,8% em 2007). Aparece aqui um primeiro elemento que confirma a tese de que a ancoragem geral das expectativas de inflação pode gerar essa percepção de preços e salários mais contidos para as mesmas taxas de desemprego e ociosidade do mercado de trabalho. 5

6 Outra estatística que reforça a ancoragem dos salários em níveis mais baixos desde a crise financeira de 2008 diz respeito ao percentual de empregos com reajustes salariais nulos. Conforme ilustrado no gráfico 2, esse percentual oscilava ao redor de 11% em 1998/2000 e também esteve próximo desse patamar ao final do último ciclo de expansão da economia em 2006/2007. O percentual de empregos com reajuste zero neste momento está bem distante desse nível, ao redor de 14,5%, vindo de 17,0% no auge dos efeitos da crise sobre o mercado de trabalho (2010). Essa participação maior de empregos sem reajuste salarial reflete possivelmente a percepção mais difusa de que a inflação é permanentemente baixa. Assim, quanto mais próxima de zero estiver a expectativa de inflação dos agentes, maior a chance de que não haja qualquer reajuste salarial nominal. 19,0 17,0 15,0 14,0 16,2 17,2 16,1 15,0 14,4 Gráfico 2 Percentual de empregos com reajuste salarial zero nos últimos anos (em %) 13,0 11,6 11,5 13,0 11,0 11,0 10,1 9,0 mai/97 jan/98 set/98 mai/99 jan/00 set/00 mai/01 jan/02 set/02 mai/03 jan/04 set/04 mai/05 jan/06 set/06 mai/07 jan/08 set/08 mai/09 jan/10 set/10 mai/11 jan/12 set/12 mai/13 jan/14 set/14 mai/15 jan/16 set/16 mai/17 Fonte: Federal Reserve Atlanta, Bradesco Outra segmentação do mercado de trabalho que aponta para uma diferenciação razoável em relação aos momentos passados, de pressão mais difusa do mercado de trabalho, está associada à diferença entre os ganhos salariais dos empregados com idade entre 25 e 54 anos, em comparação com os empregados com 55 anos ou mais. Em linhas gerais, os trabalhadores do primeiro grupo estão na fase do ciclo de vida de maior dinamismo no mercado de trabalho e salários mais elevados, enquanto o segundo grupo está, via de regra, em uma fase mais avançada do ciclo, com aumentos salariais mais moderados. O gráfico 3 traz a comparação entre esses grupos. A teoria sugere que, em momentos de aquecimento da economia, as pressões salariais tendem a ficar mais difusas, com menor diferenciação entre os grupos de trabalhadores. Isso é confirmado pela proporção de alta entre os dois grupos, que mostra que os salários dos empregados acima de 55 anos crescem mais alinhados com os empregados entre 25 e 54 anos em períodos de maior aquecimento da economia (1999 e 2007) e tendem a ficar menos alinhados em períodos de economia mais fraca (2003, 2010/2011). De fato, nos períodos em que a economia esteve bastante aquecida, essa relação chegou em 80%; hoje, contudo, essa relação está abaixo de 60% e parece bem distante de um padrão de altas salariais mais difusas e amplas. Cenário Externo 90% 84,2% 81,6% 78,4% 76,0% 70% 62,2% 64,4% 64,1% 58,3% 58,8% 56,8% 50% 34,6% 30% 16,7% 10% nov/97 mai/98 nov/98 mai/99 nov/99 mai/00 nov/00 mai/01 nov/01 mai/02 nov/02 mai/03 nov/03 mai/04 nov/04 mai/05 nov/05 mai/06 nov/06 mai/07 nov/07 mai/08 nov/08 mai/09 nov/09 mai/10 nov/10 mai/11 nov/11 mai/12 nov/12 mai/13 nov/13 mai/14 nov/14 mai/15 nov/15 mai/16 nov/16 mai/17 Gráfico 3 Relação entre alta salarial de empregados com 25 e 54 anos X empregados acima de 55 anos Fonte: Federal Reserve Atlanta, Bradesco 6

7 Por fim, dois outros elementos reforçam a avaliação de que a dinâmica salarial atual ainda está distante da condição de pressões mais espalhadas e difusas que possam trazer um aumento da preocupação com a aceleração da inflação no curto prazo: i) a dispersão regional dos salários continua elevada; ii) os setores com salários mais baixos são aqueles que apresentam maior variação salarial relativa às suas médias históricas. Em relação à dispersão regional, conforme ilustrado no gráfico 4, no ciclo do final dos anos noventa, a relação entre o desvio padrão e a média de reajustes salariais para as diversas regiões do país (uma medida de dispersão entre regiões) flutuava ao redor de 5%. Essa mesma medida oscilou para algo ao redor de 10% no ciclo de expansão do mercado imobiliário, entre 2005 e 2007, e agora está acima de 15%. Com isso, temos uma evidência de que a expansão salarial ainda é bastante heterogênea na atual fase do ciclo econômico dos Estados Unidos. 30,0% 25,0% 20,0% 15,0% 11,6% 11,9% 16,3% 26,8% 14,9% 21,7% 22,3% 18,4% 15,6% Gráfico 4 Dispersão salarial entre as regiões do país (desvio padrão/média variação salarial) 10,0% 8,1% 9,5% 9,5% 5,0% 0,0% 2,5% jan/98 set/98 mai/99 jan/00 set/00 mai/01 jan/02 set/02 mai/03 jan/04 set/04 mai/05 jan/06 set/06 mai/07 jan/08 set/08 mai/09 jan/10 set/10 mai/11 jan/12 set/12 mai/13 jan/14 set/14 mai/15 jan/16 set/16 mai/17 Fonte: Federal Reserve Atlanta, Bradesco A dispersão regional, por si só, não garante que não exista uma pressão agregada de salários na economia do país, mas esta é apenas mais uma evidência a ser considerada. Quando combinamos essa informação regional com a análise dos salários por setor, fica reforçado o argumento favorável à inexistência de pressões mais difusas de salários neste momento. Do ponto de vista dos aumentos salariais dos setores, o gráfico 5 mostra que há uma relação negativa entre os setores com maiores ganhos salariais e o menor posicionamento da atual variação salarial do setor em sua própria distribuição histórica de variações salariais. Ou seja, setores que hoje têm os maiores aumentos salariais estão com altas muito inferiores aos seus padrões históricos, enquanto os setores com menores variações salariais estão mais próximos do topo de sua distribuição histórica de reajuste salarial. Esse fenômeno reflete o ganho de participação relativa de setores com menores salários (educação, saúde, lazer, hotéis e serviços em geral) na economia americana, com subsequente ganho relativo de salários nesses setores que remuneram menos, em detrimento dos setores com maiores remunerações (setor financeiro, serviço público). Cenário Externo Reajuste salarial (12 meses) 4,3 4,1 3,9 3,7 3,5 3,3 3,1 2,9 2,7 2,5 0 0,1 0,2 0,3 0,4 0,5 0,6 0,7 Atual reajuste na distribuição histórica do setor (de 0 a 1) Gráfico 5 Reajuste salarial do setor X distribuição histórica da atual alta de salários Fonte: Federal Reserve Atlanta, Bradesco 7

8 Não há uma única métrica que nos aponte a direção e a velocidade da variação dos salários nos EUA. É legítimo, na nossa visão, o incômodo de muitos com o tema em virtude do baixo nível de desemprego, dos sinais que emergem em alguns setores que mostram dificuldade em preencher vagas e da mais rápida recolocação da mão-de-obra recémdesempregada. Entretanto, permanecem presentes vários elementos que apontam para alguma distância da condição nas quais as pressões no mercado de trabalho são mais difusas, tais como: menor alta de salários de empregados que permanecem em seus empregos em relação aos episódios anteriores de alta de inflação, maior número de empregos com reajuste zero de salários, diferenciação ainda significativa entre salários de empregados com 25 a 54 anos em relação aos empregados com 55 anos ou mais, grande dispersão de altas de salários entre as regiões do país e, por fim, maior dinamismo salarial em setores com menor remuneração em detrimento de setores com maiores salários, o que produz um efeito composição negativo para a média dos salários na economia. A economia norte-americana continua com crescimento saudável e consistente e caminha para uma condição de baixo desemprego. Contudo, as características específicas da economia e do mercado de trabalho neste momento sinalizam que a alta salarial será menor e mais lenta do que a sugerida pelos padrões anteriores da economia. Isso deve ser capturado nos modelos dos analistas ao longo do tempo, com tendência a reavaliações das estimativas para a elevação dos salários, a variação da inflação e a velocidade do aperto monetário. Isso já tem ocorrido com as frustrações com o comportamento dos preços neste ano e com as próprias revisões das estimativas do mercado e do próprio Fed para as taxas de juros ao longo do tempo. Um olhar mais atento e detalhado sobre as diversas estratificações do mercado de trabalho aumenta nossa confiança de que ainda levará algum tempo para observarmos pressões salariais espalhadas e difusas que preocupem o Fed. Cenário Externo 8

9 Quadro de Projeções - PIB real mundial e países selecionados p 2018p Países Desenvolvidos 0,1-3,4 3,1 1,7 1,2 1,2 1,9 2,2 1,7 1,9 1,9 Estados Unidos -0,3-2,8 2,5 1,6 2,2 1,7 2,4 2,6 1,6 2,0 2,2 Área do Euro 0,4-4,5 2,1 1,5-0,9-0,3 1,2 2,0 1,7 1,8 1,7 Alemanha 0,8-5,6 4,0 3,7 0,7 0,6 1,6 1,5 1,8 1,9 1,7 França 0,2-2,9 2,0 2,1 0,2 0,6 0,6 1,3 1,2 1,3 1,4 Itália -1,1-5,5 1,7 0,6-2,8-1,7 0,1 0,8 0,9 1,0 1,1 Reino Unido -0,6-4,3 1,9 1,5 1,3 1,9 3,1 2,2 1,8 1,7 1,3 Japão -1,1-5,4 4,2-0,1 1,5 2,0 0,3 1,2 1,0 1,1 0,7 Países Emergentes 5,8 2,9 7,5 6,3 5,3 5,0 4,6 4,2 4,1 4,4 4,8 China 9,6 9,2 10,6 9,5 7,9 7,8 7,3 6,9 6,7 6,6 6,3 Coreia 2,8 0,7 6,5 3,7 2,3 2,9 3,3 2,6 2,7 2,3 2,3 Rússia 5,2-7,8 4,5 4,0 3,5 1,3 0,7-3,7-0,2 1,1 2,5 Índia 3,9 8,5 10,3 6,6 5,5 6,5 7,2 7,9 6,8 7,0 7,0 América Latina 4,0-1,8 6,1 4,6 3,0 2,9 1,0 0,1-1,0 1,1 2,2 Brasil 5,1-0,1 7,5 3,9 1,9 3,0 0,5-3,8-3,6 0,0 2,0 Argentina 4,1-5,9 10,1 6,0-1,0 2,4-2,5 2,6-2,2 2,5 3,0 Chile 3,5-1,6 5,8 6,1 5,3 4,0 2,0 2,3 1,6 1,8 2,5 Colômbia 3,5 1,7 4,0 6,6 4,0 4,9 4,4 3,1 2,0 2,0 3,5 México 1,4-4,7 5,1 4,0 4,0 1,4 2,3 2,6 2,3 1,8 2,0 Peru 9,1 1,0 8,5 6,5 6,0 5,8 2,4 3,3 3,9 3,4 4,0 Mundo 3,0-0,1 5,4 4,2 3,5 3,4 3,5 3,4 3,1 3,4 3,6 Fonte: FMI Elaboração e (p) projeção: BRADESCO Quadro de Projeções Macroeconômicas Externas 9

10 Quadro de Projeções Macroeconômicas - Ano base Quadro de Projeções Macroeconômicas Domésticas * 2018* ATIVIDADE, INFLAÇÃO E JUROS PIB (%) 5,1-0,1 7,5 3,9 1,9 3,0 0,5-3,8-3,6 0,0 2,0 Agropecuária (%) 5,5-3,8 6,8 5,6-3,1 8,4 2,8 3,6-6,6 10,0 4,0 Indústria (%) 3,9-4,8 10,4 4,1-0,7 2,2-1,5-6,3-3,8-1,0 3,0 Serviços (%) 4,8 1,9 5,8 3,4 2,9 2,8 1,0-2,7-2,7-1,0 1,5 Consumo Privado (%) 6,4 4,2 6,4 4,8 3,5 3,6 2,3-3,9-4,2-0,1 1,0 Consumo da Adm. Pública (%) 2,1 2,9 3,9 2,2 2,3 1,5 0,8-1,1-0,6-1,5 1,5 Investimento (FBKF) (%) 12,7-1,9 17,8 6,6-2,6 5,9-4,2-13,9-10,2-2,0 5,0 Exportações Bens e Serviços Não Fatores (%) 0,4-9,2 11,7 4,8 0,3 2,4-1,1 6,3 1,9 6,0 4,0 Importações Bens e Serviços Não Fatores (%) 17,0-7,6 33,6 9,4 0,7 7,2-1,9-14,1-10,3 3,0 5,0 PIB (R$) - bilhões (Preços Correntes) PIB (US$) - bilhões População - milhões 191,5 193,5 195,5 197,4 199,2 201,0 202,8 204,5 206,1 207,7 209,2 PIB per capita - US$ Produção Industrial - IBGE (%) 3,1-7,1 10,2 0,4-2,3 2,0-3,3-8,3-6,6 0,0 3,0 Taxa Média de Desemprego - IBGE (1) 8,1 8,6 8,3 7,6 7,3 7,2 6,7 8,4 11,5 13,4 13,5 Vendas no Comércio Varejista - Restrita (%) 9,1 5,9 10,9 6,7 8,4 4,3 2,2-4,2-6,2 0,0 2,5 IPCA - IBGE (%) 5,9 4,3 5,9 6,5 5,8 5,9 6,4 10,7 6,3 3,4 4,0 IPC - FIPE (%) 6,2 3,7 6,4 5,8 5,1 3,9 5,2 11,1 6,5 3,2 4,0 IGP-M - FGV (%) 9,8-1,7 11,3 5,1 7,8 5,5 3,7 10,5 7,2-0,2 4,4 IGP-DI - FGV (%) 9,1-1,4 11,3 5,0 8,1 5,5 3,8 10,7 7,2-0,3 4,4 Taxa Selic (final de período) % 13,75 8,75 10,75 11,00 7,25 10,00 11,75 14,25 13,75 8,00 8,00 Taxa Selic nominal (acumulado 12 meses) % 12,48 9,92 9,78 11,62 8,48 8,21 10,91 13,29 14,03 10,20 7,83 Taxa Selic real / IPCA (acumulado 12 meses) % 6,2 5,4 3,7 4,8 2,5 2,2 4,2 2,4 7,3 6,6 3,7 Taxa Selic real / IGP-M (acumulado 12 meses) % 2,4 11,8-1,4 6,2 0,6 2,6 7,0 2,5 6,4 10,4 3,3 EXTERNO, CÂMBIO, RISCO E BOLSA Balança Comercial - BCB (US$ bilhões) 23,8 25,0 18,5 27,6 17,4 0,4-6,6 17,7 45,0 60,3 64,3 Exportações (US$ bilhões) 198,4 153,6 201,3 255,5 242,3 241,6 224,1 190,1 184,5 212,0 230,5 Importações (US$ bilhões) 174,6 128,7 182,8 227,9 224,9 241,2 230,7 172,4 139,4 151,7 166,1 Corrente de Comércio (% PIB) 22,0 16,9 17,4 18,5 19,0 19,6 18,5 20,1 18,0 17,8 18,4 Déficit em serviços e rendas (US$ bilhões) -58,7-54,6-97,2-107,6-94,5-78,9-100,3-79,3-71,5-70,1-92,0 Saldo em conta-corrente (US$ bilhões) -30,6-26,3-75,8-77,0-74,2-74,8-104,2-58,9-23,5-7,2-23,6 Saldo em conta-corrente (% PIB) -1,8-1,6-3,4-2,9-3,0-3,0-4,2-3,3-1,3-0,4-1,1 Investimento Direto no País (US$ bilhões) 50,7 31,5 88,5 101,2 86,6 69,2 96,9 75,1 78,9 75,0 77,3 Taxa de câmbio (final de período) R$ / US$ 2,34 1,74 1,67 1,88 2,04 2,34 2,66 3,90 3,26 3,20 3,30 Taxa de câmbio (média anual) R$ / US$ 1,83 2,00 1,76 1,67 1,95 2,16 2,35 3,33 3,49 3,20 3,25 Desvalorização nominal ponta (%) 31,94-25,49-4,09 12,58 8,94 14,64 13,39 47,01-16,51-1,84 3,12 Desvalorização nominal média (%) -5,82 8,98-9,93-4,85 16,66 10,44 9,06 41,55 4,76-8,27 1,64 Reservas internacionais (US$ bilhões) - liquidez 206,8 239,1 288,6 352,0 378,6 375,8 374,1 368,7 372,2 377,4 383,5 Dívida Externa Total Médio e Longo Prazo (US$ bilhões) 198,3 198,2 256,8 297,3 316,7 312,0 348,7 334,7 323,7 330,2 336,8 Dívida Externa / Exportações 1,0 1,3 1,3 1,2 1,3 1,3 1,6 1,8 1,8 1,5 1,5 Reservas Internacionais / Importações 1,2 1,9 1,6 1,5 1,7 1,6 1,6 2,1 2,7 2,5 2,3 Rating Soberano Moody's Ba1 Baa3 Baa3 Baa2 Baa2 Baa2 Baa2 Baa3 Ba2 - - Rating Soberano S&P BBB- BBB- BBB- BBB BBB BBB BBB- BB+ BB - - IBOVESPA - Pontos FISCAL Resultado primário do setor público (R$ bilhões) 103,6 64,8 101,7 129,0 105,0 91,3-32,5-111,2-155,8-170,0-124,5 Resultado primário do setor público (% PIB) 3,3 1,9 2,6 2,9 2,2 1,7-0,6-1,9-2,5-2,6-1,8 Resultado nominal do setor público - sem câmbio (% PIB) -2,0-3,2-2,4-2,5-2,3-3,0-6,0-10,2-9,0-8,9-6,8 Dívida Bruta do Setor Público (R$ bilhões) 1.740, , , , , , , , , , ,5 Dívida Bruta do Setor Público (% PIB) 56,0 59,2 51,8 51,3 53,7 51,5 56,3 65,5 69,5 76,0 81,8 Dívida Bruta do Setor Público - Reservas Internacionais (% PIB) 41,4 46,7 39,4 36,2 37,6 35,0 39,1 41,5 50,1 58,0 64,5 Dívida Líquida do Setor Público (% PIB) 37,6 40,9 38,0 34,5 32,2 30,5 32,6 35,6 45,9 46,6 48,1 (1): Em 2016, a Pesquisa Mensal de Emprego (PME) foi descontinuada e apenas a Pesquisa Nacional por Amostra de Domicílios (PNAD) Contínua passará a existir. / A série foi retropolada até Atualizado com dados até 14/julho/2017 Em relação a 2016, todos os dados reportados são efetivos com exceção dos dados do PIB e das vendas no comércio varejista. Fonte: Dados oficiais para números efetivos Elaboração e (*)projeção: BRADESCO 10

11 Equipe Técnica Equipe Técnica Fernando Honorato Barbosa Economista Chefe Economistas: Ana Maria Bonomi Barufi / Andréa Bastos Damico / Constantin Jancso / Daniela Cunha de Lima / Ellen Regina Steter / Estevão Augusto Oller Scripilliti / Fabiana D Atri / Igor Velecico / Leandro Câmara Negrão / Marcio Aldred Gregory / Myriã Tatiany Neves Bast / Priscila Pacheco Trigo / Regina Helena Couto Silva / Thomas Henrique Schreurs Pires Estagiários: Alexandre Stiubiener Himmestein / Christian Frederico M. Moraes / Felipe Alves Fêo Emery de Carvalho / Felipe Yamamoto Ricardo da Silva / Gabriela Soares de Faria / Mariana Silva de Freitas / Rafael Martins Murrer O BRADESCO não se responsabiliza por quaisquer atos/decisões tomadas com base nas informações disponibilizadas por suas publicações e projeções. Todos os dados ou opiniões dos informativos aqui presentes são rigorosamente apurados e elaborados por profissionais plenamente qualificados, mas não devem ser tomados, em nenhuma hipótese, como base, balizamento, guia ou norma para qualquer documento, avaliações, julgamentos ou tomadas de decisões, sejam de natureza formal ou informal. Desse modo, ressaltamos que todas as consequências ou responsabilidades pelo uso de quaisquer dados ou análises desta publicação são assumidas exclusivamente pelo usuário, eximindo o BRADESCO de todas as ações decorrentes do uso deste material. Lembramos ainda que o acesso a essas informações implica a total aceitação deste termo de responsabilidade e uso. A reprodução total ou parcial desta publicação é expressamente proibida, exceto com a autorização do Banco BRADESCO ou a citação por completo da fonte (nomes dos autores, da publicação e do Banco BRADESCO). 11