Destaque Depec - Bradesco

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1 Destaque Depec - Bradesco Ano XIII - Número de junho de 2016 Acreditamos que a taxa de câmbio encerrará cotada em R$/US$ 3,20 ao final deste ano e abaixo desse patamar no curtíssimo prazo Andréa Bastos Damico Departamento de Pesquisas e Estudos Econômicos A moeda brasileira mostrou importante apreciação nos últimos meses, saindo do patamar de R$/US$ 4,00 em meados de fevereiro para R$/US$ 3,45 de média em junho, chegando a oscilar em torno do patamar de R$/US$ nos últimos dias. Vários fatores, tanto externos quanto domésticos, explicam essa tendência de apreciação, a saber: (i) a postura mais gradualista do Federal Reserve, que acabou gerando tendência de depreciação do dólar em relação às demais moedas; (ii) a recente alta de preços de commodities agrícolas, que levou a uma recuperação dos termos de troca; (iii) os saldos comerciais robustos e a continuidade do forte ajuste externo; (iv) a nova orientação de política econômica. Por fim, esses vetores trouxeram como consequência a forte 4,40 3,20 2,60 2,00 1,40 0, , , , , , Em relação aos fatores externos de apreciação, verifica-se que a moderação do ritmo de crescimento da economia norte-americana, materializada principalmente pelos dados recentes do mercado de trabalho e de investimentos, traduziu-se em uma postura mais gradualista do Federal Reserve. A implicação mais direta desse evento é a depreciação do dólar em relação à demais moedas e a tendência de baixa nos juros globais. Naturalmente, o episódio Brexit trouxe uma maior aversão ao risco nos mercados 2, , , , , , , redução da posição comprada em dólares em derivativos tanto de estrangeiros quanto de fundos locais. A seguir, discutiremos esses fatores e argumentaremos que muitos deles não deverão ser revertidos. Na verdade, no principal deles, a mudança na orientação da política econômica, há espaço para melhoras incrementais. Nesse sentido, acreditamos que as forças de apreciação deverão permanecer nos próximos meses e, assim, revisamos nosso cenário para a cotação da taxa de câmbio para o final deste ano, passando de R$/US$ 3,60 para R$/US$3,20. Inclusive, no curtíssimo prazo, a exemplo do que está ocorrendo nos últimos dias, o real poderá continuar apreciando e oscilar abaixo de R$ 3,20, por conta da entrada de fluxos de renda fixa. Taxa de câmbio (final de ano) - R$/US$ Fonte: Bloomberg Elaboração e Projeções: BRADESCO globais, porém os principais Bancos Centrais já se movimentaram no sentido de prover eventuais necessidades de liquidez e acalmar os mercados. Em última instância, o evento Brexit acabou por reforçar o gradualismo do FED. Tal movimento é ainda acentuado pela valorização das principais commodities agrícolas exportadas pelo país. O gráfico a seguir mostra a evolução diária dos nossos termos de troca 1. Verifica-se claramente uma melhora muito expressiva desde final do ano passado, que foi acentuada nos últimos dois meses. 1 Entendidos como a razão entre os preços de exportação e os de importação. O indicador diário que construímos foi feito com base nos preços de bens manufaturados seguindo mensalmente os dados da Funcex e a parcela de commodities oscila diariamente. 2, , , , ,

2 ,63 130,30 130,73 Índice BRADESCO de termos de troca - diário ,83 127,33 125,41 121,94 119,71 122,04 125,88 126,18 124, ,48 116,43 117, ,95 113,16 113,36 115, ,90 03/07/ /07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /05/ /06/ /07/ /07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/ /05/ /06/ /07/ /07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/ /05/ /06/ /06/2016 Fonte: Bloomberg Em relação aos fatores domésticos, destacamos a nova orientação da política econômica que, de um lado, traz propostas bastante contundentes para a estabilização da dívida/pib no longo prazo (com destaque para a PEC do teto de gastos públicos) e de outro, já conseguiu aprovações relevantes no Congresso, revelando coesão política e capacidade de articulação com o Congresso por parte do governo. Soma-se a essa agenda as discussões sobre a reforma da previdência, a retomada das privatizações e concessões. O conjunto de sinalizações reforça a expectativa de equilíbrio fiscal no longo prazo, melhora as perspectivas de crescimento e de solvência adiante. Outro fator importante é a continuidade do forte ajuste externo em curso justificado pela robustez dos saldos comerciais, pela redução de despesas com viagens internacionais e pelas remessas de lucros e dividendos. A moderação da atividade econômica e a depreciação cambial contribuíram para a redução do déficit em conta corrente que hoje acumula US$ 29,5 bilhões em 12 meses, contra US$ 58,9 bilhões registrados em Em termos dessazonalizados e anualizados, a média de três meses indica déficit de US$ 5,6 bilhões, tendo em vista dois recentes superávits em conta corrente sucessivos meses Média 3 meses Conta corrente - dessazonalizado anualizado média móvel de 3 meses e 12 meses Destaque - Bradesco mai/06 ago/06 nov/06 fev/07 mai/07 ago/07 nov/07 fev/08 mai/08 ago/08 nov/08 fev/09 mai/09 ago/09 nov/09 fev/10 mai/10 ago/10 nov/10 fev/11 mai/11 ago/11 nov/11 fev/12 mai/12 ago/12 nov/12 fev/13 mai/13 ago/13 nov/13 fev/14 mai/14 ago/14 nov/14 fev/15 mai/15 ago/15 nov/15 fev/16 mai/16 Como consequência, um vetor importante, que não determina a taxa de câmbio, mas potencializa tendências ditadas pelos fundamentos, é a posição de estrangeiros e de fundos locais nos mercados de derivativos cambiais. Verificamos que esses dois grandes agentes do mercado reduziram substancialmente suas posições compradas em dólar futuro, futuro de DDI e Swap Cambial. No ano passado, essas posições potencializaram os movimentos de depreciação cambial e agora estamos observando o movimento inverso. 2

3 4,30 2,80 câmbio DDI + DOLFUT + SWAP ,29 4,18 4,16 3, , Taxa de câmbio e exposição de estrangeiros em derivativos BMF 2, ,46 2, , /09/ /10/ /11/ /01/ /02/ /04/ /05/ /07/ /08/ /10/ /11/ /01/ /02/ /05/ /07/ /08/ /10/ /11/ /01/ /02/ /04/ /05/ /07/ /08/ /10/ /11/ /12/ /02/ /03/ /05/ /06/2016 Taxa de câmbio e exposição de fundos em derivativos BMF (dólar futuro, DDI e swap) 4,30 câmbio DDI + DOLFUT + SWAP ,18 4, , ,39 2, ,46 2,44 2, ,30 1,80 2,11 17/08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/ /05/ /06/ /07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /05/ /06/ /07/ /08/ /09/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/ /05/ /06/ /07/ /08/ /09/ /10/ /10/ /11/ /12/ /01/ /02/ /03/ /04/ /05/ /06/ Por fim, uma forma de resumir todos, ou pelo menos, boa parte desses elementos são os modelos de curto prazo para prever de taxa de câmbio. Trabalhamos com várias especificações de modelos e podemos dizer que quase todos eles já apontam para um câmbio justo próximo ou ligeiramente abaixo no nosso novo cenário de R$/US$ 3,20 para dezembro deste ano. Um dos melhores modelos que utiliza como variáveis explicativas o CDS (Credit Default Swap) do Brasil de 5 anos, o índice de termos de troca e o índice DXY (que captura a variação do dólar em relação a uma cesta de moedas) sugere um câmbio justo em torno de R$/US$ 3,09. Já um modelo que inclui o IBOVESPA, além de CDS, DXY e termos de troca, sugere taxa de câmbio cotada a R$/US$ 3,20. Em suma, esses modelos de fair value não são cláusulas pétreas, mas eles ajudam muito a traduzir o que as variáveis financeiras estão indicando para a taxa de câmbio. Nesse quesito, a indicação é que o real reagiu à depreciação do dólar, à alta de preços de commodities e a alguma moderação do risco fiscal e político, evidenciada pela queda considerável do CDS de 5 anos. Destaque - Bradesco Modelo/Premissa em R$/US$ "Fair Value" Média 2 semanas Modelo CRB 3,199 3,232 Modelo CDS 3,250 3,330 Modelo DXY 3,378 3,284 Modelo Termos de Troca 2,456 2,543 Modelo CDS/DXY/TTroca 3,086 0 Modelo CDS/DXY/TT/IBOV 3,202 3,233 Média Câmbio real cesta ,279 3,279 Média Câmbio real cesta ,093 3,093 Média Câmbio real bilateral ,551 3,551 Média Câmbio real bilateral ,355 3,355 Depreciação real média pares 3,283 3,283 Média premissas/modelos 3,194 3,226 Resumo modelos fair value e médias históricas de câmbio real 3

4 Dessa forma, como não vislumbramos uma reversão dos fatores/elementos citados nos próximos meses, a apreciação cambial já realizada deverá se manter, muito possivelmente. Os riscos para esse cenário estão na reversão dos cenários fiscal e/ou político doméstico. Externamente, vislumbramos que uma eventual desaceleração mais intensa da economia chinesa ou mesmo global, para ser mais abrangente, poderia deflagrar uma queda de preços de commodities, levando a uma queda dos termos de troca e das exportações em volume. No entanto, em nossa visão, o cenário de maior probabilidade continua sendo de crescimento global modesto, mas não recessivo, e de um cenário construtivo do ponto de vista dos riscos fiscais e políticos. Destaque - Bradesco Equipe Técnica Octavio de Barros - Diretor de Pesquisas e Estudos Econômicos Fernando Honorato Barbosa - Superintendente executivo Economia Internacional: Fabiana D Atri / Estevão Augusto Oller Scripilliti / Felipe Wajskop França / Thomas Henrique Schreurs Pires / Ellen Regina Steter Economia Doméstica: Igor Velecico / Andréa Bastos Damico / Myriã Tatiany Neves Bast / Daniela Cunha de Lima / Ariana Stephanie Zerbinatti Análise Setorial: Regina Helena Couto Silva / Priscila Pacheco Trigo Pesquisa Proprietária: Leandro Câmara Negrão / Ana Maria Bonomi Barufi Estagiários: Wesley Paixão Bachiega / Carlos Henrique Gomes de Brito / Bruno Sanches Honório / Mariana Silva de Freitas O BRADESCO não se responsabiliza por quaisquer atos/decisões tomadas com base nas informações disponibilizadas por suas publicações e projeções. Todos os dados ou opiniões dos informativos aqui presentes são rigorosamente apurados e elaborados por profissionais plenamente qualificados, mas não devem ser tomados, em nenhuma hipótese, como base, balizamento, guia ou norma para qualquer documento, avaliações, julgamentos ou tomadas de decisões, sejam de natureza formal ou informal. Desse modo, ressaltamos que todas as consequências ou responsabilidades pelo uso de quaisquer dados ou análises desta publicação são assumidas exclusivamente pelo usuário, eximindo o BRADESCO de todas as ações decorrentes do uso deste material. Lembramos ainda que o acesso a essas informações implica a total aceitação deste termo de responsabilidade e uso. A reprodução total ou parcial desta publicação é expressamente proibida, exceto com a autorização do Banco BRADESCO ou a citação por completo da fonte (nomes dos autores, da publicação e do Banco BRADESCO). 4

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