FUNDAÇÃO GETULIO VARGAS ESCOLA DE ADMINISTRAÇÃO DE EMPRESAS DE SÃO PAULO

FUNDAÇÃO GETULIO VARGAS ESCOLA DE ADMINISTRAÇÃO DE EMPRESAS DE SÃO PAULO Fernanda Brollo Crédio imobiliário e défici de moradias: uma invesigação dos faores econômicos e insiucionais do desenvolvimeno habiacional no Chile e no Brasil SÃO PAULO 2004

Crédio imobiliário e défici de moradias: uma invesigação dos faores econômicos e insiucionais do desenvolvimeno habiacional no Chile e no Brasil Banca examinadora: Prof. Dr. Marcelo Neri Prof. Dr. Ciro Biderman Prof. Dr. Fernando Garcia (orienador)

FUNDAÇÃO GETULIO VARGAS ESCOLA DE ADMINISTRAÇÃO DE EMPRESAS DE SÃO PAULO Fernanda Brollo Crédio imobiliário e défici de moradias: uma invesigação dos faores econômicos e insiucionais do desenvolvimeno habiacional no Chile e no Brasil Disseração apresenada ao Curso de Pós-Graduação da FGV/EAESP, como requisio para a obenção do íulo de mesre em Economia de Empresas Área de Concenração: Economia Orienador: Prof. Fernando Garcia SÃO PAULO 2004

Agradecimenos Agradeço inicialmene ao Professor Fernando Garcia, orienador e amigo, pela incansável paciência e dedicação máxima na orienação desa disseração. Ao longo dos anos de convivência, em sido crescene a minha admiração pelo seu rabalho e caráer. Não enho dúvidas de que a sua brilhane rajeória acadêmica é ambém conseqüência, além de suas inúmeras qualidades, do incenivo ao rabalho em equipe que sempre o direcionou, seja na orienação acadêmica, seja na coordenação dos esudos em Economia na GVconsul. Aos Professores Marcos Fernandes, Maria Carolina da Silva Leme e Arhur Barrionuevo, pelas imporanes observações feias durane o exame de qualificação, que foram muio relevanes para o aprofundameno do rabalho. Aos Professores e ambém amigos Rogério Cezar de Souza e Sergio Goldbaum, por seu apoio e consane preocupação com a minha vida acadêmica. Aos Professores Luis Renao Lima e João Vior Issler, pelas imporanes conribuições durane o nosso convívio na EPGE. Ao Professor Décio Zylberszajn pela grande colaboração na área de pesquisa da Nova Economia Insiucional. Aos colegas e amigos André Michelin e Euclides Pedrozo, profissionais compeenes, ou ao menos de fuuro promissor, com os quais enho aprendido muio nos úlimos anos. O agradecimeno se esende a odos os professores e pesquisadores, colegas e amigos da Fundação Geulio Vargas: José Ricardo Sanana, Jorge Pires, Paulo Gala, Maria Anoniea Del Tedesco Lins, Ana Caselo, Alexandre Messa, Anonio Gelis e Luis Rogério. Aos amigos Renê Minharro, Renaa Oliveira, Carla Mara, Renaa Huber, A- lessandra Vieira, Mariana Tolovi, Daniela Toledo, Maiee e Ricardo Guerra.

Ao meu irmão Marcello Fore e minhas irmãs Simone, Renaa e Paola, pelo consane incenivo. Também, não posso deixar de reconhecer odo o carinho e aenção do querido Marcial Rapela. Aos amigos Fernanda, Maurício e Carolina, meus companheiros de esudos para o exame ANPEC, e ao Professor e amigo Alexandre Saróris, pois, sem seus ensinamenos, dedicação e paciência, o início na rajeória acadêmica eria sido muio mais complicada. Agradeço especialmene meu grande amigo Cláudio Pinheiro Machado, pelo apoio nos momenos mais difíceis. À GVconsul pela infra-esruura e à CAPES pelo financiameno. Aos funcionários da FGV/SP, pela aenção, em especial aos biblioecários, pelo empenho na obenção de maeriais necessários. Por fim agradeço aos meus pais, Vior e Regina, que muio me moivaram e por mim oraram. Sempre esiveram ao meu lado.

Sumário Inrodução 1 Capíulo 1 Breve hisórico do financiameno habiacional no Brasil e Chile... 4 1.1 A experiência de financiameno habiacional no Chile... 5 1.1.1 Anecedenes: 1940 a 1978... 5 1.1.2 A reforma do modelo de financiameno habiacional... 8 1.1.3 Problemas e ajuses recenes... 15 1.2 A experiência de financiameno habiacional no Brasil... 17 1.2.1 Breve hisórico do financiameno habiacional pré-64... 17 1.2.2 O SFH: lógica de funcionameno e desempenho... 19 1.2.3 A crise do sisema... 22 1.3 A experiência comparada... 27 Capíulo 2 Racionameno de crédio e desenvolvimeno habiacional... 29 2.1 Racionameno no mercado de crédio: o argumeno geral... 32 2.2 O racionameno no mercado de crédio para projeos imobiliários... 35 2.3 O equilíbrio esacionário no mercado habiacional com racionameno no mercado de crédio... 44 Apêndice Maemáico... 51 Capíulo 3 A influência do crédio no défici habiacional do Chile e Brasil... 52 3.1 O défici habiacional no Chile e Brasil: uma avaliação da evolução emporal e sua disribuição espacial... 53 3.1.1 O conceio radicional de défici habiacional... 53 3.1.2 O conceio de défici habiacional empregado... 56 3.1.3 A evolução emporal do défici habiacional no Chile e Brasil e sua disribuição espacial... 59 3.2 Modelo empírico e bases de dados... 68 3.2.1 O modelo empírico... 69 3.2.2 Bases de dados... 72 3.3 A deerminação da ofera de crédio e sua influência sobre o défici habiacional por inadequação... 75 3.4 Conclusão... 79 Conclusão... 82 Bibliografia 86

Lisa de Gráficos Inrodução Gráfico I: Défici habiacional relaivo, Chile Brasil, 1970 a 2000... 2 Capíulo 1 Gráfico 1.1: Volume de edificações residenciais, em m 2... 6 Gráfico 1.2: Invesimeno públicos e privados em habiações, em US$ milhões consanes de 1986... 7 Gráfico 1.3: Subsídios ouorgados e axa de coberura da demanda, 1980 a 2002... 15 Gráfico 1.4: Unidades habiacionais financiadas pelo SFH, 1964 a 2003... 21 Gráfico 1.5: Evolução do SFH, 1970 a 2003 Taxa de coberura e de paricipação no mercado de capiais... 22 Gráfico 1.6: Operações da COS BNH e dos demais programas do SFH... 23 Gráfico 1.7: Brasil, esoque de capial habiacional por família, 1950 a 2002, R$ consanes de 1999... 24 Capíulo 3 Gráfico 3.1: Gráfico 3.2: Inadequação, renda domiciliar e subsídios habiacionais Chile, 2000, por regiões adminisraivas... 63 Inadequação, renda domiciliar e crédio habiacional Brasil, 2001, por unidades da federação... 65

Lisa de Tabelas Capíulo 3 Tabela 3.1: Défici habiacional no Chile e Brasil, 1970-2002... 60 Tabela 3.2: Défici habiacional e seus componenes no Chile e Brasil, por regiões adminisraivas e subperíodos (%)... 62 Tabela 3.3: Composição do défici habiacional Brasil e Chile, oal, área rural e área urbana (%)... 66 Tabela 3.4: Sumário das esaísicas descriivas, 1990 2000... 74 Tabela 3.5: Esimaivas da equação da ofera de crédio... 76 Tabela 3.6: Esimaivas da equação do défici habiacional... 78 Lisa de Quadros Capíulo 1 Quadro 1.1. Caracerísicas dos programas de subsídios chilenos, 1998... 14 Capíulo 3 Quadro 3.1: Alerações meodológicas Fundação João Pinheiro, 1991-2000... 55 Quadro 3.2: Variáveis do défici habiacional no Chile e Brasil... 58 Quadro 3.3: Regiões do Chile e do Brasil... 73

Lisa de Figuras Capíulo 1 Figura 1.1: Agenes, fones e insrumenos do financiameno habiacional... 9 Capíulo 2 Figura 2.1: Equilíbrio no mercado de crédio racionado... 34 Figura 2.2: O mercado segmenado de crédio habiacional... 37 Figura 2.3: Redução do cuso de execução das garanias reais... 40 Figura 2.4: Aumeno da liquidez no mercado de crédio... 41 Figura 2.5: A políica de subsídios... 42 Figura 2.6: Direios de propriedade... 43 Figura 2.7: Taxa de juros nos dois mercados de crédio: com e sem racionameno... 46 Figura 2.8: Equilíbrio de esado esacionário no mercado habiacional... 48 Capíulo 3 Figura 3.1: O mapeameno do défici por inadequação no Chile e Brasil, início dos anos 2000... 67 Figura 3.2: Simulação da curva de ofera de crédio... 77

Inrodução O desenvolvimeno habiacional no Chile e no Brasil levana quesões imporanes quano ao papel do financiameno imobiliário e das políicas públicas. A principal delas nos remee à perguna, aé cero pono conhecida, mas cujas resposas ainda não são plenamene saisfaórias: o que leva um país, em ão pouco empo, a aingir nível de desenvolvimeno habiacional mais elevado que ouro, mesmo endo parido de uma siuação relaivamene ão ruim quano a do ouro? Esse conrase esá ilusrado no gráfico a seguir, o qual raz a evolução do défici habiacional 1 relaivo nas úlimas quaro décadas. No início dos anos 90, mais precisamene em 1992, 17,8% das famílias chilenas habiavam em moradias deficiárias, seja do pono de visa qualiaivo, seja pelo elevado adensameno. Em 2002, o défici de habiações aingia a- penas 9,9% das famílias. Em ermos absoluos, o número de famílias no défici habiacional ambém se reduziu, passando de 593 mil, em 1992, para 393 mil, em 2002. Isso é conseqüência direa, não só do processo de crescimeno econômico do Chile, basane inenso nos úlimos 20 anos, mas, sobreudo, da expansão de crédio imobiliário propiciada pelas reformas do sisema de financiameno habiacional. O Brasil experimena uma rápida redução do número de famílias no défici enre 1970 e 1992, momeno em que as reformas do sisema de financiameno habiacional brasileiro, realizadas ainda na década de 60, fruificam. Depois, o país vê crescer, em ermos absoluos, o coningene de pessoas que habia em condições precárias, implicando uma diminuição do rimo de redução do défici relaivo. Esse período coincide com a crise do modelo de financiameno imobiliário no Brasil. O Sisema Financeiro da Habiação, que chegou a conceder crédios para mais de 600 mil famílias em um único ano, financiou apenas cerca de 128 mil famílias na média do período de 1992 a 2003. 1 O défici habiacional inclui as moradias inadequadas (rusicidade, improvisação e coriços) e a coabiação. Uma definição dealhada do conceio de défici habiacional empregada nesa disseração é apresenada no Capíulo 3.

Gráfico I: Défici habiacional relaivo, Chile e Brasil, 1970 a 2000* 35,0% 32,5% 30,0% 25,0% 20,0% 15,0% 22,3% 15,3% 13,0% 20,7% 16,6% 17,8% 10,0% 9,9% 5,0% 0,0% Brasil Chile 1970 1980 1990 2000 Fone: Censo de Populación y Vivienda Insiuo Nacional de Esadísicas de Chile, e Censo Demográfico Insiuo Brasileiro de Geografia e Esaísica. Noa: (*) os dados do Chile referem-se aos anos de 1970, 1982, 1992 e 2002, ao passo que os do Brasil, aos anos de 1970, 1980, 1991 e 2001. O objeivo geral desa disseração é analisar a influência do crédio imobiliário no desenvolvimeno habiacional do Chile e Brasil, considerando ambém as diferenças insiucionais e econômicas dos dois países. O capíulo 1 inicia a discussão dos faores deerminanes do desenvolvimeno habiacional descrevendo a hisória de financiameno imobiliário nos dois países. É dado desaque ambém para as políicas sociais e os arcabouços insiucionais que afeam a dinâmica do desenvolvimeno habiacional. O segundo capíulo apresena os modelos radicionais de equilíbrio no mercado habiacional, odos baseados na premissa de mercado de capiais perfeio. Na seqüência da análise, é apresenada eoria de mercado de crédio racionado, proposa de Sigliz e Weiss (1981), da qual se deriva um modelo de racionameno de crédio para projeos imobiliários. Nessa abordagem, a assimeria de informação, as resrições de riqueza, a fala de liquidez, a não saisfação de direios de propriedade e de salvaguardas legais que garanam o a- dimplemeno de conraos ornam o crédio imobiliário racionado. Por fim, propõe-se um modelo de equilíbrio no mercado habiacional em que o crédio é ra- 2

cionado. A axa primária de juros, a disponibilidade de fundos e o desenvolvimeno insiucional deerminam a axa de juros de emprésimo, de forma independene do nível de demanda por crédio, caracerizando um mercado em que a axa de juros não opera como um insrumeno auomáico de eliminação da escassez relaiva de habiações. O capíulo 3 avalia, do pono de visa quaniaivo, em que medida há racionameno de crédio no Chile e no Brasil. Primeiramene, é discuida a meodologia empregada para medir o défici habiacional e são apresenadas suas esimaivas para os dois países a parir de dados censiários das úlimas rês décadas. Enão, são apresenados o modelo economérico e a meodologia empregada na pesquisa empírica, prosseguindo com a discussão de seus resulados. Nessa eapa da pesquisa busca-se idenificar os faores deerminanes do crédio habiacional e do cuso de emprésimo a axa primária de juros, os cusos de ransação e a ofera global de crédio e avaliar a influência do crédio sobre o défici habiacional. Encerram esa disseração um resumo das principais conclusões e uma breve análise das direrizes gerais para uma políica habiacional no Brasil, país em que o défici de moradias é uma quesão social mais grave. 3

Capíulo 1 Breve hisórico do financiameno habiacional no Brasil e Chile As diferenes rajeórias do desenvolvimeno habiacional do Brasil e Chile fazem naural o quesionameno da razão para a acelerada queda no défici chileno, nos úlimos 10 anos, em relação ao brasileiro. Sendo a moradia o aivo fixo de maior imporância na riqueza para as famílias de baixa renda, o sisema de financiameno habiacional e as políicas sociais de subsídio ornam-se fundamenais na deerminação do desenvolvimeno habiacional. Nese capíulo, são apresenadas as evoluções hisóricas dos sisemas de financiameno habiacional no Chile e no Brasil. Os dois países inham uma esruura de crédio imobiliário parecida no passado, mas o Chile reformou o sisema em vários aspecos, logrando êxio na melhoria do desenvolvimeno habiacional. O sucesso chileno esá pauado na ampliude das reformas insiucionais 1 que possibiliaram a modernização dos insrumenos de fomeno e a reariculação enre o mercado de capiais e o mercado imobiliário. Esse esforço de mudança não pode ser compreendido correamene se não for levado em consideração o aspeco mais amplo das reformas econômicas chilenas. Preende-se com essa discussão, avaliar em que medida a esruura do mercado de crédio habiacional e a políica social afearam a dinâmica do desenvolvimeno habiacional nos dois países. O capíulo esá organizado em rês seções: a duas primeiras seções apresenam as experiências chilena e brasileira, nessa ordem. A seção 3 encerra o capíulo com uma comparação enre os dois países. 1 Enre as reformas pode-se ciar: a reforma previdenciária, a privaização de empresas públicas, o incenivo ao ingresso do seor privado em seores de serviços como saúde e educação, a aberura comercial e a aberura financeira.

1.1 A experiência de financiameno habiacional no Chile 1.1.1 Anecedenes: 1940 a 1978 Aé o final da década de 50, não exisia no Chile um mecanismo de crédio habiacional de alcance. O crédio era obido pelo esforço individual e por enidades esaais que enavam priorizar os grupos sociais mais carenes. Os bancos comerciais capavam recursos de invesidores insiucionais aravés de bônus hipoecários, com axas de juros nominais fixas, e empresavam os recursos às famílias que remuneravam os emprésimos com base em axas de juros ambém fixas. Apesar de os emprésimos habiacionais erem represenado cerca de 50% da capação dos bancos por um longo período 2, a aceleração do processo inflacionário chileno acabou ornando o sisema inviável. Uma vez que as axas de inflação superavam recorrenemene as axas nominais acordadas nos depósios, os poupadores percebiam remunerações reais negaivas, enquano que aos omadores de emprésimos eram repassados, na forma de subsídio implício, os recursos que os poupadores deixavam de auferir. Essa ransferência de recursos aos devedores, desesimulou a ofera de capiais, levando o sisema ao colapso. Em 1959, começou a operar no Chile um novo sisema de financiameno habiacional, o Sisema de Poupança e Emprésimo (SINAP), criado com base no modelo de Savings & Loans (S&L) nore-americano. O SINAP inroduziu o regime de correção moneária para operações de longo prazo, para fazer frene à aceleração do processo inflacionário e a corrosão dos depósios a prazo. O grande runfo, na ocasião, foi a revialização da capação de recursos. Além disso, o sisema insiucionalizou o subsídio esaal à ofera de imóveis e, principalmene, à demanda por moradias. Ese sisema logrou recuperar a indúsria de edificação residencial na década de 60 e primeira meade dos anos 70. O gráfico 1.1 ilusra a evolução do volume de edificações residenciais enre os anos de 1941 e 2003. Nele, pode-se observar o impaco da mudança insiucional sobre o desempenho do seor de edificações residenciais a parir dos anos 60. Enre os anos de 1941 e 1958 período anerior ao SINAP eram consruídas, em odo o país, cerca de 5 mil unidades habiacionais por ano, em média, o que represenava cerca de 614 mil m 2 /ano de área consruída. Durane seu período de funcionameno, o SINAP eve um desempenho considerável, elevando a média anual 2 Morandé (1995). 5

de edificações para mais de 33 mil unidades, o correspondene a 2,1 milhões m 2 /ano de área consruída. Gráfico 1.1: Volume de edificações residenciais, em m 2 10.000.000 9.000.000 8.000.000 7.000.000 6.000.000 Reforma 5.000.000 4.000.000 3.000.000 2.000.000 1.000.000-1941 1943 1945 Criação do SINAP 1947 1949 1951 1953 1955 1957 1959 1961 1963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 Fone: Insiuo Nacional de Esadísicas de Chile (INE). Camara Chilena de la Consrucción. 1999 2001 2003 Oura diferença imporane a ser observada é a relevância dos programas de habiação social nesse período, os quais foram viabilizados pelos subsídios e providos, em sua maioria, pela ofera pública. Esse fao se revela na diminuição do amanho médio dos imóveis: enre 1941 e 1958, as edificações consruídas inham 123 m 2, passando para 64 m 2 no período de 1959 a 1978, segundo esaísicas do INE (Anuario de Edificación). Em paricular, as esaísicas de 1971 chamam a aenção, por er sido um ano em que foram consruídas quase 88 mil moradias de 50 m 2, em média. Esse moneno marca a enaiva audaciosa do governo Salvador Allende de firmar o caráer social da políica habiacional chilena. Esse fao ambém é evidenciado no gráfico 1.2, o qual mosra a evolução da ofera pública e da ofera privada de imóveis, em US$ consanes. 6

Gráfico 1.2: 2.500 Invesimeno públicos e privados em habiações, em US$ milhões consanes de 1986 Reforma 2.000 1.500 1.000 Ofera de Mercado 500 Ofera Pública 0 1960 1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 Fone: Insiuo Nacional de Esadísicas de Chile (INE). Conudo, o sisema perdeu dinamismo em meados da década de 70. Conribuíram para isso: (i) os problemas de fluxo no sisema (a capação de recursos diminuiu em função da recessão e da perda de poder aquisiivo da população) e (ii) o descompasso, inerene ao sisema, enre os prazos de aplicação e de capação, dois conhecidos problemas desse ipo de sisema. A desariculação do SINAP ambém se deveu à políica econômica de enão. Durane o governo de Salvador Allende, a políica econômica foi marcada por reajuses maciços de salários, subsídios generalizados, expansão significaiva da inervenção do Esado, nacionalização e expropriação de empresas privadas. Essas políicas criaram, ao longo do empo, enormes disorções no mercado financeiro chileno: axas reais de juros negaivas, racionameno de divisas esrangeiras, resrições à alocação de porfólio (com imposições de vinculações e limies para ceros ipos de invesimeno) e racionameno de crédio governamenal subsidiado para seores indusriais considerados prioriários. As axas reais de juros negaivas e o raameno discricionário do capial esrangeiro limiaram o crescimeno da poupança no país. As resrições à alocação e o racionameno de crédio subsidi- 7

ado provocaram disorções significaivas na disribuição dos invesimenos enre seores produivos. Por fim, o racionameno de divisas esrangeiras e o racionameno de crédio, em geral, fomenaram a informalização do mercado financeiro chileno, expressa no desenvolvimeno de mercados paralelos. Para a habiação, a conseqüência da repressão financeira foi o esgoameno de suas fones de financiameno. 1.1.2 A reforma do modelo de financiameno habiacional Um novo marco insiucional foi inroduzido no Chile em meados dos anos 70, por meio do esforço de esabilização econômica e das reformas esruurais em diversas áreas. Em visa de que o processo de esabilização, junamene com as reformas econômicas, proporcionaram expressiva elevação da poupança, foi possível a criação de mecanismos consisenes de financiameno habiacional, livres das disorções do anigo sisema. Com a liberalização e modernização do país 3, a auoridade econômica reariculou de forma profunda o mercado de capiais. A reesruuração da economia ocorreu num conexo de liberalização da axa de juros e reordenameno inerno do mercado financeiro, com a eliminação dos insrumenos de repressão financeira, cujos reflexos se fizeram senir no mercado de crédio habiacional. A reforma previdenciária chilena foi ouro dos elemenos-chave para o desenvolvimeno dos insrumenos hipoecários. O esabelecimeno de um novo sisema de previdência, fundado em insrumenos de capialização, e a expansão dos negócios da indúsria de seguros, canalizaram vuluosos recursos de longo prazo. As reformas no sisema de financiameno habiacional objeivaram criar um mercado de crédio que fosse capaz de gerar os insrumenos e recursos financeiros para a inermediação enre a demanda e a ofera de financiameno imobiliário. Anes mesmo de discuir as mudanças implanadas, vale mencionar o enorme sucesso dessas reformas, cujos fruos esão ilusrados nos gráficos 1.1 e 1.2. O invesimeno médio anual em edificações residenciais passa de 2,1 milhões de m 2, no período do SINAP, para 5,4 milhões de m 2 no período 1978-2003. As reformas caminharam no senido de criar uma esruura de financiameno adequada aos princípios de equilíbrio econômico-financeiro dos conraos, de adequação dos prazos de permanência de aivos e passivos e de liquidez dos 3 Lyon (1995). 8

íulos hipoecários. Além disso, o desenvolvimeno dos insrumenos de mercado não implicou a redução da auação do Esado no fomeno das políicas sociais. Os segmenos da população com baixa renda coninuaram a conar com subsídios governamenais progressivos, assim como a consrução de habiações populares passou a usufruir incenivos fiscais, o que reduziu os cusos de consrução e faciliou o acesso das famílias menos favorecidas à casa própria. A reforma do sisema de financiameno habiacional chileno assenou-se sobre dois pilares fundamenais: a políica de crédio e a de subsídios. Em linhas gerias, como ilusra a figura 1.1, os mecanismos de inermediação ariculam a o- fera de fundos com a demanda por crédio imobiliário. De uma forma ou de oura, a origem dos fundos para o financiameno habiacional, do qual as famílias se beneficiam, vêm da renda das próprias famílias. As famílias ransferem recursos para rês agenes econômicos fundamenais: o governo, os fundos de pensão e as companhias de seguro de vida. Figura 1.1: Agenes, fones e insrumenos do financiameno habiacional Fones e agenes Governo (imposos) Insrumenos Subsídios Governamenais Seguros de Vida Famílias Fundos de Pensão Tíulos Hipoecários Crédio Ouros Invesidores Poupança prévia No caso do governo, a ransferência se dá via de imposos, os quais são alocados enre uma série de serviços públicos e mecanismos de ransferência de renda. O subsídio à habiação de caráer social é o insrumeno de fomeno ao desenvolvimeno habiacional que raz de vola às famílias mais carenes pare dos recursos coleados por meio de ribuos. Nos caso dos ouros dois agenes, as famílias 9

adquirem planos de seguro de vida e de previdência dos fundos de pensão e das companhias seguradoras, como forma de suavizar o consumo ao longo do período de vida. Como os desembolsos desses agenes ocorrem no fuuro, eles dispõem de recursos para emprésimos de longo prazo, os quais consiuem a maior pare da demanda por íulos hipoecários, o principal insrumeno do financiameno. Os íulos hipoecários ambém são adquiridos com recursos de ouros invesidores insiucionais, inclusive de capiais exernos. Além desses fundos, o financiameno das habiações é complemenado pelo esforço de poupança prévia das famílias para a aquisição de imóveis. O sisema de crédio e o papel da poupança de longo prazo O sucesso do sisema de crédio habiacional chileno pode ser aribuído a dois faos: à criação de mecanismos e insrumenos de inermediação e à formação de fundos de longo prazo. Em vez de opar por um sisema limiado à capação de poupança das famílias no curo prazo como era fundamenado o modelo anerior, de poupança e emprésimo, o novo modelo chileno buscou ampliar e diversificar as fones de financiameno da casa própria. A base do sisema de financiameno esá na concessão de crédios de longo prazo reajusáveis conforme a variação da Unidade de Fomeno (UF), uma unidade de cona que segue a evolução do Índice de Preços ao Consumidor (IPC), ou segundo a variação cambial. Os dois principais insrumenos de capação são as Leras de Crédio Hipoecário (LCH), emiidas ao porador, e os Múuos Hipoecários Endossáveis (MHE). As axas de juros abonadas nos íulos consiuem remunerações reais dos papéis. É, pois, um sisema com perfeia indexação, o qual minimiza o risco associado à inflação. As LCH são insrumenos de renda fixa de médio e longo prazo, emiidas por bancos comerciais, Banco do Esado, sociedades financeiras e pelo Miniserio de Vivienda y Urbanismo. As leras são emiidas com valor nominal, prazo de resgae e axa de juros iguais às do conrao de emprésimo que as gerou. O valor nominal pode ser expresso em UF, pesos ou moeda esrangeira. O prazo de emissão das Leras varia enre 8 e 30 anos, sendo os mais comuns de 12, 15 e 20 anos. As LCH, quando do seu lançameno, são isenas de imposos na ransação 4 e são livremene negociadas na bolsa de valores do Chile, o que lhes confere elevada li- 4 Recai uma alíquoa de 18% de IVA nas ransações secundárias em bolsa, a qual recai sobre os serviços de correagem, e são axados os rendimenos reais dos papéis, quando auferidos por pessoas físicas. 10

quidez. Essas operações consiuem o chamado mercado secundário de íulos, que permie aos adquirenes a recomposição de careira com reduzido cuso. Os MHE são íulos endossáveis que podem ser negociados coninuamene e que não necessiam de colocação no mercado secundário. Seus principais demandanes são as companhias de seguro Iglesias (1995). Esses agenes adquirem os íulos emiidos pelas Adminisradoras de Múuos Hipoecários (companhias hipoecárias), que concedem caras de crédio às famílias. Essas caracerísicas ornam os MHE um insrumeno cujo valor independe da valoração de mercado, realizada na bolsa, como é o caso das LCH. Os MHE são mais uilizados para o financiameno de imóveis de valor elevado. 5 Além desses dois íulos, ouros insrumenos empregados na capação são: bônus de papéis securiizados de múuos hipoecários e de conraos de arrendameno habiacional; ações de sociedades imobiliárias; e quoas de fundos de invesimeno imobiliário. Conudo, a LCH e o MHE foram responsáveis pela maior parcela do crédio. Segundo Morandé e Garcia (2003), página 18, o invesimeno habiacional alcançou pouco mais de US$ 3,1 bilhões em 2001. Os crédios hipoecários residenciais, por sua vez, aingiram US$ 2 bilhões, ou ainda, cerca de 63,5% do valor do invesimeno. A reforma do sisema previdenciário desempenhou papel crucial na geração de fundos para a aquisição dos íulos hipoecários primários e securiizados. Criados em 1981, os fundos de pensão acumularam aivos num rimo basane acelerado. Em 1985, os aivos das Adminisradoras de Fundos de Pensão (AFP) já represenavam 10% do PIB chileno, segundo Arrau (2001). Dez anos depois, o oal de aivos das AFP aingia 38,8% do PIB e, em 1999, já superava 50% da renda nacional gerada em um ano. Para se er uma idéia da imporância do crescimeno das AFP para o mercado imobiliário, vale ciar as cifras aponadas por Iglesias (1995): Al fines de 1992, los inversionisas insiucionales enían en su porafolio el 75,6% del oal de leras hipoecarias emiidas; el 62,4% del oal de muuos hipoecarios; el 75,7% de las cuoas de fondos de inversión inmobiliaria; y el 100% de las acciones de sociedades inmobiliarias. 5 Em 1992, segundo Iglesias (1995), o valor médio dos emprésimos concedidos pelas LCH foi de aproximadamene US$ 12 mil, enquano que o valor médio dos emprésimos foi de US$ 58 mil, no caso dos MHE. Noa-se, pois, uma clara segmenação na ofera de crédios: o segmeno de imóveis para renda média e baixa cona com recursos das LCH s e o segmeno de alo padrão com os apores das MHE s. 11

Ainda hoje, os fundos de pensão chilenos respondem por pare subsancial da demanda por íulos imobiliários em geral, os quais represenam uma parcela expressiva do porfólio das AFP. De acordo com Yazigi (2003) os aivos dos fundos de pensão, em dezembro de 2001, inham a seguine composição: 42,2% em íulos oferados ao público, ais como ações de sociedades anônimas, coas de fundos múuos, íulos de renda variável, bônus e leras de crédio bancário, e íulo emiidos ou garanidos pelo Esado; 40,2% em aivos imobiliários errenos, edifícios, leasing habiacional, múuos hipoecários endossáveis, ações de sociedades anônimas imobiliárias, ec. 10,8% em capial de risco ações não regisradas, bônus não regisrados e ouros íulos de dívida não regisrados; e 6,8% em ouros aivos e disponíveis. Em 1994, consiuiu-se um novo marco legal para a securiização, com a Lei No. 19.302, a qual modificou vários disposiivos legais relacionados com a Lei de Mercado de Valores, principalmene no que diz respeio ao esabelecimeno de sociedades securiizadoras, à emissão de íulos de longo prazo, e à classificação de riscos. Ese marco legal foi reforçado com uma série de normas de caráer geral por pare da Superinendência de Valores e Seguro. Em linhas gerias, essas mudanças esabeleceram que as sociedades securiizadoras, para cada emissão de íulos, devem formar um parimônio separado, disino de seu parimônio comum, e que para a emissão dos íulos securiizados é necessária a classificação de riscos. Essas mudanças ambém permiiram a securiização de crédios do arrendameno mercanil de moradias. O desenvolvimeno da securiização de hipoecas no Chile se mosrou muio lena nos primeiros anos da reforma, ao se comparar com o mercado primário de hipoecas. Arriea (2002) desaca que, aé o ano de 1998, somene uma sociedade securizadora havia realizado rês operações, num monane oal de US$ 31 milhões. Em 1999, foi inroduzida maior flexibilidade dos insrumenos de securiização. Aualmene exise a possibilidade de colocar uma emissão de bônus securiizado anes mesmo de se adquirir os aivos subjacenes e consiuir o parimônio separado. Essa modificação conribuiu para um rápido aumeno das emissões e ampliou o especro dos aivos securiizáveis aualmene é permiido efeuar securiizações sobre odos os ipos de conas a pagar. 12

A políica social Uma imporane caracerísica do modelo de financiameno habiacional chileno é sua ampla coberura social. Com as reformas dos anos 70, esabeleceu-se que a promoção e execução de projeos de edificação de conjunos habiacionais, para qualquer classe social, é de responsabilidade primordial do seor privado. De ouro lado, enre as obrigações primárias do Esado esão o desenvolvimeno urbano, a regulação normaiva e a aenção aos seores mais necessiados, mediane o financiameno não oneroso de pare da demanda, na forma de ofera pública e, principalmene, por meio de subsídios. O subsídio governamenal chileno é concedido aravés de programas regidos por dois princípios básicos o de equidade e o de progressividade. O primeiro garane o acesso universal ao sisema, ao passo que, o ouro deermina subsídios relaivamene maiores aos cidadãos de menor renda, que consiuem uma demanda por imóveis de menor valor. Há, ainda, um erceiro princípio a orienar a concessão dos subsídios governamenais: a família que posula o subsídio deve empreender um esforço prévio de poupança por um período que varia enre 12 e 60 meses. No caso da habiação progressiva de ineresse social, a poupança prévia pode ser subsiuída pelo loe do erreno. Esse compromisso desempenha quaro papéis fundamenais no sisema de financiameno: (i) o esforço é imporane, porque a poupança obida consiui parcela do valor do imóvel que será subsidiado, o que diminui a necessidade de financiameno e o fluxo de presações do crédio hipoecário; (ii) esse esforço revela a capacidade de pagameno da família e sinaliza sua credibilidade, o que reduz o cuso de obenção de informações e amplia a probabilidade da família ober crédio; (iii) a poupança prévia consiui um cuso à obenção de subsídio, o qual evia aiudes oporunisas por pare dos cidadãos; e (iv) a obrigaoriedade de poupança prévia ambém conribui para que o subsídio seja encarado como a conseqüência de um esforço familiar, e não como uma dádiva ou um direio do cidadão sem conraparida de qualquer obrigação. São cinco os principais programas de subsídio habiacional no Chile: (1) Habiação Progressiva, (2) Habiação Básica, (3) Subsídio Rural, (4) Programa Especial para Trabalhadores e (5) Sisema Unificado. Os dois primeiros são desinados à população carene, aos 20% mais pobres do país. A diferença enre eles é que, no Programa Habiação Progressiva, o subsídio desina-se à consrução por eapas da habiação a consrução é dividida em duas eapas, sendo que para ca- 13

da uma delas é desinado um subsídio. O quadro 1.1 mosra as principais caracerísicas de cada programa de subsídio. 6 Quadro 1.1. Caracerísicas dos programas de subsídios chilenos, 1998 Programas Área consruída (m 2 ) Preço médio (US$) Subsídio máximo (%) Poupança mínimo (%) Crédio hipoecário (%) Renda média beneficiários (US$) Moradia progressiva 90 Eapa 1 15 4200 95 5 0 Eapa 2 20-25 2100 55 7 38 Moradia básica 40 7.500-8000 55 8 37 mínimo 180 Moradia rural 38-42 8000 55 6 40 mínimo 180 Programas especial rabalhadores 45-50 12000 25 12 63 mínimo 330 Subsídio unificado I 45-50 15000 20 20 60 II 55-60 30000 10 20 70 III 75-80 45000 5 25 70 Leasing habiacional I 45-50 15000 20 5 75 II 55-60 30000 10 5 85 III 75-80 45000 0 5 95 Fone: Miniserio de Vivienda y Urbanismo, Chile. Nos programas Habiação Básica e Progressiva esão explícios o caráer de progressividade dos subsídios com relação à renda dos beneficiários e ao amanho do imóvel: quano menores a renda e o valor do imóvel, maior é a parcela do subsídio sobre o valor oal do imóvel. Os programas Subsídio Rural e os Programas Especiais para Trabalhadores visam saisfazer às necessidades de habiação dos rabalhadores ligados a seores organizados e com caracerísicas próprias. No caso dos rabalhadores rurais, por exemplo, o próprio erreno dos pequenos agriculores é uilizado como salvaguarda dos emprésimos. Os programas Sisema Unificado e o Leasing Habiacional são subdivididos em rês faixas de valor do imóvel, que caracerizam a progressividade do sisema de subsídios. Quano maior o valor do imóvel, menor o percenual subsidiado pelo Esado. A modalidade de arrendameno mercanil, implemenada a parir de 1996, é caracerizada por exigir uma conraparida de poupança prévia reduzida. O gráfico 1.3 ilusra a evolução dos subsídios concedidos no Chile, de 1980 a 2002. Noa-se um período de franca expansão dos programas públicos de aenção à baixa renda, que vai de 1984 a 1994. Nesse úlimo ano, foram ouorgados quase 100 mil subsídios, o que correspondeu a 80% das novas unidades habiacionais 6 Um sexo programa é o Fundo Conversível para Projeo de Habiações Solidárias, em funcionameno desde 2001. Esse programa é dirigido a famílias que se enconram abaixo da linha da pobreza, organizadas em grupos que não obiveram êxio nos demais programas. O monane máximo do subsídio varia conforme a região, podendo aingir aé 420 UF (~ US$ 11,2 mil). 14

consruídas naquele ano (axa de coberura). Esse período foi seguido por rês anos de drásica redução no número de subsídios e, após 1997, por um novo momeno de expansão. Conudo, o mais imporane a ser desacado é o fao de cerca de 62% das unidades habiacionais consruídas ao longo dessas duas décadas e pouco erem conado com subsídios direos às famílias que as adquiriram. Gráfico 1.3: Subsídios ouorgados e axa de coberura da demanda, 1980 a 2002 100.000 100% 80.000 80% 60.000 60% 40.000 40% 20.000 20% - 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 No. de subsídios ouorgados Taxa de coberura (%) 0% Fone: Insiuo Nacional de Esadísicas de Chile (INE). 1.1.3 Problemas e ajuses recenes O modelo chileno de financiameno habiacional vem se aprimorando coninuamene, em face dos problemas que, a despeio de seu sucesso, surgiram ao longo de sua hisória. O principal problema é a fala de liquidez dos aivos imobiliários 7, a qual pode ser aribuída ao fao de que, aé 1996, só se concedia subsídios habiacionais para a aquisição de moradias novas Held (2000). Há consenso quano à necessidade de foralecer o mercado secundário de imóveis, uma vez que sua baixa liquidez já compromee o rimo de produção de novas edificações residenciais. Ao ascender economicamene, ou ao ampliar o número de membros, uma 7 Sobre esse assuno, ver Doña, Larrañaga e Torche (2003). 15

família orna-se mais exigene quano ao padrão de suas habiações. Conudo, a dificuldade em realizar seu aivo imobiliário, para empregar os recursos no financiameno de uma habiação nova, compromee a capacidade de pagameno das famílias. Para superar esse desajuse, o sisema habiacional chileno incorporou insrumenos para o fomeno do mercado secundário, consubsanciados no mecanismo de arrendameno mercanil, ou leasing habiacional. O sisema, regulamenado em 1996, opera da seguine forma: as sociedades imobiliárias, enidades com fins lucraivos, levanam recursos no mercado financeiro por meio de LCH e adquirem imóveis para arrendameno. O mercado alvo do leasing habiacional é consiuído por famílias que podem pagar aluguel, mas que não dispõem de poupança prévia de 20 a 25% do valor da habiação, como cosuma aconecer no caso do crédio hipoecário. A família que ingressa no sisema de leasing pode repassar seu conrao a erceiros, ou rocar de habiação ao longo do conrao. Nesse caso, os recursos que já foram pagos são crediados para efeio de cálculo do novo aluguel. O sisema de leasing cona com inúmeras vanagens frene ao sisema radicional de arrendameno de imóveis. A axa de leasing (8% a.a.) é mais baixa que a axa de aluguel (cerca de 12% a.a.) no mercado imobiliário chileno, uma vez que o sisema cona com seguro e com um compromisso mais esável que o arrendameno sem ransmissão da propriedade. Ao conrário do aluguel, a família que preende adquirir um imóvel de padrão mais alo, ou que necessia mudar de cidade, em mobilidade. No longo prazo, espera-se que o sisema de leasing venha a omar espaço significaivo do mercado de imóveis para arrendameno e fomenar o mercado secundário de residências. Vale noar que o sisema ambém é vanajoso para os invesidores insiucionais. O rendimeno de 8% a.a. é mais elevado que a exigência de reorno das AFP, ao mesmo empo em que o leasing incorre em menores cusos de adminisração e menores riscos, se comparados com a aquisição de imóveis para aluguel. Ouro problema é a morosidade dos crédios hipoecários para habiações de ineresse social. A axa de morosidade, de cerca de 17,5% em 1998, é aribuída às deficiências no processo de cobrança e às dificuldades de se fazer efeivas as garanias hipoecárias, em caso de não pagameno. Pérez-Iñigo (1999) esudou as razões da morosidade da careira hipoecária governamenal: a morosidade dos crédios esava negaivamene correlacionada à poupança prévia da família, ao passo que o não pagameno esava relacionado mais com a fala de vonade do que com a própria incapacidade. 16

Perez-Iñigo (1999) ambém desaca problemas com os programas de subsídio. O auor sinaliza para a elevada exigência de poupança prévia, a qual vêm discriminando famílias numerosas e favorecendo a demanda de pessoas soleiras, responsáveis por quase 35% dos subsídios concedidos em 1996. Uma explicação para esse fao é que os subsídios para habiações com mais de 50 m 2, mais adequado a famílias numerosas são basane resrios. A conseqüência foi a sobra de recursos para o subsídio: na segunda meade da década de 90 havia disponibilidade para subsidiar 110 mil unidades habiacionais por ano, em média, mas a demanda pelos subsídios absorveu somene 80 mil. Held (2000) aribui esse fao à inadequação da ofera habiacional, a qual não conempla uma políica para imóveis usados e para famílias numerosas, que êm maiores dificuldades de formação de poupança prévia. Esses dois úlimos problemas consiuem um rade-off para os dirigenes da políica habiacional. Se, de um lado, a exigência de poupança prévia reduz a axa de morosidade do crédio, de ouro, resringe o acesso de uma parcela considerável da população ao crédio e ao subsídio. Novamene, o leasing habiacional, por exigir uma poupança prévia reduzida, surge como uma alernaiva que, se não resolve oalmene, é capaz de minorar esse dilema. 1.2 A experiência de financiameno habiacional no Brasil 1.2.1 Breve hisórico do financiameno habiacional pré-64 A quesão habiacional brasileira é conemporânea ao desenvolvimeno manufaureiro-indusrial que se deu a parir do século XIX. O crescimeno das cidades, nas primeiras décadas do século XX, ao mesmo empo em que aendeu ao aumeno da demanda por mão-de-obra, se deu de maneira pouco organizada no que diz respeio à arefa de alojar essa população e criar a infra-esruura urbana necessária. A solução esponânea para ese rápido crescimeno demográfico nas cidades foi a habiação coleiva mais de uma família comparilhando o mesmo eo ou o mesmo erreno 8. Com o passar do empo, as classes de renda mais elevada, ameaçadas economicamene pela desvalorização de seus imóveis nas imediações cenrais das cidades, mobilizaram-se para reirar os coriços dos bairros cenrais para localidades periféricas, o que deu origem ao ipo precário de habiação chamado favela. 8 Denro dessa caegoria, esavam incluídos os coriços siuados nos grandes cenros urbanos. 17

A consrução de moradias no Brasil foi de responsabilidade da iniciaiva privada durane odo o período anerior à década de 1930. Com a inensificação do processo de indusrialização e urbanização, o Esado brasileiro passou a inervir direamene em infra-esruura e na consrução dos primeiros conjunos habiacionais. No enano, o desesímulo ao invesimeno habiacional não ardou a surgir. Em 1942 é aprovada a primeira lei do inquilinao, congelando o valor dos alugueis aé o ano de 1964, o que desencorajou empreendimenos privados na consrução de novas moradias. A enaiva de incenivar empreendimenos urbanos e habiacionais resulou na criação da Fundação da Casa Popular (FCP), em 1946, a qual inha como mea a consrução de novas moradias para a população de baixa renda, o apoio à indusria de maeriais de consrução e a implemenação de projeos de infraesruura-saniária. Tal arefa não era compaível com os recursos e a mauração insiucional da FCP. Já na concepção dessa primeira enaiva de políica habiacional para a população de baixa renda, é possível noar algumas disorções. A preferência para a aquisição ou consrução de moradia obedecia a criérios perinenes a renda e ao amanho da família. Viso que os eos relaivos à renda eram basane elevados 12,8 salários mínimos líquidos mensais o acesso às casas populares esava longe do alcance das famílias mais carenes da população. Por esse fao, prevaleceu o criério amanho da família. Mudanças ocorridas em 1952, relaivas a fones de financiameno, acenuaram ainda mais a fragilidade dessa insiuição, fazendo-a depender exclusivamene de doações orçamenárias da União 9. Essa fragilidade se raduziu em resulados poucos significaivos: aé 1964 a FCP havia produzido apenas 17 mil unidades habiacionais. Com o crescimeno do número de pessoas que viviam em subúrbios 10 e o aumeno no número de assenamenos irregulares nas cidades, o processo de indusrialização veio acompanhado da consolidação das periferias como local de moradia da população de baixa renda. Já no início da década de 1950, as necessidades habiacionais, que não levavam em cona as favelas e coriços que se alasravam pelas cidades brasileiras, eram esimadas em 3.600.000 11 de moradias. Du- 9 Ver Azevedo e Andrade (1982). 10 Aglomerados urbanos periféricos, mal servidos de infra-esruura e com baixos padrões de urbanização. 11 [...] os documenos oficiais que raavam do défici habiacional nem sempre uilizavam meodologia consane, obendo-se, em conseqüência, esimaivas conradiórias. Às vezes, considerava-se o problema da habiação rural; ouras vezes, não. A esimaiva de 3.600.000 moradias para o défici em 1950 foi exraída da 18

rane odo o período anerior a 1964 ano em que foi criado do Sisema Financeiro de Habiação, não havia um mecanismo de crédio habiacional esruurado capaz de aricular a ofera e a demanda de recursos necessários para a realização de invesimenos habiacionais. Na maioria das vezes o crédio era obido de maneira isolada aravés do esforço individual paricular. Quando as operações eram inermediadas por bancos, a capação de recursos juno ao público era remunerada com axas de juros nominais consanes. Com a aceleração do processo inflacionário, as remunerações reais ornaram-se negaivas, o que desesimulou a ofera de fundos e inviabilizou as operações de crédio. 1.2.2 O SFH: lógica de funcionameno e desempenho 12 Frene à necessidade de maiores invesimenos habiacionais, foi criado, pela Lei 4.380, de 1964, o Sisema Financeiro de Habiação (SFH). No conexo das reformas bancárias e do mercado de capiais, esse foi o principal insrumeno de capação de recursos para habiação e permanece aé os dias de hoje como o pilar do crédio imobiliário. As grandes inovações insiuídas pelo sisema foram: (i) a correção moneária dos crédios e débios, a qual garania a renabilidade real das aplicações dos poupadores; e (ii) a criação do Banco Nacional da Habiação (B- NH) 13, que se ornou o órgão cenral do sisema, orienando e disciplinando a habiação no País e propiciando a formação de uma rede de agenes financeiros especializados na inermediação da capação de recursos juno ao público e invesidores no seor de habiações. A concepção desse sisema baseava-se na concessão de crédio habiacional com fones próprias de recursos. A capação de fundos deu-se a parir de dois insrumenos: as Caderneas de Poupança e o Fundo de Garania por Tempo de Serviço (FGTS). As caderneas foram criadas com o objeivo de capar a poupança volunária das famílias. Elas inegraram o Sisema Brasileiro de Poupança e Emjusificaiva do aneprojeo de lei do Insiuo Brasileiro de Habiação, encaminhando ao Congresso pelo Governo Jânio Quadros. (Fundação da Casa Popular, Rio de Janeiro. Anais do Conselho Cenral, Rio. 1953). Ciado em Azevedo e Andrade (1982). 12 A lieraura econômica sobre o SFH é vasa. Para o desenvolvimeno da presene análise foram invesigados os rabalhos de Silva (1979), Azevedo e Andrade (1982), IBMEC (1994), Faro (1992), Appy (1993), ABECIP (1994a), ABECIP (1994b), ABECIP (sd), Caselo (1997), Rebelo (1998), Garcia e Caselo (1997), Negrão e Garcia (2001) e Néri e Carvalho(1998). 13 Segundo Azevedo S. e Andrade (1982), o BNH inicia suas operações com capial de 910 mil dólares (câmbio da época) e receia proveniene de 1% da folha de pagameno dos salários de odos os empregados sujeios ao regime da Consolidação das Leis do Trabalho (CLT). 19

présimo (SBPE), no qual de 65% a 75% do saldo médio dos depósios, a depender do período em consideração, deveria ser desinado ao financiameno habiacional (princípio de exigibilidade), sendo que, dese oal, 80% deveriam ser aplicados em operações do SFH e o resane, em operações a axas de mercado, conhecidas como Careiras Hipoecárias. O FGTS foi o insrumeno de poupança compulsória do sisema. Criado com o objeivo de subsiuir o esauo da esabilidade no emprego, o FGTS é um fundo de indenizações rabalhisas cuja arrecadação foi desinada à concessão de crédio à habiação e ao financiameno do saneameno básico e infra-esruura urbana. O prazo de financiameno de imóveis chegou a aingir aé 300 meses nesse sisema, consiuindo um grande avanço em relação ao arranjo anerior. As caderneas de poupança, o FGTS e os serviços de inermediação financeira eram remunerados pelos juros auferidos nos emprésimos e ano os saldos devedores, quano as presações, eram corrigidas conforme a evolução da inflação. Em 1967, foi criado o Fundo de Compensação de Variações Salariais (FCVS) 14, para equilibrar o descompasso enre a evolução de salários e das presações, ou seja, o descasameno enre aivos e passivos do sisema. O sucesso desse insrumeno pressupõe um ambiene econômico de crescimeno e inflação esável, que caracerizou a década de 70. Adicionalmene, em 1969, foi criado o Coeficiene de Equiparação Salarial (CES), com o inuio de solver resíduos oriundos das diferenças enre os reajuses das presações (anual) e dos saldos devedores (rimesrais). Ouro aspeco imporane na esruuração do SFH foi a práica de subsídios cruzados, a qual consisia em cobrar axas de juros progressivas de acordo com o valor do financiameno, com o inuio de favorecer famílias de renda mais baixa. A parir de 1971, o mecanismo adoado para aferir o padrão de renda das famílias passou a ser a declaração do imposo de renda. Durane o período 1971-1981, manendo o caráer de progressividade, esabeleceu-se que os muuários de maior renda pagavam inegralmene as suas presações. E, na medida em que a renda decrescia, o Governo Federal assumia uma pare da presação, via redução do imposo devido. 14 O FCVS arrecadava uma axa de 3% do valor do imóvel, paga à visa ou durane o financiameno. Esses recursos eram desinados a cobrir o saldo devedor residual ao final dos 120, 180, 240 ou 300 meses do financiameno. 20

Esse sisema, avançado para as condições econômicas e financeiras da época, gerou impressionane volume de fundos para o financiameno habiacional. Em poucos anos de operação, mais precisamene enre 1965 e 1980, o número de unidades habiacionais financiadas passou de 8 mil por ano, em 1964, para 627 mil, em 1980. O gráfico 1.4 ilusra essa impressionane evolução. Gráfico 1.4: Unidades habiacionais financiadas pelo SFH, 1964 a 2003 700.000 600.000 500.000 400.000 300.000 200.000 100.000-1964 1966 1968 1970 1972 1974 1976 1978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 Fone: Banco Cenral do Brasil. A despeio do elevado rimo de crescimeno do número de famílias e, por conseguine, de moradias, a noável expansão do crédio permiiu que parcela considerável das novas moradias criadas no país conasse com o financiameno habiacional. A axa de coberura do sisema, definida como a parcela das novas moradias criadas no período que foram aendidas com financiameno, chegou a 70%, em 1980. Também em seus 15 primeiros anos de operação, a paricipação dos saldos de financiamenos habiacionais no oal dos emprésimos bancários (públicos e privados) para o seor privado, salou de algo em orno de 2% para mais de 20%. Noe-se que essa paricipação maneve-se acima desse paamar aé final dos anos 90, como ilusra o gráfico 1.5. 21