From unsustained to sustained growth? Forecasting Brazilian potential growth for the period , with emphasis on the effect of the oil sector

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1 DOI: hp://dx.doi.org/ / /2371 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? Projeando o crescimeno poencial brasileiro para o período , com ênfase no efeio do seor peróleo From unsusained o susained growh? Forecasing Brazilian poenial growh for he period , wih emphasis on he effec of he oil secor Breno Carvalho Roos Universidade Federal do Rio de Janeiro André Luis Cabral de Lourenço Universidade Federal do Rio Grande do Nore Absrac This paper discusses he role ha oil indusry plays in he Brazilian macroeconomics and uses a projecion mehod o formulae differen scenarios, covering he period. A model ha emphasizes he exernal secor is used o evaluae he hypohesis ha developmen of oil indusry hrough he pre-sal layer will raise poenial economic growh of he counry, considering ha resricions on balance of paymens and fiscal can be miigaed. I was found ha inernaional oil price is a key elemen for domesic economic policy, given is impac on domesic prices. The projecions indicae ha he average growh rae of Brazil condiional on rajecory of increasing oil producion and economic policies adoped will follow low unil Keywords poenial growh; Brazil; oil; forecas; exernal secor. JEL Codes E27. Resumo O arigo discue o papel que a indúsria perolífera desempenha na macroeconomia brasileira e uiliza o méodo de projeção para consruir diferenes cenários, cobrindo o período Com base em um modelo com ênfase no seor exerno é avaliada a hipóese de que o desenvolvimeno dessa indúsria, por meio do pré-sal, permiirá elevar o poencial de crescimeno econômico do país, considerando o possível relaxameno das resrições de balanço de pagamenos e fiscal. Verificou-se que o preço inernacional do peróleo represena elemeno-chave para a condução da políica econômica inerna, dado o seu impaco sobre os preços domésicos. As projeções indicaram que a axa média de crescimeno do Brasil condicionada à rajeória de aumeno da produção perolífera e às políicas econômicas adoadas seguirá baixa aé Palavras-chave crescimeno poencial; Brasil; peróleo; projeção; seor exerno. Códigos JEL E27. v.26 n.3 p Nova Economia 809

2 Roos & Lourenço 1 Inrodução Desde a criação da Perobras, em 1953, a indúsria perolífera brasileira levou mais de meio século para alcançar o nível de produção de 2 milhões de barris diários, fao regisrado em A descobera de peróleo na camada pré-sal, anunciada em 2007, rouxe a possibilidade de o Brasil ser proagonisa no mercado energéico, levando o planejameno esraégico dessa esaal 1 a projear que a produção domésica deverá dobrar aé Se confirmada a previsão, o seor energéico passará por significaiva expansão em um espaço de empo relaivamene curo, o que poderá gerar repercussão em ermos macroeconômicos. Desde 1981, porém, a economia brasileira em apresenado axa média de crescimeno do PIB per capia de 0,90%, subsancialmene inferior à média hisórica do período , de 3,17% (a enão maior do mundo, segundo Maddison, 2001). Além de baixa endência de crescimeno, o comporameno da economia brasileira ambém em se revelado insável, com suros de crescimeno sucedido por paradas súbias e mesmo recessões emporárias, adequadamene caricauradas pela expressão voo de galinha. Seria o aumeno previso da produção perolífera no país capaz de reverer esse quadro, no senido ano de elevar a endência de crescimeno quano de orná-lo mais susenável? Responder a essa quesão é o desafio dese arigo. Considerando a relevância que o seor de peróleo vem ganhando no Brasil recenemene, o arigo procura elaborar alguns cenários volados à exploração do pré-sal com base no méodo de projeção. Busca-se avaliar a hipóese de que o desenvolvimeno da indúsria perolífera domésica permiirá a consecução de maiores axas de crescimeno econômico em virude do possível relaxameno das resrições exerna e fiscal. Em ouras palavras, considera-se que o aumeno da produção de peróleo poderá elevar a axa de crescimeno média compaível com o equilíbrio do balanço de pagamenos, bem como a axa mínima de invesimeno público necessária à obenção dessa axa de crescimeno. Para ano, faz-se necessário analisar não apenas a influência do peróleo na paua de comércio exerno, mas ambém quais são os novos raios de manobra para políicas macroeconômicas (fiscal, moneária e cambial) 1 Plano de Negócios e Gesão Plano Esraégico Perobras Nova Economia v.26 n

3 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? que poderão surgir a parir do provável ganho de paricipação desse seor no PIB em horizone de médio prazo. O arigo esá dividido em cinco pares, além desa inrodução. Na seção 2, é realizada uma sínese do debae eórico sobre recursos naurais e crescimeno econômico. A seção 3 apresena um breve perfil do seor de peróleo no Brasil, desacando sua influência sobre variáveis macroeconômicas específicas. A seção 4 descreve o modelo de crescimeno, elaborado valendo-se de conribuições eóricas heerodoxas, uilizado para simular os poenciais efeios do aumeno da produção perolífera. Na seção 5, são demonsrados os parâmeros uilizados na calibragem do modelo, bem como resulados das simulações maemáicas e as projeções de cenários para A úlima seção sineiza as conribuições do rabalho. 2 Abundância de recursos naurais e crescimeno econômico: marco eórico A lieraura que raa a relação enre abundância de recursos naurais e crescimeno econômico em se concenrado em dois assunos principais: a doença holandesa e a maldição dos recursos naurais. Ambos serão sucinamene discuidos nesa seção com o inuio de refleir sobre os desdobramenos da exploração do pré-sal. Duch disease foi o ermo originalmene empregado por Corden e Neary (1982) para raar do fenômeno econômico ocorrido na Holanda, nos anos A descobera de grandes reservas de gás naural a ornou um grande exporador da commodiy, mas gerou queda acenuada na paricipação da indúsria manufaureira no PIB. A doença holandesa se manifesa à medida que, em resposa a um choque posiivo no esoque de recursos naurais, suas exporações crescem, gerando apreciação crônica da axa real de câmbio e um coeficiene de imporações excessivamene elevado (Corden; Neary, 1982). Na ausência de políica econômica em senido conrário, a economia ende à desindusrialização. 2 Conudo, Rowhorn e Ramaswany (1999) aponam a redução do peso do emprego indusrial em prol dos serviços sofisicados como resulado 2 Palma (2007) esudou o fenômeno da desindusrialização sob a óica do emprego e, para uma amosra de 105 países no período , idenificou uma relação em formao de U inverido enre a renda per capia e o emprego indusrial, sugerindo que, a parir de um dado nível de renda, passa a ocorrer declínio do emprego no seor manufaureiro. v.26 n Nova Economia 811

4 Roos & Lourenço esponâneo do próprio dinamismo ecnológico. Dasgupa e Singh (2006), enreano, conrapõem a essa desindusrialização naural a exisência de desindusrializações precoces, nas quais o emprego indusrial perde espaço para o subemprego em serviços precários. Ouros rabalhos aribuem o baixo grau de desenvolvimeno indusrial não apenas à doença holandesa. Em um esudo empírico para uma amosra de 95 países em desenvolvimeno no período , Sachs e Warner (1997) enconraram evidências de que países ricos em recursos naurais crescem mais lenamene do que os demais. Essa maldição decorreria das condições propícias criadas por al abundância à susenação de um Esado renisa. 3 Diane das experiências inernacionais, rajeórias de desenvolvimeno lideradas por recursos naurais parecem lograr sucesso quando há inegração enre o seor exporador e os demais seores indusriais. Furado (1957) observou que Ausrália e Canadá (em circunsâncias disinas) promoveram al ariculação, eviando que o seor de recursos naurais se ornasse um enclave como aconece, por exemplo, na Venezuela (Medeiros, 2008). No Brasil, o boom do seor energéico ocorre diane de uma base indusrial relaivamene diversificada, porém com exporações ainda muio inensivas em recursos naurais (Squeff, 2011). O desafio parece ser o de aricular a exploração de peróleo com a agenda de desenvolvimeno indusrial, sobreudo visando a invesimenos em pesquisa/inovação e a encadeamenos com aividades de ala ecnologia. Dado o elevado peso da indúsria perolífera na mariz insumo-produo e seus significaivos elos com ouros segmenos indusriais, 4 o pré-sal abre caminhos para desenvolver segmenos siuados a monane e a jusane na cadeia de valor. Para ano, políicas econômicas devem adensar cadeias produivas e ampliar seus encadeamenos à luz das experiências canadense e ausraliana. Do pono de visa macroeconômico, déficis crescenes em ransações correnes desde 2008 (Bacen, 2012) reforçam a necessidade de políicas que relaxem a resrição exerna (Thirlwall, 2005). A exploração do pré-sal possibilia diminuir as imporações de peróleo e derivados (elasicidade renda das imporações) e passar a exporador líquido do produo, elevando o poencial de crescimeno susenado. 3 Conudo, o argumeno do Esado renisa parece uma consrução ad hoc, sem supore empírico direo. 4 Em especial, o químico/peroquímico e o elero-meal-mecânico. 812 Nova Economia v.26 n

5 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? 3 Principais indicadores do seor perolífero brasileiro Com 15,6 bilhões de barris em reservas provadas, a paricipação do Brasil no oal de peróleo já descobero no mundo é de 0,9% (BP, 2013). Projeções 5 dão cona de que a camada pré-sal poderá acrescenar às reservas brasileiras uma quanidade equivalene a cinco vezes o aual volume provado. Enreano, esses números não são oficialmene conabilizados pelo fao de os reservaórios ainda não serem oalmene avaliados e provados. Em 2012, a produção brasileira de peróleo ficou em orno de 2,1 milhões de barris diários, de modo que o país alcançou a 13ª posição no ranking dos produores mundiais (BP, 2013). Conudo, naquele ano, apenas 7,5% do peróleo exraído foi do pré-sal (ANP, 2012). A produção projeada pela Perobras 6 para 2020 é de 4,2 milhões de barris diários, ao passo que a Empresa de Pesquisa Energéica (EPE, 2013) esima que a produção oal (incluindo odas as empresas que auam no país) aingirá 5,1 milhões no referido ano. Dada a aual produção mundial, esse nível colocaria o Brasil enre os cinco maiores produores globais. Figura 1 Evolução da produção e do consumo de peróleo Milhões de barris/dia 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0, Produção Consumo Fone: ANP (2012). No período observado na Figura 1, a produção perolífera cresceu 44% em ermos de quanidade. Para o período , as projeções acima men- 5 Pino Jr. (2007); Brasil (2012). 6 Plano Esraégico da empresa (Perobras, 2013). v.26 n Nova Economia 813

6 Roos & Lourenço cionadas aponam para um crescimeno de 100% da produção, levando em cona apenas a Perobras, e 140% considerando odas as companhias que operam no país. A expecaiva é de uma axa média de crescimeno subsancialmene superior à observada na úlima década. Esimaivas realizadas pela presene pesquisa, com base na meodologia de Aragão (2005), aponam que o valor agregado do seor de peróleo aingiu cerca de R$ 570 bilhões em 2012, o que represenou 12,92% do PIB brasileiro. E, como se verá adiane, a perspeciva é de aumeno dessa paricipação nos próximos anos. Um dos gargalos observados na cadeia de peróleo do país diz respeio à sua capacidade insalada de refino. Enquano a produção avançou 44% no período acima analisado, a capacidade de processameno de óleo nas refinarias aumenou apenas 8% (ANP, 2012). Os reflexos negaivos dessa disparidade de axas de crescimeno acenuaram-se recenemene, nos anos , nos quais cresceu a demanda por imporações de derivados, principalmene de diesel e gasolina. Tabelas 1 e 2 Balança comercial de peróleo e de derivados (US$ milhões) Peróleo Derivados Exporações Exporações Imporações Imporações Saldo Saldo Fone: ANP (2012); MDIC (2012). As Tabelas 1 e 2 evidenciam que o Brasil é exporador líquido de peróleo bruo e imporador líquido de derivados. Porano, a auossuficiência do país aé o momeno pode ser considerada em ermos relaivos, em razão da dependência exerna ao suprimeno de derivados. Levando em cona o oal de exporações do seor (peróleo e derivados), o valor regisrado em 2012 represenou 12,8% de udo o que foi exporado pelo país. No que diz respeio à paua de imporações, as compras do seor represenaram 14,1% do oal no referido ano (ANP, 2012; MDIC, 2012). Esses dados revelam que o Brasil ainda não consegue uilizar o seor de peróleo para geração de superávis comerciais já que o saldo posiivo alcançado na balança de peróleo bruo vem sendo anulado pelo saldo negaivo da balança de derivados. A expecaiva é que essa siuação venha a ser reverida com o avanço da produção no pré-sal. 814 Nova Economia v.26 n

7 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? Por fim, é imporane desacar que o seor de peróleo ambém exerce influência significaiva sobre as conas públicas do país, conforme demonsra a Tabela 3. A arrecadação ribuária desse seor pode ser dividida em rês grupos, conforme sugerem Afonso e Casro (2011): arrecadação adminisrada pela Receia Federal, 7 receia esadual (ICMS) e rendas de exploração pagas aos governos das rês esferas, que incluem royalies e paricipações especiais. Em 2010, a soma dos rês grupos aingiu aproximadamene R$ 100 bilhões, o que represenou 2,63% do PIB brasileiro. Tabela 3 Arrecadação ribuária do seor de peróleo em % do PIB Ano Receia Federal Receia Esadual Rendas de Exploração Toal ,23% 1,27% 0,75% 3,25% ,00% 1,15% 0,52% 2,67% ,93% 1,11% 0,59% 2,63% Fone: Afonso e Casro (2011). Uma vez apresenados os dados acerca do seor perolífero brasileiro e a relação desses com os principais agregados macroeconômicos, a próxima seção aborda o modelo uilizado para projear os efeios desse seor sobre o poencial de crescimeno econômico. 4 O modelo de crescimeno volado para a projeção A modelagem macroeconômica apresenada a seguir visa dar supore a uma projeção sobre a capacidade de crescimeno da economia brasileira, considerando os efeios do aumeno esimado exogenamene da produção perolífera. O período da projeção é de médio prazo ( ). As relações causais são represenadas por seena e oio equações maemáicas principais (vide Anexos A e B), que formam um modelo de projeção dealhadamene desenvolvido em Lourenço e Roos (2015). O modelo adoa o pressuposo heerodoxo de que as principais resrições ao poencial de crescimeno são de balanço de pagamenos e de capacidade insalada. Não é descarada, porém, a possibilidade de que, sob 7 Exclui conribuições previdenciárias. Inclui ribuos sobre lucro, vendas, renda, imporações, além de conribuições sociais (Afonso; Casro, 2011). v.26 n Nova Economia 815

8 Roos & Lourenço ceras circunsâncias, a disponibilidade de mão de obra venha a represenar enrave significaivo ao crescimeno econômico no prazo envolvido. 8 Não se preende, aravés do modelo, prever a evolução efeiva da economia brasileira, mas sim raçar os possíveis limies denro dos quais a gesão da demanda agregada poderá auar. Desse modo, o crescimeno da demanda agregada não será modelado, deixando abera a possibilidade de um desempenho econômico inferior ao previso graças ao seu crescimeno insuficiene. Também é possível que o crescimeno se dê a axas emporariamene superiores às susenáveis, em que deverá ocorrer reorno poserior à axa média esimada. É adoada a suposição fundamenal de que a políica macroeconômica seguirá, aé 2020, alicerçada no ripé mea de inflação, mea fiscal e câmbio fluuane adminisrado. Não se adoa al hipóese em função de crença em sua adequação, mas sim na de que, aé o final do período da projeção, não haverá alerações de ordem políica capazes de modificar significaivamene esse desenho de políicas. O objeivo cenral do modelo é analisar as perspecivas de crescimeno nacionais sob circunsâncias de aumeno da produção do seor peróleo, dada a sua resrição de balanço de pagamenos. 9 O principal mecanismo aravés do qual al aumeno é capaz de gerar efeios viruosos ao crescimeno é a ampliação das exporações do seor perolífero e seu impaco sobre a capacidade de gerar divisas. Explica-se como al fenômeno permie aumenar o crescimeno da economia supondo a presença de um eo de endividameno exerno susenável. Ouro aspeco a ser analisado diz respeio aos impacos do crescimeno econômico modelado sobre a siuação das finanças públicas. Busca-se avaliar se a axa máxima de invesimeno público, resulane da exigência de superávi primário mínimo, é consisene com a axa máxima de crescimeno permiida pelo balanço de pagamenos. A resrição exerna manifesa-se nesse modelo em dois eságios: 1) dada a políica de acúmulo de reservas inernacionais escolhida, pela exisência de uma limiação ao endividameno exerno susenável, represenada 8 No modelo, porém, a inflação é alimenada pelo efeio do câmbio, e não pelo efeio da axa de crescimeno dos salários decorrene da diminuição do desemprego. 9 A escolha dessa esraégia de modelagem se ancora no bom desempenho empírico dos modelos que escolhem a resrição de balanço de pagamenos como principal limiane na descrição da experiência hisórica do crescimeno do Brasil. Vide, por exemplo, Campus e Arieni (2002); Carvalho (2007); Carvalho e Lima (2009). 816 Nova Economia v.26 n

9 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? por uma relação passivo exerno líquido / exporações máxima; 10 2) dado o impaco inflacionário das depreciações cambiais, pela exisência de um sisema de mea de inflação que limia o uso da políica cambial via elevação da relação reservas inernacionais / passivo exerno bruo e da moneária (via axa de juros básica e seu efeio sobre o câmbio) para amenizar a resrição exerna. Para capar o efeio do seor peróleo sobre as ransações exernas, as exporações e as imporações foram desdobradas enre os seores não peróleo (equações 27 e 28) e peróleo (inclusive derivados, equações 25 e 26). O comporameno do seor não peróleo foi modelado à la Kaldor (1996), já que, diferenemene de Thirlwall (1979), não se supôs que as demandas por exporações e imporações não peróleo sejam inelásicas às variações de preços relaivos. O comércio exerno do seor peróleo foi modelado de forma que o crescimeno da produção física perolífera (inclusive o pré-sal) fique resrio pela ofera 11 no prazo simulado, o que parece consisene com a percepção do iem anerior de que a capacidade nacional de refino é (e deve coninuar a ser nos próximos anos) o principal enrave à expansão do seor. Obido o comporameno da demanda domésica do seor peróleo (local e imporado) conforme as equações (35) e (36), obém-se como resíduo a axa de crescimeno real das suas exporações 12 (equação 38). Ressala-se a suposição de que a resposa das demandas (por peróleo local e imporado) às variações de preços relaivos ocorre com defasagem de um ano. Para ober a axa máxima de crescimeno permiida pelo balanço de pagamenos (gbp), é preciso impor que a economia cresça manendo a razão passivo exerno líquido / exporações exaamene em seu eo. Chega-se assim à equação-chave (51), cujas principais deerminações causais se enconram exposas a seguir (Figura 2). As maiores novidades na deerminação de gbp em relação ao modelo de Kaldor são: 10 Definida como aquela capaz de susenar-se diane de qualquer coningência plausível de parada súbia do crédio inernacional para o país. 11 Os cusos de exração, as margens de lucro e os invesimenos necessários para aingir as meas de produção não são direamene modelados, mas esão implícios nas projeções exógenas da EPE (2013) e da Perobras (2013). 12 Isso implica supor que o país seja um pequeno produor, no senido de que sua produção é incapaz de afear significaivamene os preços inernacionais do peróleo. O mercado inernacional de peróleo absorverá, ao preço inernacional vigene, qualquer quanidade de peróleo que o país se dispuser a exporar. v.26 n Nova Economia 817

10 Roos & Lourenço a) Maior axa de crescimeno da produção de peróleo aumena a gbp; a explicação é simples: o crescimeno mais rápido da produção de peróleo gera crescimeno mais rápido das exporações do seor peróleo e, porano, maior gbp. b) O denominador da fração não depende apenas de uma elasicidade-preço genérica da demanda por imporações, mas de uma média ponderada enre a elasicidade-preço da demanda por imporações não peróleo e a elasicidade- -preço da demanda específica por peróleo, ponderadas pelas axas de variação dos respecivos preços em dólar e pelos respecivos pesos nas imporações. c) Em vez de apenas uma axa de câmbio real, há quaro preços relaivos diferenciados cuja evolução afea gbp: o preço relaivo do peróleo (direamene); o preço relaivo das exporações não peróleo (direamene); o preço relaivo das imporações não peróleo (inversamene); e o preço relaivo domésico enre os seores não peróleo e peróleo (inversamene). d ) Quano menor o grau de endividameno exerno prévio e quano menor o cuso do passivo exerno líquido, maior a gbp. Figura 2 Esquema represenaivo das principais relações causais do modelo 818 Nova Economia v.26 n

11 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? Cabe desacar que esse é um modelo de crescimeno poencial, no qual a demanda é o moor do crescimeno (porém essa não é modelada). Não é descarada a hipóese de a economia crescer menos que a axa gbp. O crescimeno se dá por duas vias principais: 1) pelo efeio do aumeno das exporações do seor peróleo; e 2) pelo efeio da diminuição das imporações desse seor, que ameniza a resrição exerna. Consideram-se como variáveis-chaves: a axa de crescimeno da produção (exógena) e o preço inernacional do peróleo (exógeno). No que concerne aos deerminanes da axa de inflação considerados na modelagem, a Figura 3, a seguir, sineiza suas principais relações causais. Figura 3 Esquema represenaivo dos principais deerminanes da axa de inflação Em primeiro lugar, a inflação é uma média ponderada das inflações dos seores peróleo e não peróleo. A do seor peróleo (equação 11) depende essencialmene de rês faores: do comporameno endencial do preço inernacional do peróleo, da axa de câmbio nominal e de um parâmero de políica domésica (grau de repasse ao preço domésico do desvio do preço correne inernacional do peróleo em face da sua endência). v.26 n Nova Economia 819

12 Roos & Lourenço A inflação do seor não peróleo, por sua vez, é ambém visa (equação 13) como uma média ponderada da inflação dos seores de mercadorias comercializáveis com o exerior e de não comercializáveis. A primeira, além do comporameno da inflação exerna, incorpora o segundo canal de ransmissão das variações cambiais para os preços. A segunda envolve o comporameno de rês axas de variação: dos salários nominais, da produividade e das margens de lucro. A variação dos salários nominais depende (equação 15) da inflação passada, da axa de reajuse do salário mínimo, 13 da própria axa de crescimeno da produividade e da diferença enre a axa de desemprego correne 14 e a passada. 15 O crescimeno da produividade é função (equação 17) direa do crescimeno do PIB (efeio dos ganhos dinâmicos de escala Lei de Verdoorn) e da axa defasada de variação dos salários reais. 16 Já a variação das margens de lucro depende direamene da variação (defasada) da axa de juros nominal 17 e (direa ou indireamene, a depender das esimaivas empíricas) da variação do nível de uilização da capacidade insalada. 18 Finalmene, a variação do câmbio nominal é o elemeno que, no conexo de relaivamene livre mobilidade de capiais (afora a fixação do IOF), compaibiliza a rajeória desejada para as reservas inernacionais com o saldo dos demais componenes do balanço de pagamenos. Assim, a variação cambial reflee odos os aspecos que, de uma forma ou de oura, afeam a esruura do balanço de pagamenos, seja na cona de capiais e financeira, seja no saldo em ransações correnes (equação 8). 13 Pela regra aual (suposa manida por odo o horizone de projeção), o salário mínimo é reajusado (equação 11) em função da inflação passada e da axa de crescimeno defasada do PIB real. 14 Dada a definição de praxe da axa de desemprego, enram como faores adicionais o nível de emprego (deerminado pelo nível de produo e de produividade física média do rabalho) e a População Economicamene Aiva (modelada com base em uma evolução populacional exógena e em uma axa de paricipação cujo comporameno linearmene dependene do empo e do nível do salário real defasado, e quadraicamene na axa de desemprego defasada). 15 A formulação de que a axa de variação dos salários depende da variação, e não do nível do desemprego, é consisene com a hipóese de hiserese obida pela Curva de Salários, desenvolvida por Banchflower e Oswald (1994) e consisene com Lavoie (1992). Para aplicação ao Brasil, vide Sanolim e Anigo (2009). 16 Para uma jusificaiva da inrodução desse ermo, vide Nasepaad (2006). 17 Jusificável ano nos ermos de Sraffa (1960) quano nos de Keynes (1936). 18 Tano a prevalência do caráer pró-cíclico das margens (em razão do comporameno dos mercados fl e x ) quano do anicíclico (graças ao efeio sobre o grau de monopólio nos mercados fi x ) podem ser jusificados nos ermos de Kalecki (1954). 820 Nova Economia v.26 n

13 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? A respeio da siuação fiscal, o modelo busca analisar se a expansão da produção perolífera e seus efeios sobre as demais variáveis macroeconômicas (especialmene gbp) permiirá o aumeno da axa de invesimeno público, dada a resrição fiscal do governo. Esa, por sua vez (equação 76), considera: 1) a mea de superávi primário; 2) a paricipação do consumo governamenal no PIB; 3) o preço relaivo do esoque de capial; 19 4) a alíquoa ribuária média; 20 5) a paricipação das ransferências do governo para o seor privado 21 no PIB de cada seor (peróleo e não peróleo); 6) os pagamenos de dividendos da Perobras, das empresas financeiras esaais e do Sisema Elerobras ao Tesouro (como % do PIB). A Figura 4 apresena um resumo das principais relações do modelo na sua pare fiscal. A axa de invesimeno privada necessária para maner a economia em crescimeno equilibrado enre produção e esoque de capial depende (equação 78), em linha com Harrod (1939), direamene da axa de crescimeno susenável do PIB, e, inversamene, da axa máxima de invesimeno público permiida pela resrição fiscal. Essa, por sua vez, depende inversamene da mea de superávi primário esabelecida, a qual esá direamene relacionada com a razão dívida líquida do seor público/ PIB e com a axa de juros real domésica. Figura 4 Esquema represenaivo da esruura fiscal do modelo 19 Calculado impliciamene com base no deflaor do PIB (média ponderada enre o IPCA e o índice de preços do bem de capial). 20 Desconados os subsídios e incluindo os lucros das esaais não financeiras, exceo Perobras e Elerobras. 21 No caso do seor peróleo, as ransferências dizem respeio majoriariamene ao pagameno de royalies do governo (não da Perobras) ao seor privado. v.26 n Nova Economia 821

14 Roos & Lourenço A comparação enre as axas de invesimeno privada necessária e pública máxima permie averiguar a suficiência desa úlima vis-à-vis a primeira. Uma axa de invesimeno privada necessária muio elevada em relação à pública máxima sinaliza dificuldade de expansão da infraesruura pública e possíveis gargalos à expansão do PIB por insuficiência de espaço fiscal para invesimeno público. O resulado assim obido permie avaliar se os demais aspecos do cenário macroeconômico simulado (crescimeno real do PIB, axa de juros real, ec.) são compaíveis com o aumeno da axa de invesimeno público. Permie averiguar, porano, se, e em que medida, a políica macroeconômica baseada no ripé mea de inflação + mea fiscal + câmbio fluuane adminisrado é compaível com o crescimeno da produção de peróleo simulada. Essa proposa de modelagem da economia brasileira apresena ceras limiações, mas a principal parece ser seu raameno ainda excessivamene agregado. A fala de cuidadosa consideração das ransformações das relações inerseoriais da cadeia perolífera, que poderia ser mais bem apreendida valendo-se de uma mariz insumo-produo, impede maior precisão nas esimaivas dos impacos nas elasicidades-renda das imporações peróleo e não peróleo e dos coeficienes seoriais de Verdoorn. Conudo, no presene eságio da pesquisa, a enaiva de combinar a (já exensa) esruura do modelo com uma mariz insumo produo envolveria cusos proibiivos de desenvolvimeno. Opou-se, enão, por maner um raameno agregado sabidamene insuficiene, na expecaiva de que as esimaivas dessas variáveis empregadas nas simulações não difiram exageradamene do que seria previso por um modelo mais amplo. 5 Esimaivas de parâmeros, resulados das simulações e perspecivas de políica econômica Conforme esabelecido pelo modelo, a rajeória simulada para a economia brasileira é condicionada, basicamene, pela expansão da produção perolífera (e seu efeio sobre as conas exernas) e pela aual políica macroeconômica, dadas as implicações decorrenes da manuenção do ripé que a susena. Por exemplo, supõe-se que o Banco Cenral fará a gesão das reservas inernacionais buscando maner a inflação no cenro da mea. Se o movi- 822 Nova Economia v.26 n

15 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? meno das reservas for muio fore (para baixo), pode-se lançar mão de um aumeno da axa de juros para eviar que a possível depreciação cambial aue como fone de pressão inflacionária. Na pare fiscal, foram realizados alguns exercícios (discuidos adiane) para averiguar o comporameno da axa de invesimeno da economia vis-à-vis a mea de superávi primário uilizada na simulação. Quano à produção física do seor peróleo (engloba peróleo bruo e produos derivados), de acordo com a projeção da EPE (2013), haverá crescimeno acumulado de 71% no período de análise, com pico de crescimeno em 2017 e Em ermos de peróleo bruo, a referida previsão apona para a produção de 5,1 milhões de barris diários em Essa foi a esimaiva uilizada em odos os cenários. 22 É imporane esclarecer que ais previsões supõem impliciamene que o afasameno dos preços domésicos em relação aos preços inernacionais do peróleo se manenha denro dos padrões hisóricos aé recenemene observados, visando ao mero amorecimeno dos repasses, e não a um afasameno permanene daquele; ou que, em havendo al afasameno, mecanismos compensaórios de políica econômica possam ser mobilizados para eviar a redução dos invesimenos e da produção por insuficiência de financiameno especialmene em capacidade de refino. Violada al hipóese, nauralmene, odas as projeções de crescimeno da produção deveriam ser reduzidas, bem como o impaco no balanço de pagamenos e no poencial de crescimeno da economia. No que diz respeio ao efeio esimado sobre a inflação, as projeções de crescimeno físico da produção de derivados e peróleo bruo do país delimiam um único mix possível de produção combinada do seor, o qual, por sua vez, deermina o peso relaivo na inflação (pelo impaco das imporações de derivados). A hipóese uilizada acerca da expansão da capacidade de refino esá implícia e deermina esse mix. 22 É imporane regisrar que, como a Perobras concenra cerca de 90% da produção brasileira (ANP, 2012), há significaivo descolameno enre: a) o preço spo do peróleo no mercado inernacional e o preço domésico dos derivados; b) as margens de lucro na exração e a capacidade de invesimeno da empresa, as quais dependem da políica de apores financeiros do Tesouro, do acesso ao crédio no sisema bancário público e das relações geopolíicas envolvendo o governo brasileiro. Por ais razões, foi assumido o mesmo aumeno exógeno na produção física do seor de peróleo nos rês cenários, independenemene do preço inernacional. No modelo, a principal resrição para a ampliação da ofera no horizone emporal descrio é a capacidade de refino, cuja ligação com o preço inernacional do peróleo, pelos moivos delineados, é muio ênue. v.26 n Nova Economia 823

16 Roos & Lourenço Para a simulação dos diferenes cenários, a variável exógena escolhida 23 foi o preço inernacional do peróleo (nominal), de acordo com as projeções 24 de diferenes insiuições: Tabela 4 Projeções uilizadas para o preço inernacional do peróleo (US$ barril) e respecivos cenários Tendência do Preço Preço em 2020 Fone da Projeção Cenário 1 Esável US$ 100,00 Banco Mundial (2013) Cenário 2 Crescene US$ 170,00 FMI (Benes e al., 2012) Cenário 3 Decrescene US$ 80,00 EPE (2013) Fone: Elaboração própria. Ademais do preço do peróleo, um grande número de parâmeros foi empregado para que a projeção dos valores do modelo ao longo da década pudesse ser alcançada. Para a obenção dos valores paramerais, opou-se pela esraégia de recorrer, sempre que possível, a esimaivas feias por ouros auores. Quando essas não esavam disponíveis, recorreu-se a esimaivas próprias pelos méodos usuais. As Tabelas 5 e 6 abaixo congregam os valores dos principais parâmeros uilizados para o período de análise. As respecivas fones podem ser consuladas no Anexo C. 25 Tabela 5 e 6 Valores dos principais parâmeros uilizados nas projeções Ano i* π *(defl.) g* γ η mnp ξ mnp η xnp ξ xnp η xp ,13% 1,30% 5,27% 0, , ,13% 2,10% 3,85% 0,3613 0,2215 2,091 0,6032 0,8345 0, ,13% 1,80% 3,53% 0,3613 0,2215 2,0739 0,6073 0,8369 0, ,37% 2,33% 4,07% 0,3613 0,2207 2,0623 0,6099 0,8385 0, ,95% 2,33% 4,36% 0,3613 0,2197 2,0478 0,6039 0,8349 0, ,53% 2,33% 4,55% 0,3613 0,2227 2,1237 0,6057 0,836 0, ,46% 2,33% 4,62% 0,3613 0,2256 2,1974 0,6058 0,8361 0, A escolha se fundamena no fao de essa variável ser a de previsão mais difícil, e de maior divergência enre os vários rabalhos consulados sobre o ema; e, em simulâneo, pelo impaco significaivo que ela revelou exercer sobre os resulados das projeções. 24 Supõe-se que o processo de formação dos preços leve em consideração o cuso de uso do peróleo, nos ermos de Davidson (1991, cap. 22). 25 Esa primeira versão do rabalho coném apenas a versão deerminisa, ou seja, odas as variáveis aleaórias são manidas zeradas. Versões poseriores poderão incorporar choques esocásicos sisemáicos, visando avaliar a resposa do ripé de políica macroeconômica. 824 Nova Economia v.26 n

17 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? Ano i* π *(defl.) g* γ η mnp ξ mnp η xnp ξ xnp η xp ,46% 2,33% 4,66% 0,3613 0,2284 2,2779 0,5998 0,8325 0, ,46% 2,33% 4,66% 0,3613 0,2278 2,2683 0,5992 0,8321 0, ,46% 2,33% 4,66% 0,3613 0,2275 2,262 0,6015 0,8335 0, ,46% 2,33% 4,66% 0,3613 0,2269 2,254 0,5978 0,8313 0,021 Ano ξ xp ξ mp η mp p np rp rnp cg ,4895 3,096 0, ,02% 16,80% 21,15% ,4895 3,1651 0, ,73% 37,14% 0,02% 17,45% 20,68% ,4895 3,143 0, ,65% 37,89% 0,02% 17,57% 21,41% ,4895 3,3195 0, ,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% ,4895 3,5907 0, ,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% ,4895 2,8833 0,22 20,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% ,4895 2,1396 0, ,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% ,4895 1,0799 0, ,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% ,4895 1,1034 0, ,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% ,4895 1,1666 0,149 20,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% ,4895 1,1755 0, ,00% 38,00% 0,02% 15,00% 20,00% Fone: Vide Anexo. As Tabelas 7 a 13, a seguir, apresenam os principais resulados alcançados pela simulação do modelo no Cenário 1 (básico), no qual o preço apresena endência de esabilidade aé Cenário 1 Nesse cenário, o crescimeno real acumulado do PIB brasileiro ainge 16,69% para os oio anos simulados, represenando axa média anual de apenas 1,98%. Essa média equivale ao conceio de axa de crescimeno poencial do PIB brasileiro no período em quesão. Ademais, chama a aenção o caráer cíclico da modelagem, que apresenou picos de crescimeno nos anos de 2013, 2016 e 2020, sendo a sequência dos dois úlimos anos a mais consisene da série A íulo de comparação, a axa média de crescimeno real do PIB observada nos oio anos aneriores ( ) foi de 3,65% (IPEA, 2013). v.26 n Nova Economia 825

18 Roos & Lourenço Tabela 7 Variáveis relacionadas ao crescimeno e à disribuição de renda Ano Taxa de crescimeno real do PIB Peso relaivo de cada seor P (1-P) Taxa de crescimeno da produividade Taxa de desemprego Taxa de crescimeno do salário real Paricipação dos salários na renda ,95% 12,39% 87,61% 2,79% 4,90% 4,02% 40,27% ,17% 13,18% 86,82% -0,09% 6,11% 1,32% 40,82% ,19% 14,34% 85,66% -0,75% 6,73% -1,29% 40,64% ,31% 14,92% 85,08% 0,28% 4,73% 0,08% 40,55% ,48% 15,93% 84,07% -0,55% 4,28% 0,70% 41,03% ,14% 18,06% 81,94% -1,97% 5,90% -1,97% 41,05% ,65% 18,89% 81,11% -0,66% 4,50% -1,82% 40,60% ,54% 18,41% 81,59% 0,22% 2,03% 0,99% 40,88% Média 1,98% 15,77% 84,24% -0,09% 4,90% 0,25% 40,73% Fone: Elaboração própria com base nos resulados da simulação. O ciclo implício aqui parece seguir os seguines passos lógicos: quando é relaivamene robuso em cero ano, o crescimeno econômico ende a aumenar o crescimeno salarial ano direamene (como resulado da melhoria das condições de barganha dos rabalhadores em um cenário com menos desemprego) quano indireamene (por causa da regra de reajuse do salário mínimo). O crescimeno salarial mais robuso eleva a inflação, colocando em práica os mecanismos ípicos do ripé de políica econômica. Esses, seja via venda de divisas, seja pela elevação dos juros básicos, endem a apreciar o câmbio em ermos reais. No ano seguine, faz-se senir o impaco deleério dessa apreciação sobre o crescimeno das exporações e imporações e, porano, sobre a axa máxima de crescimeno consisene com o equilíbrio exerno, desacelerando o crescimeno. Essa, conudo, diminui o crescimeno salarial, permiindo maior depreciação real do câmbio e inverendo o movimeno no ano seguine, e assim sucessivamene. Ouro aspeco imporane diz respeio ao ganho de paricipação do seor peróleo na economia brasileira, especialmene a parir de 2018, em razão do pico de expansão da produção. Ao final da série, a simulação indica um peso de 18,41% do seor perolífero no PIB, 6 ponos percenuais acima daquele observado na esimaiva do primeiro ano. O crescimeno da produividade apresenou variação negaiva no acumulado da série, recuando 0,79%. Observa-se que a produividade só aumenou nos rês anos em que houve pico de crescimeno (superior a 4%), sugerindo os 826 Nova Economia v.26 n

19 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? efeios da Lei de Verdoorn, em paralelo à baixa endência de crescimeno associada à esruura produiva defasada do país. Por causa disso, a projeção indica pequeno aumeno de 1,91% do salário real nos oio anos simulados a despeio da hipóese de manuenção da regra de crescimeno do salário mínimo. As esimaivas da axa de desemprego apresenaram endência decrescene mesmo com o baixo crescimeno, uma vez que o fraco crescimeno da produividade lhe serviu de conraparida. A paricipação dos salários na renda se maneve em orno de 40,7%, praicamene esável no período analisado. A Tabela 8 apresena os resulados referenes à inflação. A axa de câmbio mosrou rajeória com endência de depreciação, ano em ermos nominais quano reais. Para esimar a inflação, foi realizada a decomposição enre os dois seores esudados (peróleo e não peróleo), de acordo com o peso relaivo de cada um deles no período. A inflação média do seor perolífero foi de 2,33% ao ano, menos da meade da média observada para o seor não peróleo, que ficou em 4,86%. A axa básica de juros e a variável de políica de reservas do Banco Cenral foram calibradas de maneira exógena para maner a inflação (IPCA) no cenro da mea do governo (4,5%). Observa-se que, nos anos finais da série, a gesão de reservas aua no senido de liberar dólares ao mercado, visando eviar que maior depreciação cambial desvie a inflação da mea. Tabela 8 Taxa de inflação e variáveis direamene associadas Ano Variável da Taxa de Taxa de Taxa de inflação Taxa de câmbio políica de juros crescimeno reservas dos cusos Peróleo Não Peróleo Nominal Real* (ϖ) salariais** ,50% 5,10% 1,99 94,25 29,46% 7,00% 5,75% ,32% 5,09% 2,00 92,75 29,09% 7,00% 5,97% ,00% 4,58% 2,08 94,86 32,09% 7,00% 3,94% ,32% 4,69% 2,16 96,32 32,00% 7,00% 4,28% ,51% 5,20% 2,18 95,07 27,13% 7,50% 5,81% ,89% 4,80% 2,25 96,19 25,58% 7,50% 4,50% ,17% 4,36% 2,38 99,44 26,67% 7,00% 3,28% ,93% 5,09% 2,43 99,54 24,02% 8,00% 5,30% Média 2,33% 4,86% 2,18 96,05 28,26% 7,25% 4,85% Fone: Elaboração própria com base nos resulados da simulação. * Índice 100 = 2010 **(1+ axa de crescimeno dos salários nominais) / (1+ axa de crescimeno da produividade do rabalho) - 1 v.26 n Nova Economia 827

20 Roos & Lourenço A próxima abela descreve os resulados simulados para o balanço de pagamenos. O saldo global do BP apresenou fore oscilação na série, porém com resulados negaivos em apenas rês dos oio anos. Tabela 9 Esruura simulada do balanço de pagamenos (US$ milhões) Ano Saldo do Balanço de Pagamenos Saldo em Transações Correnes Cona de Capiais e Financeira Passivo Exerno Líquido Reservas Inernacionais Fone: Elaboração própria com base nos resulados da simulação. No que concerne ao saldo em ransações correnes, a rajeória de défici vigene desde 2008 (Bacen, 2012) permaneceu em odo o período da simulação, mesmo com a endência de depreciação real do câmbio observada na abela anerior. Ressala-se, porém, que o défici em STC não apresenou crescimeno explosivo, aé porque a condição de susenabilidade do modelo impõe que a expansão do PIB seja compaível com a saúde das conas exernas. A implicação direa dos sucessivos déficis em ransações correnes foi o aumeno conínuo do passivo exerno líquido. Já o esoque de reservas inernacionais, apesar das oscilações, endeu a crescer, conforme se supôs ser a políica do Banco Cenral. As Tabelas 10 e 11 mosram, respecivamene, os resulados das exporações e imporações, dando supore para enender os poenciais efeios do seor peróleo na balança comercial brasileira. O nível geral de exporações eve crescimeno acumulado de 70,33% no período, em ermos nominais. Considerando apenas as exporações do seor peróleo, o crescimeno foi de 30,21%. Em ermos reais, as exporações não peróleo avançaram 42,94% A principal razão para que a projeção de crescimeno das exporações não peróleo seja maior que as do seor peróleo é o fao de que a elasicidade-renda do primeiro é quase o 828 Nova Economia v.26 n

21 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? Tabela 10 Esruura simulada das exporações (US$ milhões) Ano Nível de exporações Taxa de crescimeno Exporações Peróleo Exporações Não Peróleo Nível Var. (%) Nível Var. (%) Var. (%) real ,46% ,58% ,57% 7,00% ,94% ,88% ,61% 3,13% ,23% ,43% ,20% 2,50% ,39% ,31% ,52% 5,32% ,78% ,81% ,88% 5,11% ,04% ,01% ,62% 2,88% ,59% ,31% ,26% 4,57% ,68% ,91% ,55% 6,11% Média - 6,88% - 3,36% - 7,27% 4,57% Fone: Elaboração própria com base nos resulados da simulação. Um fao a ser desacado é que as exporações do seor peróleo iveram maior axa de expansão nos anos em que o crescimeno do PIB foi negaivo (2014 e 2018). Esse comporameno da simulação sugere que, no período analisado, ainda não há um gap significaivo enre produção e demanda por peróleo capaz de susenar o crescimeno conínuo das exporações do seor. Ocorre que, nos anos em que a simulação indicou recessão (e, porano, menor demanda por peróleo), foi possível exporar mais. Nos anos em que as axas de crescimeno do PIB foram mais elevadas (2013, 2016 e 2020), o crescimeno (nominal) das exporações do seor peróleo foi negaivo. Mais adiane, a Tabela 14 apresena os dados em ermos reais, os quais corroboram esse aspeco. Tabela 11 Esruura simulada das imporações (US$ milhões) Ano Nível de Taxa de Imporações Peróleo Imporações Não Peróleo imporações crescimeno Nível Var. (%) Nível Var. (%) Var. (%) real ,12% ,17% ,30% 7,77% ,87% ,67% ,24% -0,14% ,82% ,95% ,49% 0,88% ,42% ,91% ,02% 8,94% ,84% ,37% ,55% 2,96% ,25% ,61% ,08% -4,45% dobro da do segundo, conforme especificado nas Tabelas 5 e 6. v.26 n Nova Economia 829

22 Roos & Lourenço Ano Nível de imporações Taxa de crescimeno Imporações Peróleo Imporações Não Peróleo Nível Var. (%) Nível Var. (%) Var. (%) real ,55% ,35% ,29% 5,78% ,09% ,01% ,83% 9,43% Média - 5,59% - -3,40% - 6,35% 3,79% Fone: Elaboração própria com base nos resulados da simulação. No caso das imporações, a projeção apona para um crescimeno nominal acumulado de 54,53% no período de análise, número inferior ao das exporações. Ao observar apenas o seor peróleo, houve conínua redução do nível de imporações (24,17% aé 2020), fao decorrene da subsiuição de peróleo imporado por peróleo domésico. Conudo, na série simulada, as imporações não peróleo apresenaram crescimeno acumulado de 63,63% em ermos nominais e de 34,69% de expansão real A próxima abela mosra de forma simplificada as variáveis que afeam a axa de crescimeno real das exporações peróleo. Tabela 12 Indicadores do seor peróleo Ano Taxa de crescimeno da produção física (a) Taxa de crescimeno do valor real das imporações (b) Taxa de crescimeno da demanda por peróleo (c) Taxa de crescimeno do valor real das exporações (d=a+b-c) ,75% -0,15% 5,34% -0,74% ,69% 0,04% 0,10% 10,63% ,43% 0,03% 0,48% 8,98% ,74% 0,03% 4,56% 5,21% ,72% 0,31% 1,64% 11,39% ,64% 0,26% -1,97% 14,87% ,58% 0,22% 2,89% 3,91% ,57% 0,15% 4,71% 0,01% Média 8,89% 0,11% 2,22% 6,99% Fone: Elaboração própria com base nos resulados da simulação. Conforme esperado, os anos em que as exporações do seor peróleo crescem com maior velocidade são aqueles em que a produção física apresena maior axa de expansão. Curiosamene, são anos em que o crescimeno do PIB foi negaivo (2014 e 2018) ou muio baixo (1,48% em 2017) e, poran- 830 Nova Economia v.26 n

23 Dos voos de galinha ao crescimeno susenado? o, de reduzida expansão da demanda perolífera inerna. 28 No que concerne ao seor público, é válido ressalar algumas hipóeses que afeam o invesimeno governamenal. A alíquoa ribuária média do seor não peróleo foi definida exogenamene em 38%, enquano a do seor peróleo foi fixada em 20%, ambas com base na rajeória efeiva observada em anos aneriores. Também de maneira exógena, a paricipação do consumo do governo no PIB foi manida consane em 20% por odo o período simulado, considerando-se a demanda social por serviços esaais de educação, saúde e segurança. Dadas essas hipóeses, a axa de invesimeno público foi raada como resíduo e ficou basicamene condicionada pela mea de superávi primário (em % do PIB), já que a consecução dessa em se dado essencialmene pelo ajuse no monane de invesimeno governamenal. As esimaivas da axa de invesimeno (agregada) apresenaram acenuada oscilação no período da simulação, fechando a série no paamar de 24% (ver Tabela 13). Em um primeiro exercício de simulação, a mea de superávi primário em relação ao PIB havia sido manida (de maneira exógena) em 3,1% (semelhane aos anos ) para odo o período. O resulado enconrado sugeriu que essa mea esaria acima da necessária, dada a rajeória simulada com a expansão do seor perolífero. Nesse cenário, a dívida pública seria corroída e chegaria em 2020 a 5% do PIB. Em conraparida, o invesimeno público ficaria próximo de 0% do PIB em odos os anos. Ouro exercício foi realizado no senido de ornar endógena a mea de superávi primário, de modo a esabilizar a razão dívida líquida do seor público / PIB. Nese caso, a mea calculada ficou sisemaicamene abaixo de 1%, e em alguns anos foram observados déficis primários. Esses resulados corroboram a ideia de que a mea que vem sendo praicada, se manida, seria incompaível com a rajeória simulada da economia para fins de crescimeno. A suposa folga fiscal decorrene do boom perolífero esaria sendo uilizada quase exclusivamene para amorizar e pagar juros da dívida pública. 28 Opou-se por modelar as exporações do seor peróleo como diferença da produção exógena e a demanda inerna, conforme demonsrado na seção 4. Ineviavelmene uma queda da demanda inerna provoca aumeno da diferença enre produção e demanda domésica e, porano, das exporações do seor peróleo (equações 35, 36 e 38). v.26 n Nova Economia 831

24 Roos & Lourenço Diane das duas siuações acima descrias, opou-se pela suposição de que a mea de superávi primário será progressivamene reduzida de modo a alcançar 1% do PIB em 2020, segundo se observa na Tabela 13. Tal número foi calculado endo em visa a equação radicional usada para esimar o amanho da mea necessária para esabilizar a razão DLSP/PIB. Como nos demais anos da série havia fore fluuação desse valor, opou-se por subsiuí-los por uma inerpolação geomérica enre os ponos iniciais e finais da série. Tabela 13 Indicadores relacionados às finanças públicas Ano Taxa de invesimeno privado necessária Taxa de invesimeno público máximo Taxa de invesimeno Mea de superávi primário / PIB Dívida líquida do seor público / PIB ,88% 0,48% 25,36% 2,69% 32,01% ,18% 0,81% 10,00% 2,34% 30,39% ,97% 1,09% 11,06% 2,03% 28,84% ,09% 1,34% 23,43% 1,76% 25,92% ,41% 1,54% 14,95% 1,53% 23,54% ,39% 1,68% 4,07% 1,33% 22,21% ,62% 1,83% 18,45% 1,15% 19,83% ,12% 1,99% 24,12% 1,00% 16,98% Média 15,09% 1,34% 16,43% 1,73% 24,96% Fone: Elaboração própria com base nos resulados da simulação. Mesmo nesse caso, o esoque da dívida pública em relação ao PIB coninuaria a ser reduzido. O invesimeno público, porém, apresenou rajeória crescene e chegou próximo aos 2% do PIB em Percebe-se que a axa de invesimeno público cresce à medida que a mea diminui. Se a inerpolação fosse ajusada para aingir uma mea de superávi primário de 0,5% do PIB no úlimo ano, a dívida pública ficaria em 20,96%, e o invesimeno governamenal, em 2,49%. É válido lembrar que o ajuse da mea de superávi primário não é uma quesão meramene écnica, mas sim uma decisão políica que geralmene é influenciada por grupos de ineresse. Diane disso, opou-se por considerar a esimaiva razoável de uma mea decrescene aé 1% do PIB. Mesmo assim, cabe observar que persisem problemas na área fiscal, poso que mesmo axas médias de crescimeno do PIB relaivamene pequenas exigiram, em vários anos, uma relação invesimeno privado/público 832 Nova Economia v.26 n