Carta do gestor Setembro 2016

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1 Carta do gestor Setembro 2016 Cenário internacional: enquanto fica cada vez mais claro que importantes bancos centrais estão com pouca munição, a promessa do FED de um ciclo de altas de juros extremamente gradual mantém os mercados complacentes Como já comentado na carta de agosto, os mercados têm se mostrado muito complacentes. Face às baixas taxas de juros globais, os investidores continuam em busca de ativos que ofereçam retornos mais elevados, sem mostrar maior preocupação com os fundamentos. A volatilidade implícita dos ativos tem se mantido em patamar bastante baixo. O risco de uma maior desaceleração da China já não desperta temor, enquanto os investidores se mostram convictos de que o ciclo de altas de juros nos Estados Unidos, se existir, será extremamente gradual enquanto também não parecem temer uma maior desaceleração da maior economia global. Embora este ambiente de complacência tenha se mantido de forma geral em setembro, observamos um pequeno aumento da volatilidade de diversos ativos concentrado na primeira quinzena do mês. A elevação das taxas longas dos países do chamado G3 Estados Unidos, Europa e Japão -, ainda que modestas, parece ter, por alguns dias, levado a oscilações um pouco maiores dos preços de alguns ativos. Uma pergunta natural, então, seria: o que está por trás desta modesta elevação das taxas longas? O principal fator seria, em nossa opinião, a menor munição de alguns dos principais bancos centrais da economia global. Já abordamos este tópico em outras cartas, mas a recente mudança no principal instrumento de política monetária por parte do BoJ e, em menor escala, o silêncio do ECB sobre a possível rolagem de seu programa de afrouxamento quantitativo chamou a atenção para este assunto. O BoJ anunciou que, a partir de agora, irá calibrar sua política monetária ajustando a curva de juros, controlando não apenas a taxa básica, mas também a taxa de dez anos. Até colocou que, neste começo, deverá manter relativamente inalterado o volume de compras de títulos que vem executando. No entanto, como é incompatível controlar o preço nível dos juros e a quantidade papéis comprados no mercado ao mesmo tempo, as compras de títulos terão que se tornar endógenas. Ou seja, terão que alterar seu volume de compras para manter a taxa de dez anos próxima da meta. Dois principais fatores estão por trás desta mudança, ambos refletindo a exaustão da política adotada nos últimos três anos. O primeiro é que a curva de juros excessivamente desinclinada está afetando a lucratividade dos bancos e, portanto, a própria transmissão da política monetária. O segundo é a escassez de títulos disponíveis para compras, a qual se tornará mais relevante à medida que os trimestres passem. O Japão, até por ser o país que adotou o mais agressivo programa de afrouxamento quantitativo, é o local onde os custos das políticas adotadas nos últimos anos começaram a pesar de maneira mais forte. No entanto, de maneira mais abrangente, está ficando claro que a quantidade de ativos a ser comprada pelos principais bancos centrais da economia global diminuirá ao longo dos próximos trimestres. Novo aumento de um programa de afrouxamento quantitativo apenas ocorreria caso um choque negativo relativamente forte atingisse a economia. No lugar da atuação das autoridades monetárias, cresce cada vez mais o debate e a pressão para que uma política fiscal mais expansionista seja adotada. O FED, o principal banco central do planeta, já está em outra fase do ciclo: a de decidir quando apertar novamente sua política monetária. A comunicação de seus principais membros é de que desejam 1

2 elevar a taxa básica em dezembro se nenhuma informação muito negativa aparecer. No entanto, ao mesmo tempo, mostram-se muito cautelosos, apontando para um ciclo de elevação de juros extremamente gradual. As razões para esta cautela são as mais diversas. Um dos destaques é a ideia de que a taxa de juros de equilíbrio seria extremamente baixa, logo já não estariam com uma estância de política monetária muito frouxa. Outro ponto muito colocado se refere à assimetria de riscos seria muito mais fácil elevar as taxas rapidamente, caso a economia se mostrasse muito aquecida, do que afrouxar a política monetária na magnitude necessária, caso a atividade decepcione. Mais recentemente, a constatação de que uma parcela da população em idade ativa está voltando para o mercado de trabalho indicaria que a folga na economia seria maior que a imaginada. Logo, não haveria qualquer urgência para um maior aperto das condições monetárias. O discurso do FED contribuiu para consolidar a visão de que, mesmo que a taxa básica seja elevada em dezembro, a próxima alta demoraria muitos trimestres para ocorrer. Os mercados se sentem confortáveis com este cenário no qual a liquidez global permanece abundante por ainda muito tempo e se mantêm complacentes. Um importante ponto para reflexão é que este cenário de goldilocks economia com crescimento perfeito, nem muito aquecida, nem muito fraca parece cada vez mais estreito. Se nova desaceleração global ocorrer, os bancos centrais não disporiam da mesma quantidade de munição que tinham no passado. Não apenas os balanços de importantes bancos centrais já estão muito inchados como as taxas de juros já são muito baixas. Adicionalmente, o acionamento da política fiscal poderia ser mais lento e modesto que aquele feito pelas autoridades monetárias em momentos de crise. Do outro lado, alguns pontos também merecem ser colocados. Como acabamos de escrever, os principais bancos centrais do mundo já caminham para menores compras de ativos, o que potencialmente poderia colocar alguma pressão nas taxas longas. Adicionalmente, a inflação está se elevando nas maiores economias. O principal fator é a estabilização das cotações das commodities, principalmente as do petróleo o acordo preliminar da OPEP no final do mês apenas põe mais pressão nos preços dos combustíveis. A inflação ficará com a cara um pouco mais normal em diversos países. Nos Estados Unidos, o aperto do mercado de trabalho, a subsequente elevação dos salários, a alta das cotações do petróleo e o fim do repasse aos preços da forte apreciação cambial de 2014 e 2015 também apontam para maior inflação à frente. Em resumo, há o risco de as taxas longas se elevarem ainda mais. É importante lembrar que o preço de diversos ativos está, pelo menos parcialmente, pendurado nas baixas taxas globais. Os mercados estão, portanto, mostrando-se muito complacentes e cobrando muito pouco prêmio por diversos ativos dados os riscos envolvidos. Cenário nacional: o Banco Central emite sinais claros de que pretende iniciar o ciclo de cortes de juros já em outubro No Brasil, um dos grandes destaques foi a comunicação do Banco Central e seus efeitos no mercado de renda fixa. Como colocado na carta de agosto, em sua última reunião, a autoridade monetária já havia dado um passo na direção de um eventual corte da taxa básica de juros. Retirou do comunicado a frase que afirmava não haver espaço para a flexibilização da política monetária naquele momento. Também listou três fatores que deixariam o banco central mais confiante na convergência da inflação para a meta: (i) menor persistência dos choques de alimentação na inflação; (ii) sinais mais claros que a desinflação de não 2

3 comercializáveis ocorre em ritmo adequado e (iii) menores incertezas em relação ao avanço das reformas fiscais. A própria autoridade monetária, em seus últimos discursos, vem reconhecendo claros progressos nestas áreas. De fato, a forte alta de diversos alimentos começou a se reverter, devendo passar a puxar a inflação para baixo nos últimos meses do ano. A PEC 241, a PEC do Teto dos Gastos, foi aprovada nas comissões da Câmara sem alterações que modifiquem seu teor de maneira significativa. Ademais, vários partidos foram fechando questão em torno da medida. Apenas em relação à velocidade da desinflação dos serviços, o banco central coloca que os sinais ainda são ambíguos. Como uma breve observação, de nossa parte achamos que a desinflação de serviços é forte e clara, principalmente quando levamos em conta alguns ajustes metodológicos feitos pelo IBGE, os quais passaram a considerar a inflação de alguns serviços como simplesmente sendo o reajuste do salário mínimo sem fazer nenhum tipo de coleta. De qualquer forma, como nenhuma das condições é considerada necessária ou suficiente por parte da autoridade monetária, já haveria espaço para o início do ciclo de cortes dos juros. Além dos fatores condicionantes para os cortes terem evoluído de maneira bastante positiva recentemente, tivemos mais duas novidades que merecem destaque no mês. A primeira foram as projeções do Relatório de Inflação. No cenário de referência, no qual a taxa Selic é mantida constante, a inflação para 2017 passou a ser projetada em 4,4 por cento, portanto abaixo da meta para o ano. Por si só, isso já indica haver espaço para um pequeno corte de juros. Adicionalmente, o Banco Central decidiu alongar os horizontes de projeção, indo até o quarto trimestre de Deixou claro que o atual nível de juros levaria a uma inflação significativamente abaixo da meta naquele ano. A segunda novidade do mês chamou ainda mais a atenção. Ilan, o presidente do Banco Central, colocou que o horizonte relevante para as ações de política monetária não é estático, deslocando-se continuamente com o passar do tempo. Com isso, fizeram questão de, pela primeira vez, deixar claro que não estão mirando apenas 2017, mas já estão incluindo horizontes mais longos para a tomada de decisão. E como falamos no parágrafo anterior, as projeções da própria autoridade monetária apontam para uma inflação significativamente abaixo da meta no cenário de referência para estes horizontes mais longos. Uma mensagem forte como esta não é enviada à toa. Assim, segundo nossa percepção, fica claro que pretendem dar início ao ciclo de quedas da Selic já em outubro. A sinalização ainda aponta para um corte inicial moderado. No entanto, um corte de 50 pontos base não pode ser descartado, uma vez que surpresas positivas adicionais podem surgir como melhores dados de inflação -, as expectativas estão bem ancoradas nos horizontes mais afetados pela política monetária e algumas considerações um pouco mais estratégicas podem acabar tendo algum peso por exemplo, aproveitar uma janela de baixa inflação para iniciar o ciclo com um corte de 50 pontos base. Voltamos a lembrar que este deverá ser um longo e profundo ciclo de cortes (vide carta de agosto). Dentre diversas diferenças em relação a ciclos passados, a grande alavancagem da sociedade brasileira merece destaque. Só com a queda do comprometimento da renda das famílias e empresas com pagamentos de amortizações e juros é que uma retomada mais robusta pode ser almejada. Riscos sempre existem e devem ser monitorados. Uma mudança no cenário internacional, onde os mercados têm se mostrado muito complacentes, é um deles. Mas com o avanço das reformas fiscais ainda que mais medidas venham a ser necessárias -, as condições estão dadas para um forte processo de desinflação e queda da taxa básica de juros no país. 3

4 Desempenho do fundo Kondor KLX O resultado do fundo foi +1,41%: -0,29% em moedas ; +0,99% em juros locais; -0,03% em juros internacionais; e -0,16% em bolsa micro. O caixa rendeu +1,10% e as despesas foram de -0,20%. Histórico de Rentabilidade Kondor Max Kondor LX CDI IFMM IBOVESPA Dólar Setembro 1.21% 1.41% 1.11% 1.14% 0.80% 1.11% Agosto 1.08% 1.13% 1.21% 1.67% 1.03% -0.61% Julho 0.67% 0.41% 1.11% 1.27% 11.22% 1.05% Junho 0.75% 0.54% 1.16% 0.95% 6.30% % Maio 0.90% 0.85% 1.11% 0.72% % 4.90% Abril 1.24% 1.59% 1.05% 2.42% 7.70% -4.12% Março 0.00% -0.97% 1.16% -0.58% 16.97% -9.99% Fevereiro 0.69% 0.62% 1.00% 0.63% 5.91% -0.31% Janeiro 1.17% 1.38% 1.05% 1.72% -6.79% 3.47% % 7.16% 10.42% 10.63% 34.64% % % 19.82% 13.23% 16.87% % 45.53% % 8.82% 10.81% 7.55% -2.91% 14.34% % 9.24% 8.05% 9.34% % 13.29% % 10.01% 8.41% 13.43% 7.40% 10.16% % 13.23%* 11.60% 11.19% % 12.03%% % 9.75% 9.24% 1.04% -4.23% % 9.88% 16.81% 82.64% % % 12.38% 5.76% % 32.00% %* 11.81% 12.54% 33.73% -8.66% Desde o Início % 90.13% Data de Início* 2/8/2007 4/29/2011 Atribuição do Resultado Setembro 2016 Estratégia KLX KLX Patrimônio Líquido Juros Locais 0.99% 1.05% P.L. Médio (12 Meses) Juros Internacionais -0.03% 0.00% Retorno Mensal Médio Subtotal 0.96% 1.05% Desvio Padrão Anual. Moedas -0.29% -2.04% Sharpe Anualizado ¹ Cupom Cambial 0.00% 0.00% Alpha contra IFMM KONDOR MAX FIQ FIM KONDOR LX FIQ FIM Moedas Valor Relativo 0.00% 0.00% Pior Mês -0.72% out % set-13 Subtotal -0.29% -2.04% Melhor Mês 3.19% dez % ago-11 Bolsa Macro 0.00% -0.49% N.º de Meses Positivos Bolsa Micro -0.16% 0.13% N.º de Meses Negativos Subtotal -0.16% -0.36% Maior Seq. de Perdas -2.14% 3 Dias -1.04% 4 Dias Crédito Externo 0.00% 0.00% Quantitativo 0.00% 0.00% Resultado Bruto 0.51% -1.35% Caixa 1.10% 10.13% Despesas -0.20% -1.62% Result. Líquido 1.41% 7.16% Result. em % do CDI 127% 69% Dados Técnicos 92,273, ,657, % 2.04% % 93% 7% 1,066,548,509 1,108,716, % 2.92% % 91% 9% 4

5 Desempenho do fundo Kondor Equity TOTAL FIM O Kondor Equity Total obteve rentabilidade de -0,07% em setembro, equivalente a -6% do CDI. No ano, a rentabilidade acumulada é de 13,65%, equivalente a 131% do CDI. A carteira direcional em macro e opções gerou perda de 0,09% no mês, com destaque negativo para estrutura de opções vendida no setor de siderurgia/mineração. A carteira direcional em ações perdeu 1,13% no mês. Os destaques negativos vieram de posições compradas nos setores de elétricas e petróleo. A carteira Long&Short (pares) registrou ganho de 0,20%, com destaques para ganho em par do mesmo grupo no setor de siderurgia e perda em par do mesmo grupo do setor de bancos. A carteira de arbitragem perdeu 0,23% no mês, vindo de uma arbitragem no setor de papel/celulose. Histórico de Rentabilidade por Estratégia *Data de Início - 29/09/2010 RESULTADO Jan-16 Fev-16 Mar-16 Abr-16 Mai-16 Jun-16 Jul-16 Ago-16 Set Desde Ínicio DIR Ações 0.02% 0.38% 6.20% 2.04% -1.69% 3.71% -0.91% 0.00% -1.14% -0.53% 0.29% 2.35% 4.34% 1.70% -1.13% 4.94% 16.41% DIR Macro 0.13% 0.80% -0.70% 1.15% 0.36% 6.35% -0.05% -0.44% -0.04% 0.83% -0.51% 0.14% 0.31% -0.01% -0.16% 0.07% 8.28% DIR Opções -0.10% -0.49% 0.11% -0.15% -0.66% 0.03% 0.13% -0.40% -0.12% -0.77% 0.10% -0.19% -0.32% -0.47% 0.07% -1.95% -3.19% TOTAL DIR 0.06% 0.68% 5.58% 3.07% -1.92% 10.48% -0.83% -0.84% -1.29% -0.47% -0.12% 2.28% 4.33% 1.23% -1.23% 2.96% 22.30% LS Grupo 0.53% -0.56% 1.29% -0.54% 0.33% -0.55% -0.15% 0.01% 0.18% 0.29% 0.61% 0.48% 0.01% 0.09% 0.17% 1.70% 2.20% LS Intra Setorial 0.52% -0.27% 1.29% 1.05% -0.34% -1.64% 0.14% -0.06% 0.56% 0.00% 0.00% 0.00% -0.04% -0.04% 0.02% 0.58% 1.16% LS Inter Setorial 0.26% 0.90% 0.20% 0.13% 0.06% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 1.56% LS Ação x Índice 0.82% -0.40% 0.38% 0.61% 1.33% -0.08% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.05% 0.00% 0.00% 0.00% 0.02% 0.07% 2.76% Total LS 2.13% -0.34% 3.41% 1.25% 1.39% -2.25% -0.01% -0.04% 0.74% 0.29% 0.66% 0.48% -0.03% 0.04% 0.20% 2.35% 8.11% ARB Distorção 0.14% 0.01% 0.15% -0.01% 0.26% 0.20% -0.29% -0.05% 0.09% 0.30% -0.14% 0.11% -0.03% 0.06% -0.23% -0.19% 0.56% ARB Evento 0.23% 0.23% 0.09% 0.20% 0.88% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 1.64% ARB Volatilidade -0.01% 0.12% 0.19% 0.00% 0.66% 0.30% 0.22% 0.00% 0.45% -0.05% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 0.62% 1.90% Total ARB 0.37% 0.35% 0.43% 0.20% 1.81% 0.50% -0.07% -0.05% 0.53% 0.25% -0.14% 0.11% -0.03% 0.06% -0.23% 0.43% 4.15% Renda Fixa 2.54% 11.20% 8.77% 7.53% 10.50% 12.74% 1.03% 0.97% 1.11% 1.11% 1.07% 1.12% 1.03% 1.21% 1.11% 10.19% 83.08% Despesas -1.13% -2.47% -3.44% -2.99% -2.07% -2.69% -0.17% -0.17% -0.19% -0.19% -0.19% -0.35% -0.98% -0.42% 0.08% -2.56% % Resultado 3.97% 9.24% 14.90% 9.09% 9.57% 19.09% -0.06% -0.12% 0.89% 0.99% 1.28% 3.64% 4.32% 2.12% -0.07% 13.65% % CDI 2.60% 11.44% 8.41% 8.05% 10.80% 13.24% 1.05% 1.00% 1.16% 1.05% 1.11% 1.16% 1.11% 1.21% 1.11% 10.41% 85.53% % CDI 153% 81% 177% 113% 89% 144% -5% -12% 77% 94% 115% 314% 390% 175% -6% 131% 130% 5

6 Histórico de Rentabilidade por Setor RESULTADO Jan-16 Fev-16 Mar-16 Abr-16 Mai-16 Jun-16 Jul-16 Ago-16 Set TOTAL Metais 0.50% 0.36% 0.31% 0.10% 0.11% -0.38% 0.11% -0.18% -0.11% -1.39% 1.74% -0.04% -0.23% 0.71% -0.02% 0.58% 1.58% Petróleo 0.41% -0.04% -0.81% 0.03% 0.81% 0.00% -0.10% -0.11% -0.85% -0.64% 0.26% 0.58% 0.89% -0.22% -0.10% -0.29% 0.10% CommoditiesOutros 0.19% -0.05% 1.86% 0.37% 0.24% 2.28% -0.11% -0.09% 0.00% 0.58% 0.01% 0.77% 0.08% -0.11% -0.04% 1.07% 6.09% Consumo 0.37% 1.00% 1.22% 0.40% -0.87% 0.05% -0.76% -0.02% -0.35% 0.28% -0.46% 0.51% 0.02% 0.09% -0.18% -0.88% 1.29% Telecom 0.00% -0.42% 0.04% 2.53% 1.82% 0.18% -0.06% -0.01% -0.06% 0.04% 0.02% -0.07% -0.29% 0.09% 0.06% -0.28% 3.90% Utilities -0.02% -0.04% 1.81% -0.52% 0.56% 1.39% -0.02% 0.01% -0.18% -0.27% -0.44% 1.11% 2.55% 0.94% -0.76% 2.95% 6.25% Infraestrutura -0.11% 0.30% 0.33% 0.02% -0.56% -0.21% 0.00% -0.01% -0.08% 0.96% 0.15% 0.06% 0.86% 0.07% 0.01% 2.04% 1.81% Financeiro 0.52% -0.67% 1.38% -0.27% 0.27% 0.92% -0.06% -0.01% 1.06% 0.36% -0.28% 0.09% 0.08% -0.14% 0.06% 1.16% 3.34% Propriedades 0.67% 0.05% 1.92% 0.57% 0.09% -0.29% -0.02% 0.19% 0.10% -0.13% 0.04% -0.03% 0.05% -0.05% -0.05% 0.09% 3.13% Outros Ativos -0.02% 0.22% 1.03% 1.27% -1.27% 4.37% 0.11% -0.70% 0.44% 0.27% -0.64% -0.11% 0.25% -0.04% -0.24% -0.66% 4.95% TOTAL 2.52% 0.71% 9.09% 4.51% 1.26% 8.56% -0.92% -0.93% -0.03% 0.07% 0.40% 2.87% 4.27% 1.33% -1.26% 5.82% 36.92% Histórico de Exposição por Estratégia 6

7 Desempenho do fundo Kondor Equity Institucional FIA O Kondor Equity Institucional FIA perdeu 0,80% em setembro enquanto o Ibovespa subiu 0,80%. As maiores perdas vieram do setor de elétricas e do setor de petróleo. Durante o mês, o fundo manteve exposição em torno de 81% e fechou o mês com posição de aproximadamente 86%. As maiores posições estão concentradas nos setores elétrico e financeiro. Histórico de Rentabilidade 7

8 DISCLAIMER: LEIA O PROSPECTO, O FORMULÁRIO DE INFORMAÇÕES COMPLEMENTARES, LÂMINA DE INFORMAÇÕES ESSENCIAIS E O REGULAMENTO ANTES DE INVESTIR. A RENTABILIDADE PASSADA NÃO REPRESENTA GARANTIA DE RENTABILIDADE FUTURA. A RENTABILIDADE DIVULGADA NÃO É LÍQUIDA DE IMPOSTOS. FUNDOS DE INVESTIMENTO NÃO CONTAM COM GARANTIA DO ADMINISTRADOR, DO GESTOR, DE QUALQUER MECANISMO DE SEGURO OU FUNDO GARANTIDOR DE CRÉDITO - FGC. Este documento foi produzido com fins meramente informativos. Os investidores devem estar preparados para aceitar os riscos inerentes aos diversos mercados em que os fundos atuam e, consequentemente, possíveis variações no patrimônio investido. Este Fundo utiliza estratégias com derivativos como parte integrante de sua política de investimento. Tais estratégias, da forma como são adotadas, podem resultar em significativas perdas patrimoniais para seus quotistas, podendo inclusive acarretar perdas superiores ao capital aplicado e a consequente obrigação do quotista de aportar recursos adicionais para cobrir o prejuízo do Fundo. 8