23 de Outubro de Forte valorização recente reduz muito o potencial de alta

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1 out-17 nov-17 dez-17 jan-18 jan-18 fev-18 mar-18 abr-18 abr-18 mai-18 jun-18 jun-18 jul-18 ago-18 ago-18 set-18 out-18 (VALE3 - Venda) Forte valorização recente reduz muito o potencial de alta Atualizamos nossas projeções da e elevamos o preço alvo para sua ação de R$ 52,00 para R$ 60,00, mas mantivemos a recomendação de venda. A está se beneficiando dos bons preços do minério de ferro, que permanecem ao redor dos US$ 70 por tonelada, apesar das expectativas de baixa. Além disso, a empresa tem conseguido elevar suas vendas de minério e pelotas, aumentando também o percentual dos produtos premium no volume total vendido, cujo diferencial sobre aqueles de menor qualidade subiu muito. Em vista destas boas notícias na operação e do anúncio de uma forte recompra, VALE3 já subiu 86,3% nos últimos doze meses. Com isso, vemos a ação já bem precificada, com apenas um pequeno potencial de alta, além de múltiplos em linha com as concorrentes internacionais, o que nos faz não recomendar a compra. O que está por vir: Destacamos os seguintes pontos para a : Resultados do 3T18: A deve apresentar um bom resultado operacional neste trimestre, em função do incremento no volume vendido de ferrosos, aumento nas vendas de produtos com maior valor agregado e taxa de câmbio favorável. Por outro lado, as vendas de metais básicos e carvão indicam resultados fracos nestas divisões. Com isso, esperamos que a apresente no 3T18 uma receita líquida de US$ 9,3 bilhões e EBITDA de US$ 4,3 bilhões, valores 1,7% e 5,3% maiores que no mesmo trimestre de 2017, respectivamente. Produção de minério: Até setembro/2018, a produção de minério da cresceu 3,1%, comparado ao mesmo período do ano passado. A empresa espera produzir 390 milhões de toneladas este ano, significando um aumento de 6,7% em relação a 2017; Vendas: Este ano, a tem mostrado um expressivo incremento nas vendas de minério de ferro (9,4% nos primeiros nove meses) e pelotas (8,5%). No entanto, uma política comercial restringindo a oferta e o acidente verificado no 3T18, levaram a quedas nas vendas de níquel (- 19,6%) e cobre (-16,2%) no acumulado de nove meses. Luiz Francisco Caetano, CNPI* lcaetano@plannercorretora.com.br Disclosure e certificação do analista estão localizados na última página deste relatório. Dados da Ação Recomendação VENDA Cotação atual (R$) R$ /ação 58,37 Preço justo R$ /ação 60,00 Potencial % 30, ,8- Var. 52 sem. (Min/Max) R$ /ação 62,42 Total de ações milhões 5.284,5 Ações Ordinárias % 100,0 Free Float % 52,1 Vol. Méd, diário (1 mês) R$ milhões 1.023,3 Valor de Mercado R$ milhões Desempenho da Ação Dia Ano 52 Sem. VALE3 3,3% 50,9% 86,3% Ibovespa 1,6% 12,0% 12,1% Cotação de 22/10/2018 Principais Múltiplos E 2019E P/L (x) 11,5 14,1 12,4 VE/EBITDA (x) 5,4 5,4 5,4 ROE (%) 11,9 12,8 13,6 Div. Liq./EBITDA (12m) (x) 0,8 0,4 0,3 Receita Líquida (US$ mm) Lucro Líquido (US$ mm) Margem Bruta (%) 38,1 38,4 36,6 Margem EBITDA (%) 45,2 45,5 42,9 Margem Líquida (%) 16,2 16,3 17,5 Payout (%) 26,0 50,0 50,0 Retorno Dividendo (%) 2,3 3,6 4,0 Cotação/VPA (x) 1,5 1,8 1,7 Fonte: Economática. Projeções: Planner Corretora. Figura 1: Desempenho da ação em 12M Preços do minério/preferência pela qualidade: Os preços do minério básico (concentração de 62%) estão em queda no ano (2,7% até do dia 19/outubro), assim como no 3T18 (-13,9% no preço médio comparado ao 2T18). Porém, o minério com maior conteúdo metálico (65%) está em alta em 2018 (10,5%), tendo subido também no 3T18 (3,4%). Isso é muito positivo para a, que tem vendido cada vez mais produtos de melhor qualidade (77% das vendas totais no 3T18). A necessidade de reduzir a poluição nas siderúrgicas chinesas e o desejo delas de aumentar a produtividade, tem elevado a demanda por minério de melhor qualidade, o que deve se manter no próximo ano VALE3 Fonte: Economatica IBOV Página 1

2 Recompra de ações: Em julho/2018, a anunciou um programa de recompra de ações para doze meses, totalizando US$ 1 bilhão. Este é um valor elevado que certamente garantirá uma demanda forte pela ação, dando suporte às cotações. Quando foi anunciado, o programa de recompra era equivalente a 1,7% do valor de mercado da. Comparativo de Múltiplos: A tabela seguinte compara os múltiplos da (nossas projeções) em relação às expectativas do mercado (Bloomberg) para as principais mineradoras do mundo. Pode-se ver que os múltiplos da estão em linha com a média de suas concorrentes. Com isso, não se vê um potencial de alta das ações da mineradora brasileira, para que elas se ajustem aos múltiplos das concorrentes. É importante destacar que os múltiplos da são consideravelmente maiores que os de sua principal concorrente, a Rio Tinto. Além disso, a valorização recente das ações da é muitíssimo superior à atingida pelas outras mineradoras. Alguma valorização adicional nas ações da pode ocorrer, por conta da situação privilegiada da empresa ao dispor de quantidades crescentes de minério alta qualidade e estar em forte processo de redução no endividamento, que deve elevar os proventos pagos aos acionistas. Comparativo de Múltiplos EV/EBITDA PL Div Liq/ Variação Empresa EBITDA 12m (1) 2018 BHP 7,8 8,2 18,6 18,0 0,5 23,8 10,9 Rio Tinto 3,8 4,1 8,8 7,6 0,2 0,7-8,4 Anglo American 2,9 3,0 6,5 6,7 0,5 10,8 3,3 Fortescue 5,5 5,3 13,2 13,4 1,1-21,1-20,1 Cliffs Natural Resource 5,6 6,2 6,1 5,0 1,6 59,5 50,9 Freeport-McMoram 3,6 5,5 12,8 6,4 1,2-23,5-40,2 MMC Norilsk 6,1 6,0 7,6 7,8 1,4-10,0-9,0 Kumba 4,6 4,8 13,1 11,8-0,8 2,1-26,1 Média 5,0 5,4 10,8 9,6 0,7 5,3-4,9 5,4 5,4 14,1 12,4 0,4 86,3 50,9 Fonte: Bloomberg e Planner Corretora Descolamento entre a ação e a commodity: Os resultados da são centrados no minério e nas pelotas. No 2T18, as vendas de ferrosos representaram 73,4% da receita líquida e 82,7% do EBITDA. Com isso, é natural que as ações da tenham uma forte correlação com os preços do minério de ferro. Entre janeiro de 2012 e agosto de 2017 esta correlação foi de 0,93%. Porém, coincidentemente, desde a posse do atual presidente da empresa houve um descolamento entre a cotação do ADR e da commodity. Isso ocorreu por perspectivas mais positivas de retorno, com o corte de investimentos, vendas de ativos, redução nos custos e aumento nos dividendos. Porém, como pode ser visto no gráfico seguinte, o descolamento das cotações do minério e do ADR ficou muito grande, indicando que a valorização da ação pode ter sido excessiva. Página 2

3 dez-11 fev-12 mar-12 mai-12 jun-12 ago-12 set-12 nov-12 dez-12 fev-13 mar-13 mai-13 jun-13 ago-13 set-13 nov-13 dez-13 fev-14 mar-14 mai-14 jun-14 ago-14 set-14 out-14 dez-14 jan-15 mar-15 abr-15 jun-15 jul-15 set-15 out-15 dez-15 jan-16 mar-16 abr-16 jun-16 jul-16 set-16 out-16 dez-16 jan-17 mar-17 abr-17 jun-17 jul-17 ago-17 out-17 nov-17 jan-18 fev-18 abr-18 mai-18 jul-18 ago-18 out-18 Figura 1: Relação ADR da e a Cotação do Minério de Fero ADR Minério de Ferro Fonte: Bloomberg Forte crescimento da produção de minério no 3T18: O Relatório Trimestral de Produção e Vendas da no 3T18, divulgado na semana passada, mostrou fortes aumentos nos volumes produzidos e negociados tanto de minério quanto de pelotas, mas com expressiva redução nos metais básicos (cobre e níquel). Evolução da Produção mil toneladas 3T17 2T18 3T18 3T18/3T17 3T18/2T18 Minério de Ferro ,5% 10,3% Pelotas ,1% 8,7% Níquel 72,7 66,2 55,7-15,9% -23,4% Cobre 116,9 97,9 94,5-3,5% -19,2% Carvão ,3% -0,6% Fonte: No 3T18, a produção de minério de ferro foi recorde e atingiu o volume extremamente elevado de 104,9 milhões de toneladas, que foi 10,3% maior que no mesmo período do ano passado. Isso ainda é resultado, principalmente, do ramp up do projeto S11D. No trimestre, o Sistema Norte (Carajás e S11D) alcançou a produção recorde de 53,9 milhões de toneladas, um aumento de 19,8% em relação ao 3T17. A manteve sua expectativa de produzir 390 milhões de toneladas de minério em 2018 e 400 milhões para 2019 e os anos seguintes. A teve outro recorde na produção de pelotas (14,2 milhões de t.) no 3T18, com um volume 8,5% maior que no mesmo trimestre de Isso se deveu à retomada na produção de duas unidades (Tubarão I e II). Para o 4T18, a retomada da pelotização de São Luís vai contribuir para o alvo de 55 milhões de toneladas a serem produzidas em Página 3

4 1T06 3T06 1T07 3T07 1T08 3T08 1T09 3T09 1T10 3T10 1T11 3T11 1T12 3T12 1T13 3T13 1T14 3T14 1T15 3T15 1T16 3T16 1T17 3T17 1T18 3T18 Milhões de Toneladas A produção de níquel teve uma contração de 23,4%, devido à parada anual para manutenção na unidade de Sudbury (Canadá). Além disso, a unidade de Thompson (Canadá) está fazendo mudanças operacionais importantes. Em cobre, o volume produzido caiu (19,2% em relação ao 3T17), devido também à parada em Sudbury e a decisão da empresa de reduzir a produção em Voisey s Bay (Canadá) para estender a vida útil da mina. Figura 2: Produção e Vendas Trimestrais Produção Vendas Min. + Pelotas Fonte: Vendas de ferrosos em alta com queda em metais básicos: As vendas de minério e pelotas tiveram uma forte alta no 3T18, comparadas ao mesmo período do ano passado, o que é um sinal muito positivo para o resultado do trimestre. - Volumes Vendidos mil toneladas 3T17 2T18 3T18 3T18/3T17 3T18/2T18 Minério de Ferro ,4% 14,6% Pelotas ,5% 7,7% Carvão ,5% 27,3% Níquel 71,3 61,6 57,3-19,6% -7,0% Cobre 110,2 94,6 92,4-16,2% -2,3% Fonte: As vendas de minério foram excelentes no 3T18, com crescimento de 9,4% em relação ao mesmo trimestre do ano passado. Segundo a, o mix destas vendas continua melhorando, em consequência do aumento na produção no S11D. A participação dos produtos premium no volume vendido aumentou para 79%, vindo de 77% no 2T18, e elevou o preço médio de venda em US$ 1,50 por tonelada em relação ao trimestre anterior. As vendas de pelotas cresceram 8,5% em relação ao 3T17, beneficiadas pela retomada na produção de duas unidades de pelotização. Página 4

5 R$ Milhões No níquel, a queda de vendas em relação ao 3T17 (19,6%) foi menor que a diminuição da produção, em função da venda de estoques de produtos acabados, que foram constituídos no trimestre anterior. Para o cobre, a teve uma queda de 16,2%, que ficou em linha com a redução na produção. É importante lembrar que no primeiro semestre/2018 o segmento de metais ferrosos da gerou um EBITDA de US$ milhões, equivalente a 82,7% do total. O segmento de metais básicos (níquel e cobre) gerou no 1S18 um EBITDA de US$ 778 bilhões (19,9% do total). Interessante notar que a Rio Tinto, maior concorrente da no negócio de minério ferro, teve um trimestre fraco. No 3T18, a principal operação da Rio Tinto de minério de ferro na Austrália (Pilbara) produziu 82,5 milhões de toneladas, volume que foi 4,5% menor que no período de As vendas de minério desta unidade somaram 81,9 milhões de toneladas, que ficaram 2,9% abaixo do 3T17. A Rio Tinto atribuiu este fraco desempenho a paradas para manutenção e a um acidente. O pior desempenho da Rio Tinto é positivo para a, que pode recuperar market share nestes momentos. Fluxo de caixa em crescimento: O presidente da previu que o Fluxo de Caixa Livre (FCL) da empresa será de US$ 10 bilhões neste ano. Esta é uma expectativa bastante positiva, porque significa um aumento de 16,2% sobre o valor gerado em 2017 (US$ 8,6 bilhões), que por sua vez já tinha crescido 446,3% sobre 2016 (US$ 1,6 bilhão). O maior fluxo de caixa esperado para 2018 se deve aos bons preços do minério, aos ganhos com prêmio do minério de melhor qualidade, o controle de custos, além dos menores investimentos e a redução no custo do endividamento. No 1T18, a teve um FCL total de US$ 5,0 bilhões, mas que deduzido o valor recebido (US$ 2,6 bilhões) da Mitsui, referente ao project finance de Nacala, seria de US$ 2,7 bilhões. A teve um FCL de US$ 3,1 bilhões no 2T18, levando o total do primeiro semestre a US$ 5,5 bilhões. Portanto, considerando a projeção anual da empresa, no 2S18 a empresa terá FCL de US$ 4,5 bilhões, valor 19,5% menor que no 1S18. Figura 3: Fluxo de Caixa Livre Trimestral T16 2T16 3T16 4T16 1T17 2T17 3T17 4T17 1T18 2T18 Fonte: Página 5

6 Preços: Desde 2017 havia uma expectativa de queda nos preços do minério, que não se configurou. As cotações têm oscilado bastante, mas sem entrar numa tendência clara de queda. Em 2018, os preços começaram em alta, atingindo uma máxima de US$ 76,88 por tonelada no final de fevereiro, mas a partir de março começaram a cair e tem permanecido entre US$ 60/ e US$ 70/t. No dia 19 de outubro, o minério foi cotado na China (código Bloomberg - ISIX62IU) a US$ 68,85/tonelada, com queda de 2,7% em relação ao final de Novamente as expectativas para o minério são de queda. O Department of Industry, Innovation and Science (DIIS na sigla em inglês), órgão do governo da Austrália, publica estudos trimestrais contendo projeções para o mercado do minério de ferro que são muito respeitadas. Em seu último estudo (setembro/2018), o DIIS projetou que o preço médio do minério exportado pela Austrália deve cair 7,7% neste ano, 12,2% em 2019 e outros 2,3% no ano seguinte. É importante destacar que os preços projetados pelo DIIS são FOB Austrália. Dessa forma, para os preços serem comparáveis com as cotações na China é necessário somar US$ 12 por tonelada relativo ao frete (preço atual). Minério de Ferro - Projeções Anuais milhões de toneladas Var. 2018E Var. 2019E Var. 2020E Var. Preços- US$/t. 53,50 64,00 19,6% 59,10-7,7% 51,90-12,2% 50,70-2,3% Exportações Brasileiras ,7% 399 3,9% 430 7,8% 437 1,6% Exportações Australianas ,4% 858 3,7% 878 2,3% 881 0,3% Importações Chinesas ,9% ,5% ,5% ,1% Fonte: Australia Department of Industry, Innovation and Science - Setembro/2018 Para os analistas consultados pela Bloomberg, os preços do minério vão ficar em US$ 70,47/t no 4T18, caindo paulatinamente até os US$ 68,32/t no 3T19, numa redução de 3,0%. Minério de Ferro - Projeções Trimestrais milhões de toneladas 4T18 1T19 2T19 3T19 Preços- US$/t. 71,91 70,47 69,19 68,32 Variação trimestral - -2,0% -1,8% -1,3% Fonte: Bloomberg Na semana passada, a World Steel Association (WSA) divulgou sua expectativa para a demanda de aço, que em última análise determina o volume de minério que as siderúrgicas vão comprar. A WSA acredita que a demanda mundial vai crescer 3,9% neste ano e 1,4% em Um risco para os preços do minério é a esperada redução no ritmo de crescimento da economia e da produção de aço na China, em função da guerra comercial com os Estados Unidos. Certamente o governo chinês tentará mitigar os efeitos deste conflito, com novos estímulos econômicos, como foi feito em outras situações de crise. Apesar desta queda esperada nos preços do minério básico (62% no conteúdo de ferro), o mercado para o produto de melhor qualidade (conteúdo acima de 65%) é bastante diferente. Primeiro, ao invés de queda, como no 62%, o minério com conteúdo de 65% (código Bloomberg - IRCNB65U) subiu 10,5% este ano (até o dia 19/out). Além disso, a diferença entre os preços dos dois tipos tem crescido. A diferença ao final do ano passado era de US$ 17/t e agora chegou a Página 6

7 jul-13 out-13 jan-14 abr-14 jul-14 out-14 jan-15 abr-15 jul-15 out-15 jan-16 abr-16 jul-16 out-16 jan-17 abr-17 jul-17 out-17 jan-18 abr-18 jul-18 out-18 US$/Tonelada US$ 28/t. isso é consequência da demanda das siderúrgicas chinesas por minério de melhor qualidade, que permite redução da poluição e maior produtividade do forno. Com a expectativa de manutenção das restrições à emissão de poluentes, a demanda por este tipo de minério deve continuar aquecida nos próximos meses. A tem vendido cada vez mais minérios de alta qualidade. produtos ferrosos saltou para 79%, vindo de 67% no 1T17. rentabilidade da empresa. No 3T18, o percentual de Isso eleva as receitas e a Figura 4: Diferença de Preços entre os Minério com 65% e 62% Fonte: Bloomberg Página 7

8 - Resumo dos Resultados Projetados US$ milhões E 2019E 2020E Receita Líquida Lucro Bruto Despesas Operacionais Desps. Gerais e Administrativas Outras Rec. (Desps) Operacionais Resultado Operacional (EBIT) Result. Financ. Líquido Equivalência Patrimonial Resultado Antes do I. R e C. Social I.R e Contr. Social Resultado Líquido Lucro por Ação 0,75 1,04 1,12 1,28 1,48 EBITDA Margem Bruta 35,8% 38,1% 38,4% 36,6% 37,1% Margem EBITDA 44,3% 45,2% 45,5% 42,9% 43,6% Margem Líquida 14,5% 16,2% 16,3% 17,5% 20,7% Fonte: e Planner Corretora Página 8

9 Parâmetros do Rating da Ação Nossos parâmetros de rating levam em consideração o potencial de valorização da ação, do mercado, aqui refletido pelo Índice Bovespa, e um prêmio, adotado neste caso como a taxa de juro real no Brasil, e se necessário ponderação do analista. Dessa forma teremos: Compra: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for superior ao potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. Neutro: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for em linha com o potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. Venda: Quando a expectativa do analista para a valorização da ação for inferior ao potencial de valorização do Índice Bovespa, mais o prêmio. EQUIPE Mario Roberto Mariante, CNPI mmariante@plannercorretora.com.br Luiz Francisco Caetano, CNPI lcaetano@plannercorretora.com.br Victor Luiz de Figueiredo Martins vmartins@plannercorretora.com.br Ricardo Tadeu Martins, CNPI rmartins@planner.com.br DISCLAIMER Este relatório foi preparado pela Planner Corretora e está sendo fornecido exclusivamente com o objetivo de informar. As informações, opiniões, estimativas e projeções referem-se à data presente e estão sujeitas à mudanças como resultado de alterações nas condições de mercado, sem aviso prévio. As informações utilizadas neste relatório foram obtidas das companhias analisadas e de fontes públicas, que acreditamos confiáveis e de boa fé. Contudo, não foram independentemente conferidas e nenhuma garantia, expressa ou implícita, é dada sobre sua exatidão. Nenhuma parte deste relatório pode ser copiada ou redistribuída sem prévio consentimento da Planner Corretora de Valores. O presente relatório se destina ao uso exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Planner Corretora. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração ( analistas de investimento ) e são, portanto, sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado. Declarações dos analistas de investimento envolvidos na elaboração deste relatório nos termos do art. 21 da Instrução CVM 598/18: O(s) analista(s) de investimento declara(m) que as opiniões contidas neste relatório refletem exclusivamente suas opiniões pessoais sobre a companhia e seus valores mobiliários e foram elaboradas de forma independente e autônoma, inclusive em relação à Planner Corretora e demais empresas do Grupo. Página 9