Autoria: Flávio Cysneiros Sanematsu

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1 Petrobrás S.A.: O Investimento do Pré-Sal Autoria: Flávio Cysneiros Sanematsu RESUMO: O objetivo do caso é discutir a estrutura de capital de uma empresa, em especial a existência de problemas de custos de agenciamento na execução de um grande programa de investimento. Os acionistas podem optar um projeto de maior risco. Por outro lado, os credores podem preferir um projeto de menor incerteza. Se a empresa acredita na viabilidade do projeto proposto, uma forma dela mitigar o risco é através do aporte de capital pelos acionistas para concretizar o investimento. Nesse caso, a Petrobras estava propondo um grande plano de investimentos para explorar novas reservas de petróleo encontradas no litoral brasileiro. Palavras-Chave: Finanças, Investimentos, Estrutura de Capital (WACC), Custos de Agenciamento. 1

2 Introdução Em novembro de 2007, a Petrobras anunciava que havia descoberto poços de petróleo no litoral sudeste brasileiro que podiam fazer com que suas reservas provadas de petróleo passassem de cerca de 14 bilhões de boe (barril de óleo equivalente) em 2007 para algo entre 23,5 a 28 bilhões de boe. Essas novas jazidas foram encontradas em rochas do Pré-sal, reservatórios que se encontram abaixo de uma extensa camada de sal que vai do estado do Espírito Santo até Santa Catarina, ao longo de 800 km de extensão por até 200 km de largura e fica sob uma lâmina d água entre e metros além de uma camada de rochas entre e metros. Para explorar as novas reservas seriam necessários investimentos não somente na exploração e produção dessa nova área como também ampliar o restante de seu parque fabril para dar conta da ampliação de sua produção de petróleo bruto. Com isso, em 2010 a empresa apresentou um plano de negócios para o período de 2010 a 2014 contemplando investimentos totais no montante de US$ 224 bilhões, sendo que 53% deles seriam investidos no segmento dedicado à extração do petróleo. Face a esse grande plano de investimento, a empresa precisa estruturar o financiamento perante seus stakeholders levando em consideração os impactos que as diferentes maneiras de financiá-lo têm sobre a estrutura de capital e também sobre o custo de capital. História da Empresa A Petrobras é uma empresa de economia mista, em que o acionista controlador é a União Federal (Brasil) e suas ações ordinárias e preferenciais são negociadas por investidores nos mercados brasileiro (BM&F Bovespa), norte-americano via American Depositary Receipt (ADR) na New York Stock Exchange, na Espanha (Latibex) e na Argentina (BCBA). Mensurada pelo valor de mercado no fim de 2009, a empresa era a maior companhia aberta negociada na bolsa brasileira (Bovespa) e também estava entre as maiores do mundo em valor de mercado e a líder mundial na exploração e produção de petróleo em águas profundas e ultraprofundas, respondendo por cerca de 20% da produção mundial nessas condições, de acordo com a consultoria PFC Energy. No entanto, as atividades da companhia não se limitavam à exploração e produção de petróleo. A Petrobras também atuava nos segmentos de refino e distribuição, sendo que cerca de 93% da receita era gerada com atividades no Brasil. Sua fundação ocorreu em 3 de outubro de 1953 pelo presidente Getúlio Vargas, com o objetivo de executar as atividades do setor petrolífero no Brasil em nome da União. Sua criação foi fruto da campanha iniciada em 1946 com o slogan O petróleo é nosso. Em 1954 foram concluídas as primeiras instalações da companhia, herdadas do Conselho Nacional do Petróleo: as refinarias de Mataripe (BA) e de Cubatão (SP) passaram a operar, com uma produção de barris diários, o equivalente a 1,7% do consumo do país. Naquele ano, o petróleo e seus derivados já representavam 54% do consumo de energia do país. Em 1961, a Petrobras deu início à procura de petróleo na plataforma continental (orla dos continentes banhada pelos mares, onde a água é pouco profunda - até 200m), em uma faixa que vai do Espírito Santo ao Maranhão. Naquele mesmo ano, foi inaugurado o primeiro posto de abastecimento da Petrobras, em Brasília. Ainda em 1961, o funcionamento da Refinaria de Duque de Caxias possibilitou que a empresa atingisse a autossuficiência na produção dos principais derivados. 2

3 Em 1968 foi criado o Cenpes (Centro de Pesquisa e Desenvolvimento), com o objetivo de atender às demandas tecnológicas. Naquele mesmo ano foi feita a primeira descoberta de petróleo no mar, no litoral do estado de Sergipe, no Campo de Guaricema, a 80 metros de profundidade, comprovando a existência de petróleo na plataforma continental. Numa época de petróleo importado a baixo custo - cerca de US$ 3 por barril -, investir no desenvolvimento de Guaricema foi uma decisão estratégica da Petrobras: era necessário que os técnicos brasileiros aprendessem a trabalhar no mar. Durante a crise do petróleo em 1973, a melhor alternativa foi continuar investindo na exploração do mar. Em 1974 foi descoberta a Bacia de Campos - situada na costa norte do estado do Rio de Janeiro, estendendo-se até o sul de Espírito Santo. Possui aproximadamente 100 mil quilômetros quadrados. Ela se tornou a maior província petrolífera do Brasil, responsável por mais de 80% da produção nacional do petróleo. Sua exploração comercial iniciou em Em novembro de 1984 o campo de Albacora foi descoberto na Bacia de Campos, provando a existência de campos gigantes a grandes profundidades no Brasil, marcando a história da Petrobras na exploração em águas profundas, até então inexploradas. Ainda na Bacia de Campos, em 1985 foi descoberto o campo de Marlim, quando o país já produzia metade do petróleo que consumia, muito acima dos 14% registrados em Em 1986 a empresa, que até então comprava tecnologia, se viu diante do desafio de extrair petróleo a 400 metros de profundidade. Após pesquisar no mercado e descobrir que não havia tecnologia disponível para essa profundidade e tendo a necessidade de aumentar as reservas do país, a empresa decidiu investir no desenvolvimento de novas tecnologias. Era um projeto extremamente ambicioso pois, na época, a Petrobras explorava petróleo na faixa dos 150 metros e já tinha planos para os metros. Em 1992, a Petrobras ganha o OTC Distinguished Achievement Award, prêmio máximo em tecnologia conferido na Offshore Technology Conference, em Houston, nos Estados Unidos, como a empresa que mais contribuiu para o desenvolvimento tecnológico da indústria offshore. Em 1997 termina o monopólio estatal do petróleo por meio da Emenda Constitucional nº 9 de 9 de novembro de Com isso, a extração, processamento e comercialização do petróleo poderiam ser feitas por outras empresas além da Petrobras, incluídas as empresas estrangeiras, o que poderia possibilitar a criação de concorrência no setor petrolífero. Além disso, o fim do monopólio também permitia à Petrobras associar-se a outras empresas nas atividades de extração, processamento e comercialização de petróleo e derivados. Em 2005, a Petrobras bate o recorde brasileiro de profundidade de perfuração, com um poço inclinado que chegou a metros além do fundo do mar. O poço foi perfurado na bacia de Santos, localizado a 200 km da costa sul da cidade do Rio de Janeiro. A Indústria de Petróleo e Gás A indústria de petróleo e gás se caracteriza pela necessidade de maciços investimentos em Pesquisa e Desenvolvimento em busca de novas reservas comercialmente viáveis a serem exploradas para dar conta da crescente demanda por energia, para tentar aumentar a produção nos campos petrolíferos bem como para substituir as jazidas que vão sendo esgotadas pela extração do petróleo. 3

4 O petróleo é uma commodity cujos preços de referência são determinados nos mercados financeiros de Londres e dos Estados Unidos. Por conta disso, momentos de crise econômica normalmente fazem com que a cotação caia bastante, assim como euforias econômicas a levam a patamares elevados. Além disso, grande parte das reservas de petróleo mundiais se encontra em regiões que passam por constantes tensões geopolíticas, o que faz com que seu preço oscile com o desenrolar dessas tensões, subindo quando os conflitos se agravam e retornando a valores menores quando a situação se acalma. Os Reservatórios do Pré-Sal Os campos de petróleo foram descobertos em 2007, mas somente em maio de 2009 foi dado início à extração de petróleo na área de Tupi, uma das jazidas do reservatório do Pré-Sal. Até o fim de dezembro de 2009, 41 poços exploratórios nessa área haviam sido perfurados, obtendo um índice de sucesso de 85%.Para o ano de 2010, estimava-se que a produção de petróleo nessa área poderia chegar a 100 mil barris por dia. Investimentos Para fazer frente à necessidade de explorar os novos reservatórios do Pré-Sal e ao crescimento da demanda brasileira por energia, bem como ampliar suas outras atividades para possibilitar o processamento do óleo extraído dessas jazidas, a Petrobras anunciou em agosto de 2010 o Plano de Negócios de 2010 a 2014, que contemplava investimentos no valor de US$ 224 bilhões para o período, o que correspondia a cerca de R$ 394 bilhões ao câmbio médio daquele mês. Do total desse investimento, 53% seriam dedicados a um segmento de maior risco, que compreende a prospecção do petróleo, denominado Exploração e Produção. O fator de risco mais importante da prospecção de petróleo é a viabilidade comercial das jazidas prospectadas. O restante do investimento compreende áreas que estão sendo ampliadas para atender ao crescimento da empresa, de forma que o risco nesses segmentos podem ser vistos como menores do que os enfrentados na área de Exploração e Produção (ver anexo 1, Plano de Negócios ). De acordo com o Plano de Negócios, até 2014 o crescimento da produção da empresa deve ocorrer principalmente através da exploração de reservatórios de projetos da Bacia de Campos que não fazem parte do pré-sal. Após 2014, com o esgotamento dos projetos da Bacia de Campos e a maturação dos projetos do pré-sal, a participação da produção dos reservatórios do pré-sal deve se tornar a maior fonte de petróleo na produção da companhia. Entre os desafios encontrados para a execução desse plano de investimento, podem ser citadas as incertezas quanto ao preço do petróleo no mercado internacional, as dinâmicas das curvas de oferta e demanda do petróleo, o desenvolvimento de novas tecnologias automotivas e energéticas, a dificuldade em encontrar mão de obra capacitada, a capacidade de execução simultânea de elevado número de projetos e o desenvolvimento da cadeia de fornecedores da companhia. Além de todos esses desafios, que em boa medida estão fora do controle da empresa, ainda cabe a ela estruturar o financiamento desse plano de investimento. Tomando como base o Balanço Patrimonial de 2009 (ver anexo 2, Balanço Patrimonial), o investimento fará com que a companhia mais do que dobre de tamanho em um período de 5 anos, sendo que seu lucro líquido em 2009 foi de R$ 29 milhões (ver anexo 3, Demonstrativos de Resultados). 4

5 Sendo uma empresa de economia mista, a Petrobras podia optar por levantar recursos por meio de um maior endividamento, o que poderia ser feito em nível global uma vez que a empresa tem acesso aos principais mercados de capitais mundiais. Outra possibilidade seria um levantamento de capital próprio, que poderia ser feito tanto pelo aporte de capital dos acionistas quanto pela emissão de novas ações, permitindo o ingresso de novos acionistas na empresa. As discussões dos principais dirigentes da empresa estavam concentradas entre essas duas alternativas de financiamento para o plano de negócios. Notas de Ensino Objetivos educacionais O caso tem os seguintes objetivos: (1) discutir como tentar financiar maciços planos de investimento no contexto de companhias de capital aberto; (2) analisar a possibilidade de existência de custos de agenciamento (agency costs) nas estruturas de capital propostas para o financiamento do plano; (3) debater o papel dos elementos de incerteza que motivam as diferentes formas de financiamento; e (4) discutir a validade de uma emissão de ações (capital próprio) para sinalizar a viabilidade do projeto de investimento. Obtenção dos dados Os dados para elaboração do caso foram obtidos a partir do Prospecto Definitivo da Oferta Pública de Distribuição Primária de Ações Ordinárias e Ações Preferenciais de Emissão da Petrobras, de 24 de setembro de 2010 e disponibilizado no site da BM&F Bovespa ( bem como de informações disponíveis no sítio de Relações com Investidores da Petrobras ( Todas as informações são de caráter público à sociedade. Utilização recomendada O caso pode ser utilizado em cursos voltados para finanças corporativas, em especial nos tópicos de estrutura ótima de capital e de limitações no uso de capital de terceiros ou de capital. Pode ainda ser discutido o papel do governo como agente no problema de agente / principal no contexto da Petrobras e o plano de investimentos anunciado. Situação-problema O caso do plano de negócios da Petrobras descreve o problema de uma companhia aberta de executar um plano de investimentos muito grande em um curto espaço de tempo. Esse projeto traz consigo várias incertezas quanto a sua taxa de retorno, de forma que encontrar fontes de financiamento apenas por meio de capitais de terceiros não se faz viável. Como o resultado do projeto é incerto, os acionistas da empresa poderiam se ver tentados a passar o ônus do fracasso aos credores, que por sua vez tentariam se proteger desse risco cobrando taxas de retorno maiores no crédito fornecido. Ao aportar capital próprio no financiamento do projeto, os acionistas sinalizam que a probabilidade de sucesso do investimento é suficientemente interessante para justificar esse desembolso do acionista. Sugestões de questões para discussão Que maneiras a companhia tem para financiar seu plano de negócios? Como a empresa pode sinalizar que seu plano de negócios é consistente? 5

6 Como os credores da empresa podem reagir a um maciço plano de investimentos como esse? Se a companhia fosse de capital privado, o investimento seria igual, maior ou menor? Sugestão de análise do caso A partir das projeções, são montados cenários em que o plano de investimento é financiado ou com capitais de terceiros ou com capital próprio. A partir dos cenários montados, caso se contretizem os resultados mais adversos, o valor patrimonial da ação é maior caso o investimento seja financiado através da emissão de ações do que da contratação de dívida. Além disso, quando se adota uma estratégia de tomada de recursos de terceiros, o índice de cobertura de juros (ICJ) fica muito comprometido, o que poderia impactar no custo do endividamento (não foi levada em consideração na planilha o aumento do custo do endividamento). A leitura do caso indica que o problema da empresa será financiar um extensivo programa de investimentos de complexidade maior do que os projetos feitos até então pela empresa, ou seja, a empresa não planeja simplesmente ampliar sua produção através da replicação de um modo de produção já conhecido. A companhia irá precisar desenvolver novas tecnologias produtivas para lidar com os desafios impostos pela nova forma de produção. O Anexo 1 do caso mostra que 53% do programa de investimento será dedicado ao segmento de maior risco, o de Exploração e Produção, que compreende a prospecção de petróleo. O risco da prospecção é provar-se comercialmente inviável, de forma que o investimento feito naquela prospecção foi perdido. O restante do investimento deverá ser feito em segmentos que estão sendo expandidos para atender ao crescimento da empresa, de forma que devem ter um menor risco de insucesso do que o de Exploração e Produção. Na criação de possíveis cenários para a empresa, deve-se considerar a hipótese do investimento em prospecção ter uma geração de caixa baixa ou até nula uma vez que as jazidas prospectadas podem ser comercialmente inviáveis. Um plano de investimentos grande e complexo como o do caso vai além da capacidade de geração de recursos próprios da companhia, sendo necessário recorrer a fontes externas de recursos, que podem ser tanto a contratação de novas dívidas como o aporte dos acionistas atuais ou ingresso de novos acionistas 1. A Tabela 1 apresenta os parâmetros para a criação dos cenários de resultados futuros da Petrobras. Foram utilizados como parâmetros as margens e retornos obtidos a partir da Demonstração de Resultados do Exercício (DRE), apresentado no Anexo 3 do caso. Utilizando as margens líquidas médias de 2007 a 2009 e também a média do Retorno sobre o Ativo (ROA return on assets) nesse mesmo período. Para construir cenários mais negativos, utilizamos as menores margens obtidas nesses anos, ou até o ROA nulo para a parte do investimento dedicada à Exploração e Prospecção, por ser o segmento em que o risco é maior. 6

7 Tabela 1 Parâmetros para a construção dos cenários Médias Receita Líquida (ROL) Lucro Operacional Mg Operacional 21,95% 23,14% 24,98% 23,36% Lucro Líquido (LL) Mg Líquida (LL / ROL) 12,61% 15,33% 15,86% 14,60% Ativos Totais ROA (%) (pré IRPJ & CSLL) 16,19% 17,04% 13,21% 15,48% ROA (%) (depois IRPJ & CSLL) 10,69% 11,24% 8,72% 10,22% Se o caminho escolhido for o do financiamento através de dívidas, os credores podem entender que os acionistas estão agindo de forma egoísta, pois se o projeto der certo, todo o ganho é apropriado pelos acionistas, mas se o investimento fracassar ambos arcam com os custos. Por outro lado, se a opção for pela emissão de novas ações, os acionistas estarão diluindo suas possibilidades de ganho, mas também farão com que o risco de os credores assumirem grandes perdas diminuam. Portanto, quando os acionistas escolhem a emissão de ações para o financiamento de um projeto eles normalmente estão reduzindo os seus ganhos com esse projeto em comparação ao financiamento através de endividamento. Em contrapartida, esse aporte de capital próprio sinaliza aos credores que os acionistas mantêm um alto grau de confiança na probabilidade de sucesso, de forma que passam a enxergar um menor risco nesse empréstimo, o que pode levar a taxas de juros mais baixas. Dessa forma, a emissão de ações por uma empresa para financiar um projeto de investimento pode ser vista como uma forma de sinalizar que a chance de sucesso na expansão é alta, fazendo com que as linhas de crédito para a empresa não sejam perdidas. Para possibilitar uma análise mais simples do caso, considera-se que todo o investimento a ser feito pelo plano de negócio está concretizado para o exercício de Para o período de 2010 a 2013, assume-se que a Petrobras mantém as mesmas características médias do período de 2007 a Na Tabela 2 são feitos os cálculos levando em conta que a empresa gerou em cada ano do período de 2010 a 2013 a Receita Operacional Líquida Média de 2007 a Para o cálculo da geração do Lucro Líquido no período de 2010 a 2013 foi empregada a Margem Líquida Média do período 2007 a Os recursos gerados pela operação da empresa no período é calculada como o Lucro Líquido do período, descontados os pagamentos de dividendos aos acionistas, que por lei devem ser de 25% do Lucro Líquido. O financiamento do plano de negócios é a soma dos recursos gerados pela operação da empresa com os recursos a serem captados seja pela contração de dívida, seja pela emissão de ações. Tabela 2 Estimativas para o período Período (em R$) ROL Total Mg Líquida Média 14,60% Lucro Líquido Tot Dividendos Recursos Gerados Operação Nec. Recursos Novos

8 Foram criados três possíveis cenários para o investimento da Petrobras. No cenário Bom, os ativos antecedentes ao investimento, bem como o investimento proposto no plano de negócios tem ROA igual à média de 2007 a 2009; no cenário Ruim os ativos antecedentes geram ROA igual à média de 2007 a 2009, mas o novo investimento gera zero de retorno; no cenário Péssimo, o novo investimento também gera zero de retorno, enquanto os ativos antecedentes geram o menor ROA encontrado no período 2007 a Com base nesses três cenários, são feitas as projeções dos resultados financeiros para a Petrobras caso a companhia opte por financiar esse plano de negócios por meio exclusivo de endividamento ou então exclusivamente por meio de emissão de ações. Para contemplar os três cenários na avaliação dos resultados futuros da Petrobras, são consideradas duas possibilidades de análise: na primeira, considera-se que os cenários Bom e Ruim podem ocorrer com 50% de probabilidade cada; no segundo, mais conservador, os cenários Bom, Ruim e Péssimo podem ocorrer com 1/3 de probabilidade cada. Considerando um custo de endividamento de 12%, valor da taxa básica de juros brasileira em reais em maio de 2011, os resultados indicam que se fosse escolhido o caminho do endividamento, o valor patrimonial por ação esperado seria maior do que o do caso da emissão de ações, o que indicaria um retorno esperado maior para os acionistas da empresa. Entretanto, o valor patrimonial das ações nos cenários adversos é menor para o caso do financiamento via dívida do que por meio do capital próprio. Por outro lado, o índice de cobertura de juros (ICJ), calculado como a divisão do Lucro Operacional antes dos Impostos pelo Custo da Dívida, deixaria a Petrobras em situação muito arriscada no caso do endividamento, mas ficaria em patamares bastante confortáveis no caso da opção pela emissão de ações. Essa situação mais confortável de ICJ vale tanto para os cenários favoráveis como para os mais sombrios. Os resultados computados com base nesses cenários são apresentados na Tabela 3. Caso a Petrobras fosse uma empresa privada, o plano de negócios provavelmente seria menor. Isso porque o capital privado estaria preocupado em maximizar o valor de suas ações e o investimento em Exploração e Produção possivelmente seria feito em uma escala menor. Como esse segmento possui um risco maior, em um primeiro momento a empresa privada buscaria fazer uma operação em escala reduzida, explorando poucos poços de grande profundidade para testar a viabilidade tecnológica e comercial dessa prospecção para então partir para a expansão da exploração em reservas profundas. O governo, na posição de acionista controlador, pode ter optado por uma política que não está maximizando o valor das ações da empresa, mas que procura aumentar a produção da Petrobras independente do risco incorrido. P.S.: Para financiar esse plano de negócios, a Petrobras fez uma emissão de novas ações no mercado de capitais em setembro de 2010 no montante de R$ 115 bilhões. Caso tentasse obter os recursos através de endividamento certamente o custo e as exigências de garantias desse iriam aumentar, bem como o prazo diminuir, o que poderia comprometer bastante os resultados futuros da companhia. Indicação bibliográfica Povoa, A. (2007). Valuation: como precificar ações. 2ª edição revista e atualizada. São Paulo: Globo. Ross, S. A., Westerfield, R. W., & Jaffe, Jeffrey F. (2002). Administração Financeira: Corporate Finance. Cap a edição. São Paulo: Atlas. 8

9 Tabela 3 Projeções de resultados futuros Via Endividamento Bom Ruim Péssimo (R$ Mil) E 2014 E 2014 E 2014 E Ativos Investimento Lucro Operac. (pré IRPJ & CSLL) Endividamento Líquido Custo da Dívida Imposto Lucro Líquido Patrimonio Líquido Total Ações Valor Patrimonial por Ação 18,17 27,63 32,23 28,79 28,24 Retorno Fim ,64% 4,19% 2,20% Retorno Esperado 1 Retorno Esperado 2 Indice Cobertura de Juros (ICJ) 7,8 2,8 10,42% 7,68% 1,4 1,2 ICJ Cenario 1 ICJ Cenario 2 2,1 1,8 Via Emissão Ações Bom Ruim Péssimo (R$ Mil) 2014 E 2014 E 2014 E Ativos Investimento Lucro Operac. (pré IRPJ & CSLL) Endividamento Líquido Custo da Dívida Imposto Lucro Líquido Patrimonio Líquido Total Ações Valor Patrimonial por Ação 30,57 29,06 28,82 Retorno Fim ,63% 5,17% 4,30% Retorno Esperado 1 Retorno Esperado 2 Indice Cobertura de Juros (ICJ) 15 7,90% 6,70% 7,8 6,7 ICJ Cenario 1 ICJ Cenario 2 11,4 9,8 9

10 Notas: 1 Para fins de cálculo, a taxa de câmbio considerada para a conversão do plano de negócios de US$ 224 bilhões em Reais foi de R$ / US$, valor médio da taxa de câmbio no mês do anúncio do plano. 10

11 Anexo 1 Plano de Negócios Segmento de Negócio US$ bi % Exploração e Produção 118,8 53% Refino, Transporte e Comercialização 73,6 33% Gás e Energia 17,8 8% Petroquímica 5,1 2% Distribuição 2,5 1% Biocombustíveis 3,5 2% Corporativo 2,8 1% Fonte: Plano de Negócios in 11

12 Anexo 2 Balanço Patrimonial Petrobras S.A. (Consolidado) ATIVO (R$ mil) 31/12/ /12/ /12/2009 Ativo total Ativo Circulante Disponivel e Inv CP Creditos Comerciais CP Estoques Outros Ativos CP Ativo nao circulante Realizavel LP Creditos Comerciais LP A Receber de Controladas LP Outros Ativos LP Permanente PASSIVO (R$ mil) 31/12/ /12/ /12/2009 Passivo e Patr Líquido Passivo Circulante Financiamento CP Fornecedores CP Passivo nao circulante Exigivel LP Financiamento LP Resultados de Exer Futuros Part acionistas minorit Patrimonio liquido Fonte: economática 12

13 Anexo 3 Demonstrativo de Resultados do Exercício (Consolidado) 31/12/ /12/ /12/2009 Receita Bruta Receita Liquida Operacional (ROL) Custo Produtos Vendidos Lucro Bruto Despesas com Vendas Despesas Administrativas Outras Rec / (Desp) Operacionais Lucro Operacional Resultado Financeiro Receitas Financeiras Desp Fin e Juros s/ Patr Equivalenc patrimonial Resultado nao Operac LAIR Provisao Imposto de Renda IR Diferido Partic/Contrib Estatut Partic acion minoritar Lucro liquido Fonte: economática 13