Editorial 1,41 1,37 1,33 1,29 1,25

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1 05 de setembro Editorial Divergência das perspetivas económicas entre e área do euro Euro e yields da dívida pública alemã reagem em queda mediante a urgência do BCE em estimular a economia ,41 2, ,37 1,33 1,29 1,9 1,6 1,3 1, Set-11 Set-12 Set-13 Set-14 Índice PMI de sentimento da indústria transformadora alemã Índice ISM de sentimento da indústria norte-americana 1,25 0,7 Set-12 Mar-13 Set-13 Mar-14 Set-14 Taxa de câmbio euro/dólar Dívida pública alemã a 10 anos (%) Economia europeia perde fôlego,... Nas últimas semanas, as notícias não têm sido favoráveis à economia da zona euro. A generalidade dos índices de sentimento, como os índices PMI da indústria e dos serviços referentes a agosto, têm sugerido um abrandamento da atividade económica no terceiro trimestre, próxima da estagnação em termos anuais sendo que, em termos trimestrais, essa realidade já se concretizou com um crescimento nulo do PIB no segundo trimestre. Este enfraquecimento tem-se vindo a ressentir do clima de agravamento das tensões geopolíticas em torno do conflito na Ucrânia, que parece correr o risco de cada vez mais envolver a comunidade internacional, por via das sanções económicas (e não só) à Rússia. Ainda assim, e de forma surpreendente, a produção industrial alemã acelerou significativamente (de 0,4% em junho para 2,5% em julho). Do lado da evolução dos preços, a situação mantém-se preocupante na perspetiva do BCE, cujas previsões para a inflação da zona euro em 2014 foram revistas em baixa para 0,6%. que o BCE tenta recuperar a qualquer preço Indo ao encontro das expectativas generalizadas dos investidores e analistas, o BCE na reunião de política monetária da passada quinta-feira reforçou os estímulos monetários ao sistema financeiro. O conselho de governadores decidiu cortar a sua principal taxa de referência, refi, e a taxa de depósito em dez pontos base, para os 0,05% e para 0,20%, respetivamente, e anunciou ainda dois programas de compra de crédito titulado, cujos detalhes serão anunciados na próxima reunião de política monetária do BCE, que terá lugar a 2 de outubro. Os objetivos desta panóplia de medidas de injeção de liquidez, incluindo a que foi anunciada em junho passado e que consistiu no alargamento das condições e da forma como o BCE cede fundos aos bancos (TLTRO), passam não só pela redução dos riscos deflacionistas (que se têm vindo a agravar) como na promoção do crédito à economia, que continua em contração. Na habitual conferência de imprensa que segue o encontro de política monetária, Mario Draghi, salientou que o ciclo de descida de taxas tinha chegado ao fim. Esta mensagem, por si só, visa motivar os bancos a recorrerem aos TLTRO s. Em resultado desta atuação, as taxas de juro de curto prazo do euro diminuíram significativamente, com as yields das obrigações do tesouro alemão a dois anos a recuarem para níveis próximos de 0,10%, e a taxa Euribor a 3 meses a diminuir de 0,149% para 0,104%. Em contraste, nos, os dados têm sido robustos Contrastando com o desempenho da economia da zona euro, os fundamentais da economia norte-americana têm vindo a apontar para um robustecimento da indústria e dos serviços. Em agosto, a forte subida do índice ISM da indústria transformadora, para níveis de março de 2011, em paralelo com o aumento do indicador análogo dos serviços para o patamar mais elevado dos últimos 9 anos sugere uma aceleração do PIB para os 3% em termos anuais (desempenho semelhante ao último trimestre do ano passado). De modo algo contrastante, a criação líquida de emprego nos ficou, em agosto, muito aquém das expetativas, pese embora a taxa de desemprego tenha caído para 6,1%. A dicotomia entre o desempenho da economia norteamericana e o da zona euro, assim como as diferentes perspetivas para as políticas monetárias dos respetivos bancos centrais, tem-se vindo a refletir especialmente na apreciação do dólar face ao euro que, após a decisão do BCE em enveredar por mais medidas acomodatícias, quebrou o patamar dos 1,30 dólares por euro. Esta semana Após uma semana agitada, com eventos e indicadores económicos de primeira linha, esta semana que começa avizinha-se mais tranquila. No calendário económico, destaca-se a segunda estimativa do PIB português, que segundo a primeira avaliação cresceu 0,6%. Estando Portugal numa situação de deflação também as atenções deverão recair sobre a evolução dos preços, referente a agosto. Maria Luís Borges de Castro maria.borgescastro@millenniumbcp.pt Research Mercados Financeiros José Maria Brandão de Brito, Maria Luís Borges de Castro, Márcia Rodrigues da área: research. tesouraria@millenniumbcp.pt Este relatório destina-se, em exclusivo, à divulgação privada junto dos destinatários, constituindo um meio auxiliar que não deve ser visto como solicitador de operações ou como substituto do exercício de julgamento próprio por parte do destinatário. Este assume-se como pleno responsável pelas suas ações. O Banco Comercial Português, S.A. (Millennium bcp) declina qualquer responsabilidade por qualquer perda direta ou consequente da utilização deste documento ou do seu conteúdo. As opiniões expressas podem ser sujeitas a alteração sem aviso prévio. Embora as informações nele contidas tenham sido obtidas de fontes consideradas fiáveis, o Banco Comercial Português, S.A. não garante a sua precisão. 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2 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 2 Expectativas para as taxas diretoras 2,00 Área do euro Taxa refi atual: 0,05% 2,00 Reuniões MIB Mercado Consensus Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 Mai-15 2-Out-14 0,05 0,06-6-Nov-14 0,05 0,07-4-Dez-14 0,05 0,06 0,05 8-Jan-15 0,05 0,06-5-Fev-15 0,05 0,05-5-Mar-15 0,05 0,05 0,05 2-Abr-14 0,05 0,05 - Consensus do dia 5 de Setembro de Taxa Fed funds atual: % - 0,25% Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 Mai-15 Jul-15 Reuniões MIB Mercado Consensus 17-Set-14 0,10 0,13 29-Out-14 0,11-17-Dez-14 0,14 0,13 28-Jan-15 0,11-18-Mar-15 0,13 0,13 29-Abr-15 0,10-17-Jun-15 0,12 0,13 Consensus do dia 25 de Junho de Reino Unido Taxa base atual : % Reuniões MIB Mercado Consensus Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 Mai-15 Jul-15 9-Out Nov Dez-14-8-Jan Fev Mar-15-9-Abr Consensus do dia 25 de Junho de Taxa ONC atual : % - 0,10% 0,75 0,25 Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 Mai-15 Fonte: Bloomberg, Reuters, Research Mercados Financeiros Mib e Millennium 0,75 0,25 Reuniões MIB Mercado Consensus 7-Out-14 0,10 0,05-31-Out-14 0,10 0,05-19-Nov-14 0,10 0,05-21-Jan-15 0,10 0,05 0,05 18-Fev-15 0,10 0,05-17-Mar-15 0,10 0,05-8-Abr-15 0,10 0,05 - Consensus do dia 25 de Junho de Nota explicativa: O indicador representado nos gráficos corresponde à nossa estimativa da expectativa que o mercado tem para a taxa diretora para o dia de cada reunião do respetivo banco central. Esta estimativa foi calculada a partir dos instrumentos SWAP contra taxas Overnight correspondentes a cada um dos quatro mercados em análise (a estimativa da zona euro sofre ainda um pequeno ajustamento para mitigar o impacto da atual instabilidade do mercado monetário). No quadro, a coluna do MIB corresponde à nossa expectativa, a terceira coluna mostra a expectativa implícita no mercado e a do consensus corresponde à mediana da expectativa dos analistas (fonte: Reuters).

3 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 3 Evolução global de mercado Na semana que passou, o sentimento dos investidores registou uma evolução muito positiva, essencialmente, em resultado das ações de estímulo monetário anunciadas pelo BCE. Em consequência, o índice acionista de referência da zona do euro, EuroStoxx 50, valorizou-se para o nível mais elevado desde meados de 2008, as yields das obrigações empresariais, bem como dos títulos de dívida pública da periferia da área do euro reduziram-se e as taxas de juro de curto e médio prazo do euro caíram para níveis mínimos. Na vertente cambial, o euro depreciou-se contra a generalidade das divisas. Tendo em conta a experiência passada, é natural que os efeitos positivos das medidas do BCE sobre o clima nos mercados financeiros se prolongue por algum tempo. Contudo, o nível extremo da valorização atingido por várias classes de ativos torna provável, a prazo, uma correção potencialmente gravosa nos mercados financeiros. Mercado acionista Mercado de taxa de juro Cíclicos/defensivos Volatilidade acções (escala invertida) Volatilidade swaps (escala invertida) Mercados emergentes Commodities Spread dívida (p.b., escala invertida) Moedas emergentes/baixo risco Matérias-primas industriais Petróleo (dólares/barril) Nota Explicativa: O indicador utilizado para a volatilidade no mercado acionista corresponde a uma média ponderada da volatilidade implícita em opções sobre o índice S&P 500. O indicador utilizado para o desempenho relativo dos sectores cíclicos e defensivos tem subjacente o mercado norte-americano e é calculado como o rácio entre um índice que agrega ações de empresas de sectores mais sincronizados com o ciclo económico e um índice de ações de empresas do setor de retalho alimentar e de consumíveis, considerados sectores menos vulneráveis ao ciclo. O indicador high-yield spread, é calculado como um diferencial entre um índice de obrigações europeias de risco elevado e um índice de obrigações governamentais de países da área do euro. O indicador utilizado para a volatilidade do mercado de swaps corresponde a uma média ponderada da volatilidade implícita em opções sobre swaps a 5 anos que se iniciam daqui a 5 anos. O indicador moedas emergentes/baixo risco constitui uma medida relativa de desempenho entre dois cabazes de moedas: um de de economias emergentes e outro de mercados ditos de baixo risco. Concretamente, escolhemos para o primeiro cabaz o BRL, RUB, ZAR, TRY. E para o segundo o EUR, JPY, GBP, CHF, O indicador spread de dívida no gráfico dos mercados emergentes corresponde ao diferencial entre um índice de obrigações governamentais de economias emergentes e os US Treasuries. A série do petróleo refere-se a cotação spot do brent em Londres e o indicador matériasprimas do gráfico commodities, corresponde a um índice de preços de matérias-primas especialmente relevantes para o setor industrial. Concretamente, escolhemos para o primeiro cabaz o EUR, JPY, GBP, CHF e, para o segundo, BRL, RUB, ZAR, TRY. O indicador spread de dívida no gráfico dos mercados emergentes corresponde ao diferencial entre um índice de obrigações governamentais de economias emergentes e os US Treasuries. A série do petróleo refere-se a cotação spot do brent em Londres e o indicador matérias-primas do gráfico commodities, corresponde a um índice de preços de matériasprimas especialmente relevantes para o setor industrial.

4 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 4 Desempenho relativo nos mercados na última semana Variação cambial face ao euro Últimos 5 dias (%) GBP CHF PLN SEK USD CAD BRL NOK JPY AUD ZAR -0,5% 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% Variação mercados accionistas Últimos 5 dias (%) Afr. do Sul Brasil -1,0% -0,5% 0,0% 0,5% 1,0% 1,5% 2,0% 2,5% 3,0% 3,5% Variação taxas de juro swap a 2 anos Últimos 5 dias (pontos base) Variação taxas de juro swap a 10 anos Últimos 5 dias (pontos base) Afr. do Sul -10,0-8,0-6,0-4,0-2,0 0,0 2,0 4,0 6,0 Afr.do Sul -16,0-14,0-12,0-10,0-8,0-6,0-4,0-2,0 0,0 Variação taxas de juro a 3 meses Últimos 5 dias (pontos base) Variação commodities Últimos 5 dias (%) Afr. do Sul -2,5-2,0-1,5-1,0-0,5 0,0 0,5 1,0 Gás Natural Milho Trigo Cobre Gasolina Soja Ouro Prata Petróleo Alumínio -10,0% -8,0% -6,0% -4,0% -2,0% 0,0% 2,0% 4,0% 6,0%

5 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 5 Mercados nos últimos 6 meses Câmbios 1,40 0,84 1, ,38 0,83 1,36 0,82 1, ,34 0,81 1,32 0,80 1, ,30 0,79 1,28 0,78 1, Eur/Usd Eur/Gbp Eur/Chf Eur/Jpy Taxas de juro 3 meses (euribor e libor) 0,35 0,240 0,565 0,565 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,235 0,230 0,225 0,555 0,545 0,535 0,525 0,555 0,545 0,535 0,525 0,05 0,220 0,515 0,515 Euribor 3 meses Libor Usd 3 meses Libor Gbp 3 meses Taxas de juro 10 anos (mercado swap) 2,0 3,0 2,9 0,85 1,8 2,9 2,8 0,80 1,6 1,4 2,8 2,7 2,6 2,7 2,6 0,75 0,70 1,2 2,5 2,5 0,65 1,0 2,4 2,4 0,60 Swap 10 anos Swap 10 anos Swap 10 anos Reino Unido Swap 10 anos Mercados acionistas Euro Stoxx50 (Europa) S&P 500 () FTSE 100 (Reino Unido) Nikkei ()

6 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 6 Principais eventos económicos da próxima semana Data Evento Período Anterior Esperado 10:00 Sex - Industrial Prod. (%, y/y) Jul 0,0 1,4 10:00 Sex - Employment (%, y/y) 2T 0,2 0,4 07:00 Seg ALE - Trade Balance nsa (Bln Eur) Jul 16,6 16,8 07:45 Qua FRA - Industrial Prod. (%, y/y) Jul -0,4-0,1 U.E.M. 07:45 Qui FRA - CPI Harmonised (%, y/y) Ago 0,6 0,5 09:00 Sex ITA - Industrial Prod. (%, y/y) Jul 0,4 0,2 08:00 Seg ESP - House Prices (%, y/y) 2T -1,6-3,2 08:00 Qui ESP - House Transactions (%, y/y) Jul 8,8 9,0 20:00 Seg Cons. Credit Change (Bln Usd) Jul 17,3 17,2 12:30 Ter NFIB Small Bus. Optimism Ago 95,7 95,9 15:00 Qua Wholesale Invent. (%, m/m) Jul 0,3 0,5 13:30 Sex Import Price Index (%, y/y) Ago 0,8 0,9 E.U.A. 13:30 Sex Adv. Retail Sales (%, m/m) Ago 0,0 0,3 13:30 Sex Retail Sal. Ex Autos (%, m/m) Ago 0,1 0,2 14:55 Sex U. Michigan Cons. Conf. Set 82,5 83,0 15:00 Sex Business Inventories (%, m/m) Jul 0,4 0,5 09:30 Ter RUN - Industrial Production (%, y/y) Jul 1,2 1,3 02:30 Qui CHI - Producer Price Index (%, y/y) Ago -0,9-1,1 02:30 Qui CHI - CPI (%, y/y) Ago 2,3 2,2 Outras economias 00:50 Seg JAP - BoP Trade Bal. nsa (Bln Jpy) Jul -537,1-725,9 00:50 Seg JAP - GDP (%, q/q) 2T F 1,5-1,8 00:50 Ter JAP - Tert. Indus. Activ. (%, m/m) Jul -0,1 0,3 06:00 Ter JAP - Consumer Conf. Households Ago 41,5 42,0 00:50 Qua JAP - Machinery orders (%, y/y) Jul -3,0 0,5 00:50 Qua JAP - Corp. Goods Prices (%, y/y) Ago 4,3 4,1 05:30 Sex JAP - Indus. Prod. (%, y/y) Jul F 3,1-0,9 Fonte: Bloomberg, Research Mercados Financeiros Mib.

7 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 7 Principais eventos económicos da semana anterior Evento Período Anterior Esperado Observado - PMI Manufacturing Ago F 51,8 50,8 50,7 - PMI Composite Ago F 53,8 52,8 52,5 - PMI Services Ago F 54,2 53,5 53,1 - Retail Sales (%, y/y) Jul 1,9 2,3 0,8 U.E.M. - ECB Announces Rate (%) Set 4 0,15 0,15 0,05 - GDP (%, y/y) 2T 1,0 0,7 0,7 ALE - GDP sa (%, q/q) 2T 0,7-0,2-0,2 ALE - PMI Manufacturing Ago F 52,4 52,0 51,4 ALE - PMI Services Ago F 56,7 56,4 54,9 ALE - Industrial Prod. (%, y/y) Jul -0,4 0,7 2,5 ISM Manufacturing Ago 57,1 56,8 59,0 Construction Spend. (%, m/m) Jul -0,9 0,9 1,8 Factory Orders (%, m/m) Ago 1,5 1,0 10,5 Challenger Job Cuts (%, y/y) Ago 24,4 24,4-20,7 E.U.A. ADP Employment Change Ago Trade Balance (Bln Usd, sa) Jul -40,8-42,5-40,5 ISM Non-Manuf. Comp. Ago 58,7 57,0 59,6 Non-Farm Payrolls (000) Ago Unemployment Rate sa Ago 6,2 6,1 6,1 RUN - PMI Manufacturing Ago 54,8 55,0 52,5 Outras economias RUN - PMI Construction Ago 62,4 61,2 64,0 RUN - PMI Services Ago 59,1 58,4 60,5 RUN - BoE Announces Rate (%) Set 4 CHI - PMI Manuf. Ago 51,7 51,3 51,1 CHI - Non-Manuf. PMI Ago 54,2 54,0 54,4 CHI - Non-Manufacturing PMI Ago 54,2 54,0 54,4 JAP - Nomura/JMMA PMI Ago 50,5 52,0 52,2 JAP - Vehicle Sales (%, y/y) Ago 0,6 0,7-5,0 BRA - Industrial Production (%, y/y) Jul -7,1-4,7-3,6 Fonte: Bloomberg, Research Mercados Financeiros Mib.