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1 12 de setembro Editorial No segundo trimestre, o crescimento homólogo do PIB português ultrapassou o da zona euro BCE ainda atrasado no ciclo de descida de taxas 4 4 6,0 6, ,0 4,0 3,0 5,0 4,0 3, ,0 2, ,0 1, Jun-04 Jun-06 Jun-08 Jun-10 Jun-12 Jun-14 PIB Portugal (%, tvh) PIB zona euro (%, tvh) 0,0 0,0 Set-06 Set-08 Set-10 Set-12 Set-14 Taxa Fed funds (%) Taxa refi de referência do BCE (%) O estado das principais economias A semana que hoje termina foi pouco preenchida no que respeita à informação económica, apenas animada por revisões a indicadores anteriormente já divulgados. Assim, o PIB do referente ao segundo trimestre, destacou-se pela negativa ao ter registado a contração mais acentuada (-7,1%) desde o primeiro trimestre de 2009, em termos anualizados. A revisão em baixa do PIB nipónico (que se deveu a uma avaliação menos favorável do investimento) contribuiu para gerar expectativas de que o banco central poderá vir a reforçar as medidas de estímulo monetário. Na zona euro, o crescimento do PIB do segundo trimestre manteve-se nos 0,7%, inicialmente estimados, tendo a boa notícia incidido na revisão em alta do PIB português de 0,8% para 0,9%, em termos homólogos. Neste âmbito é de destacar, por um lado, o contributo positivo da procura interna (da qual se destacou o consumo privado) e, por outro, o contributo negativo da procura externa. Ainda na zona euro, para o crescimento a um ritmo superior ao esperado da produção industrial de julho (2,2%), contribuiu a robustez do indicador análogo alemão, em contraste com o italiano. O dinamismo da economia alemã, no terceiro trimestre, ficou ainda patente no aumento do excedente do saldo comercial, referente a julho, que ficou associado a uma aceleração robusta das exportações (4,7%), a par com uma contração das importações (-1,8%). Nos, as vendas a retalho, relativas a a- gosto e o índice de sentimento dos consumidores de setembro sugeriram uma aceleração do consumo privado no terceiro trimestre. Esta semana,... Ao contrário da anterior, a semana que começa vai estar preenchida por eventos e por indicadores económicos relevantes, nomeadamente nos. Neste último caso, os índices de sentimento da indústria transformadora de Nova Iorque e de Filadélfia, referentes a setembro, deverão clarificar quanto à sustentação do ritmo do dinamismo da indústria, que se tem vindo a registar no terceiro trimestre deste ano. De igual modo, também os dados sobre o setor imobiliário serão importantes para aferir da recuperação da construção que se tem vindo a registar nos meses de Verão. Mais relevante ainda, será a reunião de política monetária da Reserva Federal, acompanhada pela atualização das previsões para o PIB, inflação e taxa de desemprego e que será seguida pela habitual conferência de imprensa trimestral da Janet Yellen, presidente da Fed. Por ocasião deste evento, mais do que a redução em 10 mil milhões de dólares no programa de compra de ativos para os 15 mil milhões de dólares, são esperadas novidades quanto ao novo rumo da política monetária, depois do banco central norte-americano dar como concluído (previsivelmente em outubro) o seu programa de estímulo monetário, conhecido como quantitative easing. Na quarta-feira, o interesse dos investidores vai incidir em indícios que a Fed poderá dar sobre o timing da primeira subida de taxas dos últimos 8 anos, depois do período da grande recessão (entre 2007 e 2009) assim como do seu rescaldo, cujos efeitos se fizeram sentir na evolução do mercado laboral, em que só nos últimos meses é que a taxa de desemprego se aproximou da média histórica (entre os 5% e os 6%)....e nas próximas... Uma postura eventualmente mais dura por parte da Fed deverá ter impacto na evolução do dólar que poderá reforçar a tendência de apreciação face ao euro, que se tem vindo a registar desde o fim de agosto e que traduz a dicotomia entre os rumos expectáveis da política monetária dos respetivos bancos centrais. Neste entorno, a reunião do BCE de 2 de outubro, por ocasião da qual serão anunciados os detalhes dos dois programas de compra de dívida titulada por parte da autoridade monetária, poderá ser o próximo catalisador relevante para os mercados financeiros. Em torno destes programas está a questão do papel dos governos dos respetivos países membros da em vir a garantir a parte mais arriscada da dívida titulada que o BCE se propõe comprar. Maria Luís Borges de Castro maria.borgescastro@millenniumbcp.pt Research Mercados Financeiros José Maria Brandão de Brito, Maria Luís Borges de Castro, Márcia Rodrigues da área: research. tesouraria@millenniumbcp.pt Este relatório destina-se, em exclusivo, à divulgação privada junto dos destinatários, constituindo um meio auxiliar que não deve ser visto como solicitador de operações ou como substituto do exercício de julgamento próprio por parte do destinatário. Este assume-se como pleno responsável pelas suas ações. O Banco Comercial Português, S.A. (Millennium bcp) declina qualquer responsabilidade por qualquer perda direta ou consequente da utilização deste documento ou do seu conteúdo. As opiniões expressas podem ser sujeitas a alteração sem aviso prévio. Embora as informações nele contidas tenham sido obtidas de fontes consideradas fiáveis, o Banco Comercial Português, S.A. não garante a sua precisão. 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2 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 2 Expectativas para as taxas diretoras 2,00 Área do euro Taxa refi atual: 0,05% 2,00 Reuniões MIB Mercado Consensus Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 2-Out-14 0,05-6-Nov-14 0,05-4-Dez-14 0,05 0,05 8-Jan-15 0,05-5-Fev-15 0,05-5-Mar-15 0,05 0,05 2-Abr-14 0,05 0,05 - Consensus do dia 5 de Setembro de Taxa Fed funds atual: % - 0,25% Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 Mai-15 Jul-15 Reuniões MIB Mercado Consensus 17-Set-14 0,10 0,13 29-Out-14 0,11-17-Dez-14 0,14 0,13 28-Jan-15 0,11-18-Mar-15 0,13 0,13 29-Abr-15 0,10-17-Jun-15 0,12 0,13 Consensus do dia 25 de Junho de Reino Unido Taxa base atual : % Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 Mai-15 Jul-15 0,75 0,25 Set-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 Mai-15 Fonte: Bloomberg, Reuters, Research Mercados Financeiros Mib e Millennium 0,75 0,25 Reuniões MIB Mercado Consensus 9-Out Nov Dez-14-8-Jan Fev Mar-15-9-Abr Consensus do dia 25 de Junho de Taxa ONC atual : % - 0,10% Reuniões MIB Mercado Consensus 7-Out-14 0,10 0,05-31-Out-14 0,10 0,05-19-Nov-14 0,10 0,05-19-Dez-14 0,10 0,05 0,05 21-Jan-15 0,10 0,04-18-Fev-15 0,10 0,07-17-Mar-15 0,10 0,06 - Consensus do dia 25 de Junho de Nota explicativa: O indicador representado nos gráficos corresponde à nossa estimativa da expectativa que o mercado tem para a taxa diretora para o dia de cada reunião do respetivo banco central. Esta estimativa foi calculada a partir dos instrumentos SWAP contra taxas Overnight correspondentes a cada um dos quatro mercados em análise (a estimativa da zona euro sofre ainda um pequeno ajustamento para mitigar o impacto da atual instabilidade do mercado monetário). No quadro, a coluna do MIB corresponde à nossa expectativa, a terceira coluna mostra a expectativa implícita no mercado e a do consensus corresponde à mediana da expectativa dos analistas (fonte: Reuters).

3 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 3 Evolução global de mercado Na semana que passou, o destaque incidiu no mercado cambial, onde o dólar reforçou a trajetória de apreciação, tendo temporariamente atingido níveis abaixo dos 1,29 dólares por euro. Face à moeda japonesa, as expectativas de que o Banco do venha a anunciar mais medidas acomodatícias de política monetária contribuíram adicionalmente para a apreciação do dólar, que ultrapassou os 107 ienes. Ainda no plano cambial, a depreciação generalizada da libra deveu-se à crescente possibilidade, sugerida pelas sondagens mais recentes, de que o referendo de dia 18 de setembro, possa levar a Escócia à independência. A queda do dólar neozelandês refletiu o desconforto do banco central com o nível ainda elevado da moeda, num contexto em que o preço das commodities tem vindo a cair. Outro destaque, que poderá ter estado na origem da apreciação do dólar, centrou-se na subida das yields da dívida pública norte-americana que, no prazo dos 10 anos, ultrapassaram o nível tecnicamente significativo dos 2,50%. Esta evolução, que foi seguida pelos restantes mercados congéneres, refletiu a perspetiva de que na reunião do conselho de governadores da próxima quarta-feira, a Fed venha a endurecer a sua postura quanto ao rumo da sua política monetária. Mercado acionista Mercado de taxa de juro Cíclicos/defensivos Volatilidade acções (escala invertida) Volatilidade swaps (escala invertida) Mercados emergentes Commodities Spread dívida (p.b., escala invertida) Moedas emergentes/baixo risco Matérias-primas industriais Petróleo (dólares/barril) Nota Explicativa: O indicador utilizado para a volatilidade no mercado acionista corresponde a uma média ponderada da volatilidade implícita em opções sobre o índice S&P 500. O indicador utilizado para o desempenho relativo dos sectores cíclicos e defensivos tem subjacente o mercado norte-americano e é calculado como o rácio entre um índice que agrega ações de empresas de sectores mais sincronizados com o ciclo económico e um índice de ações de empresas do setor de retalho alimentar e de consumíveis, considerados sectores menos vulneráveis ao ciclo. O indicador high-yield spread, é calculado como um diferencial entre um índice de obrigações europeias de risco elevado e um índice de obrigações governamentais de países da área do euro. O indicador utilizado para a volatilidade do mercado de swaps corresponde a uma média ponderada da volatilidade implícita em opções sobre swaps a 5 anos que se iniciam daqui a 5 anos. O indicador moedas emergentes/baixo risco constitui uma medida relativa de desempenho entre dois cabazes de moedas: um de de economias emergentes e outro de mercados ditos de baixo risco. Concretamente, escolhemos para o primeiro cabaz o BRL, RUB, ZAR, TRY. E para o segundo o EUR, JPY, GBP, CHF, O indicador spread de dívida no gráfico dos mercados emergentes corresponde ao diferencial entre um índice de obrigações governamentais de economias emergentes e os US Treasuries. A série do petróleo refere-se a cotação spot do brent em Londres e o indicador matériasprimas do gráfico commodities, corresponde a um índice de preços de matérias-primas especialmente relevantes para o setor industrial. Concretamente, escolhemos para o primeiro cabaz o EUR, JPY, GBP, CHF e, para o segundo, BRL, RUB, ZAR, TRY. O indicador spread de dívida no gráfico dos mercados emergentes corresponde ao diferencial entre um índice de obrigações governamentais de economias emergentes e os US Treasuries. A série do petróleo refere-se a cotação spot do brent em Londres e o indicador matérias-primas do gráfico commodities, corresponde a um índice de preços de matériasprimas especialmente relevantes para o setor industrial.

4 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 4 Desempenho relativo nos mercados na última semana Variação cambial face ao euro Últimos 5 dias (%) BRL AUD ZAR JPY CAD NOK PLN GBP SEK CHF USD -4,5% -4,0% -3,5% -3,0% -2,5% -2,0% -1,5% -1,0% -0,5% 0,0% 0,5% Variação mercados accionistas Últimos 5 dias (%) Brasil Afr. do Sul -6,0% -5,0% -4,0% -3,0% -2,0% -1,0% 0,0% 1,0% 2,0% Variação taxas de juro swap a 2 anos Últimos 5 dias (pontos base) Variação taxas de juro swap a 10 anos Últimos 5 dias (pontos base) Afr. do Sul -5,0 0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0 30,0 Afr.do Sul 0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0 30,0 35,0 Variação taxas de juro a 3 meses Últimos 5 dias (pontos base) Variação commodities Últimos 5 dias (%) Afr. do Sul -6,0-5,0-4,0-3,0-2,0-1,0 0,0 1,0 2,0 Trigo Milho Alumínio Prata Ouro Gasolina Cobre Petróleo Soja Gás Natural -7,0% -6,0% -5,0% -4,0% -3,0% -2,0% -1,0% 0,0% 1,0% 2,0%

5 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 5 Mercados nos últimos 6 meses Câmbios 1,40 0,83 1, ,38 0,82 1,36 1,34 1,32 0,81 0,80 1,22 1, ,30 0,79 1,28 0,78 1, Eur/Usd Eur/Gbp Eur/Chf Eur/Jpy Taxas de juro 3 meses (euribor e libor) 0,35 0,240 0,565 0,565 0,30 0,25 0,20 0,15 0,10 0,235 0,230 0,225 0,555 0,545 0,535 0,525 0,555 0,545 0,535 0,525 0,05 0,220 0,515 0,515 Euribor 3 meses Libor Usd 3 meses Libor Gbp 3 meses Taxas de juro 10 anos (mercado swap) 2,0 3,0 2,9 0,85 1,8 2,9 2,8 0,80 1,6 1,4 2,8 2,7 2,6 2,7 2,6 0,75 0,70 1,2 2,5 2,5 0,65 1,0 2,4 2,4 0,60 Swap 10 anos Swap 10 anos Swap 10 anos Reino Unido Swap 10 anos Mercados acionistas Euro Stoxx50 (Europa) S&P 500 () FTSE 100 (Reino Unido) Nikkei ()

6 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 6 Principais eventos económicos da próxima semana Data Evento Período Anterior Esperado 10:00 Seg - Trade Balance sa (Mln Eur) Jul :00 Ter - Labor Costs (%, y/y) 2T 0,9 1,1 10:00 Qua - CPI Core (%, y/y) Set 0,9 0,9 10:00 Qua - CPI (%, y/y) Set 0,3 0,3 U.E.M. 10:00 Qua - Constr. Output (%, y/y) Jul -2,3-1,5 10:00 Ter ALE - ZEW Survey (Econ. Sent.) Set 8,6 5,0 07:00 Sex ALE - Producer Price Index (%, y/y) Ago -0,8-0,8 13:30 Seg Empire Manufacturing Set 14,7 15,0 14:15 Seg Capacity Utilization (%) Ago 79,2 79,2 14:15 Seg Industrial Prod. (%, m/m) Ago 0,4 0,3 13:30 Qua CPI (%, y/y) Ago 2,0 2,0 E.U.A. 15:00 Qua NAHB Housing Market Index Set 55,0 56,0 19:00 Qua FOMC Rate Decision (%) Set 17 0,25 0,25 13:30 Qui Housing Starts (000) Ago :30 Qui Building Permits (000) Ago :00 Qui Philadelphia Fed Set 28,0 22,1 09:30 Ter RUN - CPI (%, y/y) Ago 1,6 1,5 09:30 Qua RUN - ILO Unemployment Rate sa Jul 6,4 6,3 09:30 Qui RUN - Retail Sales (%, y/y) Ago 3,4 4,8 Outras economias 08:30 Qui SUE - GDP sa (%, q/q) 2T 0,2 0,2 06:00 Sex JAP - Leading Index Ago 106,5 107,0 00:50 Qui JAP - Mrchd. Trade Bal. sa (Bln Jpy) Ago -1023,8-998,0 00:50 Qui JAP - Merch. Exports (%, y/y) Ago 3,9-2,8 00:50 Qui JAP - Merch. Imports (%, y/y) Ago 2,3-1,2 05:30 Sex JAP - All Indus. Act. (%, m/m) Jul -0,4 0,1 Fonte: Bloomberg, Research Mercados Financeiros Mib.

7 RESEARCH DE MERCADOS FINANCEIROS 7 Principais eventos económicos da semana anterior Evento Período Anterior Esperado Observado - Industrial Prod. (%, y/y) Jul 0,2 1,4 2,2 - Employment (%, y/y) 2T 0,1 0,4 0,4 ALE - Trade Balance nsa (Bln Eur) Ago 16,6 16,8 23,4 FRA - Industrial Prod. (%, y/y) Jul -0,6-0,1 0,1 U.E.M. FRA - CPI Harmonised (%, y/y) Ago 0,6 0,5 0,5 ITA - Industrial Prod. (%, y/y) Jul 0,3 0,2-1,8 ESP - House Prices (%, y/y) 2T -1,6-3,2 0,8 ESP - House Transactions (%, y/y) Jul 8,8 9,0 10,7 Cons. Credit Change (Bln Usd) Jul 18,8 17,2 26,0 NFIB Small Bus. Optimism Ago 95,7 95,9 96,1 Wholesale Invent. (%, m/m) Jul 0,2 0,5 0,1 Import Price Index (%, y/y) Ago 0,8 0,9-0,4 E.U.A. Adv. Retail Sales (%, m/m) Ago 0,3 0,3 0,6 Retail Sal. Ex Autos (%, m/m) Ago 0,3 0,2 0,3 U. Michigan Cons. Conf. Set 82,5 83,0 84,6 Business Inventories (%, m/m) Jul 0,4 0,5 0,4 RUN - Industrial Production (%, y/y) Jul 1,2 1,3 1,7 Outras economias CHI - Producer Price Index (%, y/y) Ago -0,9-1,1-1,2 CHI - CPI (%, y/y) Ago 2,3 2,2 2,0 JAP - BoP Trade Bal. nsa (Bln Jpy) Ago -537,1-725,9-828,1 JAP - GDP (%, q/q) 2T F 1,5-1,8-1,8 JAP - Tert. Indus. Activ. (%, m/m) Jul 0,0 0,3 0,0 JAP - Consumer Conf. Households Ago 41,5 42,0 41,2 JAP - Machinery orders (%, y/y) Jul -3,0 0,5 1,1 JAP - Corp. Goods Prices (%, y/y) Ago 4,3 4,1 3,9 JAP - Indus. Prod. (%, y/y) Jul F 3,1-0,9-0,7 Fonte: Bloomberg, Research Mercados Financeiros Mib.