Perspectivas Econômicas Pesquisa Macroeconômica Itaú Unibanco Fevereiro, 2015
Roteiro Internacional Fim da onda de afrouxamento monetário? Mercado de trabalho forte nos EUA deve levar o Federal Reserve (Fed) a subir juros. Sinais de melhora da atividade econômica na Europa. China e Grécia continuam sendo riscos significantes no cenário. Brasil Economia desacelera, racionamentos são riscos adicionais Deterioração da atividade econômica: esperamos retração de 0,5% do PIB este ano. Os racionamentos, de eletricidade e água, podem tirar 0,6% adicionais de crescimento. Inflação pressionada pelo reajuste de administrados: 7,4% em 2015. Em 2016, os preços livres devem contribuir para um IPCA mais benigno. Ponto de partida pior para o fiscal: riscos no alcance da meta esse ano. Fatores internos e externos devem pressionar o câmbio esse ano. Esperamos que o Copom finalize o ciclo em março, levando a Selic para 12,50%. Com a depreciação cambial recente, o risco é de um aperto monetário maior. 2
Cenário de maior crescimento em 2015 2012 2013 2014 2015 2016 Mundo 3,2 3,0 3,2 3,4 3,3 EUA 2,3 2,2 2,4 3,1 2,5 Zona do Euro -0,7-0,4 0,9 1,2 1,6 Japão 1,4 1,5 0,2 1,2 1,6 China 7,8 7,7 7,4 6,9 6,6 Fonte: Itaú Unibanco, Haver Analytics, Bloomberg 3
Mundo: onda de afrouxamento monetário... O início de 2015 foi marcado por expansão monetária: Banco Central Europeu (BCE) anunciou o programa de compra de ativos. Os Bancos Centrais de Austrália, Canadá, Peru, Rússia e Turquia cortaram juros. Banco Central da China (PBoC) cortou a taxa de compulsórios. Taxa de juros % a.a. Dez/2014 Jan/2015 Índia 8,00% 7,75% Peru 3,50% 3,25% Rússia 17,00% 15,00% Turquia 8,25% 7,75% Dinamarca 0,20% 0,05% Canadá 1,00% 0,75% Suiça -0,25% -0,75% Rendimento de títulos de 10 anos %a.a., média mensal 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 1,9% 1,5% 0,5% 0,6% 0,4% 0,0% jan-13 jun-13 nov-13 abr-14 set-14 fev-15 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg EUA Europa Reino Unido Suécia 4
... deve estar próximo do fim A onda global de expansão monetária deve perder força à frente, com os preços do petróleo se estabilizando e o crescimento nos países desenvolvidos melhorando. Petróleo Brent US$/barril 115 105 95 85 75 65 55 58,6 PMIs globais Maior que 50 indica expansão econômica 65 60 55 50 45 40 35 45 fev-14 mai-14 ago-14 nov-14 fev-15 30 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Desenvolvidos (ex. EUA) Emergentes Estados Unidos Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg 5
1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 EUA: momento de atividade continua positivo O PIB cresceu 2,4% em 2014, após 2,2% em 2013. O consumo continua robusto, impulsionado pelos preços de petróleo mais baixo, e acreditamos que continuará crescendo perto de 3,0% neste semestre. Em 2014 foram criados 3,1 milhões de empregos. Em janeiro, houveram 257 mil novos postos de trabalho e a taxa de desemprego segue em direção ao pleno emprego. Esperamos que o PIB cresça 3,1% esse ano e 2,5% em 2016. Crescimento real do PIB Ajustado sazonalmente, taxa anualizada, % 6,0% Taxa de desemprego % 10,5% 5,0% 4,0% 3,0% 2,4% 3,1% 2,5% 9,5% 8,5% 2,0% 1,0% 7,5% 0,0% 6,5% -1,0% -2,0% 5,5% Trimestral Anual 4,5% jan-08 mar-09 mai-10 jul-11 set-12 nov-13 jan-15 Fonte: Itaú Unibanco, Bureau of Economic Analysis, Haver analytics, BLS 6
mar-14 jun-14 set-14 dez-14 mar-15 jun-15 set-15 dez-15 mar-16 jun-16 set-16 dez-16 Aumento de juros em junho fica mais provável A inflação está baixa, influenciada principalmente pela queda dos preços do petróleo e itens voláteis (passagens aéreas, por exemplo), mas a tendência é de estabilização nos próximos meses. Com o momento positivo de atividade, acreditamos que o FOMC (Comitê de política monetária) retirará o termo paciente de sua decisão em março, abrindo espaço para iniciar o aperto monetário em junho. Inflação de bens (PCE) e salários Variação anual (%), dessazonalizado 4,5% 4,0% 3,5% 3,0% Federal funds % a.a. 2,5% 2,0% 1,5% Itaú Fomc Mercado dez/15 0,88 1,00 0,55 dez/16 2,38 2,50 1,36 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% 1,0% 0,0% 0,5% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Núcleo PCE Rendimento horário médio Itaú Mediana Fomc Mercado Fonte: Itaú Unibanco,Bloomberg, Haver analytics, BLS 7
1T12 2T12 3T12 4T12 1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 Europa: melhora de atividade econômica Perspectivas positivas para atividade: PMI agregado em terreno positivo, impulso via queda nos preços do petróleo. Além disso, o programa de compra de títulos governamentais do BCE, ao reduzir juros na região e depreciar o euro, contribui para afastar os temores de deflação. Esperamos que o PIB cresça 1,2% em 2015 e 1,6% em 2016 Crescimento real do PIB Ajustado sazonalmente, % PMI Maior que 50 indica expansão econômica 2,5% 65 2,0% 1,5% 1,2% 1,6% 60 55 1,0% 0,5% 0,0% 0,9% 50 45 40-0,5% -1,0% Trimestral Anual (direita) Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg, Haver analytics, Eurostat 35 30 25 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Alemanha Itália Espanha 8
1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 Riscos: desaceleração chinesa e Grécia O PIB chinês cresceu 7,4% em 2014, acreditamos que a desaceleração econômica continuará e alguns estímulos monetários podem ser necessários para manter o gradualismo. O PIB deve crescer 6,9% em 2015 e 6,6% em 2016. Grécia continua sendo um risco na Europa: nenhum acordo entre o país e credores internacionais ocorreu e o prazo para negociações está acabando. A saída grega da Zona do Euro ainda não pode ser descartada, caso isso ocorra, os países da periferia europeia podem ser afetados. Crescimento real do PIB Dessazonalizado, acumulado em 12 meses 10,0% 9,5% 9,0% 8,5% 8,0% Juros de títulos de 10 anos Média mensal, abril/2010=100 430 390 350 310 270 7,5% 7,0% 6,5% 6,0% 5,5% 7,4% 6,9% 6,6% Trimestral Anual 230 190 150 110 70 30 jun-10 ago-11 out-12 dez-13 fev-15 Espanha Grécia Itália Portugal Fonte: Itaú Unibanco,Haver analytics, NBS, Bloomberg 9
Commodities: alívio no mercado de petróleo O petróleo tem se recuperado nos últimos dias e, se sustentável, pode ser positivo para outras commodities no curto prazo. No entanto, acreditamos que o efeito dos preços de petróleo sobre custos de produção e transporte ainda não está precificado pelo mercado. Nosso cenário assume que o Índice de commodities do Itaú irá crescer 10,5% em 2015 e 3,1% em 2016. Índice de commodities do Itaú 2008=100 140 130 120 110 100 90 80 70 60 2008 2010 2012 2014 Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg 10
América Latina: desempenho misto em 2015 No México, a recuperação tem sido liderada pelas exportações e o governo anunciou corte de gastos. 2014 foi um ano de fraqueza econômica no Chile, mas a atividade se recuperou no quarto trimestre. No Peru, apesar do otimismo empresarial, a recuperação tem sido lenta, afetada pelo setor de recursos naturais. Na Colômbia, o consumo tem sido favorável O Banco Central peruano, após o corte de 0,25% nos juros em janeiro, reduziu a taxa de compulsórios. O Banco Central do Chile deve continuar com a taxa de juros inalterada esse ano. Na Colômbia, um corte adicional pode ocorrer devido ao baixo repasse cambial e no México, o debate no comitê está em torno de acompanhar ou não o aperto monetário do Fed. A inflação no México tem caído devido aos efeitos da redução de tarifas telefônicas e dissipação do aumento de tributos. Na Colômbia e Peru, a inflação tem sido influenciada pelos preços de alimentos, mas esperamos alguma desaceleração devido aos preços de petróleo e crescimento mais moderado. No Chile, a inflação surpreendeu em janeiro e continua acima da meta. Na Argentina, a recessão continuará esse ano e a inflação desacelerou na margem. O câmbio tem depreciado lentamente e as reservas cambiais estão relativamente constantes. Não houveram avanços nas negociações dos holdouts e o cenário política está conturbado. 11
América Latina: desempenho misto em 2015 Peru México 2014 2015 2016 2014 2015 2016 PIB - % 2,4 4,2 4,7 PIB - % 2,2 3,2 3,5 PEN / USD (dez) 3,0 3,2 3,2 MXN / USD (dez) 14,7 14,0 13,6 Taxa de juros - (dez) - % 3,50 3,00 3,00 Taxa de juros - (dez) - % 3,00 3,50 5,00 IPC 3,2 2,3 2,0 IPC 4,1 3,0 3,0 Colômbia Chile 2014 2015 2016 2014 2015 2016 PIB - % 4,7 3,5 3,7 PIB - % 1,8 2,5 3,5 COP / USD (dez) 2377 2450 2475 CLP / USD (dez) 606 645 650 Taxa de juros - (dez) - % 4,50 4,00 4,00 Taxa de juros - (dez) - % 3,00 3,00 3,00 IPC 3,7 3,0 2,8 IPC 4,6 2,8 2,7 Argentina 2014 2015 2016 PIB - % -2,6-2,0 3,0 ARS / USD (dez) 8,6 10,5 15,8 BADLAR - (YE) - % 20,4 25,0 34,0 IPC - % (Estimativas Privadas) 38,5 30,0 30,0 Fonte: Itaú Unibanco 12
Brasil: o que esperamos no curto prazo? 2013 2014 2015 2016 Atividade econômica PIB (%) 2,5 0,0-0,5 1,0 Desemprego (%) - Dezembro 5,0 5,0 6,3 6,5 Inflação IPCA (%) 5,9 6,4 7,4 5,5 Política monetária Taxa SELIC (%) 10,00 11,75 12,50 12,50 Fiscal Superávit primário (% PIB) 1,9-0,6 1,2 2,0 Balança de pagamentos Câmbio (fim de período) 2,36 2,66 2,90 3,00 Conta corrente (% PIB) -3,6-4,2-3,8-3,5 13
Deterioração da atividade econômica Em dezembro, a produção industrial atingiu seu menor nível desde 2009 e as vendas no varejo recuaram 2,6%. Em janeiro, na produção de veículos continuou a tendência de queda. A confiança empresarial, com exceção dos industriais, atingiu mínimo histórico. Os riscos de racionamento de água e energia aumentam a incerteza e devem postergar investimentos. Produção industrial Dessazonalizado, média 2002=100 110 108 106 104 102 100 98 96 94 92 90 ago-09 dez-10 abr-12 ago-13 dez-14 Nível Média móvel de 3 meses Índices de confiança Dessazonalizado, julho/2010=100 105 100 95 90 85 80 75 70 65 60 jul-10 abr-11 jan-12 out-12 jul-13 abr-14 jan-15 Indústria Serviços Comércio Construção Fonte: Itaú Unibanco, IBGE, FGV 14
Maiores riscos nas ofertas de água e energia elétrica Chuvas desapontaram em janeiro e, nos próximos meses, precipitações próximas da média histórica podem não ser suficientes. Os riscos aumentarão e uma redução adicional da retirada de água das bacias do Cantareira e Alto Tietê deve ocorrer, afetando a oferta de água em São Paulo. A alta das tarifas e a retração da atividade econômica tendem a reduzir a intensidade de um eventual programa de redução de consumo de energia elétrica. Nível reservatórios Agregado % do total 100 Precipitação diária mm 220 13 90 200 80 70 60 50 40 30 20 10 0 21 Jan Fev Mar Abr Mai Jun Jul Ago Set Out Nov Dez 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 jan-15 fev-15 10 7 4 1 Média 2000-2012 2013 2014* 2015 Dia (direita) Acumulado Média histórica Fonte: Itaú Unibanco, ONS, Somar Metereologia 15
Retração de 0,5% em 2015, racionamentos são riscos adicionais Devido à baixa confiança dos consumidores e à desaceleração da massa salarial, acreditamos que o consumo das famílias continuará fraco. Os cortes nos investimentos do setor petrolífero e dificuldades das construtoras em executar suas obras de infraestrutura devem impactar a atividade no curto prazo. O PIB deve crescer 0% em 2014, -0,5% em 2015 e 1,0% em 2016. No entanto, a retração em 2015 pode ser mais profunda, com os racionamentos de água e energia, levando o PIB a -1,1%. Crescimento do PIB Dessazonalizado, % 3,0% 2,5% Contribuição para o crescimento do PIB p.p. 2014 2015 2016 2,0% Consumo das famílias 0,5% -0,2% 0,4% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% -0,5% -1,0% 0,0% -0,5% 1,0% Gasto do governo 0,4% 0,2% 0,3% Formação bruta de capital fixo -1,4% -0,7% 0,1% Exportações líquidas 0,1% 0,6% 0,3% Variação de estoques 0,5% -0,3% -0,1% PIB 0,0% -0,5% 1,0% Trimestral Anual Fonte: Itaú Unibanco, IBGE 16
Thousands Projetamos aumento da taxa de desemprego A criação de empregos continua fraca: foram criados 33 mil novos empregos em 2014. A taxa de desemprego terminou 2014 em 5,0%. Em 2015, com o crescimento população economicamente ativa e a deterioração da atividade econômica, o desemprego deve aumentar. Criação de emprego formal Milhares, acumulado em 12 meses 250 Taxa de desemprego %, dessazonalizado 7,5% 200 7,0% 6,5% 6,3% 6,5% 150 6,0% 100 5,5% 50 33 5,0% 0 abr-10 dez-10 ago-11 abr-12 dez-12 ago-13 abr-14 dez-14 4,5% jan-10 jan-11 jan-12 jan-13 jan-14 jan-15 jan-16 Fonte: Itaú Unibanco, IBGE, Caged 17
Política fiscal: ponto de partida mais desfavorável Em 2014, o setor público registrou déficit primário de 0,6% do PIB, refletindo uma postura fiscal expansionista via receita e despesa, além da desaceleração da atividade econômica. O déficit nominal (resultado primário incorporando a despesa com juros), em 12 meses, alcançou 6,7% do PIB em 2014 e a dívida bruta alcançou 63,4% do PIB. Superávit primário do setor público % PIB Dívidas do setor público % do PIB 4,0% 64% 47% 3,5% 3,0% 62% 45% 2,5% 60% 43% 2,0% 58% 41% 1,5% 1,0% 56% 39% 0,5% 54% 37% 0,0% 52% 35% -0,5% -1,0% -0,6% 50% 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 33% Bruta Líquida (direita) Fonte: Itaú Unibanco, BCB 18
Política fiscal: risco de baixa na meta fiscal deste ano Apesar de esperamos queda de 4,6%, em termos reais e relativamente a 2014, das despesas e um superávit primário de 0,4% dos governos regionais, ainda assim, serão necessário R$25 bilhões adicionais em carga tributária. Nossa projeção de superávit primário foi mantida em 1,2% do PIB esse ano, mas reconhecemos os riscos de baixa dessa projeção. Como aumentar o superávit primário de -0,6% do PIB para 1,2%? Já anunciado % PIB R$ bi AJUSTE RECEITA 0,5% 29,6 Elevação da Cide/ PIS-Cofins em combustíveis Sim 0,2% 12,0 Elevação do IPI Sim 0,1% 7,0 Elevação do IOF sobre crédito PF Sim 0,1% 7,0 Elevação de outros tributos (a anunciar) Não 0,5% 25,0 Queda nas receitas de royalties - -0,1% -7,8 Queda nas receitas não recorrentes - -0,2% -13,6 AJUSTE DESPESAS 0,8% 43,0 Custo no seguro desemprego e abono Sim 0,3% 16,0 Corte nas pensões por morte Sim 0,0% 2,0 Controle no custeio - 0,2% 10,7 Corte no investimento - 0,5% 29,6 Corte no auxílio à CDE (setor elétrico) Sim 0,2% 9,8 Elevação do salário mínimo e benefícios previdenciários - -0,3% -16,4 Pagamento de equalização de juros - -0,2% -8,7 AJUSTE GOVERNOS REGIONAIS 0,4% 19,2 AJUSTES NAS EMPRESAS ESTATAIS 0,1% 4,5 TOTAL GERAL 1,8% 99,3 Fonte: Itaú Unibanco, Tesouro Nacional, Receita Federal 19
Depreciação cambial e ajuste gradual nas contas externas Os preços de commodities mais baixos, o possível aumento de juros nos EUA e o déficit em conta corrente elevado devem pressionar o real esse ano, levando a taxa de câmbio para R$2,90/US$ ao final de 2015 e 3,00 R$/US$ em 2016. O déficit em conta corrente alcançou 4,2% do PIB em 2014 e os investimentos estrangeiros diretos, 2,9%. Esperamos uma redução gradual do déficit em conta corrente para 3,8% em 2015 e 3,5% em 2016. Conta corrente e investimento estrangeiro % do PIB 4,5% Taxa de câmbio Fim de período 3,10 3,00 4,0% 2,90 2,82 2,90 3,5% 2,70 3,0% 2,5% 2,50 2,0% 2,30 1,5% 2,10 1,0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Déficit em conta corrente Investimento estrangeiro direto 1,90 dez/12 dez/13 dez/14 dez/15 dez/16 Fonte: Itaú Unibanco, BCB, BBG 20
IPCA pressionado este ano, inflação mais benigna em 2016 Nos últimos anos, a inflação foi afetada, principalmente, pela inflação de preços livres. Em 2015, a pressão virá do realinhamento dos preços administrados. Menores preços de commodities e atividade econômica mais fraca criam um cenário desinflacionário à frente. Esperamos inflação 7,4% este ano, resultado de aumentos de 11,7% nos preços administrados e 6,1% dos livres. Em 2016, o IPCA deve desacelerar para 5,5%, com aumentos de 5,5% para preços livres e administrados. Inflação de livres e administrados Variação anual 11,0% 11,7% Reajuste de administrados Variação anual 9,0% 2014 2015 2016 Gasolina 2,9% 10,5% 6,0% 7,0% 5,0% 7,3% 6,7% 5,3% 6,1% 5,5% Energia Elétrica 17,1% 40,0% 4,5% Ônibus urbano 3,9% 11,6% 5,0% Taxa de água e esgoto -2,7% 8,7% 13,0% Demais 4,8% 5,7% 4,8% 3,0% Administrados 5,3% 11,7% 5,5% 1,5% 1,0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Livres Administrados Fonte: Itaú Unibanco, IBGE 21
Política monetária: confiando na convergência O Banco Central enfrenta um cenário desafiador no curto prazo com a chance de estouro do teto da meta de inflação esse ano. Num horizonte mais longo, a fraqueza da economia torna o cenário desinflacionário. Diante desse cenário, acreditamos que o Copom está próximo do fim do ciclo de aperto monetário. Esperamos uma elevação de 0,25% na próxima reunião, levando a taxa Selic para 12,50%. Entretanto, com a depreciação recente, aumenta a possibilidade de uma elevação de 0,50% em março. Selic % a.a 14% 13,66% 13% 12% 12,50% 11% 10% 9% 8% 7% 2009 2010 2012 2013 2015 Projeção equipe econômica Itaú Apreçamento da SELIC implícito na curva de DI futuro Fonte: Itaú Unibanco, Bloomberg 22
Conclusões Internacional Fim da onda de afrouxamento monetário? Mercado de trabalho forte nos EUA deve levar o Federal Reserve (Fed) a subir juros. Sinais de melhora da atividade econômica na Europa. China e Grécia continuam sendo riscos significantes no cenário. Brasil Economia desacelera, racionamentos são riscos adicionais Deterioração da atividade econômica: esperamos retração de 0,5% do PIB este ano. Os racionamentos, de eletricidade e água, podem tirar 0,6% adicionais de crescimento. Inflação pressionada pelo reajuste de administrados: 7,4% em 2015. Em 2016, os preços livres devem contribuir para um IPCA mais benigno. Ponto de partida pior para o fiscal: riscos no alcance da meta esse ano. Fatores internos e externos devem pressionar o câmbio esse ano. Esperamos que o Copom finalize o ciclo em março, levando a Selic para 12,50%. Com a depreciação cambial recente, o risco é de um aperto monetário maior. 23
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