Pesquisa Econômica Perspectivas Econômicas Pesquisa Macroeconômica Itaú Junho 2017
Roteiro Internacional Menos inflação, riscos baixos A inflação está baixa nos mercados desenvolvidos e tende a ficar mista na China. Com a volta mais lenta da inflação, a pressão sobre os juros globais permanece modesta; O crescimento global tem se sustentado neste segundo trimestre. A atividade está em recuperação nos EUA, sólida na Europa, melhorando no Japão e desacelerando apenas gradualmente na China; Os riscos políticos continuam preocupantes em países desenvolvidos e emergentes, mas, na Europa, os riscos ficaram mais simétricos Apesar da elevada incerteza política, o crescimento consistente, a alavancagem contida do setor privado e a política monetária ainda expansionista garantem um nível baixo para o índice VIX. Esse ambiente sustenta o apetite por ativos de países emergentes Brasil Reformas incertas, cenário mais desafiador O cenário político mais conturbado deve postergar a tramitação das reformas, dificultando o reequilíbrio fiscal e consequentemente impactando a confiança dos agentes e os preços dos ativos; Esperamos agora uma taxa de câmbio mais depreciada, de R$3,50 em 2017 e R$3,60 em 2018; Reduzimos a projeção de IPCA de 3,9% para 3,7% este ano, mas elevamos a de 2018 de 3,8% para 4,1% em função da depreciação do real; Mantemos nossa expectativa para a taxa de juros no final de 2017 em 8,0%.Acreditamos que o Copom reduzirá o ritmo de corte para 0,75 p.p. na reunião de julho; A complexidade do cenário, a incerteza sobre as reformas e a queda menor dos juros constituem um cenário desafiador e devem pesar sobre a atividade. Assim, reduzimos a projeção de crescimento para 0,3% este ano e 2,7% em 2018.
Economia global: nossas projeções 2014 2015 2016 2017 2018 Mundo 3,4 3,2 3,1 3,6 3,6 EUA 2,4 2,6 1,6 2,3 2,4 Zona do Euro 1,2 1,9 1,7 1,8 1,5 Japão 0,0 1,2 1,0 1,4 1,1 China 7,2 7,3 6,7 6,5 5,8 Fonte: Itaú, Haver Analytics
Inflação global recua, mas crescimento se mantém firme Os núcleos e índices agregados de inflação nos EUA e na zona do euro seguem baixos. Na China, o auge da inflação ao produtor provavelmente já passou, e o índice deve recuar a partir do nível atual; Com a inflação mais baixa, pelo menos no curto prazo, os principais bancos centrais podem manter a postura de acomodação; Enquanto isso, a atividade tem se mantido firme. Neste segundo trimestre, a aceleração nos EUA e o ritmo estável na Europa compensarão a discreta perda de velocidade da China. Índices e Núcleos de inflação Variação anual 2,0% 1,8% 1,6% 1,4% 1,2% 1,0% 0,8% 0,6% 0,4% -4% Núcleo do PCE dos EUA 0,2% Núcleo do CPI da ZE -6% PPI da China(dir.) 0,0% -8% mar-13 out-14 mai-16 dez-17 Fonte: Itaú, Haver Analytics 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% Contribuição ao crescimento global Contribuição anual 4,5% 4,0% 3,5% 3,0% 2,5% 2,0% 1,5% 1,0% 0,5% Resto do mundo China EUA Zona do Euro Japão 0,0% jun-15 dez-15 jun-16 dez-16 jun-17
1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 1T17 2T17 3T17 4T17 1T18 2T18 3T18 4T18 EUA: crescimento moderado, inflação baixa Estimamos crescimento trimestral do PIB a uma taxa anualizada, com ajuste sazonal, de 3,0%, neste trimestre, vindo de 1,2% no primeiro trimestre. Mantemos nossas previsões para o PIB dos EUA em 2,3% em 2017 e 2,4% em 2018; Com a diminuição da ociosidade no mercado de trabalho, o atual período de inflação baixa deve ser temporário. O banco central americano, o FED, deve continuar o processo de normalização gradual. Apesar da pouca ociosidade aparente no mercado de trabalho, os salários aumentaram pouco (2,5%, em 12 meses), e as expectativas de inflação de longo prazo estão abaixo dos níveis históricos Nossa hipótese continua sendo de que o presidente Donald Trump conseguirá aprovar um pacote modesto de estímulo fiscal (equivalente a 1% do PIB) até o fim do ano. Os investidores, em geral, não esperam uma medida significativa Crescimento do PIB %, anualizado 5,5% 4,5% 3,5% 2,5% 1,5% 0,5% -0,5% -1,5% -2,5% 1,6% 2,3% 2,4% Trimestral Anual Fonte: Itaú, Haver Analytics
1T13 2T13 3T13 4T13 1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 1T17 2T17 3T17 4T17 1T18 2T18 3T18 4T18 Europa: Crescimento deve se manter forte, e riscos políticos ficam mais simétricos Na França, os apoiadores de Emmanuel Macron provavelmente terão forte desempenho nas eleições à Assembleia Nacional. A agenda reformista do novo presidente deve incentivar parcerias com a Alemanha, que podem avançar a agenda de Macron de fortalecer a Europa. A Europa, no entanto, ainda enfrenta riscos políticos, especialmente na Itália; A melhora das condições financeiras, políticas fiscais ligeiramente expansivas e menos pressão externa negativa ampliaram o processo de recuperação da zona do euro. Revisamos nossas projeções para o PIB da zona do euro em 2017 de 1,7% para 1,8% em função da revisão do PIB, e mantemos em 1,5% o PIB para 2018; O BCE mudou a sinalização (guidance), reconhecendo a neutralidade do balanço de riscos e, consequentemente, retirou o viés no sentido de baixar mais os juros. Crescimento do PIB (Zona do euro) % anualizado 2,5% 2,0% 1,5% 1,7% 1,8% 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% -0,5% -1,0% -1,5% Fonte: Haver Analytics, Itaú Trimestral Anual
1T14 2T14 3T14 4T14 1T15 2T15 3T15 4T15 1T16 2T16 3T16 4T16 1T17 2T17 3T17 4T17 1T18 2T18 3T18 4T18 China: desaceleração moderada motivada por medidas governamentais A atividade econômica começou a perder velocidade na China em abril; A nosso ver, o crescimento econômico vai continuar perdendo fôlego no segundo semestre por causa da política econômica mais apertada; Contudo, duvidamos que esse movimento impacte os mercados globais. Primeiramente, a economia está em boa posição no ciclo e, portanto, é menor a probabilidade de surgirem temores de uma forte desaceleração. Em segundo lugar, a política econômica pode ser ajustada, se necessário, para evitar um pouso atribulado. Além disso, as saídas de capital diminuíram; Mantemos nossas projeções para o PIB chinês em 6,5% em 2017 e 5,8% em 2018. Crescimento do PIB %, anualizado 8,5% 8,0% 7,5% 7,0% 6,5% 6,0% 5,5% 5,0% 4,5% 4,0% 6,7% 6,5% 5,8% Fonte: Haver Analytics, Itaú, NBS Trimestral Anual
LatAm: crescimento ainda frágil Embora as condições financeiras continuem favoráveis aos mercados emergentes, o real brasileiro enfraqueceu devido às incertezas políticas crescentes, com impactos negativos para o peso argentino. Enquanto isso, o peso mexicano continua mostrando desempenho superior aos pares, recentemente impulsionado pela vitória do partido do governo nas eleições locais; Mesmo com um ambiente externo favorável, ainda falta muito para o crescimento na região atingir um ritmo robusto. Particularmente, a recuperação no Brasil e na Argentina ainda parece frágil; Apesar de esperarmos mais cortes de juros, o espaço para flexibilização monetária parece mais limitado em alguns países. No México, o ciclo de alta dos juros provavelmente está próximo de seu fim. 5,0% Crescimento do PIB 4,0% 3,9% 4,0% 3,0% 2,0% 2,8% 1,6% 2,0% 2,5% 2,5% 2,1% 2,3% 1,0% 0,0% -1,0% -2,0% 2015 2016 2017F 2018F -3,0% -2.30% Argentina Chile Colômbia México Peru Fonte: Itaú
Latam: nossas projeções Peru 2015 2016 2017 2018 2015 2016 2017 2018 PIB - % 3,3 3,9 2,9 4,0 PIB - % 2,6 2,3 2,0 2,1 PEN / USD (Dez) 3,41 3,36 3,40 3,35 MXN / USD (Dez) 17,4 20,7 19,5 18,5 Taxa de juros - (Dez) - 3,75 4,25 3,25 3,25 Taxa de juros - (Dez) - 3,25 5,75 7,25 6,75 IPC 4,4 3,2 2,6 2,6 IPC 2,1 3,4 5,4 3,3 Colômbia 2015 2016 2017 2018 2015 2016 2017 2018 PIB - % 3,1 2,0 1,6 2,5 PIB - % 2,3 1,6 1,6 2,5 COP / USD (Dez) 3175 3002 3080 3175 CLP / USD (Dez) 709 670 675 695 Taxa de juros - (Dez) - 5,75 7,50 5,50 4,50 Taxa de juros - (Dez) - 3,50 3,50 2,50 3,00 IPC 6,8 5,8 4,1 3,5 IPC 4,4 2,7 2,8 3,0 Argentina 2015 2016 2017 2018 PIB - % 2,6-2,3 2,5 2,8 ARS / USD (Dez) 13 15,9 18,0 20,5 Repo 7 d. (Dez) - % n/a 24,8 22,0 16,0 IPC - % (Buenos Aires) 26,9 41,0 22,0 16,0 México Chile Fonte: Itaú
Brasil: nossas projeções 2014 2015 2016 2017 2018 Atividade econômica PIB (%) 0,5-3,8-3,6 0,3 2,7 Desemprego (%) Dezembro (PNAD cont.) 7,1 9,7 12,6 14,0 14,3 Inflação IPCA (%) 6,4 10,7 6,3 3,7 4,1 Política monetária Taxa SELIC (%) 11,75 14,25 13,75 8,00 8,00 Fiscal Superávit primário (% PIB) -0,6-1,9-2,5-2,4-2,1 Balança de pagamentos Câmbio (fim de período) 2,66 3,96 3,25 3,50 3,60 Conta corrente (% PIB) -4,3-3,3-1,3-1,1-1,8
Atraso nas reformas dificulta o reequilíbrio fiscal e aumenta a incerteza Com o significativo aumento da incerteza política, a reforma da Previdência deve ter sua tramitação atrasada no Congresso Nacional. A dúvida sobre a aprovação das reformas aumenta a incerteza sobre a perspectiva de estabilização da dívida pública; Sem reformas, o ajuste das contas públicas no longo prazo se daria por meio de uma aceleração da inflação ou via medidas alternativas com impactos negativos para a economia. Dívida bruta do governo geral %PIB 80% 75% 70% 65% 69,9% 76,5% 75% 60% 55% 50% Fonte: Itaú, IBGE 45% 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
Riscos maiores pressionam o Real Apesar do ambiente externo seguir favorável para moedas emergentes, eventos políticos elevaram as incertezas sobre a aprovação de reformas, se refletindo em um risco-país mais elevado e depreciando a moeda brasileira; Revisamos a nossa projeção de taxa de câmbio para 3,50 reais por dólar ao fim de 2017 (ante 3,25) e 3,60 ao fim de 2018 (ante 3,35). Taxa de Câmbio e Risco-País BRL/USD, CDS 5 anos 4,20 530 Taxa de Câmbio BRL/USD, final de período 4,50 4,00 3,80 3,60 BRL CDS (dir.) 480 430 380 330 4,00 3,50 3,00 2,50 3,50 3,25 3,60 3,40 280 2,00 3,20 230 1,50 3,00 180 fev-16 jun-16 out-16 fev-17 jun-17 Fonte: Itaú, BCB
Inflação mais baixa este ano e um pouco mais alta em 2018 Para este ano, reduzimos a projeção para a inflação medida pelo Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) de 3,9% para 3,7%. A inflação mais bem comportada na margem mais do que compensou o efeito da nossa revisão no cenário para a taxa de câmbio; A projeção para a inflação no próximo ano, em nível abaixo da meta, terá como principal determinante o efeito do hiato do produto, em terreno negativo, aliado à menor inércia a ser gerada pela inflação deste ano e à ancoragem das expectativas de inflação. Fonte: Itaú, IBGE 20% 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% Decomposição IPCA Variação em 12 meses Variação em 12 meses IPCA Livres (76%) Administrados (24%) 10,7% 6,3% Projeção 3,7% 4,1% 0% dez-12 dez-13 dez-14 dez-15 dez-16 dez-17 dez-18
Política Monetária: Aumento da incerteza deve levar Copom a reduzir ritmo A ata da reunião do Copom de maio enfatizou que o aumento da incerteza sobre o processo de reformas tem efeitos não triviais sobre a trajetória prospectiva da inflação; Níveis elevados de incerteza por tempo prolongado podem ter impacto desinflacionário ao afetar negativamente a atividade econômica, mas também impactam estimativas sobre a taxa de juros estrutural. Neste ambiente incerto, o Copom sentiu a necessidade de reduzir a incerteza quanto a trajetória futura da política monetária, sinalizando assim uma redução moderada do ritmo de corte na próxima reunião em julho; Acreditamos que o Copom reduzirá o ritmo de corte da taxa de juros para 0,75 p.p. na reunião de julho. Nas reuniões seguintes, nossa expectativa é que o ritmo de corte de juros diminua novamente, para 0,50 p.p. por reunião e continue neste passo até que a taxa Selic atinja 8% no final no ano. 15% Selic % p.a. 14% 13% 12% 11% 10% 9% 10,25% 8,69% 9,97% 8% 8,00% 8,00% 7% 2008 2010 2011 2012 2013 2015 2016 2017 2018 Fonte: Itaú, Bloomberg Projeção equipe econômica Itaú Apreçamento da SELIC implícito na curva de DI futuro Apreçamento calculado com dados de 12/mai
Atividade: incerteza leva a retomada mais lenta O PIB apresentou alta de 1,0% no 1T17, interrompendo uma sequencia de oito trimestres consecutivos de contração; No entanto, a perspectiva para o PIB do 2T17 é de ligeira contração. Nossa projeção para o trimestre é de uma queda dessazonalizada de 0,2% ante o 1T17. A projeção se baseia em ligeiro recuo do PIB agropecuário e carrego desfavorável de diversos componentes do PIB após os resultados fracos de março; Reduzimos a projeção de crescimento em 2017 de 1,0% para 0,3%, dada a perspectiva de uma retomada mais lenta na segunda metade do ano. Para 2018, projetamos crescimento de 2,7% O ritmo prospectivo menor do crescimento é consistente com a complexidade do cenário, a incerteza sobre as reformas e, menor medida, a mudança no cenário de juros. PIB trimestral Variação trimestral dessazonalizada 1,5% 1,0% 0,5% 0,0% -0,5% -1,0% -1,5% Fonte: Itaú, IBGE -2,0% Realizado Projeção -2,5% 2013.IV 2014.III 2015.II 2016.I 2016.IV 2017.III 2018.II
Destruição de empregos formais gradualmente menos intensa Houve destruição líquida de 59,9 mil empregos formais (segundo dados do Caged) no mês de abril. Em dados dessazonalizados, a média móvel de três meses recuou de -62 mil para -56 mil e segue ficando menos intensa; A taxa de desemprego segundo a PNAD contínua ficou praticamente estável em 13,2% (nosso ajuste sazonal); Avaliando a perspectiva do mercado de trabalho, a nova trajetória de crescimento é consistente com desemprego a 14,0% ao fim de 2017 (anterior: 13,8%) e 14,3% ao fim de 2018 (13,6%). Esperamos que o auge da taxa de desemprego ocorra em setembro de 2018, em 14,3%. Taxa de desemprego %, com ajuste sazonal Criação de emprego formal (CAGED) Média móvel 3 meses, milhares 15 14 13 12 11 10 9 8 7 6 5 13.2 14,0 14,3 300 250 200 150 100 50 0-50 -100-150 -200 abr-09 abr-11 abr-13 abr-15 abr-17 Fonte: IBGE, Itaú, FGV
Conclusão Internacional Menos inflação, riscos baixos A inflação está baixa nos mercados desenvolvidos e tende a ficar mista na China. Com a volta mais lenta da inflação, a pressão sobre os juros globais permanece modesta; O crescimento global tem se sustentado neste segundo trimestre. A atividade está em recuperação nos EUA, sólida na Europa, melhorando no Japão e desacelerando apenas gradualmente na China; Os riscos políticos continuam preocupantes em países desenvolvidos e emergentes, mas, na Europa, os riscos ficaram mais simétricos Apesar da elevada incerteza política, o crescimento consistente, a alavancagem contida do setor privado e a política monetária ainda expansionista garantem um nível baixo para o índice VIX. Esse ambiente sustenta o apetite por ativos de países emergentes Brasil Reformas incertas, cenário mais desafiador O cenário político mais conturbado deve postergar a tramitação das reformas, dificultando o reequilíbrio fiscal e consequentemente impactando a confiança dos agentes e os preços dos ativos; Esperamos agora uma taxa de câmbio mais depreciada, de R$3,50 em 2017 e R$3,60 em 2018; Reduzimos a projeção de IPCA de 3,9% para 3,7% este ano, mas elevamos a de 2018 de 3,8% para 4,1% em função da depreciação do real; Mantemos nossa expectativa para a taxa de juros no final de 2017 em 8,0%.Acreditamos que o Copom reduzirá o ritmo de corte para 0,75 p.p. na reunião de julho; A complexidade do cenário, a incerteza sobre as reformas e a queda menor dos juros constituem um cenário desafiador e devem pesar sobre a atividade. Assim, reduzimos a projeção de crescimento para 0,3% este ano e 2,7% em 2018.
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