VI CONCURSO DE MONOGRAFIAS DA CVM

VI CONCURSO DE MONOGRAFIAS DA CVM A IMPORTÂNCIA DO MERCADO DE AÇÕES PARA O DESENVOLVIMENTO ECONÔMICO SUSTENTÁVEL BRASILEIRO Pseudônimo:????

1 A IMPORTÂNCIA DO M ERCADO DE AÇÕES PARA O DESENVOLVIMENTO ECONÔMICO SUSTENTÁVEL BRASILEIRO 1. Introdução 2. Por um novo ciclo de desenvolvimento 3. Mercado de Capitais e Desenvolvimento Econômico 4. Vantagens para as empresas decorrentes da abertura de capital 5. A importância de novos investidores 6. Considerações finais 7. Referências Bibliográficas 8. Anexos. 1. INTRODUÇÃO Somente com a realização de investimentos, com o estímulo a expansão e a criação de empresas é que haverá aumento do emprego e da renda, esta é a única forma que existe para combater a pobreza, gerar oportunidades e fazer a economia crescer. Antonio Carlos Lage Em nosso País grande é a demanda por investimentos visando o desenvolvimento econômico, pois há a necessidade de que recursos sejam dirigidos para o aumento da produção e da produtividade, transformando-se em mais emprego, renda, arrecadação e bem estar para a população. Tendo-se em vista as circunstâncias de esgotamento das tradicionais fontes de financiamentos de longo prazo na economia brasileira, o desenvolvimento econômico depende da criação de condições favoráveis de financiamento e investimento privado. Devendo o mercado de capitais ocupar um importante papel na mobilização de recursos em favor da produção. O tema explorado neste trabalho possui grande relevância, uma vez que o mercado de capitais deve desempenhar uma importante função na promoção do desenvolvimento sustentável, juntamente com a promoção da integração competitiva à economia mundial e com equilíbrio das contas externas, e dessa forma proporcionar um aumento geral da produtividade, da eficiência e do bem estar da sociedade. Também serão abordados os benefícios decorrentes do acesso ao mercado para os dois agentes ligados pelo mercado de capitais: as empresas, que ganham uma série de vantagens e diferenciais competitivos com a abertura de capital; e os investidores, que podem encontrar no mercado uma forma segura e atrativa de investir.

2 Enfim, na presente monografia tentar-se-á explorar um novo ciclo de desenvolvimento brasileiro, que é diferente dos ciclos anteriores por ser sustentável e, por isso, exige um padrão de financiamento diferente - sem endividamento do setor público e com a mobilização da poupança interna - mediante a utilização de financiamentos de longo prazo das empresas com a generalização de participações acionárias como meio de levantamento de recursos. 2. POR UM NOVO CICLO DE DESENVOLVIMENTO ECONÔMICO O Brasil tem hoje sérias limitações ao seu crescimento trazidas por taxas de poupança e investimento muito baixas. O desenvolvimento de um mercado de capitais mais eficiente é um passo necessário para o aumento da poupança e para canalizar recursos para os projetos mais adequados. José Alexandre Scheinkman A noção de desenvolvimento econômico significa o processo - que também é um fim a ser perseguido - de transformação das estruturas econômicas da sociedade a fim de se atingir um novo nível de capacidade produtiva, com uma melhoria na eficiência em que ela está submetida (com a manutenção de empresas competitivas e eficientes). Essa economia deve crescer de forma sustentada e, ao mesmo tempo, deve ser capaz de garantir uma distribuição de renda mais equânime, levando a elevação constante do nível de vida e melhoria permanente da qualidade de vida de toda uma população. 1 O desenvolvimento econômico sustentável depende de vultosos investimentos em capital e recursos humanos, pois estes são insumos necessários para uma expansão contínua da capacidade de produção e para um processo produtivo eficiente capaz de produzir bens em 1 A idéia de desenvolvimento econômico não pode ser confundida com a de crescimento econômico. Pois aquele importa a consumação de mudanças de ordem quantitativa e qualitativa, consistindo no processo de mudança estrutural e qualitativa da realidade sócio-econômica, pressupondo alterações de fundo que irão conferir a tal processo a característica de sustentabilidade, entendida esta como a capacidade de manutenção das condições de melhoria econômica e social e de continuidade do processo. Já a noção de crescimento é meramente quantitativa, compreendendo apenas uma parcela da noção de desenvolvimento, consistindo na ocorrência de mudanças de ordem apenas quantitativa, não refletindo necessariamente a melhoria nas condições de vida da população, podendo ser associado a um surto ou a um fenômeno cíclico por impulso exógeno. Neste sentido: RISTER. Direito ao Desenvolvimento Antecendentes, significados e conseqüências; NUSDEO. Desenvolvimento econômico Um retrospecto e algumas perspectivas. Regulação e desenvolvimento, p. 16-18.

3 quantidade acessível à população, de criar ofertas de empregos e de melhorar o perfil de distribuição de renda existente. Desde o pós-guerra, os ciclos de desenvolvimento na economia brasileira foram liderados pelo Estado, utilizando-se de um amplo arsenal de instrumentos, incluindo tarifas de importação, isenções e incentivos fiscais, subsídios de crédito, além de transferências de recursos de poupança pública em benefício de setores considerados prioritários. 2 No entanto, houve uma grande modificação na conjuntura econômica e na atuação do Estado, que diminuiu suas dimensões, limitando a sua atuação na economia. Atualmente, o desenvolvimento econômico liderado por intervenções estatais mostra-se incompatível com a estabilidade econômica e com os compromissos internacionais assumidos pelo País. 3 Por isso, o financiamento do desenvolvimento econômico brasileiro deve ser liderado por investimentos privados, cabendo ao sistema financeiro privado, ou seja, intermediários financeiros e ao mercado de capitais assumir o papel estratégia para a retomada do crescimento econômico. 4 Porém, o setor financeiro privado em operação no Brasil não parece a melhor alternativa. Esse subsistema de financiamento, tecnologicamente avançado e bastante diversificado, foi muito competente para sobreviver à instabilidade, mas não se mostrou capaz de gerar um volume de crédito para investimento em condições razoáveis para estimular o crescimento econômico sustentável. 5 Portanto, o mercado de capitais surge como a melhor alternativa às limitações e a mais atrativa de se financiar o desenvolvimento econômico brasileiro, na medida em que a maioria das empresas no Brasil não tem acesso a condições adequadas de financiamento, o que 2 ROCCA, SILVA E CARVALHO. Relatório de Pesquisa: Mercado de capitais e a retomada do crescimento econômico, p, 7. 3 Alé m disso, desde a crise dos anos 80, a combinação do capital estrangeiro com recursos oriundos das instituições financeiras públicas tem sido insuficientes para proporcionar recursos para o desenvolvimento econômico, o que indica a necessidade de se repensar o modelo. 4 ROCCA, SILVA E CARVALHO, op. cit., p. 6. 5 ALVES JÚNIOR. Sistematização do debate sobre Sistema de financiamento do desenvolvimento. In Financiamento do Desenvolvimento.

4 constitui obstáculo de primeira ordem à realização de investimentos privados e, por conseqüência, à retomada do desenvolvimento econômico. Pois são extremamente limitadas as fontes internas de recursos em condições de prazo e custos compatíveis com a maturação e taxas de retorno de projetos de investimento de longo prazo ou adequadas para o financiamento. Ocasionando que diversos segmentos importantes da economia brasileira encontrem-se subdimensionados para atender às necessidades futuras de um país em desenvolvimento. 6 7 A eficiência com que o mercado de capitais conseguir desempenhar sua função de compatibilizar os requerimentos dos poupadores e as necessidades dos tomadores é um fator de primeira ordem na determinação do nível e da produtividade do investimento, garantindo a geração consistente de empregos e a criação de um ambiente de negócios que estimule a abertura de capitais e a consolidação de um processo de investimentos de longo prazo. Por isso, o mercado de capitais brasileiro deve ter participação estratégica na retomada e sustentação do desenvolvimento econômico, para que cumpra a sua função de mobilizar recursos da poupança, oferecendo alternativas de investimento seguras, rentáveis e socialmente desejáveis, conforme aponta o Plano Diretor do Mercado de Capitais. Direcionando estes recursos para as empresas dos quais necessitam para a criação de tecnologia, aumento da produtividade e geração de riqueza a custos razoáveis, assim como ocorreu nos países desenvolvidos. 6COPRIO E KUNT, em estudo para o Banco Mundial, investigaram se as emp resas industriais nos países em desenvolvimento sofrem de escassez de crédito de longo prazo e se essa escassez afeta os investimentos, a produtividade e o crescimento das empresas. Concluíram que: (a)-as empresas em países em desenvolvimento usam significativamente menos a dívida de longo prazo do que em países industrializados; (b) o maior nível de financiamento de longo prazo tende a estar associada a uma maior produtividade e que quanto maior e mais ativo o mercado de ações e quando credores e devedores estão mais capacitados a entrar em contatos de longo prazo, as empresas aparentemente são capazes de crescimento mais rápido do que quando as mesmas só possam contar com recursos próprios ou com crédito de curto prazo (The role of longo term finance: Theory and evidence). 7 Pois, se por um lado, a nova conjuntura econômica brasileira levou a uma grande diminuição dos velhos mecanismos de financiamento. Por outro lado, a abertura da nossa economia tornou o mercado muito mais competitivo, fazendo com que as necessidades de investimento ficassem maiores e recorrentes e, ainda, fez diminuir as margens de ganho das empresas brasileiras, dificultando o autofinanciamento. Além disso, o controle da inflação e a retomada do crescimento da economia contribuem para a expansão das empresas, pois há a necessidade de elevação de suas bases de capital, com a necessidade de se elevar a produtividade.

5 3. MERCADO DE CAPITAIS E DESENVOLVIMENTO ECONÔMICO Um mercado de capitais fragilizado acarretou, e ainda causa, perdas sociais. A retomada de nosso crescimento sé se tornará possível com a efetiva democratização do capital. Um mercado de capitais forte gerará mais investimentos e, conseqüentemente, mais empregos, maior produção, maior riqueza, resultando no crescimento do País. Norma Parente 3.1. MERCADO DE CAPITAIS: POUPANÇA, INVESTIMENTO E DESENVOLVIMENTO A sociedade anônima é o tipo societário mais adequado para a aglutinação de capitais dispersos, constituindo-se o principal instrumento de criação da grande empresa privada, mobilizando recursos e técnicas necessárias às realizações de grandes empreendimentos. 8 Esta capacidade de mobilizar recursos para investimentos na realização de empreendimentos através do mercado de capitais é de grande importância para o desenvolvimento econômico dos países. Pois aproxima os dois agentes do mercado: o poupador, que tem excesso de recursos, mas não tem oportunidade de investi-los em atividades produtivas, e o tomador, que está em situação inversa. 9 Ao permitir o fluxo de capital de quem poupa para quem necessita de recursos para investimento produtivo (na medida em que prove os poupadores com condições mais favoráveis na aplicação de seus recursos, e também a sua canalização transformando-a em investimento), o mercado de capitais cria condições que incentivam a formação de poupança, viabilizando o aproveitamento das oportunidades em toda a economia, haja vista que oferece uma alternativa consistente de financiamento da atividade produtiva e de investimento atrativo para os agentes econômicos da sociedade. 10 8 Segundo ASCARELLI, a função econômica e social da sociedade anônima decorre do fato de constituir, ela, um instrumento jurídico para recolher economias em vastas camadas da população, angariando, assim, capitais que superam as forças econômicas de indivíduos isolados ou de pequenos grupos e que, entretanto, são necessários para a instalação e estruturação da industrialização do país; democratizando assim, a colheita do capital industrial, e facultando a participação a uma empresa industrial também a quem não poderia, pessoal e diretamente, constituí-la e administrá-la seja à vista da monta de suas economias, seja à vista dos seus afazeres (Panorama do Direito Comercial, p. 143-4). 9 NÓBREGA, LOYOLA, GUEDES FILHO e BASIAL. O mercado de capitais, sua importância para o desenvolvimento e o que se defronta no Brasil. Estudos para o desenvolvimento do mercado de capitais, p. 24. 10 Segundo MIRANDA, RODRIGUES e SILVA, quanto mais amplo o leque de opções disponíveis nos mercados de capitais, maiores as chances de atendimento das seguintes necessidades dos agentes: liquidez, institucionalização

6 O mercado de capitais permite a alocação da poupança de forma eficiente entre as várias oportunidades de investimento, o que facilita a transferência de recursos para alternativas de investimentos mais adequadas ao processo de desenvolvimento econômico, promovendo o aumento da produtividade, da eficiência econômica e do bem estar da sociedade. Conforme HÄUSER 11, normalmente, supridores de capital tendem a produzir individualmente pequenos montantes e esperam, ao mesmo tempo, ótimos retornos, com pequena margem de risco e liquidez imediata. A demanda, por sua vez, usualmente exige capital em grandes proporções, em condições determinadas e de longo prazo, e a um custo de empréstimo mais baixo possível. Para consecução destes dois objetivos um mercado de capitais tem que transformar: a) ativos líquidos em ativos fixos, compatibilizando os objetivos conflitantes do poupador e do investidor, na medida em que coaduna os interesses em relação ao tipo de investimento e ao grau de liquidez 12 ; b) pequenas quantias em grandes quantias, transformando pequenos e médios montantes, acumulados gradativamente por diversos poupadores, em grandes e consolidados montantes de capital; c) preferências de curto prazo em exigências de longo prazo, pois concilia o desejo do poupador de oferecer recursos a curto prazo com a necessidade dos investidores de conseguir recursos de médio e longo prazos 13 ; riscos diferentes em uma intermesclagem de riscos de escalas diferentes, pois o mercado de capitais permite a diluição de diferentes graus de risco de aplicações específicas, por meio da composição de risco razoável e relativamente baixo. Dessa forma, da poupança, eficiência alocativa, disseminação de informação, seleção, monitoramento e maximização do valor presente líquido, repartição de riscos e separação da propriedade e administração (Intermediação de popança para investimento no setor produtivo) 11 O papel do Mercado de Capitais em uma Economia de Mercado. 12 LEVINE e ZERVOS argumentam ainda que mercados de capitais mais líquidos, em que os custos de negociação são menores, aumentam os incentivos para investimentos em projetos de longo prazo, dado que os investidores podem facilmente vender sua participação, caso necessitem de recursos antes da maturação do projeto, ocorrendo o estimulo ao crescimento da produtividade e, em conseqüência, do produto (Stock markets development and long-run growth). 13 A conciliação desses desejos divergentes torna-se possível através dos mercados secundários, pois mercado líquidos proporcionam maior flexibilidade quanto ao seu prazo de resgate, sendo mais atraentes aos investidores canalizando mais recursos da popança para aplicações produtivas.

7 pode transformar investimentos de alto risco individual, de longo prazo e sem liquidez em outras obrigações de maior segurança, de curto prazo e com liquidez. 14 É comprovado tanto no campo teórico 15, como na evidência empírica, que o aumento da poupança interna e a sua intermediação eficiente tem uma relação intrínseca com o processo de crescimento auto-sustentado e manutenção do desenvolvimento econômico não se deve olvidar que estes estudos foram feitos sobre a importância do sistema financeiro como um todo, incluindo o mercado de capitais. LEVINE 16, bem como KHAN e SHENDJ 17, argumentam que a importância teórica do desenvolvimento financeiro como fator de estímulo ao crescimento da economia fundamentase nas premissas de que os intermediários financeiros: (a) oferecem proteção, diversificação ou arranjos de combinação do risco enfrentado pelos agentes econômicos; (b) alocam recursos mais eficientemente; (c) monitoram e gerenciam o controle empresarial; (d) mobilizam poupanças; e (e) facilitam a troca de bens e serviços em uma economia de mercado. Em síntese, o sistema financeiro facilita a alocação de recursos no espaço e no tempo, estimulando, em conseqüência, a atividade econômica. DIAMOND 18, assim como KING e LEVINE 19, sustentam a teoria na qual os intermediários financeiros reduzem ineficiências, tornando disponíveis informações requeridas pelos indivíduos para suas transações e ao fazê-lo a custos relativamente menores, neutralizando os efeitos das imperfeições ou fricções de mercado, facilita as transações 14 Segundo SCHEINKMAN, o mercado de capitais permite a eliminação dos riscos diversificáveis e a alocação dos riscos não diversificáveis nas mãos dos agentes econômicos mais capazes de detê-los. Mais importante é que, por permitir a realocação de riscos, os mercados de capitais tornam factíveis um maior número de projetos de investimento. Desta maneira o desenvolvimento do mercado de capitais contribui para o processo de crescimento (O Desenvolvimento do Mercado de Capitais no Brasil). 15 Em vários estudos verificou haver inter-relacionamento entre o desenvolvimento financeiro embasado na poupança privada e o desenvolvimento econômico, sugerindo haver uma relação positiva e de primeira ordem entre desenvolvimento financeiro e crescimento econômico, posição que se tornou predominante na literatura econômica: a linha principal e tradicional nesse sentido são os trabalhos de: SCHUMPETER (The theory of economic development, 1912), GOLDSMITH (Financial structure and develompement, 1969), MCKINNON (Money and capital in economic develomp ment, 1973) e SHAW (Financial deepning and economic development, 1973). 16 Financial Development and economic growth: vews and agenda. 17 Threshold effects in relationship between inflation and growth. 18 Financial Intermediation and Delegated Monitoring. 19 Finance, entrepreneurship, and growth: theory and evidence.

8 econômicas. Uma vez que a redução do custo para aumento de produtividade acelera as taxas de crescimento do produto econômico. Todos os países desenvolvidos ou em acelerado processo de desenvolvimento ostentam elevadas taxas de poupança, alta eficiência na sua intermediação ou uma combinação dessas duas virtudes. Constou-se a ocorrência de períodos prolongados durante os quais recursos financeiros, em condições adequadas de preço e quantidade, estiveram de um modo ou de outros disponíveis para a realização de investimentos cruciais, os quais puseram os países nas correspondentes trilhas de crescimento. 20 Também há vários estudos especificamente sobre a influência do mercado de capitais no crescimento e desenvolvimento econômico, também com evidencias teóricas e empíricas. Segundo CARVALHO FILHO, o nível de capitalização de empresas tem impacto direto no desenvolvimento econômico de um país. Dessa forma, quanto maior a capitalização das empresas, maior o seu potencial de crescimento do Produto Interno Bruto (PIB). Estes dois fatores refletem, também diretamente, na capacidade de investimentos dessas empresas, através da redução do custo de capital. O mercado de capitais, como segmento do mercado financeiro que inclui todos os mercados organizados e instituições lidando com instrumentos de captação e repasse de recursos de médio e longo prazos, influencia o processo de formação 20 Há diversas abordagens que documentam que períodos extensos nos quais o desenvolvimento financeiro ou a falta de afeta a velocidade e o padrão do crescimento econômico. PAGANO traz considerável evidência empírica sobre o fato do desenvolvimento financeiro afetar o crescimento econômico (Financial markets and growth: an overview). KING; LEVINE, trabalhando com dados de uma amostra de 80 países para o período que de 1960 e 1989, concluíram que o nível inicial de desenvolvimento da intermediação financeira foi um fator relevante para explicar as taxas de crescimento econômico nas três décadas seguintes (Finance and growth: Schumpeter might be right; Finance entrepreneurship and growth: theory and evidence). Outros trabalhos que trazem evidências internacionais em que se registra relação positiva entre o desenvolvimento financeiro e crescimento econômico e o uso de dados dos países: KHAN E SHENHADJI (Threshold effects in relationship between inflation and growth), DARRAT (Are financial deepening and economic growth causality related? another look at evidence), RAJAN; ZINGALES (Financial Dependence and growth), LEVINE (Financial Development and economic growth: vews and agenda) e LEVINE; ZERVOS (Stock markets development and long-run growth). No Brasil, CARNEIRO MATOS, em estudo para o Banco Central, concluiu que os resultados obtidos revelam, em geral, evidências de relação causal positiva, unidirecional e significativa entre desenvolvimento financeiro e crescimento econômico, ou seja, os dados dão suporte à hipótese de que o desenvolvimento financeiro exerce efeito positivo sobre o crescimento da economia do Brasil, sem retroalimentação (Desenvolvimento do sistema financeiro e Crescimento Econômico no Brasil: evidências e causalidade.).

9 de capital e, por conseguinte, do desenvolvimento econômico. Contribui, assim, com a expansão do volume total de poupança e com a realocação dos fundos mobilizados em investimentos para o setor produtivo. 21 JOHN HICKS, ganhador do prêmio Nobel de Economia, argumentou que a revolução industrial teve de aguardar a revolução financeira. Segundo seu estudo, o surgimento do mercado de capitais permitiu financiar projetos de longa maturação, sem prejuízo da liquidez oferecida aos poupadores, que podiam manter seus recursos em ações, debêntures e depósitos bancários. Apesar de a maioria das inovações que constituíram a revolução industrial estarem disponíveis muito antes de sua deflagração, somente após a consolidação do mercado de capitais sua difusão tornou-se possível. 22 LEVINE e ZERVOS 23, em estudo divulgado pelo Banco Mundial, testaram modelo em que foram incorporadas as variáveis liquidez do mercado acionário, desenvolvimento financeiro e variáveis de controle. Os resultados obtidos confirmam a visão de que os mercados financeiros fornecem importantes serviços estimulando o crescimento da economia, pois o nível inicial de desenvolvimento do mercado de ações é um fator relevante para explicar o crescimento econômico subseqüente. 24 Foi encontrado um alto grau de correlação entre os indicadores dos mercados acionários e o crescimento médio verificado no período 1976-96, utilizando dados de 49 países, verificou-se que o nível de desenvolvimento do mercado de ações no início do período explica em grande medida o crescimento econômico subseqüente. 21 A ponte para o futuro Fatos recentes que têm levado ao desenvolvimento do mercado de capitais, p. 59. 22 apud ROCCA, SILVA E CARVALHO. op. cit., p, 5. 23 Stock markets development and long-run growth. 24 No mesmo sentido: BENVIVENGA, SMITH e STARR afirmam haver uma relação próxima, ainda que imperfeita, entre a efetividade do mercado de capitais de um país e o seu nível de desenvolvimento real. Isso se deve ao fato de que os mercado financeiros provêem liquidez, promovem a aquisição e disseminação de informações e permitem que o agentes aumentem sua especialização (Financial intermediation and endogenous growth).

10 Também há estudos sobre a importância do mercado de capitais no crescimento das empresas. DEMIGUC-KUNT e MAKSIMOVIC 25 apresentam evidências de que as firmas com acesso a mercados de ações mais desenvolvidos crescem a taxas maiores do que as que prevalecem quando tal acesso não existe. No mesmo sentido, RAJAN e ZINGALES 26, examinando industrias de vários países, constataram que as indústrias que dependem fortemente de recursos externos crescem a uma velocidade comparativamente maior em países com intermediários financeiros e mercados acionários mais desenvolvidos. Nos países desenvolvidos verificou-se imensos esforços de acumulação de capital no passado. Acumulação esta que foi reinvestida na própria produção criando períodos de crescimento da poupança e do investimento. O desenvolvimento da Europa e particularmente dos Estados Unidos foi impulsionado por uma continuada eficiência na intermediação de poupanças. Esse desenvolvimento dificilmente teria ocorrido sem um sofisticado mercado financeiro e de capitais. Um dos fatores que explicam o maior período de prosperidade da economia americana é a existência de um mercado de capitais com vigor e flexibilidade para financiar a nova economia. 27 3.2. MERCADO DE CAPITAIS: AUMENTANDO A PRODUTIVIDADE E EFICIÊNCIA ECONÔMICA O desenvolvimento econômico está relacionado com um aumento da eficiência da economia. O mercado de capitais tem o condão de trazer eficiência para toda a economia, na medida em que premia empresas e investidores que atuem de forma eficiente. Ao premiar o uso eficiente dos recursos e o momento correto da tomada de decisão, o mercado de capitais torna-se cada vez mais eficiente e este efeito é transmitido aos demais 25 Stock market development and firm financing choices. 26 Financial Dependence and growth. 27 SYLLA em estudo exp lora o papel do mercado de ações norte-americano no desenvolvimento econômico. Concluiu que foi grande a importância do mercado de capitais e de crédito na transformação na maior economia do mundo, de um país que há 200 anos era subdesenvolvido (The rise of securities markets: what com governament do?)

11 setores da economia, pois realimenta a busca de eficiência por parte dos agentes do mercado. 28 Segundo estudo NÓBREGA, LOYOLA, GUEDES FILHO e BASIAL, quanto maior a participação de empresas de capital aberto na economia e quanto mais desenvolvido o mercado de capitais, maior será a quantidade de empresas buscando a maior eficiência possível para seu capital. Já as empresas ineficientes serão punidas, perdendo investidores e capital. Mesmo as empresas que não participem do mercado de capitais serão obrigadas a melhorar sua eficiência pelo efeito da concorrência das demais. A soma desses efeitos microeconômicos traduz-se em maior eficiência do capital em toda a economia. 29 Além disso, com a maior divulgação de informações sobre as companhias, estimula-se a cultura empresarial e do público em geral, gerando frutos para toda atividade econômica e estimulando novos empreendedores. DARRAT 30 argumenta que mercados financeiros eficientes, ao ampliar a disponibilidade de serviços financeiros, são condutores da oferta diante da demanda do setor real da economia. Isto ocorre porque o funcionamento satisfatório das instituições financeiras pode promover eficiência econômica global, ao gerar e expandir liquidez, mobilizar poupança, intensificar a acumulação de capital, transferir recursos de setores tradicionais sem crescimentos para setores mais modernos indutores de crescimento, assim como impulsionar respostas das empresas competitivas nesses setores modernas da economia. Mercados ineficientes possibilitam que volumes significativos de recursos sejam alocados em projetos de baixa rentabilidade, enquanto há empresários com lucrativas 28 O mercado de capitais proporciona um aumento na eficiência microeconômica nas empresas, pois as companhias que captam recursos no mercado de capitais e atuam de forma eficiente empregando bem em seus projetos e atividades e, por isso, terá a eficiência refletida na valorização de suas ações e terá maior facilidade nas novas emissões. Os maus investimentos mostram-se no mercado com baixas cotações. E a atuação dos investidores, na escolha adequada das ações e no momento correto da tomada de decisão de compra e venda, se refletirão na valorização das empresas eficientes. Isso refletirá na valorização das ações e no recebimento de dividendos aos investidores. 29 O mercado de capitais, sua importância para o desenvolvimento e o que se defronta no Brasil. Estudos para o desenvolvimento do mercado de capitais, p. 25. 30 Are financial deepening and economic growth causality related? another look at evidence

12 oportunidades de investimento que não encontram fontes de financiamento adequadas. Assim, ao proporcionar uma maior eficiência dos investimentos, o mercado de capitais permite a alocação eficiente da riqueza total (diminuição de ativos não produtivos). Dessa forma, o crescimento se acelera quando os investimentos se direcionam para alternativas com maiores retornos econômicos e sociais. RAJAN e ZINGALES 31 afirmam sobre a importância do desenvolvimento financeiro na identificação das oportunidades de investimentos, a transformação de ativos líquidos e improdutivos em investimentos produtivos, mobilização de poupanças, estímulos às inovações tecnológicas ou na melhoria do gerenciamento de riscos. Além disso, segundo BERCIVENGA e SMITH 32, os arranjos de movimento de poupança na forma de ativos líquidos improdutivos para ativos de intermediários emergentes podem implicar a exploração de sinergias de investimentos e estimular o crescimento do produto através da acumulação de capital. O mercado de capitais também permite a diluição do risco de novos investimentos, constituindo um incentivo à inovação econômica e à modernização que, por sua vez, proporcionam aumento da produtividade, maior retorno e crescimento econômico 33. HUANG e XU 34 afirmam que o sistema financeiro, ao investir em projetos de pesquisa e desenvolvimento, contribui para reduzir os riscos inerentes a esse tipo de empreendimentos, promovendo inovações e, em conseqüência, crescimento econômico. Segundo KANDIR, riscos são mais bem administrados quanto mais liquidez houver no mercado. Nestas condições o investidor tende a distribuir seu capital por número mais amplo 31 Financial Dependence and growth. 32 Equit markets, transactions costs and capital accumulations. 33 A experiência internacional demonstra que mercado de capitais ativo e sistema bancário eficiente promovem crescimento econômico e competitividade internacional, mecanismos de mobilização de recursos e diversificação de riscos, permitindo suprir recursos inclusive para empreendimentos de alto risco. Além disso, combina capitais de risco e financiamento de longo prazo para grandes projetos de infra-estrutura (project finance); fornece recursos para empresas emergentes e de inovação tecnológica (seed money, venture capital, private equity), multiplicando oportunidades e acelerando a adoção de novas tecnologias, principal componente do aumento da produtividade, aponta o Plano Diretor do Mercado de capitais. 34 Institutions, Innovation adn growth.

13 de empresas e a aumentar suas apostas em novos projetos de base tecnológica. Trata-se de círculo virtuoso que costuma conduzir a economia de um país a patamares mais elevados de produtividade e competitividade. As regras atuais no mercado brasileiro reduzem a liquidez dos papéis e aumentam o conservadorismo do investidor, cujas escolhas recaem sobre grupo restrito de empresas em regra, as que representam menores riscos. Minam-se, com isso, bases que poderiam assegurar novas fontes de financiamento para investidores em projetos inovadores. O país perde a chance de alterar seu perfil tecnológico e permanece amarrado à produção de bens tradicionais e de menor valor no mercado global. O desempenho da balança comercial sai igualmente prejudicado. 35 3.3. MERCADO DE CAPITAIS: AUMENTANDO O BEM-ESTAR SOCIAL O mercado de capitais, ao criar condições financeiras adequadas à realização de investimentos e dirigir os recursos aos projetos mais produtivos, permite a expansão das empresas, aumento da produção e da produtividade. Assim, forma-se um processo de desenvolvimento com maiores lucros, renda e emprego significam maior consumo, maior bem estar, empregos, arrecadação e assim por diante. 36 Além disso, o mercado de capitais torna a distribuição da propriedade mais socializada e pulverizada 37, beneficiando a todos, sejam investidores diretos ou indiretos, que investem através de fundos mútuos e de previdência. Esta repartição da propriedade traz uma melhoria na distribuição de renda e da qualidade de vida da população, na medida em que conduz a uma maior participação social nos lucros gerados pelo desenvolvimento advindos do crescimento das empresas. 35 A vez dos Minoritários, p. 59. 36 NÓBREGA, LOYOLA, GUEDES FILHO e BASIAL. O mercado de capitais, sua importância para o desenvolvimento e o que se defronta no Brasil. Estudos para o desenvolvimento do mercado de capitais, p. 42. 37 Segundo CARVALHO FILHO, O mercado de ações tem um papel social fundamental, uma vez que ajuda sobremaneira na melhor distribuição da riqueza através de uma maior diluição do poder econômico na sociedade, pois a existência de ações por si só representa a divisão do patrimônio das empresas. Desse modo, possibilita a participação de um grande número de pessoas físicas ou jurídicas na sua propriedade e, consequentemente, divisão dos lucros gerados (A ponte para o futuro fatos recentes que têm levado ao desenvolvimento do mercado de capitais).

14 E mais: um mercado de capitais eficiente permite que o Estado concentre seus gastos em áreas sociais, favorecendo as camadas menos favorecidas da população, na medida em que o financiamento do setor produtivo passa ser liderado por investimentos privados. O mercado também é um instrumento capaz de atingir objetivos sociais ao financiar grandes projetos de infra-estrutura. Pois como aponta o Plano Diretor do Mercado de Capitais, a realização de grandes projetos de infra-estrutura, projetos de impacto na qualidade de vida da população - como os investimentos na área de água, saneamento e energia -, envolve muitas dificuldades para o seu financiamento; a recente experiência internacional demonstra que vários mecanismos criados no âmbito do mercado de capitais, combinando capital de risco, securitização de receitas futuras e operações bancárias, têm facilitado enormemente a sua viabilização. 38 Outro aspecto no qual é relevante a participação do mercado do mercado de capitais é a questão previdenciária, pois com a crise na previdência pública a solução tem sido substituí-la ou implementá-la. Dessa forma, o desenvolvimento de soluções de previdência privada complementar em regime de capitalização, pode encontrar no mercado de capitais ativo e eficiente as alternativas de investimento com a combinação de risco e retorno sob medida para cada caso. 3.4. CONCLUSÃO PARCIAL Portanto, desenvolvimento do mercado de capitais é uma das pré-condições para a obtenção de um desenvolvimento sustentado. Por isso, que o mercado de capitais cumpra a sua função de aumentar a poupança e canalizá-la para as atividades produtivas, oferecendo 38 Ainda o financiamento habitacional coloca o desafio de compatibilizar o financiamento de longo prazo requerido pelos compradores com a liquidez exigida pelos investidores; a securitização de recebíveis imobiliários e a existência de mercados secundários organizados e ativos para esses papéis têm representado a solução moderna e eficiente para o financiamento habitacional em vários países; o novo Sistema Financeiro Imobiliário (SFI) aprovado no Brasil está integralmente baseado na securitização de recebíveis imobiliários, e seu funcionamento depende da criação de condições favoráveis ao desenvolvimento do mercado de capitais, conforme o Plano Diretor do Mercado de Capitais.

15 alternativa consistente de financiamento da atividade produtiva e de investimento atrativo para investidores. Assim, um mercado de capitais desenvolvido e eficiente é ponto fundamental para o processo de desenvolvimento econômico e social, na medida em que proporciona empresas mais fortes e competitivas, dando liquidez para investimentos de longo prazo, disciplinando a administração das empresas. E esses benefícios não ficam restritos a esses setores, pois se transformam na melhoria da qualidade de vida da população - aumento da renda, do número de empregos e dos investimentos em setores que causam maiores retornos sociais-, além de tornar a propriedade mais socializada, ao permitir a participação de maior parcela da população nos negócios. 4. BENEFÍCIOS DECORRENTES DA ABERTURA DE CAPITAL PARA AS EMPRESAS Afinal, nas empresas os efeitos do capital aberto são excepcionais, pois dá às companhias um real horizonte de longo prazo, com recursos dos acionistas para investimentos e saltos no porte, torna sua estrutura e operações mais visíveis e transparentes, e leva à adoção de soluções profissionais para a gestão. No País, uma estrutura empresarial beneficiada pelo capital aberto das companhias pode efetivamente mudar a nossa economia, rompendo com a tendência de crescer em espasmos, seguidos de retração. Alfried Plöger A abertura de capital 39 é um grande passo estratégico para as empresas em busca de crescimento, bem como, uma nova cultura empresarial, pois implica na mudança em uma série de fatores da empresa. Tais modificações trazem uma série de benefícios, além da captação de recursos e possibilidade de reestruturação de passivos, também proporciona: melhoria na imagem 39 A expressão abertura de capital pode significar o processo conjunto de registro de aberta e sua primeira venda de ações ao público. Isso significa que não há uma necessidade explícita de que a companhia tenha emitido capital por subscrição pública para que seja considerada aberta, já que nesse conceito estão também inseridas as companhias que, ainda que tenham emitido ações por subscrição particular, possam ter, em qualquer momento, suas ações admitidas à negociação em bolsa ou mercado de balcão, seja por iniciativa da própria companhia ou de terceiros (Neste sentido: RACHAMAN. O princípio do full disclousure no mercado de capitais, p. 9). No entanto, nesta monografia o termo a expressão abertura de capital será usado quando ocorre o lançamento de ações junto ao público, dado o volume de negócios resultante e as transformações por que passa a companhia.

16 institucional, ganhos em liquidez patrimonial e facilidade em arranjos societários, ganhos na profissionalização, no relacionamento com funcionários e captação de recursos humanos. 4.1. CONTRIBUIÇÃO PARA A C APITAÇÃO DE RECURSOS E REESTRUTURAÇÃO DE PASSIVOS No Brasil, há a falta de condições adequadas de financiamento para a maioria das empresas, pois há uma escassez de recursos de investimentos de longo prazo e o custo do capital obtido junto ao sistema financeiro é muito elevado, o que normalmente impossibilita investimentos, tendo-se em vista que o custo de capital de terceiros é maior que a taxa de 40 41 retorno dos ativos financeiros. Por este motivo, a abertura de capital torna-se uma atraente forma de captação de recursos não-exigíveis para a empresa, uma vez que as ações são emitidas sem prazos determinados para resgate, o que proporciona estabilidade de recursos. Permitindo a destinação de recursos para o financiamento de projetos, expansão, mudança de escala ou diversificação de seus negócios, ou mesmo à reestruturação de seus passivos financeiros. O dinheiro obtido via emissão de ações não é necessariamente barato, mas é estável. A venda de ações implica compromissos de longo prazo, adequados para o horizonte de planejamento estratégico das empresas e sua expansão. Essa estabilidade acaba por determinar um menor custo para esses recursos, o que os torna, no longo prazo, relativamente baratos. 42 Além de ser uma fonte de recursos que não possuem limitação, pois enquanto a 43 44 empresa tiver projetos viáveis e rentáveis, os investidores terão interesse em financiá-los. 40 A utilização de capital de terceiros ainda tem certos limites, pois quando se usa em excesso este capital há aumento da vulnerabilidade da empresa aos rumores da economia e a expõe a um maior nível de risco, elevandose ainda mais preço do financiamento. 41 Conforme a BOVESPA, esta dificuldade é ainda maior para as empresas emergentes ou que crescem a taxas acima daquela propiciada pela geração interna de recursos, restringindo os projetos da empresa ao mo ntante de recursos que ela é capaz de gerar, o que pode levar ao desperdício de oportunidades e à limitação das perspectivas de crescimento (Como e por que tornar-se uma companhia aberta. p. 6.) 42 NÓBREGA, LOYOLA, GUEDES FILHO e BASIAL. O mercado de capitais, sua importância para o desenvolvimento e o que se defronta no Brasil. Estudos para o desenvolvimento do mercado de capitais, p. 42. 43 BOVESPA, op cit., p. 6. 44 Desta forma, o mercado de capitais pode ser uma fonte imediata ou potencial de captação de recursos financeiros permanentes a um custo menor. Pois a decisão de abertura do capital de uma empresa não deve estar associada, exclusivamente, a uma necessidade imediata de captação de recursos. Quando o horizonte de planejamento empresarial indica uma futura necessidade, os dirigentes ou acionistas podem promover

17 Os recursos obtidos por meio do mercado de capitais podem ser usados para alterar a forma como serão combinados os vários tipos de capital de terceiros e o capital próprio utilizados pela empresa. A mudança da relação endividamento/capital próprio das empresas ocorrerá através da redução do endividamento, do aumento do capital próprio, ou da atuação sobre os dois simultaneamente. Isto contribui significativamente para a saúde financeira das empresas, concedendo fôlego extra em épocas de desaquecimento econômico, redução da vulnerabilidade, a divisão do risco com novos sócios e até mesmo a redução substancial de percalços de caixa nesses períodos 45, com conseqüente valorização do capital investido pelos acionistas. Além disso, a exigência de transparência e confiabilidade das informações facilita os negócios e também atrai o investidor, assegurando menor custo de capital e maior volume de recursos. Ainda existe o fato do mercado de capitais exige de seus participantes padrões de conduta rigorosos do ponto-de-vista da ética, eficiência e transparência e qualidade nas informações. Isto é muito importante para a atração de novos investidores e no aumento da credibilidade da empresa perante a sociedade, acarretando maiores chances de atração de 46 47 investimentos com baixo custo de capital. Ainda, a abertura de capital pode proporcionar colocações secundárias, ou primária de pequeno porte, de forma a preparar a empresa e o mercado para uma posterior operação maior. Segundo SANVICENTE, é bom abrir o capital mesmo que não se tenha necessidade imediata de emitir novas ações. O registro como companhia aberta qualifica a empresa para, eventualmente, emitir novas ações e tê-las negociadas em bolsa, o que lhe confere flexibilidade adicional em sua política de financiamento (Perfil das Companhias abertas: comparação com empresas fechadas, p. 6. ) 45 Castro, p. 43 e Casa Grande Neto, Souza e Rossi, in Abertura do Capital de Empresas no Brasil, 2000, p. 40. 46 BHATTACHARYA, DAOUK e WELKER relacionam uma boa política de divulgação de informações à redução de custos econômicos e financeiros (The World Price of Earnings Opacity). ELLIS e Frings em pesquisa na indústria de manufatura indica que 70% dos executivos das companhias acreditam que isso aumenta a reputação das companhias, o que facilita a captação de recursos externos. E que cerca de 80% dos investidores e analistas acreditam que uma melhora na comunicação aumenta a credibilidade dos gestores da companhia, valoriza suas ações e traz efeitos positivos na relação preço/ganho do capital. E que investidores e analistas acreditam que essa política melhora o acesso a novos recursos, aumenta o número de investidores de longo prazo, reduz o custo do capital e implica em maior liquidez e menor volatilidade das ações (Making Good: Improving Corporate Disclosure in the Manufacturing Industry). 47 As companhias abertas têm um custo inferior quando recorrem ao endividamento bancário. Pois a empresa ganha no relacionamento com as instituições financeiras, que passam a ter maior confiança na avaliação e concessão de crédito, tendo em vista o ganho em reconhecimento além de seu setor e consegue uma visibilidade maior no mercado, dentro e até fora do país.

18 um conjunto variado de alternativas de financiamento, que se utilizadas isoladamente ou pela combinação entre as diversas opções, reduzem os custos financeiros. Em pesquisa realizada por ROCCA, SILVA e CARVALHO, usando dados de balanço para o exercício de 1996, numa amostra extraía dentre as 1500 maiores empresas do país, constatou-se que as empresas abertas apresentam custos de capital de terceiros substancialmente menores do que as fechadas de igual tamanho, conforme tabela em anexo. 4.2. CONTRIBUIÇÃO PARA A IMAGEM INSTITUCIONAL DA EMPRESA A abertura de capital traz uma grande melhoria na imagem institucional e comunicação com o público. Pois a companhia ganha muito em projeção e reconhecimento de todos os públicos com os quais se relaciona, devido à necessidade de níveis de transparência mais elevados e confiabilidade das informações básicas, com a divulgação de informações e demonstrações financeiras. 48 Esta maior divulgação de informações proporciona uma maior exposição ao mercado, tornando a empresa mais conhecida (valorização da marca), traz uma maior confiança no público e melhora a imagem junto a fornecedores e clientes (maior prestígio), o que proporciona maior facilidade nos negócios e atração do consumidor final. 49 48 BHATTACHARYA, DAOUK e WELKER relacionam uma boa política de divulgação de informações à redução de custos econômicos e financeiros (The World Price of Earnings Opacity). ELLIS e Frings em pesquisa na indústria de manufatura indica que 70% dos executivos das companhias acreditam que isso aumenta a reputação das companhias, o que facilita a captação de recursos externos. E que cerca de 80% dos investidores e analistas acreditam que uma melhora na comunicação aumenta a credibilidade dos gestores da companhia, valoriza suas ações e traz efeitos positivos na relação preço/ganho do capital. E que investidores e analistas acreditam que essa política melhora o acesso a novos recursos, aumenta o número de investidores de longo prazo, reduz o custo do capital e implica em maior liquidez e menor volatilidade das ações (Making Good: Improving Corporate Disclosure in the Manufacturing Industry). 49 O ganho na imagem institucional da empresa junto aos clientes, fornecedores e mercado financeiro traz um aumento da capacidade de negociação. Pois no processo de atendimento às exigências legais e na implantação de programas de relação com investidores, a empresa torna-se mais visível, suas informações econômicofinanceiras ganham mais credibilidade e o acesso ao mercado internacional fica facilitado. Assim, há uma maior garantia de que os investimentos e negócios são feitos de maneira justa e segura, o que contribui na redução dos custos de captação de recursos para as companhias. Nesse sentido: CASA GRANDE NETO, SOUZA e ROSSI. Abertura do Capital de Empresas no Brasil, p. 40-1.

19 A abertura de capital também é usada como parte de estratégia de marketing para reforçar a marca da empresa ou para melhorar a imagem deixada por experiências passadas das empresas. 50 4.3 FACILITAÇÃO DE ARRANJOS SOCIETÁRIOS E GANHOS EM LIQUIDEZ PATRIMONIAL A abertura de capital contribui para a diversificação do rol de acionistas iniciais da empresa, ocorrendo a divisão de riscos com os novos sócios. O maior número de sócios contribui para o aumento da liquidez do patrimônio, ou seja, há uma maior facilidade de entrada e saída de acionistas, o que acarreta a possibilidade de empreendedores e/ou seus sócios transformarem, qualquer tempo, parte das ações que possuam na empresa. Essa liquidez tende a aumentar com o passar do tempo devido ao aumento no número de compradores. E, quanto maior a liquidez, mais altos são os preços das ações, tendo em vista que o valor tende a se valorizar ao longo do tempo pela diversificação de compradores. 51 52 Além disso, a liquidez facilita uma maior flexibilidade estratégica, trazendo benefícios para o planejamento patrimonial e reestruturação societária, equacionando negócios de mudança de controle/propriedade, sucessão entre empresas familiares, privatização, ou saída de alguns dos principais acionistas, o que tem contribuído para o aumento da produtividade econômica em todo o mundo. 50 A Eternit ingressou no Novo Mercado como estratégia de comunicação para contribuir na remoção dos males causados a sua imagem pelo amianto. A empresa vê no mercado de capitais uma oportunidade de aprofundar a sua estratégia de comunicação e dar esclarecimentos sobre o uso controlado do amianto, principal matéria-prima de suas telhas e caixas d água e considerada danosa à saúde. Queremos que a companhia seja mais bem compreendida, diz o presidente Élio Martins (Nesse sentido: Revista Capital aberto, dezembro de 2004, p. 43). 51 Neste sentido: CASA GRANDE NETO, SOUZA e ROSSI. op cit. p. 40-1. 52 A liquidez nas ações é uma importante forma de proteger os sócios, segundo SANVICENTE, também é indiscutível que a facilitação de transferência de participação, com a negociação de ações em bolsa, é uma vantagem importante, pois dá ao investidor insatisfeito com as perspectivas da empresa a flexibilidade de rever suas posições. Esta flexibilidade é benéfica até das quais o investidor se afastaria, por dois motivos: (a) sabendo que as ações que estiver comp rando possuem liquidez, mais disposto estará o investidor a comprá-las, pois saberá que delas terá relativa facilidade em se desfazer, se assim o desejar, e (b) a venda de ações de uma empresa, com uma possível queda de sua cotação, é um sinal crucial para a própria gestão da empresa.