Distribuição de dividendos A influência da distribuição de dividendos das empresas no valor da cotação das ações

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1 Distribuição de dividendos A influência da distribuição de dividendos das empresas no valor da cotação das ações Autores: Ângela Beatriz Airoldi Denir Paganini Nascimento Introdução Em um mercado acionário competitivo, as empresas buscam cada vez mais atrair os investidores com políticas diferenciadas, entre elas destaca-se a distribuição de dividendos. Abrir o caixa para os acionistas com atraente payout (relação entre dividendos e lucro líquido), acima dos 25% exigidos pela Lei das S&A é, sem dúvida, uma forma de agradar os acionistas e um chamativo para novos investidores. No entanto, a política de dividendos de uma empresa é uma decisão financeira já que envolve o destino que será dado ao lucro. Não raro isso representa um conflito entre o mercado, representado pelos atuais acionistas que buscam um melhor retorno para o seu investimento, e a administração da empresa que terá que mostrar que os investimentos que serão realizados proporcionarão retornos adequados. O histórico de payout de uma empresa é alvo de questionamento para o futuro. Os atuais acionistas e potenciais investidores tomarão como base o passado da empresa e questionarão as oscilações que ocorrerem. Disto vem que, não raro, as empresas aprovam uma distribuição de dividendos acima do exigido pela lei no Conselho de Administração sem incluir no Estatuto Social para que possam ter flexibilidade na distribuição do lucro em momentos de dificuldades financeiras. Uma vez colocado no Estatuto Social fica mais difícil para a empresa modificar esta distribuição. As empresas procuram uma previsibilidade no pagamento de dividendos evitando reduzir o montante distribuído já que isso pode levar a uma avaliação negativa do mercado e possível desvalorização do preço das ações. Com relação ao montante pago de dividendos podem-se destacar duas situações básicas para análise: A primeira é o pagamento de dividendos no montante mínimo exigido pela Lei das Sociedades por Ações, ou seja, 25% tal como determina a legislação brasileira. A justificativa para essa política é a necessidade de expansão do negócio através de novos investimentos. O questionamento, nesse caso, é a qualidade do investimento. Um segundo caso trata das empresas que pagam dividendos em excesso. Essa situação pode levantar desconfiança quanto ao futuro da empresa já que pode ser um indicativo de falta de um plano de investimento. Diante do exposto, não resta dúvidas que a decisão sobre a política de dividendos é uma das principais decisões financeiras que as empresas tomam. O montante de dividendos que será pago aos acionistas leva em conta o retorno dos acionistas de um lado e o financiamento dos investimentos futuros. O Brasil é um caso particular, pois a legislação estabelece um dividendo mínimo obrigatório que deve ser pago aos acionistas. O montante de dividendos pago por uma empresa, ou mesmo a perspectiva de pagamento, dá uma sinalização ao mercado da direção futura que a empresa pretende tomar. Objetivo O objetivo desse artigo é analisar a influência da distribuição de dividendos (incluindo juros sobre o capital próprio) de empresas listadas na bolsa de valores brasileira; Bovespa e verificar o efeito na cotação das ações. Esse trabalho não pretende qualificar a política de

2 dividendos adotada pelas empresas como favorável ou não aos acionistas, o objetivo é apenas avaliar os efeitos da distribuição de dividendos na cotação do papel. O montante de dividendos distribuídos é, muitas vezes, o critério de escolha de para a compra de determinada ação por parte dos acionistas. Isso é característico aos acionistas que focam em retorno. A indefinição do montante que será distribuído ou a redução em relação ao passado pode trazer uma avaliação de descontentamento pelo mercado. Assim como a clareza quanto aos dividendos distribuídos será um chamativo para determinado papel. Definição de uma política de dividendos Referencial teórico No Brasil, a legislação prevê o pagamento de dividendos mínimo obrigatório, caso o estatuto da empresa seja omisso, o fato das empresas serem forçadas a pagarem dividendos torna essa questão importante para o mercado de capitais brasileiro. A legislação sobre distribuição de dividendos é regida pela Lei nº de 1976 (Lei das Sociedades por Ações) e na Lei nº de 2001, que altera o dispositivo da Lei De acordo com o disposto nessa lei, o estatuto social da companhia determina a parcela do lucro que será distribuída na forma de dividendos não poderá ser inferior a 25% do lucro líquido. Muito embora a maioria das companhias declare 25% do lucro líquido, nada impede adotar uma política mais agressiva com relação à distribuição de resultados através de pagamentos de extras ou intermediários. Companhias brasileiras podem substituir os dividendos, parcial ou totalmente, por Juros Sobre o Capital Próprio (JSCP). Essa prática vem sendo muito utilizada pelas companhias brasileiras. A diferença entre o JSCP e o dividendo é a natureza fiscal. O JSCP é tratado como despesas pelas companhias, sendo, portanto, dedutíveis do pagamento do imposto de renda. A literatura de finanças trata do payout como uma das principais decisões financeiras da empresa. Para Alexandre Assaf Neto (2006 p. 435) a decisão de uma política de dividendos envolve basicamente uma decisão sobre o lucro líquido da empresa: retê-lo, visando ao reinvestimento em sua própria atividade; ou, distribuí-lo, sob a forma de dividendos em dinheiro aos acionistas. Na verdade, o que se procura definir mais adequadamente é a porcentagem do lucro líquido a ser distribuído aos acionistas, isto é, o índice de payout.. Aswath Damodaran (2005 p. 21) destaca três importantes decisões de uma empresa em finanças corporativas: a decisão sobre o investimento, a decisão sobre o financiamento e a decisão sobre o dividendo sendo que se não há investimentos suficientes que cubram a taxa de corte os recursos devem ser devolvidos aos proprietários. A taxa de corte é a menor taxa aceitável de retorno para se investir recursos em um projeto. A distribuição dos dividendos influencia na decisão estratégica da empresa pois determina o montante que será pago aos investidores e o montante que será retido para reinvestimento. Essa decisão leva a reflexão de qual e a preferência do investidor, ou seja, ganhos de capital ou dividendos. Para Gordon aput Assaf, Ambrozini e Lima (2007 p. 49) como o valor de uma ação é função de seus fluxos esperados de rendimentos, e os dividendos constituem uma parte desses benefícios a outra parte é a própria valorização das ações um aumento no valor dos dividendos pagos deve provocar um incremento no preço da ação. As empresas brasileiras são marcadas por grande concentração acionária e isso pode resultar em conflito de interesse entre os acionistas e minoritários. O controlador pode ter interesse em investimentos que não possuem retornos esperados pelos minoritários. Essa situação e citada por Procianoy (1997, p.15) O poder exercido pelo controlador dessas empresas irá determinar, ou pelo menos influenciar significativamente, a atitude da administração. Seria possível encontrar atitudes por parte da administração/controlador que não sejam maximizadoras da riqueza dos acionistas como um todo, mas sim maximizadoras dos interesses do controlador.

3 O fato de Brasil possuir uma grande quantidade de empresas familiares com influência do controlador é descrito por Loss (2004 p. 40) não sendo incomum acionistas controladores tomarem parte da administração da companhia. Este fato, aliado a escassez de recursos próprios, podendo ser esta retenção utilizada em beneficio do controlador. Esse conflito de interesse é citado em La Porta et al. (2000 p.3) aput Hahn (p.2), o conflito de interesse entre gestores e acionistas minoritários é o centro de análise das modernas empresas, pois a distribuição de dividendos ou sua retenção, pode não estar de acordo com o interesse de todos os envolvidos. Os controladores podem usar os ativos para uma gama de propósitos em beneficio próprio em detrimento aos interesses dos investidores externos. Com base nessas considerações pode-se destacar que estratégia de investimento em ações envolve o conhecimento da política de dividendos adotada pela empresa. De acordo com González (1998, p. 71) pode-se afirmar que existem posições a favor e contra o pagamento de dividendos. Além disso, existe uma falta de consenso (quando os gerentes tomam decisões sobre dividendos) em relação ao efeito dos dividendos sobre o valor da empresa. Diversas teorias e estudos sobre efeitos da política de dividendos no valor da empresa foram elaboradas, sendo duas correntes de pensamento clássicas: a teoria da relevância e a teoria da irrelevância da política dos dividendos. Além dessas, cabe lembrar a teoria da sinalização, efeito clientela e preferência fiscal. Teoria sobre políticas de dividendos a) Teoria de relevância dos dividendos Lintner (1956) e Gordon (1959) são os precursores da Teoria de Relevância dos Dividendos. De acordo com REIS (2006 p. 14) estes pesquisadores afirmavam que o preço de mercado das ações é diretamente proporcional ao aumento na distribuição de dividendos e, ao contrário, é inversamente proporcional à taxa de retorno requerida pelos proprietários. Isso porque, quando são distribuídos dividendos elevados, os investidores exigem uma taxa de retorno menor, pois ganhos de capital são mais incertos que dividendos. Sob essa perspectiva, os investidores que são avessos ao risco, preferem, então, dividendos correntes a ganhos de capital, visto que isso diminui o seu grau de incerteza quanto aos fluxos de lucros futuros. Esse e o argumento do Pássaro na Mão. Por outro lado, se os dividendos forem reduzidos ou não pagos, a incerteza dos investidores cresceria, bem como o retorno exigido provocando uma queda no preço das ações. b) Teoria da irrelevância dos dividendos Essa teoria é uma posição contrária à teoria da relevância dos dividendos. Os principais proponentes são Merton Miller e Franco Modigliani (MM). De acordo os autores, a política de dividendos escolhida pela empresa não afeta a riqueza de seus proprietários ou o preço das ações. De acordo com MM aput Assaf Neto (p.437) isso torna as opções de reter ou distribuir lucros irrelevantes para o objetivo de maximização do patrimônio dos acionistas. Os adeptos dessa corrente propõem, ainda, que a riqueza da empresa seja função de seu potencial econômico de gerar lucros (decisões de investimento em ativos) e não que os resultados sejam divididos entre dividendos em dinheiro e lucros retidos. A teoria está sustentada em três premissas principais que sugere um mercado perfeito: Não há incidência de impostos, Não há custos de transação, tanto para negociação ou emissões de ações, Os resultados não distribuídos são reinvestidos pela empresa em projetos com retornos capazes de manter o valor da ação mesmo que reduza (ou não pague) os dividendos. c) Teoria da Sinalização Os investimentos podem também carregar um caráter informacional. De acordo com Santana (p.4), o estudo do Conteúdo Informacional, citado por MM (1961), foi destacado por Ross

4 (1977) ao considerar perguntas como: O que os administradores querem dizer quando mudam a política de dividendos? Será que aumentos nos dividendos significam que a empresa está convencida que no futuro a capacidade de pagamento de dividendos se elevará? A idéia da teoria da sinalização é a de que as empresas podem utilizar a política de dividendos para transmitir ao mercado informações sobre rentabilidade futura. Empresas que pagam dividendos, principalmente as que os aumentam, são empresas subavaliadas pelo mercado e utiliza-se deste instrumento para transmitir essa boa notícia (sinal positivo) de que lucros maiores são esperados no futuro. E em contrapartida, um corte nos dividendos simboliza uma má notícia (sinal negativo), pois o não pagamento de dividendos geraria incertezas sobre o futuro sucesso da empresa (Gitman, 1977).. d) Efeito Clientela MM aput Brigham e Houston (1999 p. 501) sugeriram que poderia haver um efeito clientela e que a existência desse efeito poderia ajudar a explicar por que os preços das ações mudam após comunicações de mudanças na política de dividendos. Seguindo esse argumento, uma empresa fixa uma determinada política de distribuição de dividendos, a qual atrai uma clientela, que é formada por investidores que gostam desta política de dividendos específica. Por exemplo: como alguns acionistas, tais como fundos para manutenção de universidades e aposentados, preferem rentabilidade corrente a ganhos de capital futuros, eles desejam que a empresa distribua uma percentagem mais alta de seus lucros. Outros acionistas não têm necessidade de rentabilidade corrente do investimento eles simplesmente iriam reinvestir qualquer receita de dividendos que recebessem, depois de primeiro pagar impostos sobre ela, de modo que são favoráveis a um índice de distribuição mais baixo. MM concluíram que os investidores que desejassem receitas correntes de investimento adquiririam ações de empresas com periodicidade de distribuição de dividendos, ao passo que aqueles que não precisassem de receitas monetárias correntes, que preferissem ganhos de capital buscariam empresas em fase de crescimento, aquelas que reinvestissem uma grande parcela de seus lucros com o pagamento de dividendos indefinido. Essas considerações sugerem que cada empresa deveria estabelecer a política de dividendos que a administração considera apropriada, liberando os acionistas que não buscam tal política para venderem suas ações e deixando as mesmas livres para os que apreciam. e) Teoria da preferência fiscal De acordo com Brighan e Houston (1999 p. 496) há três razões de ordem fiscal que os investidores poderiam preferir uma distribuição de dividendos mais baixa a uma distribuição mais alta: (1) os ganhos de capital de longo prazo são tributados a uma alíquota máxima de 28%, ao passo que a renda de dividendos é tributada a taxas efetivas que vão até 39,6%. Portanto os investidores ricos (que detém a propriedade da maior parte das ações e recebem a maioria dos dividendos pagos) poderiam preferir que as empresas retivessem os lucros e os reinvestimentos do negócio. O crescimento dos lucros presumivelmente levaria a aumentos no preço das ações e ganhos de capital, tributados a alíquotas mais baixas, iriam substituir os dividendos, tributados a alíquotas mais altas. (2) Não são pagos impostos sobre ganhos de capital até que uma ação seja vendida. Devido aos efeitos do valor do dinheiro no tempo, um $ de impostos pagos no futuro tem um custo efetivo mais baixo do que um $ pago hoje. (3) Se uma ação permanece de propriedade de alguém até que essa pessoa morra, não é devido nenhum imposto sobre ganhos de capital - os beneficiários que recebem as ações podem utilizar o valor da ação, no dia do falecimento, como sua base de custo e, assim, escapar do imposto sobre ganhos de capital. Devido a essas vantagens tributárias, os investidores podem preferir que as empresas retenham a maior parte de seus lucros. Se assim fosse, os investidores estariam dispostos a pagar mais por ações de empresas com baixos índices de distribuição de lucros do que por ações de empresas, de outro modo semelhante, que tenham altos índices de distribuição.

5 Teoria de dividendos considerações finais Ate o final dos anos 50, a idéia sobre a política dividendos era que esta influenciava o valor das ações. Esse relato pode ser verificado em Durand (1959, p. 653), em Lintner (1962, p ) e em Gordon (1963, p. 272) aput Loss (2004 p. 32). O trabalho de MM (1961 p ) contradisse essa teoria e trouxe uma nova discussão sobre a política de dividendos no valor da empresa. De acordo com Assaf Neto, Lambrozini e Lima (2007 p. 65) os defensores de que a distribuição de dividendos é positiva têm, pelo menos, três fortes argumentos a seu favor. 1) O efeito clientela - A distribuição de dividendos tem o poder de atrair para a empresa investidores interessados em dividendos regulares; 2) Pássaro na Mão Argumenta que os investidores racionais são avessos ao risco, e por isso preferem o pagamento de dividendos ao invés de valorização das ações; 3) conteúdo informacional Poder de informação que os dividendos possuem. O pagamento de dividendos atuaria então como um sinalizador de uma boa situação financeira, e isso se reflete, de maneira positiva, sobre o valor da ação. A escola de que os dividendos são ruins tem como principal defesa a questão tributaria. Em ambientes em que os dividendos são taxados mais pesadamente do que os ganhos de capital, os investidores tenderiam a dar mais valor aos ganhos de capital. O pagamento de dividendos pode comprometer a situação financeira da empresa, já que reduz-se o volume de recursos em caixa a disposição dos administradores. Além disso, uma mudança nos índices de payout pode ser considerada positiva ou negativa para o mercado. Fatores que afetam a política de dividendos Diversos autores consideram que a política de dividendos pode ser afetada por vários fatores. Entre eles cabe destacar a legislação, característica setorial e nível de atividade econômica, fontes de financiamento, alternativa de investimentos e situação financeira. Legislação: No Brasil, com exceção da reserva legal ou de prejuízos acumulados nada pode subtraído do valor a pagar. Característica setorial e nível de atividade: De acordo com Bueno (2000 p. 32), empresas que operam em setores sazonais ou que possuem alta volatilidade de resultados ou ainda cujas projeções indiquem para uma queda futura nos lucros tendem a reter uma parcela adicional dos lucros presentes. Segundo Megliorini (1998: 39) aput Bueno (2000 p. 33) além do setor, o nível de atividade econômica afeta a distribuição de dividendos da seguinte forma: a) em tempos de recessão, é pouco provável a existência de boas oportunidades de investimento, além disso, a distribuição poderá gerar procura agregada para a recuperação econômica (idid.); b) em épocas de expansão, as oportunidades de investimentos levariam as empresas a usar todos os fundos à disposição, tornando a distribuição mais restritiva. Alternativas de investimentos: segundo Assaf Neto (2006 p.439) Se existem alternativas de investimentos rentáveis para a empresa, com retornos maiores que aqueles que os acionistas poderiam auferir em outras aplicações, justifica-se a retenção de lucros para reinvestimento. Se isso não for possível os recursos devem retornar aos acionistas. Fontes de financiamento: segundo Bueno (2000 p. 33) a política de dividendos também está condicionada a capacidade de obtenção de recursos de terceiros. Quanto melhor forem as condições (em termos de montante, custo financeiro, tempestividade da liberação de recursos, etc.) maior o seu potencial de distribuição. Assaf Neto (2006 p. 440) também destaca a importância do acesso a fontes externas de financiamento. De acordo com o autor, o potencial de uma empresa em estabelecer determinada política de dividendos é, em grande parte, determinado também por sua capacidade e flexibilidade em captar recursos no mercado. Esses requisitos podem ser compreendidos pelo tempo que a empresa normalmente despende na captação e suas condições de acesso a fontes alternativas de financiamento (empréstimo

6 bancário, emissões de debêntures, etc.). Quanto melhores forem essas condições para a empresa, maior será o seu potencial em distribuir dividendos.. Situação financeira: é sabido que, muito embora, empresas com bom desempenho econômico (rentáveis) podem enfrentar dificuldades financeiras para pagar dividendos. Vários fatores podem levar a essa situação, tais como o alto grau de imobilização de recursos ou pelo desencontro entre prazo de pagamento e recebimento. De acordo com Bueno (2000 p. 34) O lucro pode levar um tempo razoável para se realizar, isto e, tornar-se caixa efetivamente. Isso significa que pode haver companhias extremamente lucrativas com geração pífia de caixa. Os dividendos são pagos em dinheiro (e não em lucros retidos), mas são calculados normalmente como um percentual dos lucros; considerando os custos de uma subscrição de modo a formar fundos para pagar os dividendos, a posição das disponibilidades financeiras costuma influir diretamente sobre a distribuição de dividendos. Cabe lembrar que o caixa disponível para distribuição e obtido pela medida de fluxo de caixa disponível ao acionista (FCFE) de acordo com a seguinte fórmula: Lucro líquido (+) Depreciação (=) Fluxo de caixa das operações (-) Investimento de capital de giro (-) Variação do investimento em giro (-) Pagamento do principal da dívida (+) Novas dívidas contraídas (=) Fluxo de caixa disponível ao acionista Diante dessas considerações buscou-se estudar a influência da distribuição de dividendos das empresas no valor da cotação das ações. Metodologia de pesquisa, seleção e tratamento de dados Para alcançar o objetivo desse estudo, o método de pesquisa utilizado foi o empírico-analítico. Para a realização dessa pesquisa foi utilizada a regressão linear com nível de significância de 95%. Através dessa técnica será possível verificar o nível de relação entre as variáveis. Para análise dos dados, foi classificado como variável independente o payout das empresas em determinado ano. Como variável dependente foi considerando a valorização da ação no ano seguinte ao pagamento do payout. O modelo abaixo foi adotado para analisar a relação entre a valorização da ação e o pagamento do payout. Onde, V a b t 1 P t Vt+1 = Valorização da ação no ano t+1 a = coeficiente de interseção b = coeficiente de variação Pt = no ano t A análise do modelo de regressão tem como objetivo a avaliação das hipóteses do trabalho, ou seja, verificar se as variações independentes, nível de payout, estão relacionadas com a valorização da ação. Seleção da Amostra Os dados obtidos para análise foram coletados do banco de dados da economática, cujas informações estão voltadas para o mercado de capitais. O estudo foi realizado com os dados das empresas que têm, ou tiveram, ações negociadas na Bolsa de Valores de São Paulo (BOVESPA), no período de 2000 a outubro de 2007.

7 Foram selecionadas empresas de todos os setores da economia que possuíam ações e distribuíram parte do lucro. Para efeito de análise foram eliminados os outliers da amostra, 1,15% da base de dados, por apresentarem valores muito discrepantes. Resultados encontrados A seguir, apresenta-se a compilação dos resultados dos testes que procuram responder se o nível de payout influencia a valorização da ação. Análise descritiva da amostra As amostras da valorização e do payout foram ordenadas de forma decrescente, tendo como base o payout. Inicialmente, foi realizada uma análise em cada ano independentemente e posteriormente juntou-se todos os resultados em apenas uma amostra. Analise da regressão Ano 2000 Nesse ano verificou-se 143 observações válidas. Tabela 1 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação no ano 2000 com Interseção 0, , , , , , , , , , , , Verifica-se que o coeficiente de inclinação para o payout de 2001 não tem significância estatística. 150% 100% y = -0,0588x + 0,0361 R 2 = 0,0029 valorização % 0% % -100% payout 2000 Gráfico 1 - payout2000 x valorização2001

8 Ano 2001 Nesse ano verificou-se 132 observações válidas. Tabela 2 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação no ano 2001 com Interseção 0, , , , , , , , , , , , Verifica-se que o coeficiente de inclinação para o payout de 2001 não tem significância estatística. 25 valorização y = -0,0755x + 0,1815 R 2 = 0, payout 2001 Gráfico 2 - payout2001 x valorização2002 Ano 2002 Nesse ano verificou-se 120 observações válidas. Tabela 3 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação no ano 2002 com Interseção 0, , , ,11E-09 0, , , , , , , , Verifica-se que o coeficiente de inclinação para o payout de 2001 não tem significância estatística.

9 30 25 y = 0,1672x + 0,7339 R 2 = 0, valorização payout 2002 Gráfico 3 - payout2002 x valorização2003 Ano 2003 Nesse ano verificou-se 168 observações válidas. Tabela 4 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação no ano 2003 com Interseção 0, , , ,08E-17 0, , , , , , , , Verifica-se que o coeficiente de inclinação para o payout de 2003 não tem significância estatística y = -0,0972x + 0,5136 R 2 = 0, valorização payout 2003 Gráfico 4 - payout2003 x valorização2004

10 Ano 2004 Nesse ano verificou-se 177 observações válidas. Tabela 5 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação no ano 2004 com Interseção 0, , , ,2E-07 0, , ,116 0, , , , , Verifica-se que o coeficiente de inclinação para o payout de 2004 não tem significância estatística y = -0,116x + 0,3671 R 2 = 0, valorização payout 2004 Gráfico 5 - payout2004 x valorização2005 Ano 2005 Nesse ano verificou-se 170 observações válidas. Tabela 6 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação no ano 2005 com Interseção 0, , , ,16E-11 0, , ,0247 0, , , , , Verifica-se que o coeficiente de inclinação para o payout de 2005 não tem significância estatística.

11 25 20 y = -0,0247x + 0,4641 R 2 = 0,0004 valorização payout 2005 Gráfico 6 - payout2005 x valorização2006 Ano 2006 Nesse ano verificou-se 210 observações válidas. Tabela 7 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação no ano 2006 com Interseção 0, , , ,37E-16 0, , , , ,2229 0, , ,02966 Verificando os dados da tabela 7, a equação da regressão é dada por: Valorizaçã o2007 0, , Com significância estatística com 95% de confiança y = -0,2622x + 0,7004 R 2 = 0, valorização payout 2006 Gráfico 7 - payout2006 x valorização2007

12 Dados consolidados 1119 observações válidas Tabela 8 - teste de regressão linear entre payout e valorização da ação com Interseção 0, , , E-54 0, , t -0, , , , , ,04125 Verificando os dados da tabela 8, a equação da regressão é dada por: Valorizaçã o t 1 0, , t Com significância estatística com 95% de confiança y = -0,1164x + 0,4573 R 2 = 0,0082 Valorização t payout t Gráfico 8 payoutt x valorizaçãot+1 Conclusão Referências ASSAF NETO, Alexandre. Finanças corporativas e valor. São Paulo: Atlas, ASSAF NETO, Alexandre, AMBROZINI, Marcelo Augusto e LIMA GUASTI, Fabiano, Dividendos Teoria e Prática. Ribeirão Preto (SP): Inside Books, BRIGHAM, Eugene F., HOUSTON, Joel F., Fundamentos da Moderna Administração Financeira. Editora Campus Ltda, 1999.

13 BUENO A. F., Análise empírica do dividend yield das ações brasileiras. São Paulo: FEA-USP Dissertação de Mestrado em Contabilidade e Controladoria, DAMODARAN, Aswath. Finanças Corporativas Aplicadas. Porto Alegre: Bookman, GONZALEZ, P. As mudanças nas políticas de dividendos e o mercado financeiro. São Paulo: Caderno de Estudos, FIPECAFI, v. 10, n.19. HAHN A. V. Um Estudo sobre a Relação Entre a Concentração Acionária e o Nível de das Empresas Brasileiras Negociadas na BOVESPA. 3º Simpósio FUCAPE de Produção Cientifica. Lei das Sociedades por Ações, Editora Altas, 30º edição, LOSS L. O inter-relacionamento entre políticas de dividendos e de investimentos: estudo aplicado as companhias brasileiras. Tese (Mestrado) Fundação Instituto Capixaba de Pesquisas em Contabilidade, Economia e Finanças FUCAPE, PROCIANOY, J. L. Os conflitos de agência entre controladores e minoritários nas empresas brasileiras negociadas na bolsa de valores de São Paulo: evidencias através do comportamento da política de dividendos após as modificações tributárias ocorridas entre Tese (Doutorado) Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade da Universidade de São Paulo FEA, REIS C. R. F. Empresas Boas Pagadoras de Dividendos Têm Melhor Performance? Evidências do Mercado de Ações Brasileiro. Tese (Mestrado) Universidade Federal do Rio de Janeiro, COPPEAD, SANTANA, L. Relação entre dividend yield e retorno total ao acionista abordando aspectos determinantes da política de dividendos: um estudo empírico em empresas com ações negociadas na Bovespa. 3º Simpósio FUCAPE de Produção Cientifica.