Diariamente empresas são avaliadas pelas mais diferentes razões. Por exemplo:

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1 Introdução Diariamente empresas são avaliadas pelas mais diferentes razões. Por exemplo: a entrada de um novo sócio, a fusão de duas empresas, a dissolução de uma empresa concordatária, a abertura do capital em bolsas de valores. 1

2 Introdução Pela ótica da análise de investimentos, o objetivo de uma empresa é a acumulação de capital ao longo do tempo. Nesse sentido, Souza e Clemente (1999) notam que uma empresa pode ter seu valor alterado ao longo do tempo por diversos motivos: Perda do valor dos equipamentos e instalações devido ao uso; Posição da empresa no mercado; Externalidades Conjuntura econômica Introdução Em finanças quem compra uma empresa está na verdade comprando expectativas de ganho futuro, sendo estes ganhos determinantes para o valor da empresa. Para Damodaran (1999), mesmo que os modelos de avaliação sejam quantitativos, a avaliação possui aspectos subjetivos. Isso faz com que, por exemplo, dois analistas possam através da utilização das mesmas técnicas chegar a conclusões diferentes com relação à avaliação de um ativo. Com isso, a aplicação de qualquer técnica não se constitui em uma estimativa precisa de valor, mas apenas um parâmetro para auxiliar no processo de tomada de decisão. 2

3 Introdução A avaliação de uma empresa deve ser precedida por diversas etapas que objetivam proporcionar ao avaliador um perfeito entendimento do negócio a ser avaliado. Desta forma, o avaliador conhecerá as vantagens estratégicas da empresa, seus pontos fortes e fracos, sua posição no mercado, os contratos estabelecidos, as operações e outros itens que ajudem na criação de um cenário futuro para projeções Formas de avaliação Em termos gerais são duas as abordagens conhecidas para avaliação: Valor Patrimonial: o valor da empresa é determinado pelo somatório dos bens que constituem o patrimônio da empresa. Valor Econômico (rentabilidade projetada): o valor da empresa decorre do potencial de resultados futuros. 3

4 Avaliação pelo valor patrimonial Na avaliação pelo valor patrimonial observa-se que alguns bens que compõem o patrimônio da empresa são de difícil mensuração. É o caso dos bens intangíveis como marcas, patentes, ponto comercial, reputação, organização, etc. Assaf Neto (2009) nota ainda que o método da avaliação patrimonial ilustra dados históricos; porém o valor de uma empresa é determinado em função de sua capacidade de gerar resultados futuros. Avaliação pela rentabilidade projetada A avaliação pela rentabilidade projetada depende de uma série de fatores que apresentam dificuldades em sua quantificação, como o risco do negócio, risco financeiro, mercado em que a empresa está inserida, possibilidades de crescimento da empresa, etc. Entre os métodos baseados na rentabilidade projetada, está o método do fluxo de caixa descontado (FCD). Este tem como base o cálculo do valor de uma empresa determinado pelos potenciais fluxos de caixa gerados por um período pré-determinado. Sob esses fluxos é aplicada uma taxa de desconto, que geralmente incorpora o risco condizente ao investimento realizado. 4

5 Avaliação pelo método FCD O método FCD é o mais utilizado pelas empresas de consultoria e pelos bancos de investimento, sendo amplamente difundido no mercado financeiro. Para Assaf Neto (2009), esse método é o que representa maior rigor técnico e conceitual para expressar o valor econômico. Segundo Assaf Neto (2009), no cálculo do FCD, as entradas e saídas de caixa (fluxos) são trazidas para um valor presente descontadas a uma taxa de juros adequada ao risco empresarial. Avaliação pelo método FCD Estrutura básica para avaliação pelo método do fluxo de caixa descontado (ASSAF NETO, 2009): A) Projeção dos fluxos de caixa B) Horizonte de tempo das projeções C) Definição da taxa de desconto D) Cálculo do valor presente 5

6 Avaliação pelo método FCD Quanto maior a taxa de desconto, menor o valor presente FCD: Projetando o fluxo de caixa Assaf Neto (2009) observa que o fluxo de caixa utilizado deve ser operacional (ou fluxo de caixa livre) - O slide a seguir ilustra um modelo de fluxo de caixa operacional Deve-se projetar os fluxos de caixa para os anos seguintes (dez anos, por exemplo). Esses dados serão utilizados no cálculo como sendo o período de avaliação. 6

7 FCD: exemplo de fluxo de caixa Vendas Brutas (-) Impostos (=) Vendas liquidas (-) Custo dos Produtos Vendidos (=) Lucro Bruto (-) Despesas operacionais (exceto financeiras) (=) Lucro da atividade (-) Impostos sobre lucro operacional (=) Lucro operacional liquido de impostos (+) Depreciação/Amortização/Exaustão (=) Fluxo de caixa das operações (-) Variação na NCG (Necessidade de Capital de Giro) (-) Investimentos em Capital (=) Fluxo de Caixa Livre (Free Cash Flow) FCD: Definindo o período de avaliação Assaf Neto (2009) afirma que na apuração do valor de mercado da empresa, as avaliações são desenvolvidas em um contexto de prazo indeterminado. Pressupõe-se que todo empreendimento empresarial apresenta uma duração indefinida. Dessa forma, o horizonte temporal é divido em duas grandes partes: a) Período explícito: período previsível dos resultados operacionais esperados b) Período residual: após o período explícito, com duração indeterminada (chamado de perpetuidade). 7

8 FCD: Definindo o período de avaliação Em que momento considerar o início do período de perpetuidade? Essa escolha não tem uma regra definida, mas depende principalmente de dois fatores: A duração da fase de oscilações, na qual a empresa faz investimentos expressivos, modifica a sua forma de operação ou tem crescimento que não será perpetuado. Incerteza. A incerteza traz maior dificuldade de prever o fluxo e caixa e, conseqüentemente, exige o uso de taxas de desconto maiores. FCD: Definindo o período de avaliação Os fatores citados no slide anterior tornam improdutivo o uso de horizontes de projeção mais longos. Estudos mostram que costuma-se considerar entre cinco e dez anos para o período explícito. Ao final deste horizonte, inicia-se o período residual (perpetuidade). Assaf Neto (2009) nota que no cálculo do valor da empresa, deve ser considerada a soma entre o valor calculado do período explícito (período de projeção) e o valor calculado no período residual (após o período de projeção). 8

9 FCD: Definindo a taxa de desconto Para Assaf Neto (2009), um investidor somente abre mão do consumo presente em troca de um consumo maior no futuro, levando em consideração o valor do dinheiro no tempo. A taxa mímina de atratividade (taxa de desconto) é que proporciona o retorno esperado à aplicação do capital (de forma a remunerar inclusive o risco assumido) A taxa de desconto pode provocar uma grande diferença no resultado obtido. Para Damodaran (1997), a estimação da taxa de desconto é uma das mais delicadas etapas da avaliação, refletindo aspectos de natureza subjetiva e variável do investidor. FCD: Definindo a taxa de desconto Damodaran (1999) observa que muitas vezes a discussão final sobre o valor da empresa se dá por ocasião da escolha da taxa, etapa que reflete a necessidade de negociação do preço a ser pago. Mesmo existindo várias teorias disponíveis no mercado para auxiliar os analistas com estas dificuldades, as dúvidas persistem em grande magnitude. 9

10 Considerações finais Através dos elementos expostos nessa aula, é possível definir o valor de mercado de uma empresa através do método FCD. Exemplos práticos serão desenvolvidos em sala de aula. Textos base ASSAF NETO, Alexandre. Finanças corporativas e valor. 4. ed. São Paulo: Atlas, DAMODARAN, Aswath. Avaliação de investimentos: ferramentas e técnicas para a determinação do valor de qualquer ativo. Rio de Janeiro: Qualitymark, SOUZA, Alceu; CLEMENTE, Ademir. Decisões financeiras e análise de investimentos: fundamentos, técnicas e aplicações. São Paulo: Atlas,

11 Exercícios: avaliação pelo método do FCD 1) O banco A. Giota S/A será vendido e os potenciais compradores solicitaram uma avaliação de seu valor. Calcule o valor do empreendimento (valor patrimonial mais valor econômico), com base nas informações abaixo. INFORMAÇÃO 1: Projeção dos fluxos de caixa livre para os próximos cinco anos considerado o período explícito da projeção (em R$ milhares): Fc1 = 620 Fc2 = 650 Fc3 = 740 Fc4 = 700 Fc5 = 820 INFORMAÇÃO 2: A empresa está estimando que o negócio crescerá a uma taxa de 3% ao ano após os cinco anos iniciais. INFORMAÇÃO 3: Taxa mínima de atratividade (retorno mínimo para investimentos com capital próprio) = 15% ao ano Taxa para captação de capital de terceiros = 7% ao ano A empresa normalmente utiliza capital próprio em 60% das suas operações INFORMAÇÃO 4: Valor de mercado dos ativos da empresa: R$ ,00 Exercícios: avaliação pelo método do FCD 2) A empresa YYZ Ltda será vendida e os potenciais compradores solicitaram uma avaliação de seu valor. Calcule o valor do empreendimento (valor patrimonial mais valor econômico), com base nas informações abaixo. INFORMAÇÃO 1: Projeção dos fluxos de caixa livre para os próximos cinco anos considerado o período explícito da projeção: Fc1 = ,00 Fc2 = ,00 Fc3 = ,00 Fc4 = ,00 Fc5 = ,00 INFORMAÇÃO 2: A empresa está estimando que o negócio crescerá a uma taxa de 4% ao ano após os cinco anos iniciais. INFORMAÇÃO 3: -Taxa mínima de atratividade (retorno mínimo para investimentos com capital próprio) = 12% ao ano -Taxa para captação de capital de terceiros = 7% ao ano A empresa normalmente utiliza capital próprio em 50% das suas operações INFORMAÇÃO 4: Valor de mercado dos ativos da empresa: R$ ,00 11