INTRODUÇÃO AO MERCADO DE OBRIGAÇÕES

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1 INTRODUÇÃO AO MERCADO DE OBRIGAÇÕES

2 Objectivos Fornecer informação base sobre o funcionamento do mercado de obrigações; Tipos de Emitentes; Interpretar uma cotação; Calcular o yield de uma obrigação; O risco de crédito das obrigações. Ricardo Valente 2

3 Características Base Obrigações são títulos de dívida de longo prazo Cash flows contratados na data de emissão Promessa de pagamento periódico de juros e reembolso do capital na maturidade O custo financeiro do emitente de uma obrigação será a taxa de cupão Determinada pelas taxas de mercado e nível de risco do emitente Taxa fixa ou variável Definição de periodo de pagamento de juros Ricardo Valente 3

4 Características Base Uma obrigação pode ser caracterizada a partir de: a) Características intrinsecas; b) O Tipo de Emissão; c) Tipo de Provisões Legais; d) Caracteristicas que afectam o seu cash flow ou maturidade. Ricardo Valente 4

5 Características Intrínsecas Aqui temos: a) Cupão: indica o rendimento que o seu detentor receberá durante a vida da obrigação. b) Maturidade: aqui podemos ter: term bond : uma única maturidade Serial obligation bond : múltiplas maturidades c) Valor reembolso: designado de principal. d) Tipo de propriedade: Bearer bond : portador Registered bond : nominativa Ricardo Valente 5

6 Cupão As obrigações podem basicamente ser: Taxa Fixa: a) Obrigação Clássica b) Obrigação Cupão Zero c) Step-up notes d) Deferred Coupon Bonds Taxa Variável a) Obrigação Clássica b) Obrigação com Caps e Floors c) Inverse Floaters d) Dual-Indexed Floaters Ricardo Valente 6

7 Tipos de Emissão As obrigações podem ter uma variedade de colaterais e podem ser: Secured ( senior ) bonds: são garantidas, em caso de default, por meio de uma responsabilidade legal que incide sobre um activo especifico do emitente. Unsecured ( debentures ) bonds: têm como única garantia a promessa de pagamento de juros e do principal por parte do emitente. São assim garantidas pela capacidade geral de crédito do emitente. Subordinate ( junior ) debentures: detêm uma responsabilidade sobre proveitos ou activos que já estão subordinados a outras dívidas do emitente. Ricardo Valente 7

8 INDENTURE : Provisões Legais Contrato entre o emitente e o detentor da obrigação; Regista os direitos e obrigações do emitente e dos investidores Normalmente um trustee (um Banco) actua no interesse dos obrigacionistas, no snetido de assegurar que todas as obrigações assumidas pelo emitente, incluindo o pagamento atempado de juros e do capital, são cumpridas. Todos os factores que ditam as características de uma obrigação, o seu tipo, e a sua maturidade são definidas no indenture. Ricardo Valente 8

9 Características afectando a maturidade e/ou cash flows Temos três tipos de claúsulas call : a) freely callable provision : permite ao emitente resgatar a emissão com um pré-aviso de 30 a 60 dias; b) noncallable provision : a obrigação nunca é resgatada antes da sua maturidade c) deferred call provision : a obrigação não pode ser resgatada durante um determinado período de tempo após a sua emissão (normalmente 5 e 10 anos). No fim desse período, a obrigação torna-se freely callable. Ricardo Valente 9

10 Características afectando a maturidade e/ou cash flows Uma característica importante de muitas emissões é a nonrefunding provision : o call de uma emissão não é permitido se esse resgate resultar da emissão de dívida com cupão mais baixo. Assim, o call só pode resultar de fundos gerados internamente, resultantes da venda de activos ou da emissão de acções. Ricardo Valente 10

11 Características afectando a maturidade e/ou cash flows O sinking fund especifica que o principal de obrigação deverá ser reembolsado numa dada data via a constituição de um fundo próprio. Protective Covenants Coloca restrições ao emitente com vista a defender os obrigacionistas; Exemplos: limite ao pagamento de dividendos e nível de salários da Administração, restringe tomada de dívida adicional. Ricardo Valente 11

12 Emitentes no Mercado Governo: 24% EUA; 43% Japão; 24% Alemanha Agências Governamentais: muito importante nos EUA (25%): GNMA (Government National Mortgage Association) Freddie Mac (Federal Home Loan Mortgage Association) não são garantida pelo Governo Municipios: 10% mercado EUA; 6% Japão; 15% na Alemanha Empresas: 26% EUA; 10% Japão; 0,1% Alemanha Ricardo Valente 12

13 Dimensão Mercado Divida Dados do BIS Ricardo Valente 13

14 Interpretação dos preços Os preços de obrigações resultam na maioria dos casos de transacções em mercado OTC; Todos os preços são cotados numa base de percentagem do par ; Por exemplo, uma cotação de 98 ½ significa: numa obrigação de valor nominal 100; 985 numa obrigação de valor nominal 1.000; numa obrigação de valor nominal 5.000; Ricardo Valente 14

15 Taxa de Retorno A taxa de retorno de uma obrigação será calculada como: HPR i,(t,t+1) = P i, t J i, + P i, t [ t, t 1 ] Uma vez que o pagamento de juros é contratual, este será calculado numa base diária, pelo que se o detentor de uma obrigação a vender antes de recebimento do próximo cupão, o valor recebida pela venda da obrigação será igual ao o preço de venda mais o chamado juro corrido ( accrued interest ). Ricardo Valente 15

16 Avaliação de obrigações entre cupões Juros recebidos pelo vendedor Juros recebidos pelo comprador Cupão t-1 Settlement Date (SD) Juros decorridos Cupão t Quando efectuamos uma avaliação normalmente determinamos o full price (tb designado de dirty price); Do full price deduzimos o valor do juro decorrido para determinar o designado clean price. Ricardo Valente 16

17 Avaliação de obrigações entre cupões Suponhamos que temos uma obrigação com valor nominal de 100, cupão de 8%, e onde falta pagar 5 cupões semestrais: temos 78 dias entre o SD e o próximo cupão; 182 dias entre cada cupão; YTM de emissões equivalente de 8% a.n. Ricardo Valente 17

18 Avaliação de obrigações entre cupões Período 1: VA 1 = Período 2: VA 2 = Período 3: VA 3 = Período 4: VA 4 = Período 5: VA 5 = 5 (1,04) 5 (1,04) 5 (1,04) 5 (1,04) 105 (1,04) = 78 /182 = 1,4286 = 2,4286 = 3,4286 = 4,4286 4,9167 4,7276 4,5457 4, ,2584 Full Price = 106,8192 Ricardo Valente 18

19 Avaliação de obrigações entre cupões Temos agora que determinar os juros decorridos: JD = Cupão * (1 dias entre SD e prox. cupão/dias do período de cupão) JD = 5 * (1 78/182) = 2,8571 O clean price será de: 106,8192-2,8571= 103,9621 Ricardo Valente 19

20 Os Yields de uma obrigação Current Yield (CY) CY = Yield-to-Maturity (YTM) PV Yield-to-Call (YTC) PV t J P t t N t = + t t = 1 (1 + YTM ) (1 + VR YTM Ricardo Valente 20 J J C t = + t t = 1 (1 + YTC ) (1 + J t = Juro de próximo cupão P t = preço da obrigação VRCall YTC ) ) N K

21 Rating das Obrigações Designação Fitch Moody s Standard & Poor s High Grade AAA Aaa AAA AA Aa AA Medium Grade A A A BBB Baa BBB Speculative BB Ba BB B B B Default CCC Caa CCC CC Ca CC C C D D Ricardo Valente 21

22 Ratings S&P AAA AA A BBB BB, B, CCC, CC O mais elevado rating. O credor tem uma capacidade extremamente forte de pagar as suas dívidas. A capacidade para pagar a dívida é elevada. Difere das obrigações de elevada qualidade devido a um menor grau de protecção. Empresa com elevada capacidade para pagar, mas susceptível de ser afectada adversamente por alterações nas condições económicas gerais. Empresa com uma capacidade adequada de pagamento, mas condições económicas adversas podem conduzir a problemas graves. São obrigações especulativas ( high yield ). D Obrigações em default ou com pagamento de juros atrasados. Fonte: Standard and Poor s Ricardo Valente 22

23 Análise de Risco de Crédito Ricardo Valente 23

24 Análise de Risco de Crédito Ricardo Valente 24

25 Análise de Risco de Crédito Default Rates issuer default rate : nº de emissões que entraram em default num dado ano, a dividir pelo total de emissões; dollar default rate : valor nominal de emissões que entraram em default num dado ano, a dividir pelo valor nominal total de emissões vivas. Recovery rates será o preço da obrigação na altura da falência a dividir pelo seu valor nominal Ricardo Valente 25

26 Junk Bonds Também designadas de high-yield bonds ou noninvestment rated bonds Popularizadas durante o boom dos anos 80 do século XX: Michael Milken é o directo responsável pelo florescimento deste mercado O prémio de risco é entre três e sete pontos percentuais (300 a 700 pontos base) acima do yield das Treasury bonds Mercado secundário suportado num dealer market (risco sistemático elevado) Ricardo Valente 26

27 Sítios na Internet Ricardo Valente 27