Mercado de Capitais e Governança Corporativa

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1 Anna Cristina Pascual Ramos Mercado de Capitais e Governança Corporativa Revisada por João Pinheiro de Barros Neto e Alberto dos Santos (janeiro/2013)

2 APRESENTAÇÃO É com satisfação que a Unisa Digital oferece a você, aluno(a), esta apostila de Mercado de Capitais e Governança Corporativa, parte integrante de um conjunto de materiais de pesquisa voltado ao aprendizado dinâmico e autônomo que a educação a distância exige. O principal objetivo desta apostila é propiciar aos(às) alunos(as) uma apresentação do conteúdo básico da disciplina. A Unisa Digital oferece outras formas de solidificar seu aprendizado, por meio de recursos multidisciplinares, como chats, fóruns, aulas web, material de apoio e . Para enriquecer o seu aprendizado, você ainda pode contar com a Biblioteca Virtual: a Biblioteca Central da Unisa, juntamente às bibliotecas setoriais, que fornecem acervo digital e impresso, bem como acesso a redes de informação e documentação. Nesse contexto, os recursos disponíveis e necessários para apoiá-lo(a) no seu estudo são o suplemento que a Unisa Digital oferece, tornando seu aprendizado eficiente e prazeroso, concorrendo para uma formação completa, na qual o conteúdo aprendido influencia sua vida profissional e pessoal. A Unisa Digital é assim para você: Universidade a qualquer hora e em qualquer lugar! Unisa Digital

3 SUMÁRIO INTRODUÇÃO O MERCADO FINANCEIRO Os Mercados e Intermediação Financeira Os Riscos da Intermediação Sistema Financeiro Nacional Resumo do Capítulo Atividades Propostas MERCADO DE CAPITAIS O Histórico do Mercado de Capitais Brasileiro O Funcionamento do Mercado de Capitais Operações do Mercado de Capitais Resumo do Capítulo Atividades Propostas GOVERNANÇA CORPORATIVA Governança Corporativa no Mundo Governança Corporativa no Brasil Governança Corporativa e Desempenho das Organizações Aplicações da Governança Corporativa Resumo do Capítulo Atividades Propostas CONSIDERAÇÕES FINAIS...49 RESPOSTAS COMENTADAS DAS ATIVIDADES PROPOSTAS...51 REFERÊNCIAS...53

4 INTRODUÇÃO Caro(a) aluno(a), Esta apostila aborda dois temas relacionados aos Princípios da Moderna Administração Financeira, quais sejam: Mercado de Capitais e Governança Corporativa. O objetivo dela é que você conheça os conceitos usuais do mercado de capitais, compreendendo o funcionamento dos mercados financeiros e a regulamentação do mercado de capitais. Entre os assuntos que serão abordados estão também: as Instituições Financeiras, as Bolsas de Valores, os investimentos no mercado de capitais, o mercado de ações, a intermediação financeira e a integração entre o mercado de capitais e o desenvolvimento econômico do país. A apostila visa, portanto, proporcionar-lhe uma visão global do Sistema Financeiro e o entendimento conceitual e operacional dos diversos produtos negociados no mercado de capitais. É também objetivo desta apostila que você tenha uma visão geral do tema Governança Corporativa. Entre os assuntos do tema estão: o controle interno das operações empresariais, a propriedade, as relações societárias e os princípios de Governança Corporativa. A apostila também aborda a integração dos melhores padrões de governança, de ética e sustentabilidade nas corporações. Os temas tratados não se esgotam neste material, visto que perpassam muitas fontes de estudo, são dinâmicos e estão em constante desenvolvimento. Nos Capítulos 1 e 2, são discutidos os fundamentos do Mercado Financeiro e de Capitais e a importância desses conhecimentos para você que tem interesse na gestão financeira das organizações. É fundamental que você entenda a relação dessas organizações com o mercado e mesmo a operação de produtos e serviços financeiros diretamente vinculados ao Mercado de Capitais. No Capítulo 3, você encontra o tema da Governança Corporativa, especialmente seu impacto no contexto brasileiro e as relações entre seus princípios e as organizações, sejam privadas ou públicas. A aplicação do modelo de Governança Corporativa transcende a natureza ou objeto social das organizações, você irá perceber que os princípios podem ser aplicados em qualquer instituição. Logo, também apresentaremos, para efeito de exemplificação, a adequação desses princípios ao setor público. A fundamentação teórica oferecerá a você o suporte para a análise e a prática gerencial no ambiente empresarial, na perspectiva de continuidade nos estudos das matérias aqui tratadas, visto que não é possível, em uma única fonte, esclarecer com profundidade todos os assuntos propostos. Ao término do estudo deste material espera-se que você tenha desenvolvido competências para o entendimento do Mercado Financeiro e a prática gerencial sob a perspectiva dos princípios de Governança Corporativa. Bom estudo, Profa. Anna C. P. Ramos 5

5 1 O MERCADO FINANCEIRO Para entendermos adequadamente o Mercado de Capitais, precisamos relembrar os objetivos da Administração Financeira e compreender o funcionamento geral do Mercado Financeiro. A Administração Financeira apresenta três grandes áreas de interesse que demandam decisões dos gestores financeiros: a) Orçamento de Capital: investimentos de longo prazo; b) Estrutura de Capitais: financiamento dos investimentos; c) Administração do Capital de Giro: administração das atividades financeiras de curto prazo. Considerando que o objetivo da Administração Financeira é tomar decisões que aumentem o valor da empresa, a administração dos recursos financeiros, seja de curto ou longo prazo, precisa interagir com o Mercado Financeiro. Os gestores financeiros precisam tomar decisões que posicionam as empresas entre seus ativos reais, ou seja, seus meios de produção, máquinas, equipamentos, marcas e patentes, conhecimento técnico; e seus ativos financeiros, como papéis e títulos que serão usados na captação de financiamento para suas operações produtivas. Os ativos reais são usados para produzir bens e serviços e os ativos financeiros são reivindicações para a receita gerada pelos bens reais, pois financiam a produção nas empresas. Os ativos financeiros são negociados no Mercado Financeiro, que permite que os investidores que mantêm ativos financeiros negociem com as empresas que emitem ativos financeiros como forma de financiamento de suas operações produtivas. Atenção O Mercado Financeiro tem o objetivo de aproximar estes dois públicos, poupadores e tomadores de recursos financeiros, regulando e precificando essas operações de venda e compra de ativos financeiros. Os gestores financeiros que precisam de dinheiro para viabilizar suas operações em ativos reais vendem ativos financeiros, ações e debêntures vinculados à receita gerada por suas operações. Por sua vez, os investidores que aplicam seus recursos em ativos financeiros os recebem de volta remunerados por taxas de juros vinculadas ao risco e tempo em que seus recursos estiveram empenhados. 1.1 Os Mercados e Intermediação Financeira O Mercado Financeiro, portanto, desenvolve-se através da intermediação financeira, de forma segmentada, ou seja, dependendo da forma de intermediação, está subdividido em: a) Mercado Monetário: operações de curto e curtíssimo prazos; b) Mercado de Crédito: financiamento de curto e médio prazos; 7

6 Anna Cristina Pascual Ramos c) Mercado de Capitais: financiamento e investimento de médio e longo prazos, como as operações com ações e debêntures; d) Mercado Cambial: operações de conversão ou troca de moedas para viabilizar principalmente o comércio internacional. Conforme Brealey, Myers e Marcus (2002), muitas empresas são pequenas e não conseguem captar fundos com a venda de ações e debêntures, portanto, quando precisam dos recursos para pagar um investimento de capital, a única escolha é emprestar dinheiro de um intermediário financeiro, como um banco comercial, um banco de investimentos, uma cooperativa de crédito ou uma seguradora. O intermediário financeiro é a empresa que capta dinheiro de vários pequenos ou grandes investidores e fornece financiamento para empresas e outras organizações por meio do investimento em seus títulos. Atenção Os bancos oferecem um serviço de aproximação dos poupadores (depositantes) e devedores (tomadores), intermediando as relações entre os que precisam de dinheiro e os que desejam investir seu dinheiro com o objetivo de ganhos futuros. Para cobrir os custos desse serviço, os intermediários financeiros cobram taxas de juros maiores do que pagam aos seus depositantes, conforme ilustrado na Figura 1. Fonte: O autor. Figura 1 Mercado financeiro. MERCADO FINANCEIRO Poupadores Intermediários Financeiros Tomadores Indivíduos Bancos Comerciais Indivíduos Caixas Econômicas Organizações Fundos de Pensão Organizações Seguradoras Governos Sociedades de Crédito Governos Para o autor Assaf Neto (2005), entre as instituições financeiras mais conhecidas, bancárias e não bancárias, estão: I. Instituições Financeiras Bancárias a) Bancos Comerciais: executam operações de crédito de curto prazo para capital de giro, prestam serviços de pagamentos, transferências, cobranças e recebimentos. Principais operações: crédito por desconto de títulos, crédito pessoal, crédito rural, adiantamentos sob caução, cheques especiais, depósitos à vista e a prazo, redesconto bancário, operações de câmbio e assistência financeira. II. b) Bancos Múltiplos: bancos conglomerados de diferentes instituições financeiras: banco comercial, banco de investimento e desenvolvimento, sociedade de crédito, financiamento e investimento, e sociedade de crédito imobiliário. Instituições Financeiras não Bancárias a) Bancos de Investimento: grandes municiadores de crédito de médio e longo prazos. Principais operações: crédito em grande escala, recursos oficiais de crédito, repasses de recursos captados no exterior, subscrição pública de valores mobiliários (ações e debêntures), lease-back e financiamento de bens de produção. 8

7 b) Bancos de Desenvolvimento: instituições públicas que visam a promover o desenvolvimento econômico e social da região onde atuam. Principais operações: empréstimos e financiamentos, arrendamento mercantil e garantias. c) Sociedades de Crédito, Financiamento e Investimento: conhecidas como financeiras. Principais operações: financiamento de bens duráveis a pessoas físicas através de Crédito Direto ao Consumidor (CDC), repasses de recursos governamentais e crédito pessoal. d) Sociedades de Arrendamento Mercantil: leasing de bens nacionais, ou seja, bens adquiridos de terceiros destinados ao uso de empresas arrendatárias. Principais operações: leasing operacional ou aluguel das empresas fabricantes de bens, leasing financeiro aluguel do bem com opção de compra por valor residual, e lease-back venda e aluguel sem perda da posse do bem. e) Cooperativas de Crédito: viabilização de créditos e serviços relacionados à concessão de crédito. f) Sociedades de Crédito Imobiliário: financiamento de operações imobiliárias. Principais fontes: caderneta de poupança e letras imobiliárias. g) Sociedades de Poupança e Empréstimo: crédito imobiliário para determinada região. São sociedades civis sem fins lucrativos. Principal fonte: as cadernetas de poupança. Mercado de Capitais e Governança Corporativa Segundo Brealey, Myers e Marcus (2002), à medida que a empresa cresce, sua necessidade de capital pode aumentar. A empresa, então, pode descobrir que é vantajoso eliminar o intermediário, decidindo vender ativos financeiros, tais como as ações e debêntures para o público. O Mercado Financeiro conta, então, com os mercados primário e secundário para os títulos corporativos, que estão organizados como mercados de corretagem e de leilões. O mercado primário é aquele que oferta os títulos corporativos quando da abertura de capital da empresa para captação de investimentos no Mercado de Capitais. Saiba mais A primeira vez que uma empresa vende ações para o público em geral é chamada de Oferta Pública Primária de Ações (OPPA) ou Action Public Offer (APO), diz-se, então, que a empresa até então de capital fechado torna-se de capital aberto. As emissões de ações primárias são negociadas no Mercado Primário, ou seja, mercado para a venda de novos títulos pelas corporações. No Mercado Secundário são negociados os títulos já existentes e continuamente comercializados entre os investidores. Portanto, entre as principais funções do Mercado Financeiro, estão: a) Financiamento e Empréstimo: aproximação de poupadores e tomadores; b) Mecanismo de Pagamento: intermediação de pagamentos e recebimentos; c) Agrupamento de Riscos: fundos de investimento diversificados, carteiras com diversos ativos que equilibram o impacto da variação dos títulos quando considerados individualmente. Os mercados financeiros, segundo as características das operações já mencionadas, e a intermediação são fundamentos importantes para compreender o Mercado de Capitais, no entanto existe ainda o contexto em que esses mercados funcionam. Para entendermos esse ambiente, trataremos do Sistema Financeiro Nacional. 9

8 Anna Cristina Pascual Ramos 1.2 Os Riscos da Intermediação Segundo Assaf Neto (2005), os principais riscos atualmente enfrentados pelos intermediários financeiros em suas atividades são classificados da seguinte forma: Risco de Crédito: possibilidade de perdas no recebimento do endividamento pactuado com tomadores; Risco de Mercado: possibilidade de perdas por conta da volatilidade do Mercado de Capitais; Risco Operacional: possibilidade de perdas por conta de ineficiências de processos internos e externos inerentes à organização; Risco de Câmbio: possibilidade de perdas por conta da volatilidade das moedas; Risco Soberano: possibilidade de perdas por conta do risco país; Risco de Liquidez possibilidade de perdas por conta da gestão de fluxo de caixa; Risco Legal: possibilidade de perdas por conta da legalização e contratação. Dicionário A volatilidade para o Mercado Financeiro está relacionada ao grau de facilidade com que um título ou um ativo altera seu valor e fluidez. Se procurarmos no dicionário, volatilizar é vaporizar, reduzir-se a gás. No Mercado Financeiro, quando utilizamos o termo, o sentido fica mantido, pois a categoria está vinculada à probabilidade de ganhos e perdas que não podem ser medidos com precisão. resultante da incerteza quanto ao recebimento de valores pactuados com tomadores de empréstimos, contrapartes de contratos ou emissões de títulos. O Risco de Mercado decorre da possibilidade de perdas que podem ser ocasionadas por mudanças no comportamento das taxas de juros, do câmbio, dos preços das ações e dos preços de commodities. Segundo o BB (2009), o Risco Operacional é definido como a possibilidade de ocorrência de perdas resultantes de falha, deficiência ou inadequação de processos internos, pessoas e sistemas, ou de eventos externos. Esse conceito inclui o risco legal. Segundo Assaf Neto (2005), ao operar com investimentos no exterior, a instituição financeira expõe-se, além de outros riscos (taxas de juros, crédito etc.), também ao risco de câmbio. O risco de câmbio surge quando uma instituição verifica que, ao aplicar no exterior, a moeda desse país se desvaloriza em relação à moeda de sua economia, determinando um retorno menor na operação. Ainda em operações em outros países, uma instituição financeira expõe-se ao denominado Risco Soberano, determinado principalmente por restrições que o país estrangeiro pode impor aos fluxos de pagamentos externos. Essas restrições podem ocorrer em termos de volume máximo de pagamento, tipo de moeda ou, até mesmo, da decretação de moratória de dívidas. Dessa forma, nas operações com países estrangeiros, deve ser avaliado, além do risco de crédito do tomador de recursos, o risco soberano do país no qual se situa o devedor. O Banco do Brasil (2009) define os riscos do Mercado Financeiro explicando com mais detalhes os tipos de risco. O Risco de Crédito, por exemplo, pode ser definido como a possibilidade de perda 10

9 Mercado de Capitais e Governança Corporativa Curiosidade Em 2011, os Estados Unidos enfrentaram forte crise econômica e financeira por conta do aumento do endividamento interno e externo de longo prazo. Os títulos do Tesouro Nacional Americano, os treasuries, tiveram sua rentabilidade rebaixada por conta da avaliação de risco de crédito do país. Durante 70 anos, os Estados Unidos tiveram a nota de crédito AAA nota máxima para avaliação de risco de crédito, mas, com o aumento da dívida, o país se tornou menos confiável no cumprimento de seus compromissos de longo prazo. A nota de risco de crédito foi rebaixada pela agência Standard & Poor s no mês de agosto de A figura a seguir demonstra a avaliação de risco de crédito dos países após o rebaixamento. Fonte: Jornal O Estado de São Paulo, de 06 de agosto de Conforme o Banco do Brasil (2009), o Risco de Liquidez, por sua vez, assume duas formas: risco de liquidez de mercado e risco de liquidez de fluxo de caixa (funding). O primeiro é a possibilidade de perda decorrente da incapacidade de realizar uma transação em tempo razoável e sem perda significativa de valor. O segundo está associado à possibilidade de falta de recursos para honrar os compromissos assumidos em função do descasamento entre os ativos e passivos. O Risco Legal pode ser definido como a possibilidade de perdas decorrentes de multas, penalidades ou indenizações resultantes de ações de órgãos de supervisão e controle, bem como perdas decorrentes de decisão desfavorável em processos judiciais ou administrativos. Ainda podemos entender o risco de forma global, ou seja, o risco que atinge as oportunidades e a riqueza dos proprietários. Sob essa perspectiva, temos que o Risco Total é o risco envolvido em qualquer ativo ou portfólio (conjunto de ativos que formam uma carteira, cujo propósito é a diversificação dos riscos individuais). Nesse contexto, precisamos considerar o Risco Diversificável ou não sistemático, ou seja, o nível de risco que pode ser totalmente eliminado utilizando o mecanismo de diversificação, pois está relacionado a aspectos das empresas da carteira e pode ser controlado, por ser previsível. Por outro lado, temos o Risco Não Diversificável ou sistemático, em que o nível de risco não 11

10 Anna Cristina Pascual Ramos pode ser eliminado utilizando o mecanismo de diversificação, pois está associado ao movimento do mercado e não ao movimento da carteira. É o risco mais relevante para o investidor, pois não pode ser controlado. 1.3 Sistema Financeiro Nacional 12 Segundo Assaf Neto (2005), o Sistema Financeiro Nacional é formado por um conjunto de instituições financeiras, públicas e privadas. Para o autor, todo o processo de desenvolvimento de uma economia exige a participação crescente de capitais, que são identificados por meio da poupança disponível em poder dos agentes econômicos e direcionados para os setores produtivos carentes, mediante intermediários e instrumentos financeiros. O autor registra que o Sistema Financeiro Nacional foi estruturado e regulado pela Lei de Reforma Bancária (1964), Lei do Mercado de Capitais (1965) e, mais recentemente, pela Lei que cria os Bancos Múltiplos (1988). Nesse contexto, para Assaf Neto, uma possível estrutura do Sistema Financeiro Nacional envolve dois grandes subsistemas: Normativo: Conselho Monetário Nacional (CMN) e suas respectivas Comissões; Consultivas, o Banco Central do Brasil (BACEN); Comissão de Valores Mobiliários (CVM); Instituições Especiais: como o Banco do Brasil (BB), Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social (BNDES) e Caixa Econômica Federal (CEF). Operativo ou de intermediação: Instituições Financeiras Bancárias; Instituições Financeiras não Bancárias; Sistema Brasileiro de Poupança e Empréstimo (SBPE); Instituições Auxiliares (Bolsas de Va- lores, Sociedades Corretoras e Distribuidoras de Valores Mobiliários); Instituições não Financeiras. Segundo Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), funcionalmente, o Sistema Financeiro Nacional agrupa-se de acordo com as seguintes funções creditícias ou patrimoniais: Crédito de Curto Prazo: Bancos Comerciais, Bancos Múltiplos, Caixas Econômicas, Cooperativas de Crédito, Factoring; Crédito de Médio e Longo Prazos: Bancos de Investimento e Desenvolvimento e Leasing; Crédito ao Consumidor: Financeiras, Caixas Econômicas, Sociedades de Crédito ao Mircroempreendedor, Leasing; Crédito Habitacional: Caixas Econômicas, Sociedades de Crédito Imobiliário, Bancos Múltiplos; Intermediação de Títulos e Valores Mobiliários: Bolsas de Valores, Bolsas de Mercadorias e Futuros, Sociedades Corretoras e Distribuidoras; Autônomos de Investimento; Seguro e Previdência Complementar e Capitalização: Seguradoras, Fundações de Seguridade Social, Companhias de Capitalização, Instituições Financeiras; Arrendamento Mercantil: Companhias de Leasing. A estrutura do Sistema Financeiro Nacional (SFN) ainda pode ser descrita por seus órgãos normativos, entidades supervisoras e operadores, como ilustra o Banco Central do Brasil (Bacen) através da Figura 2.

11 Mercado de Capitais e Governança Corporativa Figura 2 - Estrutura do Sistema Financeiro Nacional. Fonte: Banco Central (2009). Segundo o Bacen (2009), o Conselho Monetário Nacional (CMN), que foi instituído pela Lei nº 4.595, de 31 de dezembro de 1964, é o órgão responsável por expedir diretrizes gerais para o bom funcionamento do SFN. Integram o CMN o Ministro da Fazenda (Presidente), o Ministro do Planejamento, Orçamento e Gestão e o Presidente do Banco Central do Brasil. Dentre suas funções estão: adaptar o volume dos meios de pagamento às reais necessidades da economia; regular o valor interno e externo da moeda e o equilíbrio do balanço de pagamentos; orientar a aplicação dos recursos das instituições financeiras; propiciar o aperfeiçoamento das instituições e dos instrumentos financeiros; zelar pela liquidez e solvência das instituições financeiras; coordenar as políticas monetária, creditícia, orçamentária e da dívida pública interna e externa. O Banco Central do Brasil (Bacen) é uma autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda, que também foi criada pela Lei nº 4.595, de 31 de dezembro de É o principal executor das orientações do Conselho Monetário Nacional e responsável por garantir o poder de compra da moeda nacional, tendo por objetivos: zelar pela adequada liquidez da economia; manter as reservas internacionais em nível adequado; estimular a formação de poupança; zelar pela estabilidade e promover o permanente aperfeiçoamento do sistema financeiro. Dentre suas atribuições estão: emitir papel-moeda e moeda metálica; executar os serviços do meio circulante; receber recolhimentos compulsórios e voluntários das instituições financeiras e bancárias; realizar operações de redesconto e empréstimo às instituições financeiras; regular a execução dos serviços de compensação de cheques e outros papéis; efetuar operações de compra e venda de títulos públicos federais; 13

12 Anna Cristina Pascual Ramos exercer o controle de crédito; exercer a fiscalização das instituições financeiras; autorizar o funcionamento das instituições financeiras; estabelecer as condições para o exercício de quaisquer cargos de direção nas instituições financeiras; vigiar a interferência de outras empresas nos mercados financeiros e de capitais e controlar o fluxo de capitais estrangeiros no país. Sua sede fica em Brasília, capital do país, e tem representações nas capitais dos Estados do Rio Grande do Sul, Paraná, São Paulo, Rio de Janeiro, Minas Gerais, Bahia, Pernambuco, Ceará e Pará. A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) também é uma autarquia vinculada ao Ministério da Fazenda, instituída pela Lei nº 6.385, de 7 de dezembro de É responsável por regulamentar, desenvolver, controlar e fiscalizar o mercado de valores mobiliários do país. Para esse fim, exerce as funções de: assegurar o funcionamento eficiente e regular dos mercados de bolsa e de balcão; proteger os titulares de valores mobiliários; evitar ou coibir modalidades de fraude ou manipulação no mercado; assegurar o acesso do público a informações sobre valores mobiliários negociados e sobre as companhias que os tenham emitido; assegurar a observância de práticas comerciais equitativas no mercado de valores mobiliários; estimular a formação de poupança e sua aplicação em valores mobiliários; promover a expansão e o funcionamento eficiente e regular do mercado de ações; estimular as aplicações permanentes em ações do capital social das companhias abertas. Os demais órgãos normativos e supervisores do Sistema Financeiro Nacional oferecem suporte ao Conselho Monetário Nacional (CMN) e precisamente no caso dos órgãos supervisores, à Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Os demais órgãos operativos foram descritos em suas atividades quando abordamos a intermediação financeira, bancária e não bancária. 1.4 Resumo do Capítulo A Administração Financeira compreende o estudo dos Investimentos de Longo Prazo, Financiamentos e Gestão das Atividades Financeiras de Curto Prazo. O Mercado Financeiro aproxima os agentes poupadores e tomadores de recursos financeiros, facilitando as operações de Investimento, Financiamento e Gestão de Caixa das organizações. O Mercado Financeiro segmenta essas intermediações que podem ser de curto, médio e longo prazos. O Sistema Financeiro Nacional normatiza o funcionamento do Mercado Financeiro. As instituições financeiras bancárias e não bancárias realizam as operações de Investimento e Financiamento, conforme as normas definidas pelo Sistema Financeiro Nacional. 14

13 Mercado de Capitais e Governança Corporativa 1.5 Atividades Propostas 1. Qual a necessidade da existência de um Mercado Financeiro estruturado por um Sistema Financeiro Nacional? 2. Quais os tipos de órgãos que definem o Sistema Financeiro Nacional e como esses órgãos atuam? 3. O que é risco, quais os tipos classificados e como entender as medidas de cada tipo de risco? 15

14 2 MERCADO DE CAPITAIS Prezado(a) aluno(a), Os fundamentos do Sistema Financeiro Nacional e do Mercado Financeiro nos ajudam a compreender melhor o Mercado de Capitais. Segundo a BM&FBOVESPA (2011), o Mercado de Capitais é um sistema de distribuição de valores mobiliários, que tem o propósito de proporcionar liquidez aos títulos de emissão de empresas e viabilizar seu processo de capitalização. Atenção O Mercado de Capitais é constituído pelas bolsas de valores, sociedades corretoras e outras instituições financeiras autorizadas. No Mercado de Capitais, os principais títulos negociados são os representativos do capital de empresas, ou seja, as ações e os empréstimos tomados, via mercado, por empresas; isto é, as debêntures conversíveis em ações, bônus de subscrição e commercial papers, que permitem a circulação de capital para custear o desenvolvimento econômico. O Mercado de Capitais abrange, ainda, as negociações com direitos e recibos de subscrição de valores mobiliários, certificados de depósitos de ações e demais derivativos autorizados à negociação. O entendimento do Mercado de Capitais precisa ser contextualizado para a realidade do mercado financeiro brasileiro, visto que a aplicação dos conceitos já abordados está vinculada ao Sistema Financeiro Nacional e fará sentido nas ações de gestão dos empreendimentos no mercado local, mesmo quando da perspectiva da interação com o comércio internacional. 2.1 O Histórico do Mercado de Capitais Brasileiro A história do Mercado de Capitais no Brasil é registrada pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM), da qual falaremos mais adiante. A CVM (2002) afirma que antes da década de 60 os brasileiros investiam principalmente em ativos reais, evitando aplicações em títulos públicos ou privados. O ambiente econômico de inflação crescente, principalmente a partir do final da década de 1950, somado à legislação que limitava em 12% ao ano a taxa máxima de juros, a chamada Lei da Usura, também limitava o desenvolvimento de um mercado de capitais ativo, mantendo o perfil conservador dos investidores brasileiros. A CVM explica que essa situação começou a se modificar quando o governo brasileiro, em 1964, iniciou um programa de grandes reformas na economia nacional, dentre as quais, a reestruturação do mercado financeiro; nessa ocasião, diversas leis foram editadas. Entre aquelas que tiveram maior importância para o mercado de capitais estão: Lei nº 4.537/64: instituiu a correção monetária, através da criação das Obrigações Reajustáveis do Tesouro Nacional (ORTN). Lei nº 4.595/64, denominada de Lei da 17

15 Anna Cristina Pascual Ramos Reforma Bancária: reformulou todo o sistema nacional de intermediação financeira e criou o Conselho Monetário Nacional e o Banco Central. Lei nº 4.728, de 14 de abril de 1965: primeira Lei de Mercado de Capitais, que disciplinou esse mercado e estabeleceu medidas para seu desenvolvimento. Conforme o histórico, a introdução da nova legislação resultou em diversas modificações no mercado acionário, tais como: a reformulação da legislação sobre Bolsa de Valores; a transformação dos corretores de fundos públicos em Sociedades Corretoras; a criação dos Bancos de Investimento; a Diretoria de Mercado de Capitais no Banco Central. Outras ações desencadeadas introduziram alguns incentivos para a aplicação no mercado acionário, dentre essas se destacam os Fundos 157, criados pelo Decreto-Lei nº 157, de 10 de fevereiro de Os Fundos 157 eram uma opção dada aos contribuintes para utilizar parte do imposto devido, quando da Declaração do Imposto de Renda, em aquisição de quotas de fundos de ações de companhias abertas administrados por instituições financeiras de livre escolha do aplicador. Segundo a CVM (2002), com o grande volume de recursos destinados para o mercado acionário, principalmente em decorrência dos incentivos fiscais criados pelo Governo Federal, houve um rápido crescimento da demanda por ações pelos investidores, sem que houvesse aumento simultâneo de novas emissões de ações pelas empresas, o que desencadeou uma corrida à Bolsa do Rio de Janeiro, quando, entre dezembro de 1970 e julho de 1971, houve uma forte onda especulativa e as cotações das ações não pararam de subir. A Bolsa de Valores do Rio de Janeiro, após alcançar o seu ponto máximo em julho de 1971, iniciou um processo de realização de lucros pelos investidores mais esclarecidos e experientes, que começaram a vender suas posições. O quadro foi agravado progressivamente quando novas emissões começaram a chegar às bolsas, aumentando a oferta de ações, em um momento em que muitos investidores, assustados com a rapidez e a magnitude do movimento de baixa, procuravam vender seus títulos. O movimento especulativo teve curta duração, mas suas consequências foram vários anos de mercado deprimido, pois algumas ofertas de ações de companhias extremamente frágeis e sem qualquer compromisso com seus acionistas, ocorridas no período, geraram grandes prejuízos, que marcaram de forma surpreendentemente duradoura a reputação do mercado acionário brasileiro. A partir de 1975, o Mercado de Capitais brasileiro voltou a dar sinais de melhora, devido aos novos aportes de recursos, às reservas técnicas das seguradoras, aos recursos do Fundo PIS/PASEP, aos adicionais ao Fundo 157 e à criação das Sociedades de Investimento, além de maiores investimentos por parte dos Fundos de Pensão. Ainda outros incentivos foram adotados visando a incentivar o crescimento do mercado, tais como: a isenção fiscal dos ganhos obtidos em bolsa de valores; a possibilidade de abatimento no imposto de renda de parte dos valores aplicados na subscrição pública de ações decorrentes de aumentos de capital; programas de financiamento a juros subsidiados efetuados pelo BNDES. Nesse contexto de estagnação e tentativa de recuperação, em 1976, foram introduzidas duas novas normas legais, ainda em vigor: a Lei nº 6.404/76 Lei das Sociedades Anônimas: trata das regras que regem as sociedades anônimas, até então reguladas por um antigo Decreto-Lei de 1940; Lei nº 6.385/76 Lei do Mercado de Capitais: que entre outras inovações criou a CVM, introduzindo no mercado uma instituição governamental destinada exclusivamente a regulamentar e desenvolver o mercado de capitais, fiscalizar as Bolsa de Valores e as companhias abertas. 18

16 Mercado de Capitais e Governança Corporativa Segundo a CVM (2002), mesmo com os incentivos mencionados, o Mercado de Capitais brasileiro não teve o crescimento esperado, ainda que em alguns momentos tenha havido um aumento na quantidade de companhias abrindo seu capital e um volume razoável de recursos captados pelas empresas através de ofertas públicas de ações, ocorridas durante a década de A Comissão menciona que, apesar da experiência pioneira para atrair capitais externos, o processo de internacionalização do mercado consolidou-se no país apenas no final da década de 1980, sendo seu marco inicial a edição da Resolução do CMN nº 1.289/87. Na década de 1990, com a aceleração do movimento de abertura da economia brasileira, constatou-se um aumento no volume de investidores estrangeiros atuando no mercado de capitais brasileiro. Algumas empresas brasileiras começaram de fato a acessar o mercado externo, através da listagem de suas ações em bolsas de valores estrangeiras, principalmente a New York Stock Exchange, sob a forma de American Depositary Reciepts (ADRs), cujo objetivo foi capitalizar recursos através do lançamento de valores mobiliários no exterior. Quando da inserção de suas ações nas bolsas americanas, as corporações brasileiras foram obrigadas a seguir diversas regras impostas pela Securities and Exchange Commission (SEC), órgão regulador do mercado de capitais norte-americano. Esses aspectos estavam relacionados às práticas contábeis, de transparência e divulgação de informações, os chamados Princípios de Governança Corporativa. As empresas brasileiras começaram a ter contato com acionistas mais exigentes e sofisticados, acostumados a investir em mercados com práticas de Governança Corporativa. A esse número crescente de investidores estrangeiros, somou- -se a maior participação de investidores institucionais brasileiros de grande porte, mais conscientes de seus direitos. A dificuldade no atendimento às práticas de Governança Corporativa, de que trataremos no próximo capítulo, dificultou a inserção das corporações brasileiras nos mercados internacionais, tendo em vista a falta de proteção ao acionista minoritário e as incertezas em relação às aplicações financeiras. A pouca transparência na gestão e a ausência de instrumentos adequados de auditoria nas empresas brasileiras, influenciava a percepção de risco por parte dos investidores, que, por sua vez, se retraiam. Segundo a CVM (2002), algumas iniciativas institucionais e governamentais foram implementadas com o objetivo de revitalizar o mercado brasileiro de capitais, aperfeiçoando a sua regulamentação e assegurando maior proteção ao investidor e a melhoria das práticas de Governança Corporativa das empresas brasileiras. Entre as ações para melhoria da Governança Corporativa nas empresas brasileiras, destaca-se a Lei nº /01 e a criação do Novo Mercado e dos Níveis 1 e 2 de Governança Corporativa pela Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa). A Lei nº , de 31 de outubro de 2001, trata de temas fundamentais relacionados ao direito societário, em especial às companhias abertas. Saiba mais A CVM propôs os seguintes temas para alteração da legislação, que se consolidou na Lei nº , de outubro de 2001: A nova proporção entre ações ordinárias e preferenciais; A alteração no regime de preferências e vantagens atribuídas às ações preferenciais; O reforço da disciplina relativa aos acordos de acionistas; O retorno do direito dos titulares de ações ordinárias à oferta pública obrigatória quando da alienação de controle (tag along), ao preço de 80% do valor pago por ação integrante do bloco de controle; A necessidade de realização de oferta pública obrigatória para fechamento de capital de companhia aberta; O direito de certas minorias acionárias detentoras de determinado percentual de participação elegerem, por votação em separado, representantes no Conselho de Administração e Fiscal. 19

17 Anna Cristina Pascual Ramos É importante ressaltar que, entre os objetivos da reforma da lei, o fortalecimento dos direitos das minorias acionárias atende aos princípios da Governança Corporativa, fator requisito para inserção nos mercados financeiros internacionais. A mudança comportamental nas empresas brasileiras traduz-se nas novas emissões no mercado primário a partir de 2004, ano que marcou a retomada das emissões de valores mobiliários. As empresas brasileiras melhoraram seus dispositivos societários e estatutários, atendendo às prerrogativas dos acionistas minoritários, muitas novas corporações brasileiras já nascem com seu capital exclusivamente por ações ordinárias e, quando existem ações preferenciais, estas frequentemente dispõem de vantagens financeiras superiores às exigidas pela legislação, além do direito de voto em certas operações fundamentais. Segundo a CVM (2002), é cada vez mais comum que os estatutos aumentem para 100% o direito ao tag along, conferido aos acionistas ordinaristas e, em alguns casos, também aos preferencialistas. Em 2001, a BOVESPA listava um número menor de corporações abertas que, no final dos anos 90, de 550 empresas em 1996, o número caiu para 440 em O volume negociado após atingir US$ 191 bilhões em 1997 recuara para US$ 101 bilhões em 2000 e US$ 65 bilhões em 2001, somado a isso, muitas empresas fechavam o capital e poucas abriam. Nesse contexto, a Bovespa criou o Novo Mercado. A CVM (2002) definiu o Novo Mercado como um segmento especial de listagem de ações de companhias que se comprometem voluntariamente a adotar as boas práticas de Governança Corporativa. A necessária adaptação à realidade do mercado de ações brasileiro criou dois estágios intermediários: Níveis I e II, que, juntos com o Novo Mercado, estabelecem regras que envolvem melhorias na divulgação de informações, nos direitos dos acionistas e na governança das companhias. Os princípios que guiaram a criação do Novo Mercado têm seu fundamento nas práticas internacionais de Governança Corporativa, em que os acionistas minoritários estão mais protegidos dos riscos inerentes à gestão inadequada e sem transparência, equidade, independência de fiscalização e prestação de contas, fatores primordiais para a percepção de segurança dos investidores. 2.2 O Funcionamento do Mercado de Capitais Conforme a Comissão de Valores Mobiliários (2002), Mercado de Capitais é: o conjunto de mercados, as instituições e os ativos reais e financeiros possuídos por uma empresa ou fundo de investimento, que viabilizam a transferência de recursos financeiros entre tomadores (companhias abertas) e aplicadores (investidores) desses recursos. Essa transferência ocorre por meio de operações financeiras que podem ser diretamente entre companhias e investidores ou através de intermediários financeiros. As operações que ocorrem no mercado de capitais, bem como seus participantes, são reguladas pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM). O Mercado de Capitais favorece as operações financeiras de médio e longo prazos. Para a CVM (2002), as companhias abertas necessitam de recursos financeiros para realizar investimentos produtivos, tais como: construção de novas plantas industriais, inovação tecnológica, expansão da capacidade, aquisição de outras empresas ou mesmo o alongamento do prazo de suas dívidas. Os investidores, por outro lado, possuem recursos financeiros excedentes, que precisam ser aplicados de maneira rentável e valorizar-se ao longo do tempo, contribuindo para o aumento de capital do investidor. 20

18 Mercado de Capitais e Governança Corporativa Atenção Para recuperar os conceitos sobre o Mercado Financeiro, lembramos que, para compatibilizar os diversos interesses entre companhias e investidores, estes recorrem aos intermediários financeiros, que cumprem a função de reunir investidores e companhias, propiciando a alocação eficiente dos recursos financeiros na economia. A CVM explica que, caso a companhia decida pelo mercado de capitais, vários procedimentos jurídicos e administrativos para a abertura do capital serão necessários. O primeiro passo para isso é o registro de companhia aberta junto à CVM. O intermediário financeiro irá pedir o registro em nome da companhia apresentando uma série de documentos que são especificados pela CVM; entre eles, os principais atos societários, as últimas demonstrações financeiras, parecer de auditor independente, entre outros. Somente tendo obtido o registro de companhia aberta junto à CVM, a empresa pode, por exemplo, emitir títulos representativos de seu capital, as ações, ou representativos de empréstimos tomados via mercado de capitais, como debêntures e notas comerciais (commercial papers). Em geral, os intermediários financeiros associam-se, em consórcios, num esforço para vender todos os títulos ou valores mobiliários emitidos pela companhia. A colocação inicial desses títulos ou valores mobiliários se dá no chamado mercado primário, onde as ações e debêntures, por exemplo, são vendidas pela primeira vez e os recursos financeiros obtidos são direcionados para a respectiva companhia. Após a primeira etapa, os investidores que adquiriram esses títulos e valores mobiliários podem revendê-los no chamado mercado secundário, onde ocorre a sua negociação entre os investidores. Os investidores podem negociar diretamente entre si para comprar e vender ações e outros títulos e valores mobiliários. Contudo, na maioria dos casos, essa não é a forma mais eficiente, porque implica altos custos de transação. Para facilitar a negociação desses títulos no mercado secundário, foram criadas instituições que têm por objetivo administrar sistemas centralizados, regulados e seguros para a negociação desses títulos. A função básica dessas instituições é proporcionar liquidez, ou seja, maior ou menor facilidade de se negociar um título, convertendo-o em dinheiro aos valores de emissão de companhias abertas, ou seja, possibilitar ao investidor que adquiriu esses títulos vendê-los de forma eficiente e segura. A CMV destaca que são exemplos dessas instituições as bolsas de valores e as entidades administradoras do mercado de balcão organizado: Mercado de Bolsa: as negociações são abertas e realizadas por sistema de leilão, ou seja, a venda acontece para quem oferece melhor lance. A arrematação e a negociação são feitas por pregão, entendendo o pregão como uma modalidade de leilão, em que se negociam, verbalmente ou por meios eletrônicos, preços e quantidades dos ativos negociados viva-voz ou com auxílio de sistema informatizado. Mercado de Balcão: a negociação ocorre diretamente entre a instituição financeira e outra instituição financeira ou não financeira. Os valores são negociados apenas entre as partes envolvidas. O balcão organizado é o ambiente de negociação administrado por instituições autorreguladoras, autorizadas e supervisionadas pela CVM, que mantêm sistema de negociação (eletrônicos ou não) e regras adequadas à realização de operações de compra e venda de títulos e valores mobiliários, bem como à divulgação das mesmas. É importante ressaltar que a atuação nas bolsas de valores e nos mercados de balcão, organizado e não organizado, é restrita aos integrantes do sistema de distribuição de valores mobiliários, entre estes as instituições financeiras e sociedades corretoras e distribuidoras devidamente autorizadas a funcionar pela CVM e pelo Banco Central do 21

19 Anna Cristina Pascual Ramos Brasil, que atuam em nome de seus clientes, os investidores, comprando e vendendo ações, debêntures e outros títulos e valores mobiliários emitidos pelas companhias abertas. A CVM ainda registra que as bolsas de valores e as entidades do mercado de balcão organizado têm o status de autorreguladores, pois são responsáveis por estabelecer diversas regras relativas ao funcionamento dos mercados por elas administrados e à atuação dos intermediários que neles atuam. Ao mesmo tempo, as bolsas de valores e os mercados de balcão organizado são supervisionados pela Comissão de Valores Mobiliários. 2.3 Operações do Mercado de Capitais 22 Segundo Cavalcante, Misumi e Rudge (2005), as operações no mercado de capitais usualmente são de longo prazo e podem envolver a compra de participação acionária no empreendimento. No mercado de capitais, os principais títulos negociados, como já mencionamos, são as ações e as debêntures, que são títulos representativos do capital das empresas, que não dependem da participação de intermediários bancários. Atenção Para a BM&FBOVESPA Nova Bolsa de Valores de São Paulo (2011), a maior bolsa de valores do país, entre as operações do Mercado de Capitais, estão os títulos de Ativos Privados de Renda Variável, ou seja, as ações, títulos de renda variável, emitidos por sociedades anônimas, que representam a menor fração do capital da empresa emitente; e os Ativos Privados de Renda Fixa, como as Debêntures, conversíveis em Ações, ou seja, títulos emitidos por sociedades anônimas, representativos de parcela de empréstimo contraído pela emitente com o investidor, a médio e/ou longo prazos, garantidos pelo ativo da empresa. As ações podem ser escriturais ou representadas por cautelas ou certificados. O investidor em ações é um coproprietário da sociedade anônima da qual é acionista, participando dos seus resultados. As ações são conversíveis em dinheiro, a qualquer tempo, pela negociação em bolsas de valores ou no mercado de balcão. As ações podem ser do tipo: são: Ordinárias: que proporcionam participação nos resultados da empresa e conferem ao acionista o direito de voto em assembleias gerais; Preferenciais: que garantem ao acionista a prioridade no recebimento de dividendos (geralmente em percentual mais elevado do que o atribuído às ações ordinárias) e no reembolso de capital, no caso de dissolução da sociedade. As formas em que se apresentam as ações Nominativas: cautelas ou certificados que apresentam o nome do acionista, cuja transferência é feita com a entrega da cautela e a averbação de termo, em livro próprio da sociedade emitente, identificando novo acionista; Escriturais: ações que não são representadas por cautelas ou certificados, funcionando como uma conta-corrente, na qual os valores são lançados a débito ou a crédito dos acionistas, não havendo movimentação física dos documentos. A rentabilidade das operações vinculadas às ações é variável. Parte dela, composta de dividendos ou participação nos resultados e benefícios concedidos pela empresa, advém da posse da ação; outra parte advém do eventual ganho de capital na venda da ação. Os dividendos representam

20 Mercado de Capitais e Governança Corporativa a participação nos resultados de uma sociedade. A rentabilidade das ações na forma de dividendos é feita sob a forma de distribuição em dinheiro, em percentual a ser definido pela empresa, de acordo com os seus resultados, referentes ao período correspondente ao direito. Quando uma empresa obtém lucro, em geral é feito um rateio, que destina parte desse lucro para reinvestimentos, parte para reservas e parte para pagamento de dividendos. A rentabilidade se dá também através dos Juros sobre o Capital Próprio. As empresas, na distribuição de resultados aos seus acionistas, podem optar por remunerá-los por meio do pagamento de juros sobre o capital próprio, em vez de distribuir os dividendos, desde que sejam atendidas determinadas condições estabelecidas em regulamentação específica. Outra forma de remuneração das ações é a Bonificação em Ações, que advém do aumento de capital de uma sociedade, mediante a incorporação de reservas e lucros, quando são distribuídas gratuitamente novas ações a seus acionistas, em número proporcional às já possuídas. As Bonificações em Dinheiro são realizadas excepcionalmente, além dos dividendos, uma empresa poderá conceder a seus acionistas uma participação adicional nos lucros, por meio de uma bonificação em dinheiro. Segundo a BM&FBOVESPA (2011), o conceito de Direito de Subscrição consiste no direito de aquisição de novo lote de ações pelos acionistas, com preferência na subscrição em quantidade proporcional às possuídas, em contrapartida à estratégia de aumento de capital da empresa. A venda de Direitos de Subscrição não é obrigatória, o exercício de preferência na subscrição de novas ações permite ao acionista vender a terceiros, em bolsa, os direitos que detém. As Opções sobre as ações são direitos de compra ou de venda, de um lote de ações, a um preço determinado (preço de exercício), durante um prazo estabelecido (vencimento). Para se adquirir uma opção, paga-se ao vendedor um prêmio. Os prêmios das opções são negociados em Bolsa de Valores. A forma é escritural e sua negociação é realizada em bolsa. A rentabilidade é dada em função da relação preço/prêmio existente entre os momentos de compra e venda das opções. As Opções podem ser: Opções de Compra: são aquelas que garantem a seu titular o direito de comprar do lançador (o vendedor) um lote determinado de ações, ao preço de exercício, a qualquer tempo até a data de vencimento da opção. Opções de Venda: são aquelas que garantem a seu titular o direito de vender ao lançador (vendedor da opção) um lote determinado de ações, ao preço de exercício, na data de vencimento da opção. Como é possível ter diferentes posições, tanto titulares como lançadoras em opções de compra e/ou opções de venda, podem-se formar diversas estratégias nesse mercado, segundo a maior ou menor propensão do investidor ao risco. Tanto o titular como o lançador de opções (de compra ou de venda) podem, a qualquer instante, sair do mercado, pela realização de uma operação de natureza oposta. As Operações em Margem representam uma modalidade operacional em bolsas de valores, no mercado à vista, pela qual o investidor pode vender ações emprestadas por uma corretora, ou tomar dinheiro emprestado numa corretora para a compra de ações. As operações com o Banco de Títulos são serviços de empréstimo de títulos, disponíveis por meio do sistema eletrônico, no qual os participantes da Custódia Fungível, atuando como doadores e tomadores, podem registrar suas ofertas, bem como efetuar o fechamento de operações de empréstimo. A BM&FBOVESPA instituiu o Clube de Investimento, que é um instrumento de participação dos pequenos e médios investidores no mercado de ações, que pode ser administrado por uma sociedade corretora, distribuidora, banco de investimento ou banco múltiplo com carteira de investimento. A participação é feita pela aquisição de 23

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