Aprimorar as concessões de infraestrutura é a única saída para tirar o País do atoleiro 1 (título provisório)

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1 Aprimorar as concessões de infraestrutura é a única saída para tirar o País do atoleiro 1 (título provisório) Raul Velloso Paulo Springer de Freitas RESUMO 1 Texto apresentado ao Fórum Nacional de maio de 2015.Versão preliminar (2). Não citar sem permissão. 1

2 A economia brasileira encontra se estagnada. O problema não é somente a recessão. A taxa de crescimento do PIB potencial caiu fortemente nos últimos anos, a ponto de a economia não crescer em 2014, mesmo com plena ocupação dos fatores de produção. Nesse contexto, investimento em infraestrutura é fundamental, não somente para recuperar a demanda agregada, mas, principalmente, para permitir ganhos de produtividade e, com isso, aumentar a taxa de crescimento do PIB potencial. A grande dificuldade é adotar um modelo de concessões que estimule as empresas a investir em infraestrutura. É necessário abandonar a política de modicidade tarifária excessiva e comportamento oportunista por parte do poder concedente. As evidências de comportamento oportunista são amplas: agência reguladora com pouca atividade; contratos de concessão que permitem definição arbitrária de tarifas; e imposição de taxas de retorno incompatíveis com o custo de oportunidade das empresas. Uma das principais alterações recentes no modelo de concessões foi a proibição de os licitantes apresentarem o plano de negócios que embasou a tarifa ofertada na licitação. Com isso, não se pode explicitar a taxa interna de retorno (TIR) associada àquela tarifa, e a recomposição do equilíbrio econômico financeiro do contrato tem de ser feita por uma TIR estimada pelo órgão regulador. Substituir a TIR calculada pelas concessionárias por uma TIR estimada pelo governo a cada período não reduz o risco de mercado a que a concessionária se expõe, notadamente em relação à flutuação da taxa de juros. Por outro lado, utilizar a TIR estimada pelo governo submete as concessionárias a um desnecessário risco político. Em larga medida, o que vem ocorrendo é uma descaracterização do modelo de concessões. Em vez de deixar para a concessionária fixar o preço e administrar os riscos gerenciáveis, o governo tenta induzir o preço dos serviços e retirar da concessionária a administração de riscos de mercado (que ela, supostamente, tem condições de administrar) e introduzir o risco político (que está fora de sua capacidade de gerenciamento). O viés estatizante, que tem no controle de preços um de seus pilares, já trouxe várias sequelas para o setor elétrico e para a Petrobras. Para rodovias, até o momento, o que houve foi retardamento das concessões, com consequente atraso na entrega de serviços. No longo prazo, entretanto, a própria sobrevivência das empresas pode estar sob risco, com óbvias consequências negativas sobre a qualidade das rodovias do País. 2

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4 I Introdução O Brasil passa por um período de estagnação, do qual, para sair, é necessário investir pesadamente em infraestrutura. O problema é que o modelo atual de concessões não fornece os incentivos necessários para que esse tipo de investimento deslanche. O objetivo deste trabalho é justamente mostrar que, a despeito de importantes avanços ocorridos no modelo de concessões rodoviárias nos últimos anos, permanece o principal obstáculo para que elas sejam bem sucedidas: a política de modicidade tarifária excessiva,entendida como uma política de forçar uma redução de tarifas independentemente de haver redução de custos que a justifique. Em períodos anteriores, a implementação da modicidade tarifária excessiva foi possível por meio de leilões pouco rigorosos com a qualificação das empresas, que levou a tarifas baratas, porém sem entrega dos serviços prometidos. Posteriormente, a estratégia passou a ser realizar leilões com preços teto baixos. Atualmente, a política de modicidade tarifária excessiva se manifesta por meio de brechas contratuais, que permitirão ao órgão regulador utilizar seu poder de barganha, pressionando as tarifas para baixo. Além desta Introdução e das Conclusões, o trabalho está dividido em outras três seções. A Seção II mostra como os investimentos em infraestrutura são essenciais para retirar o Brasil do atual quadro de estagnação. A Seção III argumenta que permanece forte a política de modicidade tarifária excessiva, ainda que com nova roupagem. Na Seção IV discutimos a alocação de riscos ideal em uma concessão. Conforme veremos, a imposição de uma taxa de retorno flutuante, estimada pelo governo, a ser aplicado ao longo do contrato para obras não previstas, não reduz o risco de mercado das concessionárias e introduz, desnecessariamente, um risco político. No longo prazo, essa estratégia tende a levar ao aumento de tarifas e redução da oferta de serviços de infraestrutura. A última seção sumariza os resultados e conclui. Em larga medida, vemos que as concessionárias continuam expostas a significativo risco de 4

5 comportamento oportunista por parte do governo, o que deve ter consequências negativas no longo prazo sobre a oferta de rodovias e preço dos pedágios. II Macroeconomia e concessões em infraestrutura: problemasdiferentes, soluções comuns Em edições anteriores deste Fórum, tivemos a oportunidade de discutir dois temas fundamentais para as perspectivas de crescimento econômico no longo prazo do Brasil. O primeiro, de abordagem macro, refere se à insustentabilidade do modelo econômico do primeiro governo Dilma, que o então Ministro Mantega definia como nova matriz econômica. Basicamente, trata se de um modelo baseado no estímulo ao consumo e ao crédito, relaxamento da disciplina fiscal e monetária e que dependeu, em larga medida, do bom desempenho das commodities no mercado internacional para garantir taxas razoáveis de crescimento. Sem o estímulo das commodities, esse modelo levou à estagnação (ou estagflação) de nossa economia 2. Independentemente do reconhecimento explícito dos erros passados, o que importa é que, em seu segundo mandato, a Presidente Dilma alterou a condução da política econômica com o objetivo de implementar um ajuste mais próximo daquilo que recomenda a teoria econômica. O segundo tema tratado foi o das concessões 3 de serviços de infraestrutura, em especial, rodovias e energia elétrica. O que se observou em ambos os casos foi uma política de busca por modicidade tarifária excessiva, que denominaremos também por populismo tarifário. Trata se de uma política em que se busca reduzir as tarifas dos serviços de infraestrutura, mesmo sem haver justificativa em termos de redução de custos. Tanto nas rodovias como na energia elétrica, houve pouco rigor nos leilões, que permitiu que empresas com pouca experiência no setor vencessem as licitações, a preços irrealisticamente baixos, e que não entregaram o prometido. No caso da energia elétrica, houve ainda o agravante do uso de empresas estatais, com consequente descapitalização e redução de sua capacidade futura de investimento. 2 A análise está disponível em Velloso e Freitas (2014b). 3 Ver Velloso et al (2012), Velloso et al (2014a) e Velloso et al (2014c). 5

6 Apesar de tratarem de agendas aparentemente desconexas agenda macro e microeconômica, respectivamente os dois temas estão, mais do que nunca, intimamente relacionados. No primeiro trimestre deste ano, observou se forte deterioração da atividade econômica, com geração de capacidade ociosa. Mas, até o final de 2014, apesar da estagnação do PIB, a economia, surpreendentemente, encontrava se em uma situação próxima de pleno emprego. Evidências neste sentido podem ser vistas no Grau de Utilização da Capacidade Instalada (UCI), da FGV, que ficou acima de 83% durante todo 2014, ante uma média histórica de 81,7%. Similarmente, em 2014 a taxa média de desemprego medida pela PME, do IBGE, situou se em 4,8%, menor valor da série histórica que se iniciou em Falta de capacidade ociosa na indústria e baixa taxa de desemprego em um ano com crescimento nulo do PIB e queda no número de ocupados 4 significam crescimento do produto potencial próximo a zero. O ano de 2015 começou pior, com UCI em 80,5% (abaixo da média histórica, portanto), aumento da taxa de desemprego (média de 5,8% no primeiro trimestre, e com clara tendência de elevação) e redução no nível de ocupados (queda de quase 1% em relação ao 1º trimestre de 2014). Essa conjuntura recessiva, entretanto, não deve desviar nossa atenção para os graves problemas de longo prazo que nossa economia enfrenta: é necessário recuperar a taxa de crescimento do produto potencial. Nesse contexto, o investimento em infraestrutura torna se, mais do que nunca, necessário. Como estratégia de curto prazo, para permitir que a economia se recupere. Isso porque os demais componentes da demanda agregada tendem a se manter contidos. O modelo de crescimento baseado no estímulo ao consumo deu claros sinais de ter se esgotado. O setor público não dispõe de recursos para ampliar gastos. Pelo contrário, passa por um período de ajuste, que terá de privilegiar o corte de gastos, uma vez que o aumento de receitas tributárias é muito mais difícil de ser obtido quando a economia não cresce. O setor externo tampouco deverá colaborar, tendo em vista a queda nas taxas de crescimento do comércio mundial, redução no preço internacional das commodities, desaceleração da China e lenta recuperação dos Estados Unidos, Europa e Japão. Por fim, o investimento, de forma geral, tende a ficar retraído em períodos recessivos. Como agravante, temos a crise na Petrobras, empresa responsável 4 De acordo com a PME, o número médio de ocupados em 2014 foi de 23,09 milhões, ante 23,12 milhões no ano anterior. 6

7 por cerca de 10% da formação bruta de capital fixo, além das perspectivas de racionamento de água e energia. Investir em infraestrutura é fundamental também como estratégia de longo prazo. Como dissemos, há fortes evidências de que o PIB potencial do Brasil está crescendo a taxas próximas de zero. Mesmo estimativas de médio prazo, como as projeções de crescimento para 2018 e 2019 constantes do Boletim Focus do Banco Central, encontram se em torno de 2,5%. A correlação entre infraestrutura e crescimento econômico é bem conhecida 5. Outros determinantes do crescimento, como educação, qualificação da mão de obra e inovação tecnológica, também trazem impactos significativos sobre a capacidade produtiva da economia, porém seus impactos somente se materializam no longo prazo. Investimento em geral também é fundamental para a obtenção de taxas de crescimento mais elevadas. Entretanto, conforme já mencionamos, a atual conjuntura não é capaz de estimular devidamente o investidor privado. Já o investimento em infraestrutura pode ser mais facilmente recuperável. Em primeiro lugar, as carências no Brasil são óbvias, o que implica haver muitas oportunidades de investir em rodovias, energia, ferrovias, portos e infraestrutura em geral. Por se tratar de atividades essenciais, há clara demanda por serviços de infraestrutura. O principal obstáculo é o governo. É necessário criar um ambiente propício para o investimento. Reconhecemos que muito se avançou nos últimos anos em relação às concessões. Entretanto, há ainda muito a ser feito. O que mais nos preocupa é o que entendemos ser uma percepção equivocada do governo sobre o que deve ser uma concessão. Para as concessões de rodovias, principal objeto deste artigo, o governo não conta com uma estatal, como ocorre com a Eletrobras no setor elétrico. Ainda assim, o governo parece tratar o setor como se estatizado fosse, tentando impor preços e taxas de retorno como forma de viabilizar uma política de modicidade tarifária a qualquer custo. Discutiremos essa política na próxima seção. III Nova roupagem para o modelo de concessões: opção errada no lugar errado na hora errada 5 Ver, por exemplo, Calderón e Servén (2004) e Fundo Monetário Internacional (2014). 7

8 Nesta seção argumentaremos que houve uma alteração na forma de o governo tentar interferir nas tarifas de pedágio. Capitulado pelos fatos, o governo percebeu que era inútil tentar desenhar leilões que levassem a tarifas irrealisticamente baixas. Diante dessa realidade, a modicidade tarifária passou a ser perseguida não mais diretamente no processo de licitação, mas durante o contrato de concessão, via recomposição do equilíbrio econômico financeiro pelo fluxo de caixa marginal (FCM). Em Velloso et al (2012), discutimos os problemas da 2ª Etapa do Programa de Concessões de Rodovias Federais (PCRF), cujas licitações ocorreram a partir de Foram licitações em que o Poder Concedente já sinalizava o desejo de obter modicidade tarifária a qualquer custo. Leilões com poucas exigências de qualificação dos participantes propiciaram comportamento oportunista por parte dos licitantes vencedores: apresentação de lances extremamente ousados os famosos pedágios a R$ 1,00, tão festejados à época, porém irrealistas. O que se observou foi a não entrega das obras no prazo, necessidade de renegociação de contratos ou qualidade de rodovias aquém do que se esperava. Para a 3ª Etapa do PCRF, houve maior preocupação com a possibilidade de comportamento oportunista por parte dos licitantes 6. Com o objetivo de reduzir a probabilidade de aventureiros, passou se a exigir maior capital social das sociedades de propósito específico que integram o consórcio vencedor e maior depósito de garantia; bem como a especificar com maior grau de detalhamento as condições de reequilíbrio econômico financeiro em caso de descumprimento de parâmetros previstos no contrato 7. A ideia é que, quanto maior o comprometimento financeiro com uma obra, menor a probabilidade de a concessionária ser bem sucedida em pressionar o poder concedente por alterações contratuais, pois o abandono da concessão torna se mais custoso para a empresa. Após os resultados da 2ª Etapa do Programa de Concessões, o governo viu que era inútil promover leilões com deságios significativos e surpreendentes se, com a baixíssima tarifa acordada, não houvesse entrega da infraestrutura no prazo e 6 Em Velloso et al (2014a) discutimos em maior profundidade os detalhes da III Etapa do PCRF. 7 O Anexo 5 dos Contratos de Concessão apresenta a metodologia de cálculo do chamado Fator D, que trata dos descontos e acréscimos de reequilíbrio econômico financeiro para as obras previstas. Esse Anexo especifica, por exemplo, o desconto por km de segmento homogêneo para diferentes itens que mensuram a qualidade do asfaltamento, o desconto por atraso na entrega de obras, bem como o bônus por antecipação da entrega. 8

9 qualidade combinados. Impor pré requisitos mais rigorosos para os participantes do leilão, contudo, não implicou abandono da política de modicidade tarifária a qualquer custo. Em verdade, o governo tentou manter tal política via imposição de preços teto baixos. Inicialmente, sem qualquer consulta ao setor, os técnicos concluíram que uma TIR em torno de 5% seria suficiente para atrair empresas interessadas. Com base nessa TIR e em custos estimados, fixavam o preço teto dos leilões. Iniciou se então um longo e não linear processo em que as potenciais candidatas tentaram convencer o governo de que seria o mercado quem deveria determinar a TIR, e não o setor técnico do órgão regulador, com base em crenças do que seria uma remuneração justa do capital. Após conversas infrutíferas, ocorreu o extremo de haver leilões sem interessados, como o da BR 262, em setembro de Esse leilão talvez tenha sido paradigmático pois, temendo novo fracasso, o governo adiou o leilão da BR 040, e aumentou o preço teto, de R$ 4,35 para R$ 8,30 para cada 100 quilômetros. Curiosamente, o deságio foi tão elevado que o preço definido em leilão, de R$ 3,23, foi inferior ao preço teto original. Conforme explicamos em Velloso et al (2014a), aumentar o preço teto teve o efeito paradoxal de levar a um preço final abaixo do preço teto (mais baixo) que havia sido inicialmente fixado para aquele leilão. O que ocorre é que há custos de transação. Para uma empresa participar de um leilão, incorre em elevados custos fixos para projetar o fluxo de caixa esperado, fazer os cenários de stress, etc. Quando o preçoteto é baixo, muitas empresas preferem não se arriscar na elaboração dos projetos (e incorrendo nos respectivos custos) sabendo haver razoável probabilidade de não poderem oferecer uma tarifa competitiva. Quando o preço teto aumenta, mais empresas irão se interessar em avaliar o projeto, o que pode, eventualmente, se refletir em tarifas mais baixas. Com a prática de fixar preços teto mais elevados e deixar o mercado ditar a taxa interna de retorno dos negócios, as concessões puderam avançar. Após a licitação da BR 116/324 BA e BA 526/528 em 2009 (ainda na 2ª Etapa do Programa de Concessões), passaram se quatro anos até um novo leilão, o da BR 101 no Espírito Santo. Desde então, seis outros trechos foram concedidos à iniciativa privada, além da 9

10 Ponte Rio Niterói, que fora privatizada na 1º Etapa do PCRF, mas que, devido ao vencimento do contrato de exploração, fora objeto de nova licitação em março último. A possibilidade de realizar leilões contando com participação de importantes empresas do setor e que têm resultado em deságios não desprezíveis é sinal de que o governo acertou o caminho das pedras, e as concessões, enfim, poderão deslanchar? Infelizmente, acreditamos que não. Conforme iremos discutir a seguir, há evidências de que a política de modicidade tarifária excessiva continua em vigor, porém com nova roupagem. Em vez de se obter a menor tarifa diretamente no leilão, alterou se o modelo de concessão para permitir revisões tarifárias que, na prática, terminem por reduzir a tarifa inicialmente contratada. Trata se, enfim, do risco de o governo adotar o que se denomina comportamento oportunista por parte do poder concedente. É um risco bastante documentado na literatura e decorre do fato de, uma vez realizado o investimento inicial (que, em contratos de concessão, costuma representar a maior parte do investimento de todo o contrato), o custo para o concessionário abandonar a concessão é extremamente elevado. Ciente desse custo, o governo pode tentar renegociar os termos contratuais a seu favor, reduzindo as tarifas ou exigindo obras não previstas inicialmente. No curto prazo, essa estratégia oportunista por parte do governo tende a ser bem sucedida: as tarifas podem se reduzir e os serviços melhorarem, rendendo importantes dividendos políticos. No longo prazo, contudo, esse tipo de comportamento desestimula a participação de empresas nos certames, bem como aumenta o risco do negócio, levando ou à não realização dos serviços ou à cobrança de preços mais altos para compensar o maior risco assumido. Três evidências corroboram a hipótese de que o governo está tentando atuar de maneira oportunista: i) A agência reguladora ANTT encontra se acéfala, deixando de cumprir seu papel de garantir o equilíbrio entre os interesses dos usuários, governo e concessionárias; ii) Os novos contratos de concessão dão mais margem para atuação oportunista por parte do poder concedente; 10

11 iii) Tem se observado, na realidade cotidiana, uma tentativa de imposição de taxas de retorno abaixo daquelas consideradas adequadas pelo mercado. Discutiremos, a seguir, cada uma dessas evidências. III.1 Enfraquecimento da ANTT O grande dilema do administrador público quando lida com concessões é, em um contexto de elevada assimetria de informações (o concessionário conhece seus custos melhor do que o governo), monopólio natural (que aumenta o poder de barganha do prestador do serviço) e possibilidades de comportamento oportunista por parte do regulado e do poder concedente, conseguir desenhar um mecanismo que garanta a oferta de serviços públicos a um preço que, ao mesmo tempo, remunere adequadamente o prestador do serviço e que seja justo para o usuário. Justamente para contrabalançar interesses eventualmente divergentes entre usuários, concessionárias e governo é que as melhores práticas internacionais recomendam a criação de agências reguladoras autônomas. i) A ANTT foi criada pela Lei n , de 2001, tendo entre suas funções justamente equilibrar os diferentes objetivos 8 de usuários, empresas concessionárias e governo. Nos últimos anos, contudo, tem se observado um esvaziamento da Agência. A evidência mais contundente nesse sentido foi o fato de o cargo de diretor geral ter sido ocupado interinamente durante mais de dois anos. Somente em abril último o Sr. Jorge Luiz Macedo Bastos foi nomeado diretor geral da Agência. E apenas em 06/05/2015 foram encaminhados ao Senado três nomes para ocuparem as diretorias da ANTT que estavam ocupadas interinamente há mais de três anos. ii) Além da questão formal, participantes do setor reclamam da dificuldade de acesso ao órgão. Trata se, evidentemente, de avaliações subjetivas, mas que não deixam de refletir o atual 8 Observe se que, por equilibrar, não estamos dizendo que se deve buscar sempre o meio termo, mas, sim, avaliar as diferentes demandas e decidir qual delas é a mais conveniente diante dos objetivos estratégicos para o transporte terrestre do País. Eventualmente, o resultado pode ser atender somente ao pleito de uma das partes. 11

12 estágio da regulação no setor de transportes. A impressão que se tem é que a ANTT passou a ser uma secretaria do Ministério, sem autonomia para tomar decisões. Quando uma agência reguladora perde autonomia, a tendência é passar a se subordinar cada vez mais fortemente aos interesses do governo. III.2 Novos contratos de concessão e possibilidade de comportamento oportunista por parte do poder concedente Os editais de concessão da 3ª Etapa do PCRF e respectivos contratos trouxeram novidades regulatórias que podem, por meio de revisões tarifárias, inviabilizar ex post as concessões. Três características desses contratos merecem análise mais cuidadosa: i) Cálculo do Fator X; ii) Proibição da apresentação do plano de negócios por parte das concessionárias; iii) Metodologia de cálculo do Fluxo de Caixa Marginal (FCM). O Fator X é um redutor do reajuste das tarifas, que tem por objetivo compartilhar, com os usuários, parte de eventuais ganhos de produtividade obtidos ao longo do processo de concessão. De forma simplificada, na ausência de outros fatores intervenientes (Fatores Q, C e D 9, previstos no contrato), a tarifa será corrigida com base na inflação do ano anterior, deduzida do Fator X. A utilização de Fator X é comum em contratos de concessão e tem suporte na teoria econômica. Intuitivamente, repartir (parte dos) ganhos de produtividade com os usuários estimula as concessionárias a se tornarem mais eficientes, e beneficia os usuários, por meio de tarifas mais baixas. O problema é como o Fator X foi introduzido nos contratos da 3ª Etapa do PCRF. Para os primeiros cinco anos do contrato, o Fator X foi fixado em zero. Depois desse período, conforme prevê a cláusula do Contrato de Concessão da BR 163 MT 10 O Fator X [...] será revisto, quinquenalmente, pela ANTT, com base em 9 Os Fatores C, D e Q são redutores ou incrementadores da tarifa decorrentes de eventos que geram impactos sobre as receitas e verbas indicadas (Fator C); de não atendimento aos parâmetros de desempenho, obras de ampliação de capacidade e de manutenção do nível do serviço ou de antecipação na entrega das obras (Fator D); ou dos indicadores de qualidade (Fator Q). 10 Tomamos esse contrato como exemplo, mas os demais contratos da 3ª Etapa do PCRF são muito similares, contendo as mesmas cláusulas, embora, eventualmente, alterando sua numeração. 12

13 estudos de mercado por ela realizados, de modo a contemplar a projeção de ganhos de produtividade do setor rodoviário brasileiro.... Ou seja, a única garantia que se tem é que o Fator X será nulo nos primeiros anos do contrato. Depois desse período, poderá ser qualquer coisa. A ANTT não publicou qualquer nota técnica ou estudo propondo metodologia de cálculo do Fator X que pudesse ser vinculada aos contratos de concessão. Não está sequer claro o que se entende por setor rodoviário brasileiro. Os ganhos de produtividade podem se referir ao conjunto de rodovias (pedagiadas ou não), às rodovias situadas em determinada região do País, somente às rodovias com padrão de qualidade semelhantes às que serão objeto de revisão tarifária etc. A própria noção de ganho de produtividade pode ser equivocada. É verdade que ganhos de produtividade podem decorrer de acontecimentos fortuitos, alguns de difícil estimação estatística (por exemplo, introdução de nova tecnologia de produção que permita significativa redução de custos). Mas parte significativa dos ganhos de produtividade pode ser antecipada já no início do contrato. Por exemplo, quanto maior o tráfego de veículos, menor o custo unitário. Pode se saber, de antemão, que alguns trechos da rodovia ou obras de arte a serem executados ao longo do contrato terão custos mais baixos. Ocorre que, quando a concessionária faz o lance, ela já leva em consideração a redução futura de custos decorrente desses fatores previsíveis. Pode até ser que, conhecendo o histórico de inovações no setor, a concessionária já incorpore, na tarifa, a queda de custos decorrente de inovações esperadas, mesmo que não saiba, hoje, que inovações serão essas. Dessa forma, a tarifa oferecida no leilão já pode, em larga medida, incorporar parte dos ganhos de produtividade esperados, e o Fator X pode levar a uma dupla transferência desses ganhos de produtividade. O ponto é que, desconhecendo o Fator X, corre se o risco de o poder concedente adotar uma metodologia que prejudique fortemente as concessionárias. Uma vez que os contratos não definem precisamente o cálculo do Fator X, não é muito difícil para o poder concedente utilizar esse Fator para implementar uma política de populismo tarifário: basta encontrar um subconjunto de rodovias e uma definição de produtividade que permitam dar uma roupagem técnica a uma decisão essencialmente política. Em particular, não se pode ignorar o risco de o poder concedente fixar o Fator X tendo como objetivo não a repartição de ganhos de produtividade, mas o controle da inflação 13

14 (da mesma forma que fizeram, no passado recente, com o preço da gasolina, da energia elétrica e das tarifas de ônibus). Com a tendência de o IPCA se situar próximo ao limite superior do intervalo de tolerância da meta para inflação, esse risco torna se mais provável. Os editais da 3º Etapa do PCRF inovaram também ao proibir a apresentação do plano de negócios por parte dos licitantes. Em vez disso, passou se a exigir somente declaração de instituição financeira e de auditoria independente atestando a viabilidade e exequibilidade do plano, inclusive sob aspectos contábeis e tributários. O plano de negócios mostra todas as hipóteses em relação aos custos e receitas esperadas pelo licitante ao longo do contrato. Com isso, pode se, em primeiro lugar, avaliar se a tarifa proposta pelo licitante é exequível ou não. Afinal, ainda que haja diferenças nas projeções de custos e receitas esperadas, há um padrão do qual não se pode desviar significativamente. Proibir a apresentação de plano de negócios, dessa forma, estimula comportamento oportunista por parte do licitante, que pode apresentar uma tarifa absurdamente baixa para vencer o contrato e, posteriormente, forçar renegociação do contrato. Em certa medida, o estímulo ao comportamento oportunista decorrente da não apresentação do plano de negócios foi contrabalançado pela maior exigência de garantias e de capital social mínimo dos consórcios vencedores. A segunda consequência da não apresentação do plano de negócios e a que pode afetar mais negativamente as empresas é o não conhecimento dos custos de construção e de operação, e da taxa interna de retorno associada ao projeto. O desconhecimento dos custos de construção foi contornado de duas formas nos novos contratos. Para as obras já previstas, instituiu se o Fator D, que estipula o percentual de desconto nas tarifas por obras não realizadas. Para obras não previstas nos contratos, utiliza se o Sistema de Custos Rodoviários SICRO, do DNIT. Ambas as soluções podem ser inferiores à adoção dos custos estipulados no plano de negócios. A aplicação do Fator D pode levar à ineficiência alocativa. Ao especificar a mesma penalidade por cada tipo de obra não realizada, independentemente de sua localização ao longo da rodovia, o Fator D estimula a concessionária a priorizar as obras 14

15 mais baratas, e não necessariamente as mais importantes. Se a ANTT conhecesse o custo de execução de cada trecho da rodovia, explicitado no plano de negócios, poderia estipular multas de acordo com o custo específico do trecho em questão, evitando as distorções que o Fator D pode causar. Em relação às obras não previstas, há dois riscos envolvidos. O primeiro é a tabela do DNIT superestimar os preços. Nesse caso, os usuários pagariam desnecessariamente uma tarifa mais elevada. O segundo (e mais provável) risco é a tabela subestimar os reais custos de construção. Como é impossível saber, de antemão, todas as obras que serão necessárias em uma concessão, principalmente quando nem mesmo há projetos básicos para as obras, como é o caso nos leilões da 3ª Etapa, é muito provável que, ao longo do contrato, venha a ser necessário executar obras que não tenham sido inicialmente previstas 11. Impor custos mais baixos para essas obras é uma forma de forçar a redução das tarifas. É verdade que, contratualmente, as concessionárias não são obrigadas a realizar as obras não previstas inicialmente nos contratos. Mas, na prática, os custos de não fazer tais obras podem se tornar proibitivos. Esses custos envolvem a deterioração da imagem do conglomerado responsável pela concessão, realização de protestos com fechamento total ou parcial das rodovias, ou mesmo pressão por parte do governo 12. Pode se questionar se os licitantes, ao apresentar o plano de negócios, não teriam estímulo para inflar artificialmente o custo da construção para poderem auferir lucros extraordinários com as obras não previstas. É possível que isso ocorra, mas há também fortes estímulos para que os licitantes apresentem os custos corretos. O principal é o próprio objetivo de vencer o leilão. Se os custos forem muito elevados, a tarifa oferecida acaba sendo também, reduzindo a probabilidade de sucesso na licitação. Adicionalmente, a ANTT teria a prerrogativa de desclassificar propostas com valores inexequíveis ou muito acima do que seria considerado aceitável. 11 Durante a concessão, a atividade econômica e a urbanização podem se desenvolver mais fortemente em alguns trechos da rodovia do que em outros, exigindo a construção de novas passarelas, trevos, duplicação, etc. 12 Não se pode esquecer que o Brasil é um país com forte dependência estatal. As empresas dependem do crédito do BNDES, Banco do Brasil e Caixa, bem como da demanda da Petrobras, Eletrobras e de outras estatais. O governo pode querer utilizar esse emaranhado de relações para pressionar as concessionárias a realizarem obras que, em tese, não são obrigadas (e não desejariam, pelo preço proposto) a fazer. 15

16 A taxa interna de retorno (TIR) talvez seja a variável mais importante associada a um projeto. Éessa taxa que mede o custo de oportunidade da concessão. Se a TIR for baixa, o empresário deverá optar por aplicar seus recursos em outra atividade. Quando a apresentação do plano de negócios fazia parte do processo licitatório, a TIR correspondente à tarifa oferecida em leilão era conhecida e, com isso, poderia ser utilizada para eventuais (e prováveis) revisões tarifárias para compensar a concessionária por obras não previstas em contrato. Ainda que implicitamente, a TIR fazia parte do contrato. Ao proibir a apresentação do plano de negócios, a TIR deixou de fazer parte do contrato. Com isso, a recomposição tarifária passa a ser feita de acordo com a taxa de retorno associada ao Fluxo de Caixa Marginal (FCM), que discutiremos a seguir. Na Seção IV discutiremos também os problemas decorrentes da imposição da taxa de retorno associada ao FCM. Antes disso, cabe refletir que, no extremo, excluir a TIR dos contratos é equivalente a excluir o valor dos pedágios dos contratos. Há uma tarifa inicialmente fixada, mas que pode se transformar em qualquer valor no decorrer da concessão. A TIR associada ao FCM é calculada pela ANTT e equivale ao WACC 13, que mensura o custo médio ponderado do capital próprio e de terceiros utilizado no projeto. O WACC é calculado de acordo com a metodologia descrita na Resolução ANTT nº 4.075, de 2013, da ANTT. Substituir a TIR constante do plano de negócios (calculada pela concessionária) pelo WACC (calculado pela ANTT) gera insegurança para as concessionárias. Em primeiro lugar, porque o WACC é uma taxa teoricamente calculada, que não necessariamente (e provavelmente não) refletirá o verdadeiro custo de oportunidade da concessionária. Em primeiro lugar, porque o WACC calculado pela ANTT corresponde ao custo de uma empresa representativa. Ocorre que a concessionária em questão pode ter custos de capital próprio e de terceiros diferentes daqueles da empresa representativa, bem como possuir uma estrutura de capital (participação de capital próprio no capital total) também diferente. 13 Do inglêsweighted Average Cost of Capital. 16

17 Em segundo lugar, para calcular o custo do capital próprio, empregou se o modelo conhecido como CAPM que, apesar de ser largamente utilizado, apresenta problemas de aderência empírica e está longe de ser consensual. Apesar de ser uma metodologia relativamente bem sedimentada, as especificidades do cálculo do WACC podem dar margem a resultados substancialmente diferentes. A começar pela ponderação entre capital próprio e de terceiros. A própria Nota Técnica nº 39, de 2013, que embasou a Resolução ANTT nº 4.075, de 2013, estima o custo do capital próprio em torno de 11% ao ano, e o capital de terceiros em 4% ao ano. Com essa discrepância, é fácil escolher ponderações que cheguem a taxas substancialmente distintas. Além disso, para calcular o custo do capital próprio é necessário utilizar taxas de retorno de diferentes ativos, com maior e com menor risco. O tamanho da série histórica, de onde se extrai o retorno médio, bem como a composição exata desses ativos, influencia o resultado encontrado. Ao se abdicar da TIR implícita no plano de negócios em favor do WACC, gerou se um dilema. Por um lado, é desejável que a metodologia de cálculo do WACC possa ter alguma flexibilidade para se adaptar a mudanças de cenários. Por exemplo, algum ativo pode perder liquidez ao longo do tempo, sendo desejável que seja substituído por outro, para fins de cálculo de taxas de retorno; ou mudanças de cenário vistas como permanentes recomendam o uso de séries mais curtas para cálculos de retornos históricos. Por outro lado, maior flexibilidade abre espaço para uso oportunista por parte do poder concedente. Tendo em vista que o cálculo do WACC pode ser muito sensível às especificidades do modelo, corre se o risco de o poder concedente tentar dar ao WACC uma roupagem técnica para referendar uma decisão puramente política. No caso das concessões da 3ª Etapa do PCRF, optou se por dar maior flexibilidade à metodologia de estimação do WACC. Conforme estabelece a Resolução 4.075/13, o cálculo da WACC será revisto a cada cinco anos, com atualização dos parâmetros que dependem de séries históricas, podendo a ANTT alterar o cálculo da taxa de desconto caso constate alterações substanciais nas condições de financiamento do setor. 17

18 III.3 Tem se observado, na realidade cotidiana, tentativa de imposição de taxas de retorno abaixo daquelas consideradas adequadas pelo mercado. Na seção anterior vimos que os novos contratos de concessão abrem espaço para comportamento oportunista do poder concedente, via indefinição da metodologia de cálculo do Fator X e da imposição do WACC estimado pelo órgão regulador para remunerar as obras adicionais do contrato. Nesta seção argumentaremos que há elevada probabilidade de o poder concedente, de fato, utilizar essas indefinições de forma oportunista a seu favor. Já comentamos sobre o enfraquecimento institucional da ANTT. O comportamento do governo na área de preços regulados tampouco inspira confiança. Em que pese a importante guinada na política macroeconômica, o governo atual ainda não enviou sinais suficientemente convincentes de que abandonou a política de modicidade tarifária excessiva. Em verdade, em todas as áreas onde se buscou maior realismo tarifário energia, gasolina e, por analogia, taxa de juros isso se deu por absoluta necessidade dos fatos. No caso da energia, o realinhamento de preços se deu porque o Tesouro não tinha mais como manter subsídios, e as distribuidoras estavam na iminência de quebrar (ainda assim, há problemas com geradoras que precisam ser equacionados). Em relação à gasolina, o realinhamento veio para atenuar a grave crise financeira pela qual passa a Petrobras. E a taxa de juros vem sendo progressivamente elevada para conter as pressões inflacionárias provocadas, em grande parte, por uma política monetária mais flexível que fora implementada no passado recente. No caso das concessões rodoviárias, o governo somente reviu os preçosteto quando percebeu que mantê los baixos elevava o risco de leilões vazios. Entretanto, fazer uma política de populismo tarifário pós contrato, conforme discutiremos à frente, não comprometerá o equilíbrio fiscal, pois o Tesouro não teria de desembolsar recursos para subsidiar tarifas (como ocorreu com a energia elétrica) e nem ameaçaria, no curto prazo, a viabilidade das concessões já contratadas, pois a maior parte dos investimentos já teriam sido feitas. No longo prazo, obviamente, compromete o caixa das concessionárias e sua capacidade (e interesse) de participar de novas licitações, com fortes efeitos negativos para as futuras concessões. Outra evidência da política de modicidade tarifária excessiva está na fixação da TIR pela Resolução nº 4.075, de A Resolução divide as concessões em 18

19 três estágios. Para uma concessão de 30 anos, por exemplo, o 1º Estágio corresponde aos 5 primeiros anos do contrato; o 2º estágio, do 6º ao 21º ano, e o 3º estágio, do 22º ao 30º ano. Essa divisão foi motivada pelo fato de, ao longo do contrato, a proporção entre capital próprio e de terceiros variar substancialmente: do 1º para o 3º estágio, a proporção de capital de terceiros cai de 64% para 46%. Como esse capital é bem mais barato do que o capital próprio (taxas aproximadas de 4% ante 11%, respectivamente), o WACC tende a aumentar durante a concessão. Atualmente, as TIR foram fixadas em 6,57%, 7,17% e 8,01% para o 1º, 2º e 3º estágios, respectivamente. Observe se que esses valores são considerados baixos. Em 2013, o então Ministro da Fazenda, Guido Mantega, diante do risco de vivenciar novos leilões fracassados, anunciou o aumento da TIR dos projetos de concessão rodoviária de 5,5% para 7,2% 14. Com isso, a chamada TIR alavancada, que mensura a taxa de retorno real (que considera o crédito subsidiado pelo BNDES) ficaria entre 16% e 20%. Ou seja, certamente a TIR do primeiro estágio (6,57%) está abaixo daquela que se reconhecia ser adequada. Destaque se ainda que, ao contrário do momento da licitação, onde há uma garantia razoável de obtenção de financiamento subsidiado por parte do BNDES (o que permite elevar substancialmente a TIR alavancada), para as obras adicionais essa garantia é bem menor. Tanto é que para obras de pequeno porte, definidas como aquelas de valor inferior a R$ 20 milhões, a ANTT aplica a TIR referente ao estágio 3, mais elevada, reconhecendo a maior dificuldade de acesso ao crédito subsidiado. A evidência internacional também sugere que a TIR calculada pela ANTT é baixa. De acordo com um survey em 2013 realizado pela consultoria Deloitte (2013), a TIR de projetos de infraestrutura varia entre 12% e 14%. Já o Banco Mundial considera taxas entre 10% e 12% 15. Conversas informais com representantes do setor no Brasil também consideram que a TIR estabelecida pela ANTT é insuficiente para remunerar o capital. Basta lembrar que, se muito, os 6% fixados para o 1º estágio são marginalmente acima da taxa Selic real, rendimento facilmente obtenível com a aquisição de títulos públicos, que oferecem liquidez diária e risco substancialmente menor do que rodovias. 14 Conforme: com pouca adesao governo aumentamargem de retorno de concessoes de rodovias/ 15 Conforme Lubis e Nassir (2013). 19

20 Uma segunda evidência de que o governo adotará um comportamento oportunista é a inflexibilidade da TIR para cima. Desde 2013, quando foi fixada a TIR, o ambiente macroeconômico deteriorou se consideravelmente. A TJLP subiu de 5% para os atuais 6%, a taxa Selic aumentou cerca de 500 pontos base, atingindo 13,25% ao ano na mais recente reunião e com perspectiva de novas elevações, a percepção de risco país deteriorou se e a agência de rating Standard &Poors rebaixou a nota de crédito do Brasil de BBB para BBB. Ainda mantemos o grau de investimento nas principais agências de rating, mas a probabilidade de perder esse selo de qualidade é muito mais elevada agora. Mesmo diante de tantas alterações do cenário macroeconômico, é surpreendente que a ANTT não tenha emitido nova Resolução alterando a TIR que irá nortear o reequilíbrio financeiro dos contratos em decorrência da realização de obras não inicialmente previstas. Por fim, a recomposição tarifária com base na TIR estipulada pela ANTT não é uma mera possibilidade teórica. Essa recomposição vem ocorrendo mesmo para concessões recentemente contratadas. Por exemplo, em março de 2015, menos de 18 meses após a assinatura do contrato de concessão, a MGO Rodovias, concessionária da BR 050 entre o entroncamento de Cristalina com a BR 040 e a divisa entre Goiás e Minas Gerais, foi autorizada a fazer obras de retornos em trechos duplicados da rodovia que não estavam previstos no contrato original, com custo aproximado de R$ 18 milhões. Similarmente, em setembro de 2014, cerca de seis meses após a assinatura do contrato, a Concessionária Rota do Oeste S.A., responsável pela BR 163, MT, teve direito à recomposição tarifária em decorrência de duplicação de trechos, construção de vias marginais e outras obras não previstas no contrato original, que também totalizavam cerca de R$ 18 milhões. Os dois exemplos mostram que, pouco após a assinatura do contrato, houve revisão tarifária utilizando uma remuneração do capital provavelmente abaixo daquela que foi definida no leilão de concessão. Dessa forma, por meio desses aditivos contratuais, o governo consegue impor tarifas mais baixas do que aquelas previamente (e há pouco tempo) acordadas. Quanto mais relevantes forem essas obras extras, maior será a diferença entre a tarifa fixada em leilão e aquela que efetivamente irá vigorar. 20

21 Pode se alegar que o fato de os licitantes, mesmo tendo pleno conhecimento dos contratos, terem aceitado os termos propostos e ainda oferecido substanciais deságios, indica que essas empresas confiam no governo e atribuem baixa probabilidade a comportamentos oportunistas por parte do poder concedente. Concordamos que, de fato, se as empresas aceitaram os termos dos contratos, a perda esperada em decorrência de comportamento oportunista por parte do poder concedente não pode ser extremamente elevada. Se fosse alta, (e supondo que as empresas agem racionalmente), teriam preferido não participar dos leilões. Mas é possível racionalizar a decisão das concessionárias de participarem das licitações e oferecerem deságios razoáveis, mesmo esperando uma perda razoável em decorrência da intervenção governamental. O poder concedente possui quase que um monopsônio no mercado de concessões. É verdade que há concessões estaduais ou (mais raramente) municipais, mas o grande demandante de obras de infraestrutura é a União. Dessa forma, as empresas, especialmente as de maior porte, dependem em grande parte da União para manterem seu portfólio de concessões. Além disso, essas empresas possuem custos fixos elevados. Esses custos se traduzem não somente pelo estoque de capital físico (depreciação de máquinas e equipamentos, prédios administrativos etc.), como também pela expertise em administrar concessões. Dessa forma, as concessionárias não podem se dar o luxo de paralisar suas atividades, aguardando condições favoráveis para atuar. Mesmo que o retorno de um projeto de infraestrutura seja inferior ao custo de oportunidade da empresa, desde que esse retorno seja positivo (em outras palavras, desde que a perda esperada decorrente de comportamento oportunista não seja muito alta), pode valer a pena para a concessionária administrar uma concessão como forma de viabilizar o funcionamento de sua estrutura administrativa e, sobretudo, de manter o corpo técnico e o conhecimento dentro da empresa. Mesmo reconhecendo que as empresas podem aceitar contratos não tão atrativos no curto prazo, o risco que se tem é a redução da oferta no longo prazo. À medida que as empresas percebam que o comportamento oportunista tende a se perenizar, ou irão se retirar da atividade, reduzindo a oferta no longo prazo, ou irão exigir um prêmio pelo risco incorrido. Em qualquer caso, o resultado de longo prazo será tarifas mais elevadas. 21

22 IV Taxa interna de retorno associada ao fluxo de caixa marginal Na Seção III.2 vimos que as principais portas abertas para comportamento oportunista por parte do governo são a indefinição do Fator X e a proibição de apresentação do plano de negócios, o que faz com que a recomposição do equilíbrio econômico financeiro dos contratos se dê por meio de uma TIR estimada pelo órgão regulador. Em ambos os casos há uma transferência desnecessária de risco político para a concessionária. É o que discutiremos nesta seção. No caso do Fator X, os trade off são relativamente mais simples. Como dissemos naquela Seção, os parâmetros a serem utilizados para se estimar a produtividade foram extremamente vagos. O contrato poderia especificar mais claramente como a produtividade será calculada, e qual a parcela dos ganhos será transferida para os usuários na forma de redução tarifária. Sabemos que o principal fator de ganho de produtividade é o aumento do fluxo de veículos, que contribuem para reduzir o custo fixo por veículo trafegado. Diante dessa informação, o contrato poderia especificar regras simples, definindo o Fator X em função do volume de tráfego. Alternativamente, o contrato poderia especificar, de antemão, que os ganhos de produtividade permitirão uma redução de custos de x% ao ano e que, a cada cinco anos, digamos, metade dessa redução de custos será transferida para tarifas. Deixar o cálculo de produtividade em aberto, como fazem os contratos da 3ª Etapa do PCRF, não traz vantagens óbvias em relação a regras mais simples como as expostas no parágrafo anterior. Em primeiro lugar, porque aumenta a incerteza das empresas, o que se refletirá em tarifas mais altas, para compensar as empresas pelo maior risco assumido. Em segundo lugar, porque a produtividade, apesar de ser um conceito teoricamente claro, não possui uma contrapartida empírica consensual. Pode se referir ao custo da infraestrutura oferecida por veículo, ao gasto que o veículo apresenta ao trafegar pela via (que inclui não somente o custo de oferecer a infraestrutura, mas também consumo de combustíveis, desgaste de peças etc.), ao custo por veículo por velocidade etc. Essa prolixidade de formas de calcular abre espaço para manipulação da metodologia, com total inversão dos objetivos: em vez de a tarifa ser determinada a partir de uma metodologia considerada adequada, define se, primeiro, por critérios 22

23 políticos, a tarifa desejada (provavelmente, a mais baixa imaginável), para, depois, escolher a metodologia que convalida essa tarifa. Em terceiro lugar, conforme discutido em Velloso et al (2012), regras ex post tendem a desestimular as concessionárias a buscarem aumento de produtividade. Isso porque, se elas sabem que, quanto mais fortemente reduzirem os custos, maior será a redução na tarifa, terão menos estímulos em investir em novas tecnologias que levem ao aumento da produtividade. Em relação à taxa interna de retorno, os trade off são mais complexos. Em um mundo com perfeita simetria de informação e sem possibilidade de comportamento oportunista, a cada obra não prevista em contrato, seria definida uma nova TIR. Sob a hipótese de perfeita simetria de informações, a TIR definida pelo regulador seria a mesma que a concessionária iria exigir. No mundo real, entretanto, há assimetria de informações e possibilidade de comportamento oportunista. Se durante a execução do contrato for necessário construir uma nova obra e a definição da TIR ficasse a cargo da concessionária, ela teria estímulo em inflar a TIR, auferindo ganhos extraordinários. Já se ficar a cargo do governo, como atualmente ocorre, o estímulo é na direção de deprimir a TIR, reduzindo a rentabilidade das concessionárias abaixo de seu custo de oportunidade. E, como vimos na Seção III.3, de fato, a TIR vem sendo fixada em valores baixos. Se o objetivo do governo é evitar que as concessionárias aufiram lucros extraordinários, ele deve analisar duas opções. A primeira é definir a TIR por toda a extensão do contrato, garantindo sempre a mesma taxa de retorno para a concessionária, independentemente da conjuntura macroeconômica. A TIR, no caso, seria aquela constante do plano de negócios apresentado pela empresa. Denominaremos essa possibilidade como Opção 1. Já a Opção 2 é o governo definir a TIR para cada nova obra, como vem fazendo 16. Conforme argumentaremos, a Opção 1 permite maior redução de risco e, consequentemente, menores tarifas no longo prazo. 16 Há uma terceira opção que não consideraremos, que é redigir contatos contingentes à situação macroeconômica. Na prática, isso é difícil, porque a conjuntura macroeconômica é multidimensional e, dependendo do contexto, o problema maior pode ser a taxa de inflação, os juros reais, a taxa de câmbio, o prêmio de risco ou o prêmio por liquidez. Dessa forma, contratos contingentes podem contribuir pouco para reduzir o risco das concessionárias. 23