Análise Económica e de Mercados outub bro de 1 DPEC - Departamento de Estudoss Índice Editorial... 1 EUA Fed lança novos estímulos para acelerar o crescimento... 3 Zona Euro Região apenas deverá conseguir regressar aos crescimentos no início de 13... Portugal A atividade económica caiu no ºT1 para mínimos desdee o ºT3, devendo apenas iniciar umaa recuperação no ºT13, mas não sem antes bater emm mínimos desdee cerca de meados de..... 9 Reino Unido Tendência subjacente da economia continua depressiva... 1 Japão De um robusto 1º semestre, para um anémicoo º semestre... 17 Brasil Finalmente o regresso aos crescimentos robustos?... Índia Economia deverá continuar a acelerar, mas dee forma moderada, condicionada pelo abrandamento global e pela persistência de pressões inflacionistas, que limitam uma maior atuação do banco central... 3 China Economia só deverá começar a ganhar tração mais perto do final do ano... Rússia Crescimento económico deverá continuar a abrandar no 3º ºT1, todavia mantendo-se interna robusta e pela impulsionado por uma procura subida dos preços das commodities energéticas... 7 Mercados Marcada subida do sentimento de mercado, ancorada nas melhorias observadas no capítulo da crisee do euro e nas intervenções dos bancos centrais para estimular as economias... 9 Previsões de Indicadores Económicoss... 3 Siglas Utilizadas... 3 Editorial O crescimento económico global tem-se mantido fraco. Desde que terminou a Grande Recessão de /9,, a Zona Euro, o Reino Unido e o Japão (este devido sobretudo ao sismo de março de 11) já voltaram a cair em recessão, escapando apenas os EUA, que ainda assim têm vindo a apresentar fracos crescimentos à luz dos seus padrões históricos. As economias emergentes, que vinham sendo o motor do crescimento da economia e global, registaram fracos crescimentos na 1ª metade do ano, devendo apenas ter acelerado ligeiramente no 3º trimestre, esperando-se quee o mesmo tenha t acontecido com o crescimento global. O fraco crescimento acabou por conduzir a uma reentrada em força dass autoridades de cada país/região, com medidas paraa estimular as economias: i) na n Zona Euro,, o BCE baixou taxas e lançou o programa dee outright monetary transactions (OMTs), visando intervirr no mercadoo secundário de dívida pública no sentido de auxiliar os países sob maior pressão dos mercados; ii) nos n EUA, a Fedd avançou para uma 3ª ronda de medidas dee quantitative e easing; iii) no Japão, o BoJ alargou o planoo de compra de ativos; iv) no Reino Unido, o BoE alargou o programa de compra dee dívida pública e privada; v) na China, o Banco Popular da China desceu as taxas no início do 3º trimestre e o Governo anunciou um conjunto de projetos de construção de infraestruturas; vi) no Brasil, o BACEN continuou a cortar a taxa selic, que passou para 7. % (o valorr mais baixo desde o início da série histórica em e 199) e o Governo baixou os impostos sobre alguns produtos, entree outras medidas. O FMI associa o abrandamento das economias desenvolvidas sobretudo à consolidação orçamental que está em curso em muitos países e a uma situação ainda fraca do sistema financeiro. Embora o Fundo considere que esta consolidação é necessária, não há dúvida de que está a penalizar a procura, e existe uma crescente evidência de que, no atual contexto, os chamados multiplicadores orçamentais s são elevados. Mas porque é que são elevados? Diríamoss que são elevados porque as economias desenvolvidas estão muito longe de operarr no pleno empregoo e a própriaa procura dos privados está constrangida. Não é necessário ser Keynesiano para admitir a aplicabilidade daquelas teorias em contextos altamente recessivos, pelo que consideramos que em Portugal se deveria d recuperar algumas das ideia de Keynes e do célebre Teorema de Haavelmo: uma política orçamental equilibrada poderá ser expansionista, em virtude do efeito multiplicador sobre o rendimento (e consequentemente sobre as receitas) do aumento da despesa do Estado. É, assim, possível que uma redução do défice sejaa um pouco menos recessiva, caso seja apoiada também em aumentos da despesa, nomeadamentee de um investimento público focado e, em muitos casos, mesmo m autofinanciado. No caso português, com os centros das principais cidades num elevado estado de degradação e com um elevado desemprego no setor da construção, certamente quee o investimento neste setor poderá ser extremamente proveitoso para o Estado.
Ademais, essa despesa encontraria um excesso de oferta de fatores de produção no mercado, o que permitiria adquiri-los a custos reduzidos. O investimento público não deve ser visto nem como um papão, nem como necessariamente virtuoso, como defendem alguns Keynesianos, já que foi essa crença (mas também o facto de não se terem tomado medidas contra-cíclicas quando a economia estava em expansão) que levou o país para o atual nível de endividamento. Várias têm sido as vozes a alertar para o risco de Portugal entrar numa espiral recessiva tal como a Grécia. A nossa situação é ainda bastante diferente da grega, mas ninguém poderá rejeitar por completo um cenário de espiral recessiva. A descida na cobrança de alguns impostos pode mesmo sugerir que se suplantou o pico da curva de Laffer, embora ninguém de boa fé o possa afirmar já que o aumento da carga fiscal em 1 foi também acompanhado por reduções da despesa pública, como os cortes de salários na função pública, que intensificaram fortemente a recessão e que impedem qualquer análise de ceteris paribus. É importante que na estabilização do rácio da dívida pública sobre o PIB olhemos também para o denominador: o PIB. E importante atingir um saldo primário perto de zero o mais rapidamente possível, mas essa velocidade também não deverá ser de tal forma excessiva que diminua muito rapidamente o Produto. Portugal tem um problema da dívida pública. Mas tem essencialmente um problema de crescimento que não pode ser descurado. Há dois anos não estávamos numa situação orçamental muito diferente, por exemplo, da francesa, quer em termos de défice, quer em termos de dívida. Agora estamos. E temos de refletir que a austeridade não pode ser cega. As medidas da TSU foram altamente criticadas, mas pelo menos tinham em tese virtualidades: aumentavam a competitividade externa. As medidas fiscais avançadas pelo Governo para substituir a TSU são mais equitativas, mas não respondem ao problema do crescimento. Para bem do país é importante que todos os partidos trabalhem no sentido de que o Orçamento para 13 seja mais amigo do crescimento do que as orientações gerais para a proposta de Orçamento. Rui Bernardes Serra RBSerra@Montepio.pt DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1
EUA Fed lança novos estímulos para acelerar o crescimento Atividade: De acordo com a 3ª estimativa do PIB do ºT1, o crescimento trimestral anualizado foi de 1.3%, ligeiramente menos do que o divulgado na ª estimativa (+1.7%) e inclusivamente na 1ª estimativa (+1.%). Trata-se da ª vez consecutiva em que o crescimento do PIB abranda, depois do avanço de.1% no ºT11, o crescimento mais elevado desde, e de.% no 1ºT1. Esta desaceleração do PIB refletiu o abrandamento no consumo privado, no investimento residencial e não residencial, um maior decréscimo do investimento em existências, parcialmente compensados por um menor decréscimo nos gastos públicos e por uma aceleração das exportações. O abrandamento do consumo privado no ºT1 refletiu sobretudo a queda das vendas de carros, facto que foi revertido no 3ºT1, já que a idade do parque automóvel americano encontra-se em máximos históricos, embora o atual clima de incerteza tenha favorecido algum adiamento das decisões de consumo de bens duradouros. Também no 3ºT1, o consumo de serviços deverá ter abrandado, após ter sido anormalmente elevado ao nível do consumo de energia, mas o consumo privado deverá crescer na ordem de %, de resto, em linha com o que é sinalizado pelos indicadores de confiança. A subida da taxa de poupança nos dois primeiros trimestres do ano traz algum alento, se bem que após no ºT11 ter feito mínimos de anos. É assim fundamental que futuramente o consumo possa crescer sem delapidar tanto a poupança, sendo necessário que, por um lado, não se registem pressões inflacionistas ao nível dos preços das commodities e, por outro, se observe um maior dinamismo ao nível das contratações, o que não é fácil no atual contexto de fraco ímpeto de crescimento dos EUA e da própria economia mundial. O investimento em capital fixo não deverá ter acelerado no 3ºT1, já que a componente de investimento em equipamento poderá abrandar e a parte do investimento em construção não deverá acelerar, com o investimento residencial a poder crescer sensivelmente ao mesmo ritmo, podendo inclusivamente atingir novamente os dois dígitos, mas com o investimento não residencial a voltar a crescer modestamente, não se excluindo uma contração. Os gastos públicos poderão continuar a abrandar o ritmo de queda, nomeadamente porque a recuperação que se vem a observar nos impostos cobrados pelos órgãos estaduais e locais da administração sugere que estes organismos possam finalmente contrabalançar parcialmente os esforços de contenção que terão que ser necessariamente aplicados a nível Federal para colocar as contas públicas numa trajetória sustentável. Por sua vez, com os EUA a crescerem a um ritmo superior ao das restantes economias desenvolvidas, estima-se que as exportações líquidas possam não contribuir para o crescimento no 3ºT1, contrariamente ao que sucedeu no ºT1. Já o contributo da variação de existências deverá ser positivo, contrariamente aos dois trimestres anteriores, contribuindo também para a aceleração do PIB. Espera-se que no ºT1 o recente alívio monetário da Fed e a aceleração do crescimento económico global, nomeadamente da China e a estabilização da atividade na Zona Euro, também possam deixar de penalizar o crescimento da maior economia do Mundo. Sendo certo que o crescimento sustentável dos EUA, enquanto grande economia aberta, deverá ser suportado sobretudo pela procura interna, com a aceleração do emprego a ser fundamental para o crescimento sustentável do consumo e com a recuperação do imobiliário a poder dar um suporte adicional num contexto de um fraco crescimento da economia mundial. EUA - PIB (QoQ) Anualized vs Montepio US Indicator 1 Previsão - 3Q1 YoY:.3/QoQ Anz:.1 Un: Índice 1 EUA - Prod. Industrial EUA - Fogos Inicados, Licenças de Construção e Confiança Un: 1^3 Casas (saar) Un: Índice Difusão, 1 - - - 1 9 9 9 9 9,, 1, 1, 1, 1, 1, 9 7 3-1 -1 199:Q3 1993:Q3 199:Q3 199:Q3 199:Q3 1997:Q3 199:Q3 1999:Q3 :Q3 1:Q3 :Q3 3:Q3 :Q3 :Q3 :Q3 7:Q3 :Q3 9:Q3 1:Q3 11:Q3 1:Q3 PIB - QoQ Anualiz. (esc. esq.) Montepio US Indicator Quarterly Average (esc.dir.) : 3: : : : 7: : 9: Indice de Produção Industrial 1: 11: 1: :9 3:9 :9 :9 :9 7:9 :9 9:9 1:9 Fogos Iniciados (esc. esq.) Licenças de Construção (esc. esq.) Confiança dos Empresários (esc. dir.) 11:9 1:9 Tabela Principais Indicadores Macroeconómicos Var. Trimestral Anualizada Un. Variação Homóloga Variação Anual 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 1 11 1 13 PIB % 1.3.1. 1.3.1 1....1.. 1...3 Consumo Privado % 1.7.. 1... 1.9 1. 1.9. 1.. - - Duradouros %. 13.9 11. -. -..9.9 7. -. 7. - - Não-Duradouros % -. 1. 1.. -.1 1..7.9 -.3.3 - - Serviços % 1..3 1.3.1 -. 1. 1.3 1. - 1. 1.9 - - Gastos Públicos % -.9 -. -3. -.7 - -3. -3.3 -. -. -. -3.1 - - Investimento Privado %.9 33.9.1.7-1. 1.9 1.1 1.9-13.7. - - Residencial % 1. 1... - 1. 3.9 9.3 1. - -3.7-1. - - Estruturas %.7 11. 1. -3. -..9 19.7 11. - -1.. - - Eq & Softw. % 1.3... - 11. 11. 1. 9. -.9 11. - - Exportações %.1 1... -..3..3-11.1.7 - - Importações %.7.9 3.1. -. 3. 3. 3.9-1.. - - Inflação % - - - - - 3. 3.3. 1.9 1. 1. 3.. 1.9 Taxa Juro (Fed Funds ) %..... - - - - -.... Taxa de Desemprego % 9.1.7.3.. - - - - - 9. 9..1 7.7 Nota: A taxa de juro e a taxa de desemprego não correspondem a variações, mas aos níveis da variável, respetivamente, no final do período e em média durante o período. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 3
Emprego acelerou no 3ºT1, mas para ritmos baixos Pressões inflacionistas apenas nas commodities Mercado imobiliário: Uma das razões para a maior resiliência da economia americana no atual contexto adverso prende-se com o recrudescimento do imobiliário, onde é visível uma recuperação em praticamente todas as frentes: nas vendas de casas, nos fogos iniciados, nas licenças de construção, na confiança, sendo de referir que a partir de agosto o nível das vendas de casas usadas já passou a ser consistente com acréscimos nos preços, embora já há alguns meses o rácio entre as vendas e os stocks viesse a sugeri-lo, como de resto acabou por acontecer a partir do início do ano. O maior constrangimento continua a ser o nível de execuções hipotecárias (embora aqui também se observe algum desagravamento), cujas transações são realizadas a desconto e que competem com as casas novas. Apesar das recentes melhorias, persistem vários fatores que restringem a recuperação no mercado imobiliário residencial. Primeiro, o processo de avaliação continua a ser um problema grande, com comentários negativos sobre a precisão do processo, observando-se críticas ao conhecimento do mercado de muitos avaliadores, cujas avaliações não estarão ainda a refletir com precisão a recente dinâmica crescente dos preços. Segundo, os compradores continuam a enfrentar padrões de concessão de crédito apertados, um exigente e lento processo de aprovação nos bancos e as dificuldades gerais na obtenção de um empréstimo. Além disso, a associação de imobiliárias (NAR) identifica baixos stocks de casas no mercado em relação à procura, sobretudo porque os vendedores continuam relutantes em colocar as casas à venda a tão baixos preços. Daí que a NAR refira que os imóveis que não foram colocados no mercado pelos bancos de modo a não provocar descidas ainda maiores nos preços, devem ser libertados o mais rapidamente possível para ajudar a satisfazer a procura. A NAR continua a prever uma recuperação sustentável das vendas, que deverá estar em linha com todos os fundamentos subjacentes: uma recuperação da formação de famílias, taxas de juro em níveis historicamente baixos e preços atrativos. A associação prevê que as vendas de casas usadas em 1 deverão crescer 9% e avançar outros % em 13. A escassez de casas no mercado poderá ser colmatada com a colocação de casas novas no mercado (sendo que a subida da importância das vendas de casas novas no total das transações ainda que para níveis bastante aquém da tendência histórica seja já um primeiro sinal desse movimento), permitindo que a construção residencial possa começar a sair da situação depressiva em que se encontra, para citar a expressão utilizada pela Fed na caracterização do setor. A NAR estima que os fogos iniciados possam atingir cerca de 1.1 milhões em 13, um aumento de % face a 11. No início do verão a NAR chegou mesmo a referir que caso não haja um crescimento significativo das novas construções, devido à dificuldade na obtenção de empréstimos para construção, a queda sistemática do número de casas usadas colocadas à venda pode levar a uma escassez e desencadear uma subida dos preços até perto de 1% em 13, isto, claro, num cenário de continuação da economia em expansão, que continua a ser o nosso cenário central. A NAR prevê que o preço da casa mediana aumente 1% no acumulado de 1/13, embora com fortes assimetrias a nível local. Mercado laboral: A criação de empregos em setembro manteve-se algo fraca, ficando-se pelos 11 mil. Depois de a criação de postos de trabalho no ºT1 ter sido medíocre, com apenas mil empregos criados, menos de 1/3 dos 77 mil do 1ºT1, que fora o ritmo mais elevado desde o 1ºT, no 3ºT1 acabou por se registar uma criação de postos de trabalho de 37 mil, inferior a registada no ºT11 (+9 mil), mas superior à do 3ºT11 (33 mil). Algo que, não sendo brilhante, acaba por ser notável no quadro de uma situação internacional adversa. Apesar de a criação de empregos em setembro ter sido relativamente fraca, os outros indicadores do relatório do emprego revelaram-se globalmente positivos, observando-se uma subida das remunerações por cada hora de trabalho, o que associado a um aumento do número de horas trabalhadas sugere uma aceleração do crescimento dos rendimentos das famílias em setembro, depois da modesta subida de agosto. Em setembro a taxa de desemprego, obtida através do inquérito às famílias, desceu inesperadamente de.1% para 7.%, o registo mais baixo desde janeiro de 9, uma melhoria que tem levado alguns opinion makers a acusar Administração Obama de manipulação dos números. Uma coisa é certa, a descida da taxa de desemprego tem sido mais intensa do que o que é sugerido pelo ritmo de criação de postos de trabalho no inquérito aos empregadores. Um aspeto positivo é que a descida da taxa de desemprego esteve associada a uma subida no emprego claramente superior à queda desemprego, resultando num acréscimo da população ativa. Normalmente um decréscimo da população ativa é um sinal de menor confiança dos indivíduos no mercado de trabalho, que deixam de procurar emprego ativamente durante um mês e entrando na categoria dos desempregados desencorajados da população inativa. Desde o início do ano a medida de emprego do inquérito às famílias regista um avanço de.1 milhões, um ritmo que é bem superior à medida de emprego do inquérito aos empregadores (1.31 mil). Desfavorável foi o facto de se ter registado pela ª vez em meses uma subida da duração média do desemprego, de 39. para 39. semanas, atingindo um máximo desde junho, fazendo, assim, mais uma pausa na trajetória decrescente após o máximo desde que existem dados comparáveis (19) observado em novembro. A elevada duração do desemprego constitui um problema gravíssimo da economia americana, evidenciando que parte do aumento do desemprego durante a Grande Recessão tem um caráter mais permanente e terá de ser também combatido com medidas estruturais, essencialmente de carácter microeconómico, como complemento à política macroeconómica da autoridade monetária, nomeadamente ao nível da reconversão profissional. Preços: A inflação (medida pela variação homóloga do IPC) subiu em agosto de 1.% para 1.7%, revertendo a desaceleração do mês anterior e aliviando do mínimo desde novembro de 1 em que se encontrava, com esta aceleração a refletir sobretudo o acréscimo observado nos preços da energia. Já a inflação core desceu de.1% para 1.9%, ficando ligeiramente abaixo do target da Fed para o deflator do consumo, o qual continuou a não ultrapassar os %, e com o crescimento homólogo do deflator core do consumo a permanecer em 1.% e justificando a posteriori a 3ª ronda da Fed de quantitative easing. EUA - Evolução do PIB e da Taxa de Inflação EUA - Taxa de Desemprego e Var. do Emprego Un: 1^3 emp. 1 EUA - Variação do Emprego no Setor Privado Un: 1^3 Empregos - - - : 3: : : : 7: : 9: 1: PIB - Variação Homóloga IPC - Variação Homóloga IPC Core - Variação Homóloga 11: 1: - - - - -1, :9 3:9 :9 :9 :9 7:9 DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 :9 9:9 1:9 Var. Emprego Não-Agrícola (esc. esq.) Tx. Desemprego (esc. dir.) 11:9 1:9 11 1 9 7 1 1 11:9 11:1 11:11 11:1 1:1 1: 1:3 1: 1: 1: 1:7 1: 1:9 Variação do Emprego - dados oficiais (Fonte: BLS) Média Móvel 3 meses
Fed pronta para agir de forma mais agressiva, quando os EUA correm o risco de ter uma crise orçamental Política monetária: Na última reunião (13 de setembro), a Fed decidiu alterar o stance da sua política monetária, tornando-a mais acomodatícia, ao anunciar a compra de ativos colateralizados por créditos à habitação (MBS Mortgage-Backed Securities), num total de mil milhões de dólares (mm$) por mês, a começar já a partir daquele dia, e sem data prevista para o seu término, embora referindo que irá continuar com a aquisição de títulos enquanto não forem evidentes melhorias significativas no mercado laboral norte-americano. A Fed referiu também que irá manter a chamada Operação Twist, que terminaria no final de junho e que, na reunião desse mês, decidiu estender até ao final do ano, com mais 7 mm$. A Operação Twist passa pela venda de obrigações de curto prazo para, em troca, adquirir obrigações com maturidades mais longas, baixando os juros da dívida pública nesses prazos, sobretudo a 1 anos, que são os indexantes para diversos tipos de crédito, nomeadamente, à habitação. A Fed refere que estas medidas, que no seu conjunto implicam um crescimento de mm$ dos títulos de longo prazo que mantém em carteira, até ao final do ano, deverão permitir pressionar em baixa as taxas de juro de longo-prazo, apoiar o mercado imobiliário e tornar as condições financeiras globalmente mais acomodatícias. Ao mesmo tempo, para apoiar uma recuperação económica mais forte e para assegurar a estabilidade dos preços e a manutenção da inflação em níveis mais consistentes com o seu duplo mandato, decidiu manter a sua principal taxa de política monetária, a fed funds target rate, no intervalo de.% a.%, mas alterando a referência temporal à permanência da mesma em níveis historicamente baixos, de até pelo menos finais de 1 para até pelo menos meados de 1. A Fed continua a esperar um ritmo de crescimento económico moderado nos próximos trimestres e que comece posteriormente a acelerar apenas de uma forma muito gradual, em linha com o que tinha referido na sua anterior reunião. Referiu, no entanto, que, sem estas novas medidas de política monetária, o crescimento poderia não se revelar suficientemente forte para gerar uma melhoria sustentada nas condições do mercado laboral. As tensões no sistema financeiro continuam a constituir riscos significativamente descendentes para a atividade económica, enquanto ao nível da estabilidade de preços a Fed foi perentória ao afirmar que a inflação ficará sobre ou abaixo da taxa que julga ser consistente com o seu duplo mandato (um crescimento de % do deflator do consumo privado). Nesta linha, pela ª reunião consecutiva a Fed não referiu que iria prestar muita atenção à evolução da inflação e das expectativas de inflação, referência que no atual ciclo, foi pela 1ª vez incluída em março de 11. Na atualização das suas previsões quantitativas, os responsáveis da Fed vieram rever em baixa as previsões de crescimento para este ano, mas em alta para 13 e para 1. As previsões para a taxa de inflação foram revistas em alta, mas com o deflator do consumo privado a dever ficar no período de previsão abaixo dos %, ao passo que as da taxa de desemprego foram mantidas inalteradas para este ano, revelando-se ligeiramente mais pessimistas para o próximo ano, mas mais animadoras para 1. Política orçamental: Em agosto, o 11º mês do ano fiscal, observou-se um défice de execução orçamental superior ao registado em igual período de 11, mas em grande medida em resultado de alterações de calendário nas receitas e despesas. Assumindo, à luz da informação do Congressional Budget Office (CBO), que o défice de agosto teria sido, em condições normais, idêntico ao de agosto de 11, o défice acumulado no atual ano fiscal ficaria mesmo cerca de 1% abaixo face a igual período do ano anterior. Esta evolução demonstra que os efeitos da recuperação económica começam a fazer-se sentir. O funcionamento dos estabilizadores automáticos ajudará na redução do défice, mas algo mais terá que ser feito para alterar a atual trajetória insustentável das contas públicas americanas o FMI prevê que, sem alteração de políticas, ao longo de todo o horizonte de previsão (até 17), o rácio da dívida pública/pib continue a subir. A Administração Obama continua a considerar que se a médio prazo é fundamental enveredar por uma estratégia de consolidação orçamental, no curto prazo a economia ainda carece de estímulos. No entanto, os Republicanos rejeitaram o plano do Presidente Obama para o Orçamento para o próximo ano fiscal, argumentando que não ia suficientemente longe na redução do défice nem impulsionava o crescimento. Os EUA correm, assim, o risco de ter uma crise orçamental, que poderia conduzir o país para uma recessão, como foi reconhecido pelo CBO, isto a menos que seja conseguido um acordo significativo ao nível da tributação e dos gastos públicos. Efetivamente, a ausência de um acordo a breve trecho poderá desencadear cortes automáticos em várias áreas: defesa, educação, transportes, ambiente, extensões de subsídios de desemprego, que poderão atingir cerca de 1 bilião (trillion) de dólares, bem como subidas automáticas de impostos que estão a ser alvo de isenções temporárias, como o imposto sobre os salários, sobre mais-valias, dividendos e rendimentos de propriedades. Os congressistas parecem estar à espera dos resultados das eleições presidenciais de novembro antes de decidirem o que fazer com as alterações fiscais, na expetativa de que recebam apoios para as suas medidas da parte do eleitorado. Segundo o FMI, na sua análise anual à economia dos EUA, se todas as disposições fiscais temporárias expirassem e os cortes de gastos automáticos começassem a ter efeito, em 13 os efeitos da contração orçamental seriam muito consideráveis (mais de % do PIB). Este fiscal cliff reduziria o crescimento anual para valores em torno de zero e a economia iria contrair-se no início de 13, em linha com o que é defendido pelo CBO. O FMI concorda com a Administração Obama no sentido em que é necessário balancear convenientemente os riscos a médio prazo da persistência de um elevado défice e os riscos de uma consolidação demasiado rápida, considerando que o ritmo ideal de consolidação deveria ser inclusivamente mais gradual do que o proposto no orçamento para o próximo ano fiscal proposto pelo Presidente. EUA - Défice Orcamental vs PIB 1 1 EUA Public Debt (% GDP) EUA Budget Balance (% GDP) - 11 1 9 - - - - - - -1-7 -1-1 199: 1993: 199: 199: 199: 1997: 199: 1999: : 1: : 3: : : : 7: : 9: 1: 11: 1: - 9 13 17-1 -1 9 13 17 Défice Orçamental - YoY - (esc. esq.) PIB - YoY - (esc. dir.) Source: IMF % GDP Source: IMF % GDP Rui Bernardes Serra RBSerra@Montepio.pt DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1
Zona Euro Região apenas deverá conseguir regressar aos crescimentos no início de 13 Atividade: O PIB da região contraiu.% em cadeia no ºT1, depois da estagnação registada no 1º trimestre do ano. É certo que a economia não se encontra na situação de recessão técnica (definida como dois trimestres consecutivos de queda em cadeia do PIB), mas ao registar a ª queda em 3 trimestres ninguém duvida que a economia da Zona Euro entrou em recessão no final de 11. A atividade económica permaneceu longe dos níveis pré-crise, encontrando-se cerca de.% abaixo do nível atingido antes da entrada em recessão técnica, no ºT. Atentando aos dados em detalhe do PIB, foram confirmadas as nossas perspetivas, com a economia a ver-se penalizada somente pela procura interna, em concreto pelo investimento e pelo consumo privado, com o consumo público a evidenciar um contributo nulo. Já a suportar a atividade económica estiveram sobretudo as exportações líquidas, refletindo um crescimento das exportações superior ao das importações, mas insuficiente para compensar a referida pior dinâmica interna da economia. Os sinais pouco animadores no 3ºT1 levam-nos a apontar para uma nova queda do PIB em cadeia, entre.1% e.3%, com a economia da região a dever continuar a ser penalizada sobretudo por Espanha e Itália, com a Alemanha, por sua vez, a dever continuar a amparar a economia, agora de uma forma marginal. A penalizar a atividade no 3ºT1 terão estado, uma vez mais, sobretudo o consumo privado e o investimento. A região apenas deverá conseguir regressar aos crescimentos no início de 13, com os níveis de atividade pré-crise /9 a deverem somente ser atingidos entre 1 e 1, com os países periféricos (e não só) a permanecerem especialmente condicionados pelo processo de consolidação orçamental. As perspetivas económicas permanecem ainda bastante condicionadas pelos desenvolvimentos ao nível da crise do euro. Pela positiva, note-se o alívio da situação resultante do anúncio, por parte do BCE, do programa de compra de dívida pública dos países que têm sido mais penalizados pelos mercados, um alívio que se antecipa sustentado, embora estando dependente de um pedido de ajuda desses países aos fundos europeus (FEEF/MEE). Mercado laboral: Os últimos dados conhecidos continuaram a revelar um mercado em deterioração. Segundo as estimativas do Eurostat, a taxa de desemprego situou-se nos 11.% em agosto, representando uma estabilização, mas após revisão em alta do registo do mês anterior (+.1 p.p.), sendo um máximo desde o início da série, em julho de 199. Desde maio de 11 que o número de desempregados tem vindo consecutivamente a subir, tendo já contrariado a anterior tendência de quedas. Este agravamento tem refletido o fraco crescimento que assola a região desde o ºT11, consubstanciando-se na perda líquida de postos de trabalho desde o 3ºT11 (no ºT1 estagnou). Em termos prospetivos, os dados qualitativos dão indicações desfavoráveis, não sendo expectável assistir-se a uma retoma sustentada do emprego antes de a economia voltar a crescer também ela de uma forma sustentada. Preços: A estimativa rápida do Eurostat para a inflação na Zona Euro, medida pela taxa de variação homóloga do IPCH, apontou para uma aceleração de.% para.7% em setembro, pelo º mês consecutivo, com a inflação a regressar ao valor observado em fevereiro, depois de ter-se mantido nos.% entre maio e julho, que representou mínimos de fev-11. A explicar esta subida esteve, designadamente, o aumento do IVA em Espanha, que provocou um forte agravamento da inflação desse país de.7% para 3.%. A inflação permaneceu acima do target de.% estabelecido pelo BCE como sendo consistente com a estabilidade de preços, algo que já sucede desde dez-1, mas com os dados a continuarem a mostrar que as pressões inflacionistas continuam a advir, essencialmente, dos preços dos bens energéticos (a inflação core situava-se, em agosto, em 1.%), bem como do aumento dos impostos indiretos adotados por alguns países, no âmbito das medidas de austeridade encetadas, assumindo assim um carácter essencialmente temporário, designadamente num contexto de degradação da atividade. Ainda assim, espera-se que a inflação se mantenha acima dos.% até final do ano (+.%, em termos anuais), regressando para valores abaixo desse nível no próximo ano, num quadro de um moderado crescimento económico na região e de expetativas de inflação de longo-prazo bem ancoradas, prevendo-se uma inflação anual de cerca de 1.% em 13. Zona Euro - GDP(QoQ) vs Montepio GDP Indicator 1. Previsão - 3Q1 YoY:-.7 / QoQ:-. 1. 1. 1. Zona Euro - PIB Previsão Zona Euro - Agregado M3 e Desemprego 1 11. 1 11... 1 1... 1 1. -. -1. -1. -. -. -3. :Q3 3:Q3 :Q3 :Q3 :Q3 7:Q3 :Q3 9:Q3 1:Q3 11:Q3 PIB - QoQ (esc. esq.) Montepio GDP Indicator - QoQ (esc. dir.) 1:Q3 -. -1. -1. -. -. -3. :Q :Q 7:Q :Q 9:Q 1:Q 11:Q Crescimento Trimestral 1:Q 13:Q 9. 9... 7. - 7. : 3: : : : 7: : 9: 1: 11: M3 - Taxa de Var. Hom. (YoY) (esc. esq.) Taxa de Desemprego (esc. dir.) 1: Tabela Principais Indicadores Macroeconómicos Variação Trimestral Un. Variação Homóloga Variação Anual 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 1 11 1 13 PIB %.1 -.3. -. -. 1.3.. -. -.7. 1. -..3 Consumo Privado %. -. -. -. -.1. -. -1. -.9-1..9.1 - - Consumo Público % -...1. - -. -.3. -.1 -.7 -.1 - - Investimento (FBCF) % -. -. -1. -1. -.7. -. -3. - -.1 1. - - Exportações % 1. -.1.7 1.3 -. 3.. 3.3-11..3 - - Importações %. -1. -.. - 3.. -.9 -. - 9..1 - - Agricultura %.. 1. -. - 3. 1.. 1. - -. 1. - - Indústria %. -1..1 -. - 3.. -1. -1.7-9. 3. - - Construção % -.7 -.1 -.9 -.9 - -1.3. -.7 -. - -.3 -. - - Serviços %.... - 1. 1... - 1.1 1.3 - - Inflação % - - - - - 3..7.7.. 1..7. 1. Taxa de Juro % 1. 1. 1. 1..7 - - - - - 1. 1... Taxa de Desemprego % 1. 1. 1.9 11.3 11. - - - - - 1.1 1. 11. 11. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1
Política orçamental: De acordo com os últimos dados divulgados pelo Eurostat, o rácio da dívida pública relativamente ao PIB na Zona Euro ascendeu a.% no 1ºT1, um máximo desde o início da série (em 199), em agravamento face aos 7.3% do trimestre anterior. O rácio de dívida tem vindo sucessivamente a agravar-se, depois de em 7 se ter situado, em termos anuais, nos.3%, um mínimo histórico da série, uma tendência que deverá continuar a observar-se, com o FMI a prever no seu último World Economic Outlook (WEO), publicado em de outubro, que este atinja os 93.% no total de 1 (% em 11) e 9.9% em 13, iniciando uma trajetória descendente só a partir de 1, mas devendo situar-se em 17 em níveis ainda relativamente elevados (9.%). Ao nível do défice orçamental, observou-se uma redução em 11, refletindo o esforço de consolidação orçamental em curso um pouco por toda a região, passando de.%, em 1, para.1%, em 11, mas mantendo-se, ainda assim, acima do nível máximo definido pelo Pacto de Estabilidade e Crescimento (3.% do PIB). De resto, segundo as referidas previsões do FMI, apenas no próximo ano o défice deverá cair para níveis inferiores aos 3.%, prevendo um défice de 3.3% para 1 e de.% para 13. Segundo as previsões de mais longo-prazo do FMI, o défice orçamental na região deverá situar-se em 17 em.% do PIB, ainda assim, acima dos.7% observados em 7 e do mínimo histórico de.1% registado em. Voltando aos dados da dívida pública referentes ao 1ºT1, entre os países da região, a Grécia e a Itália continuaram a exibir os rácios de dívida em percentagem do PIB mais alarmantes (13.% e 13.3%, receptivamente), vendo-se acompanhados por Portugal, pela Irlanda e pela Bélgica no grupo de países com níveis de dívida superiores aos da atividade económica (111.7%, 1.% e 11.%, respetivamente). Observou-se um agravamento do rácio da dívida na maioria dos Estados-Membros, com a Grécia a constituir uma das muito poucas exceções (o rácio de dívida diminuiu de 1.3% para 13.%, em resultado de ter beneficiado do perdão realizado a parte da sua dívida, mas mantendo-se, como referido a evidenciar a situação mais gravosa), vendo-se apenas acompanhada pela Finlândia, entre os países da Zona Euro, e com os agravamentos a serem em regra mais intensos no caso dos países chamados periféricos, assumindo maiores contornos em Portugal (+3. p.p.), na Espanha (+3.7 p.p.) e na Bélgica (+3. p.p.). Note-se que estes dados são não ajustados de sazonalidade. Em todo o caso, quando comparado com os níveis de dívida face ao período homólogo, Portugal e Espanha continuam a evidenciar os maiores agravamentos. Os elevados níveis de endividamento de alguns países da Zona Euro, mas também as suas fracas perspetivas de crescimento económico, colocaram-nos na mira dos mercados, dando origem à crise da dívida soberana, que já se arrasta há bastante tempo, tendo levado a Grécia, a Irlanda e Portugal a recorrerem à assistência financeira internacional, estando desde há alguns meses os olhos voltados também para a Itália e, essencialmente, para a Espanha, e para a necessidade de estes países recorrerem igualmente a um pedido de ajuda nos termos dos adotados na Grécia e em Portugal. No capítulo da crise da dívida soberana, destacam-se, nos últimos três meses, os seguintes desenvolvimentos: i) a descida da refi rate por parte do BCE no início de julho (pese embora não tenha consumado uma segunda diminuição que o mercado esperava para setembro); ii) a luz verde dada pelo tribunal constitucional alemão à aprovação do MEE pela Alemanha, o único país que ainda não o havia feito; iii) a divulgação pela Comissão Europeia da proposta para a concretização do denominado mecanismo único de supervisão (MUS), acordado em termos gerais na referida cimeira de final de junho (cuja data de entrada em vigor é, todavia, ainda desconhecida); iv) os resultados das eleições na Holanda, que produziram uma clara maioria para os dois maiores partidos próeuropeus; v) a consumação de uma mudança de postura por parte do BCE, inicialmente com as declarações de Mario Draghi no final de julho de que o euro é irreversível, que sugeriram aquilo que viria a ser confirmado na reunião de política monetária de dia de setembro, a intervenção do BCE no mercado secundário de dívida pública que denominou de outright monetary transactions (OMTs) no sentido de auxiliar os países sob maior pressão dos mercados. Este último desenvolvimento constituiu um alívio principalmente para países como a Itália e Espanha, para os quais subsistiam grandes dúvidas de que houvesse capacidade para um socorro por parte dos países do euro. O referido anúncio do BCE sobre a compra de dívida (OMTs) trouxe, efetivamente, mais detalhes (positivos), designadamente o caracter ilimitado do programa (em termos de montantes envolvidos), mas com o facto de a autoridade somente comprar dívida pública dos países que primeiro peçam ajuda aos fundos europeus (FEEF/MEE) a representar, uma vez mais, o deixar a bola do lado dos países. A execução do programa ficou assim condicional a um pedido de resgate por parte destes países, bem como à execução das medidas acordadas. Apesar destes senãos, a decisão veio, de facto, facilitar a vida a estes países, até porque tornou a decisão de formalizar um pedido de resgate mais fácil e menos estigmatizante, nas palavras do próprio Primeiro-Ministro italiano. Em todo o caso, não foi suficiente para gerar um pedido de resgate por parte, nomeadamente, de Espanha, com o Governo espanhol a aparentar, pelo menos numa fase inicial, evitar a todo o custo o pedido de assistência, permitindo ao país permanecer completamente à mercê dos mercados. Um impasse que já dura há várias semanas e que, à data de conclusão deste relatório, ainda não tinha sido desfeito, apesar de a sua conclusão dificilmente poder passar por um não pedido de ajuda. Na verdade, consideramos que este poderá já estar formalizado aquando da realização da cimeira europeia dos dias 1 e 19 de outubro, onde seria assim discutido e aprovado pelos parceiros europeus, cimeira onde deverão igualmente ser aprovadas as alterações ao plano da Grécia, depois de terem sido recentemente aprovadas as alterações ao plano de Portugal. Zona Euro - Inflação e Expectativas de Inflação (SRE) 9 Zona Euro Dívida Pública (% PIB) Zona Euro Saldo Orçamental (% PIB) 3 1-1 :9 3:9 :9 :9 :9 7:9 :9 9:9 1:9 11:9 1:9 IPC - Variação Homóloga (esc. esq.) Expectativas de Inflação (CE) - Próximos 1 Meses (esc. dir.) 3 1-1 - 9 7 7 3 Fonte: FMI. 7 9 1 11 1 13 1 1 1 17 DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1-1 - -3 - - - -7 3 Fonte: FMI. 7 9 1 11 1 13 1 1 1 17 7
BCE preparado para iniciar de imediato a compra de dívida pública dos países mais penalizados, desde que reunidos os pré-requisitos, designadamente o pedido de assistência financeira aos parceiros europeus Política monetária: Na sua última reunião, que decorreu no dia de outubro, o Conselho de Governadores do BCE manteve inalterada a taxa de juro aplicável às operações principais de refinanciamento da Zona Euro, a refi rate, no mínimo histórico de.7%, pela 3ª vez consecutiva, depois de na reunião de julho a ter cortado pela primeira vez este ano, em p.b.. Uma decisão que Mario Draghi afirmou ter sido unânime, referindo ainda que o Conselho não realizou qualquer discussão sobre o assunto de descida de taxas de juro. Tratou-se de uma decisão que veio ao encontro das expectativas do mercado (consenso da Bloomberg), bem como do que havíamos defendido ser provável. Em termos prospetivos, e ao nível das medidas de carácter convencional, dispomos de modelos que sinalizam a manutenção de taxas e de outros que apontam para a necessidade de um derradeiro corte de taxas. Quer efetue ou não um corte adicional, consideramos que este nunca será a chave de resolução da atual crise, ao que acresce o facto de, na conjuntura atual, existir uma série de fatores que poderão tornar particularmente limitada a sua efetividade. Contudo, e não obstante um corte de taxas não ser, como referido, particularmente efetivo, consideramos que o BCE não deverá contrariar os mercados, que esperam um derradeiro corte da refi rate até final do ano, para.%. No entanto, e tal como na reunião anterior, as atenções dos mercados estavam, essencialmente, voltadas para as medidas de caráter não-convencional de política monetária, em concreto, para qual seria o discurso do BCE a propósito do programa de compra no mercado secundário de dívida pública de curto prazo (até três anos) dos países cujos prémios de risco estão em níveis excecionalmente elevados, as outright monetary transactions (OMTs). A este nível, o BCE realçou o impacto positivo que o anúncio do OMT teve no alívio das tensões em torno da crise do euro, mas continuando a deixar bem claro que a bola está do lado dos países, que terão que proceder aos passos necessários para que a autoridade possa intervir no mercado e que passam, primeiro que tudo, pela formalização de um pedido de ajuda aos fundos europeus (FEEF/MEE). O BCE continuou a referir que está firmemente empenhado em preservar o euro, que considera ser um projeto irreversível, e em garantir uma adequada transmissão da sua política monetária à economia real. A autoridade realçou que o OMT permitirá fornecer uma barreira totalmente eficaz para evitar eventuais cenários destrutivos com potenciais efeitos severos ao nível da estabilidade de preços na região. Mario Draghi realçou que a instituição está preparada para iniciar de imediato a compra de dívida desses países, desde que todos os pré-requisitos estejam reunidos, isto é, que um país enfrente juros demasiado elevados que prejudiquem a transmissão da política monetária e que dirija um pedido de assistência financeira aos parceiros europeus. O Presidente do BCE recusou-se a comentar o atual nível das yields da dívida pública espanhola, tendo também defendido que o programa OMT não se aplica ainda a Portugal, porque o país ainda não está a tentar recuperar acesso total ao mercado. Mercado de crédito: Os dados de agosto do agregado monetário alargado M3 revelaram um crescimento homólogo de.9%, desacelerando face ao acréscimo de 3.% observado no mês anterior, que foi um máximo desde junho de 9, mas continuando a evidenciar uma tendência de aceleração desde o final de 11 (quando atingiu um mínimo desde outubro de 1). A massa monetária continuou no entanto a crescer a um ritmo inferior ao valor de referência de.% do BCE, confirmando que as pressões inflacionistas na região não apresentam causas monetárias. O crédito total concedido a residentes desacelerou, pelo 3º mês consecutivo, passando de 1.% para.%, refletindo o comportamento tanto dos empréstimos ao setor privado, como dos empréstimos às administrações públicas, estes últimos desacelerando de 9.% para.%. Estes dados continuam a evidenciar que os esforços que o BCE tem vindo a fazer no sentido de aumentar a liquidez do sistema, designadamente através das duas inéditas cedências extraordinárias de liquidez (LTRO) a 3 anos, estão a conseguir provocar alguma aceleração da massa monetária, mas não sendo ainda evidentes grandes impactos dessa maior liquidez sobre o crédito ao setor privado, naquele que tinha sido um dos principais argumentos do BCE para as referidas LTRO. Um resultado que a autoridade monetária continua a justificar com a situação conjuntural, a elevada aversão ao risco e os ajustamentos em curso nos balanços das famílias e das empresas. Zona Euro - Refi Rate vs Taxa de Inflação Zona Euro - Evolução do PIB e da Refi Rate 1 Zona Euro - M3 e Empréstimos ao Setor Privado 3 1 1 1 - - -1 :7 3:7 :7 :7 :7 7:7 :7 9:7 1:7 Taxa Refi IPCH - Var. Hom. (YoY) IPCH Core - Var. Hom. (YoY) 11:7 1:7 - :7 3:7 :7 :7 :7 7:7 :7 9:7 PIB - Variação Homóloga Taxa Refi 1:7 11:7 1:7 - : 3: : : : 7: : 9: 1: 11: M3 - Var. Hom. (YoY) Empréstimos ao Setor Privado - Var. Hom. (YoY) 1: José Miguel Moreira JoseMoreira@Montepio.pt DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1
Portugal A atividade económica caiu no ºT1 para mínimos desde o ºT3, devendo apenas iniciar uma recuperação no ºT13, mas não sem antes bater em mínimos desde cerca de meados de Atividade: A economia em forte recessão, vergada por um necessário (mais demasiado exigente, em termos temporais) ajustamento orçamental e externo. O PIB contraiu 1.% em cadeia no ºT1, em intenso agravamento (-.1% no 1ºT1), com a atividade económica a ficar no nível mais baixo desde o ºT3 e com a economia a permanecer em recessão desde o ºT1. O PIB viu-se penalizado por todas as componentes da procura interna, em especial pelo investimento. Já o consumo privado contraiu mais do que havíamos antecipado, ao passo que o consumo público caiu apenas ligeiramente. As importações registaram uma forte queda, que associada ao crescimento das exportações, levou as exportações líquidas a evidenciar um forte (e único) contributo positivo (+1. p.p.). Para o 3ºT1 estima-se um abrandamento do ritmo de contração para cerca de metade do trimestre anterior, com a procura interna a continuar condicionada pelos efeitos das fortes medidas de austeridade para 1 inscritas no OE (v.g., corte de subsídios na administração pública e aumento de impostos), ao passo que as exportações líquidas terão tido um contributo positivo, refletindo designadamente uma nova queda das importações. A maior queda da atividade no ºT1 e o facto de o PIB ter terminado 11 num nível inferior ao estimado (a descida em cadeia do ºT11 foi revista de -1.3% para -1.% e a queda anual de 11 de -1.% para -1.7%), teve consequências para o comportamento anual, implicando uma revisão em baixa das nossas perspetivas para 1, que agora são de uma queda de cerca de.%, ainda assim abaixo do previsto pela troika (-3.%). No entanto, este cenário sofre agora sérios riscos descendentes devido ao anúncio para o próximo ano de um novo conjunto de fortes medidas de austeridade, que acabam desde já por ter reflexo na confiança dos agentes económicos. As referidas medidas passam, designadamente, em sede de IRS, pela diminuição dos nº de escalões e pela aplicação de uma sobretaxa, pelo alargamento da base de incidência do IRC, pelo aumento da tributação sobre os dividendos e mais-valias, pelo agravamento da tributação sobre imóveis, pelo aumento do imposto do tabaco e pela introdução de um imposto sobre as transações financeiras (para mais detalhes, ver Caixa 1 Novas medidas de consolidação das finanças públicas anunciadas para 13). Neste contexto, revimos também em baixa a previsão de crescimento anual do PIB em 13, para uma queda de pelo menos 1%, embora estando ainda condicional à confirmação e apresentação de mais detalhes dessas medidas (a proposta de orçamento de estado para 13 deverá ser entregue na Assembleia da República até 1 de outubro). A economia apenas deverá retomar o processo de recuperação (em cadeia) no ºT13, mas a ritmos baixos, continuando condicionada pela desalavancagem do setor privado e consolidação orçamental no setor público, e não sem antes bater em mínimos desde a primeira metade de. O setor exportador deverá continuar a constituir uma das principais surpresas positivas do processo de ajustamento, sendo de realçar que a balança de bens e serviços deverá registar um excedente em 1, algo ímpar desde, pelo menos, o ano de 19. 1. 1... -. -1. -1. -. -. :Q3 Portugal - GDP(QoQ) vs Montepio GDP Indicator 3:Q3 :Q3 Previsão - 3Q1 YoY:-3. / QoQ:-. :Q3 :Q3 7:Q3 :Q3 9:Q3 1:Q3 PIB - QoQ Montepio GDP Indicator - QoQ 11:Q3 1:Q3 1. 1.... -. -. -1. -1. -. -. :Q 7:Q :Q 9:Q Portugal - PIB 1:Q 11:Q 1:Q Crescimento Trimestral 13:Q Previsão 1:Q Portugal - Inflação e Expectativas de Inflação (SRE) 7 3 1 3-1 1 - -3-1 :9 3:9 :9 :9 :9 7:9 :9 9:9 1:9 11:9 1:9 IPC - Variação Homóloga (esc. esq.) Expectativas de Inflação (CE) - Próximos 1 Meses (esc. dir.) Tabela Principais Indicadores Macroeconómicos Un. Variação Trimestral Variação Homóloga Variação Anual 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 1 11 1 13 PIB % -. -1. -.1-1. -. -. -3. -.3-3.3-3. 1. -1. -. -1. Consumo Privado % -.1-3.1 -.1 -. -.3-3. -. -. -.9 -.1.1 -. - - Consumo Público % -.3 -.9 -. -.1 - -1. -. -1. -3.9 -.9-3. - - Investimento % -1. -13. 9. -13. - -13. -3.9-1. -1.7 - -3. -13.9 - - Investimento Fixo (FBCF) % -.9-7. 3.1-1.3 - -1.1-1.7-1. -1. - -.1-11.3 - - Exportações %.9-1..1.7 -.7.3 7.9.3 -. 7. - - Importações %. -.. -3.3 - -. -1. -3. -.1 -. -.3 - - Agricultura, Silvicultura e Pesca %. -.3 -. -. - 3.1 1.9 -. -1. - -1.. - - Indústria % -. -. 3. -. -.7 -. -1.9-3. -.. - - Energia, Água e Saneamento %.3 -. -. 1.1 - -1.1 -.1 -.9-3.1-3. -1. - - Construção % -3. -..9-1. - -11.7-1.7-1. -17.3 - -.3-9. - - Comércio, Rest. e Alojamento % -.7 -..1 1. - -.7-3. -1.9 -. -. -1.3 - - Transportes e Comunicações %.3-1.. -. - -. -1.9-1. -3.3 -. -.9 - - Act. Financeiras e Imobiliárias %...1 -. - -.7.1 -.1.1 -..1 - - Outros Serviços %. -. -.3 -. - -1. -. -1. -1.3 -. -1. - - Inflação (IPCH) % - - - - - 3.1 3. 3.3..9 1. 3.. 1. Taxa Desemprego % 1. 1. 1.9 1. 1. - - - - - 1. 1.7 1. 1. Nota: A inflação é medida pelo IPCH (Índice Harmonizado de Preços no Consumidor). A taxa de desemprego não corresponde a uma variação, mas ao nível médio da variável no período. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 9
Contas nacionais do ºT1 confirmam derrapagem orçamental, evidenciando, juntamente com os dados mensais da DGO, o caracter ambicioso que continua a ter a nova meta do défice de.% do PIB para 1 Política orçamental: As contas nacionais trimestrais por setor institucional referentes ao ºT1 revelaram uma diminuição da necessidade de financiamento das administrações públicas (AP) de. p.p. no ano terminado no ºT1, relativamente ao ano terminado no trimestre anterior, atingindo 3.7% do PIB, sendo necessário recuar até ao ºT para se encontrar um valor idêntico. Esta melhoria resultou de uma redução mais acentuada na despesa do que a verificada na receita. Segundo estes dados do INE, na ótica da contabilidade nacional, a que é relevante para efeitos de reporte a Bruxelas, o défice orçamental atingiu os 97 milhões de euros (M ), nos dois primeiros trimestres do ano, o que equivale a.% do PIB, tratando-se de um valor inferior ao observado no ºT11, quando o défice correspondeu a.% do PIB, mas encontrando-se bastante afastado da meta de.% que havia sido inicialmente definida pela troika para todo o ano de 1 (entretanto flexibilizada para.%). Estes dados mostram bem o esforço de consolidação que terá que ser feito na ª metade do ano para atingir a meta orçamental para este ano e que apenas será conseguida com medidas extraordinárias. Paralelamente, o INE corrigiu o défice orçamental em 11, de.% para.% do PIB, continuando a representar um resultado bem melhor do que a meta de.9% definida pela troika, mas que apenas foi alcançado por via das receitas extraordinárias. Entretanto foram já conhecidos os dados de agosto da execução orçamental da Direção Geral do Orçamento (DGO), segundo os quais o saldo conjunto da execução orçamental da Administração Central e da Segurança Social, na ótica da contabilidade pública, foi de - 17. M nos primeiros meses de 1, mais 7 M do que o valor registado até julho. Já o indicador relevante para o PAEF situou-se em - 93 M, melhorando ligeiramente face aos - M observados até julho, mas com este resultado a ser explicado, essencialmente, por uma diminuição do ritmo de queda da receita fiscal, que contudo resulta da antecipação do prazo de pagamento da cobrança de IRS relativo a 11. Assumindo que até ao final do ano se verifica o agravamento previsto no PAEF, então o défice anual seria de -7 93 M, superior em 93 M ao objetivo do PAEF, correspondendo a cerca de.% do PIB (-.% previstos no PAEF), representando assim uma melhoria face ao cenário traçado no mês anterior (.% do PIB). Valor que certamente irá subir em virtude da inclusão de outras entidades públicas que não fazem parte do perímetro de consolidação dos dados da DGO, ou de uma execução orçamental no mês de setembro e no ºT1 pior do que a admitida. Note-se que só com o desvio observado durante o 1º semestre do ano entre os dados do INE do défice orçamental, na ótica da contabilidade nacional, e o objetivo para os dados da DGO, num total de cerca de.7% do PIB, estes números já iriam apontar para um défice em torno dos.% do PIB, existindo o risco de estes desvios voltarem a repetir-se (nem que só parcialmente) no atual semestre em mais.7% do PIB. Assim, na ausência de medidas de consolidação adicionais, o défice orçamental em 1 deveria ficar entre os.% e os.1% do PIB. Refira-se que o próprio Governo afirmou que a sua estimativa para o défice deste ano sem medidas extraordinárias seria de.%, um valor que pretende baixar para %, recorrendo às referidas medidas extraordinárias para tal correção. Também a troika, no âmbito da apresentação dos resultados da ª avaliação ao PAEF, veio confirmar a derrapagem orçamental, embora não deixando de reconhecer os progressos efetuados pelo país, alargando por mais um ano o objetivo de trazer o défice orçamental para 3% do PIB. O objetivo foi revisto de.% para % do PIB em 1, e de 3% para.% em 13, apontando para um défice de.% em 1, abaixo do limiar de 3% estabelecido pelo PEC. A flexibilização das metas foi justificada pela conjuntura externa mais adversa e pela maior contração da procura interna e consequente superior agravamento do desemprego, mas com o alargamento dos prazos a implicar a adoção de um novo conjunto de medidas de austeridade para 13. Uma derrapagem que tem sido essencialmente provocada pela fraca receita fiscal, resultante de Portugal enfrentar uma recessão que, fruto das fortes medidas de austeridade anteriormente adotadas, assumiu um perfil distinto do que a troika e o Governo previam aquando da elaboração do memorando em 11, com as exportações a evidenciarem um comportamento acima do esperado, mas com a recessão a revelar-se mais profunda ao nível do consumo privado, o que teve necessariamente como contrapartida uma menor arrecadação fiscal ao nível dos impostos sobre o consumo, que constituem os principais impostos do sistema fiscal português. Ademais, observou-se uma subida galopante do desemprego, que teve naturalmente associado, do lado da despesa, um aumento das prestações sociais e, do lado da receita, uma diminuição das contribuições para a segurança social. Já do lado das despesas mais facilmente controladas pelo Estado, a execução tem estado a correr bem melhor, tendo sido com certeza essa uma das razões para a troika ter decidido flexibilizar as metas orçamentais inicialmente definidas no memorando de entendimento. Portugal - Necessidades de Financiamento Público Un:% PIB - Portugal - Saldo Orçamental Un: 1^ Portugal - Desemprego Registado vs Subsídio de Desemprego - - - -3 - - - -7 -, -, -, -, 3 1 - - -1, -1-1 -1 :Q 3:Q :Q :Q :Q 7:Q :Q 9:Q 1:Q 11:Q 1:Q Necessidades Líquidas de Financiamento Público (% PIB) Média móvel de trimestres -9-1 -11-1, -1, -1, : 3: : : : 7: : 9: 1: Saldo do Sub-Setor Estado - Acumulado 11: 1: -1 - : 3: : : : 7: : 9: 1: 11: 1: Desemprego Registado - Var. Hom. (YoY) Despesa Pública em Subsídios de Desemprego - Var. Hom. (YoY) DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 1
Pressões inflacionistas, apesar de temporárias, permanecem elevadas e a não refletir a real situação económica do país, ao contrário do que sucede com o desemprego, que representa já um enorme flagelo Preços: A inflação (medida pela variação homóloga do IPC) subiu em agosto de.% para 3.1%, voltando a aliviar do mínimo desde dezembro de 1 em que se encontrava em junho. Estes dois agravamentos interrompem, para já, a tendência descendente evidenciada desde novembro de 11, após um longo período de anos em ascensão, tendência que já tinha sido noutras ocasiões interrompida. Em termos prospetivos, continuamos a considerar que as atuais pressões inflacionistas assumem um carácter largamente temporário, mas que deverão permanecer elevadas no corrente ano. Com efeito, a inflação no país (medida pela variação homóloga do IPCH) deverá abrandar dos 3.% observados no ano passado para.% em 1, continuando ainda acima da média da Zona Euro, refletindo, essencialmente, o impacto de alterações da tributação indireta e de preços condicionados por procedimentos de natureza administrativa em 11 e 1, no contexto das medidas de consolidação orçamental incluídas no programa de ajustamento económico e financeiro (PAEF) acordado com a troika. Entre as medidas orçamentais adotadas com elevado impacto no comportamento da inflação em 1 constam a reclassificação das taxas de IVA aplicadas a alguns bens e serviços no início do ano, bem como o aumento de preços fixados administrativamente e de alguns impostos específicos sobre o consumo. A dissipação desses efeitos ao longo do próximo ano, em conjugação com uma descida do preço do petróleo, uma significativa desaceleração do deflator das importações, a manutenção de uma forte moderação salarial refletindo a forte recessão económica que o país atravessa (apontamos para uma queda anual de.% do PIB em 1), bem como as novas medidas de austeridade já anunciadas, e a intensa deterioração da situação do mercado laboral, deverão traduzir-se num regresso da inflação para níveis mais modestos em 13, em torno de 1%. Mercado laboral: O atual período fortemente recessivo do país tem sido marcado para um intenso agravamento do desemprego, que constitui já um enorme flagelo. De acordo com as estimativas mensais do Eurostat, a taxa de desemprego terá subido em agosto de 1.7% para 1.9%, retomando a série de acréscimos que foi pontualmente interrompida no mês anterior. Trata-se do novo nível máximo histórico, desta série iniciada em janeiro de 193, continuando a evidenciar uma tendência de agravamento desde. Este agravamento veio ao encontro do sugerido pelos dados do desemprego registado, que renovaram em agosto níveis máximos históricos (série iniciada em jan-7). Refira-se, no entanto, que para o ºT1 a média das estimativas mensais avançadas pelo Eurostat é superior à reportada pelo INE, quando ajustada de sazonalidade (em +.3 p.p.), discrepâncias que podem resultar de arredondamentos ou dos diferentes métodos de ajustamento de sazonalidade. Estes dados sobre o desemprego continuam, assim, a revelar um mercado em crescente deterioração, constituindo um dos principais constrangimentos para a economia portuguesa, devendo continuar a agravar-se, ademais que os próximos trimestres permanecerão particularmente difíceis, tendo em consideração o conjunto de medidas de ajustamento com que o país se está a confrontar, devendo o pico máximo da taxa de desemprego ser atingido somente no 1º semestre do 13. Mercado de crédito: Os últimos dados disponíveis continuam a revelar uma fraca dinâmica do crédito, que se encontra afetado pelas críticas condições de financiamento da economia portuguesa nos mercados internacionais e pelo processo de reestruturação em curso, num contexto em que o acordo com a troika implica uma desalavancagem do sistema bancário e a adoção de normas prudenciais mais exigentes. Os empréstimos bancários ao setor privado não financeiro viram acentuar-se em julho a tendência de queda homóloga (de -3.7% para -.%), refletindo idênticos comportamentos nos segmentos empresarial (de -3.% para -3.%) e de particulares (de -3.7% para -3.9%). Refira-se a este propósito os resultados da ª avaliação à execução do PAEF, onde a troika revelou que os riscos associados à estabilidade financeira permanecem sob controlo. A recapitalização do setor bancário e o reforço do quadro da supervisão e resolução bancárias estão bastante avançados. Por seu lado, a liquidez do sistema bancário continua a beneficiar de apoios excecionais do Eurossistema, enquanto a desalavancagem prosseguiu a bom ritmo, embora o acesso ao crédito em condições razoáveis continue a ser difícil para determinados setores da economia. Neste sentido, a troika realçou, uma vez mais, que estão a ser preparados diversos instrumentos com vista a assegurar que as empresas viáveis, nomeadamente nos setores dos bens transacionáveis, possam obter financiamento adequado para as suas atividades. Portugal - PIB e Taxa de Inflação Portugal - PIB e Taxa de Desemprego Portugal - Crédito a Particulares (ajust. oper. titularização) 3 1 Previsão 3 7 Previsão 3 9 1 1 11 1 1-1 1-1 1 - -3 - -1 - - -3 - - 13 1 1 1 - - :Q 7:Q :Q 9:Q 1:Q 11:Q 1:Q 13:Q 1:Q -3 - :Q 7:Q :Q 9:Q 1:Q 11:Q 1:Q 13:Q 1:Q 17-1 :7 :7 :7 7:7 :7 9:7 1:7 11:7 1:7 PIB - Crescimento Homólogo (YoY) (esc. esq.) Taxa de Inflação Homóloga (HCPI) (esc. dir.) PIB - Crescimento Homólogo (YoY) (esc. esq.) Taxa de Desemprego (NSA) (esc. dir.; invertida) Crédito a Particulares - Var. Hom. (YoY) Consumo Habitação Outros Fins José Miguel Moreira JoseMoreira@Montepio.pt DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 11
Caixa 1 Novas medidas de consolidação das finanças públicas anunciadas para 13 O Governo anunciou no dia de outubro o essencial das medidas de austeridade para 13, que visam designadamente compensar o recuo nas alterações anteriormente anunciadas sobre a TSU (de redução da contribuição paga pelas empresas e agravamento da paga pelos trabalhadores), medidas cujos maiores detalhes serão apenas conhecidos aquando da apresentação da proposta de Orçamento de Estado para 13, que terá que ser entregue pelo Governo na Assembleia da República até ao próximo dia 1 de outubro, e que o próprio Ministro das Finanças caraterizou como um enorme aumento de impostos. A assumir maior destaque estão as medidas que incidem sobre o IRS, o imposto que evidenciou menos desvios de execução ao longo deste ano e que o Governo entendeu ser o que lhe daria mais garantias de cumprimento das novas metas orçamentais definidas pela troika. Assim, foi confirmada a anteriormente já anunciada redução do número atual de escalões do IRS, que agora ficou a saber-se ir passar de para, embora ainda não tendo sido divulgados os limites destes escalões, em termos de rendimentos. Será também aplicada uma sobretaxa de % que incidirá sobre o rendimento mensal, com a taxa média efetiva de IRS paga a passar assim de 9.% para 13.%, não obstante a progressividade do imposto implicar um maior aumento da carga fiscal para salários mais elevados. Por seu lado, e para tentar contornar o chumbo do Tribunal Constitucional, o Governo irá devolver um subsídio aos funcionários públicos e 1.1 subsídios aos pensionistas. O recuo no corte da TSU para as empresas implicou, segundo as estimativas do Governo, a revisão em alta da taxa de desemprego para 1, de 1.% para 1.%, tendo no entanto mantido o cenário de uma queda anual da atividade económica de 1.% no próximo ano, depois da contração de 3.% prevista para este ano. O Ministro das Finanças considera que a repartição do esforço entre rendimentos do trabalho e do capital será garantida pela introdução de elementos adicionais de tributação sobre o capital e o património e abrangerá várias medidas como o alargamento da base de incidência do IRC, a limitação da dedutibilidade dos encargos financeiros para diminuir o favorecimento fiscal ao financiamento por dívida. Ao mesmo tempo, reforça-se a tributação das empresas com lucros mais elevados (...) cuja taxa máxima se passa a aplicar aos lucros superiores a 7. milhões de euros. Medidas anunciadas pelo Governo: Subsídio dos funcionários públicos e dos pensionistas: Será devolvido 1 subsídio aos funcionários públicos e 1.1 subsídios aos pensionistas e reformados. O aumento de despesa para o Estado que resulta destas reposições será compensado por medidas de carácter fiscal, que visam deliberadamente uma distribuição mais equitativa no esforço de consolidação orçamental entre: i) setor público e setor privado, por um lado; e entre ii) rendimentos do trabalho e rendimentos de capital, por outro. Cinco escalões e sobretaxa no IRS: Os escalões vão ser reduzidos dos atuais para. Além disso será cobrada uma sobretaxa de IRS de %. No final, a taxa média efetiva do IRS vai subir mais de 3. pontos percentuais (p.p.) para 13.%. Este aumento será feito em. p.p. por via das mexidas nos escalões e em mais de 1. p.p. por via da sobretaxa. Os cortes serão aplicados mensalmente e não de uma só vez como no ano passado, em que a opção foi a de retirar parte do subsídio de Natal. Na prática, as famílias irão começar a fazer mais retenções na fonte logo em janeiro e terão menos rendimento disponível ao final do mês. Alargamento da base de incidência do IRC: Estão previstas diversas medidas de alargamento da base de incidência do IRC. Será introduzida uma medida estruturante destinada a limitar a dedutibilidade dos encargos financeiros. Por esta via, será diminuído o favorecimento fiscal ao financiamento por dívida. Adicionalmente, reforça-se a tributação das empresas com lucros mais elevados, através de um aumento da derrama estadual, cuja taxa máxima se passa a aplicar aos lucros superiores a 7. milhões de euros. Desta forma, aumenta-se a progressividade do imposto e protegem-se as pequenas e médias empresas do esforço de austeridade, um conceito que, segundo refere o Governo, foi defendido na concertação social. Taxa liberatória sobe para.%: A taxa liberatória sobre juros de poupanças, dividendos, royalties e também a taxa especial aplicada às mais-valias subirá dos atuais % para.% já este ano. Imposto sobre o tabaco: O preço do tabaco vai subir por via dos impostos. O Ministro das Finanças anunciou um aumento deste imposto sem especificar o valor. A subida já era expectável, uma vez que o Governo já tinha anunciado um aumento em cerca de 3% do imposto do tabaco. A indústria tabaqueira já alertou para a possibilidade de perda de receita na ordem dos milhões por via do aumento do contrabando e da contrafação. O Orçamento do Estado para este ano previu uma receita de 1.39 mil milhões de euros, no entanto o grau de execução da receita até agosto está abaixo da conseguida no ano passado - nos 9.9%. Além disso, a receita tem vindo a cair: até agosto tinha caído 1.%, para os 739. milhões de euros. Imposto sobre o património: Os impostos sobre o património vão subir no próximo ano. Mas já este ano os impostos serão aumentados, os proprietários de casas de luxo vão ter de pagar uma taxa de.% em sede de imposto de selo este ano. Segundo a proposta de lei do Governo, a incidência do imposto de selo é alargada à propriedade de casas com um valor patrimonial tributário (VPT) superior a um milhão de euros. Isto é, quem tem casas de luxo terá de pagar mais uma taxa. Até agora, o imposto de selo incidia apenas sobre o Imposto sobre a Transmissão Onerosa sobre Imóveis (IMT) - imposto pago quando se compra um imóvel. Este ano, os imóveis já avaliados segundo as regras do IMI vão pagar uma taxa de.% e os não avaliados uma taxa de.%. Para os prédios detidos por empresas situadas em paraísos fiscais, a taxa sobe para 7.%. Em 1, o imposto deve ser pago de uma só vez, até de dezembro, apenas para quem comprar casa até 31 de outubro. No próximo ano, a taxa sobe para 1% para todos os imóveis, mas os detidos por contribuintes coletivos em offshores continuarão a pagar uma taxa de 7.%. Imposto sobre transações financeiras: O Governo quer introduzir um imposto sobre as transações financeiras, à semelhança de França. O modelo ainda está a ser estudado pela equipa de Vítor Gaspar, que prometeu apenas pressionar as instâncias europeias a favor da medida. Transferências para offshores pagam 3%: Os rendimentos obtidos ou transferidos para paraísos fiscais vão estar sujeitos a mais imposto. A taxa atual de 3% sobe para 3%. Aqui incluem-se também os rendimentos que sejam pagos ou colocados à disposição em contas abertas em nome de um ou mais titulares, mas por conta de terceiros não identificados. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 1
Sobretaxa sobre as parcerias público-privadas: O Governo referiu estar a estudar, do ponto de vista jurídico, a possibilidade da criação de uma sobretaxa sobre as parcerias público-privadas (PPP), referindo que neste momento não exclui nenhuma medida que permita reduzir os encargos do Estado com estes projetos. Maior controlo das manifestações de fortuna: Os contribuintes que não entreguem a declaração de rendimentos e tenham manifestações de fortuna ou que tenham um rendimento líquido declarado inferior em 3% a determinados 'padrões de vida' definidos na lei (com bens a partir de determinados montantes) serão investigados por manifestação de fortuna e o imposto será calculado através de métodos indiretos. Atualmente, a percentagem é de %, para que os métodos indiretos sejam utilizados para calcular o imposto a pagar. Por outro lado, os montantes transferidos para offshores e que não sejam declarados pelo contribuinte também vão ser considerados como manifestações de fortuna. Cortes na despesa pública: O Governo está a conduzir um processo de identificação de cortes na despesa pública a nível sectorial, processo que continuará até à entrega do OE-13 e durante o debate do mesmo. O objetivo do Governo é atingir um melhor balanço entre medidas do lado da receita e do lado da despesa. Cenário Macroeconómico de Base ao OE-13: Portugal - Previsões Económicas MF BdP FMI CE OCDE Un:% -Out-1 1-Jul-1 17-Jul-1 17-Jul-1 -Jul-1 1 13 1 13 1 13 1 13 1 13 PIB -3. -1. -3.. -3.. -3.. -3. -.9 Consumo Privado -.9 -. -. -1.3 -. -. -. -. -. -3. Consumo Público -3. -3. -3. -1. -3. -. -3. -.7 -.9 -. FBC F -1.1 -. -1.7 -. -1. -. -1. -. -1.1-3. Exportações.3 3. 3.. 3. 3. 3. 3. 3..1 Importações -. -1. -. 1. -..9 -..9 -.7 -.1 Inflação..9. 1..7 1.1.7 1.1 3.1.7 Taxa de Desemprego 1. 1. 1. 1.9 1. 1. 1. 1. Saldo Orçamental -. -. -. -3. -. -3. -. -3. Balança Corrente -. -. -1.7. -3.9-3. -3. -. -. -. Dívida Pública 11. 11. 11. 11. 11. 1.3 Fonte: FMI, Comissão Europeia, Banco de Portugal e Min. Finanças. Nota: Saldo Orçamental, Dívida Pública e Balança Corrente em % do PIB. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 13
Reino Unido Tendência subjacente da economia continua depressiva Atividade: ºT1: De acordo com a 3ª estimativa, o PIB apresentou uma contração trimestral de.%, igual à registada no ºT11 (a primeira do atual ciclo de 3 quedas), e que são as maiores desde o 1ºT9 (-1.%). A economia permanece em recessão, pela ª vez em 3 anos, situação que já não se verificava desde a década de 7 de século passado. O PIB permanece 3.% abaixo do nível pré-recessão (npr), o nível médio de 7, algo que não se observou neste ponto em nenhuma recessão do século XX, inclusive após a Grande Depressão. Entre os países do G7 apenas o Japão e a Itália apresentam uma pior performance. 3ºT1: O nosso indicador compósito para o PIB aponta para um crescimento trimestral de.%. Trata-se essencialmente de uma correção face a fatores erráticos observados no ºT1 (e.g. o feriado extraordinário do Jubileu da Rainha e o nível recorde de chuva para época do ano), beneficiando igualmente da realização dos Jogos Olímpicos, com a tendência de fundo da economia a ser, na melhor das hipóteses, de uma estagnação da atividade. Riscos descendentes: Ausência de recuperação da procura externa, tanto proveniente da Europa (fruto da crise do euro), como dos países emergentes. Permanência de uma procura interna fragilizada, caso o mercado laboral se volte a deteriorar, a inflação acelerar e o mercado do crédito se mantenha em níveis de atividade historicamente baixos. Crescimento fraco da oferta potencial, fruto de crescimentos fracos da produtividade, que já levou a uma diminuição da cota das exportações britânicas no comércio mundial. Mais medidas de austeridade do Governo. Aumento dos preços das commodities nos mercados internacionais. Riscos ascendentes: Recente recuperação extraordinária do mercado laboral. Novas medidas de estímulo do BoE. Redução das pressões inflacionistas. Passos dados no sentido da resolução da crise do euro. Reino Unido - GDP(QoQ) vs Montepio GDP Indicator 1. Previsão - 3Q1 YoY:-./QoQ:. Reino Unido - Consumo Privado Reino Unido - Comércio Externo e PIB 1... -. -1. -1. -. -. :Q3 3:Q3 :Q3 :Q3 :Q3 7:Q3 :Q3 9:Q3 1:Q3 PIB - QoQ (esc. esq.) Montepio GDP Indicator - QoQ (esc. dir.) 11:Q3 1:Q3 - - - :Q 3:Q :Q :Q :Q 7:Q :Q 9:Q Var. Trim. (QoQ) Var. Hom. (YoY) Var. Média Anual 1:Q 11:Q 1:Q 3 1 - - -1 - - - : 3: : : : 7: : 9: 1: 11: 1: PIB - Var. Hom. (YoY) (esc. dir.) Exportações - (YoY) (esc. esq.) Importações - (YoY) (esc. esq.) Tabela Principais Indicadores Macroeconómicos Variação Trimestral Un. Variação Homóloga Variação Anual 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 1 11 1 13 PIB %. -. -.3 -...7.7 -.1 -. -. 1..7 -. 1. Consumo Privado %...3 -. - -1. -1... - 1.. - - Gastos Públicos %.1.3 3.1-1. -..9 3. 1.9-1..1 - - Investimento %. -.7 3. -.7 - -3.1 -. 3.1.3-3.1-1.1 - - Exportações %. 3. -1. -1.1 -..3 -.9.3-7.3.7 - - Importações %.3 1. -.1 1. - -1.3-1.1 1.3 3. -. 1.3 - - Construção % -..3 -.9-3.1 1. -.7 1. -.7-9. -7.7..9 - - Indústria % -. -1. -. -.7 1.3-1.3 -.7 -. -. -1. 1.9-1. - - Serviços %. -.1. -.1. 1. 1.7 1... 1. 1. - - Agricultura % -.7 -. -.3 -. - -.9 3. -.3-7. - -1. -1. - - Inflação % - - - - -.7.7 3..7. 3.3..7.1 Taxa de Juro %..... - - - - -.... Taxa de Desemprego %.13.37.7.7.1 - - - - - 7.9. - - Nota: A taxa de juro e a taxa de desemprego correspondem aos níveis no final do período e em média durante o período, respetivamente. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 1
Serviços: VAB caiu.1% no ºT1, com o nosso indicador compósito a sugerir uma expansão de.% no 3ºT1. Setor menos prejudicado pela recessão, encontrando-se inclusive (dados de julho).% acima do npr. Penalizado pela distribuição, hotelaria & restauração e pelos transportes, armazenamento & comunicação, refletindo o forte aumento dos custos e a retração do consumo privado, não obstante a resiliência do retalho. Suportado pelos serviços públicos & outros, que já se encontram.% acima do npr, não obstante os compromissos do Governo em diminuir a despesa, e também pelos financeiros & empresariais, que fazem parte do setor transacionável. Perspetiva-se um ritmo fraco nos trimestres seguintes, com o setor a ser penalizado pela fraca procura interna, pela diminuição da despesa do Estado e pelo aumento dos custos (em grande parte refletindo aumentos de impostos). Indústria: VAB caiu.7% no ºT1, pela ª vez consecutiva, com o nosso indicador compósito a apontar para um crescimento de 1.3% no 3ºT1. Forte queda da atividade ao longo dos últimos 3 trimestres, encontrando-se (dados de julho) 11.7% abaixo do npr. Penalizada pela forte queda no consumo de bens duradouros e no investimento (3.7% abaixo do npr), bem como por uma diminuição estrutural da produção na indústria extrativa. Amparada pela recuperação das vendas a retalho (refletindo essencialmente descontos massivos); mais recentemente pela diminuição das pressões ao nível dos preços dos inputs (que poderá ser invertida se a valorização das commodities persistir); e pelo crescimento das exportações de bens (estabilizadas desde o final de 11, fruto do abrandamento económico global), não obstante a referida perda de quota do Reino Unido no comércio mundial. A produção na indústria transformadora, que representa cerca de ¾ de toda a atividade industrial, encontra-se,.7% abaixo do nível mediano de 7, mas, igualmente,.9% acima do mínimo atingido em agosto de 9. o Impulsionada pelo crescimento na produção de bens de investimento (+.7% acima do npr), resultante de um aumento da procura externa dirigida a este tipo de bens, nomeadamente os semi-transformados químicos e os veículos. As perspetivas para este setor são incertas, na medida em que dependerão estritamente da evolução da procura. Construção: VAB caiu 3.% no ºT1, com nosso indicador compósito a sugerir um crescimento de 1.% no 3ºT1. Setor mais penalizado em e 9, após o rebentamento da bolha no imobiliário, e em 11 com a diminuição do investimento estatal e a redução do rendimento disponível das famílias e do crédito encontrandose a atividade 1.7% abaixo do npr. Os edifícios residenciais, aqueles que sofreram uma maior queda pós-recessão, permanecem como o segmento mais frágil, com os edifícios comerciais, que vinham revelando uma melhor performance, a abrandarem também recentemente. o No imobiliário residencial, os preços das casas têm evidenciado uma ligeira tendência ascendente desde final de 11, todavia permanecendo abaixo do seu nível de equilíbrio, no quadro de baixos níveis de transações (se bem que acima do mínimo histórico registado em março de 9), prejudicadas por restritivos critérios de concessão de crédito. Obras de engenharia (maioritariamente estatais) sofreram uma menor queda em, mas encontram-se penalizadas por cortes na despesa do Estado. A atividade só deverá descolar quando as expectativas dos agentes melhorarem e, sobretudo, quando o mercado do crédito reavivar, sendo de esperar que lidere a retoma a partir da primavera de 13, pese embora a evolução das obras de engenharia deva prolongar-se para lá da atual conjuntura. - - Reino Unido VAB dos Serviços - - - - -1 Reino Unido VAB da Indústria 1 1 - -1-1 Reino Unido VAB da Construção - :Q 3:Q :Q :Q :Q 7:Q :Q 9:Q Var. Trim. (QoQ) Var. Hom. (YoY) Var. Média Anual 1:Q 11:Q 1:Q -1 :Q 3:Q :Q :Q :Q 7:Q :Q 9:Q Var. Trim. (QoQ) Var. Hom. (YoY) Var. Média Anual 1:Q 11:Q 1:Q - :Q 3:Q :Q :Q :Q 7:Q :Q 9:Q Var. Trim. (QoQ) Var. Hom. (YoY) Var. Média Anual 1:Q 11:Q 1:Q DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 1
Política orçamental: O Governo tem em mãos a difícil tarefa de conjugar a austeridade com o crescimento económico, à semelhança do que se passa na maioria dos países do Velho Continente, se bem que no caso do Reino Unido esta opção seja tomada de motu proprio. Os últimos dados, de agosto, o º mês do ano fiscal de 1/13, deram conta de um saldo orçamental acumulado excluindo intervenções financeiras e transferências extraordinárias de 9. mil milhões de libras (mm ), 1.% acima do défice acumulado no período homólogo (. mm ). Esta diferença compara com o crescimento de.% implícito nas previsões do Office for Budget Responsibility (OBR) um organismo criado pelo atual Governo que fornece previsões independentes como auxiliar à preparação do orçamento, o que atesta as dificuldades que o Governo está a ter na persecução dos objetivos. Aquilo com que o OBR e o Governo não contavam era com o comportamento amorfo da economia, que deverá contrair ligeiramente no total do ano, quando aquelas previsões apontavam para um crescimento do PIB de.% em 1. Disto deriva que o Governo será forçado a tomar mais medidas de austeridade ou, alternativamente, a admitir um défice maior. Este segundo cenário poderá ser o mais provável, depois de o Governador do Banco de Inglaterra (BoE) ter vindo afirmar ser aceitável o Governo falhar o target para o défice devido a um abrandamento da economia. Mercado laboral: A evolução recente tem-se traduzido num verdadeiro puzzle económico, com o mercado laboral a registar melhorias concomitantes com uma economia em recessão e com uma persistente eliminação de postos de trabalho no setor público. Embora os dados de agosto estejam algo distorcidos pelas contratações associadas aos Jogos Olímpicos, o desemprego registado já se encontra em mínimos de 11, enquanto a taxa de desemprego está em.1%, afastada do máximo desde janeiro de 199 de.% observado no início do ano. Por seu lado, o número de indivíduos empregados igualou praticamente o pico pré-recessão (9.9 milhões, registado em março-maio de ), beneficiando o facto de o emprego no setor privado se encontrar já acima do nível pré-recessão, um crescimento em grande medida associado à fortíssima subida do emprego em part-time, que compensou a descida do emprego em fulltime, e a um decréscimo dos salários reais. Preços: As pressões inflacionistas deverão abrandar, no quadro de uma contração da economia no ano de 1, todavia mantendo-se condicionadas por fatores exógenos como aumentos de impostos, com a maior incerteza a residir no comportamento dos preços das commodities transacionadas nos mercados internacionais, o que motivou o BoE a rever as suas perspetivas para um abrandamento menos lesto da inflação no curto-prazo. Em agosto, a inflação, medida pela variação homóloga do IPCH, abrandou para.%, reaproximando-se do mínimo desde dezembro de 9 atingido em junho, todavia persistindo desde dezembro de 9 acima do target de % do BoE. Já a inflação excluindo alimentação, energia e impostos (calculada pelo Montepio e que pretende medir as tendências inflacionistas de fundo), desacelerou para 1.9%, um mínimo desde dezembro e abaixo do target do BoE. Política monetária: Na reunião de de outubro, o Comité de Política Monetária (MPC) do BoE manteve a taxa de juro de referência, a bank rate, em.% (nível em que se encontra desde março de 9 e que corresponde ao mais baixo desde a fundação da autoridade, em 19) e a dimensão do programa de compra de dívida pública e privada (financiado através da emissão de reservas do banco central) em 37 mil milhões de libras (mm ). Recorde-se que o BoE aumentou o programa em mm na reunião de julho, naquela que foi a 3ª subida do atual ciclo (num total de ), depois de o programa criado em março de 9 com a dimensão de 7 mm ter ficado inalterado desde novembro de 9 até outubro de 11. Na próxima reunião (novembro) o MPC estará mais pressionado a tomar uma decisão, uma vez que o referido programa deverá expirar nessa altura, ademais porque terá mais informação relativamente ao impacto do Funding for Lending Scheme (FLS), que entrou em vigor em agosto, sobre o nível de crédito. Novas medidas expansionistas têm a seu favor o desempenho da economia e a ausência de margem do lado da política orçamental, mas poderão ter a oposição de alguns membros, que vislumbram riscos inflacionistas crescentes. Reino Unido - Taxa de Desemprego e PIB.. 7. 7... -. -. -. - :7 3:7 :7 :7 :7 7:7 :7 9:7 1:7 11:7 Taxa Desemprego sa (mm3m) (esc. esq.) PIB (YoY) (esc. dir.) 1:7 1. 1... -. -1. -1. -. -. -3. :9 Reino Unido - Evolução do PIB e da Taxa de Inflação :9 :9 7:9 :9 9:9 1:9 11:9 NIESR - Estimativa do PIB (QoQ) (esc. esq.) PIB (YoY) (esc. dir.) IPCH (YoY) (esc. dir.) 1:9 - - - - -1 1 1 1 1 Reino Unido - Bank Rate e Libor GBP 3M 197 19 199 199 1991 199 1993 199 199 199 1997 199 1999 1 3 7 9 1 11 1 BoE Bank Rate Libor GBP 3 meses José Maria Pimentel JVPimentel@Montepio.pt DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 1
Japão De um robusto 1º semestre, para um anémico º semestre Atividade: São evidentes os riscos que pairam sobre a economia japonesa resultantes do fraco crescimento da economia mundial e do elevado valor do iene, que estão a contrabalançar os estímulos resultantes dos trabalhos de reconstrução na sequência do sismo de 11. A economia poderá ter mesmo contraído no 3ºT1, sendo que os riscos para o ºT1 também se apresentam descendentes. Os dados dos preços continuam a demonstrar que o país está em deflação, enquanto no mercado de trabalho, apesar de a taxa de desemprego no trimestre móvel terminado em agosto estar em mínimos de ciclo, o nível de emprego continua bastante aquém dos níveis pré-recessão, pelo que as condições permanecem difíceis. Uma melhoria consistente no mercado de trabalho é fundamental para suportar o consumo privado, que no 3ºT1 dificilmente terá tido um contributo positivo para o crescimento do PIB. As estimativas para a evolução do consumo privado revelam-se especialmente incertas. Por um lado, o consumo no ºT1 acabou por ser prejudicado pelos efeitos de base associados ao extraordinário 1ºT1. Por outro lado, em agosto terminou o programa de apoio à compra de carros, pelo que seriam expectáveis subidas nos últimos meses do programa e uma descida em setembro. Contudo, atendendo a que os consumidores não devem ter deixado para a última hora as compras, já que em julho e agosto se registaram descidas, não é agora expectável uma queda em setembro. Neste contexto, os registos de julho e agosto apresentam uma queda das vendas a retalho de 1.3% face à média do ºT1, estimando-se que no conjunto do trimestre a queda fique na ordem de 1%. Já nos restantes bens e serviços que não estão incluídos nas vendas a retalho estima-se um comportamento mais favorável do que no ºT1. Do lado da construção, espera-se um contributo positivo para o crescimento, quer ao nível do investimento residencial, quer do investimento público. O número de fogos iniciados em agosto continuou a recuperar de mínimos desde janeiro, tendo as encomendas de construção também subido. A média das encomendas no trimestre terminado em agosto permaneceu muito perto da observada no trimestre terminado em janeiro, que corresponde a um máximo desde dezembro de, mas continuando a observar-se um hiato entre a produção na construção e as encomendas e os fogos, pelo que no 3ºT1 se deverá ter registado um novo crescimento na construção, continuando a ter um importante papel no crescimento do PIB japonês no º semestre, beneficiando dos esforços de reconstrução nas regiões mais afetadas pelo sismo. No médio prazo, o crescimento sustentável do setor dependerá, sobretudo, da recuperação das condições no mercado laboral. As piores notícias têm vindo do lado da produção industrial, cuja estimativa preliminar de agosto apontou para uma queda de 1.3%, naquele que foi o º decréscimo dos últimos meses, marcando mais um passo atrás no processo de recuperação que se seguiu ao sismo. No ºT1 a produção industrial registou uma queda trimestral de.% após 3 crescimentos consecutivos, tendo assim condicionado o crescimento da economia japonesa (o PIB subiu.%). A verificar-se a previsão do Ministério da Economia (METI), de uma queda de.9% em setembro, a produção registará uma contração trimestral de 3.%. Por detrás deste fraco comportamento da indústria está o abrandamento económico internacional e o elevado valor do iene. A Zona Euro terá registado uma nova queda no 3ºT1 e os EUA permanecem com um baixo crescimento. A China continua a fazer progressos no ajustamento dos stocks, mas um aumento no ritmo da produção parece improvável de ocorrer a breve trecho. Neste entorno, as exportações terão pesado negativamente no crescimento económico do 3ºT1, retardando ainda mais o ritmo de recuperação e surgindo como um importante fator de risco para a economia japonesa. Para outubro o METI prevê uma estabilização da produção industrial, mas o carry-over desfavorável implica que na ausência de uma recuperação em novembro e dezembro se registe uma nova contração no ºT1. Mais perto do final do ano, espera-se que o fim do ajustamento de stocks e a flexibilização da política monetária e orçamental acabem por impulsionar a economia chinesa e, por arrasto, a procura dirigida às empresas japonesas. Também a aceleração do crescimento nos EUA deverá suportar a indústria japonesa, veremos se o suficiente para evitar uma nova queda trimestral da indústria e do próprio PIB. 1-1 - -3 Japão - PIB Previsão Japão - Produção Industrial e Atividade nos Serviços Un: Índice (1997=1) 11 11 1 1 9 9 Japão - PMI Services e Manufacturing Un: Índice 3 1 9-7 7 - :Q :Q 7:Q :Q 9:Q 1:Q 11:Q Crescimento Trimestral 1:Q 13:Q 7 : 3: : : : 7: : 9: Produção Industrial Atividade nos Serviços 1: 11: 1: 11:9 11:1 11:11 11:1 1:1 1: 1:3 1: 1: 1: PMI Manufacturing PMI Services 1:7 1: 1:9 Tabela Principais Indicadores Macroeconómicos Variação Trimestral Variação Homóloga Variação Anual Un. 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 1 11 1 13 PIB % 1.7.1 1.3. -. -.7 -.. 3.3 1.. -.7. 1. Consumo Privado % 1.1.7 1..1 -..9 3.7 3. -..1 - - Gastos Públicos %..1 1.. - 1. 1. 3.. - 1.7 1. - - Consumo %.. 1.1. - 1.7 1.. 1.9 -.1.1 - - Investimento % -1.1-1. 3. 1. - -.7..9 3.3 - -. -3. - - Investimento Privado %..3.1. - -.1-1. 3..3 -. -1. - - Fixo % 1.. -1. 1.3 - -.7...3 - -.1 1.7 - - Residencial %..1-1..9 -. 3...3 - -..1 - - Não-Residencial %.3. -1. 1. - -.3.7 3.1. -. 1. - - Exportações % 7. -3. 3. 1. - 1. -. 1..7 -.. - - Importações % 3. 1.. 1. -.... - 11.1.9 - - Índice Ativ. Económica %.. -.1 -. - -..3 1.. - 3.1 -.7 - - Sect Terciário (3.%) % 1....1 -.3. 1..1-1.3. - - Indústria (1.3%) %.. 1. -. - -...7.1-1. -3. - - Serv. Públicos (11.%) %...1 -.3 - -..3.. - -..1 - - Construção (.7%) % 3. -1..7-1. - -3.1 -. -.. - -7. -. - - Inflação % - - - - -.1 -.3.3. -. -.7 -.3.. Taxa de Juro %.1.1.1.1.1 - - - - -.1.1.1.1 Taxa de Desemprego %..... - - - - -.1..3.1 Nota: A taxa de juro e a taxa de desemprego correspondem aos níveis no final do período e em média durante o período, respetivamente. As variações homólogas das componentes do PIB foram calculadas com base nos dados ajustados de sazonalidade. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 17
Continuação da deflação nos preços e alguns efeitos de base favoráveis nos salários Mercado laboral: A taxa de desemprego caiu em agosto de.3% para.%, continuando ligeiramente abaixo da sua média dos últimos meses (.%) e igualou o registo de setembro de 11 como o mais baixo desde janeiro de 9. Um aspeto negativo é que esta redução da taxa de desemprego coexistiu com uma descida do emprego e do desemprego, tendo-se consubstanciado numa redução da população ativa, depois de no mês anterior se ter observado um aumento bem superior, ainda que pela 1ª vez em meses. Caso em setembro permaneça nos níveis médios de julho e agosto, no 3ºT1 registarse-ia um decréscimo da população ativa, o º consecutivo e o º em trimestres, o que constitui sempre um sinal de menor confiança no mercado de trabalho por parte dos trabalhadores. O rácio de oportunidades de trabalho por candidato tem vindo a revelar consecutivas melhorias, mas em agosto permaneceu em.3, num máximo desde setembro de. Ainda assim, as condições no mercado laboral permanecem difíceis, nunca tendo chegado a recuperar da crise financeira global, permanecendo o emprego com menos cerca de 1.7 milhões de indivíduos do que o seu pico pré-crise e o número de desempregados cerca de mil acima. As remunerações do trabalho registaram uma subida homóloga de.%, após 3 quedas consecutivas, mas este, conjuntamente com os registos de fevereiro a abril, são os únicos crescimentos desde maio de 11. Refira-se que os indicadores qualitativos de emprego revelam leituras consistentes com uma taxa de desemprego superior. Sem uma recuperação consistente da produção industrial e das exportações, não será possível suportar crescimentos sucessivos do emprego e dos rendimentos...... 3. 3. : Japão - Taxa de Desemprego e Rácio de Oportunidades 3: : : : 7: : 9: 1: 11: Taxa de Desemprego - sa (esc. esq.) Rácio de Oportunidades (esc. dir. investida) 1:....7..9 1. 1.1..... 3. 3. : Japão - Taxa de Desemprego e Remunerações Reais 3 1-1 - -3-3: : : : 7: : 9: 1: 11: 1: Taxa de Desemprego - sa (esc. esq.) Remunerações Reais Var. Hom. (YoY) - mm3m (esc. dir.) 3 1 1 - -1-1 - :Q3 Japão - Tankan Emprego vs Taxa de Desemprego Un: Índice (SRE) 3:Q3 :Q3 :Q3 :Q3 7:Q3 :Q3 9:Q3 1:Q3 Tankan: Excesso de Emprego Taxa de Desemprego 11:Q3 1:Q3......... 3. 3. Preços: Em agosto o índice de preços no consumidor (IPC) observou um decréscimo homólogo de.%, o 3º consecutivo (igualmente -.% no mês anterior) após acréscimos, os quais juntamente com as subidas de julho e agosto de 11 são os únicos desde dezembro de 1. Observou-se um abrandamento do ritmo de contração da componente core, mas que apresentou uma queda pelo º mês consecutivo, sendo que os registos de Tóquio, já disponíveis para o mês de setembro, apontam para a permanência em contração e que poderá ser superior à de agosto. Já as componentes mais voláteis terão continuado a crescer, em resultado da evolução dos preços das commodities nos mercados internacionais, sendo que no início do ano tinha sido o crescimento mais intenso destas componentes o responsável pelo facto de o IPC ter estado no verde. Estes dados demonstram que o Japão continua a não conseguir atingir o objetivo da estabilidade de preços, pelo que o Banco do Japão (BoJ) continua a ser o banco central de entre as economias desenvolvidas com mais margem de manobra e motivos para voltar a intensificar a sua política monetária acomodatícia. Na reunião de fevereiro o BoJ introduziu o "objetivo para a estabilidade de preços a médio e longo prazo" como parte dos seus esforços para esclarecer os agentes económicos da sua determinação em superar a atual situação de deflação e contribuir para que a economia atinja um crescimento sustentável com estabilidade de preços. O objetivo foi fixado como um intervalo entre % e % em termos da variação homóloga do IPC, tendo sido especificada uma meta para este momento de 1%, que será revista anualmente. Espera-se que em 1 os preços continuem a cair ao nível da componente core. Japão - Deflator do PIB e PIB Un: Índice (199Q1=1) Un: Índice (199Q1=1) 1 9 9 9 9 9 199:Q 1993:Q 199:Q 199:Q 199:Q 1997:Q 199:Q 1999:Q :Q 1:Q :Q 3:Q :Q :Q :Q 7:Q Defator do PIB (esc. esq.) PIB (esc. dir.) :Q 9:Q 1:Q 11:Q 1:Q 1 1 1 11 11 1 1 1 9 9 3 1-1 - -3 - :9 Japão - Inflação e PMI Manufacturing (Prices) 3:9 :9 :9 :9 7:9 :9 9:9 1:9 Taxa de Inflação (YoY) - mm3m PMI Manufacturing - Input Prices PMI Manufacturing - Output Prices 11:9 1:9 7 7 3 1.... -. -. -1. -1. -. -. -. : Japão - IPC Core vs Utilização da Capacidade Instalada PIB 3: : : : 7: : 9: 1: (YoY) 11: IPC Core - Var. Hom (YoY) Utilização da Capacidade Instalada (esc. dir) 1: 11 1 1 9 9 7 7 DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 1
BoJ continua ativo, mas tem condições para fazer ainda mais Política orçamental: O Governo tem vindo a lançar diversos planos de suporte à recuperação da economia dos efeitos do sismo. O défice orçamental em 11 correspondeu a 9.% do PIB, prevendo o Governo um recuo para 9.1% em 1, contrariamente ao FMI que aponta para uma subida para 1.% e um défice médio de.% no período 13-17. Esta redução já tem em consideração a duplicação do imposto sobre o consumo até 1 (o equivalente ao IVA). Esta taxa vai subir de %, para % a partir de abril de 1 e depois para 1% em outubro de 1. Esta será uma parte importante no necessário processo de consolidação orçamental. O grande dilema é que perante o fraco dinamismo da economia, um maior aperto orçamental corre o risco de conduzir o Japão para uma nova recessão, penalizando a confiança e os gastos do setor privado e, em última análise, minando o processo de consolidação orçamental. Segundo o FMI, em 17 a dívida pública do Japão deverá atingir cerca de %, um valor muito superior ao projetado para a Grécia (13%). No entanto, o Japão está longe de ser a Grécia e é improvável que partilhe o mesmo destino, visto ter: i) uma moeda própria; ii) uma política monetária independente; iii) uma economia relativamente forte; iv) amplos recursos externos. Efetivamente, o Japão continua a ser o maior credor líquido do mundo, sendo que no ano de 11, segundo dados do Governo, o investimento em ativos estrangeiros atingiu o º valor mais elevado de sempre, resultado de um iene forte e de um excesso de poupança interna. Nenhum outro país desenvolvido tem uma dívida pública que se aproxime dos níveis da do Japão, e porém o Estado continua ainda financiar-se a juros muito baixos. Isso, em parte, reflete a composição da dívida pública, dos quais cerca de 9% está colocada no mercado doméstico, e o fato de as baixas taxas de juro de curto prazo e um fraco crescimento económico ao longo de vários anos terem limitado as alternativas de investimento. Mas o envelhecimento da população poderá fazer com que a taxa de poupança diminua, refletindo-se numa na erosão do superávit da balança corrente. Nesse contexto, existe o risco de o Japão enfrentar uma grande desvalorização cambial e um aumento das taxas de juro. Política monetária: Na reunião de de outubro, o BoJ manteve a sua política monetária, que tinha sido alterada na reunião de 19 de setembro, na qual decidiu torná-la ainda mais acomodatícia, ao alargar o programa de compra de ativos financeiros (PCA) em 1 biliões para biliões de ienes, numa decisão unânime, que todavia surpreendeu o mercado, com apenas dos 1 analistas consultados pela Bloomberg a preverem-na. Na reunião de julho a autoridade já havia alargado o PCA em biliões para biliões de ienes, incidindo na aquisição de bilhetes do tesouro. Com esta última expansão, o máximo de aquisições de bilhetes do tesouro foi alargado de 9. para 1. biliões de ienes, enquanto nas obrigações do tesouro foi alargado de 9 para 3 biliões de ienes. O BoJ considera estar-se na presença de medidas de estímulo potentes, estabelecendo como objetivo encorajar ainda mais uma diminuição das taxas de juro de longo prazo e dos prémios de risco. Por seu lado, a principal taxa de juro de política monetária, a uncollateralized overnight call rate, manteve-se no intervalo objetivo de.% a.1%. O BoJ tem neste momento em curso vários programas de alívio monetário: i) o programa de compra de ativos (PCA); ii) o programa de concessão de fundos a médio prazo à taxa do BoJ; iii) o programa criado em julho de 1 de apoio a projetos que visem aumentar o crescimento potencial do PIB do Japão; iv) a concessão de fundos às instituições financeiras nas áreas afetadas pelo sismo. Note-se que a atual incerteza em torno da economia global poderá levar ainda a instituição a tomar mais medidas de estímulo nas próximas reuniões. Na verdade, o BoJ continua a ser entre os principais bancos centrais mundiais aquele que tem ainda margem de manobra e motivos para voltar a intensificar a sua política monetária acomodatícia em resultado da deflação, do elevado output gap, do iene forte e de um forte endividamento público, que condiciona uma política orçamental mais expansionista. O FMI considera que o BoJ poderia considerar algumas melhorias na sua comunicação, de modo a aumentar a eficácia da política monetária, nomeadamente estender a sua previsão de inflação para 3 anos ou mais para melhor ancorar as expectativas. Para sublinhar o seu compromisso de alcançar a meta de inflação, o BoJ poderia esclarecer, ainda, que estaria preparado para reagir de forma eficaz a possíveis alterações no seu cenário económico de base. Além disso, o BoJ poderia salientar que a corrente meta de inflação, de 1%, não é considerada um teto e que uma maior taxa de inflação poderá ser permitida quando os preços da alimentação e da energia sobem de uma forma temporária ou em resultado da subida da taxa de imposto sobre o consumo. Quando a inflação se aproximar de 1%, o BoJ poderia considerar um aumento na meta de inflação para criar uma maior margem de segurança contra choques deflacionários. Política cambial: O Japão contínua a ser o país desenvolvido que mais ativamente intervém no mercado cambial, sendo que para além das intervenções anunciadas, é provável que tenha estado ativo noutras ocasiões. Há um consenso entre o Governo relativamente à necessidade de combater o forte valor externo da divisa. Medidas cujo sucesso tem-se revelado duvidoso ao longo dos tempos, acabando sempre o iene por recuperar das intervenções efetuadas, essencialmente devido à persistente deflação. Sabemos da teoria de determinação da taxa de câmbio baseada na paridade do poder de compra que a inflação provoca uma depreciação da moeda local logo a deflação provoca uma apreciação. As preocupações das autoridades prendem-se com o risco de substituição da produção doméstica por produtos importados, com impactos no emprego. A partir de meados de fevereiro, após o BoJ ter alargado o seu programa de compra de dívida e lançado o target de 1.% para a inflação, os desenvolvimentos no mercado cambial estavam a ser favoráveis, mas o aumento da aversão ao risco conduziu a uma apreciação do iene nos meses seguintes, voltando a apresentar-se num nível que consideramos estar sobreavaliado. Japão Dívida Pública (% PIB), Japão - Balança Comercial vs Iene (Taxa Efectiva) Un: 1^9 JPY Un: Índice 19 Japão - Evolução do PIB, da Inflação e da Taxa de Juro 1, 1, 1 17 3 1 1 1 1 - - -1 1 1 1 1 Fonte: FMI 3 7 9 1 11 1 13 1 1 1 % PIB - - -1, :1 3:1 :1 :1 :1 7:1 :1 9:1 1:1 Balança Comercial Taxa Efectiva do Iene (esc. dir) 11:1 1:1 13 1 11 - - -1 :1 3:1 :1 :1 :1 7:1 :1 9:1 1:1 PIB - Variação Homóloga (esc. esq.) IPC - Variação Homóloga (esc. dir.) Taxa Banco Central (esc. dir.) 11:1 1:1 Rui Bernardes Serra RBSerra@Montepio.pt - -3 - DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1 19
Brasil Finalmente o regresso aos crescimentos robustos? Atividade: O PIB subiu apenas.% no ºT1, apresentando trimestres consecutivos de fracas performances, entre os quais se conta a queda de.% no 3ºT11, naquele que foi o pior comportamento desde a contração de 1.% que se verificou no 1ºT9. Este fraco crescimento resultou sobretudo da forte descida da indústria, que caiu bem mais do que os dados mensais da produção industrial sugeriam, enquanto o setor primário recuperou parcialmente da forte queda do trimestre anterior e os serviços aceleraram ligeiramente o ritmo de crescimento. Em 11 a economia cresceu.7%, o que representa um abrandamento superior ao que era esperado pelas autoridades brasileiras quando iniciaram a implementação de medidas restritivas, com o objetivo de arrefecer a economia e controlar as pressões inflacionistas, medidas que entretanto já foram revertidas, com o Governo a prestar uma maior preocupação com o crescimento económico e o Banco Central do Brasil (BACEN) a cortar a sua taxa selic em todas as reuniões desde o final de agosto de 11, representando um corte acumulado de. p.p.. O crescimento anual em 11 foi inclusivamente o º pior desde 3, apenas suplantado pela queda de.3% registada em 9, na sequência da crise de /9. Crescimento que em 1 deverá ainda ser mais fraco, estimando-se uma expansão anual de 1.%, com o Brasil a não passar incólume ao menor ímpeto de crescimento da economia mundial, mesmo no quadro de uma maior aposta na procura interna e tendo em consideração que o país se encontra num grande movimento de construção e reabilitação de infraestruturas, com vista à organização do campeonato do mundo de futebol de 1 e das Olimpíadas de 1. Em 13 a economia deverá crescer cerca de.%, já acima do crescimento potencial (estimado em cerca de 3.% a.%). Refira-se que, mesmo para crescer 1.% este ano, a economia terá que registar crescimentos em cadeia superiores a 1% no 3º e no º trimestre. No 3ºT1 estima-se que a economia já não tenha sido prejudicada pela atividade industrial, começando a beneficiar da depreciação do real e das medidas de política orçamental e monetária, enquanto a atividade de construção também deverá ter regressado ao crescimento. Já o fraco ímpeto de crescimento sinalizado pelo PMI Services acaba por constituir o principal risco descendente para as nossas estimativas, antecipando-se, pelo contrário, que se tenha registado uma aceleração no setor dos serviços, de resto, em consonância com o que terá sucedido com as vendas a retalho. Na ótica da despesa, no ºT1 a atividade continuou a ser condicionada pelo contributo da procura externa líquida, enquanto a procura interna continuou a crescer, não obstante a queda do investimento. O consumo privado subiu.%, abrandando o ritmo de crescimento, mas permanecendo a crescer mais do que o PIB, ao continuar a beneficiar simultaneamente: i) do abrandamento da inflação; ii) do facto do crédito continuar a crescer bem acima do PIB nominal e de as taxas de juro terem sido cortadas; iii) de a taxa de desemprego se ter situado no trimestre em mínimos desde que existem dados comparáveis (outubro de 1). O consumo público refletiu a preocupação do Governo brasileiro com a recuperação da economia, tendo avançado 1.1% e devendo no 3ºT1 ter continuado a subir. Já a formação bruta de capital fixo, tipicamente pró-cíclica, continuou a cair, pelo º trimestre consecutivo, embora abrandando o ritmo de contração de -1.% para -.7%. A procura externa líquida teve uma contribuição bastante negativa para o crescimento do PIB do ºT1, com as exportações a caírem 3.9% e as importações a subirem 1.9%. Este contributo negativo das exportações líquidas reflete: i) o superior dinamismo da procura interna brasileira comparativamente aos seus parceiros comerciais desenvolvidos, com impacto na balança de bens transformados (particular impacto tem o abrandamento da produção industrial na China, para onde o Brasil exporta matérias-primas, refletindo-se numa redução da indústria extrativa); ii) o elevado valor do real, apesar da depreciação trimestral, que continua a constituir um importante constrangimento para a competitividade da indústria. Espera-se que esta evolução cambial deixe de ser um constrangimento tão grave, como tem sido no último ano, devendo-se ter registado no 3ºT1 um contributo positivo das exportações líquidas, suportando a recuperação da indústria. Todavia, o vigor da economia brasileira deverá continuar a vir sobretudo da procura interna, em resultado dos efeitos desfasados da política monetária e das novas medidas de estímulo do Governo, visando impulsionar o crescimento vacilante. Brasil - PIB Brasil - PMI Services e Manufacturing 3 1 Previsão Un: Índice -1 - -3 - :Q :Q 7:Q :Q 9:Q 1:Q 11:Q Crescimento Trimestral 1:Q 13:Q Brasil - Produção Industrial vs PMI Manufacturing Un: Índice 1 1 - -1-1 - :9 3:9 :9 :9 :9 7:9 :9 9:9 1:9 11:9 Produção Industrial - Var. Homóloga (esc. esq.) PMI Manufacturing (esc. dir.) 1:9 3 3 3 :9 7:9 :9 9:9 1:9 PMI Manufacturing PMI Services 11:9 1:9 Tabela Principais Indicadores Macroeconómicos Variação Trimestral Un. Variação Homóloga Variação Anual 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 3ºT11 ºT11 1ºT1 ºT1 3ºT1 1 11 1 13 PIB % -..1.1. 1.3. 1..7.. 7..7 1.. Consumo Privado % -.1 1..9. - 3.... -.9.1 - - Gastos Públicos % -.. 1. 1.1-1.3 1. 3.3. -.. - - Investimento Privado % -1. -. -1. -.7 -. 1.9 -. -3.7-1.. - - Exportações %.7 1. -.3-3.9 -. 3..9 -.1-11.. - - Importações % -1. 1. -. 1.9 -.9.. 1. - 3. 1. - - Agricultura % 1.7 1.3 -.9.9 -.. -7. 1.7 -.3 3. - - Indústria % -. -1. 1.7 -. - 1. -.. -. - 1. 1. - - Serviços % -....7 -. 1. 1. 1. -..7 - - Inflação % - - - - - 7.1.7....... Taxa de Juro % 1. 11. 9.7. 7. - - - - - 1.7 11. 7.. Tx. Desemprego %....9.3 - - - - -.7...3 Nota: A taxa de juro e a taxa de desemprego correspondem aos níveis no final do período e em média durante o período, respetivamente. DPEC - Departamento de Estudos outubro de 1