Governos regionais elevam superávit primário em fevereiro

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1 Brasil sexta-feira, 28 de março de 2014 Governos regionais elevam superávit primário em fevereiro Destaques O superávit primário consolidado em fevereiro foi de 2,1 bilhões de reais, acima das expectativas do mercado, mas abaixo da média para o período nos últimos anos. Apesar da ajuda do desempenho fiscal de governos regionais no curto prazo, acreditamos que as receitas de estados e municípios perderão força, e os gastos deverão acelerar à frente; No âmbito do governo central, o destaque foi a desaceleração de despesas em fevereiro (crescimento real de 3,2%, contra média superior a 9% nos meses anteriores). Há sinais de uma mudança na composição de gastos, com aceleração do investimento, custeio e funcionalismo, e uma acomodação nas transferências a famílias e subsídios habitacionais; Seguimos observando dificuldades na implementação da meta primária consolidada de 1,9% do PIB. Mantemos nossa projeção de primário de 1,3% do PIB para 2014 (2013: 1,9%); Superávit primário consolidado em fevereiro: resultado acima das expectativas De acordo com os dados do Banco Central do Brasil (BCB), o superávit primário do setor público foi de 2,1 bilhões de reais em fevereiro, acima da nossa projeção (superávit primário nulo) e do consenso de mercado (déficit de 0,4 bilhões de reais). O resultado de fevereiro equivale a 0,5% do PIB mensal, ficando abaixo da média para o mês no pós-lehman 1 ( : 1,4% do PIB). O governo central registrou um déficit primário (abaixo da linha 2 ) de 3,4 bilhões de reais em fevereiro, um resultado inferior à média recente para o mês (-0,9% do PIB mensal; média em : 0,1%). Os estados e municípios surpreenderam com uma contribuição significativa para o resultado primário consolidado no mês passado, somando 5,5 bilhões de reais (1,4% do PIB; : 1,4%). As empresas estatais registraram um superávit primário de 52 milhões de reais no mês passado. O superávit primário consolidado convencional (i.e., sem ajustes de contabilidade ou ciclos econômicos) em 12 meses aumentou de 1,66% do PIB em janeiro para 1,76% em fevereiro. O superávit primário recorrente (i.e., excluindo as receitas e despesas atípicas) subiu de 0,80% PIB no mês anterior para 0,91% fevereiro (Gráfico 1). Este resultado pode ser parcialmente explicado pelo efeito base de um primário reduzido observado em fevereiro do ano passado. 1 A escolha do pós-lehman como base de comparação para o desempenho fiscal mensal reflete a busca por um parâmetro que sinalize melhor a consistência do resultado com uma menor meta primária vista em anos recentes. Comparamos então os resultados fiscais a um benchmark menos desafiador que o superávit primário registrado nos anos de 2003 a O resultado fiscal abaixo da linha segue a metodologia do Banco Central de apuração do saldo primário a partir das variações no endividamento líquido em cada esfera do setor público. Esta metodologia difere um pouco da forma como o Tesouro Nacional calcula o superávit primário do governo central, no critério acima da linha. Neste último, estima-se o desempenho orçamentário primário (i.e., antes do pagamento de juros sobre a dívida pública) a partir da análise das receitas e despesas federais. A última página deste relatório contém informações importantes sobre o seu conteúdo. Os investidores não devem considerar este relatório como fator único ao tomarem suas decisões de investimento.

2 4.0% Gráfico 1: Superávit Primário do Setor Público (acm. 12 meses) 3.5% 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.76% 1.0% Superávit Primário Convencional % PIB 0.91% Superávit Primário Recorrente 0.5% fev-08 fev-09 fev-10 fev-11 fev-12 fev-13 fev-14 Fonte: Banco Central do Brasil, Itaú O desempenho fiscal dos governos regionais apresentou significativa melhora no último bimestre. No acumulado do ano, o saldo primário de estados e municípios é de 1,6% do PIB, acima do ano passado (1,1%) e da média nos últimos anos ( :1,3%). Com base nos (escassos) dados orçamentários de alta frequência disponíveis sobre governos regionais, acreditamos que esta melhora recente reflete um aumento nas transferências federais. Este incremento de deve à uma leve aceleração na arrecadação de tributos federais cujas receitas são compartilhadas com entes regionais. Transferências da cota regional de receitas federais referentes ao Refis (obtidas no final de 2013), assim como um aumento pontual em transferências voluntárias, também respondem pelo (o que julgamos ser um) temporário aumento de primário em nível regional. Importante observar que as transferências do governo central a estados e municípios já começa a dar sinais de esgotamento, dado o ritmo moderado de aumento na arrecadação de tributos federais. A taxa de crescimento real semestral destas transferências arrefeceu de 5,8% em janeiro para 3,8% em fevereiro (Gráfico 2), dada a queda real de 2,8% vista no mês passado. Por outro lado, as receitas estaduais de ICMS (Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços), que formam uma parte maior das receitas regionais consolidadas, apresentaram sinais de desaceleração até janeiro (último dado disponível). Estimamos que, naquele mês, os ingressos consolidados (nacionalmente) de ICMS tenham crescido 1,2% em termos reais frente ao mesmo mês de 2013, o que fez a média móvel semestral desacelerar de 5,2% em dezembro para 4,7% em janeiro (Gráfico 2). Página 2

3 Gráfico 2: Receitas Regionais Aceleram com Transferências 20% % a.a., 6m (real) 15% 10% 5% 0% 3.8% -5% Arrecadação de ICMS Transferências Federais -10% fev-10 fev-11 fev-12 fev-13 fev-14 Fonte: Itaú, Confaz, Tesouro Nacional Na ausência de sinais claros de uma iminente retomada na arrecadação de estados e municípios, seguimos acreditando que esta elevação no esforço fiscal regional tende a ser temporária. É provável que os governos regionais comecem a acelerar a execução de gastos nos próximos meses, mesmo sem sinais claros de uma consistente recuperação nas receitas. Orçamento federal em fevereiro: resultado abaixo da média, apesar desaceleração de gastos De acordo com o relatório publicado pela Secretaria do Tesouro Nacional (STN), o governo central registrou um déficit primário (acima da linha) de 3,1 bilhões de reais em fevereiro, em linha com as nossas expectativas (-3,0 bilhões de reais), mas ligeiramente acima do consenso (-4,0 bilhões de reais). Este déficit primário equivale a 0,8% do PIB do mês, o que implica em um resultado mais fraco do que a média de -0,1% do PIB de saldo primário registrado para o mesmo período no pós- Lehman ( ). As receitas federais cresceram 6,7% em termos reais em relação a um ano atrás, impulsionadas por receitas não tributárias (+44,6%), especialmente dividendos de bancos estatais. Estes últimos contribuíram com 2,9 bilhões de reais para os cofres federais no mês passado (em fevereiro de 2013, o governo federal não havia recebido dividendos de empresas estatais). A arrecadação tributária segue mostrando uma tendência de crescimento moderado. Acreditamos que o aumento real de 3,3% em relação a fevereiro de 2013 é, em grande parte, devido a um efeito-base favorável, dado que em fevereiro de 2013 as receitas tributárias tiveram desempenho fraco (na ocasião, queda de 1% em relação ao ano anterior). Alguns impostos fortemente pró-cíclicos continuam perdendo força neste início de ano, principalmente no caso dos tributos sobre lucros corporativos (IRPJ/CSLL). No acumulado do ano, a arrecadação tributária federal subiu 1,2% ajustado para a inflação, um ritmo próximo à nossa projeção de crescimento para o ano (a projeção oficial do orçamento é de 3,0-3,5%). Página 3

4 As transferências para os governos regionais (incluindo receitas compartilhadas e outros desembolsos) caíram 2,8% em termos reais em relação ao mesmo mês do ano passado, o que significa uma compensação do número atipicamente forte (33,8%) em janeiro. Em meio a receitas abaixo das projeções oficiais, o gasto federal perdeu força em fevereiro. O crescimento real das despesas foi de 3,2% em relação ao ano anterior, o mais lento desde maio de Nos cinco meses anteriores, as despesas do governo central registraram um crescimento real médio em torno de 9%, o que explica a média semestral de expansão de gastos acima de 8% ao ano. De um modo geral, a desaceleração nas despesas do governo central resultou de uma queda temporária nas transferências a famílias 3 (-6.3%) e subsídios (-37,8%). As despesas reais discricionárias 4 (i.e., em tese, menos rígidas) subiram 30,7% na comparação anual em meio ao rápido crescimento do investimento (+40,4%) e da linha de custeio (+28,2%). No caso da despesa de capital, a tendência semestral de crescimento (17,0%) foi a mais forte desde setembro de Os gastos com custeio estão no maior ritmo desde meados do ano passado (11,0%). 25% 20% 15% Gráfico 3: Despesas do Governo Central Ainda em Ritmo Forte (média semestral) outras despesas de custeio (ex-bolsa Família) gasto federal total transferências (inclui Bolsa Família) outras despesas de capital (esq.) 75% 60% 45% 10% 30% 5% 15% 0% 0% -5% -15% % anual, 6m, defl. IPCA % anual, 6m, defl. IPCA -10% -30% fev-10 fev-11 fev-12 fev-13 fev-14 Fonte: Tesouro Nacional, Itaú Os custos com folha de pagamento também estão acelerando: a expansão de 4,5% da despesa com funcionalismo em fevereiro fez o crescimento de seis meses desta linha atingir o ritmo mais elevado em mais de dois anos (5,0%). No acumulado do ano, os gastos totais do governo central subiram cerca de 1,0% do PIB, atingindo a marca de 19,4%. Os principais fatores de pressão foram os gastos com custeio (+0,5%, para 4,0% do PIB), investimento excluindo o programa habitacional Minha Casa Minha Vida 3 Inclui despesas do Fundo de Amparo ao Trabalhador (FAT), especialmente com seguro-desemprego, além de aposentadorias do RGPS e programas sociais (LOAS, RMV, Bolsa Família). 4 Exclui gastos com Bolsa Família da linha de custeio. Página 4

5 (+0,4%, para 1,4%), e as despesas com funcionalismo (+0,2% para 4,4% do PIB). Os subsídios incluindo os repasses à CDE, Conta de Desenvolvimento Energético, também mostram expansão (+0,1%, para 0,3% do PIB). Nota-se uma queda recente nas despesas com o programa Minha Casa Minha Vida (-0,2%, para 0,4% do PIB) e uma estabilização nas transferências a famílias (em 8,7% do PIB). Esta ultima linha havia sido a maior responsável pela aceleração de despesas em 2013 (Gráfico 4). Gráfico 4: Gastos do Governo Central (% PIB) Pessoal Subsídios Outras de custeio Investimento ex-mcmv Minha Casa Minha Vida (MCMV) Transferências Gasto total 0.3% 0.2% 1.4% 1.0% 0.4% 0.6% 4.4% 4.2% 4.0% 3.5% 8.7% 8.7% Acm Acm % 18.4% % PIB Fonte: Tesouro Nacional, Itaú Desta forma, há uma aparente mudança na composição da despesa, com uma maior presença do investimento federal e uma acomodação nas transferências a famílias. Apesar deste mix mais voltado para a formação bruta de capital fixo, ainda há desafios relevantes. Especialmente na parte de custeio e nos subsídios ao setor elétrico, uma conta que deve acelerar nos próximos meses. De qualquer forma, projetamos um crescimento mais suave nos gastos federais ao longo do ano (saindo de um ritmo de 6,4% em 2013 para 4,0% em 2014). Déficit nominal e a dívida pública O déficit nominal do setor público (medida de desempenho fiscal que inclui as despesas com juros) em doze meses foi de 3,3% do PIB em fevereiro (janeiro: 3,6%). O déficit fiscal nominal recorrente (i.e., ajustando-se para receitas e despesas primárias atípicas) caiu 0,3p.p. para 4,2% do PIB. As despesas com juros do setor público caíram para 5,1% do PIB nos doze meses encerrados em fevereiro, 0,2p.p. abaixo do registrado em janeiro. Isto decorre do efeito positivo da valorização da taxa cambial sobre o lucro nas operações de swap do Banco Central. Para este ano, seguimos estimando um menor superávit primário e um contínuo aumento nos custos de financiamento da dívida pública. Estes fatores deverão pressionar o déficit nominal para um patamar acima de 4,0% do PIB até o final deste ano. A dívida líquida do setor público subiu de 33,1% do PIB em janeiro para 33,7% em fevereiro, refletindo o efeito desfavorável da apreciação do real sobre a dívida líquida (i.e., via diminuição do valor em reais das reservas internacionais do BCB). A valorização cambial no período (de 3,8%, usando a PTAX), contribuiu com 0,6 p.p. para o aumento no endividamento líquido em fevereiro. Página 5

6 A dívida bruta do governo geral (excluindo as empresas estatais e o Banco Central) caiu de 58,1% do PIB em janeiro para 57,5% em fevereiro. Conclusões Nossa avaliação é de que a postura da política fiscal segue expansionista, uma vez que o superávit primário recorrente em doze meses segue abaixo no nível de equilíbrio (i.e., para estabilizar a dívida líquida), que estimamos em torno de 2,0%. Resultados primários abaixo desse patamar são indicativos da presença de estímulos fiscais, pois implicam uma necessidade de ajustes em algum momento no tempo (para evitar elevação contínua do endividamento público). Além disso, elevadas desonerações (ainda não completamente revertidas) e uma tendência de crescimento de gastos (especialmente discricionários) acima das estimativas de PIB tendencial (i.e., 2,0 2,5% ao ano) parecem confirmar a noção de que a política orçamentária não está gerando uma significativa contenção de demanda. Olhando para frente (este ano), o efeito adverso da desaceleração em curso da atividade econômica sobre a arrecadação, além das dificuldades na execução de ajustes abruptos de gastos no curto prazo, são dificuldades importantes para a implementação do orçamento deste ano. Portanto, mantemos nossa previsão de superávit primário do setor público em 1,3% do PIB em 2014, abaixo da meta oficial de 1,9%. Mauricio Oreng Luiz Felipe Priolli Pesquisa macroeconômica Itaú Ilan Goldfajn Economista-Chefe Para acessar nossas publicações e projeções visite nosso site: Página 6

7 Informações Relevantes 1. Este relatório foi preparado e publicado pelo Departamento de Pesquisa Macroeconômica do Banco Itaú Unibanco S.A. ( Itaú Unibanco ). Este relatório não é um produto do Departamento de Análise de Ações do Itaú Unibanco ou da Itaú Corretora de Valores S.A. e não deve ser considerado um relatório de análise para os fins do artigo 1º da Instrução CVM n.º 483, de 6 de Julho de Este relatório tem como objetivo único fornecer informações macroêconomicas, e não constitui e nem deve ser interpretado como sendo uma oferta de compra ou venda ou como uma solicitação de uma oferta de compra ou venda de qualquer instrumento financeiro, ou de participação em uma determinada estratégia de negócios em qualquer jurisdição. As informações contidas neste relatório foram consideradas razoáveis na data em que o relatório foi divulgado e foram obtidas de fontes públicas consideradas confiáveis. 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