4. Modelo Monetarista

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1 4. Modelo Monetarista 4.2. Taxa natural de desemprego, expectativas adaptativas, curva de Phillips aceleracionista e taxa de sacrifício 4.3. Política Monetária: regra monetária versus discricionariedade Carvalho et al. (2015: cap. 9) Modenesi (2005: cap. 2) 4.4. Hiperinflação: a contribuição de Cagan Carvalho et al. (2015: cap. 6) 1

2 Monetarismo vs Fiscalismo Friedman reformula a TQM, contrapondo-se aos keynesianos quanto à ineficácia da política monetária e defesa da política fiscal. Na visão do autor, a política monetária seria capaz de afetar a demanda e o nível de emprego, ainda que seja de maneira transitória no curto prazo. Sua análise sobre os efeitos da política monetária sobre o emprego, produto e os preços no curto prazo baseia-se nas ideias de taxa natural de desemprego, expectativas adaptativas e Curva de Phillips aceleracionista. 2

3 Taxa natural de desemprego A taxa natural de desemprego (à la Wicksell) seria aquela resultante das livres forças de mercado, sem influência de qualquer tipo de política macroeconômica (diferencia causas estruturais das causas intervencionistas). Assim, a taxa natural de desemprego depende da tecnologia, do estoque de capital e trabalho, das preferências dos agentes e de características institucionais, em geral, estáveis no curto prazo, mas sujeitas a alterações no longo prazo. No caso de uma economia que opera em sua taxa natural posição de convergência no longo prazo, determinada por características estruturais, como preferências, e institucionais, como acesso a informação,, os únicos desempregos existentes são friccionais e voluntários. 3

4 Taxa natural de desemprego O desemprego friccional depende de questões institucionais do mercado de trabalho como custo e tempo para coletar informações sobre trabalhadores (habilidades e salário-alvo) e vagas disponíveis (qualificações exigidas e remuneração oferecida) e de mobilidade de um emprego para outro (geográfica e processo admissional), além de variações sazonais na demanda e oferta. O desemprego voluntário diz respeito à existência de trabalhadores que não estão dispostos a trabalhar pelo salário real vigente compatível com sua produtividade marginal, mas inferior à desutilidade marginal gerada pelas horas trabalhadas. 4

5 ሶ Taxa natural de desemprego Os trabalhadores que estão empregados à taxa natural são aqueles para os quais o salário real vigente, determinado pela produtividade marginal do trabalho, é igual ou superior à desutilidade marginal das horas trabalhadas e, portanto, maximizam sua utilidade. Sendo preços e salários flexíveis, então há convergência no longo prazo à taxa natural de desemprego, tal que: Τ = α μ μ n W P 5

6 Expectativas Adaptativas e a oferta de mão-de-obra Os trabalhadores no mercado de trabalho precisam formular expectativa sobre o comportamento do preços para poder avaliar o salário real esperado a partir de determinado salário nominal. Friedman critica a hipótese keynesiana de formação de expectativa de maneira retrospectiva em que os trabalhadores apenas projetam os níveis de preços, mas não a inflação, ou seja, não ajustam as expectativas em função dos erros passados. Neste sentido, adapta a relação entre salários e desemprego, incluindo a inflação esperada: w t = π t e α μ μ n, onde w t = W t W t 1 W t 1 6

7 Expectativas Adaptativas e a oferta de mão-de-obra Sua formulação sugere que os agentes formam as expectativas de maneira adaptativa projetiva, ou seja, usam informações sobre o passado, ajustadas em função de erros cometidos. Neste sentido, os trabalhadores negociam os salários reais com base na inflação esperada a partir da inflação passada. e π t e = π t 1 e + υ π t 1 π t 1 Onde υ representa o fator de correção das expectativas. Sendo υ = 1, então: π t e = π t 1 Logo: w t = π t 1 α μ μ n Portanto, sempre que a variação do salário for maior do que a inflação passada, os trabalhadores entenderão que houve elevação do salário real e estarão dispostos a trabalhar mais. 7

8 Expectativas adaptativas e a curva de oferta Partindo de uma situação em que o estoque monetário e os preços permaneçam constantes por vários períodos, então os agentes não esperam uma inflação positiva. Neste caso, frente a uma expansão monetária e elevação da demanda, os empresários podem oferecer salários nominais mais elevados, compatíveis com a elevação de preços e queda do salário real necessária para contratação de um número maior de empregados, tendo em vista a queda da produtividade marginal. Os trabalhadores, por sua vez, irão se dispor a trabalhar mais, encarando a elevação do salário nominal como aumento do salário real, uma vez que sua expectativa de inflação é nula. Como resultado da elevação de salários, preços e da ilusão monetária dos trabalhadores, a oferta e a demanda da economia se equilibram acima do produto potencial e o desemprego cai abaixo da taxa natural. 8

9 Expectativas adaptativas e a curva de oferta Ou seja, é o erro de expectativa dos trabalhadores, que, iludidos, se dispõem a trabalhar em um ponto abaixo daquele que maximiza sua utilidade, que permite a elevação do nível de emprego e produção paralela à elevação de preços frente à expansão monetária. W/P N s (P e ) P Y s W 1 /P 0 W 0 /P 0 W 1 / P 1 A B P 1 P 0 A B B Y d N d Y d N 0 N 1 N Y 0 Y 1 Y 9

10 Expectativas adaptativas e a curva de oferta Posteriormente, quando os trabalhadores perceberem que suas expectativas estavam equivocadas, isto é, que houve inflação e que os salários reais não aumentaram, ou seja, que eles sofreram ilusão monetária. Neste ponto, os trabalhadores passam a esperar uma inflação, então exigem um aumento do salário nominal suficiente para repor a perda e compensar a nova elevação de preços esperada. Se a inflação se confirmar, desta vez, a economia permanece no pleno emprego. W/P W 1 /P 0 P B A=C 1 W 2 /P 2 =W /P B P A Y d W 1 / P 1 N 0 N 1 N s (P e ) N d N P P 2 C Y 0 Y 1 Y s Y s Y d Y 10

11 Expectativas adaptativas e a Então, tal como na visão keynesiana, se os preços forem diferentes do esperado, haverá ilusão monetária e a política monetária terá efeitos reais. Porém, diferentemente da visão keynesiana, os monetaristas afirmam que não é possível sustentar a economia abaixo da taxa natural às custas de uma inflação constante. Como o agente projeta a inflação passada (e não o preço passado), se a taxa de inflação for constante, ela será esperada e, portanto, a economia ficará na taxa natural de desemprego. π = π e (μ μ N ) π Como π e = π -1 π 1 B C Se π = π -1, então π e = π e μ = μ N 0 μ 1 μ N A μ π e = π 1 π e = 0 11

12 Expectativas adaptativas e a Para que o desemprego volte a ficar abaixo da taxa natural, será necessário que o governo promova, via expansão monetária, uma pressão sobre a demanda e preços ainda maior, para criar nova ilusão monetária e permitir a contratação adicional de trabalhadores, e assim sucessivamente. W/P W 1 /P 0 =W 3 /P e 2 W 2 /P 2 =W 0 /P 0 W 2 / P 1 =W 3 /P 3 A=C N s (P e ) B=D N d P 3 P 2 P 1 P 0 A C D B Y s Y s Y d Y d N 0 N 1 Y d Y 0 Y 1 Y 12

13 Curto Prazo Portanto, para Friedman, o desemprego só poderia ser mantido abaixo da taxa natural por meio de uma política monetária expansionista que sustente uma inflação crescente, iludindo continuamente os trabalhadores. π = π e (μ μ N ) π <=> π e = π -1 μ >=< μ N π π 3 π 2 π 1 0 F D μ 1 B μ N E C A π e = 0 π e = π 2 μ π e = π 1 13

14 Curva de Phillips Vertical Longo Prazo No longo prazo, contudo, os trabalhadores seriam capazes de ajustar suas expectativas e, portanto, a política monetária seria ineficaz, com efeitos exclusivamente sobre preços e salários nominais, mas sem efeito sobre o nível de produto, emprego e salários reais. Assim, no LP: π = π e (μ μ N ) como π e = π, então μ = μ N W/P N s (P e ) π π 3 C A=B=C π 2 B W /P π 1 A N d 0 μ 1 μ N π e = π 2 μ π e = π 1 N 0 π e = 0 14

15 Controle da inflação e a Taxa de Sacrifício Para controlar a inflação, que seria, na visão dos monetaristas, um fenômeno essencialmente monetário, seria preciso reduzir a expansão da oferta de moeda, causando redução no ritmo de elevação da demanda e dos preços. Como resultado, os empresários diminuem o ritmo de elevação dos salários nominais, abaixo do esperado pelos trabalhadores, que, influenciados pela inflação passada, acham que houve redução do salário real (π < π e ) e, portanto, reduzem sua oferta de trabalho, elevando o desemprego acima da taxa natural (μ > μ N ). Quando os trabalhadores percebem que houve redução da inflação e ajustam suas expectativas, o nível de emprego retorna à taxa natural, agora com uma inflação menor. 15

16 Controle da inflação e a Taxa de Sacrifício A taxa de sacrifício mede o percentual de desemprego adicional à taxa natural que será gerado para reduzir em um ponto percentual a taxa de inflação. TS = (π t π t-1 )/(μ t - μ N ) = Tendo em vista a taxa de sacrifício vigente, é possível implementar uma política monetária gradualista ou um choque deflacionário, com o objetivo de controlar a inflação. 16

17 Controle da inflação e a Taxa de Sacrifício Caso a autoridade monetária opte pelo ajuste gradual, a redução da expansão da oferta monetária será feita paulatinamente, causando pequenas e recorrentes quedas da inflação e elevações do desemprego, até que a inflação seja anulada. No gradualismo, a redução da inflação é lenta, mas o custo em termos de desemprego pode ser pequeno. No caso de um choque deflacionário, a expansão da oferta monetária será abruptamente eliminada, com anulação imediata da inflação e da correção dos salários nominais, gerando aumento ainda maior do desemprego devido à reação dos trabalhadores, que calculam o salário real esperado ainda com base na alta inflação passada. Neste caso, a desinflação é rápida, mas o custo do desemprego será mais elevado. 17

18 Controle da inflação e a Taxa de Sacrifício TS = (π t π t-1 )/(μ t - μ N ) = π π 0 = 11% A π t = π e (μ t μ N ) = π -1 (μ t μ N ) μ t = 1/.(π -1 π t )+ μ N 0 C μ N = 5% B μ =16% μ π e = π 0 π e = 0 Dilema: quanto mais rápida a queda da inflação (p t p t-1 ) maior o aumento da taxa de desemprego relativamente à natural (μ t - μ N ) Exemplo supondo = 1, para simplificar: 1) Choque deflacionário: A) p t = 0%; p t-1 = 11%; μ N = 5% B) μ t = 11% - 0% + 5% = 16% C) μ t = 0% - 0% + 5% = 5% 18

19 Controle da inflação e a Taxa de Sacrifício TS = (π t π t-1 )/(μ t - μ N ) = π t = π e (μ t μ N ) = π -1 (μ t μ N ) μ t = 1/.(π -1 π t )+ μ N π 2) Ajuste gradual: A) p t = 0%; p t-1 = 11%; μ N = 5% B) μ t = 11% - 7% + 5% = 9% C) μ t = 7% - 3% + 5% = 9% D) μ t = 3% - 0% + 5% = 8% E) μ t = 0% - 0% + 5% = 5% π 0 = 11% π 1 = 7% π 2 = 3% 0 A E μ N = 5% B C D μ = 8% μ = 9% μ π e = π 0 π e = π 1 π e = π 2 π e = π 3 19

20 Controle da inflação e a Taxa de Sacrifício TS = quanto de desemprego (além da taxa natural) é necessário para reduzir a taxa de inflação. TS = (π t π t-1 )/(μ t - μ N ) = No caso do choque, no primeiro período, a taxa de inflação caiu de 11% para 0% e o desemprego subiu para 16% (=5% + 11%), para, no período seguinte, a inflação permanecer em 0% e o desemprego voltar para 5%. No ajuste gradual, para reduzir a inflação em 4 pontos percentuais, foi necessário manter a taxa de desemprego 4 pontos percentuais acima da taxa natural (9% x 5%) por dois períodos. No 3º ano, para reduzir em 3 pontos percentuais, manteve-se a taxa natural 3 pontos percentuais acima da natural (8% x 5%). Para, então, no 4º ano, a taxa natural voltar a 5% sem nenhuma inflação. 20

21 Política Monetária: regra versus discricionariedade Regra monetária versus discricionariedade Como a manutenção de desemprego abaixo da taxa natural no CP depende da ilusão monetária dos trabalhadores (i.e., escolhas menos preferíveis do que aquelas que fariam caso não fossem iludidos), implica inflação crescente e só é eficaz no curto prazo, Friedman se opõe ao uso de uma política monetária ativa com o objetivo de reduzir o desemprego. Adicionalmente, como a inflação decorre da expansão monetária, seu controle depende de política monetária contracionista, que terá como consequência aumento temporário do desemprego. Por fim, no LP, o único efeito da política monetária seria aumento do nível de preços, sem nenhum impacto nas variáveis reais. 21

22 Política Monetária: regra versus discricionariedade Regra monetária versus discricionariedade Além destas questões, os monetaristas ressaltam que a política monetária incorre em dois tipos de defasagens que dificultam seu uso como política de estabilização. A primeira seria a defasagem interna, relativa à defasagem entre o choque que amplia o desemprego (e que poderia justificar o uso de uma política monetária compensatória) e a reação das autoridades monetárias. A segunda seria a defasagem externa, que diz respeito ao tempo entre a adoção de medidas e seus resultados sobre a economia, uma vez que o mecanismo de transmissão da política monetária é indireto e depende da reação dos agentes à expansão da oferta monetária. 22

23 Política Monetária: regra versus discricionariedade Regra monetária versus discricionariedade Como resultado, na visão de Friedman e de seus seguidores, a adoção de uma política monetária compensatória a choques econômicos poderia ampliar ao invés de estabilizar sua trajetória, por exemplo, superaquecendo uma economia que passa por uma recessão, quando os efeitos da política só aparecem na fase de recuperação e vice-versa. A proposta de Friedman para condução da política monetária seria a adoção de regras de expansão da oferta de moeda publicamente anunciadas (algo entre 3% e 5%), capaz de acomodar crescimento do produto e alguma inflação ou deflação moderada e estável ao invés do uso da discricionariedade. 23

24 Política Monetária: regra versus discricionariedade Monetaristas vs Síntese Neoclássica Para os monetaristas, variações na oferta de moeda teriam impacto mais amplo sobre os gastos dos agentes, que alocariam seus encaixes adicionais na compra de ativos financeiros, redução de passivos e aquisição de bens e serviços (produtivos, duráveis ou não-duráveis). A elasticidade-juro da demanda por moeda seria baixa e, por isso, a taxa de juros teria papel pequeno na função de demanda por moeda. Com pequeno efeito substituição entre moeda e demais ativos, a demanda por moeda se ajusta a variações da oferta via variações da renda real, além de preços, no curto prazo, viabilizadas pela ilusão monetária causada por erros de expectativa dos agentes, e da renda nominal, no longo prazo, inteiramente via preços, uma vez que as expectativas são corrigidas. 24

25 Política Monetária: regra versus discricionariedade Monetaristas vs Síntese Neoclássica Portanto, para os monetaristas, a política monetária poderia reduzir o desemprego no curto prazo, ainda que o efeito seja transitório. Mas, mesmo assim, não seria recomendável o uso de política monetária de maneira discricionária, uma vez que depende da ilusão dos trabalhadores, tem efeito transitório e pode ampliar a instabilidade da economia. 25

26 Política Monetária: regra versus discricionariedade Monetaristas vs Síntese Neoclássica Na visão keynesiana, por sua vez, a elevação da oferta de moeda teria efeito mais imediato sobre a taxa de juros, por intermédio da variação no preço dos títulos (considerando um espectro mais estreito de ativos), e, consequentemente, sobre a demanda por moeda (com elevada elasticidade-juros), e apenas indiretamente sobre os investimentos, devido à variação dos juros, com impacto sobre consumo, via multiplicador, e a renda total. Como na visão da síntese neoclássica (velho keynesianismo) o investimento seria pouco elástico à taxa de juros e, eventualmente, a demanda por moeda poderia ser muito elástica em relação à taxa de juros, a política monetária tenderia a ser ineficaz para estimular o nível de produto e emprego da economia, sendo mais adequado o uso da política fiscal. 26

27 Curva Hiperinflação: de Phillips a contribuição Aceleracionista de Cagan Hiperinflação O comportamento da demanda por moeda em contexto de hiperinflação, caracterizada por situação em que as elevações de preços superam 50% ao mês, foi estudado por Philip Cagan, que produziu o artigo "The Monetary Dynamics of Hiperinflation". O fenômeno da hiperinflação atingiu vários países europeus após o fim das duas grandes guerras. No pós-primeira Guerra são destaque Áustria, Alemanha, Hungria, Polônia e Rússia; e no pós- Segunda Guerra, Hungria, China, Grécia e Taiwan. Depois de três décadas sem novos casos (50, 60 e 70), a década de 1980 foi marcada pela volta da alta inflação, com diversos países da América Latina apresentando índices de inflação acima de 100% ao ano. 27

28 Curva Hiperinflação: de Phillips a contribuição Aceleracionista de Cagan Demanda por moeda em hiperinflação Os trabalhos empíricos de Cagan apontam que, em caso de hiperinflação, P > M, o que pareceria contradizer a conclusão monetarista de que P = M. A demanda por moeda, tal como proposta por Friedman seria: M/P = Md = f(y, u, p e, r a, r b, w) ou M/P = Md = k(u, p e, r a, r b, w)y Cagan vai adaptar esta formulação sobre a demanda por moeda enfatizando a influência das expectativas sobre o comportamento dos preços em contexto de alta inflação, supondo os demais determinantes, como preferências, produto e taxa de juros relativamente estáveis (ou com variação desprezível frente à inflação esperada no curto prazo, p e ). Md = k(p e )Y 28

29 Curva Hiperinflação: de Phillips a contribuição Aceleracionista de Cagan Demanda por moeda em hiperinflação O resultado monetarista depende de se considerar k estável e o produto de pleno emprego, isto é, sendo M = k.py, então M = P. A mudança proposta por Cagan com relação à demanda por moeda sugere que elevações da inflação esperada reduzem k, isto é, diminuem a demanda por saldos monetários reais para dado nível de renda. M/P = k(p e )Y ou M = k(p e )PY Assim, quão maior p e, menor o k, que deixa de ser estável e, maior V = 1/k, o que significa que elevações da inflação esperada aumentam a velocidade de circulação da moeda e geram um impacto mais do que proporcional de elevações da oferta de moeda sobre os preços, M < P. 29

30 Curva Hiperinflação: de Phillips a contribuição Aceleracionista de Cagan Demanda por moeda em hiperinflação M/P = k(p e )Y ou M = k(p e )PY Na visão de Cagan, por trás da expansão monetária que levaria a uma hiperinflação estaria a necessidade de financiamento de déficits orçamentários por meio de ganhos de senhoriagem. S = M/P = ( M/M).(M/P) Considerando expectativas adaptativas, isto é, quão maior a inflação passada, maior a inflação esperada, p e, e a relação da inflação esperada com a demanda por moeda, tem-se um limite para a possibilidade de ganhos de senhoriagem por meio da inflação continuada. 30

31 Curva Hiperinflação: de Phillips a contribuição Aceleracionista de Cagan Demanda por moeda em hiperinflação Segundo Romer (2011), para Cagan, Sachs e Larrain (1993), o máximo de senhoriagem, em muitos países, seria de 10% PIB. Romer (2011), Advanced Macroeconomics, p

32 Curva Hiperinflação: de Phillips a contribuição Aceleracionista de Cagan Demanda por moeda em hiperinflação Se a expansão da oferta de moeda ultrapassar o crescimento que maximiza o ganho de senhoriagem, então, para financiar o déficit, o governo será obrigada a aumentar de maneira contínua a taxa de expansão monetária, levando a economia à situação de hiperinflação. Assim, grandes déficits orçamentários financiados por emissão de moeda levam à inflação alta e queda da demanda real por moeda, reduzindo os ganhos de senhoriagem, de forma que é necessário aumentar a taxa de expansão monetária, acelerando ainda mais a inflação. Como, na visão de Cagan, por trás da expansão monetária estava a necessidade de ganhos de senhoriagem, para conter a hiperinflação é preciso, primordialmente, que os governos realizem uma reforma fiscal que diminua a necessidade de senhoriagem. 32

33 Curva Hiperinflação: de Phillips a contribuição Aceleracionista de Cagan Demanda por moeda em hiperinflação Portanto, não seria o trade-off entre emprego e inflação que levaria à hiperinflação, tendo em vista que o custo da inflação seria muito maior do que qualquer pequeno ganho real associado, mas a necessidade de ganhos de senhoriagem maiores que o limite máximo possível. Romer (2011), Advanced Macroeconomics, p