Análise Especial. Senior Solution 21 de agosto de Saiba mais sobre: -Migração para o Novo Mercado - Reunião Pública Anual

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1 Análise Especial Senior Solution 21 de agosto de 2017 Saiba mais sobre: -Migração para o Novo Mercado - Reunião Pública Anual Felipe M. Silveira (CNPI) felipe.silveira@coinvalores.com.br Tel.: (11) Fax: (11) coin@coinvalores.com.br

2 Migração para o Novo Mercado N o dia em que suas ações passaram a ser negociadas no segmento do Novo Mercado da B3, 17/ago/17, a companhia realizou a reunião pública anual com muitos assuntos interessantes e que destacaremos a seguir. Trajetória até o Novo Mercado. Fundada em 1996, a Senior Solution situa-se hoje como líder no mercado de software para a indústria financeira no Brasil e pioneira na adoção do conceito one-stop-shop. Atualmente, a companhia possui mais de 300 clientes, dos quais os maiores bancos do sistema financeiro nacional, importantes gestores de recursos e entidades de previdência complementar, assim como algumas das principais seguradoras e administradoras de consórcio com atuação no país. São mais de 700 colaboradores nos escritórios de São Paulo/SP, Belo Horizonte/MG, Rio de Janeiro/RJ e Ribeirão Preto/SP. A companhia executa uma estratégia bastante agressiva de aquisições. De 2005 a 2014, seis empresas foram incorporadas, são essas NetAge, Pulso, Impactools, Intelectual Capital, ControlBanc e Drive. Em termos de precificação das seis operações, o múltiplo enterprise value (EV) sobre receita Brasil líquida (RL) anual das adquiridas foi, em média, de 0,9x. Evolução da Receita Líquida (Em R$ MM) Comparando com as demais operações do mercado de software, sobretudo das companhias listadas em bolsa, se verifica que o múltiplo pago pela Senior foi bastante atraente. Dando continuidade a esses movimentos de mercado, a companhia entrou no segmento de software para consórcios financeiros em 2015 através de duas aquisições: Aquarius e Pleno. O valor de compra da Aquarius fechou em R$ 7,1 milhões, equivalente a 1,1x do múltiplo EV/RL. No mesmo sentido, o montante pago pela compra da Pleno, R$ 2,9 milhões, correspondeu ao múltiplo EV/RL de 1,1x. Nesta operação, o múltiplo é de 1,0x considerando, unicamente, o teto da parcela fixa (R$ 50,0 milhões), embora haja a possibilidade do pagamento de até 20% do faturamento que exceder a meta em E veio no final do ano passado a incorporação da ATT/PS, semelhante à união com a Drive, em 2013, em virtude da relevância da empresa adquirida como pode ser visto na ilustração abaixo pelo expressivo crescimento no faturamento anualizado neste ano em comparação com o reportado em Início das Aquisições IPO 02

3 Migração para o Novo Mercado Comparativos Financeiros. Entre uma aquisição e outra, a rentabilidade da companhia foi afetada. Contudo, quando comparamos as principais linhas de seu resultado entre o ano da listagem no Bovespa Mais (2012) até o balanço anualizado do 2º Trim/17, notamos que a empresa entra no Novo Mercado com patamar muito mais elevado de faturamento e com margens mais altas e que ainda devem melhorar com a captura de sinergias das incorporações mais recentes, destacadamente a ATT/PS. Sobre isso, os executivos ressaltaram que no 1º Trim/17 foram extraídas as sinergias administrativas em função da unificação das áreas em São Paulo, enquanto que no segundo trimestre deste ano houve a racionalização dos custos operacionais e integração do setor comercial e, por fim, a partir desse 3º Trim/17 até 2018 os ganhos virão da padronização dos processos da adquirida, o que deverá levar a rentabilidade ao mesmo nível de operação da Senior. 03

4 Migração para o Novo Mercado Múltiplos de Mercado. Em março de 2013, os papéis da companhia foram precificados no âmbito do IPO em R$ 11,50 por ação, o que, em termos de múltiplos de mercado, representou um EV/ROL de 2,0 vezes e um EV/EBITDA de 13,8x, na ilustração a seguir podemos acompanhar a evolução desses indicadores até o agosto de 2017 e notar que em meio ao processo de consolidação das aquisições, mudanças na legislação tributária do setor e da recessão na atividade econômica doméstica, os ativos da Senior não ultrapassaram muito o valor do lançamento das ações. Entretanto, em novembro do ano passado, quando a companhia anunciou a compra da ATT/PS, seus papéis saíram dessa faixa de valor e, atualmente, estão em torno dos R$ 22, porém seus múltiplos estão mais atrativos do que à época do IPO. Nesse sentido, divulgamos o relatório com a revisão das nossas projeções que contém mais detalhes sobre a ATT/PS e acreditamos que vale a leitura. Clique aqui 04

5 Reunião Pública Anual Crescimento Orgânico. Durante a reunião, um dos temas salientados pelos diretores foi o potencial de crescimento orgânico da companhia, bem como as oportunidades de cross sell dentro da sua base de clientes que também foi ampliada com as aquisições recentes. Na ilustração abaixo observa-se que nos principais segmentos do mercado financeiro nacional há espaço para a empresa conquistar clientes que estão utilizando softwares desenvolvidos internamente ou de competidores da Senior. No mesmo sentido, chama atenção os círculos laranjas que representam os atuais clientes da Senior que utilizam apenas uma única solução da companhia, mas que têm potencial de utilizar mais funcionalidades através das ofertas de softwares já desenvolvidos pela empresa. Ou seja, a substituição de fornecedores de softwares dentro do setor é uma alavanca importante para a Senior crescer suas operações e o grande diferencial é que a companhia se posiciona como one-stop-shop, diferencial bastante oportuno, especialmente do ponto de vista de custo de integração de diversos sistemas diferentes, dando vantagens à Senior. 05

6 Reunião Pública Anual A imagem acima foi apresentada no decorrer do evento para demonstrar cinco casos de cross sell que aconteceram neste ano. O Cliente A se trata do banco Santander que possuía uma plataforma de suporte aos investimentos que havia sido desenvolvida internamente e, segundo os executivos da Senior, tratava-se de um sistema espanhol de mais de vinte anos e que já estava praticamente obsoleto. Dessa forma, criou-se a oportunidade da empresa implantar mais uma solução no cliente que já contava com o software para a área de crédito e o serviços de outsourcing da Senior. O segundo e o terceiro casos se referem aos bancos Votorantim e Daycoval, respectivamente, que administravam seus fundos de investimentos com um sistema fornecido por concorrentes da Senior, mas que optaram pela companhia no ato da renovação pois já tinham outras áreas que eram atendidas pelos seus softwares e aumentaram a integração das soluções, além de determinadas economias decorrentes da redução de fornecedores. O Cliente D corresponde ao banco Intermedium que atravessa uma transformação digital das suas operações e, nessa transição, escolheu contar também com o desenvolvimento da Senior para operar a área de fundos, agregando mais um faturamento para a companhia que já tinha implantada o sistema para suporte ao crédito na instituição financeira. Por fim, o último case é da Enerprev que é a entidade de previdência complementar dos funcionários do Grupo Energias do Brasil. Constituída em 2006, a instituição já utilizava o sistema da Senior em seu core business, mas no ato da renovação de contrato, optou por substituir o fornecedor de software de fundos, abrindo espaço para o crescimento das soluções da Senior. Os exemplos dados evidenciam a capacidade de crescimento orgânico da companhia, mesmo em momentos de incertezas políticas e paulatina recuperação econômica, como o atual, uma vez que nesse contexto os participantes de mercado optam por ganhar eficiência operacional, aumentando a margem de troca de fornecedores de softwares, o que configura uma ótima forma da Senior ampliar seus serviços na base atual. 06

7 Reunião Pública Anual Próximas aquisições. Como já comentamos, a Senior se posiciona como consolidadora de mercado e seu pipeline tem mais de 200 empresas com receita líquida média de R$ 17,5 milhões que estão com tratativas em diversas fases. Destacou-se na reunião o quadro que apresentamos logo abaixo onde demonstra-se que o foco está em dez transações que, de acordo com os executivos, podem ser concretizadas em breve. Estrutura de Capital. Para tanto, o CFO da Senior, Fabrini Fontes, destacou em sua apresentação que considera que a companhia está bastante confortável com seu endividamento atual e que há espaço para a entrada de capital de terceiros sem comprometer a alavancagem financeira. Isso porque a Senior já operou com o indicador Dívida Líquida/EBITDA de doze meses ao redor de duas vezes e que poderia retornar a esse patamar caso se tenha uma aquisição considerada oportuna. Com isso, nos cálculos do executivo, a Senior pode captar cerca de R$ 27,1 milhões sem comprometer seus níveis de endividamento. Além disso, também teve destaque a valorização das próprias ações da companhia mantidas em tesouraria em função dos programas de recompra e que poderão ser utilizadas em transações futuras de compra de empresas, sendo que atualmente esse saldo está em R$ 12,3 milhões, como demonstrado abaixo. Entretanto, podemos notar pela ilustração acima que o foco da Senior agora está mais em empresas com maior faturamento que a média de seu pipeline, isto é, que serão transformacionais assim como Drive e ATT/PS demonstraram ser na história da companhia. 07

8 Reunião Pública Anual Dinâmica Tributária. O último tema que consideramos relevante do evento tratou dos abatimentos tributários sobre o lucro da companhia, bastante significativo nos últimos anos e que tende a ser influenciado positivamente por conta de quatro fatores específicos: (i) amortização fiscal do ágio; (ii) benefício da Lei do Bem; (iii) pagamento de juros sobre o capital próprio (JCP); e (iv) prejuízo fiscal contraído. Em relação ao JCP, a companhia mantém a política de distribuição do mínimo estatutário de 25% do lucro líquido ajustado na forma de proventos. Contudo, nos últimos anos, passou a deliberar esse pagamento via JCP, o que contribuiu para uma redução de 7 p.p. na alíquota efetiva do imposto de renda entre os anos de 2012 e Dessa forma, o diretor de relações com investidores, Thiago Rocha, reafirmou o compromisso da Senior em pagar os 25% de proventos anuais na forma de JCP já líquido de impostos aos acionistas. Sobre a Lei do Bem, os investimentos relacionados à pesquisa e desenvolvimento dos softwares da companhia deverão seguir ao redor de 5% da receita líquida anual e pleiteados junto ao Ministério de Ciência, Tecnologia, Inovações e Comunicações, abatendo parte significante dos tributos pagos pela companhia. No que tange aos prejuízos fiscais contraídos pelas empresas adquiridas, a expectativa da companhia é de utilizar o saldo estimado em R$ 5,6 milhões proximamente. Por fim, a imagem abaixo sintetiza a previsão de amortização do ágio fiscal das aquisições que terá enorme contribuição para a redução da alíquota efetiva de IR nos próximos anos. Brasil 08

9 Reunião Pública Anual Conclusão. Saímos do evento com nossas expectativas reforçadas. Vislumbramos perspectivas promissoras para a Senior Solution, sobretudo diante da elevada fragmentação de mercado e por sua confortável estrutura de capital que abre boas oportunidades para o processo de consolidação do setor. No entanto, não incluímos em nosso modelo potenciais aquisições de empresas, mas vale ressaltar que estas não podem ser descartadas. Essas empresas atuam no desenvolvimento de softwares para áreas que a Senior já tem presença, tais como tesouraria, seguros e previdência, mas que poderiam complementar sua oferta, assim como outras atendem segmentos das instituições financeiras em que a companhia ainda não entrou, como nas áreas de câmbio, risco, SPB, crédito e conta corrente. Portanto, configuram ótimas oportunidades para a companhia se tornar, cada vez mais, uma one-stop-shop dentro de um mercado bastante pulverizado. Além da expansão via aquisições, acreditamos que a penetração de outras soluções na base de clientes, bem como o ganho de market share, são drivers orgânicos de crescimento para a companhia. Brasil Revisamos nosso modelo recentemente e reforçamos a recomendação de compra de seus ativos, mesmo que o up side tenha ficado mais estreito diante da valorização recentes de seus papéis. Nosso preço alvo é de R$ 26,00 por ação SNSL3, o que frente a última cotação de fechamento representa um potencial de valorização de 15,1%. Cabe salientar que durante o evento foi aventada a possibilidade de uma nova oferta de ações, no entanto, não incorporamos tal realização em nossas projeções. Sendo que os executivos destacaram a possibilidade dessa oferta ainda ser neste ano, em razão das incertezas eleitorais que virão em Lembramos que a recomendação é ainda mais oportuna para os investidores pessoas físicas que em razão da lei /14 ficam isentos de imposto sobre a renda sobre o ganho de capital auferido até 31 de dezembro de 2023 no ato da alienação no mercado à vista de bolsas de valores das ações que tenham sido emitidas pela Senior Solution. 09

10 Analistas / Discloser EQUIPE COINVALORES ANÁLISE ANALISTA CHEFE Sandra Peres (CNPI) sandra@coinvalores.com.br r. 442 ANALISTAS DE INVESTIMENTOS Felipe Martins Silveira (CNPI) felipe.silveira@coinvalores.com.br r. 443 SETORES ACOMPANHADOS ANÁLISE Açúcar e Álcool - Sandra Peres (CNPI) Agrícola / Fertilizantes Sandra Peres (CNPI) Alimentos / Abatedouros - Sandra Peres (CNPI) Alimentos / Massas e Farináceos - Sandra Peres (CNPI) Aluguel de Veículos / Frota Felipe Martins Silveira (CNPI) Autopeças Felipe Martins Silveira (CNPI) Bancos de Nicho - Felipe Martins Silveira (CNPI) Bancos de Varejo - Felipe Martins Silveira (CNPI) Bebidas Sandra Peres (CNPI) Bens de Capital / Infraestrutura Felipe Martins Silveira (CNPI) Calçados - Sandra Peres (CNPI) Call Center Felipe Martins Silveira (CNPI Cias Aéreas Felipe Martins Silveira (CNPI) Comércio Farmacêutico - Sandra Peres (CNPI) Concessões em Infraestrutura - Felipe Martins Silveira (CNPI) Construção Civil - Felipe Martins Silveira (CNPI) Distribuição de Óleo e Gás - Sandra Peres (CNPI) Educacional - Felipe Martins Silveira (CNPI) Eletroeletrônicos - Sandra Peres (CNPI) Energia / Distribuição Sandra Peres (CNPI) Energia / Geração - Sandra Peres (CNPI) Energia / Integradas - Sandra Peres (CNPI) Energia / Transmissão - Sandra Peres (CNPI) Fertilizantes - Sandra Peres (CNPI) Hardware / Software Felipe Martins Silveira (CNPI) Higiene / Farma / Limpeza - Sandra Peres (CNPI) Imobiliário - Felipe Martins Silveira (CNPI) Ind. Aeronáutica - Sandra Peres (CNPI) Locação Comercial - Felipe Martins Silveira (CNPI) Logística / Transportes - Felipe Martins Silveira (CNPI) Material de Construção Sandra Peres (CNPI) Material de Transporte - Felipe Martins Silveira (CNPI) Metalurgia - Felipe Martins Silveira (CNPI) Mineração - Felipe Martins Silveira (CNPI) Papel e Celulose - Sandra Peres (CNPI) Petróleo - Felipe Martins Silveira (CNPI) Petroquímico - Felipe Martins Silveira (CNPI) Planos de Saúde - Felipe Martins Silveira (CNPI) Plataformas de Negociação Felipe Martins Silveira (CNPI) Programas de Fidelidade - Felipe Martins Silveira (CNPI) Saneamento Básico - Sandra Peres (CNPI) Seguros - Felipe Martins Silveira (CNPI) Serviços de Engenharia - Felipe Martins Silveira (CNPI) Serviços Financeiros - Felipe Martins Silveira (CNPI) Shopping Center - Felipe Martins Silveira (CNPI) Siderurgia Felipe Martins Silveira (CNPI) Telecom - Felipe Martins Silveira (CNPI) Terminais Portuarios - Sandra Peres (CNPI) Turismo / Entretenimento - Felipe Martins Silveira (CNPI Varejo de Vestuario Sandra Peres (CNPI) Varejo Geral - Sandra Peres (CNPI) Importante Este material foi elaborado em nome da Coinvalores CCVM Ltda., para uso exclusivo no mercado brasileiro, sendo destinado a pessoas físicas e jurídicas residentes no país, e está sujeito às regras e supervisão da Comissão de Valores Mobiliários e Banco Central do Brasil, estando em conformidade aos aspectos regulatórios contidos na Instrução da CVM n 483/10. Destaca-se que os Comentários, Análises e Projeções contidas neste trabalho foram elaboradas de forma absolutamente independente das posições detidas por esta instituição, refletindo a opinião pessoal dos analistas que as avaliam. Este trabalho é fornecido a seu destinatário com a finalidade exclusiva de apresentar informações e os valores mobiliários de que trata, não se constituindo numa oferta de venda ou uma solicitação para compra de ações. As informações utilizadas para sua elaboração foram obtidas de fontes públicas e/ou diretamente junto à(s) companhias(s), objeto da análise. Consideramos tais fontes confiáveis e de boa fé, porém não há nenhuma garantia, expressa ou implícita, sobre sua exatidão. As informações, opiniões, estimativas e projeções contidas neste documento referem-se à data presente e estão sujeitas à mudanças, não implicando necessariamente na obrigação de qualquer comunicação no sentido de atualização ou revisão com respeito a tal mudança. As opiniões aqui contidas a respeito da compra, venda ou manutenção dos papéis das companhias em análise ou a ponderação de tais valores mobiliários numa carteira teórica expressam o melhor julgamento dos analistas responsáveis por sua elaboração, porém não devem ser tomados por investidores como recomendação para uma efetiva tomada de decisão ou realização de negócios de qualquer natureza. Desta forma, a Coinvalores e os analistas envolvidos em sua elaboração não aceitam responsabilidade por qualquer perda direta ou indireta decorrente da utilização do conteúdo deste documento. De acordo com a Instrução CVM 483/10 é declarado que os analistas da Coinvalores CCVM Ltda possuem posições de investimento em cotas de Fundos e Clubes de Investimento administrados e geridos ou não, por esta instituição, os quais poderão sofrer influência indireta das análises e opiniões dos mesmos. A analista Sandra Peres, cônjuge ou companheiro, detêm (na data de publicação deste relatório), direta ou indiretamente, em nome próprio ou de terceiros, ações de emissão das companhias BM&FBovespa (BVMF3), Bradesco (BBDC4), Brasil Ecodiesel (ECOD3) e Companhia Siderúrgica Nacional (CSNA3). 09

11 Analistas / Discloser MESA DE OPERAÇÕES / BOVESPA GESTÃO DE INVESTIMENTOS ATENDIMENTO HOME BROKER MESA DE BM&F Carlos Alberto de Oliveira Ribeiro cribeiro@coinvalores.com.br Gênesis Rodrigues genesis@coinvalores.com.br João Pinto Braga Filho zito@coinvalores.com.br João Paulo de Souza Angeli Dias joaopaulo@coinvalores.com.br José Antonio Penna penna@coinvalores.com.br Leonardo Antonio Sampaio Campos lcampos@coinvalores.com.br Luiz Carlos Camasmie Gabriel lalo@coinvalores.com.br Marco Tulli Siqueira tulli@coinvalores.com.br Mario Ruy de Barros mario.ruy@coinvalores.com.br Mauricio Gomes de Souza mauricio.souza@coinvalores.com.br Sergio Aparecido da Costa sergio.costa@coinvalores.com.br Paulo Cesar Pinto da Silva paulo.pinto@coinvalores.com.br FORA DE SÃO PAULO Tatiane C.C. Pereira tatiane.cruz@coinvalores.com.br Valeria Landim valeria.landim@coinvalores.com.br DIRETORIA Fernando Ferreira da Silva Telles fernandostelles@coinvalores.com.br Francisco Candido de Almeida Leite franciscoleite@coinvalores.com.br Henrique Freihofer Molinari molinari@coinvalores.com.br José Ataliba Ferraz Sampaio coin@coinvalores.com.br Paulino Botelho de Abreu Sampaio paulino@coinvalores.com.br ALUGUEL DE AÇÕES BTC Marcelo Milani marcelo.milani@coinvalores.com.br Wagner Soares de Andrade wagner.andrade@coinvalores.com.br Marcio Espigares mespigares@coinvalores.com.br Deborah Bloise deborahbloise@coinvalores.com.br Fabiana Furlan fabiana.furlan@coinvalores.com.br Cristiano Batista Ribeiro cristiano.ribeiro@coinvalores.com.br FUNDOS DE INVESTIMENTO/ CLUBES/CARTEIRAS ADMINISTRADAS Jussara Pacheco jussara@coinvalores.com.br Marcelo Rizzo marcelorizzo@coinvalores.com.br Paulo Botelho A. Sampaio Neto paulo@coinvalores.com.br Carlos Eduardo Campos de Abreu Sodré cesodre@coinvalores.com.br Fabio Katayama fabio.katayama@coinvalores.com.br FUNDOS IMOBILIÁRIOS Maria de Fátima Carvalheiro Russo fatima.russo@coinvalores.com.br Mauricio M. Mendes mauricio@coinvalores.com.br Paulo Nepomuceno paulo.celso@coinvalores.com.br Jayme Kannebley jayme@coinvalores.com.br MESA DE RENDA FIXA Mauricio M. Mendes mauricio@coinvalores.com.br Roberto Lima rlima@coinvalores.com.br Natanael Fernandes natanaelfernandes@coinvalores.com.br Emilio Carlos Barbosa de Carvalho emilio.carvalho@coinvalores.com.br Douglas Gallo douglasgallo@coinvalores.com.br Luiz Carlos Brandão lcb@coinvalores.com.br 10

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