1 Liquidez. 2 Risco. 3 Rentabilidade. 1 liquidez

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1 1 Liquidez 2 Risco 3 Rentabilidade 1 liquidez No mercado de capitais a liquidez as opiniões são divergentes abaixo trabalho realizado por Antônio Zoratto Sanvicente, Andrea M. A. Fonseca Minardi do Instituto Brasileiro de Mercado de Capitais 1. Ações de segunda linha e medidas de liquidez Em análise recentemente efetuada de desempenho de fundos de ações pelo Instituto Brasileiro de Mercado de Capitais, comentada por Azevedo [1998], foi dito, pelos administradores dos fundos bem classificados, que a razão de seu bom desempenho no primeiro trimestre de 1998 havia sido a ênfase em ações de segunda linha: Levantamento sobre a estratégia de investimento dos primeiros colocados no ranking revelou uma característica comum entre eles. Os melhores desempenhos no primeiro trimestre foram obtidos por fundos que investiram a maior parte de seu patrimônio em ações de segunda linha...entre os cinco primeiros colocados, todos fizeram grandes apostas nas ações menos negociadas. A matéria citada anteriormente reflete, assim, a existência de uma crença, no mercado brasileiro, de que ações de segunda linha, possuidoras de menor liquidez, poderiam recompensar o investidor com taxas de retorno maiores do que as de ações de primeira linha, possuidoras de maior liquidez. Em outras palavras, se o fator liquidez fosse importante, e representasse uma característica desejável num título, o investidor típico 1

2 exigiria uma recompensa por falta de liquidez, refletida na rentabilidade da ação, para ser convencido a colocar essa ação em sua carteira. Como discutem Shinohara e Pacola [1997], não há uma definição oficial de ações de segunda linha em nosso mercado, mas dizem que, aparentemente, o papel é definido como de Segunda linha caso possua menor liquidez do que uma blue-chip (primeira linha) (p. 46), e analisam a evolução da participação de 84 ações no período de janeiro de 1990 a fevereiro de 1997, constatando a redução da participação dessas ações no volume financeiro negociado na Bolsa de Valores de São Paulo. Como essa definição parece ser a consagrada pelo mercado, a utilizamos também para analisar a influência do fator liquidez na formação de rentabilidades de investimentos em ações. Registre-se, porém, que tal definição de liquidez foi contestada por Brito [1989], para quem as medidas utilizadas regularmente pelos praticantes de mercado é inadequada, já que a liquidez de uma ação deve ser medida pela capacidade de suportar variações de preço em seu mercado com a colocação de ordens de compra ou venda. (pp ) Em vista dessa crítica, o referido autor propõe medidas de sensibilidade do preço à quantidade negociada e ao volume de negócios, medidas essas ajustadas pela taxa de retorno do índice de mercado, e constata a inexistência de correlação significante entre as medidas convencionais de liquidez e as medidas por ele propostas, utilizando dados diários de 94 ações na Bolsa de Valores do Rio de Janeiro, no período de 1 de abril a 30 de setembro de É importante que fique claro que, a despeito das ressalvas feitas por Brito, o presente trabalho considera, como medidas de liquidez, aquelas tradicionalmente utilizadas pela comunidade. 2. Prêmios por falta de liquidez, precificação de ativos e eficiência informacional Na linguagem da moderna teoria de finanças, a existência de um prêmio por falta de liquidez seria considerada uma anomalia de mercado, pois, de acordo com a moderna teoria de finanças, as ações de empresas distintas só poderiam oferecer rentabilidades diferentes 2

3 por que apresentam níveis de risco sistemático (betas) diferentes. Nenhuma outra variável poderia contribuir significativamente para explicar diferenças observadas de rentabilidade, além das diferenças existentes de risco. Em outras palavras, não poderia haver prêmio por qualquer outra característica indesejável do título, que não fosse o prêmio por risco sistemático. Portanto, encontrar um prêmio significativo por falta de liquidez representaria uma anomalia em relação ao modelo básico do processo de formação de preços de ações. A literatura existente sobre anomalias é demasiadamente vasta para ser aqui discutida. Mais especificamente relacionados ao tema do presente trabalho, poderíamos citar, com certeza fazendo injustiça a muitos outros autores importantes, Banz [1981], Basu [1983], Fama e French [1992], Jaffe, Keim e Westerfield [1989] e Lakonishok e Shapiro [1986], porque em todos esses trabalhos, o tipo de anomalia, bem como a técnica visando constatar a sua existência, são semelhantes ao que é aqui considerado. Em todos esses casos, a constatação de anomalia, seja ela representada pelo quociente entre preço e valor patrimonial da ação, o tamanho da empresa, medido por sua capitalização total, o dividend yield da ação, e assim por diante, é feita com a análise de uma estratégia simulada de negociação no mercado, para usar a expressão de Haugen [1993]. No contexto em que Haugen define tal tipo de estratégia, ela consiste numa metodologia para efetuar um teste de eficiência informacional semi-forte do mercado, o que vale também para o trabalho que ora relatamos. E é bom salientar, ainda, que todo teste de eficiência informacional semiforte é, ao mesmo tempo, um teste de eficiência e do modelo de precificação de ativos presumido, neste caso, o capital asset pricing model na versão Sharpe-Lintner- Mossin. 3. Relevância de prêmios por falta de liquidez É importante acrescentar, ainda, uma explicação sobre o significado da palavra relevância, considerado no título deste trabalho, e essencial para a compreensão de um teste como o efetuado neste trabalho. Relevância é o mesmo que importância na 3

4 precificação de ativos, ou seja, a geração de prêmios refletidos em taxas de retorno em equilíbrio. Portanto, a constatação estatística de um prêmio por falta de liquidez nas taxas de retorno de ações será equivalente à constatação de relevância para o fator liquidez da ação. 2 Risco A avaliação do risco ao se fazer um investimento no mercado de capitais deve ser interpretado levando-se em consideração no mino fatores como: Tipo de investimento; Prazo de disponibilidade do recurso; Riscos do mercado; Risco estrutural do Emissor. Abaixo texto extraído da página da Bovespa acessada as 7:21 horas do dia 16/04/2009. ( Ações são ativos de renda variável, ou seja, não oferecem ao investidor uma rentabilidade garantida, previamente conhecida. Por não oferecer uma garantia de retorno ao investimento, este é um investimento considerado de risco. A rentabilidade dos investidores é composta de dividendos ou participação nos resultados e benefícios concedidos pela empresa emissora, além do eventual ganho de capital advindo da venda da ação no mercado secundário (Bolsa de Valores). O retorno do investimento dependerá de uma série de fatores, tais como desempenho da empresa, comportamento da economia brasileira e internacional etc. Por esse motivo, é aconselhável que o investidor não dependa do recurso aplicado em ações para gastos imediatos e que tenha um horizonte de investimento de médio e longo prazos, quando eventuais desvalorizações das ações poderão ser revertidas. 4

5 Risco empresa o A estrutura patrimonial da empresa apresentada em seus balanços anuais e trimestrais apontam para o tipo de gestão que esta sendo implementada, conseqüentemente os resultados deverão estar em conformidade com este modelo, atendendo as expectativas dos acionistas e despertando o interesse de investidores. Risco sistêmico o Não obstante a todas as mudanças ocorridas nos últimos anos no Brasil com a finalidade de tornar nosso sistema financeiro mais robusto e estável, podemos dizer que o risco sistêmico está minimizado, mas não eliminado, pois existente muitas varáveis que compõem todo o sistema, desde a operação manual onde envolve o trabalho humano factível de falhas mas também outras como a simples queda de energia, falha em equipamentos de no-break que produzam prejuízos permanentes ou temporários. o Imprevisibilidades geológicas e climáticas que possam afetar o funcionamento dos mercados provocando assim paralisia temporária, postergando fechamentos e acarretando prejuízos e desgastes. Risco de mercado o A atividade empresarial está diretamente ligada com o setor a nível nacional e mundial pelo efeito da globalização destas economias, sendo que a cada turbulência no ramo de atividade no qual a empresa se insere vai afetar o seu desempenho. o Além dos impactos oriundos do próprio mercado, existem aqueles que advêm da mudança na legislação ou na forma e alíquotas dos impostos e contribuições devidas pela empresa. 5

6 o È necessário entendermos que estas variáveis não estão sob o controle da empresa, afetando de forma substancial, restando apenas o ato de adaptação e de correções no plano estratégico. 3 Rentabilidade Basta uma rápida passada pelos corredores dos supermercados para constatar que a inflação está de volta. E não são só as gôndolas no Brasil que denunciam a escalada dos preços. Nos Estados Unidos, na Europa e em diversos países ao redor do planeta o assunto já é olhado com cautela pelas autoridades. Se por um lado o surto inflacionário traz a boa notícia de que há mais gente consumindo, por outro agrava o problema da fome mundial. Segundo a Organização das Nações Unidas (ONU), mais de um bilhão de pessoas vivem abaixo da linha da pobreza, com menos de 1 dólar por dia. Para essas pessoas está ainda mais difícil ter acesso a alimentos, que de acordo com o Commodity Research Bureau, instituto de pesquisas americano que acompanha o setor, ficaram 190% mais caros nos últimos dois anos. Os investidores que conseguiram perceber o descompasso entre o crescimento da oferta e o da demanda mundial por por produtos agrícolas meses atrás, entretanto, viram suas aplicações engordarem. Apenas no primeiro semestre de 2008, os papéis da SLC Agrícola, produtora de algodão, milho, soja e café que estreou na Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) em junho do ano passado, subiram 83,92%. O retorno foi tão positivo que, mesmo diante de um período de instabilidade no mercado acionário, a companhia se animou em lançar uma nova oferta de ações e, no dia 27 de junho, colocou mais 11,7 milhões de papéis no mercado. A Renar Maçãs, por sua vez, após um início difícil na Bovespa em 2005, já contabiliza valorização de 83,76% neste ano. A companhia chegou a amargar perdas de mais de 60%, mas no ano passado recuperou o fôlego e acumulou ganhos de 182,15%. Rentabilidade das ações de agro na Bovespa Em junho* Em 2008* SLC Agrícola (SLCE3) -3,94 83,92 Renar (RNAR3) 0,94 83,76 BrasilAgro -4,22 22,50 6

7 (AGRO3) Ibovespa -11,39 0,68 * Até 27 de junho Fonte: Bovespa e Lafis Com números tão atrativos, o segmento agrícola lidera o ranking de rentabilidade de ações em 2008, que traz na segunda posição outro setor fortemente impulsionado pela demanda mundial: siderurgia. Os setores mais rentáveis da Bolsa em 2008 Setor Variação em 2008* Variação em junho* Quantidade de ações Agro e Pesca 70,8-4,3 5 Siderurgia e Metalurgia 42,0-8,8 27 Energia Elétrica 9,2 0,1 41 Alimentos e Bebidas 9,1-12,9 23 Química 5,2-3,4 22 Petróleo e Gás 3,6-7,1 8 Telecomunicações 0,9-7,8 25 Minerais não Metálicos 0,8-27,0 3 Mineração -5,6-13,4 3 Outros -6,9-12,2 64 Papel e Celulose -10,9-16,5 6 Software e Dados -12,8-5,2 3 Têxtil -14,3-2,0 29 Transporte -15,6-13,9 15 7

8 Finanças e Seguros -17,2-18,9 44 Comércio -17,8-18,4 15 Veiculos e Peças -18,7-19,9 20 Máquinas Industriais -20,2-6,8 5 Construção -20,3-16,7 31 Eletroeletrônicos -51,4-10,1 10 * Até 27 de junho Fonte: Economática O ciclo de crescimento puxado pela China, aliado aos baixos estoques de aço no mundo, garantiram às empresas do ramo fortes ganhos nos últimos meses. Os papéis da CSN, depois de receberem o título de mais rentáveis em 2007, subiram 36,78% no semestre. Os ganhos, entretanto, ficaram abaixo dos proporcionados pelas ações da Gerdau e da Usimimas 43,91% e 48,07%, respectivamente. As ações da Usiminas ainda estão muito baixo do valor das concorrentes. Se a inflação não derrubar o mercado, os retornos para os acionistas devem ser generosos, diz o analista da corretora Brascan Rodrigo Ferraz. Rentabilidade das ações de siderurgia na Bovespa Em junho* Em 2008* CSN (CSNA3) -11,48 36,78 Usiminas (USIM5) -8,91 48,07 Gerdau (GGBR4) -9,62 43,91 Ibovespa -11,39 0,68 * Até 27 de junho Fonte: Bovespa e Lafis 8

9 Das dez ações do Ibovespa que mais subiram no ano, cinco são de siderúrgicas. O resultado reflete os 23%, em média, de reajuste nos preços do aço no primeiro semestre e a expectativa de um novo aumento - dessa vez por volta de 15% - em meados de julho. Por enquanto, não há indícios de que a inflação vai derrubar o consumo de automóveis, linha branca e imóveis. Nem mesmo o crescimento da inadimplência está afetando os negócios, afirma Ferraz. A campeã de rentabilidade em 2008, porém, não vem nem do setor de siderurgia, nem dos agronegócios. A incorporação da Nossa Caixa pelo Banco do Brasil levou as ações da instituição paulista às alturas, fechando o semestre com uma valorização de 84,94%. O caso provocou discussões no mercado, com concorrentes como Bradesco, Itaú e Unibanco reivindicando um leilão para terem a chance de participar do negócio. Chegou-se a cogitar que a venda da Nossa Caixa seria atrelada à privatização da Companhia Energética de São Paulo (Cesp), que teve seu processo de venda fracassado por falta de interessados. A operação casada foi negada pelo governador de São Paulo, José Serra. As 10 maiores alta do Ibovespa em 2008* Empresa Ação Valorização Nossa Caixa BNCA3 84,94 Usiminas USIM5 48,89 Gerdau GGBR4 48,37 Gerdau Metalúrgica GOAU4 45,93 Transmissão Paulista TRPL4 43,67 CSN CSNA3 38,63 JBS - Friboi JBSS3 38,34 Usiminas USIM3 38,31 Cosan CSAN3 32,78 Cemig CMIG4 30,06 Ibovespa 1,68 Fonte: Lafis 9